社會服務(wù)行業(yè)投資策略分析報告：政策傳遞積極信號把握結(jié)構(gòu)性機會

證券研究報告

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2024年8月6日社會服務(wù)行業(yè)8月投資策略政策傳遞積極信號，繼續(xù)把握結(jié)構(gòu)性機會行業(yè)研究

·投資策略社會服務(wù)投資評級：優(yōu)于大市（維持評級）摘要?

8月觀點：維持板塊“優(yōu)于大市”評級。伴隨國家不斷出臺擴大內(nèi)需的利好政策，并將服務(wù)消費作為重要抓手，社服板塊整體情緒階段從前期悲觀預(yù)期中相對提振。考慮整體基本面β趨勢仍待跟蹤，建議當(dāng)前時點繼續(xù)把握供需景氣度良好的細(xì)分行業(yè)及具備α屬性的個股等結(jié)構(gòu)性亮點，同時關(guān)注財報趨勢良好的機會。目前經(jīng)濟環(huán)境和市場風(fēng)格下建議配置學(xué)大教育、攜程集團-S、峨眉山A、美團-W、錦江酒店、天立國際控股等。中線優(yōu)選中國中免、美團-W、華住集團-S、學(xué)大教育、攜程集團-S、海底撈、天立國際控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科銳國際、錦江酒店、同慶樓、行動教育、宋城演藝、百勝中國、九毛九、粉筆、海南機場、米奧會展、傳智教育、君亭酒店、王府井、峨眉山

A、中教控股、天目湖、三特索道、黃山旅游、廣州酒家、首旅酒店、中青旅、奈雪的茶、東方甄選等。?

7月行情復(fù)盤：A股社服板塊跑贏基準(zhǔn)，月底政策預(yù)期升溫提振情緒。2024年7月（7.1-7.31）社服板塊整體漲3.97%，跑贏滬深300基準(zhǔn)4.53pct，促內(nèi)需政策預(yù)期強化、板塊估值處于低位、部分個股激勵改善背景下，權(quán)重股有所反彈，7月31日當(dāng)天社服指數(shù)漲5.26%。?

行業(yè)要聞：國家層面定調(diào)，服務(wù)消費成為促內(nèi)需的重要抓手。2024年上半年服務(wù)零售額同比增長7.5%，比同期商品零售額增速高4.3個百分點；全國居民人均服務(wù)性消費支出同比增長9.2%，占居民人均消費支出比重為45.6%，比上年同期提高1.1個百分點。促進服務(wù)消費高質(zhì)量發(fā)展是擴大內(nèi)需的有力舉措，繼中共中央政治局7月30日會議強調(diào)把服務(wù)消費作為消費擴容升級的重要抓手、支持文旅、養(yǎng)老、育幼、家政等消費，國務(wù)院進一步發(fā)文《關(guān)于促進服務(wù)消費高質(zhì)量發(fā)展的意見》，對基礎(chǔ)型消費、改善型消費、新型消費分別闡述，一方面有望提振社服板塊整體情緒，同時正面肯定社會培訓(xùn)機構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展的表態(tài)也緩解前期市場對于相關(guān)細(xì)分賽道的政策隱憂。?

