2013年紡織服裝行業(yè)投資策略報告：觸底之年-2012-12-18.ppt

觸底之年 2013年紡織服裝行業(yè)投資策略報告 廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 紡織服裝 林海 執(zhí)業(yè)編號：s0260511090001 2012年12月17日 主要結(jié)論 紡織制造 內(nèi)外棉價差高企，有待縮小 歐美服裝類消費仍處去庫存通道 預計未來3-6個月外需仍低迷 我們判斷2013年行業(yè)出口增速5%以內(nèi) 品牌服飾 終端零售消費低迷傳導到上市公司報表，報表修復需要時間 2012年q4終端消費增速提升有助于去庫存，短期板塊有望小幅估值修復 預計渠道去庫存至少持續(xù)到2013q2末 2013年大部分品牌服裝公司春夏訂貨會增速下移，預計報表表觀收入增速將在15%內(nèi) 個股選擇 從業(yè)績穩(wěn)健性、確定性、期間費用管控、品牌營銷等方面，我們建議關(guān)注穩(wěn)健增長品 種七匹狼、富安娜 目 錄 一、紡織制造 二、品牌零售 三、重點個股關(guān)注 2012-01-142012-02-142012-03-142012-04-142012-05-142012-06-142012-07-142012-08-142012-09-142012-10-142012-11-142012-12-14 30% 21.3 1.1 板塊行情回顧：年初至今行業(yè)跌幅15.76% 年初至今(12月14號)，上證綜指跌幅2.22%，行業(yè)跌幅15.76%，其中紡織、服裝行業(yè)跌幅分別為：8.38% 、21.48%； 行業(yè)相對收益：-13.54%，紡織、服裝行業(yè)相對收益：-6.16% 、-19.26%； 個股表現(xiàn)：題材股活躍、品牌零售股跌幅較大。 年初至今漲跌幅 上證綜指 紡織服裝 紡織 服裝 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 年初至今漲跌幅(%) 信息服務(wù)-18.0 機械設(shè)備-17.3 商業(yè)貿(mào)易-17.2 信息設(shè)備-16.1 紡織服裝-15.8 采掘 -12.3 輕工制造 -9.7 交通運輸 -9.1 農(nóng)林牧漁 -8.7 黑色金屬 -8.3 綜合 -8.1 食品飲料 -7.2 電子元器件 -6.4 化工 -6.0 交運設(shè)備 -5.7 餐飲旅游 -1.1 公用事業(yè) 醫(yī)藥生物 有色金屬 建筑建材 家用電器 金融服務(wù) 房地產(chǎn) 0.1 3.0 5.3 7.7 9.5 9.8 -20-100102030 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2006-10-132007-01-052007-04-062007-06-292007-09-212007-12-212008-03-142008-06-062008-08-292008-11-282009-02-272009-05-222009-08-142009-11-062010-01-292010-04-302010-07-232010-10-152011-01-072011-04-012011-06-242011-09-162011-12-162012-03-162012-06-082012-08-312012-11-30 1.2 板塊估值：行業(yè)相對a股估值1.46，高于均值2.08% 相對估值：行業(yè)相對a股估值1.46，高于均值2.08%。 市盈率（ttm）：行業(yè)17.27，a股整體11.84（歷史最低10.90）。 板塊估值水平 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 紡織服裝/a股紡織服裝(右軸) 80 70 60 50 40 30 20 10 0 最大值 最小值 目前值 紡織 87.51 15.37 20.17 服裝 58.31 10.72 16.14 紡織服裝 68.71 12.25 17.27 a股 52.87 10.90 11.84 均 值 均值溢價 35.24 -0.428 28.19 -0.427 30.87 -0.440 22.87 -0.482 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2008-032008-07 2009-032009-07 2010-032010-07 2011-11 2012-032012-072007-112008-112009-112010-112011-032011-072012-11 1.3 12年行業(yè)出口呈“前低后高”走勢 2012年1-11月份：行業(yè)出口累計同比增長2.06%，其中紡織、服裝出口金額分別同比增長0.95%、2.75%。 1-10月份對歐盟、美國、日本、香港地區(qū)出口增速分別為：-12.8%、3.5%、1.2%、3.2%。 2012年行業(yè)出口趨勢上呈現(xiàn)前低后高。 