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文檔簡介
上行。目前公司已經(jīng)與阿里、滴滴、大眾等優(yōu)質(zhì)企業(yè)完成深度合作,智駕 智能升級,產(chǎn)品力競爭成為車型銷量勝負(fù)手智駕領(lǐng)先,小鵬具備完整產(chǎn)品輸出能力駕駛功能已領(lǐng)先行業(yè),智能駕駛功能催化下長板更長。座艙空間、動力域及底盤設(shè)計均快速迭代,扶搖架構(gòu)下有望實(shí)現(xiàn)性能上多方面的持續(xù)優(yōu)化。 渠道上,小鵬引入優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商體系。定價策略上將被動降價策略轉(zhuǎn)換為主的合作中公司能力已被充分認(rèn)可,這也將有助于公司銷量重返上升通道。 萬輛,對應(yīng)營業(yè)收入分別為364.1/883.7/1429.4億元,同比增速分別為風(fēng)險提示:智能化功能推進(jìn)進(jìn)度不及預(yù)期;智能化對整車銷量影響不及預(yù)營業(yè)收入(百萬元)增長率(%)歸母凈利潤(百萬元)增長率(%)市盈率(P/E)市凈率(P/B)EV/EBITDA20,988.13259.1%-5,959.35-4,863.100.5%--65.617.57-26,855.1228.0%-7,403.99-9,138.97-87.9%--7.241.79-36,405.5435.6%-9,685.41-9,930.13-8.7%--11.284.15-88,366.67142.7%-4,410.71-4,736.8652.3%--23.655.04-142,941.18 61.8%932.15858.86118.1% 0.50130.464.8598.39每股凈資產(chǎn)(港元)股價相對走勢96.30/25.852022/112023/3 公司報告│港股-公司深度研究2請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明核心邏輯能駕駛功能有望成為撬動車型銷量的重點(diǎn),高階智能駕駛功能的快速推進(jìn)成為小鵬核心假設(shè)(1)乘用車批發(fā)銷量有望持續(xù)提升,預(yù)計2023-2025年批發(fā)銷量分別為為77.42%。2025年有望實(shí)現(xiàn)凈利潤轉(zhuǎn)正,預(yù)計2023-2025年歸母凈利潤分別為-公司報告│港股-公司深度研究 6 6 72.車企定位:如何看待新勢力車企的突破與成功? 3.能力分析:智能領(lǐng)銜,產(chǎn)品輸出能力持續(xù)優(yōu)化 4.銷量預(yù)測:渠道優(yōu)化定價清晰,銷量有望重回上行通道 6 7 7 8 8 9 4請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告│港股-公司深度研究6請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明阿里大文娛事業(yè)群總裁公開電動車專利何濤楊春雷主導(dǎo)開發(fā)廣汽智能汽車Witstar廣汽豐田電動車開發(fā)項阿里大文娛事業(yè)群總裁公開電動車專利何濤楊春雷主導(dǎo)開發(fā)廣汽智能汽車Witstar廣汽豐田電動車開發(fā)項受特斯拉影響,優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)始人加入造車行業(yè),何小鵬與優(yōu)質(zhì)汽車從業(yè)者合圖表1:小鵬汽車初始團(tuán)隊及何小鵬背景新能源及智新能源及智能汽車控制系統(tǒng)開發(fā)夏珩夏珩何小鵬何小鵬何小鵬背書為小鵬汽車完成多輪融資,G3的量產(chǎn)和交付實(shí)現(xiàn)新勢力車其中進(jìn)度公司報告│港股-公司深度研究圖表2:小鵬汽車歷史沿革圖表3:何小鵬為小鵬汽車實(shí)際控制人管理結(jié)構(gòu)的扁平化幫助小鵬汽車管理和執(zhí)行效率快速提升。管理結(jié)構(gòu)來看,何產(chǎn)品規(guī)劃和銷售渠道的管理,歷任亞太投資銀行董事總經(jīng)理的顧宏地任小鵬汽車名8請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表4:小鵬汽車管理架構(gòu)趨向扁平化圖表5:小鵬汽車實(shí)現(xiàn)多車型結(jié)構(gòu)的智能化車型產(chǎn)品矩陣管理架構(gòu)調(diào)整階段(2022.7-2023.