子行業(yè)分析：1、免稅：上半年海南免稅TOP5細(xì)分品類中，化妝品、手表銷售額承壓最為顯著，1-6月銷售額分別同比下降36%、35%，而首飾與服裝表現(xiàn)出韌性，體現(xiàn)出珠寶首飾投資屬性對消費力變化有一定緩沖作用。當(dāng)前整體行業(yè)仍需跟蹤中產(chǎn)消費力趨勢。2、酒店：根據(jù)酒店之家，7.1-8.4酒店行業(yè)RevPAR平均同比下滑15%，短期暑期仍面臨供給擴容+需求分流下的量價基數(shù)壓力，關(guān)注龍頭改革潛力的逐步釋放以及海外降息預(yù)期強化下減虧節(jié)奏。3、餐飲：部分港股餐飲公司中報盈警，百勝中國24Q2業(yè)績增速環(huán)比回升，奈雪利潤轉(zhuǎn)虧承壓（需求受限+閉店減值損失）。4、OTA與景區(qū)：1）暑期國內(nèi)出行空隙呈現(xiàn)量增價減趨勢，高效能龍頭仍有望通過出境修復(fù)對沖與良好成本效率管控表現(xiàn)出好于行業(yè)的表現(xiàn)。2）同程騰訊流量協(xié)議重簽落定，新協(xié)議約定公司支付給騰訊流量支持與廣告營銷費用上限2024/2025/2026年同比各增長20%/13%/5%，有助于未來幾年最核心流量成本穩(wěn)中向好，后續(xù)核心跟蹤行業(yè)趨勢與費用投放節(jié)奏。3）演藝：根據(jù)公司官網(wǎng)統(tǒng)計，2024年7月宋城演藝千古情演出場次1316場，其中重資產(chǎn)項目共1141場，同比增長11.3%，較6月放緩；暑期旺季核心項目同比回落，西安項目2號劇院啟用后表現(xiàn)突出。4）長白山受臺風(fēng)天氣封山擾動，7月主景區(qū)接待人次同比下降8.8%，產(chǎn)能擴充效果待8月驗證。5、旅游：1）國內(nèi)游：根據(jù)文旅部對國內(nèi)旅游的抽樣調(diào)查結(jié)果，2024Q2國內(nèi)游人次同比增長11.82%，環(huán)比Q1的16.69%有所放緩，但已完全恢復(fù)至2019年同期水平；國內(nèi)游總收入同比增長21%，恢復(fù)至2019Q2約8-9成。2）出入境游：根據(jù)航班管家，2024年7月國際航班量（包括外航）恢復(fù)至2019年的77.8%，環(huán)比6月提升4.6pct。?

風(fēng)險提示：宏觀、疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險；政策風(fēng)險；收購低于預(yù)期、股東減持風(fēng)險、市場資金風(fēng)格變化等。目錄01028

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勢8月投資策略?

維持板塊“優(yōu)于大市”評級。目前經(jīng)濟環(huán)境和市場風(fēng)格下建議配置學(xué)大教育、攜程集團-S、峨眉山A、美團-W、錦江酒店、天立國際控股等。中線優(yōu)選中國中免、美團-W、華住集團-S、學(xué)大教育、攜程集團-S、海底撈、天立國際控股、同程旅行、北京人力、BOSS直聘、科銳國際、錦江酒店、同慶樓、行動教育、宋城演藝、百勝中國、九毛九、粉筆、海南機場、米奧會展、傳智教育、君亭酒店、王府井、峨眉山

A、中教控股、天目湖、三特索道、黃山旅游、廣州酒家、首旅酒店、中青旅、奈雪的茶、東方甄選等。?

風(fēng)險提示一、宏觀疫情等系統(tǒng)性風(fēng)險，政策不及預(yù)期等。二、行業(yè)競爭加劇。三、國企改革進度節(jié)奏等低于預(yù)期，激勵優(yōu)化低于預(yù)期。四、并購整合風(fēng)險、商譽減值風(fēng)險等。五、擴張速度不及預(yù)期等。目錄01028

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勢國務(wù)院發(fā)布關(guān)于促進服務(wù)消費高質(zhì)量發(fā)展的意見?

服務(wù)業(yè)成為促內(nèi)需的重要抓手。2024年上半年服務(wù)零售額同比增長7.5%，比同期商品零售額增速高4.3個百分點；全國居民人均服務(wù)性消費支出同比增長9.2%，占居民人均消費支出比重為45.6%，比上年同期提高1.1個百分點。促進服務(wù)消費高質(zhì)量發(fā)展是擴大內(nèi)需的有力舉措，繼政治局會議提及“把服務(wù)消費作為消費擴容升級的重要抓手，支持文旅、養(yǎng)老、育幼、家政等消費”，國務(wù)院進一步發(fā)文對基礎(chǔ)型消費、改善型消費、新型消費分別闡述，并在增強服務(wù)消費動能、優(yōu)化服務(wù)消費環(huán)境、強化政策保障等方面進行了協(xié)同，如下表所示。表：國務(wù)院關(guān)于促進服務(wù)消費高質(zhì)量發(fā)展的意見基礎(chǔ)型消費提升餐飲服務(wù)品質(zhì)，培育名菜、名小吃、名廚、名店。鼓勵地方傳承發(fā)揚傳統(tǒng)烹飪技藝和餐飲文化，培育特色小吃產(chǎn)業(yè)集群，打造“美食名鎮(zhèn)”、“美食名村”。辦好“中華美食薈”餐飲住宿消費

