特斯拉市場簡析

特斯拉市場簡析投資者日公布的內(nèi)容總體低于預期：1）僅介紹第三代平臺，但并未公布改款車型、以及新車型；2）針對第三代平臺降本，主要基于零部件材料優(yōu)化而并非按之前市場預期的進一步大幅應用一體壓鑄；3）僅更新/簡單介紹FSD，但并未公布HW4.0、以及未引出4D毫米波雷達。但市場或低估了特斯拉下一代平臺的創(chuàng)新能力：1）低壓供電系統(tǒng)采用48V將適用于更高的汽車電氣化+優(yōu)化降本，預計第三代平臺可能具備熱管理/底盤控制+智能化（智能座艙/智能駕駛）功能升級的特點；2）整車制造工藝優(yōu)化將有利于減少工廠面積+優(yōu)化成本，采用Unboxedprocess（全流程車門僅組裝一次+前排座椅和地板組裝好后由下而上裝入），預計第三代平臺或繼續(xù)采用全景天窗、前橫梁或采用非焊接工藝；3）FSD應用于可擴展自動駕駛系統(tǒng)。預計更便宜的新車全球潛在規(guī)?；驗镸odel3+Y的1.5x-2.0x：特斯拉具備基于智能駕駛的品牌力溢價、以及產(chǎn)業(yè)鏈新技術/新工藝的降本優(yōu)勢，但本質(zhì)仍是車型周期。當前國內(nèi)面臨的主要問題：1）定位vs.產(chǎn)品錯配、2）渠道。我們判斷更便宜的新車更貼合特斯拉的低成本定位，有利于釋放產(chǎn)業(yè)鏈成本優(yōu)勢，預計更便宜的新車（Model2或ModelQ）有望在全球暢銷（續(xù)航里程+配置+渠道或為關鍵）。維持2023E特斯拉市值空間4,000-4,500億美元的判斷，維持“中性”評級：我們判斷特斯拉國內(nèi)以價換量或邊際減弱，2Q23E國產(chǎn)老款車型（尤其Model3）依然存在再次降價風險?？紤]到改款車型+全新車型的功能/配置/定價尚不明確、以及產(chǎn)線調(diào)整/爬坡等因素，預計今年依然是公司基本面低點。我們維持2023年特斯拉市值空間4,000-4,500億美元。投資者日信息梳理投資者日以可持續(xù)能源經(jīng)濟為核心，電動車仍是重心北京時間2023/3/2特斯拉召開投資者日，核心內(nèi)容是建立可持續(xù)的能源經(jīng)濟；涉及1）使用可再生能源為現(xiàn)有電網(wǎng)供電、2）轉(zhuǎn)向電動汽車、3）在家庭/企業(yè)/工業(yè)領域使用熱泵、4）在工業(yè)領域使用高溫儲能與綠色氫能、以及5）在飛機和船舶上應用可持續(xù)能源。此外，特斯拉各個團隊先后亮相并介紹如何量化實現(xiàn)擬定的可持續(xù)能源經(jīng)濟目標。從任務拆解來看，電動車依然是推進可持續(xù)能源經(jīng)濟的制造業(yè)投資重心；按特斯拉規(guī)劃的產(chǎn)能投建，預計2050年全球有望建立可持續(xù)的能源經(jīng)濟（預計全球電動車的年產(chǎn)銷規(guī)模8,500萬輛，對應約為2022年的11x）。投資者日低于預期，但依然彰顯特斯拉的文化與創(chuàng)新投資者日公布的內(nèi)容總體低于預期；1）僅介紹第三代平臺，但并未公布改款車型、以及新車型；2）針對第三代平臺降本，主要基于零部件材料的優(yōu)化（減少永磁電機稀土應用、減少75%碳化硅）而并非按之前市場預期的進一步大幅應用一體壓鑄；3）僅更新/簡單介紹FSD，但并未公布HW4.0、以及未引出4D毫米波雷達。