白酒行業(yè)分析研究

白酒行業(yè)分析研究1板塊回顧：極具韌性、延續(xù)分化、強(qiáng)者恒強(qiáng)1.1與增長(zhǎng)速度相比，資本市場(chǎng)更加關(guān)注白酒行業(yè)的發(fā)展質(zhì)量我們總結(jié)市場(chǎng)上白酒相關(guān)新聞，從2022年中秋節(jié)至今，庫(kù)存水平一直是渠道調(diào)研時(shí)市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題。2022年9-10月疫情的不確定性影響消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇，庫(kù)存水位上升；2023Q2經(jīng)濟(jì)增速放緩，酒企渠道動(dòng)銷壓力進(jìn)一步增加。白酒行業(yè)對(duì)庫(kù)存關(guān)注度較高，主要因?yàn)閹?kù)存周期影響白酒價(jià)盤，進(jìn)而影響公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)質(zhì)量：1）在行業(yè)需求不確定性下，庫(kù)存通過(guò)供需關(guān)系預(yù)期來(lái)影響批價(jià)水平，進(jìn)而影響公司長(zhǎng)期發(fā)展質(zhì)量；2）為加快動(dòng)銷，酒企加大渠道/終端費(fèi)用投入，增投費(fèi)用或進(jìn)一步影響價(jià)盤；3）廠商關(guān)系上，經(jīng)濟(jì)承壓下低庫(kù)存和高渠道利潤(rùn)是經(jīng)銷商追求的兩個(gè)重要指標(biāo)。從上市公司看，第八代普五的量?jī)r(jià)關(guān)系是今年市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。1.2白酒中秋旺季總結(jié)：順利通過(guò)壓力測(cè)試，整體平穩(wěn)落地，品牌、區(qū)域、終端極致分化白酒市場(chǎng)整體表現(xiàn)符合我們此前預(yù)期，整體平穩(wěn)，但呈現(xiàn)極致分化。今年中秋國(guó)慶超長(zhǎng)假期，國(guó)內(nèi)旅游收入恢復(fù)至2019年同期101.5%，客單價(jià)恢復(fù)至2019年同期97.5%，環(huán)比五一提升13.0pcts。今年雙節(jié)返鄉(xiāng)人口較多，增量集中于低線市場(chǎng)，大眾價(jià)位表現(xiàn)突出，量在價(jià)先，率先修復(fù)。分場(chǎng)景看：宴席場(chǎng)景補(bǔ)償性需求仍然存在，表現(xiàn)突出，略超節(jié)前市場(chǎng)預(yù)期1，預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)15%左右，劍南春等宴席用酒增長(zhǎng)明顯，部分次高端酒和地產(chǎn)酒相對(duì)受益，200元和400元價(jià)格帶表現(xiàn)最好，其中迎駕洞藏6&9、今世緣淡雅&對(duì)開(kāi)&四開(kāi)、古8&16、金徽柔和、舍之道等動(dòng)銷超過(guò)20%。高端禮品反映對(duì)明年的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，需求稍弱，預(yù)計(jì)高端白酒動(dòng)銷同比增長(zhǎng)5-10%左右，其中飛天需求較為穩(wěn)定，非標(biāo)類弱于飛天，如年份酒等；普五受益于華東宴席需求，雖然渠道利差極薄，但動(dòng)銷仍有接近雙位數(shù)增長(zhǎng)；國(guó)窖通過(guò)秋收行動(dòng)已在淡季鎖定部分銷量，雙節(jié)期間動(dòng)銷如常慢于普五。商務(wù)宴請(qǐng)復(fù)蘇最慢，次高端酒動(dòng)銷仍有壓力，且分化明顯，劍南春、臻釀八號(hào)等宴席占比較高的品種相對(duì)受益，汾酒處于高勢(shì)能期，動(dòng)銷增長(zhǎng)超過(guò)20%。雙節(jié)期間公司按動(dòng)銷排序：迎駕、今世緣、汾酒、古井、劍南春、金徽酒、洋河、口子窖、五糧液、茅臺(tái)、老窖（國(guó)窖系列）、水井坊、舍得、酒鬼酒。1）回款節(jié)奏看，相較于2022年整體偏慢，但茅臺(tái)/汾酒/古井/迎駕回款、發(fā)貨已追平去年同期。2）庫(kù)存水平看，強(qiáng)品牌力的產(chǎn)品延續(xù)暢銷，茅五汾庫(kù)存同比去年下降；區(qū)域龍頭酒企保持在健康合理水平；次高端大單品庫(kù)存水位較高，但節(jié)后小幅下降。3）批價(jià)水平看，今年中秋節(jié)主流全國(guó)化大單品相比于去年有一定壓力，但廠家價(jià)格管控能力有所提高，飛天茅臺(tái)節(jié)后批價(jià)回落，跌幅相較于2019-21年縮小，散飛穩(wěn)定在2700元左右，普五/國(guó)窖分別在925/880元左右，上半年價(jià)格稍有壓力的汾酒青花系列批價(jià)有所回升，其他次高端酒、地產(chǎn)酒大單品批價(jià)逐步企穩(wěn)。1.2.1品牌極致分化：消費(fèi)者追求性價(jià)比，份額向極個(gè)別產(chǎn)品集中消費(fèi)者追求性價(jià)比，強(qiáng)品牌、強(qiáng)渠道的品種動(dòng)銷較好。在弱復(fù)蘇背景下，渠道終端對(duì)于周轉(zhuǎn)率和現(xiàn)金訴求進(jìn)一步提升，動(dòng)銷呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢(shì)，各價(jià)位帶高性價(jià)比單品對(duì)競(jìng)品擠壓明顯，如普五、青花20/25、劍南春水晶劍、古16（宴席市場(chǎng)流行度增加）、洞6（自點(diǎn)率提升填補(bǔ)毛利率下滑）等大單品。品牌分化來(lái)自消費(fèi)場(chǎng)景的K型復(fù)蘇。1）高端禮贈(zèng)需求符合預(yù)期（中秋禮品市場(chǎng)比較平淡，白酒表現(xiàn)稍好于月餅、大閘蟹等）。2）上半年婚喜宴回補(bǔ)需求基本結(jié)束，雙節(jié)表現(xiàn)平穩(wěn)但略超市場(chǎng)預(yù)期，婚宴場(chǎng)景表現(xiàn)突出，家宴需求占比提升，因此大眾價(jià)格帶（100-300元）延續(xù)上半年景氣趨勢(shì)，尤其是宴席升級(jí)需求下200元價(jià)格帶出現(xiàn)一定供需缺口，名優(yōu)酒企該價(jià)位產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)高增，如瀘州老窖·窖齡30年、舍得·舍之道，非上市區(qū)域酒企憑借大單品也獲得了市場(chǎng)份額的提升，如叢臺(tái)·窖齡9/10年消費(fèi)基礎(chǔ)扎實(shí)，今年逐步縮小與老白干酒的差距。