Presentation：降息與補貼加持美國儲能市場高景氣延續(xù)

Presentation：降息與補貼加持，美 儲能市 高景氣延續(xù)RateCutsandSubsidiesBoost:SustainedGrowthintheUSAEnergyStorage

Market摘要高IRR+降息+電網(wǎng)不穩(wěn)定+補貼，美國儲能高景氣度可持續(xù)。據(jù)EIA，2023年美國新增儲能6.57GW/18.71GWh，保持高增速。高IRR是美國儲能市場高景氣度的重要原因，加州德州獨立儲能IRR均高于20%。降息周期來臨，IRR有望再提升，在70%借貸比例&無30%稅收抵免情況下，5年和10年和20年還款情形下，利率每降低1個點，IRR分別約提升0.42pct、1pct和1.44pct。新能源轉(zhuǎn)型，電網(wǎng)老化問題突出，儲能助力電網(wǎng)調(diào)節(jié)。美國70%的輸電線路和電力變壓器運行年限在25年以上，60%的斷路器運行年限超過30年。補貼政策也是高IRR的重要構(gòu)成，ITC為美國儲能提供30%的易滿足條件的稅收減免。存量規(guī)劃項目多，并網(wǎng)流程簡化釋放增長潛力。據(jù)EIA，2024年1-8月，美國儲能實際并網(wǎng)總計5.96GW，完成年初目標的66.06%，同比提升4.03pct。美國儲能近年審核周期長，從提交并網(wǎng)服務(wù)申請到并網(wǎng)運營的所需周期達4年。2023年11月起實施FERC并網(wǎng)新規(guī)，簡化并網(wǎng)流程，將可行性評估和設(shè)備影響評估壓縮到150天內(nèi)完成（此前450余天）。基于大量存量項目以及并網(wǎng)流程簡化，我們預(yù)計，2024和2025年美國儲能新增裝機14.9GW/46.5GWh和22.0GW/69.7GWh，能量同比增長64.3%和50%。產(chǎn)業(yè)鏈分析：低成本中國供給具備不可替代性。寧德時代、比亞迪、寧德時代、億緯鋰能、國軒高科、陽光電源等紛紛以電池或集成商角色供應(yīng)美國市場，中國公司在儲能電池環(huán)節(jié)更是具備統(tǒng)治地位，全球80%的儲能電池來自中國。2026年美國對儲能電池的關(guān)稅將從7.5%提升到25%，但因中國儲能epc價格相比美國本土價格低40%，關(guān)稅加征不改美國儲能項目高IRR和中國的供應(yīng)鏈統(tǒng)治地位。投資建議：低成本中國供給具備不可替代性，推薦關(guān)注集成商、PCS和儲能電池。1）集成&PCS：推薦關(guān)注盛弘股份、陽光電源和阿特斯。建議關(guān)注有美國布局的通潤裝備、科華數(shù)據(jù)和科陸電子。2）儲能電池端，推薦關(guān)注寧德時代、億緯鋰能、國軒高科和瑞浦蘭鈞。建議關(guān)注南都電源。風(fēng)險提示：美國儲能增速不及預(yù)期、美國儲能政策優(yōu)惠突然取消、碳酸鋰價格飛漲、美國儲能電池關(guān)稅增長高于預(yù)期。2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1、市場驅(qū)動力：超高IRR來自降息+電網(wǎng)不穩(wěn)定+補貼2、市場空間展望：存量規(guī)劃項目多，并網(wǎng)流程簡化釋放增長潛力3、產(chǎn)業(yè)鏈分析：低成本中國供給具備不可替代性4、投資建議5、風(fēng)險提示目錄3請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.1

加州和德州占美國儲能新增裝機容量近70%4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明據(jù)EIA，

2023年美國新增儲能裝機6.57GW/18.71GWh，功率yoy+55.6%。其中，加州和德州是美國新增儲能裝機兩大主力州。2023年加州新增裝機容量2.95GW，占比44.9%，

2023年德州新增裝機容量1.47GW，占比22.4%。資料來源：EIA，HTI表：2023年美國新增儲能裝機容量分布新增裝機容量（MW） 比例加州2951.044.91%德州1468.822.35%亞利桑那州84112.80%其他1310.019.94%總計6570.8100%圖：美國新增儲能容量保持快速增長0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%600.00%20000180001600014000120001000080006000400020000202120232020MW（左軸）2022MWh（左軸）yoy（右軸）1.1