系列活動，支持地方開展特色餐飲促消費活動。鼓勵國際知名餐飲品牌在國內(nèi)開設(shè)首店、旗艦店。提升住宿服務(wù)品質(zhì)和涉外服務(wù)水平，培育一批中高端酒店品牌和民宿品牌，支持住宿業(yè)與旅游、康養(yǎng)、研學(xué)等業(yè)態(tài)融合發(fā)展。依法依規(guī)盤活農(nóng)村閑置房屋、集體建設(shè)用地，發(fā)展鄉(xiāng)村酒店、客棧民宿服務(wù)。支持員工制家政企業(yè)發(fā)展，暢通家政從業(yè)人員職業(yè)發(fā)展通道。深化家政服務(wù)勞務(wù)對接行動，推動家政進社區(qū)，增加家政服務(wù)供給。實施家政服務(wù)員技能升級行動，推進家政服務(wù)品牌建設(shè)，打造巾幗家政服務(wù)品牌。指導(dǎo)制定家政服務(wù)公約，優(yōu)化家政服務(wù)信用信息平臺和“家政信用查”功能，推行電子版“居家上門服務(wù)證”。家政服務(wù)消費養(yǎng)老托育消費

大力發(fā)展銀發(fā)經(jīng)濟，促進智慧健康養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)發(fā)展。改善型消費深入開展全國文化和旅游消費促進活動，持續(xù)實施“百城百區(qū)”文化和旅游消費行動計劃。擴大文化演出市場供給，提高審批效率，增加演出場次。豐富影片供給，支持以分線發(fā)行文化娛樂消費

等差異化模式發(fā)行影片，促進電影關(guān)聯(lián)消費。提升網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、網(wǎng)絡(luò)表演、網(wǎng)絡(luò)游戲、廣播電視和網(wǎng)絡(luò)視聽質(zhì)量，深化電視層層收費和操作復(fù)雜治理，加快超高清電視發(fā)展，鼓勵沉浸體驗、劇本娛樂、數(shù)字藝術(shù)、線上演播等新業(yè)態(tài)發(fā)展。加強國家文化和旅游消費示范城市建設(shè)，推動國家級夜間文化和旅游消費集聚區(qū)創(chuàng)新規(guī)范發(fā)展，實施美好生活度假休閑工程和鄉(xiāng)村旅游提質(zhì)增效行動。推進商旅文體健融合發(fā)展，提升項目體驗性、互動性，推出多種類型特色旅游產(chǎn)品，鼓勵郵輪游艇、房車露營、低空飛行等新業(yè)態(tài)發(fā)展，支持“音樂+旅游”、“演出+旅游”、“賽事+旅游”等融合業(yè)態(tài)發(fā)展。旅游消費增開銀發(fā)旅游專列，對車廂進行適老化、舒適化改造，豐富旅游線路和服務(wù)供給。鼓勵各地制定實施景區(qū)門票優(yōu)惠、淡季免費開放等政策。提升交通運輸服務(wù)品質(zhì)，完善立體換乘、汽車租賃等服務(wù)，便利旅客出行。優(yōu)化入境政策和消費環(huán)境，加快恢復(fù)航班班次，提供多樣化支付服務(wù)，研究擴大免簽國家范圍，深化文化旅游年活動。盤活空置場館場地資源，引導(dǎo)社會力量依法依規(guī)改造舊廠房、倉庫、老舊商業(yè)設(shè)施等，增加體育消費場所。鼓勵舉辦各類體育賽事活動，創(chuàng)建具有自主知識產(chǎn)權(quán)的賽事品牌，申辦或引進有影響力的國際頂級賽事，培育專業(yè)化運營團隊。引導(dǎo)各地推出特色鮮明的群眾性體育賽事活動。積極發(fā)展冰雪運動，持續(xù)推動冰雪運動在全國普及發(fā)展。深化促進體育消費試點工作，培育一批國家體育產(chǎn)業(yè)和體育旅游發(fā)展載體。體育消費推動高等院校、科研機構(gòu)、社會組織開放優(yōu)質(zhì)教育資源，滿足社會大眾多元化、個性化學(xué)習(xí)需求。推動職業(yè)教育提質(zhì)增效，建設(shè)高水平職業(yè)學(xué)校和專業(yè)。推動社會培訓(xùn)機構(gòu)面向公眾需求提高服務(wù)質(zhì)量。指導(dǎo)學(xué)校按照有關(guān)規(guī)定通過購買服務(wù)等方式引進具有相應(yīng)資質(zhì)的第三方機構(gòu)提供非學(xué)科類優(yōu)質(zhì)公益課后服務(wù)。鼓勵與國際知名高等院校在華開展高水平合作辦學(xué)。鼓勵有條件的物業(yè)服務(wù)企業(yè)與養(yǎng)老、托育、餐飲、家政等企業(yè)開展合作，發(fā)展“物業(yè)服務(wù)+生活服務(wù)”模式。推廣智能安防、智慧停車、智能門禁等新模式，提升社區(qū)服務(wù)水平和居住體驗。培育提供改造設(shè)計、定制化整裝、智能化家居等一站式、標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品和服務(wù)的龍頭企業(yè)。鼓勵有條件的地區(qū)支持居民開展房屋裝修和局部改造。教育和培訓(xùn)消費居住服務(wù)消費新型消費發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療服務(wù)、數(shù)字教育等新模式，加快無人零售店、自提柜、云柜等新業(yè)態(tài)布局，支持電子競技、社交電商、直播電商等發(fā)展。加快建設(shè)和升級信息消費體驗中心，推出一批新型信息消費項目。數(shù)字消費綠色消費健康消費推廣應(yīng)用先進綠色低碳技術(shù)，完善能效水效標(biāo)識管理，提高家裝、出行、旅游、快遞等領(lǐng)域綠色化水平。培育壯大健康體檢、咨詢、管理等新型服務(wù)業(yè)態(tài)。資料：中國政府工作網(wǎng)目錄01028