1-11月份出口增速呈現(xiàn)“前低后高”(%) 1-10月份對主要貿(mào)易伙伴的出口累積增速 50 40 30 出口(3ma)紡織服裝(3ma) 40% 30% 出口累計增速 20 10 0 -10 -20 20% 10% 0% -10% -30 -20% 歐盟美國日本香港越南韓國 數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：ceic,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2001-012001-082002-032002-102003-052003-122004-072005-022005-092006-042006-112007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-09 1.4 原材料成本-收儲價格現(xiàn)貨價格 棉花收儲累積：2011年棉花產(chǎn)量約660萬噸.2011年度累積收儲313.03萬噸（其中疆棉170.94萬噸），價格 19800元/噸。截至2012年12月14日，累積收儲430.5萬噸（疆棉209.6萬噸），收儲價格20400萬元/噸。 棉花拋儲：儲備棉累計拋儲成交 49.3萬噸，拋儲均價18510元/噸。 中國棉花消費：庫消比創(chuàng)歷史新高。 棉花市場開放以來國家收儲歷史回顧 國內(nèi)棉花產(chǎn)量、進口原棉、庫消比 35000 30000 25000 收儲時點 棉價(元/噸) 1,200 1,000 進口原棉國內(nèi)產(chǎn)量(萬噸)庫消比(%) 90 80 70 20000 800 753 60 15000 10000 5000 0 600 400 200 0 492 19 486 90 632 571 194 257 364 762 749 246 211 638 153 659 596 284 336 50 40 30 20 10 0 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 201020122011 巴西 3000 35% 80 70 60 50 1.5 原材料成本-全球棉花產(chǎn)品分布 全球棉花產(chǎn)地分布 全球棉花產(chǎn)量分布top5：中國、印度、美國 、巴基斯坦、巴西。 全球棉花種植面積分布top5：印度、中國、 美國、巴基斯坦、烏茲別克斯坦。 4.2%0.4% 9.2% 8.8% 1.2% 31.0% 中國 印度 美國 巴基斯坦 全球棉花消費：預計12年棉花庫存消費比創(chuàng) 新高。 18.4% 26.9% 烏茲別克斯坦 土耳其 歐盟27國 全球棉花供需、庫消比 產(chǎn)量(萬噸) 庫消比(%) 2500 2000 1500 1000 500 消費(萬噸) 40 30 20 10 全球棉花種植面積分布 45% 40% 種植面積分布(%) 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 0 數(shù)據(jù)來源：usda,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 0 數(shù)據(jù)來源：usda,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2007-012007-032007-052007-072007-092007-112008-012008-032008-052008-072008-092008-112009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-11 60 40 20 0 -20 1.6 原材料成本-內(nèi)外棉價格倒掛：內(nèi)外棉價差超過5000元/噸 40,000 35,000 30,000 右軸-內(nèi)外棉價差(元/噸) 外棉換算價格 內(nèi)棉價格 右軸-價差均值 10,000 8,000 6,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 數(shù)據(jù)來源：usda,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 紗線企業(yè)成本高企 進口棉紗量增速創(chuàng)歷史新高 80 進口棉紗量增速(%) 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 內(nèi)外棉價差：2012年初以來內(nèi)外棉價差持續(xù) 擴大，超5000元/噸(截至11月底數(shù)據(jù))。 替代效應：棉紗進口數(shù)量增速創(chuàng)歷史新高。 -40 數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 歐盟 美國 日本 香港 越南 韓國 俄羅斯阿拉伯 澳大利亞 加拿大 印度 巴西 印度尼西亞哈薩克斯坦 智利 沙特阿拉伯 南非 馬來西亞 土耳其菲律賓 12.1-10 20112001 200220002003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 90% 1.7 13年外需仍低迷，預計增速在5%內(nèi) 1.7.1 貿(mào)易結(jié)構(gòu)變化，新興市場國家占比提升 四大貿(mào)易伙伴的占比在縮小，但仍占據(jù)主要比例。