1.2.2區(qū)域極致分化：區(qū)域酒企與區(qū)域經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)，強(qiáng)者恒強(qiáng)從區(qū)域白酒消費(fèi)氛圍看，安徽>江蘇>四川>河南>山東>浙江>河北等。安徽、江蘇、四川等區(qū)域動(dòng)銷相對(duì)較好，其中安徽省古井回款進(jìn)度、動(dòng)銷量、庫(kù)存水平均較為穩(wěn)定；迎駕洞藏系列勢(shì)能延續(xù)，洞6/9消費(fèi)者自點(diǎn)率提升，合肥區(qū)域動(dòng)銷增長(zhǎng)超過(guò)20%；口子窖老品在淮北基地市場(chǎng)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，新品在合肥培育仍需一定時(shí)間。河北、天津、浙江等區(qū)域反饋消費(fèi)氛圍平淡，尤其政商務(wù)場(chǎng)景壓力較大，多數(shù)品牌動(dòng)銷形勢(shì)一般。白酒作為經(jīng)濟(jì)的潤(rùn)滑劑，區(qū)域白酒發(fā)展或與當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)增速、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有較大關(guān)聯(lián)。不同省市間經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平方差較大，經(jīng)濟(jì)增速較快的地區(qū)中白酒行業(yè)仍有較好的增長(zhǎng)：1）安徽過(guò)去幾年高新技術(shù)企業(yè)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)，徽酒仍受益于省內(nèi)需求擴(kuò)容、消費(fèi)升級(jí)紅利；2）山西、甘肅、內(nèi)蒙古等地區(qū)資源驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，商務(wù)場(chǎng)景恢復(fù)優(yōu)于全國(guó)，省內(nèi)龍頭品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)如期升級(jí)，如金徽酒的200元產(chǎn)品柔和H6上半年在甘肅商務(wù)場(chǎng)景快速放量；3）四川、湖南、湖北以消費(fèi)內(nèi)循環(huán)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，仍是比較活躍的白酒市場(chǎng)；4）浙江、河北、山東等地經(jīng)濟(jì)增速放緩，尤其政商務(wù)場(chǎng)景恢復(fù)較慢，需求收縮下白酒整體動(dòng)銷表現(xiàn)一般。1.2.3終端極致分化：各終端動(dòng)銷情況差異較大，資源或?qū)⑾騼?yōu)質(zhì)終端店集中不同終端旺季動(dòng)銷體感方差較大，調(diào)研獲得正反饋的難度增加。1）煙酒店大幅度增加：過(guò)去幾年大量資金涌入煙酒店賽道，數(shù)據(jù)顯示2012-2022年煙酒店數(shù)量增加273萬(wàn)家，隨著終端店供給增加，終端利潤(rùn)逐步攤薄。2）強(qiáng)品牌弱渠道的結(jié)果：品牌訴求提升下，各價(jià)格帶份額不斷向名優(yōu)白酒集中，而同時(shí)名酒白酒議價(jià)能力強(qiáng)，終端從名酒大單品上掙錢的能力逐步下降。3）白酒價(jià)位升級(jí)的過(guò)程中，終端店覆蓋的資源逐步縮?。褐行〗K端銷售非常依賴于自身固有的資源、消費(fèi)群體，隨著行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的變化，未能開(kāi)發(fā)新客戶、新圈層、新渠道的終端將面臨出清風(fēng)險(xiǎn)。1.3復(fù)盤2023年：白酒板塊抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，龍頭公司業(yè)績(jī)和股價(jià)仍有超額2023年至今白酒板塊股價(jià)略微跑贏滬深300，仍是優(yōu)質(zhì)的抗風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。2023H1白酒上市公司收入/凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.6%/19.9%，年初至9月底白酒指數(shù)漲跌幅高于滬深300約2%，茅臺(tái)、老窖及主流區(qū)域酒龍頭獲得股價(jià)超額收益。2023年年初受益于場(chǎng)景復(fù)蘇和需求回補(bǔ)，春節(jié)行業(yè)如期實(shí)現(xiàn)開(kāi)門紅，市場(chǎng)信心有所提振，板塊跑出一定超額。2023Q2經(jīng)濟(jì)增速放緩，酒企經(jīng)營(yíng)管理、渠道動(dòng)銷面臨壓力，廠家以價(jià)換量積極去庫(kù)存，價(jià)盤有所收縮，指數(shù)震蕩下行。7月底以來(lái)政策持續(xù)刺激經(jīng)濟(jì)，市場(chǎng)情緒面有所改善；同時(shí)上市公司中報(bào)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，整體實(shí)現(xiàn)超預(yù)期或符合預(yù)期，優(yōu)質(zhì)公司浮出水面，收入/凈利潤(rùn)增速超過(guò)20%，基本面支撐邏輯下，股價(jià)持續(xù)跑贏滬深300。2底層邏輯：白酒優(yōu)質(zhì)賽道、發(fā)展螺旋式上升2.1白酒行業(yè)將社會(huì)財(cái)富內(nèi)化為產(chǎn)品價(jià)格的能力較強(qiáng)需求場(chǎng)景的分化決定白酒行業(yè)兼具消費(fèi)品屬性和弱周期屬性。白酒本質(zhì)上是廣泛流通于各社交需求下的可選消費(fèi)品，按照消費(fèi)場(chǎng)景劃分，白酒需求可分為投資需求（少量，以茅臺(tái)為主）、禮品需求、商務(wù)消費(fèi)、宴席消費(fèi)和自飲消費(fèi)等。其中，商務(wù)需求與宏觀經(jīng)濟(jì)具有較強(qiáng)相關(guān)性，同時(shí)產(chǎn)品供需的階段性錯(cuò)配形成了價(jià)格和庫(kù)存的波動(dòng)，因此白酒行業(yè)和公司業(yè)績(jī)也呈現(xiàn)出一定的周期屬性。我們認(rèn)為白酒周期屬性在弱化，酒企通過(guò)提升管理能力平滑業(yè)績(jī)周期性。白酒行業(yè)已歷經(jīng)四個(gè)完整周期，酒企總結(jié)經(jīng)驗(yàn)、不斷提升經(jīng)營(yíng)管理能力，品牌壁壘深厚、管理水平突出的優(yōu)質(zhì)酒企穿越周期的能力在逐步增強(qiáng)，也使得行業(yè)整體的業(yè)績(jī)周期性逐漸弱化。