美國儲能項目IRR高于20%表前儲能收入主要來自于套利、調(diào)頻、旋轉(zhuǎn)/非旋轉(zhuǎn)備用和容量充裕度（國內(nèi)用容量電價）。表前儲能的IRR高，根據(jù)LAZARD，加州獨立儲能補貼后IRR高達28.9%，德州的風(fēng)光配儲的IRR分別為25.5%和21.1%。注：補貼平準化成本反映了：（1）儲能、太陽能和風(fēng)能平均成本結(jié)構(gòu)，（2）基于當?shù)嘏l(fā)價格或公用事業(yè)關(guān)稅率的收費成本，以及（3）所有適用的州和聯(lián)邦稅收優(yōu)惠，包括30%的太陽能和/或儲能聯(lián)邦I(lǐng)TC，27.50美元/MWh的風(fēng)能聯(lián)邦PTC和35%的夏威夷州太陽能和太陽能+存儲系統(tǒng)ITC。收入不包括來自州或公用事業(yè)激勵計劃的現(xiàn)金支付。表前儲能收入基于2023年12月15日之前365天的每小時批發(fā)價格。圖：表前和表后儲能收入&IRR 表：美國儲能單位收入分拆加州獨立儲能德州光儲德州風(fēng)儲套利（美元/MWh）959361調(diào)頻（美元/MWh）5610142旋轉(zhuǎn)/非旋轉(zhuǎn)備用（美元/MWh）82413容量充裕度（美元/MWh）64單位總收入（美元/MWh）2232181165請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：LAZARD，HTI1.1

美國儲能項目IRR高于20%據(jù)LAZARD，

4h美國儲能的初始建造成本在190-392.5美元/kWh之間，我們假設(shè)為平均值291.25美元/kWh（約2人民幣/Wh，

DC端221美元/kWh，

AC端45美元/kW，施工等價格59美元/Wh），在20%融資方式用債務(wù)的情況下，若每年8%的債務(wù)成本，計算得加州獨立儲能IRR為22%，對應(yīng)LCOS為174美元/MWh（約1.2人民幣/kWh）。圖：加州獨立儲能收入和IRR關(guān)鍵指標功率規(guī)模（MW）100時長（h）4能量規(guī)模（MWh）40090%

放電深度下每天放電次數(shù)1每年運行天數(shù)（天）350充電費用($/kwh)0.064固定運營成本($/kwh)1.300固定運營成本每年增長率(%)2.50%充電費用由于衰減增長(%)1.87%效率(%)91%資本結(jié)構(gòu)債務(wù)比例20.00%債務(wù)成本8.00%股票&自由資金比例80.00%股權(quán)成本12.00%綜合稅率21.00%運行時長20折舊年限（年）5Federal

lTC-BESS30%殘值率20%初始購置成本($/kWh)291.25額外保證金(%

of

Capital

Cost)0.70%額外保證金初始年份3總資本開支($mm)116.5年份012345…181920功率規(guī)模（MW）100100100100100…100100100總發(fā)電量('000

Mwh)126126126126126…126126126總收入2828282828…282828總充電費用-8.9-9.0-9.2-9.4-9.6…-12.2-12.4-12.7總固定運營成本、保證金等-0.5-0.5-1.4-1.4-1.4…-1.6-1.6-1.6總運營成本-9.4-9.6-10.6-10.8-10.9…-13.8-14.1-14.3EBITDA18.718.517.517.317.2…14.314.013.8剩余負債23.322.822.221.621.0…6.14.22.2負債-利息費用-1.9-1.8-1.8-1.7-1.7…-0.5-0.3-0.2負債-歸還本金-0.5-0.5-0.6-0.6-0.7…-1.9-2.0-2.2平準化債務(wù)費用-2.4-2.4-2.4-2.4-2.4…-2.4-2.4-2.4EBITDA18.718.517.517.317.2…14.314.013.8折舊（5年，20%殘值）-18.64-18.64-18.64-18.64-18.64…利息費用-1.9-1.8-1.8-1.7-1.7…-0.5-0.3-0.2稅前收入-1.8-1.9-2.9-3.0-3.2…13.813.713.6稅費0.40.40.60.60.7…-2.9-2.9-2.9聯(lián)邦稅務(wù)補貼(lTC)34.95…資本支出-93.2-23.3…現(xiàn)金流-93.251.716.615.815.615.4…9.08.88.5IRR22%6請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：LAZARD，HTI1.2

新能源裝機增加拉大峰谷價差新能源裝機增加或拉大峰谷價差?！傍喿忧€”

本質(zhì)上是指一天內(nèi)發(fā)電出力所滿足的電力負荷的變化圖表（凈負荷=實際負荷-可再生能源發(fā)電出力。據(jù)國際太陽能光伏網(wǎng)引用

Synergy

Website，隨著新能源裝機增加，自2018年開始，“鴨子曲線”呈中午曲線更低，晚用電高峰曲線更高的特征，我們認為，這意味著在以市場供需驅(qū)動的美國電力市場，供需的日內(nèi)波動或會拉大日內(nèi)峰谷價差。圖：美國電力“鴨子曲線”7請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：國際太陽能光伏網(wǎng)引用Synergy