歐盟、美國、日本、香港合計占比在60%以上（其 中，歐盟、美國、日本、香港的占比分別為：22.44%、18.03%、13.05%、7.56%），相應的新興市場 經(jīng)濟體占比在上升，但單個地區(qū)占比仍然較小. 四大貿(mào)易伙伴的占比在縮小，但仍占據(jù)主要比例紡織服裝行業(yè)top20貿(mào)易伙伴（2012.1-10） 40% 35% 30% 25% 香港 歐盟 日本 合計 100% 美國 80% 61.08% 70% 60% 25% 20% 15% 22.44% 18.03% 13.05% 貿(mào)易額占比 20%50%10% 7.56% 15% 10% 5% 40% 30% 20% 10% 5% 0% 4.15% 3.35% 2.25% 1.78% 1.51% 1.38% 1.12% 0% 數(shù)據(jù)來源：ceic,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 0% 數(shù)據(jù)來源：ceic,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 90% 82.2% 1.7.2 中國仍是歐美日最主要的貿(mào)易伙伴 歐盟：中國（43.8%）、土耳其（12.2%）、孟加 歐盟主要服裝類進口區(qū)域構(gòu)成 100% 拉（11.2%）、印度（6.8%）、突尼斯（3.6%）； 美國：中國（40.1%）、東盟（18.2%，其中越南 、印尼分別為7.1%、5.2%）、加勒比區(qū)域（8.5% ）、墨西哥(4.7%)、孟加拉（4.6%）； 日本：中國(82.2%)、越南(4.5%)、意大利(2.8%) 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% indonesia sri lanka pakistan vietnam morocco tunisia india 、泰國(1.3%)、馬來西亞(0.9%)。 20% 37.7% 42.6% 44.6%45.5%43.8% bangladesh 美國主要服裝類進口區(qū)域構(gòu)成 100% 90% 10% 0% 2007 2008 2009 2010 2011 日本主要服裝類進口區(qū)域構(gòu)成 turkey china 80% 70% 60% 50% 40% 印度尼西亞 越南 印度 孟加拉 墨西哥 80% 70% 60% 50% 40% 30% 30% 20% 35.7% 40.3%40.9% 44.5% 46.9% 加勒比區(qū)域 46.9% 東盟 中國 20% 10% 0% 4.5% 2.8% 1.3%0.9%0.8%0.8% 0.6%0.5% 5.6% 10% 0% 200620072008200920102011 數(shù)據(jù)來源：美國商務(wù)部, eurostat,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2008-032011-072007-11 2008-072008-112009-032009-072009-112010-032010-072010-112011-03 2011-112012-032012-072012-11 6% 4% 2% 0% 1.7.3 美國ism進口pmi指數(shù)在下降，歐美去庫存 領(lǐng)先指標：美國ism進口pmi指數(shù)在下降 歐美服裝類消費：仍處于去庫存通道 10% 8% -2% -4% -6% -8% -10% -12% eu27服裝類消費 紡織服裝零售額同比(3ma) 紡織服裝零售額同比 美國ism進口pmi指數(shù)在下降 2008-92009-92010-92011-92012-9 50 40 30 20 出口(3ma) 美國進口pmi 紡織服裝(3ma) 70 60 50 40 美國服裝類消費：仍處于去庫存通道 3.0 2.5 2.0 10 0 -10 -20 30 20 10 1.5 1.0 0.5 0.0 批發(fā)零售 -300 數(shù)據(jù)來源：wind,ceic,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2004-102005-042005-102006-042006-102007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-10 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 12.1-10 1.7 13年外需仍低迷，預計增速在5%內(nèi) 1.7.413年上半年出口仍不樂觀 領(lǐng)先指標：112屆廣交會成交金額環(huán)比下滑9.3%、同比下滑13.8%； 到會采購商人數(shù)環(huán)比下滑10.3%、同比下滑10.1%； 6個月以內(nèi)的中、短訂單占比達86.6%； 紡織服裝成交額環(huán)比下降11.12%（調(diào)整后環(huán)比下降15.5%）、同比下滑4.2%。 