中長(zhǎng)期看，白酒行業(yè)的底層邏輯依然扎實(shí)：白酒將社會(huì)財(cái)富效應(yīng)內(nèi)化為產(chǎn)品價(jià)格的能力較強(qiáng)。居民收入增加促進(jìn)消費(fèi)場(chǎng)景和需求擴(kuò)容，社交氛圍使特定單品流行度增加，對(duì)應(yīng)公司品牌勢(shì)能擴(kuò)大、市場(chǎng)份額提升。競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化下，龍頭公司具有進(jìn)一步向上培育單品的能力和意愿，也是新一輪價(jià)格帶躍遷的起點(diǎn)。價(jià)位升級(jí)驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)提升，白酒仍是優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)品賽道。2016年以來(lái)白酒產(chǎn)銷量見(jiàn)頂回落，均價(jià)提升成為行業(yè)增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)；量減價(jià)增驅(qū)動(dòng)盈利能力提升，也是行業(yè)基業(yè)長(zhǎng)青的重要原因。短期經(jīng)濟(jì)增速放緩，酒企的價(jià)盤管控和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)面臨一定壓力，市場(chǎng)擔(dān)心行業(yè)出現(xiàn)消費(fèi)降級(jí)現(xiàn)象。我們認(rèn)為白酒獨(dú)特的社交需求剛性仍在，價(jià)位/區(qū)域割據(jù)的競(jìng)爭(zhēng)格局沒(méi)有惡化，長(zhǎng)期價(jià)格升級(jí)的趨勢(shì)具有確定性。供給端看，價(jià)位帶由品牌供給稀缺性、龍頭擔(dān)當(dāng)?shù)纫蛩毓餐茉?。一方面，時(shí)間價(jià)值和產(chǎn)能約束塑造了品牌供給的稀缺性，進(jìn)一步夯實(shí)龍頭公司的議價(jià)能力，因此白酒行業(yè)相對(duì)于其他消費(fèi)品賽道競(jìng)爭(zhēng)格局更加穩(wěn)定。另一方面，中國(guó)白酒企業(yè)更有行業(yè)擔(dān)當(dāng)，龍頭酒企在地位確立后主導(dǎo)提價(jià)，是行業(yè)長(zhǎng)期價(jià)位升級(jí)的重要因素；2000年至今白酒行業(yè)龍頭歷經(jīng)從五糧液到茅臺(tái)的更替，當(dāng)前茅臺(tái)、五糧液大單品分別主導(dǎo)超高端和千元價(jià)位，是引領(lǐng)行業(yè)下一輪周期價(jià)位擴(kuò)容的關(guān)鍵。需求端看，白酒是經(jīng)濟(jì)和生活的潤(rùn)滑劑，消費(fèi)具有一定剛性。白酒根植于我國(guó)獨(dú)特的民族文化內(nèi)涵，代際傳承能力更強(qiáng)，消費(fèi)習(xí)慣具有棘輪效應(yīng)，產(chǎn)品或價(jià)位升級(jí)后難于向下調(diào)整。社交需求進(jìn)一步加強(qiáng)了單品在某種特定場(chǎng)景下的流行性和交互性，加速傳播、營(yíng)造氛圍，一定程度上形成消費(fèi)剛性，支撐白酒行業(yè)噸價(jià)增速得以持續(xù)跑贏通貨膨脹率。綜上，我們認(rèn)為白酒行業(yè)在供給端競(jìng)爭(zhēng)格局和需求端社交屬性的支撐下，將社會(huì)財(cái)富內(nèi)化為產(chǎn)品價(jià)格的底層邏輯具備可持續(xù)性，并可從特定區(qū)域和特定價(jià)位的大單品中窺見(jiàn)一斑；尤其在每輪周期調(diào)整的尾部和復(fù)蘇的前期，行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的敏感性較大，機(jī)會(huì)多來(lái)自于特定區(qū)域和細(xì)分價(jià)格帶。我們將從安徽省白酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展和汾酒青花系列升級(jí)兩個(gè)角度切入進(jìn)行論證。2.2證據(jù)一：安徽是白酒行業(yè)區(qū)域發(fā)展的縮影安徽省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)能向上，徽酒具備持續(xù)消費(fèi)升級(jí)的動(dòng)力。近年來(lái)，安徽政府頒布多項(xiàng)高新產(chǎn)業(yè)支持政策，合肥政府建立基金平臺(tái)，投資打造新能源汽車基地等多項(xiàng)高新產(chǎn)業(yè)集群，成為安徽省經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的強(qiáng)大驅(qū)動(dòng)力。高新產(chǎn)業(yè)的發(fā)展推動(dòng)安徽經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展，一方面增加了經(jīng)濟(jì)活躍度和消費(fèi)場(chǎng)景（2017-2022年安徽省固定資產(chǎn)投資完成額CAGR為8.8%，高于全國(guó)水平4.0pcts），另一方面促進(jìn)了居民人均收入水平和消費(fèi)能力的提升（安徽省人均可支配收入增速高于全國(guó)），是安徽省白酒行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)，徽酒有望受益于區(qū)域經(jīng)濟(jì)勢(shì)能，持續(xù)享受消費(fèi)升級(jí)的紅利。古井貢酒：2012年以來(lái)坐穩(wěn)徽酒龍頭，具備培育省內(nèi)400+元價(jià)格帶的意愿和能力。公司憑借年份原漿、三通工程、高舉高打的費(fèi)用投放搶占終端和渠道資源，坐穩(wěn)徽酒頭把交椅并逐步擴(kuò)大份額優(yōu)勢(shì)；隨著古8趨于成熟、古16引領(lǐng)宴席升級(jí)，迎駕洞藏系列也迎來(lái)增長(zhǎng)提速期，省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)生態(tài)逐步豐富，古井重心逐步傾斜古20，更加具備培育次高端的能力和意愿。產(chǎn)品上以年份原漿系列迭代，找到合適的噸價(jià)提升路徑：古井在產(chǎn)品培育上能夠前瞻卡位升級(jí)價(jià)格帶，不同階段側(cè)重點(diǎn)不同，古5/古8/古16/古20分別定位100+/200+/300+/500+元價(jià)格帶。