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勢板塊復(fù)盤：7月板塊跑贏大盤基準(zhǔn)，政策預(yù)期強化帶動板塊情緒?

2024年7月（7.1-7.31）社服板塊整體漲3.97%，跑贏大盤基準(zhǔn)4.53pct?；仡櫧衲暌詠砩绶鍓K行情（以中信行業(yè)分類為例），板塊在消費邊際增速回落的弱現(xiàn)實下，整體呈現(xiàn)震蕩下行，但近期邊際企穩(wěn)并在政策預(yù)期強化帶動下有所反彈。具體來看，春節(jié)前市場擔(dān)憂回補需求過后出行增長的可持續(xù)性，板塊回調(diào)；春節(jié)出行數(shù)據(jù)靚麗提振市場信心，A股迎來全面反彈，節(jié)后板塊一度跑贏基準(zhǔn)；3月中下旬以來后進入出行淡季，漸進復(fù)蘇的商旅需求并未能承接節(jié)假日旅游需求的良好增長，整體出行相對回落，同時疊加一季報出行板塊在去年高基數(shù)下相對平穩(wěn)，板塊回調(diào)。5月中旬宏觀政策暖風(fēng)頻吹，疊加外資資金回流核心資產(chǎn)，板塊階段企穩(wěn)反彈；此后因數(shù)據(jù)相對平穩(wěn)重回調(diào)整態(tài)勢。7月以來板塊重回增長態(tài)勢，促內(nèi)需預(yù)期強化及部分個股激勵改善背景下權(quán)重股有所反彈。圖：2024年7月（7.1-7.31）各板塊漲跌幅及消費者服務(wù)指數(shù)走勢8%滬深300消費者服務(wù)(中信)7月各板塊漲跌幅6%4%9%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-1%-6%-11%-16%-21%-26%-31%資料：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理個股復(fù)盤：A股免稅與出境游相關(guān)標(biāo)的領(lǐng)漲，港股出行鏈相對回調(diào)?

個股總結(jié)：7月領(lǐng)漲個股中，A股免稅與出境游相關(guān)標(biāo)的相對領(lǐng)漲，港股出行鏈相對領(lǐng)跌。?

領(lǐng)漲個股：王府井、眾信旅游、科德教育、嶺南控股、中國中免（A+港）、海南機場、中公教育、云南旅游、峨眉山A、錦江酒店?

領(lǐng)跌個股：粉筆、九毛九、BOSS直聘、行動教育、華圖山鼎、西藏旅游、東方甄選、大連圣亞、同程旅行、傳智教育?