廣交會訂單增速-先行指標 40% 出口增速 40% 30% 20% 10% 0% 廣交會增速30% 20% 10% 出口增速 -10% -20% -30% -40% 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 0% -10% -20% 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 目 錄 一、紡織制造 二、品牌零售 三、重點個股關(guān)注 25% 2.1 終端零售增速逐季下移（2012q1-q3） 純百貨：純百貨終端零售增速從11年q4開始疲弱，12年q1-q3增速逐季度下移。預計q4有望回升。 代表性個股（百麗女鞋、百麗運動、達芙妮、佐丹奴）同店增長q3放緩。 純百貨單季度收入增速 45% 40% 37.89% 38.56% 32.45% 35% 30.90% 增速 代表個股可比同店增速 百麗-女鞋 百麗-運動 20% 達芙妮佐丹奴 30% 27.60% 25% 15% 20% 15% 17.78% 12.37% 10% 5% 10% 8.60%8.84% 0% 5% 0% -5% 2010 2011 11q1 11q2 11q3 11q4 12q1 12q2 12q3 11q311q412q112q212q3 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：上市公司公告,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2.2 上市公司盈利質(zhì)量下降 單季度收入同比增速下移、存貨增加、應收賬款增加、經(jīng)營性現(xiàn)金流惡化 2011/3/312011/6/302011/9/302011/12/312012/3/312012/6/302012/9/30 經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額/凈利潤 （應收賬款+應收票據(jù)）/收入 存貨/收入 6.91% 37.32% 77.58% -4.17% 20.01% 49.46% 14.86% 18.40% 36.48% 44.30% 13.90% 24.98% -23.78% 57.60% 111.41% -16.49% 29.10% 63.00% 8.92% 26.18% 42.79% 部分公司收入增速低于開店增速 開店增速收入增速 收入增速凈利潤增長 股票簡稱12h112h112年1-9月 增速 七匹狼 九牧王 報喜鳥 美邦服飾 森馬服飾 搜于特 朗姿股份 卡奴迪路 探路者 夢潔家紡 富安娜 羅萊家紡 奧康國際 2011 32.89% 34.78% 61.23% 32.59% 23.44% 73.75% 49.56% 36.91% 73.64% 46.40% 36.18% 30.99% 34.15% 2012h 24.47% 23.58% 25.02% 21.21% -16.54% 48.30% 26.45% 29.49% 52.38% 2.10% 24.83% 3.31% 21.77% 2012/9/30 19.71% 20.53% 28.77% 5.91% -11.86% 49.27% 26.10% 38.27% 45.27% -0.60% 26.21% 13.09% 21.62% 2011 45.61% 43.73% 51.66% 59.13% 22.26% 90.73% 69.25% 67.72% 98.81% 21.89% 61.98% 55.27% 63.33% 2012h 40.61% 43.59% 35.80% 14.83% -43.22% 46.48% 48.02% 51.65% 36.06% 11.27% 27.61% -17.70% 19.42% 2012/9/30 39.30% 30.36% 36.78% 0.85% -41.40% 58.31% 41.15% 61.78% 51.16% -28.68% 26.39% -9.64% 18.75% 七匹狼 報喜鳥 星期六 希努爾 搜于特 探路者 雅戈爾 九牧王 百圓褲業(yè) 朗姿股份 卡奴迪路 富安娜 羅萊家紡 夢潔家紡 11.33% 15.25% 10.66% 8.35% 7.88% 44.41% 16.84% 11.86% 12.52% 19.55% 27.72% 20.49% 9.09% 6.85% 24.47% 25.02% 22.42% 14.58% 48.30% 52.38% 0.69% 23.58% 6.75% 26.45% 29.49% 24.83% 3.31% 2.10% 19.71% 28.77% 18.45% 4.31% 49.27% 45.27% -3.92% 20.53% 5.22% 26.10% 38.27% 26.21% 13.09% -0.60% 數(shù)據(jù)來源：公司公告,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2000q12000q22000q32000q42001q12001q22001q32001q42002q12002q22002q32002q42003q12003q22003q32003q42004q12004q22004q32004q42005q12005q22005q32005q42006q12006q22006q32006q42007q12007q22007q32007q42008q12008q22008q32008q42009q12009q22009q32009q42010q12010q22010q32010q42011q12011q22011q32011q4 2.3 30.5% 29.9% 28.0% 27.3% 11q4低基數(shù)+春節(jié)消費旺季周期跨度較長 12春節(jié)銷售旺季周期較長：10年春節(jié)2月13號，11年春節(jié)2月3號，12年春節(jié)1月23號，13年春節(jié)2月9號 ，春節(jié)傳統(tǒng)銷售旺季延長。 