Website，HTI1.2新能源裝機增加拉大峰谷價差8請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明PG&E提供的TOU-C分時電價在夏季的峰谷價差有0.09美元/kWh（約0.63元/kWh）。TOU-D分時電價在夏季峰谷價差有0.14美元/kWh，PG&E

E-ELEC（

E-ELEC是一項針對因電動汽車充電、電池存儲、電熱泵和太陽能電池板等家庭電氣化升級而消耗量高的客戶的計劃）在夏季峰谷價差為0.22美元/kWh。資料來源：SOLAR.COM，HTI圖：PG&E分時電價注：PG&E提供兩種TOU計劃：TOU-C（每天下午4-9點的高峰時段）和TOU-D（僅限非節(jié)假日工作日下午5-8點的高峰時間）。雖然從表面上看，TOU-D是更好的計劃，因為高峰時段更短，但該計劃的結(jié)構(gòu)是專門為高使用率客戶設(shè)計的。TOU-C是PG&E的標準計劃，專為普通或低用電量家庭設(shè)計。E-ELEC是一項針對因電動汽車充電、電池存儲、電熱泵（用于水和/或氣候控制）和太陽能電池板等家庭電氣化升級而消耗量高的客戶的計劃。1.3

降息周期帶來美國儲能更高IRR9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2024年9月，美聯(lián)儲四年來首次降息，將利率從5.5%降至5%。據(jù)TRADING

ECONOMICS預(yù)測，到2025Q3，預(yù)計美國聯(lián)邦基金目標利率降至3.75%。2015-2024年9月，美國聯(lián)邦基金目標利率中位數(shù)在2%左右。資料來源：WIND，HTI圖：美國聯(lián)邦基金目標利率（單位：%）10.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.002000-01-072001-01-072002-01-072003-01-072004-01-072005-01-072006-01-072007-01-072008-01-072009-01-072010-01-072011-01-072012-01-072013-01-072014-01-072015-01-072016-01-072017-01-072018-01-072019-01-072020-01-072021-01-072022-01-072023-01-072024-01-07美國:30年期抵押貸款固定利率美國:15年期抵押貸款固定利率0.001.002.003.004.005.006.007.002000-02-022001-02-022002-02-022003-02-022004-02-022005-02-022006-02-022007-02-022008-02-022009-02-022010-02-022011-02-022012-02-022013-02-022014-02-022015-02-022016-02-022017-02-022018-02-022019-02-022020-02-022021-02-022022-02-022023-02-022024-02-02圖：15年和30年期抵押貸款固定利率（單位：%）1.3

降息周期帶來美國儲能更高IRR10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：LAZARD，HTI降息對IRR的影響程度大小受借貸比例和還款時間影響，LAZARD模型中采用借貸比例20%，還款時間20年，考慮30%的稅收抵免計算。我們測算了借貸比例20%、45%和70%的情況，以及借貸比例70%&不考慮30%稅收抵免的情形。在70%借貸比例&無30%稅收抵免情況下，5年和10年和20年還款情形下，利率每降低1個點，IRR分別約提升0.42pct、1pct和1.44pct。表：降息敏感性測算借貸比例20%，考慮30%抵免5年還款10年還款20年還款3%19.74%21.08%22.53%4%19.63%20.93%22.35%5%19.52%20.77%22.16%6%19.41%20.61%21.96%7%19.30%20.44%21.75%8%19.19%20.27%21.53%借貸比例45%，考慮30%抵免5年還款10年還款20年還款3%24.35%30.20%36.08%4%23.99%29.66%35.50%5%23.63%29.10%34.88%6%23.27%28.52%34.21%7%22.90%27.92%33.51%8%22.54%27.31%32.77%借貸比例70%，考慮30%抵免5年還款10年還款20年還款3%36.22%64.59%82.98%4%35.00%62.93%81.47%5%33.80%61.19%79.85%6%32.62%59.35%78.11%7%31.46%57.43%76.26%8%30.33%55.41%74.30%借貸比例70%，不考慮30%抵免5年還款10年還款20年還款3%16.27%22.96%34.22%4%15.83%21.97%32.98%5%15.40%20.98%31.65%6%14.98%19.97%30.21%7%14.56%18.96%28.68%8%14.15%17.96%27.03%1.4

美國電網(wǎng)老化脆弱，儲能助力電網(wǎng)穩(wěn)定11電網(wǎng)現(xiàn)代化不足+能源供應(yīng)鏈交貨時間延長，美國電網(wǎng)可靠性受影響。1）美國電網(wǎng)以孤立電網(wǎng)發(fā)源，后以互利方式聯(lián)網(wǎng)，但三大聯(lián)合電網(wǎng)之間僅由少數(shù)低容量的直流線路連接，互相調(diào)節(jié)能力有限。2）新能源轉(zhuǎn)型，電網(wǎng)老化問題突出。根據(jù)央視財經(jīng)頻道引用美國能源部的統(tǒng)計，70%的輸電線路和電力變壓器運行年限在25年以上，60%的斷路器運行年限超過30年。北美電力可靠性委員會（NERC）表示，美國需要更多的輸電線路，建設(shè)這些線路可能需要7至15年時間。3）能源供應(yīng)鏈交貨時間延長。根據(jù)人民日報引用NERC發(fā)布《2024年夏季可靠性評估報告》，2020年以來，變壓器、傳輸電纜、開關(guān)柜以及光伏板等電力設(shè)備在美國的交貨時間都大幅拖長，嚴重影響了新項目建設(shè)、升級以及季節(jié)性準備工作。資料來源：EIA，HTI60050040030020010002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Without

