資本市場與金融創(chuàng)新資本市場與金融創(chuàng)新國際研討會綜述

資本市場與金融創(chuàng)新資本市場與金融創(chuàng)新國際研討會綜述

近年來，中國的資本市場和金融產(chǎn)業(yè)發(fā)展取得了很大進步，但與西方發(fā)達國家相比，金融體系的營銷程度和金融創(chuàng)新能力還不夠。它已成為中國經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展的主要瓶頸。為了進一步深化市場化進程,依靠金融創(chuàng)新來解放體制性的束縛,拓展企業(yè)融資渠道等改革模式,《經(jīng)濟研究》編輯部與上海財經(jīng)大學金融學院于2011年6月25日在上海財經(jīng)大學合作舉辦了“資本市場與金融創(chuàng)新”國際論壇。上海財經(jīng)大學談敏校長出席論壇開幕式并致辭。他對金融學院近年來舉辦的高端學術論壇以及所取得的科研成績給予了充分肯定,向與會的海內(nèi)外嘉賓表示歡迎并預祝論壇取得圓滿成功;合作主辦方《經(jīng)濟研究》編輯部常務副主編鄭紅亮也在開幕致辭中表示,本次與上海財大金融學院合作舉辦國際論壇,是一次高水準的國際學術盛會,有助于增強海內(nèi)外學術界的交流、拓寬視野、相互促進、共同提高。金融學院何眾志副院長主持了論壇開幕式。在開幕式后的主論壇中,來自美國羅徹斯特大學的金融教授、國際著名金融學期刊JFE副主編Dr.ToniWhited與來自美國麻省理工大學斯隆商學院的著名金融學教授王江依次登臺,分別以“AgencyConflictsandCash:EstimatesfromaStructuralModel”、“NoiseasInformationforIlliquidity”為主題向與會嘉賓及廣大師生作了兩場精彩的主題報告。除上午的主論壇外,下午還另設八場平行論壇深入探討資本市場與金融創(chuàng)新的具體問題。平行論壇分別聚焦“資本市場與金融產(chǎn)品的創(chuàng)新與發(fā)展”、“公司治理及企業(yè)融資問題的相關研究”、“貨幣市場、宏觀經(jīng)濟與銀行風險管理”等前沿學術問題,以邀請重量級嘉賓主題演講、嘉賓圓桌討論、專家現(xiàn)場點評等形式對該領域的具體問題進行深入探討。各平行分會場座無虛席,在各分會場主持人的積極引導主持下,點評專家事先認真準備,現(xiàn)場進行了高水平的點評分析。各分會場討論熱烈,論文宣講人和參會者都對本次論壇和分會場的討論給予了高度評價,反映獲益匪淺。與會的國內(nèi)外學者圍繞大會主題展開了激烈的討論,得到了一些很有意義的結(jié)論。一、制約企業(yè)融資機制創(chuàng)新的市場因素:金融市場針對資本市場的金融創(chuàng)新產(chǎn)品對促成2007年金融危機的重要影響,在主題演講部分,羅切斯特大學金融學教授、美國金融經(jīng)濟學(JFE)雜志副主編ToniWhited構(gòu)造了一個企業(yè)投資和現(xiàn)金持有模型來考察委托代理問題。Whited教授指出,管理層一般傾向于建造一個“企業(yè)帝國”,并持有次優(yōu)的內(nèi)部流動性和過度使用昂貴的外部融資,從而拓展了“金融加速器”理論的研究。麻省理工學院斯隆商學院的王江教授應邀做了另一場主題演講。他從套利資金充裕時期的套利能使國債收益率曲線平滑這一直覺出發(fā),構(gòu)造了“國債收益率曲線非平滑度”指標,較好地解釋了企業(yè)外部融資溢價隨經(jīng)濟形勢波動的問題。復旦大學王永欽副教授建立了一個包含普通消費者、理性投機者和追漲殺跌交易者的房地產(chǎn)泡沫模型,分析了幾種市場不完美及其相互作用對于房地產(chǎn)泡沫生成的影響。他的研究發(fā)現(xiàn),住房的供給彈性、房產(chǎn)稅、首付率、信貸市場上的有限責任制度、住房的質(zhì)量和產(chǎn)權保護度等對于泡沫的生成具有重要的影響。南京大學易志高等利用國內(nèi)上市公司除權后股票收益與其相對低價股(高價股)組合收益聯(lián)動性的變化,來研究投資者分類偏好對資產(chǎn)價格形成的影響。結(jié)果顯示中國市場存在諸多價格分類投資者,且投資者情緒對價格聯(lián)動有著明顯的影響。另外,上海財經(jīng)大學郭照蕊博士考察了股票價格的同步性是否可以反映股票定價效率的問題,中山大學徐浩峰博士研究了媒體效應與證券價格泡沫形成之間的關系,上海財經(jīng)大學程天笑等關注了QFII是否采用了不穩(wěn)定交易策略的問題。二、證券發(fā)行成本的監(jiān)管要求上海財經(jīng)大學游擱嘉助教對CEO委托代理問題進行分析,模型化合約中的努力激勵和風險偏好激勵后,使用企業(yè)實際數(shù)據(jù)進行模擬校準,發(fā)現(xiàn)模型產(chǎn)生的最優(yōu)合約和現(xiàn)實觀察到的最優(yōu)合約差異度從之前文獻中的29%下降到了8%,并且和現(xiàn)實相符,最優(yōu)合約呈現(xiàn)出局部凸性的性質(zhì)。