但各個團隊的介紹，依然彰顯特斯拉基于企業(yè)文化、造車理念、產(chǎn)業(yè)鏈、以及技術等方面的諸多創(chuàng)新；1）效率更高+整合度更高（所有團隊包括設計師、機械工程師、制造工程師、自動化、供應鏈、以及軟件程序員等都可實時協(xié)同工作）；2）非常強調(diào)降本、自動化，具備非常強的自主設計/制造、以及垂直整合能力；3）敢于嘗試/敢于創(chuàng)新（低壓系統(tǒng)48V；cybertruck不噴漆、通過Unboxedprocess實現(xiàn)傳統(tǒng)整車四大制造工藝里的組裝工藝突破；4）通過產(chǎn)線優(yōu)化，增強人員密度/提高效率，減少工廠面積（有利于壓縮Capex，更有利于改善現(xiàn)金流+毛利率爬坡）；5）FSD，開發(fā)真實場景碰撞測試、創(chuàng)建自動駕駛車隊管理系統(tǒng)（已在為robotaxi做基礎準備）。特斯拉帶來的變革一：48V，未來的低壓系統(tǒng)目前車用電壓系統(tǒng)包括低壓系統(tǒng)、以及高壓系統(tǒng)。1）低壓系統(tǒng)（供電電壓，<60V）：主要為車內(nèi)電子電器供電（1960年至今的主流低壓系統(tǒng)為12V）；其中48V輕混系統(tǒng)可低壓供電+驅(qū)動電機供電。2）高壓系統(tǒng)（驅(qū)動電機電壓，>200V）：主要為單獨驅(qū)動電機供電。特斯拉下一代平臺：低壓供電系統(tǒng)采用48V；我們預計將適用于更高的汽車電氣化+優(yōu)化降本。低壓系統(tǒng)48Vvs.12V，智能化進一步升級低壓系統(tǒng)48Vvs.12V：1）功率增強/功能增多（可同時容納更多大功率電器用電，或應用于熱管理/底盤控制+智能化等領域）；2）電流需求減少（線束直徑減少+功率損耗下降）、以及成本下降。同時為了配合48V低壓系統(tǒng)，特斯拉100%自主設計控制器+自研通訊網(wǎng)絡且將采用更多以太網(wǎng)替代CAN網(wǎng)絡。因此我們判斷，特斯拉下一代平臺可能具備熱管理/底盤控制+智能化（智能座艙/智能駕駛）功能升級的特點。低壓系統(tǒng)48V，實現(xiàn)的難點低壓系統(tǒng)48V的技術難點，對車載復合電源能量管理系統(tǒng)軟硬件設計提出更高要求：1）DC/DC變換器：需要更高功率密度，對其電路拓撲結構、主控芯片、磁性元件、機械結構提出進一步要求；2）BMS：通訊信號源、低壓電氣接口電壓改變均要求BMS系統(tǒng)重新設計；3）其他電器：如果特斯拉采用48V對全車電器供電，則將帶來傳統(tǒng)12V車用電器的工作電壓+元件設計變革；4）電路設計：電壓升高會帶來電弧放電、接地失效、電磁兼容、通訊等問題。特斯拉帶來的變革二：整車制造工藝優(yōu)化特斯拉的下一代平臺組裝工藝將采用Unboxedprocess，與傳統(tǒng)流水線組裝區(qū)別在于：1）全流程車門僅組裝一次；2）前排座椅和地板組裝好后由下而上裝入；3）降低因前一工藝延時導致的整體組裝進度滯后；4）降低組裝占地、人工、成本（減少工廠面積/減少Capex+優(yōu)化成本）。鑒于新組裝工藝中左右側單獨組裝最終拼裝的特點（類似于“搭積木”），我們猜想特斯拉下一代平臺或繼續(xù)采用全景天窗、前橫梁或采用非焊接工藝（整車安全性有待考量）。此外，Cybertruck不噴漆、以及車身件將采用折彎工藝（bending）代替?zhèn)鹘y(tǒng)的沖壓工藝（主要由于不銹鋼材料塑性較差）；我們預計Cybertruck或采用更多直線設計。