Major

Events WithMajor

Events請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖：美國停電時長（分鐘/年）1.5

美國儲能補貼政策是高IRR的重要保障請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2022年8月美國出臺IRA法案，包括：（1）投資稅收抵免

(ITC)

，基礎(chǔ)補貼之上若滿足更多本土化、社區(qū)、低收入條件，補貼比例相應(yīng)累加，其中：小于1MW項目基礎(chǔ)補貼30%，大于1MW項目基礎(chǔ)補貼6%，滿足勞動要求可額外追加補貼，1-5MW之間的項目若滿足低收入條件可額外獲得10-20%補貼；（2）生產(chǎn)稅收抵免（PTC），根據(jù)發(fā)電量給予每單位電量基礎(chǔ)補貼和追加補貼，在項目運行后續(xù)年份中逐年申領(lǐng)。ITC和PTC只可選擇一項生效。資料來源：SEIA

summary

of

inflation

reduction

act（H.R.5376），HTI表：PTC補貼細則單位：

美分/kWh202220232024202520262027202820292030203120322033203420352036裝機容量低于1MWac項目PTC基礎(chǔ)補貼2.62.72.72.82.82.92.93.03.03.13.23.22.41.60.0國內(nèi)含量達標獎金0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.20.20.0滿足“能源社區(qū)”獎金0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.30.20.20.01MWac以上項目，財政部指引后60天內(nèi)開工PTC基礎(chǔ)補貼2.62.72.7國內(nèi)含量達標獎金0.30.3滿足“能源社區(qū)”獎金0.30.31MWac以上項目，財政部指引后60天后開工PTC基礎(chǔ)補貼0.50.50.50.60.60.60.60.60.60.60.60.60.50.30.0國內(nèi)含量達標獎金0.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.00.00.0滿足“能源社區(qū)”獎金0.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.10.00.00.0滿足勞動要求的額外補貼PTC基礎(chǔ)補貼2.12.12.22.22.32.32.32.42.52.52.62.61.91.30.0國內(nèi)含量達標獎金0.20.20.20.20.20.20.20.20.20.30.30.20.10.0滿足“能源社區(qū)”獎金0.20.20.20.20.20.20.20.20.20.30.30.20.10.0121.5

美國儲能補貼政策是高IRR的重要保障資料來源：SEIA

summary

of

inflation

reduction

act（H.R.5376），HTI表：ITC補貼細則2022202320242025-2033203420352036裝機容量低于1Mwac項目ITC基礎(chǔ)補貼30%30%30%30%22.5%15%0%國內(nèi)含量達標獎金10%10%10%10%10%10%滿足“能源社區(qū)”獎金10%10%10%10%10%10%低收入群體紅利新市場稅收抵免或印第安土地上的低收入社區(qū)項目10%10%10%7.5%5%0%合資格低收入住宅或經(jīng)濟項目20%20%20%15%10%0%1MWac以上項目，財政部指引后60天內(nèi)開工ITC基礎(chǔ)補貼30%30%30%國內(nèi)含量達標獎金10%10%滿足“能源社區(qū)”獎金10%10%5MWac以下項目低收入紅利新市場稅收抵免或印第安土地上的低收入社區(qū)項目10%10%合資格低收入住宅或經(jīng)濟項目20%20%1MWac以上項目，財政部指引后60天后開工適用于所有項目的基礎(chǔ)補貼ITC基礎(chǔ)補貼6%6%6%6%4.5%3%0%國內(nèi)含量達標獎金2%2%2%1.5%1%0%滿足“能源社區(qū)”獎金2%2%2%1.5%1%0%滿足勞動要求的額外補貼ITC基礎(chǔ)補貼24%24%24%24%18%12%0%國內(nèi)含量達標獎金8%8%8%6%4%0%滿足“能源社區(qū)”獎金8%8%8%6%4%0%5MWac以下項目低收入紅利新市場稅收抵免或印第安土地上的低收入社區(qū)項目10%10%10%7.5%5%0%合資格低收入住宅或經(jīng)濟項目20%20%20%15%10%0%13