四季度+次年一季度銷售額合計占比60%附近。 一、四季銷售額占比 40% 35% 30% 29.9%30.0% 30.2% 29.3% 29.8% 29.3% 30.0% 29.4% 28.6% 季度銷售額占比 27.1% 27.5% 30.3% 27.3% 29.8% 25.8% 31.0% 26.9% 33.4% 31.5% 25.3% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 數(shù)據(jù)來源：wind,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2009-072009-012009-04 2005-032005-092006-032006-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-09 2009-102010-012010-042010-072010-102012-012012-042012-072012-102011-072011-012011-04 2011-10 2.4 12年q4終端消費在改善，加速去庫存 2.4.1 消費者信心回升 消費者信心指數(shù)與gdp季度增速高度相關(guān)，相關(guān)性0.81。 6-8月份消費者信心指數(shù)低迷，9、10月份有所回升。 與gdp增速高度相關(guān) 消費者信心指數(shù) -9、10月份回升 115 110 105 16 14 12 10 8 110 108 106 104 102 100 110 108 106 104 102 100 95 消費者信心指數(shù)gdp（%） 6 4 2 98 96 94 92 消費者信心指數(shù) 消費者信心指數(shù)(3wma) 100 98 96 900 9094 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 12.1-11 20012002200320042005200620072008200920102011 2012-03 2012-04 2012-05 2012-06 2012-07 2012-08 2012-09 2012-10 2012-11 2.4 12年q4終端消費改善，加速去庫存 2.4.2近期限額以上企業(yè)的紡織服裝類增速回升 2012年1-11月份社消零售總額累計增速14.2%，限額以上批發(fā)和零售業(yè)紡織服裝類零售額累計增速 18.2%，接近09年水平。07-11年增速分別為：25.5%、24.8%、18.8%、25.8%、24.2%。 11月增速回升：促銷力度加大、成本回落促銷量回升、氣溫回落促銷量提升 限額以上企業(yè)紡織服裝類銷售增速回落 限額以上企業(yè)服裝紡織品類單月同比增速(%) 30% 22 21.10 25% 18.8% 21 21 20.20 20.40 20.60 20% 15% 10% 15.5% 18.2% 14.2% 20 20 19 19 19.40 19.50 19.00 18.40 18.70 5% 0% 限額以上服裝鞋帽紡織品類累計增速 社消零售總額累計增速 18 18 17 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2009-112010-112012-11 2011-2 2011-11 2011-52009-22009-52009-8 2010-22010-52010-82011-8 2012-22012-52012-8 2.4.3 40 35 2.4 12年q4終端消費改善，加速去庫存 10、11月份“100家”、“50家”數(shù)據(jù)在改善 11月份全國百家大型零售企業(yè)服裝零售額同比增長23.1%，年內(nèi)首次增速超過20%，2010-2011增速分別為： 22.58%、20.39%。零售量同比增長9.2%。 “50家”家大型零售企業(yè)服裝類零售額增速：三季度低于二季度，但11月份當月零售額同比17.53%，年內(nèi)新 高，零售量同比10.94%。 