特斯拉帶來的變革三：可擴展自動駕駛系統(tǒng)可擴展是指在有新的自動駕駛需求出現(xiàn)時，系統(tǒng)不需要或僅需要少量修改即可支持，無須整體系統(tǒng)重構或重建?？蓴U展自動駕駛系統(tǒng)，對系統(tǒng)架構、數(shù)據(jù)、計算系統(tǒng)三個部分具有較高的要求；特斯拉的優(yōu)勢分別體現(xiàn)在：1）搭建通用感知（多攝像頭+視頻+OccupancyNetwork神經(jīng)網(wǎng)絡）+規(guī)劃系統(tǒng)（實時運行+規(guī)劃執(zhí)行時間僅50毫秒）；2）車隊規(guī)模優(yōu)勢+建立自動駕駛pipeline收集數(shù)據(jù)+三維重建車輛周邊場景；3）現(xiàn)有數(shù)據(jù)中心算力為14KGPU+視頻緩存30PB（后續(xù)超算Dojo引入后，預計算力有望進一步大幅增強）。當前特斯拉FSDBeta版本在北美的用戶已超40萬。我們判斷特斯拉的核心品牌定位在于智能駕駛；產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)新技術與新工藝量產(chǎn)突破的關鍵在于降本，目標在于擴大市占率+推廣智能駕駛并最終實現(xiàn)Robotaxi。下一代平臺和新車型的猜想市場期待全新第三代平臺、以及更便宜的新車我們梳理下來預計更低成本+更高效的第三代平臺可能具備：1）將自動化納入設計+工程+制造環(huán)節(jié)；2）Unboxedprocess對組裝工藝優(yōu)化（壓縮工廠面積）；3）零部件材料優(yōu)化（減少永磁電機稀土應用、減少75%碳化硅）；4）電子電氣架構優(yōu)化（低電壓48V+電路設計優(yōu)化/減少線束）；5）100%自研設計控制器；6）底盤+座艙功能升級。我們預計更便宜的新車全球車隊規(guī)模（保有量）為Model3+Y的1.8x（全球合計約14.4億輛；ModelS/X4,000萬輛、Model3/Y3.8億輛、Semi2,000萬輛、皮卡+一款新車3億輛、另一款新車7億輛--預計為更便宜的新車）。更便宜的新車，更貼合特斯拉的低成本定位我們將購車用戶拆分為經(jīng)濟型（基礎需求）、中高端型（升級需求）、以及多元化型（針對性出行需求），預計定價依次受續(xù)航里程/空間尺寸/硬件配置、功能/駕乘體驗與品牌力、以及用途場景/內(nèi)外飾細節(jié)等因素遞進影響。從用戶畫像拆分來看，下沉用戶對購車的實用性要求增強、對體驗感/品牌力要求減弱，更注重定價（成本）。更便宜的新車，有望釋放低成本優(yōu)勢；渠道也是關鍵我們認為特斯拉具備基于智能駕駛的品牌力溢價、以及產(chǎn)業(yè)鏈新技術/新工藝的降本優(yōu)勢，但當前國產(chǎn)Model3/Y的最強車型周期已過（即將改款），現(xiàn)階段特斯拉在國內(nèi)面臨的主要問題：1）定位vs.產(chǎn)品錯配、2）渠道。1）定位：當前智能駕駛并非購車剛需（尚未實現(xiàn)產(chǎn)品定義需求），基于智能駕駛的品牌力溢價或隨價格下沉而逐步減弱；產(chǎn)品：國產(chǎn)Model3/Y對應的20-35萬元并非屬于豪華至超豪華型類別（無法充分體現(xiàn)FSD品牌力溢價）、也并非屬于經(jīng)濟型類別（無法充分體現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈低成本的定價優(yōu)勢）。2）渠道：渠道覆蓋數(shù)量仍偏少且尚未充分下沉。我們預計更便宜的新車更貼合特斯拉的低成本定位，有利于釋放其產(chǎn)業(yè)鏈成本優(yōu)勢；但渠道仍需擴張+下沉。