請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.5

美國儲能補貼政策是高IRR的重要保障請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明我們依舊以前文加州為例，對儲能系統(tǒng)IRR進行敏感性測算，在ITC補貼下，100MW光儲系統(tǒng)不滿足勞動要求下基礎(chǔ)補貼6%，IRR

14.4%，較無補貼情況高1.4%；滿足勞動要求基礎(chǔ)補貼30%，IRR

21.5%，較無補貼高8.5%，若企業(yè)能進一步滿足本地化、社區(qū)化條件，最高可拿50%補貼，IRR最高提升至30.3%，平均每10%補貼收益率提升3%-4%。PTC補貼下，假設(shè)通脹率2%，平均每天放電126MWh的項目IRR在13.9%-18.4%，收益率和放電量強相關(guān)。資料來源：SEIA，HTI圖：ITC補貼下IRR測算（100MW/400MWh)圖：PTC補貼下IRR測算（100MW/400MWh)無補貼不滿足勞動要求滿足勞動要求基礎(chǔ)補貼本土化/能源社區(qū)滿足1項本土化/能源社區(qū)均滿足基礎(chǔ)補貼本土化/能源社區(qū)滿足1項本土化/能源社區(qū)均滿足補貼比例0%6%8%10%30%40%50%IRR13.0%14.4%14.9%15.4%21.5%25.5%30.3%無補貼不滿足勞動要求滿足勞動要求基礎(chǔ)補貼本土化/能源社區(qū)滿足1項本土化/能源社區(qū)均滿足基礎(chǔ)補貼本土化/能源社區(qū)滿足1項本土化/能源社區(qū)均滿足補貼(美分/kWh)0.00.50.60.72.73.03.3IRR13.0%13.9%14.1%14.2%17.5%18.0%18.4%141、市場驅(qū)動力：超高IRR來自降息+電網(wǎng)不穩(wěn)定+補貼2、市場空間展望：存量規(guī)劃項目多，并網(wǎng)流程簡化釋放增長潛力3、產(chǎn)業(yè)鏈分析：低成本中國供給具備不可替代性4、投資建議5、風(fēng)險提示目錄請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明152.1

美國儲能市場空間：2026年新增97Gwh，持續(xù)高增16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：Wood

Mackenzie，EIA，HTI表：美國儲能新增裝機預(yù)測據(jù)Wood

Mackenzie數(shù)據(jù)，2023年美國儲能新增裝機32.4GW，同比增長51%，平均配儲市場3.2小時，工商業(yè)、住宅配儲率分別為5%、13%，預(yù)計2024年將分別提升至10%、25%。我們假設(shè)光伏配儲率平穩(wěn)提升，獨立儲能維持較高增速，測算

2024

、

2025

年儲能新增裝機

14.9GW

、22.0GW，同比增長66%、48%。圖：美國光伏、儲能新增裝機量2.2

FERC并網(wǎng)新規(guī)有望改善美國儲能并網(wǎng)瓶頸17請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明據(jù)EIA，

2024年1-8月，美國儲能實際并網(wǎng)總計5.96GW，完成年初目標的66.06%，同比提升4.03pct。儲能項目排隊并網(wǎng)數(shù)量增加和審核周期長是影響儲能并網(wǎng)效率的重要原因。審核時間過長導(dǎo)致儲能排隊項目多。美國從提交并網(wǎng)服務(wù)申請到開始商業(yè)化運營的所需周期，2000-2007年所需不到2年，2018-2023年需4年多。資料來源：EIA，北極星儲能網(wǎng)援引Lbl和GGII整理，HTI2024年預(yù)計并網(wǎng)MW實際并網(wǎng)MW當年新增存量MW當月并網(wǎng)率累計并網(wǎng)率1月104415588914.83%14.83%234%7.39%3月17591045310259.43%28.49%4月829685324582.69%37.19%5月65510732827163.84%51.43%6月25261250410349.48%50.84%7月4127533762182.84%57.05%8月2609613061369.54%66.06%9月61410月16211月21012月4299表：2024年美國儲能并網(wǎng)情況圖：2005-2023年從發(fā)起互連請求到投入商業(yè)化運營所需周期的中位數(shù)2.2

FERC并網(wǎng)新規(guī)有望改善美國儲能并網(wǎng)瓶頸18請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：EIA，HTI70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%123491011125 62024年累計并網(wǎng)率7 82023年累計并網(wǎng)率2023年7月28日，F(xiàn)ERC頒布了并網(wǎng)新規(guī)，簡化了并網(wǎng)流程，如將可行性評估和設(shè)備影響評估壓縮到150天內(nèi)完成；將原本的逐一研究模式改為分批次集群研究等，減少排隊時間。新規(guī)于2023年11月6日起實施。自實施后，總體2024年1-8月實際并網(wǎng)數(shù)/預(yù)測并網(wǎng)數(shù)略高于2023年，但完成率仍有改善空間。2024年5月，F(xiàn)ERC發(fā)布了1920號令，涉及美國未來至少20年跨區(qū)域輸電網(wǎng)絡(luò)的長期建設(shè)和投資規(guī)劃。法案要求輸電網(wǎng)運營商每5年對規(guī)劃進行一次更新（此前少有運營商制定），還必須考慮規(guī)劃的經(jīng)濟性、可靠性和極端天氣的影響。FERC還制定了新的電網(wǎng)升級改造和運維的成本分配規(guī)則。電網(wǎng)升級有利于儲能需求及并網(wǎng)。圖：2023和2024年實際并網(wǎng)/預(yù)計并網(wǎng)2.3