其中古8于2008年推出，2012年導(dǎo)入團(tuán)購(gòu)渠道重點(diǎn)運(yùn)作，逐步搶占客戶資源；在2018年省內(nèi)主流價(jià)位躍遷至200元后，公司集中人員和銷售資源運(yùn)作古8，最終在安慶、馬鞍山等薄弱市場(chǎng)成功突圍，古8份額超過(guò)口子窖10年并逐步擴(kuò)大差距，獲得200元價(jià)位定價(jià)權(quán)，完成省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局的優(yōu)化。2022年以來(lái)隨著合肥地區(qū)宴席消費(fèi)水平進(jìn)一步提升，古16承接升級(jí)需求，增長(zhǎng)提速。營(yíng)銷上深耕“三通工程”，提升資源掌控力：路路通、店店通、人人通要求在選中的小區(qū)域內(nèi)集中資源，建立規(guī)劃、執(zhí)行、督導(dǎo)三位一體的執(zhí)行體系，通過(guò)精細(xì)化的網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)和核心消費(fèi)者心智的培養(yǎng)，達(dá)到小區(qū)域、高占有；在當(dāng)時(shí)省內(nèi)以經(jīng)銷商代理為主的粗放式營(yíng)銷體系下，古井“三通工程”對(duì)渠道資源的開(kāi)拓和利用具有系統(tǒng)性、精細(xì)化、易復(fù)制的特點(diǎn)，快速收獲了縣級(jí)及以下市場(chǎng)份額，在每輪消費(fèi)升級(jí)中助推產(chǎn)品放量。渠道上強(qiáng)調(diào)深度分銷、廠家主導(dǎo)、控價(jià)銷售：廠家主導(dǎo)費(fèi)用投放和終端推廣等市場(chǎng)運(yùn)作工作，直接觸達(dá)終端和消費(fèi)者，而經(jīng)銷商更多充當(dāng)倉(cāng)配配送和資金的角色；廠家主導(dǎo)的深度分銷模式實(shí)現(xiàn)了對(duì)經(jīng)銷商和價(jià)盤的強(qiáng)掌控，整體渠道推力優(yōu)于競(jìng)品，加速了產(chǎn)品從導(dǎo)入市場(chǎng)到形成流行度的過(guò)程，也使其主導(dǎo)省內(nèi)價(jià)位升級(jí)的效率提升。合肥公司運(yùn)作模式領(lǐng)先，一線人員激勵(lì)更加充分：古井在合肥、鄭州等5大市場(chǎng)成立地區(qū)銷售中心，采取費(fèi)用直投、深度分銷、人員薪酬市場(chǎng)化考核的運(yùn)作方式。該模式釋放了公司組織管理靈活性，充分提高了渠道費(fèi)用兌付效率和前線銷售團(tuán)隊(duì)的積極性，成為公司拓展重要市場(chǎng)的有效手段。以合肥公司為例，主營(yíng)年份原漿系列，構(gòu)建了流通、酒店、商超、團(tuán)購(gòu)、專賣店五個(gè)銷售平臺(tái)，銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模超過(guò)1000人（其中促銷人員600人），地推積極性高。新周期內(nèi)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃落地，進(jìn)一步激發(fā)經(jīng)營(yíng)活力：2022年底古井設(shè)立員工持股平臺(tái)（持股比例為10%），股權(quán)激勵(lì)綁定集團(tuán)管理層和核心員工利益；此外，銷售團(tuán)隊(duì)激勵(lì)持續(xù)加大，考核指標(biāo)也更注重產(chǎn)品動(dòng)銷和市場(chǎng)良性發(fā)展，公司經(jīng)營(yíng)活力得到進(jìn)一步釋放。2.3證據(jù)二：白酒行業(yè)發(fā)展的主要邏輯在某些單品中仍在演繹假設(shè)區(qū)域中某場(chǎng)景的競(jìng)爭(zhēng)格局遵循三四規(guī)則矩陣，根據(jù)產(chǎn)品的滲透率水平，我們將酒企戰(zhàn)略大單品發(fā)展周期分為四個(gè)階段，本質(zhì)是渠道利潤(rùn)率和周轉(zhuǎn)率的變化：在第二、三階段產(chǎn)品已具備流行度，高周轉(zhuǎn)率與消費(fèi)者需求相互促進(jìn)、實(shí)現(xiàn)正向循環(huán)，產(chǎn)品自然動(dòng)銷的勢(shì)能較強(qiáng)，銷售不依賴于公司管理能力；而在第一、四階段，產(chǎn)品銷售高度依賴于公司對(duì)渠道利潤(rùn)的保護(hù)能力。第一階段（滲透率10%及以下）：產(chǎn)品處于市場(chǎng)導(dǎo)入階段，需要快速提升能見(jiàn)度、搶占消費(fèi)者心智，該過(guò)程高度依賴于公司組織渠道能力和經(jīng)銷商資源；公司通常采取加大費(fèi)用投放、舉辦終端營(yíng)銷活動(dòng)等方式給予渠道充足的利潤(rùn)，以加強(qiáng)產(chǎn)品銷售推力。第二階段（滲透率10-20%）：產(chǎn)品在市場(chǎng)中已形成一定消費(fèi)基礎(chǔ)，社交需求剛性進(jìn)一步提升其傳播速度；該階段產(chǎn)品逐步累積起自然動(dòng)銷的勢(shì)能和品牌流行度，對(duì)公司渠道管理能力和經(jīng)銷商資源的依賴性逐步減弱。第三階段（滲透率20-30%）：該階段中產(chǎn)品品牌勢(shì)能加速輻射，動(dòng)銷已不需要渠道費(fèi)用投入、經(jīng)銷商資源等作支撐，消費(fèi)者圈層中的口碑裂變和快速傳播帶動(dòng)產(chǎn)品自然具有渠道和終端的高周轉(zhuǎn)率。此時(shí)產(chǎn)品在該區(qū)域特定場(chǎng)景中的滲透率會(huì)慣性提升至30-40%，公司可最大程度享受到品牌流行度的紅利，也是投資的最佳階段。第四階段（滲透率超過(guò)40%）：隨著市場(chǎng)滲透率進(jìn)一步提升，產(chǎn)品進(jìn)入生命周期的成熟階段，渠道、終端利潤(rùn)降低是市場(chǎng)買賣雙方不斷向均衡點(diǎn)靠近的結(jié)果；因此產(chǎn)品的銷售推力逐漸下降，此時(shí)公司需要通過(guò)深度直分銷的形式加強(qiáng)控盤分利，以保障渠道利益，具有管理稟賦的酒企有望勝出。如瀘州老窖在今年外部環(huán)境承壓的情況下，堅(jiān)持優(yōu)勢(shì)區(qū)域精耕、保存量的策略，不斷嘗試探索新渠道模式和數(shù)字化，不同產(chǎn)品在各自優(yōu)勢(shì)區(qū)域延續(xù)亮眼表現(xiàn)。以山西汾酒為例，青花系列反映白酒價(jià)位升級(jí)。青花20/25分別處于產(chǎn)品生命周期的第二/三階段，青花25省內(nèi)承接商務(wù)場(chǎng)景升級(jí)需求、青花20省外向下滲透宴席場(chǎng)景，推動(dòng)全年青花系列的高增趨勢(shì)。青花25定位400+元價(jià)格帶，切入省內(nèi)商務(wù)場(chǎng)景，其成交價(jià)高于巴拿馬20約30-40元，但青花品牌勢(shì)能更強(qiáng)；今年青花25在山西省內(nèi)充分享受巴拿馬升級(jí)紅利，預(yù)計(jì)全年增速超過(guò)30%。