權(quán)重股方面：免稅:擴大內(nèi)需政策預(yù)期強化背景下，包括離境市內(nèi)免稅店等政策等，免稅相關(guān)板塊階段反彈；出入境游標(biāo)的受益于中報超預(yù)期預(yù)喜公告以及提速恢復(fù)的出境游旅客，也表現(xiàn)相對領(lǐng)先；但受制于暑期國內(nèi)機酒價格同比承壓擔(dān)憂，攜程集團相對回調(diào)：盡管暑期酒店走勢仍然相對平淡，但在政策提振服務(wù)消費預(yù)期強化下，有組織改革推進與激勵改善預(yù)期強化的錦江酒店相對領(lǐng)漲。圖：7.1-7.31個股漲跌幅個股漲跌幅30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%王

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聘?港?資料：Wind、國信證券經(jīng)濟研究所整理目錄01028

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勢國內(nèi)旅游：上半年國內(nèi)游表現(xiàn)相對平穩(wěn)，Q2國內(nèi)游人次實現(xiàn)完全復(fù)蘇?

二季度國內(nèi)游人次完全恢復(fù)至2019年水平，人均消費尚有缺口。根據(jù)文旅部對國內(nèi)旅游的抽樣調(diào)查結(jié)果，2024Q2國內(nèi)游人次同比增長11.82%，環(huán)比Q1的16.69%有所放緩，但仍然呈現(xiàn)韌性，已完全恢復(fù)至2019年同期水平；2024Q2國內(nèi)游總收入同比增長21%，恢復(fù)至2019Q2約8-9成。?

上半年增速不及年初預(yù)期全年情況。從整個上半年看，國內(nèi)游總?cè)舜螢?7.25億人次，同比增長14.3%；國內(nèi)游收入2.73億元，同比增長18.7%；年初文旅局曾預(yù)計2024年國內(nèi)游總?cè)舜芜_(dá)到60億人次，估算同比增長22.7%，在部分區(qū)域惡劣天氣擾動下上半年實際完成情況相對平穩(wěn)，此外出境游加速恢復(fù)也帶來一定分流影響圖：國內(nèi)游收入、國內(nèi)游人次、人均消費情況國內(nèi)游人次（億人次）16.69%同比國內(nèi)游收入（萬億元）同比人均消費（元）同比16141210818%16%14%12%10%8%1.61.41.2125%

120010009%8%7%6%5%4%3%2%1%0%8.21%11.82%21.00%20%15%10%5%800600400200016.92%0.80.60.40.2066%44%20.20%2%00%0%2023Q12023Q22024Q12024Q22023Q12023Q22024Q12024Q22023Q12023Q22024Q12024Q2資料：文旅部，國信證券經(jīng)濟研究所整理免稅：海南免稅銷售仍然平淡，關(guān)注促銷費方向下市內(nèi)免稅政策進展?

二季度以來，隨著整體消費環(huán)境相對平穩(wěn)，海南免稅進一步承壓。Q2海南免稅銷售額為56.9億元，同比下滑40%，環(huán)比Q1進一步承壓（-24%）；其中購物人次為同比下降18%，進出島客流同比下降9.5%/轉(zhuǎn)化率下降1.8pct；客單價為4636元/-26%，量價均承壓。?

分品來看，首飾與服裝裝飾表現(xiàn)最為突出。分品類看，前五大細(xì)分品類中（化妝品、首飾、手邊、箱包、服裝裝飾），化妝品、手表銷售額承壓最為顯著，1-6月銷售額分別同比下降36%、35%，而首飾與服裝表現(xiàn)出韌性。我們分析珠寶首飾消費者的購買決策往往帶有投資性目的，即保值增值屬性疊加下該品類表現(xiàn)突出；此外，服裝品類通過升級戰(zhàn)略，搶占頭部客戶心智，對品類的整體回升也有助力。?

政策預(yù)期確實是免稅行業(yè)非常重要的催化劑，此前受到過消費稅改革預(yù)期提振，又階段受到京滬離境市內(nèi)店政策預(yù)期增強影響，目前短期基本面趨勢仍然需要跟蹤。圖：海南離島免稅各品類銷售額變化銷售額（億元）同比增速銷售件數(shù)（萬件）同比807060504030201000%-5%1800160014001200100080060040020000%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%化妝品首飾手表箱包服裝裝飾手機等香水酒類化妝品首飾手表箱包服裝裝飾手機等香水酒類資料：?？诤ｊP(guān)，商務(wù)部，國信證券經(jīng)濟研究所整理酒店：暑期仍面臨量價壓力，關(guān)注改革阿爾法龍頭標(biāo)的?