變壓器供應(yīng)仍緊張，但進口增多僅部分緩解19請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明美國變壓器交付周期持續(xù)攀升，電力變壓器及升壓變平均交付周期由2022Q1的80、40周分別持續(xù)提升至

2023Q4

的120、130周。在美國，由于已安裝的變壓器超過了35-40年的設(shè)計壽命，一項為期數(shù)十年的更換計劃正在進行中。資料來源：WOOD

MACKENZIE，中國海關(guān)、HTI圖：2022Q1-2023Q4電力變壓器和升壓變壓器交付周期延長2.3

變壓器供應(yīng)仍緊張，但進口增多僅部分緩解20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明中國變壓器出口美國的金額增速高，或能部分緩解變壓器供應(yīng)緊張局面，但有限。2023年金額為31.4億人民幣，yoy為26.57%，

2024年1-8月金額為25.7億人民幣，yoy+39.96%。根據(jù)Mordor

intelligence，

2024年北美變壓器市場規(guī)模預(yù)計為88.6億美元，預(yù)計到2029年將達到115.4億美元，就美國市場容量而言，中國出口約占5%。資料來源：中國海關(guān)、HTI圖：2020-2023年和2024年8月中國出口美國變壓器金額及yoy（單位：萬元；%）25000040%20000030%15000020%10%0%-10%-20%70%60%50%0500001000003000003500002020年2021年出口金額2022年 2023年 2024年1-8月出口金額yoy（右軸）-40%-30%-20%-10%0%10%20%020004000600080001000012000140002020年2021年出口數(shù)量2022年 2023年 2024年1-8月出口數(shù)量yoy（右軸）圖：2020-2023年和2024年8月中國出口美國變壓器金額及yoy（單位：萬個；%）1、市場驅(qū)動力：超高IRR來自降息+電網(wǎng)不穩(wěn)定+補貼2、市場空間展望：存量規(guī)劃項目多，并網(wǎng)流程簡化釋放增長潛力3、產(chǎn)業(yè)鏈分析：低成本中國供給具備不可替代性4、投資建議5、風(fēng)險提示目錄請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明213.1

美國儲能集成商請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明據(jù)Wood

Mackenzie數(shù)據(jù)，2023年北美電池儲能集成商前三名依次為特斯拉、陽光電源、Fluence，三者占據(jù)72%的市場份額，同比增長20%（2022年排名依次為特斯拉/Fluence/陽光電源，市占率25%/22%/13%），寧德時代、億緯鋰能、海辰儲能等作為美國本土巨頭上游廠商進軍美國市場。資料來源：高工儲能公眾號，起點鋰電公眾號，HTI表：美國主要儲能集成商企業(yè)名稱簡介業(yè)務(wù)情況上游中國供應(yīng)商Tesla美國電動汽車及清潔能源公司北美地區(qū)第一大集成商，擁有Powerwall、Powerpack、Megapack等產(chǎn)品序列寧德時代，比亞迪陽光電源中國領(lǐng)先逆變器廠商全球最大的光伏逆變器供應(yīng)商，持續(xù)推進產(chǎn)品和服務(wù)全覆蓋戰(zhàn)略，儲能系統(tǒng)等業(yè)務(wù)高速增長。Fluence西門子和AES成立的合資公司客戶經(jīng)驗覆蓋47個地區(qū)超過225個項目，已建成項目規(guī)模超過7GWh。也是歐洲排名第一的系統(tǒng)集成商，份額19%。寧德時代，遠景動力NextEra美國最大的資本基礎(chǔ)設(shè)施投資者之一在美國49個州設(shè)有辦事處，市值超過1000億美元，是全球最大的公用事業(yè)公司。寧德時代Powin美國儲能集成及制造商在儲能領(lǐng)域已有近10年發(fā)展歷史，是美國頭部儲能集成企業(yè)之一。寧德時代，億緯鋰能、協(xié)鑫集團、遠景動力、海辰儲能、瑞浦蘭鈞FlexGen美國儲能技術(shù)提供商和系統(tǒng)集成商專有的能源管理軟件平臺HybridOS允許儲能所有者部署各種電力市場戰(zhàn)略。寧德時代、海辰儲能比亞迪中國電動汽車及能源公司已形成集儲能產(chǎn)品研究、開發(fā)、制造、銷售、服務(wù)、回收于一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈。223.2