青花20前期聚焦運(yùn)作省外市場(chǎng)商務(wù)場(chǎng)景、培育清香型消費(fèi)習(xí)慣，已累積起一定的品牌流行度；在今年行業(yè)商務(wù)場(chǎng)景降頻的過(guò)程中，青花20品牌勢(shì)能凸顯，周轉(zhuǎn)率高于競(jìng)品，進(jìn)一步收割市場(chǎng)份額。今年公司逐步往宴席場(chǎng)景導(dǎo)入青花20，品質(zhì)為基、品牌流行度輻射，產(chǎn)品銷售起量基本不需要運(yùn)作成本，預(yù)計(jì)今明兩年青花20收入增速超過(guò)20%；另一方面隨著市場(chǎng)體量逐步擴(kuò)大，公司今年重點(diǎn)強(qiáng)化青花20的批價(jià)管控，以保護(hù)品牌形象和渠道利潤(rùn)。3復(fù)盤周期：經(jīng)濟(jì)增速放緩（或疊加產(chǎn)業(yè)政策和需求壓制因素）引發(fā)調(diào)整，消費(fèi)升級(jí)支撐行業(yè)趨勢(shì)向上3.1產(chǎn)業(yè)政策和外部需求壓制加劇白酒行業(yè)調(diào)整的幅度和時(shí)間復(fù)盤白酒行業(yè)，共經(jīng)歷四次完整周期，分別是2000-2005年、2006-2009年、2010-2015年、2016-2019年。從白酒指數(shù)表現(xiàn)上看，下行階段延續(xù)2-10個(gè)季度不等，指數(shù)跌幅在40-61%；上漲階段延續(xù)6-16個(gè)季度不等，指數(shù)漲幅在50-1380%。從調(diào)整原因上看，經(jīng)濟(jì)增速放緩是歷次行業(yè)調(diào)整的主因，而不利的突發(fā)事件（外部壓制）、產(chǎn)業(yè)政策等會(huì)進(jìn)一步加劇調(diào)整幅度和時(shí)間；宏觀經(jīng)濟(jì)向好，外部壓制解除（或減弱），行業(yè)基本面邊際改善，驅(qū)動(dòng)板塊估值和股價(jià)進(jìn)入上行通道。我們將白酒行業(yè)調(diào)整原因分為兩類：有產(chǎn)業(yè)政策或者外部需求壓制因素參與的調(diào)整：如2001-2005年、2010-2015年周期，疫情、限“三公消費(fèi)”等導(dǎo)致白酒消費(fèi)場(chǎng)景階段性缺位，消費(fèi)稅導(dǎo)致酒企盈利受損。壓制因素解除（或效果弱化）是白酒行業(yè)進(jìn)入向上通道的必要條件，而行業(yè)復(fù)蘇后大概率會(huì)迎來(lái)一次明顯的價(jià)位升級(jí)。無(wú)產(chǎn)業(yè)政策或者外部需求壓制因素參與的調(diào)整：如2006-2009年、2016-2019年周期，由于沒(méi)有消費(fèi)場(chǎng)景缺失和產(chǎn)業(yè)政策參與調(diào)整，行業(yè)增長(zhǎng)趨勢(shì)并未實(shí)質(zhì)性受損，當(dāng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期向上，行業(yè)景氣度回歸、基本面向好，板塊估值也迎來(lái)修復(fù)。3.2復(fù)盤周期：至暗時(shí)刻不會(huì)持久延續(xù)，政策為經(jīng)濟(jì)筑底，上行階段迎來(lái)基本面與估值共振3.2.1無(wú)產(chǎn)業(yè)政策或外部突發(fā)事件下的調(diào)整：2008-09年、2018-19年2006-2009年：次貸危機(jī)擾動(dòng)經(jīng)濟(jì)，4萬(wàn)億財(cái)政刺激后行業(yè)迎來(lái)消費(fèi)升級(jí)。1）調(diào)整原因：2006-2007年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通脹壓力大，白酒板塊估值偏高（2007年高端白酒PE超過(guò)100倍），宏觀政策處于偏緊狀態(tài)；2007年底美國(guó)次貸危機(jī)影響全球經(jīng)濟(jì)，中國(guó)出口受到影響，公司業(yè)績(jī)受挫，板塊估值大幅回調(diào)。2）基本面改善：2008年11月國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議宣布財(cái)政政策從“穩(wěn)健”到“積極”，隨后出臺(tái)4萬(wàn)億刺激政策，貨幣政策由“從緊”轉(zhuǎn)向“適度寬松”，居民/企業(yè)消費(fèi)信心恢復(fù)，白酒行業(yè)開(kāi)啟第二次消費(fèi)升級(jí)，公司業(yè)績(jī)自2009年恢復(fù)高增勢(shì)能。2016-2019年：貿(mào)易摩擦短暫擾動(dòng)板塊，座談會(huì)后民企經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。1）調(diào)整原因：2017-2018年國(guó)內(nèi)加強(qiáng)土地供應(yīng)管理，住建部開(kāi)展房產(chǎn)整治，同時(shí)隨著棚戶區(qū)改造計(jì)劃接近尾聲，房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速的貢獻(xiàn)減?。?018年7月中美貿(mào)易爭(zhēng)端升溫，出口增速放緩、外資出逃，引發(fā)板塊估值中樞迅速回調(diào)。酒企業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，貿(mào)易爭(zhēng)端并未對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生直接影響，2018Q3收入、凈利潤(rùn)放緩主因高基數(shù)下回調(diào)和部分公司暴雷，茅臺(tái)展開(kāi)渠道反腐、洋河進(jìn)入全面調(diào)整階段。2）基本面改善：2018年11月習(xí)總書(shū)記召開(kāi)民營(yíng)企業(yè)家座談會(huì)，給民營(yíng)企業(yè)家吃了“定心丸”，2019年初開(kāi)始國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)活躍度有所增加，白酒行業(yè)需求回補(bǔ)，板塊指數(shù)開(kāi)啟高增；公司端看，茅臺(tái)2018Q4業(yè)績(jī)回歸正常增速，2019年五糧液普五成功換代升級(jí)進(jìn)一步提振了投資信心。3.1.2有產(chǎn)業(yè)政策或外部突發(fā)事件下的調(diào)整：2001-03年、2013-15年2000-2005年：消費(fèi)稅和疫情致行業(yè)調(diào)整，壓制弱化后行業(yè)恢復(fù)增長(zhǎng)，茅臺(tái)穿越周期。