2024年以來酒店行業(yè)延續(xù)波動恢復(fù)態(tài)勢，尚未出現(xiàn)趨勢性改變，暑期仍有高基數(shù)壓力。根據(jù)酒店之家數(shù)據(jù)，春節(jié)以來酒店行業(yè)RevPAR同比呈現(xiàn)回落態(tài)勢，僅節(jié)假日期間落差收窄或略有反超，其他時間尚未出現(xiàn)顯著的趨勢性改變，供需均有影響。7.1-8.5酒店行業(yè)RevPAR同比-15%，暑期旺季本身基數(shù)壓力較大,其中OCC-6%/ADR-9%，價格壓力更顯著。?

錦江酒店國內(nèi)改革與海外減虧推進。2024年上半年歸母業(yè)績8-8.5億/同比增長53-62%，扣非業(yè)績3.7-4.0億/同比-1～+7%，歸母業(yè)績大幅增長主要得益于出售時尚之旅帶來的4.2億元稅前收益。24Q2扣非業(yè)績同比增9-20%，較Q1表現(xiàn)環(huán)比改善，考慮外圍環(huán)境變化下屬于難得。隨著內(nèi)部中后臺改革深入，24Q2公司已呈現(xiàn)出RevPAR走低但凈利潤增速改善的苗頭，且外幣利率預(yù)期走低也將改善海外業(yè)務(wù)的虧損程度。圖：今年以來，各不同定位酒店ADR同比增長圖：今年以來，各不同定位酒店OCC同比變化全部酒店

OCC圖：今年以來，各不同定位酒店RevPAR同比增長全部酒店

ADR經(jīng)濟型酒店

ADR全部酒店

RevPAR經(jīng)濟型酒店

RevPAR中檔型酒店

RevPAR27%中檔型酒店

ADR34%經(jīng)濟型酒店

OCC40%30%40%22%27%16%-1%50%40%中檔型酒店

OCC30%38%20%10%

1%0%20%12%-5%-6%-8%30%-8%-9%-10%-13%-9%-12%-11%-14%-14%-14%

-12%-16%-18%-13%10%

2%-16%-15%

-15%1%-4%-19%-18%-2%-5%-8%-7%-12%20%-10%-20%-30%-40%-50%9%-4%-16%-26%-4%-23%-27%-26%0%-10%-20%-30%-40%-6%-8%

-7%-8%-9%-6%-8%-8%-9%

-10%

-9%

-9%-9%10%2%-1%-11%-1%-6%

-5%

-7%

-6%

-5%-6%-8%-12%-3%-2%-4%

-3%-3%-4%-6%-4%-5%-5%-5%-11%-6%-8%-40%0%-10%-13%

-12%-10%-20%-30%-40%-19%-31%-31%資料：酒店之家，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：酒店之家，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：酒店之家，國信證券經(jīng)濟研究所整理景區(qū)：九華旅游中報業(yè)績表現(xiàn)良好，繼續(xù)跟蹤景區(qū)板塊客流改善?

長白山：暑期旺季前半程受天氣擾動。2024年7月，長白山主景區(qū)共接待游客57.8萬人次，同比下降8.8%。公司在暑期前積極擴充產(chǎn)能，7月上中旬仍然表現(xiàn)良好，但由于臺風(fēng)和暴雨影響長白山主景區(qū)7月27日-7月31日期間關(guān)閉，擾動客流表現(xiàn)。?