百家大型零售企業(yè)服飾零售額、銷量數(shù)據(jù)50家大型零售企業(yè)服飾零售額 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 服裝零售額(%)右軸-服裝零售量(%) 20 15 10 5 0 -5 -10 20 15 10 5 0 服飾類零售額(%) 數(shù)據(jù)來源：中華商業(yè)信心中心,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2.5 - - 展望：2013年大部分品牌服裝收入增速將在15%內(nèi) 部分品牌商13年春夏訂貨會增速下移 部分品牌商訂貨會數(shù)據(jù)（預估） 公司 卡奴迪路 12年春夏訂貨額 增速 35% 價格增速 2012秋冬訂 貨會 30% 價格增 速 10% 2013春夏訂貨會 26% 雅戈爾30%+15% 男裝 休閑 七匹狼 報喜鳥 九牧王 美邦服飾 森馬服飾 30% 25%-30% 30% 22%+（春季） 森馬20%+、 40%+（童裝） 10% 10%-15% 10%-15% 10% 10% 30%(e) 20%+ 20% 期貨+現(xiàn)貨預 估 10%-20% 5%左右 10%-15% 15%-16% 個位數(shù) 低個位數(shù) 負增長 家紡 戶外 搜于特 羅萊家紡 夢潔家紡 富安娜 探路者 60% 10%-20% 40% 40% 66% 10% 10% 10% 10% 秋:47% 冬： 55%-60% 23%-24% 更改定貨頻 次，4次/年. 30%. 60.65% 10% 10% 春40%,夏30%+ 0% 22% 50.49% 女裝 朗姿股份春、夏50% 數(shù)據(jù)來源：廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 200220032004200520062007200820092010 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2.6 中長期驅(qū)動力：渠道成本下降、銷量回升 2.6.1商業(yè)地產(chǎn)供給過剩 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 商業(yè)營業(yè)用房開發(fā)投資額(億元)同比 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 商業(yè)營業(yè)用房新開工面積(萬m2) 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 同比 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 0%0 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 商業(yè)營業(yè)用房竣工面積(萬m2)同比 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 購物中心投資額同比 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 0-10% 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2007-032011-032009-092011-092012-032007-092008-032008-092009-03 2010-032010-092012-09 2007-092007-03 2008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-03 2012-032012-092011-092007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-09 2011-03 2012-032012-092011-09 40 30 20 10 0 2.6 中長期驅(qū)動力：渠道成本下降、銷量回升 2.6.2優(yōu)質(zhì)零售商業(yè)首層租金漲勢放緩 北上廣深優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金走勢 70 60 50 元/m2/天 北京 廣州 上海 深圳 優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金價格走勢 超一線城市：北廣深漲勢趨緩； 沿海城市：除杭州、南京外，其他 城市租金價格趨于穩(wěn)定； 中西部城市：租金價格趨于穩(wěn)定； 主流沿海城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金走勢 40 元/m2/天 30 中西部城市優(yōu)質(zhì)零售物業(yè)首層租金走勢 50 元/m2/天 40 30 20 10 沈陽 杭州 大連 寧波 南京 青島 20 10 武漢重慶成都西安 00 數(shù)據(jù)來源：世邦魏理仕,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 2.6 中長期驅(qū)動力：渠道成本下降、銷量回升 2.6.3量價“蹺蹺板” 服裝零售額與宏觀經(jīng)濟高度相關(guān) 服裝零售額與宏觀經(jīng)濟高度相關(guān) 服裝平均單價快速上升。