1）調(diào)整原因：一方面，2001-2002年宏觀經(jīng)濟(jì)短暫變差，CPI、PPI和房?jī)r(jià)快速回落；另一方面，2001年5月白酒從量稅政策出臺(tái)，當(dāng)時(shí)主流價(jià)位30-50元的酒企盈利能力受到影響，2002年11月非典疫情沖擊消費(fèi)場(chǎng)景，行業(yè)收入承壓。2）基本面改善：2023Q2起疫情得到控制，同時(shí)伴隨茅五引領(lǐng)提價(jià)，國(guó)窖、洋河等紛紛走上高端化，消費(fèi)稅影響逐步弱化；宏觀經(jīng)濟(jì)層面基建規(guī)模擴(kuò)大下商務(wù)場(chǎng)景快速擴(kuò)容，2004年行業(yè)利潤(rùn)高增，板塊震蕩上行。2010-2015年：政商務(wù)消費(fèi)受限，行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，棚改貨幣化驅(qū)動(dòng)第三次消費(fèi)升級(jí)。1）調(diào)整原因：一方面，2009-2010年房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，國(guó)家開(kāi)始收緊房地產(chǎn)政策，M2、CPI、PPI增速持續(xù)走低，2012年房?jī)r(jià)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；另一方面，2012年限制三公消費(fèi)政策、八項(xiàng)規(guī)定陸續(xù)實(shí)施，政商務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景受損，高端、次高端酒企首當(dāng)其沖，同年酒鬼酒塑化劑事件進(jìn)一步影響市場(chǎng)信心，白酒行業(yè)開(kāi)啟深度調(diào)整階段。2）基本面改善：2014年起國(guó)家放松房地產(chǎn)政策，2015-2017年目標(biāo)完成改造1,800萬(wàn)套棚戶區(qū)，國(guó)內(nèi)各項(xiàng)工程積極開(kāi)工，帶動(dòng)白酒行業(yè)需求上行；同時(shí)2015年起外部政策的影響逐步弱化，商務(wù)交流基本正?；?，行業(yè)基本面和板塊估值進(jìn)入上行通道。3.3當(dāng)前研判：政策底已現(xiàn)，基本面將隨經(jīng)濟(jì)活躍度提升而改善本輪周期（2020年至今）：外部疫情對(duì)場(chǎng)景的壓制基本結(jié)束，經(jīng)濟(jì)增速放緩是行業(yè)仍在調(diào)整的主要原因。2021年以來(lái)疫情反復(fù)、國(guó)際地緣沖突等外部突發(fā)因素?cái)_動(dòng)，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，酒企基本面在需求缺失下面臨壓力。2022年11月疫情防控政策轉(zhuǎn)向放松，宴席場(chǎng)景快速回補(bǔ)；但白酒商務(wù)交流場(chǎng)景恢復(fù)較慢，上市公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)延續(xù)分化態(tài)勢(shì)。本輪周期自2021年2月至今已調(diào)整11個(gè)季度、板塊指數(shù)回調(diào)33%。相較于此前四輪周期，本輪調(diào)整時(shí)間較長(zhǎng)主因經(jīng)濟(jì)下行與外部突發(fā)因素共同作用，調(diào)整原因與市場(chǎng)走勢(shì)與2001-2005年周期類似，但本次跌幅更小。外部消費(fèi)場(chǎng)景壓制解除后行業(yè)需求回補(bǔ)，指數(shù)有所上漲，但經(jīng)濟(jì)周期對(duì)行業(yè)的影響仍在，春節(jié)后板塊再次下跌，至今約3個(gè)季度，指數(shù)回調(diào)幅度為7.2%。短期看宏觀經(jīng)濟(jì)活躍度提升是行業(yè)基本面向好的必要條件，參考2008-2009年、2018-2019年調(diào)整階段（無(wú)產(chǎn)業(yè)政策或外部突發(fā)事件），“政策底”和“市場(chǎng)底”相隔約1個(gè)季度。1）2008年次貸危機(jī)影響國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速和市場(chǎng)信心，11月國(guó)常會(huì)提出4萬(wàn)億計(jì)劃刺激經(jīng)濟(jì)，2009年2月白酒板塊迎來(lái)“最后一跌”；2）2018年7月中美貿(mào)易爭(zhēng)端影響國(guó)內(nèi)出口，板塊估值中樞回調(diào)，11月民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)可視作“政策底”，2019年1月板塊再度探底，而后迎來(lái)上漲。本輪周期“政策底”已現(xiàn)，“市場(chǎng)底”加速確認(rèn)。今年7月底政治局會(huì)議明確提出加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)和政策儲(chǔ)備，本輪“政策底”初立；8月出臺(tái)恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)20條措施；9月證監(jiān)會(huì)“四箭齊發(fā)”、央行降準(zhǔn)降息，政策組合拳密集落點(diǎn)，不斷推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)好轉(zhuǎn)和高質(zhì)量發(fā)展。1）從經(jīng)濟(jì)環(huán)境看，雖然市場(chǎng)預(yù)期依舊偏弱，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信號(hào)不斷增多；2）從白酒行業(yè)基本面看，雙節(jié)整體平穩(wěn)落地，回款節(jié)奏比去年略慢但進(jìn)度正常；上半年整體價(jià)格水平下滑較多，目前逐步企穩(wěn)，渠道庫(kù)存環(huán)比二季度高位亦有所下降，底部信號(hào)逐步具備；回款完成度與渠道健康度為全年業(yè)績(jī)及2024年春節(jié)開(kāi)門紅確定性提供保障。未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)或?qū)⒖吹桨拙菩袠I(yè)基本面穩(wěn)步修復(fù)與市場(chǎng)情緒波動(dòng)交織的狀態(tài)，但不必過(guò)分悲觀。4強(qiáng)者恒強(qiáng)：優(yōu)質(zhì)公司在上行階段跑贏板塊的確定性強(qiáng)4.1上行階段中，外部環(huán)境與內(nèi)部管理匹配的優(yōu)質(zhì)公司漲幅更大我們總結(jié)歷次周期上行階段中率先跑出股價(jià)超額的優(yōu)質(zhì)公司，核心是外部環(huán)境與內(nèi)部管理匹配從而獲得增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。