九華山：二季度歸母凈利潤增長26%，全年繼續(xù)受益于客運滲透率提升。公司2024H1收入3.95億元，同比增長3.92%；歸母凈利潤1.14億元，同比增長2.65%；扣非凈利潤1.09億元，同比增長2.03%。單Q2收入2.15億元，同比增長14.17%；歸母凈利潤0.62億元，同比增長25.70%；扣非凈利潤0.60億元，同比增長27.33%。分業(yè)務(wù)看，受益于今年春節(jié)游客運轉(zhuǎn)中心投運后山下停車位擴容，政府對于私家車交通更為動態(tài)靈活，由此帶來旅游客運滲透率的顯著提升，提振客運板塊營收（2024H1+28%）；但Q1旺季天氣擾動+乘索率下降作用下，索道營收表現(xiàn)平淡（2024H1-6%）。圖：九華山風(fēng)景區(qū)2024年1月至今客流跟蹤圖：長白山2024年1月至今客流跟蹤九華山風(fēng)景區(qū)接待人次（萬人次）同比增長長白山景區(qū)接待客流（萬人次）同比增長3002502001501005016%14%12%10%8%70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00100%80%60%40%20%0%6%4%2%-20%00%資料：九華山風(fēng)景區(qū)官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：長白山管委會，國信證券經(jīng)濟研究所宋城演藝：中報業(yè)績預(yù)告符合預(yù)期，7月自營千古情項目同增近11%?

2024年7月宋城演藝千古情演出場次1316場，其中重資產(chǎn)項目共1141場，同比增長11.3%，增速較6月放緩。2024年7月宋城共演出千古情場次1316場，重資產(chǎn)項目共演出1141場，同比增長11.3%（6月同比增長30%）。從可比存量項目看，其中西安項目同比增長65%；杭州、麗江、張家界項目同比有所下降；三亞、九寨、桂林同比平穩(wěn)。此外，新項目上海項目表現(xiàn)平穩(wěn)、佛山項目相對突出。總體來看，公司成熟項目也受消費大環(huán)境制約，新項目爬坡期、盈利略有分化。?

宋城演藝發(fā)布中報業(yè)績預(yù)告，整體符合預(yù)期。2024H1公司預(yù)計收入11-12.5億元，同比增長48.54-68.80%，中值11.75億/同增約59%；歸母凈利潤4.8-6.2億元，同比增長58.52%-104.75%，中值5.5億元/+82%。二季度自營演藝項目略有分化，整體業(yè)績預(yù)計同比基本持平。1）杭州、九寨、桂林場次穩(wěn)健增長；2）三亞、麗江場次下滑存在區(qū)域性因素；3）新項目佛山場次良好，預(yù)計有望貢獻收入和業(yè)績增量；西安場次良好，西安與上海項目預(yù)計上半年有望減虧。此外預(yù)計輕資產(chǎn)三峽項目二季度對收益有積極貢獻。圖

：宋城演藝核心項目演出場次同比表現(xiàn)圖

：宋城演藝千古情場次同比表現(xiàn)場次合計場次合計不含輕資產(chǎn)杭州+三亞+麗江+九寨+桂林+張家界30%20%杭州三亞麗江九寨桂林張家界60%50%40%30%20%10%0%10%0%-10%-20%-30%-40%-10%-20%資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟研究所整理OTA：同程旅行與騰訊流量協(xié)議落定，未來三年流量費率穩(wěn)中向好?

同程旅行騰訊戰(zhàn)略合作與營銷推廣框架協(xié)議（2021.8.1-2024.7.31）今年7月底到期后續(xù)簽。協(xié)議主要約定范圍：1）同程向騰訊支付的流量支援及相關(guān)服務(wù)的服務(wù)費，即流量入口+IP軟件授權(quán)等；2）同程向騰訊支付的廣告及營銷推廣及相關(guān)服務(wù)的服務(wù)費；3）騰訊向同程支付的廣告營銷推廣費用。?