圖表6:隨著G6上市和P7i、G92024款、P52024款的改款,小鵬汽車銷量重回上行通道(單位:輛)車型銷量仍是小鵬汽車能否實(shí)現(xiàn)盈利的關(guān)鍵,超充技術(shù)升級等方向有望打開營公司報告│港股-公司深度研究10毛利率受老車型去庫存和車型價格下調(diào)的影響短期毛利率為負(fù),公司報告│港股-公司深度研究圖表7:小鵬汽車季度銷量(單位:輛)小鵬G3/G3i小鵬G9小鵬P5小鵬P7/P7i小鵬G645000400000圖表9:小鵬汽車營收及營收結(jié)構(gòu)(單位:億元)汽車銷售服務(wù)收入汽車銷售收入占比095%90%85%80%圖表8:小鵬汽車營收及增速00圖表10:小鵬汽車毛利率及凈利率毛利率凈利率小鵬汽車仍將深度加速智能化,后續(xù)車型將保持較快速度上市及迭代,仍處于公司報告│港股-公司深度研究12價值量飾低價值量飾低圖表11:小鵬汽車研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用率50%%%%圖表12:小鵬汽車SG&A及銷售、行政及一般費(fèi)用率50%圖表13:整車廠掌握燃油車發(fā)動機(jī)和變速器核心技術(shù)高價值量價值量低飾車身底盤飾車身底盤發(fā)動發(fā)動機(jī)汽車汽車變速變速器外包合作研發(fā)外包圖表14:電動車核心三電系統(tǒng)自研比例低高高新勢力車企作為汽車行業(yè)的新進(jìn)入者,急需優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品供給打造品牌?;貧w車企反映到車企各部門來看,車型需求定義和設(shè)計部門需要具備較強(qiáng)的產(chǎn)品定義和需求公司報告│港股-公司深度研究13產(chǎn)品定位和產(chǎn)品定價上需要清晰明確。車型的優(yōu)質(zhì)供給需要新勢力車企各部門間協(xié)駛體驗(yàn)和續(xù)航里程等動力需求、以及智能座艙及圖表15:新勢力車企的成長不應(yīng)局限于車型,而應(yīng)聚焦在車企各個部門的成長能力準(zhǔn),面向消費(fèi)者健全的輸出能力應(yīng)當(dāng)是突破的圖表16:完成量產(chǎn)的新勢力車企、首個車型及時間表新勢力車企完成車型量產(chǎn)的時間蔚來2018年6月,完成es8的交付2018年1月,完成新車交付理想2018年10月,完成理想one的交付零跑2019年6月,首臺零跑S01下線哪吒2018年7月,完成哪吒N01的下線威馬2018年9月,威馬汽車首款量產(chǎn)車型EX5上市并量產(chǎn)云度2017年10月,云度首款車型π1量產(chǎn)14愛馳愛馳2019年12月,愛馳U5正式上市集度汽車2023年完成量產(chǎn)版車型的交付小米汽車小米汽車預(yù)計2024年上半年完成車型量產(chǎn)圖表17:2022年二線新勢力車企銷量分化嚴(yán)重(輛)威馬零跑(右軸)400003000010000800006000040000200000圖表18:頭部新勢力車企的聚焦戰(zhàn)略有望成為“從1到10”的成功的關(guān)鍵車企品牌建設(shè)的聚焦聚焦智能化,用技術(shù)迭代和智能化創(chuàng)造車型新方向與新需求理想聚焦家用大空間車型,充分滿足家用需求公司報告│港股-公司深度研究15圖表19:小鵬汽車歷史沿革,何小鵬加入小鵬汽車后智能化持續(xù)深化公司報告│港股-公司深度研究16圖表20:全國性智能駕駛政策完善跨產(chǎn)業(yè)協(xié)同創(chuàng)新機(jī)制,重點(diǎn)攻克環(huán)境感知、智能決策、協(xié)同穩(wěn)步擴(kuò)大試點(diǎn)范圍。示范區(qū)內(nèi)建設(shè)測試、驗(yàn)證環(huán)境及相應(yīng)的數(shù)據(jù)收集分析、智能駕駛功能的智能網(wǎng)聯(lián)汽車實(shí)現(xiàn)特定場景規(guī)模應(yīng)用,車聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率達(dá)到30%以上,智能道安全保障體系將全面建成,高級別智能駕駛功能的智能網(wǎng)聯(lián)新版標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)指南充分考慮了智能網(wǎng)聯(lián)汽車技術(shù)深度融合和跨領(lǐng)域協(xié)包括智能網(wǎng)聯(lián)汽車基礎(chǔ)、技術(shù)、產(chǎn)品、試驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)等在內(nèi)的智能網(wǎng)聯(lián)汽車標(biāo)準(zhǔn)體系,充分發(fā)揮標(biāo)準(zhǔn)《車聯(lián)網(wǎng)(智能網(wǎng)聯(lián)汽《國家車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體全面形成能夠支撐實(shí)現(xiàn)單車智能和網(wǎng)聯(lián)賦能協(xié)同發(fā)展的智能網(wǎng)聯(lián)汽車標(biāo)準(zhǔn)體系,制公司報告│港股-公司深度研究17圖表21:智能網(wǎng)聯(lián)汽車“三橫二縱”的技術(shù)邏輯架構(gòu)體系從創(chuàng)新管理轉(zhuǎn)變成公共基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù),車端持續(xù)提升智能駕駛級別。圖表22:各城市最新智能駕駛政策《深圳市推進(jìn)智能網(wǎng)聯(lián)汽《深圳市智能網(wǎng)聯(lián)汽車道路測試與示范應(yīng)用管理實(shí)智能網(wǎng)聯(lián)汽車全域開放管模走在全國前列。