公司通過(guò)內(nèi)部改革積累競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在場(chǎng)景擴(kuò)容、需求增長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)改善的環(huán)境下，公司的產(chǎn)品儲(chǔ)備、管理經(jīng)驗(yàn)、渠道基礎(chǔ)恰好匹配，市場(chǎng)份額提升，從而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)和股價(jià)的增長(zhǎng)。具體來(lái)看：1）行業(yè)中特定區(qū)域或細(xì)分價(jià)位處于粗放式發(fā)展階段，產(chǎn)品銷售依賴于渠道費(fèi)用，市場(chǎng)中經(jīng)銷商話語(yǔ)權(quán)較高，競(jìng)爭(zhēng)格局比較分散；2）公司通過(guò)內(nèi)部管理改革，提前布局和培育戰(zhàn)略大單品、提升組織積極性、渠道建立深度分銷模式、加強(qiáng)控盤分利等，構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)壁壘，為長(zhǎng)期發(fā)展奠定基礎(chǔ)；3）伴隨經(jīng)濟(jì)活躍度增加，消費(fèi)場(chǎng)景和需求快速擴(kuò)容，公司前期改革紅利釋放，產(chǎn)品和管理周期向上，快速收割市場(chǎng)份額，業(yè)績(jī)高質(zhì)量增長(zhǎng)，股價(jià)率先跑出。四輪周期中，茅臺(tái)/洋河/老窖/汾酒實(shí)現(xiàn)外部環(huán)境與內(nèi)部管理的共振，在景氣度上行階段中股價(jià)跑贏行業(yè)。2004-2007年：受益于大基建政策，高端茅臺(tái)依靠政商務(wù)意見(jiàn)領(lǐng)袖培育和市場(chǎng)化改革，站穩(wěn)老大地位，實(shí)現(xiàn)行業(yè)價(jià)位引領(lǐng)，期間股價(jià)上漲3216%，其中EPS增長(zhǎng)63%，估值上升456%。2009-2012年：受益于4萬(wàn)億的財(cái)政刺激計(jì)劃，區(qū)域酒企洋河依靠領(lǐng)先的營(yíng)銷模式和組織優(yōu)勢(shì)，100元價(jià)格帶海之藍(lán)快速獲得下沉市場(chǎng)份額，順勢(shì)實(shí)現(xiàn)全國(guó)化，期間股價(jià)上漲274%，其中EPS增加95%，估值下降22%。區(qū)域酒企金種子受益于安徽經(jīng)濟(jì)發(fā)展，大單品柔和在阜陽(yáng)等市場(chǎng)快速放量，股價(jià)上漲1221%，其中EPS增長(zhǎng)1559%，估值下降60%。2015年至今：八項(xiàng)規(guī)定對(duì)行業(yè)的需求壓制效果逐步弱化，商務(wù)交流成為高端白酒主力場(chǎng)景，高端瀘州老窖深度改革成果收效，國(guó)窖1573拿到千元價(jià)格帶門票，2015H2-2017年期間股價(jià)上漲119%，其中EPS增長(zhǎng)150%，估值下降14%。2017年至今：受益于棚戶區(qū)改造，次高端汾酒依靠全國(guó)化品牌基礎(chǔ)和徹底的市場(chǎng)化改革，實(shí)現(xiàn)玻汾全國(guó)化和青花泛全國(guó)化擴(kuò)張，2017-2020年間股價(jià)上漲1472%，其中EPS增長(zhǎng)343%，估值上升239%。（一）2004-2007年：政務(wù)場(chǎng)景快速擴(kuò)容，貴州茅臺(tái)提早進(jìn)行渠道變革和意見(jiàn)領(lǐng)袖的培育，抓住增長(zhǎng)機(jī)遇外部環(huán)境：大基建政策下，高端白酒需求高增。1998-2004年財(cái)政政策采取增發(fā)國(guó)債、加大基建力度等措施擴(kuò)大內(nèi)需，2004年我國(guó)固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速達(dá)到26.8%，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率約50%，政商務(wù)交流場(chǎng)景快速擴(kuò)容，迎來(lái)消費(fèi)升級(jí)。公司改革：茅臺(tái)受益于前期精細(xì)化的渠道改革和意見(jiàn)領(lǐng)袖的掌握，業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。1）營(yíng)銷上，茅臺(tái)將紅色基因+產(chǎn)區(qū)稀缺性+時(shí)間價(jià)值結(jié)合宣傳，率先覆蓋高端消費(fèi)群體，培養(yǎng)核心意見(jiàn)領(lǐng)袖。2）渠道上，公司重塑經(jīng)銷商體系，較早開(kāi)啟扁平化變革、采用小商制，同時(shí)大力開(kāi)發(fā)團(tuán)購(gòu)渠道、建立專賣店，對(duì)渠道和終端的掌控力逐步增強(qiáng)；在2001年調(diào)整階段中，公司在全國(guó)主要城市發(fā)力拓展“國(guó)酒茅臺(tái)專賣店”，年末對(duì)全國(guó)地級(jí)以上城市基本完成覆蓋，終端價(jià)格得到較好控制。2004年起茅臺(tái)產(chǎn)品、渠道適配政務(wù)需求擴(kuò)容，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。（二）2009-2012年：政策驅(qū)動(dòng)下白酒行業(yè)迎來(lái)價(jià)位升級(jí)和格局向上集中的機(jī)遇，洋河股份憑借營(yíng)銷、渠道優(yōu)勢(shì)，快速收獲低線市場(chǎng)份額外部環(huán)境：受益于“四萬(wàn)億計(jì)劃”，白酒行業(yè)量?jī)r(jià)齊升。1）2001年從量消費(fèi)稅政策出臺(tái)后，低價(jià)低質(zhì)的小酒廠面臨出清，2000-2005年我國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)數(shù)量年平均下降8.7%，行業(yè)份額加速向經(jīng)營(yíng)管理質(zhì)量高的公司集中。2）2008年11月政府出臺(tái)“四萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激政策”，2009-2012年我國(guó)M2年復(fù)合增速達(dá)16.9%，各類核心資產(chǎn)價(jià)格上漲，白酒各價(jià)格帶迎來(lái)量?jī)r(jià)齊升。