效果分析：未來三年總體費用增長相對可控。根據(jù)協(xié)議，同程支付給騰訊流量支持與廣告營銷費用上限2024/2025/2026年同比各增長20%/13%/5%。但按新協(xié)議，今年后5月流量成本月均上限較今年1-7月環(huán)比提升22%，預(yù)計隨著騰訊流量挖潛和收入增長，今年下半年相關(guān)費用影響仍可在一定程度上對沖。2025年后，同程來自騰訊端流量成本上限增速較低，未來收入增長下營銷費率可有效攤薄，從而有利于公司利潤率的企穩(wěn)回升。整體而言，公司與騰訊核心協(xié)議重簽有助于未來幾年最核心流量成本穩(wěn)中向好，且公司后續(xù)仍可與騰訊加強合作持續(xù)受益下沉挖潛。圖：同程旅行騰訊流量框架協(xié)議內(nèi)容（單位：億元）同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-協(xié)議上限月均YOY增速同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-協(xié)議上限同程廣告及營銷推廣服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-協(xié)議上限同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-實際產(chǎn)生金額占比同程流量支援及相關(guān)服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-實際產(chǎn)生金額占比同程廣告及營銷推廣服務(wù)應(yīng)付的服務(wù)費-協(xié)議上限月均YOY增速二者合計-協(xié)議上限月均YOY增速1412108120%100%80%60%40%20%0%50%40%30%20%10%0%20%13%5%618%423%-資料：公司公告，國信證券經(jīng)濟研究所整理餐飲行業(yè)：部分港股餐飲公司中報盈警1、百勝中國24Q2業(yè)績增速環(huán)比回升。百勝中國2024第二季度總收入達(dá)到26.8億美元，同比增長1%，創(chuàng)第二季度新高。若不計及外幣影響，總收入增長4%。本季度核心經(jīng)營利潤增長12%；凈利潤為2.12億美元，同比增長8%。包括非控股權(quán)益凈利潤為2.28億美元，同比增長7%。每股基本盈利0.55美元，同比增長17%。2、奈雪的茶預(yù)計2024年中報營收24-27億元（去年同期26億元），經(jīng)調(diào)凈虧損4.2-4.9億元（去年同期贏利7015萬元），源于門店層面收入承壓但成本費用剛性（OPM壓力加大）以及關(guān)停表現(xiàn)欠佳門店帶來的減值損失（預(yù)計約1.5億）。3、海倫司預(yù)計2024年中報營收4.3-4.5億元，同比減少37-39%；預(yù)期凈利潤6700-7400萬元，而去年同期1.575億元；經(jīng)調(diào)凈利潤8720-9520萬元，去年同期1.877億元。新加坡第二上市產(chǎn)生費用1220萬元，以及酒館優(yōu)化調(diào)整的損失800-900萬元，是經(jīng)調(diào)凈利潤的增加項；去年酒館優(yōu)化調(diào)整損失3020萬元是經(jīng)調(diào)凈利潤的增加項。表：餐飲行業(yè)高頻數(shù)據(jù)跟蹤太二九毛九慫海倫司海底撈呷哺呷哺湊湊特海國際奈雪的茶2023/082023/09107%97%93%70%130%略有提升85%整體恢復(fù)情況明顯好于去年同期水平104%100%84%90%128%85%105%76%2023國慶2023/102023/112023/12103%109%116%142%92%98%78%77%85%90%125%140%160%200%100%135%170%120%78%略有提升略有提升同比提升80%133%122%80%90%108%104%81%106%160%（整體）2024年元旦109%146%93%100%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/07124%140%130%120%120%110%繼續(xù)提升71%66%70%73%78%71%69%注：N年的比較基準(zhǔn)為N-1年，除非特別申明特定年份；其中海倫司口徑為同店日銷，九毛九/太二/奈雪/呷哺呷哺/湊湊為同店收入，特海國際、海底撈為同店翻臺率。出入境游：7月民航國際客運航班量恢復(fù)至77.8%，環(huán)比提升良好圖：出境游需求影響因素拆解?

2023年出境旅游人數(shù)恢復(fù)至2019年的56%，文旅部預(yù)計2024年有望恢復(fù)至84%，人次提升至1.35億。?

最新跟蹤：7月我國民航國際客運航班量恢復(fù)至2019年同期的77.8%。根據(jù)航班管家數(shù)據(jù)，2024年7月國際航班量（包括外航）恢復(fù)至2019年的77.8%，環(huán)比6月上升4.6pct，旺季周期市場有望進一步恢復(fù)。資料：國信證券經(jīng)濟研究所整理圖：國際與地區(qū)旅客運輸量及航班運力恢復(fù)情況圖：2024年7月國際出港航班量恢復(fù)情況境內(nèi)航司國際與地區(qū)航線旅客運輸量全民航國際航線班次100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料：中國民航局，航班管家，國信證券經(jīng)濟研究所整理資料：航班管家，國信證券經(jīng)濟研究所整理重點公司盈利預(yù)測及估值附表：重點公司盈利預(yù)測及估值收盤價EPSPE公司代碼公司名稱24-8-5662023A3.250.620.080.940.712024E3.740.740.101.550.802025E4.530.850.121.630.902023A202337262024E18192025E1517601888.SH600859.SH600515.SH600754.SH600258.