美國PCS格局請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明美國PCS以本土品牌為主，市場品牌壁壘較高，除陽光電源以自有品牌在美國擁有較高市占率外（2022年美國市場市占率排名第二），多數(shù)中國逆變器廠商在美國以貼牌形式銷售，其中Sol-Ark為德業(yè)股份指定獨家代理，科華數(shù)據(jù)（2022年美國PCS市場份額排名第四）貼牌Juniper，我們認為隨著美國儲能市場的高增，這些優(yōu)質(zhì)上游貼牌廠商業(yè)績也將迎來新增量。資料來源：S&P

Global，光儲小趴菜公眾號，北極星儲能視界公眾號，HTI表：中國供應(yīng)商與美國品牌對應(yīng)情況圖：2022年美國前十大PCS供應(yīng)商中國供應(yīng)商美國品牌德業(yè)股份Sol-Ark艾羅能源松下，夏普科華數(shù)據(jù)Juniper233.3

中國儲能電池全球市占率高中國儲能電池全球占比超8成。根據(jù)SNE，2023年寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、瑞浦蘭鈞、海辰儲能、鵬輝能源、國軒高科和中創(chuàng)新航合計出貨儲能電池160GWh，占全球出貨86.5%。表：全球儲能電池企業(yè)出貨量（GWh）2021年2022年2023年2021年占比2022年占比2023年占比寧德時代17527438%43%40%比亞迪4.5142210%12%12%億緯鋰能110212%8%11%瑞浦蘭鈞1.47143%6%8%海辰儲能5134%7%三星SDI8.29919%7%5%LG7.99818%7%4%鵬輝能源0.5661%5%3%國軒高科0.5561%4%3%中創(chuàng)新航242%2%其他3.4288%2%4%24請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：SNE，HTI3.3

中國儲能電池全球市占率高北美儲能系統(tǒng)集成商前三為Tesla、陽光電源和Fluence，總市占率高達72%。表：2023年全球儲能系統(tǒng)集成商出貨占比25請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：SNE，HTI3.3

中國儲能電池全球市占率高資料來源：蓋世汽車騰訊號，澎湃新聞、索比儲能網(wǎng)、碳索儲能網(wǎng)、《億緯鋰能關(guān)于子公司與Powin簽訂10GWh供貨協(xié)議的公告》、《億緯鋰能關(guān)于子公司與AESI簽訂19.5GWh供貨協(xié)議的公告》、HTI中國儲能電池美國市占率高。寧德時代在美國大儲市場份額領(lǐng)先，供應(yīng)特斯拉、FLUENCE、

Powin、Nextera等。億緯鋰能2024年9月與AESI簽訂未來交付19.5GWh儲能電池協(xié)議，于

2023年6月與powin簽訂10GWh儲能供貨協(xié)議。國軒高科在美國建有工廠，23年12月下線了第一款PACK。瑞浦蘭鈞24年9月美國子公司開業(yè)。與POWIN簽訂了12GWh電芯合作協(xié)議。2023年，與Energy

Vault簽署10GWh液冷儲能電池系統(tǒng)。表：中國電池廠商美國儲能情況整理中國電池廠商產(chǎn)品客戶訂單寧德時代電芯、電柜特斯拉、FLUENCE、Powin、Nextera等在美國大儲市場份額領(lǐng)先。億緯鋰能電芯AESI、ABS、POWIN等2024年9月，億緯動力與AESI簽訂協(xié)議（原ABS協(xié)議轉(zhuǎn)讓），預(yù)計未來交付約19.5GWh方形磷酸鐵鋰儲能電池。2023年6月，億緯鋰能與POWIN簽訂10GWh儲能供貨協(xié)議。國軒高科電芯、戶儲Invenergy、Jinko、Borrego

NextEra

Energy、蘇美達、陽光電源等2023年12月21日，在美國加州弗里蒙特工廠（產(chǎn)能1GWh），國軒高科下線了第一款電池Pack。該工廠主要生產(chǎn)容量從3kWh到30kWh的便攜式儲能產(chǎn)品、家用儲能產(chǎn)品等，目標是美洲的儲能市場。瑞浦蘭鈞電芯、系統(tǒng)POWIN、Energy

Vault等2024年9月9日，瑞浦蘭鈞美國子公司于加利福尼亞州爾灣正式開業(yè)。瑞浦蘭鈞與POWIN簽署12GWh儲能電芯合作框架協(xié)議。2023年，與Energy

Vault簽署10GWh液冷儲能電池系統(tǒng)協(xié)議。26請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.4