公司改革：洋河營(yíng)銷模式創(chuàng)新，奠定廠家直達(dá)消費(fèi)者的營(yíng)銷基調(diào)。1）2003-2006年，從“酒店盤中盤”到“消費(fèi)者盤中盤”，搶占省內(nèi)核心終端：公司首先突破省會(huì)南京市的高檔餐飲酒店，用高于主流價(jià)位的海之藍(lán)切入，大手筆買斷核心終端；而后公司靈活調(diào)整將核心終端從酒店前移至消費(fèi)者，開(kāi)創(chuàng)“4x3”營(yíng)銷模式，發(fā)力公關(guān)核心意見(jiàn)領(lǐng)袖。2）2007-2012年，深度分銷放大消費(fèi)升級(jí)紅利，全國(guó)化提速：2007年公司開(kāi)創(chuàng)廠商1+1深度分銷模式，廠家直接向終端市場(chǎng)投入資源，經(jīng)銷商負(fù)責(zé)物流和資金周轉(zhuǎn)，極度推進(jìn)了渠道扁平化和下沉的進(jìn)度?？焖偈斋@縣級(jí)以下市場(chǎng)份額，獲得100+元定價(jià)權(quán)。2009年起公司將“4x3”、“1+1”模式復(fù)制運(yùn)用于省外，開(kāi)啟泛全國(guó)化運(yùn)作，2010年公司經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)基本覆蓋到省外大部分區(qū)域。洋河營(yíng)銷模式的創(chuàng)新降低了對(duì)經(jīng)銷商的依賴，率先搶占終端消費(fèi)者心智，提高廠商定價(jià)權(quán)，但同時(shí)穩(wěn)定的渠道價(jià)差仍然保障了經(jīng)銷商利潤(rùn)和積極性。2009-2012年我國(guó)白酒行業(yè)量?jī)r(jià)齊升，但多數(shù)縣級(jí)以下市場(chǎng)100元價(jià)位處于粗放式發(fā)展階段，洋河深度分銷的營(yíng)銷模式配合大單品海之藍(lán)，迅速完成低線市場(chǎng)100元價(jià)位份額的收割，截止2012年公司在絕大部分省份銷售超過(guò)億元，重點(diǎn)省份超5億元。（三）2015年至今：商務(wù)需求驅(qū)動(dòng)高端白酒景氣度提升，瀘州老窖具備組織、營(yíng)銷、渠道優(yōu)勢(shì)，國(guó)窖享受增長(zhǎng)紅利外部環(huán)境：棚改貨幣化驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，高端白酒商務(wù)需求快速擴(kuò)容。1）2012年限三公消費(fèi)政策出臺(tái)，政務(wù)場(chǎng)景迅速凍結(jié)，高端白酒需求收縮；2）2014年國(guó)家逐步放松地產(chǎn)政策，開(kāi)啟棚改貨幣化，2015-2018年棚戶區(qū)改造量每年在600萬(wàn)套以上，同期商品房銷售均價(jià)CAGR為14%，居民人均可支配收入CAGR為12%，投資消費(fèi)需求快速增加，商務(wù)場(chǎng)景替代政務(wù)需求，逐步成為高端白酒的主力消費(fèi)場(chǎng)景，限三公消費(fèi)政策的影響效果變?nèi)酰叨税拙凭皻舛炔粩嗵岣?。公司改革：瀘州老窖于行業(yè)深度調(diào)整期間“刮骨療毒”，品牌專營(yíng)模式助力國(guó)窖重回高端。行業(yè)深度調(diào)整期間公司錯(cuò)判需求，國(guó)窖逆勢(shì)挺價(jià)，渠道利潤(rùn)受損，公司自此開(kāi)展組織、產(chǎn)品、渠道等全方位調(diào)整。產(chǎn)品上，聚焦資源打造國(guó)窖大單品，產(chǎn)品價(jià)盤經(jīng)歷陣痛后逐步理順。營(yíng)銷模式上，延續(xù)柒泉的經(jīng)銷商入股模式綁定其利益，但削減渠道層級(jí)，采用扁平化的深度分銷模式，加強(qiáng)對(duì)渠道的掌控力度。公司的組織和渠道優(yōu)勢(shì)在調(diào)整階段構(gòu)筑，打造控盤能力更強(qiáng)、積極性更高的直分銷體系，保證渠道推力：1）營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)快速擴(kuò)張，人員考核和激勵(lì)更加市場(chǎng)化，形成強(qiáng)大的地推隊(duì)伍；2）模糊返利的形式調(diào)動(dòng)經(jīng)銷商積極性，并以控盤分利+返點(diǎn)等保障高渠道利潤(rùn)；3）堅(jiān)定實(shí)施價(jià)格熔斷機(jī)制和終端配額制度，廠商對(duì)終端話語(yǔ)權(quán)進(jìn)一步提升；4）三級(jí)聯(lián)盟體系下費(fèi)用投放效率提升，培育核心消費(fèi)群體。2015年起政策對(duì)需求的影響逐步減弱，茅臺(tái)出現(xiàn)斷貨，批價(jià)快速回升，后五糧液價(jià)格回暖；國(guó)窖調(diào)整到位后，享受高端擴(kuò)容紅利，批價(jià)隨之上漲，站穩(wěn)千元競(jìng)爭(zhēng)格局。（四）2017年至今：400元價(jià)位迎來(lái)快速發(fā)展階段，山西汾酒組織改革激發(fā)經(jīng)營(yíng)活力，憑借強(qiáng)大的品牌力和產(chǎn)品力在下行周期中收獲份額外部環(huán)境：次高端白酒中400元價(jià)位迎來(lái)快速增長(zhǎng)。1）2015年起高端白酒擴(kuò)容帶動(dòng)了次高端價(jià)位的快速增長(zhǎng)，2015-2019年次高端白酒規(guī)模由300億元增長(zhǎng)到750億元，CAGR為26%（增速高于其他價(jià)格帶），我國(guó)主流消費(fèi)價(jià)位從80-120元躍遷至150-200元。2）本輪周期中400元價(jià)位迎來(lái)快速發(fā)展，主因兼具商務(wù)場(chǎng)景的存量需求和部分地區(qū)宴席場(chǎng)景的增量需求，享受價(jià)位擴(kuò)容紅利。公司改革：山西汾酒二次改革激發(fā)組織活力，全國(guó)化加速推進(jìn)。我們認(rèn)為汾酒近年來(lái)取得高速增長(zhǎng)的關(guān)鍵在于公司在具備了品牌積淀、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品（增長(zhǎng)抓手）的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步釋放了組織團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)活力，配稱以精細(xì)化的渠道打法，加速品牌勢(shì)能累積。2017年董事長(zhǎng)李秋喜與山西省國(guó)資委簽訂《經(jīng)營(yíng)目標(biāo)責(zé)任書(shū)》，同時(shí)國(guó)資委向集團(tuán)下發(fā)8項(xiàng)自主經(jīng)營(yíng)權(quán)利，銷售公司大膽