從2005年的190元/ 件到2011年的383元/件 量價“蹺蹺板”：2012年1-8月份單價增幅 50% 40% 30% 20% 10% 0% 銷售額gdp(%) 16 14 12 10 8 6 4 2 0 放緩，約增長4.4%，量提升9.4% 銷量回升 成本下降，單價增速放緩 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 銷量(%) 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 單價(元/件)單價(%) 383.94 381.18 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 數(shù)據(jù)來源：中國毛紡織行業(yè)協(xié)會,廣發(fā)證券發(fā)展研究中心 ( ) 2.6 中長期驅(qū)動力：渠道成本下降、銷量回升 2.6.4渠道成本&終端折扣率敏感性分析 核心假設(shè)： 終端利潤率 品牌商毛利率 品牌商給加盟商折扣率 加盟商終端折扣 租售比 店鋪員工工資支出占總銷售收入比重 13.75% 50% 45% 80% 20% 10% 渠道成本降低、產(chǎn)品降價，銷量提升，加盟 商仍能維持適當?shù)睦麧櫬省?租售比（渠道成本） 13.75%10%12.00%14%16.00% 18% 20.00% 22%24.00%26%28.00%30% 50%-10.00%-12.00% -14.00% -16.00% -18.00% -20.00% -22.00%-24.00%-26.00%-28.00%-30.00% 終 端 折 扣 率 降 價 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% -1.82% 5.00% 10.77% 15.71% 20.00% 23.75% 27.06% 30.00% 32.63% 35.00% -3.82% -5.82% -7.82% -9.82% -11.82% -13.82% 3.00% 1.00% -1.00% -3.00% -5.00% -7.00% 8.77% 6.77% 4.77% 2.77% 0.77% -1.23% 13.71% 11.71% 9.71% 7.71% 5.71% 3.71% 18.00% 16.00% 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 21.75% 19.75% 17.75% 15.75% 13.75% 11.75% 25.06% 23.06% 21.06% 19.06% 17.06% 15.06% 28.00% 26.00% 24.00% 22.00% 20.00% 18.00% 30.63% 28.63% 26.63% 24.63% 22.63% 20.63% 33.00% 31.00% 29.00% 27.00% 25.00% 23.00% -15.82% -9.00% -3.23% 1.71% 6.00% 9.75% 13.06% 16.00% 18.63% 21.00% -17.82% -11.00% -5.23% -0.29% 4.00% 7.75% 11.06% 14.00% 16.63% 19.00% -19.82% -13.00% -7.23% -2.29% 2.00% 5.75% 9.06% 12.00% 14.63% 17.00% -21.82% -15.00% -9.23% -4.29% 0.00% 3.75% 7.06% 10.00% 12.63% 15.00% 目 錄 一、紡織制造 二、品牌零售 三、投資策略&重點個股 3 投資策略&重點個股 3.1結(jié)論 紡織制造 內(nèi)外棉價差高企，有待縮小 歐美服裝類消費仍處去庫存通道 預計未來3-6個月外需仍低迷 我們判斷2013行業(yè)出口增速在5%以內(nèi) 品牌服飾 終端零售消費低迷傳導到上市公司報表，報表修復需要時間 2012年q4終端消費增速提升有助于去庫存，短期板塊有望小幅估值修復 預計渠道去庫存至少持續(xù)到2013q2末 2013年大部分品牌服裝公司春夏訂貨會增速下移。預計報表表觀收入增速將在15%內(nèi) 個股選擇 從業(yè)績穩(wěn)健性、確定性、期間費用管控、品牌營銷等方面，我們建議關(guān)注穩(wěn)健增長品種七 匹狼、富安娜 風險提示 消費者信心超預期下滑，服飾消費支出減少的風險；外需疲弱影響出口。 3.2七匹狼（002029）：穩(wěn)健經(jīng)營，13年業(yè)績確定增長 投資邏輯 1 、休閑商務(wù)男裝龍頭，從工業(yè)品牌向生活方式品牌過渡 2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，高毛利率黑標系列貢獻銷售收入占比已經(jīng)高達50%以上 3、中長期增長驅(qū)動力來源關(guān)鍵詞：供應鏈整合、渠道改革、外延式擴展空間、內(nèi)生平效提升 盈利預測：預計12-14年eps分別為：1.15/1.39/1.71元，對應pe15.6/12.9/10.5x,凈利潤復合增速22.2% ，維持“買入”評級。 風險提示：宏觀經(jīng)濟不景氣的風險；渠道去庫存不達預期的風險。 table_excel1 table_chartgro 201020112012e2013e2014e股價走勢 營業(yè)收入(百萬元) 增長率(%) ebitda(百萬元) 凈利潤(百萬元) 增長率(%) 每股收益(元) 市盈率 市凈率 2197.76 10.59% 497.52 283.16 38.87% 1.00 33.01 5.85 2920.58 32.89% 643.52 412.