西安交通大學Fonseka博士使用2000—2009年間上市制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)考察了融資能力和企業(yè)競爭力的關系,研究表明企業(yè)內(nèi)源融資能力對其競爭力并無顯著影響,而外部融資,如銀行、股票市場、公司債及可轉(zhuǎn)換債券市場融資能力則對公司的競爭優(yōu)勢產(chǎn)生顯著正向影響。上海財經(jīng)大學陳智華助教考察了監(jiān)管要求僅僅是需要兩家評級公司的評級時,為什么債券發(fā)行者依然進行昂貴的第三次的評級。她的實證結(jié)果表明當債券處于投機級和投資級的邊緣時,企業(yè)更傾向于進行第三次評級,而且第三次評級能增加債券發(fā)行之后的交易量,但平均而言可能會增加債券發(fā)行的成本。上海財經(jīng)大學徐龍炳教授選取舉牌作為產(chǎn)業(yè)資本向金融資本滲透的一種典型案例,分析指出在股票價值被極度低估的時候,滲透成本較低,產(chǎn)業(yè)資本會通過舉牌滲入金融資本,產(chǎn)業(yè)資本傾向選擇同行業(yè)、股權結(jié)構(gòu)相對分散的企業(yè)作為被舉牌公司,產(chǎn)業(yè)資本滲透金融資本的目的是為了擴大自己的市場份額,實現(xiàn)該行業(yè)的擴張,同時獲得本屬于金融資本的資本市場的超額收益。復旦大學楊國超等用股票市場換手率衡量投資者情緒,研究了股票市場環(huán)境對債券發(fā)行成本的影響。他的論文基于股票和債券價值決定因素的相似性以及風險特征的相異性,提出了同向效應假說和反向效應假說,實證檢驗結(jié)果支持同向效應,即債券融資成本與股票市場投資者情緒之間存在負相關關系。上海財經(jīng)大學奚君羊教授從受保企業(yè)的財務狀況預警評價、企業(yè)管理能力預警評價、企業(yè)創(chuàng)新能力預警評價等三個層面來系統(tǒng)設計了小企業(yè)金融擔保風險預警系統(tǒng)的指標體系,在確定各因素預警臨界值基礎上,進行金融擔保風險預警系統(tǒng)的警示設置,并引入一種特殊函數(shù)來構(gòu)造警度評價函數(shù),以實現(xiàn)金融擔保風險預警系統(tǒng)的警度判斷及處置功能,從而實現(xiàn)小企業(yè)金融擔保風險預警。上海財經(jīng)大學王安興副教授對中國公司債利差的構(gòu)成及影響因素進行了實證研究,發(fā)現(xiàn)稅前利差表現(xiàn)為正值,但在公司債市場初始階段和金融危機時期,稅后利差表現(xiàn)為負值。另外,上海財經(jīng)大學張子煒博士和強國令博士分別研究了創(chuàng)業(yè)企業(yè)在上市前引入私募股權資本的動機和后果,以及股權對管理層的激勵問題;華南理工大學馮莉博士研究了市場化改革對企業(yè)高管在職消費的影響,南開大學曹春方博士考察了官員任期對于地方政府投資的影響。三、不斷積累的資金上海財經(jīng)大學韓其恒副教授研究了提高城鄉(xiāng)基礎教育水平和放松借貸約束對降低收入基尼系數(shù)、促進農(nóng)村人口遷移的動態(tài)機制,發(fā)現(xiàn)提高農(nóng)村居民的基礎教育、改善農(nóng)村的金融約束將會更加有效地降低全國的收入基尼系數(shù)、加快庫茲尼茨轉(zhuǎn)折點的來臨。上海財經(jīng)大學劉堯成等通過中國居民對于未來具有不確定性預期等經(jīng)濟特征解釋了中國過高的居民儲蓄率和外匯儲備積累問題,指出當一國經(jīng)濟增長率處于一定臨界值以下時,該國儲蓄率會持續(xù)上升,而其外匯儲備也會不斷積累。南開大學曹福廣等通過對內(nèi)部人減持區(qū)間前后各10天的累計超額收益的研究,以及從減持公司市盈率、減持人地位、減持比例、規(guī)模、應收賬款占總資產(chǎn)比例和無形資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例等方面,對減持前操控影響因素和減持后市場反應影響因素進行了系統(tǒng)的分析,得到了信息越不對稱,內(nèi)部人傳遞的信息影響就越大,以及越容易被操控的公司內(nèi)部人減持時越不敢操控的論斷。上海財經(jīng)大學胡乃紅教授構(gòu)建了基于馬爾科夫鏈的我國個人行為評分模型。她的論文以馬爾科夫鏈理論為基礎,以上海某金融機構(gòu)27131個個人住房抵押貸款為樣本數(shù)據(jù),對可能在組合層面上影響個人貸款信用等級的因素進行了實證分析和模型構(gòu)建,用于在組合水平上解釋并預測個人貸款隨時間和外部經(jīng)濟環(huán)境變化而產(chǎn)生的信用質(zhì)量和風險的變動情況。南京審計學院王家華等提出風險調(diào)整資本收益率(RAROC)為基礎的績效審計方法,從風險調(diào)整入手,科學評價商業(yè)銀行的經(jīng)濟資本配置,提出風險調(diào)整的商業(yè)銀行