能網(wǎng)聯(lián)汽車地方產(chǎn)品目錄,初步構(gòu)建共性技術(shù)《上海市浦東新區(qū)促進(jìn)無《實(shí)施細(xì)則》明確,浦東新區(qū)將加快L4級別全智能網(wǎng)聯(lián)汽車在臨港新片區(qū)開展道路測試、示范應(yīng)用、示范運(yùn)營和商《北京市加快建設(shè)具有全要支持智能駕駛創(chuàng)新主體研發(fā)多模態(tài)融合感知技術(shù),基于車路協(xié)同數(shù)據(jù)和公司報告│港股-公司深度研究18能的落地。自主品牌將NOA功能落地的城市數(shù)量作為量化圖表23:智能網(wǎng)聯(lián)汽車功能演進(jìn)中國擁有全世界最高的汽車保有量和非機(jī)動車保有量,眾多交通參與者延遲自2020年自行車保有量超過4.5億輛,皆為世界最高,且自行圖表24:2022年中國汽車保有量超過3億輛2022年汽車保有量(億輛) 0中國美國日本俄羅斯德國巴西法國圖表25:2020年中國自行車保有量約為4.5億輛2020年自行車保有量(萬輛)0中國美國日本公司報告│港股-公司深度研究19圖表26:國內(nèi)日常出行仍然包含大量的步行、騎行和公共交通,主要城市占比世界最高圖表27:出行方式中,中國無法完成自動駕駛功能落地的出行方式最高(單位:%)0中國美國德國英國出行人數(shù)、出行方式數(shù)量級的增加導(dǎo)致感知端道路設(shè)施層組、臨時信息層組數(shù)來看,全球技術(shù)發(fā)展路徑保持高度相似,感知端使用“BEV+Transformer”的結(jié)構(gòu),公司報告│港股-公司深度研究20請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表28:自動駕駛功能架構(gòu)拆分圖表29:自動駕駛感知層數(shù)據(jù)所圖表30:小鵬累計里程達(dá)1.22億公里,實(shí)現(xiàn)智能駕駛?cè)珗鼍案采w圖表31:小鵬汽車全場景智能駕駛終極架構(gòu)公司報告│港股-公司深度研究21請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表32:政策催化,智能駕駛滲透率有望持續(xù)提升90%80%70%60%50%40%30%20%10%滲透率提升核心原因來自于功能升級。功能升級的邏輯迎來拐點(diǎn),硬件升級不再是催化智能駕駛功能迭代的關(guān)鍵,軟件能力逐步成為高階智能駕駛功能升級的核公司報告│港股-公司深度研究22請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表33:高階智能駕駛功能持續(xù)升級,算法成為迭代關(guān)鍵圖表34:各家車企充分布局智算中心,加強(qiáng)對自動駕駛的訓(xùn)練能力A100+ConnectX-6備注/建設(shè)日期服務(wù)器服務(wù)器數(shù)量超算中心所在地公司報告│港股-公司深度研究23請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表35:小鵬汽車多領(lǐng)域深度應(yīng)用AI大模型圖表36:小鵬Pro和Max智能駕駛輔助硬件對比0255√√智能駕駛消費(fèi)者教育基本完成,智能化選購率持續(xù)向上,未來智能化功能有望公司報告│港股-公司深度研究24請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表37:各家車企城市NOA功能規(guī)劃AEB(Automatic能 落全國范圍內(nèi)具備支持城市智駕的技術(shù)能力,完成測試驗(yàn)證后將按照用戶車型范圍和圖表38:小鵬XNGP城市智駕加速全國開放圖表39:小鵬AI代駕已經(jīng)進(jìn)入首批測試階段3.2產(chǎn)品輸出:空間舒適提升改善,平臺化設(shè)計提升產(chǎn)品力公司報告│港股-公司深度研究25請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表40:2023Q2空間型車型銷量占總銷量的8.6%,占比穩(wěn)步提升(單位:萬輛圖表41:)0____MPVC級SUVD級SUV空間性車型占比26請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表42:2023款小鵬圖表42:2023款小鵬P7i第二排座椅空間一拳左右圖表44:小鵬P5乘坐空間圖表45:175cm體驗(yàn)者乘坐頭部空間一拳以上、腿部空間持續(xù)改善公司報告│港股-公司深度研究27請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表46:小鵬P5空間優(yōu)勢明顯,B級車中領(lǐng)先圖表47:小鵬G9后排座椅加長后排座椅長度圖表48:小鵬G9后排空間、舒適性超過同級別寶馬X5公司報告│港股-公司深度研究28請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表49:小鵬G6空間超過同級別B級SUV圖表50:小鵬G6后排空間、舒適性超過同級別特斯