Model3在國內(nèi)的競爭力、燃油車替換率國產(chǎn)Model3主要對標國內(nèi)20-30萬元純電市場：1）2022年國內(nèi)20-30萬元的新能源車銷量占比16.7%（vs.同價格帶的燃油車銷量占比17.1%），20-30萬元的純電：插混約66%：34%、合計新能源車滲透率25.9%（2022年國內(nèi)新能源車滲透率26.3%）；2）2022年國產(chǎn)Model3在20-30萬元新能源車市占率10.0%（20-30萬元純電市占率15.2%），同價格帶同級別的燃油車替代率約8%。我們認為，1）20-30萬元為中高端+入門級豪華型定位，預計此價格帶的新能源車表現(xiàn)與行業(yè)持平；其中，20-25萬元或競爭加劇。2）國產(chǎn)Model3改款（功能配置升級）或帶動價格抬升，預計月銷量穩(wěn)定在1.0-1.5萬輛左右。國產(chǎn)ModelY主要對標國內(nèi)25-35萬元純電市場：1）2022年國內(nèi)25-35萬元的新能源車銷量占比17.2%（vs.同價格帶的燃油車銷量占比11.4%），25-35萬元的純電：插混約73%：27%、合計新能源車滲透率34.9%（2022年國內(nèi)新能源車滲透率26.3%）；2）2022年國產(chǎn)ModelY在25-35萬元新能源車市占率32.6%（25-35萬元純電市占率44.9%），同價格帶同級別的燃油車替代率約34%。我們認為，1）25-35萬元為入門級豪華+豪華型定位，主要針對增換購群體（更貼合純電的定位），預計此價格帶的新能源車銷量表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)但競爭或?qū)⒓觿　?）國產(chǎn)ModelY仍占據(jù)優(yōu)勢（合資/BBA轉(zhuǎn)型落后+自主品牌力溢價偏弱或通過細分市場切入）；國產(chǎn)ModelY改款（功能配置升級）或帶動價格抬升，預計月銷量穩(wěn)定在3萬輛以上。更便宜的新車，或撬動國內(nèi)20萬元以下的純電需求我們預計更便宜的新車（Model2或ModelQ）主要對標國內(nèi)15-20萬元純電市場：1）2022年國內(nèi)15-20萬元的新能源車銷量占比20.2%（vs.同價格帶的燃油車銷量占比18.2%），15-20萬元的純電：插混約52%：48%、合計新能源車滲透率28.3%（2022年國內(nèi)新能源車滲透率26.3%）。我們認為，1）15-20萬元為中高端型定位，或主要針對首購+部分增換購群體；其中，純電的銷量占比略高于插混，但純電的市場結構較為分散（前三大純電暢銷車型銷量占比僅約30%vs.插混約76%）。2）15-20萬元的市場規(guī)?？捎^（燃油+新能源車的總銷量占比約19%vs.20-30萬元/25-35萬元分別約17%/13%）、疊加純電競爭格局尚未形成，看好特斯拉基于成本優(yōu)勢/定價下沉，撬動國內(nèi)<20萬元的純電需求前景；預計續(xù)航里程+配置+渠道或為關鍵。更便宜的新車，全球潛在規(guī)?；驗?+Y的1.5x-2.0x2022年特斯拉Model3+Y全球合計銷量約125萬輛，我們預計美國/中國/歐洲市場分別約45萬輛/45萬輛/20-30萬輛。我們預計更便宜的新車（Model2或ModelQ）有望在全球暢銷；其中，歐洲或為最大潛在2C市場。1）歐洲：偏愛小車+新能源車滲透率抬升+特斯拉產(chǎn)