提關(guān)稅后，中國儲能電池性價比仍高2026年美國對儲能電池的關(guān)稅加征提高，但中國企業(yè)仍有競爭力。根據(jù)第一財經(jīng)，2024年5月，美國預(yù)計在2026年將儲能電池關(guān)稅從7.5%提升至25%。根據(jù)高工產(chǎn)研2024年5月預(yù)測，即使中國電芯被增加25%的關(guān)稅價格，其對比美國電芯價格仍有較大競爭力。同時，由于現(xiàn)階段電池價格低，若以0.4人民幣/Wh計算，增收25%關(guān)稅對成本影響增加僅0.07元/Wh，對成本影響小。同時中國儲能系統(tǒng)單價也遠低于美國。圖：預(yù)測2026年中美電芯和PACK價格 圖：美國儲能價格季度美國儲能價格（$/kW）換算美國儲能價格（人民幣/Wh）中國系統(tǒng)價格（人民幣/Wh）中國EPC價格（人民幣/Wh)2022Q319934.651.551.912022Q419334.511.531.872023Q117784.151.421.802023Q216803.921.181.712023Q312883.011.081.502023Q410302.400.891.622024Q110802.520.771.39注：換算美元儲能價格一列，采用換算方法是，考慮為時長3h的系統(tǒng)，美元兌人民幣匯率假設(shè)為7。資料來源：GGII，WOOD

MACKENZIE，儲能與電力市場，HTI27請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.4

關(guān)稅提升，不改美國儲能高IRR屬性關(guān)稅提升，不改美國儲能高IRR屬性。我們假設(shè)電池占DC+AC價格50%，做了電池關(guān)稅敏感性測算，結(jié)果表明，提升至25%電池關(guān)稅后，美國儲能IRR仍有20%，即使未來對中國儲能電池關(guān)稅進一步提高至100%，IRR仍接近15%。表：電池關(guān)稅敏感性測算電池關(guān)稅7.50%25%50%100%DC+AC端232251278332假設(shè)電池占DC+AC的50%116135162216剩余DC+AC端價格116116116116施工59595959總價291310337391IRR21.53%20.01%18.08%14.84%資料來源：GGII，WOOD

MACKENZIE，儲能與電力市場，HTI28請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1、市場驅(qū)動力：超高IRR來自降息+電網(wǎng)不穩(wěn)定+補貼2、市場空間展望：存量規(guī)劃項目多，并網(wǎng)流程簡化釋放增長潛力3、產(chǎn)業(yè)鏈分析：低成本中國供給具備不可替代性4、投資建議5、風(fēng)險提示目錄請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明29投資機會梳理30請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明我們認為，隨著美國儲能的高景氣度發(fā)展，儲能逆變器、電池及系統(tǒng)受益明顯。逆變器及系統(tǒng)端：1）推薦關(guān)注盛弘股份（進軍美國工商儲）、陽光電源（2023年北美系統(tǒng)市占率第二）

和阿特斯（美國儲能占比高彈性，2022年從事儲能業(yè)務(wù)的子公司e-STORAGE在北美的市場份額達9%位列第五。）。2）建議關(guān)注有美國布局的通潤裝備、科華數(shù)據(jù)（2021年P(guān)CS在美國出貨量排第六）和科陸電子（供貨Fluence、FlexGen、三菱重工等）。儲能電池端：推薦關(guān)注寧德時代（市占率約50%）、億緯鋰能（供貨AESI和Powin等）、國軒高科和瑞浦蘭鈞（供貨Powin和Energy

Vault等）。建議關(guān)注南都電源。風(fēng)險提示31請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資料來源：HTI風(fēng)險提示：美國儲能增速不及預(yù)期、美國儲能政策優(yōu)惠突然取消、碳酸鋰價格飛漲、美國儲能電池關(guān)稅增長高于預(yù)期。APPENDIX

22重要信息披露本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong

Securities

India

Private

Limited

(HSIPL)，Haitong

International

Japan

K.K.

(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。IMPORTANT

DISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespective

jurisdiction.HTIRL分析師認證Analyst

Certification:我，

吳杰，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后的3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,

Jie

Wu,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

reflect

my

personal

views

about

any

or

all

of

the

subject

companiesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportis

published.我，

陳昊飛，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關(guān)；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報告發(fā)布后的3個工作日內(nèi)交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,

Haofei

Chen,

certify

that

(i)

the

views

expressed

in

this

research

report

accurately

reflect

my

personal

views

about

any

or

all

of

the

subjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportis

published.APPENDIX

23利益沖突披露Conflict

of

Interest

Disclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosure@）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship

(As

the

following

disclosure

does

notensure

timeliness

and

completeness,

please

send

anemailtoERD-Disclosure@

if

timely

and

comprehensive

information

is

needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統(tǒng)稱“海通”）在過去12個月內(nèi)參與了002594.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導(dǎo)機構(gòu)、保薦人或主承銷商的首次公開發(fā)行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務(wù)顧問的股權(quán)或債務(wù)再融資項目；3、海通作為主經(jīng)紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof002594.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equity

or

debtr