拉ModelY圖表51:小鵬汽車車型平臺規(guī)劃DEF公司報告│港股-公司深度研究29請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表52:小鵬全域800V高壓實(shí)現(xiàn)超級快充圖表54:XPower高度集成,高效靜謐圖表53:XPower電驅(qū)系統(tǒng)綜合效率92%圖表55:X-HP智能熱管理系統(tǒng)充分應(yīng)對極端天氣30請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表56:前后一體式鋁壓鑄技術(shù)保證車身穩(wěn)定性圖表57:CIB電池車身一體化,空間安全舒適兼具圖表58:小鵬汽車更換了各車型平的負(fù)責(zé)人和匯報機(jī)制圖表59:王鳳英已成為小鵬產(chǎn)品端的核心負(fù)責(zé)人公司報告│港股-公司深度研究31請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表60:2021年9月15日小鵬P7上新圖表61:2023年3月小鵬P7i上市SKU圖表62:小鵬在車型迭代過程中簡化供給,給消費(fèi)者更直觀的功能和配置輸出公司報告│港股-公司深度研究32請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表63:小鵬外觀逐步將環(huán)形燈設(shè)定為車型標(biāo)志,家族語言式外觀設(shè)計帶動品牌認(rèn)知度提升平臺化零部件應(yīng)用有望擴(kuò)大規(guī)模效應(yīng),未來或?qū)崿F(xiàn)利潤率的提升。小鵬推進(jìn)圖表64:小鵬汽車2023Q2平均單車毛利-0.78萬元, 后續(xù)有望提升季度銷量(輛)平均單車毛利(萬元)4000030000200001000004.003.002.001.000.00-1.00圖表65:小鵬汽車銷售毛利率未來有望提升季度銷量(輛)汽車銷售毛利率(右軸)40000300002000010000015.0%10.0%0.0%公司報告│港股-公司深度研究33請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明知同時逐步放大規(guī)模效應(yīng)。銷售渠道的整合和單店銷售效率的提升有望放大車企在4.1渠道&定價:定價優(yōu)化,直/經(jīng)銷結(jié)構(gòu)優(yōu)化放圖表66:直銷模式結(jié)構(gòu)圖公司報告│港股-公司深度研究34請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表67:經(jīng)銷模式結(jié)構(gòu)圖公司報告│港股-公司深度研究35請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表68:小鵬汽車調(diào)整渠道結(jié)構(gòu),優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)圖表69:代理經(jīng)銷商招募條件圖表70:2023年9月初,小鵬汽車經(jīng)銷商大會被動的價格調(diào)整無法保證銷量,優(yōu)質(zhì)新車供給和明確車型定價是小鵬汽車銷量公司報告│港股-公司深度研究36請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表71:小鵬車型在過去持續(xù)價格下探,被動的價格調(diào)整策略無法實(shí)現(xiàn)車型銷量的躍進(jìn)(單位:萬元)圖表72:2022年5月小鵬調(diào)整車型價格和調(diào)整車主權(quán)益圖表73:2022年5月小鵬完成車型價格調(diào)整小鵬汽車月度銷量(輛)20000150001000002022/52022/62022/72022/82022/92022/1037請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表74:2023年1月小鵬完成車型價格調(diào)整圖表75:2023年1月小鵬調(diào)整價格夠銷量略有上漲04.2車型分析:現(xiàn)有車型優(yōu)化,未來車型有望打斯拉受益于智能化和大單品思路,Model3和ModelY銷量保持領(lǐng)先。小鵬經(jīng)過多圖表76:2023Q1-Q3B級SUV批發(fā)銷量258萬輛,占總銷量14.2%300.0250.0200.0150.0100.050.0-16.0%14.0%12.0%10.0%0.0%圖表77:2019年后B級SUV細(xì)分市場保持較快增速且高于行業(yè)增速公司報告│港股-公司深度研究38請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表78:2022年B級車前十大車型600,000500,000400,000300,000200,000100,000-2023Q1-Q3銷量(輛)yoy60.0%40.0%20.0%0.0%%%圖表79:2023年Q1-Q3B級SUV前十大車型500,000400,000300,000200,000100,000-2022銷量(輛)yoy200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%%圖表80:小鵬P7級競品車型對比ModelModelY2023款39請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明1— ●—●—輔助駕駛芯片 ——超聲波雷達(dá)數(shù)量 ——輔助駕駛系統(tǒng) 輔助駕駛等級● ●●●———●●●●●○●●●○ ●●○○●●○○ ●———●○ ●——— ●●●●●●●●● ●●車/車主服務(wù)/預(yù)約保養(yǎng)、維修車/車主服務(wù)/預(yù)約保養(yǎng)、維修●———● ● —40請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明—● ●●—● ●●圖表81:2023Q1-Q3B級車批發(fā)銷量215萬輛,占總銷量11.9%300.0250.0200.0150.0100.050.0-B級車批發(fā)銷量(萬輛)B級車占比14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%圖表82:2020年后B級車細(xì)分市場保持較快增速且高 于行業(yè)增速批發(fā)銷量同比增速B級車市場同比增速15.0%10.0%0.0%-10.0%-15.0%公司報告│港股-公司深度研究41請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表83:2022年B級車前十大車型300,000250,000200,000150,000100,00050,000-2022銷量(輛)yoy60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%%%圖表84:2023年Q1-Q3B級車前十大車型250,000200,000150,000100,00050,000-2023Q1-Q3yoy30.0%20.0%10.0%0.0%%圖表85:小鵬P7級競品車型對比煥新版后輪驅(qū)動—— ● ●●●42請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明輔助駕駛芯片●英偉達(dá)Orin-X●特斯拉超聲波雷達(dá)數(shù)量●12個—激光雷達(dá)————輔助駕駛系統(tǒng)4G4G4G●●●●●●—●●●能務(wù)車車統(tǒng)●—●—— ————● ● ● ●—●—●公司報告│港股-公司深度研究43請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表86圖表86:小鵬2024款G9升級了手機(jī)無線充電4.2.3其他車型:迭代車型定位,競圖表87:小鵬2024款G9座椅靠背新增通風(fēng)/加熱圖表88:預(yù)計小鵬G9月度穩(wěn)態(tài)銷量為3000-5000輛─小鵬G90公司報告│港股-公司深度研究44請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表89:2024款小鵬充分簡化SKU圖表90:小鵬P5座艙優(yōu)化公司報告│港股-公司深度研究45請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表91:預(yù)計小鵬P5月度穩(wěn)態(tài)銷量為4000-6000輛小鵬P52021年9月2021年11月2022年1月2022年3月2022年7月2022年9月2022年11月2023年1月2023年3月2023年7月2023年9月圖表92:家庭出行占自駕出行理由超過六成較少的花費(fèi)自助旅行幸福感形成自由短途陸行,更方便家人同行,更健康0%20%40%60%80%100%出行理由圖表93:家庭出游人群偏好的80%以上車友會自駕團(tuán)隊男/女朋友獨(dú)行俠朋友家庭出游0%20%40%60%80%100%出行人群偏好公司報告│港股-公司深度研究46請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明2023Q1-…2023Q1-Q3圖表94:2023年Q1-Q3MPV銷量為78.1萬輛,同比增長119.2%%%40.0%%%圖表95:MPV分價格帶銷量絕對數(shù)(輛)25-30萬5萬以下20-2525-30萬5萬以下20-25萬25000002000000150000010000000圖表96:MPV分價格帶銷量結(jié)構(gòu)數(shù)40%47請務(wù)必閱讀報告末頁的重要聲明圖表97:MPV市場仍以燃油車為主(單位:輛)插電混純電動燃油25000002000000150000010000000圖表99:小鵬充電網(wǎng)絡(luò)全面,超充體系解決里程焦慮圖表98:插電混MPV占比超過純電動MPV占比插電混占比純電動占比14.0%12.0%10.0%4.0%0.0%圖表100:小鵬X9銷量有望持續(xù)向上心方向。小鵬與滴滴深度合作成立子品牌MONA,小鵬通公司
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