鋰電池行業(yè)中報(bào)總結(jié)：23H1營收保持較快增長動力+大儲電池景氣度高

本研究報(bào)告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團(tuán)其他各成員單位的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)各成員分別在其許可的司法管轄區(qū)內(nèi)從事證券活動。關(guān)于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責(zé)聲明，請參閱附錄。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)孚能科技和中創(chuàng)新航歸為一類（動力+儲能），將主要以戶儲電池為主的派能科技和鵬輝電池公司平均毛利率為18.83%，同比+2.61pct，主要系2022年H1碳酸鋰價(jià)格上漲過快，導(dǎo)致鋰電池公司毛利率受影響。寧德時(shí)代歸母凈利率第一，為10.95%，較最后一名的孚能科技高22.36pct，較倒數(shù)第二的中創(chuàng)新航高9.76pct。母凈利率13.63%，yoy+5.05pct，盈利能力提高主要受上游原材料價(jià)格下降和外匯匯率波鋰電池公司自2020年Q3以來期間費(fèi)用率呈下滑趨勢。動力+儲能電池公司23Q2期間費(fèi)用率為8.87%，同比-1.46pct，環(huán)比-2.14pct。戶儲為主的鋰電池公司23Q2期間費(fèi)用率為7.04%，同比-2.36pct，環(huán)比-2.51pct。Q2主要系財(cái)務(wù)費(fèi)用率下滑，人民幣貶值，匯兌收益2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明投資建議：我們推薦關(guān)注寧德時(shí)代、億緯鋰能和國軒高科，建議關(guān)注中創(chuàng)新航、鵬輝風(fēng)險(xiǎn)提示：電動汽車銷量不及預(yù)期，電動汽車全球化不及預(yù)期，儲能行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，戶儲去庫存節(jié)奏不及預(yù)期，匯兌收益不及預(yù)期，鋰電池價(jià)格戰(zhàn)進(jìn)度不及預(yù)期。3請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.23H1：鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化2.23Q2：Q2動力+儲能電池公司營收增速較Q1小幅放緩，戶儲為3.匯兌收益帶動財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯，資產(chǎn)減值損失較Q1環(huán)比下降4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化1.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化孚能科技和中創(chuàng)新航歸為一類（動力+儲能），將主要以戶儲電池為主的派能科技和鵬輝能378.6萬輛和374.7萬輛，同比分別增長42.4%和44.1%。2023年上半年，全球儲能電池出貨量達(dá)到110.2GWh，同比增長73.4%，其中中國儲能電池出貨量為101.4GWh，占全球儲能電池出貨量的92%。23H1營收增速排名分別為國軒高科>寧德時(shí)代>億緯鋰能>中創(chuàng)新航>孚能科圖：鋰電池公司圖：鋰電池公司23H1營收&歸母凈利總額以及毛利率和凈利率合計(jì) 0.260.620.269.110.751.71證券簡稱5排名排名1123324松下45567768981.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化2023H1國內(nèi)和全球動力電池排名均為第一，裝機(jī)量分別為65.74和112GWh。國內(nèi)上市動力電池公司中，億緯鋰能動力電池裝機(jī)量排名上升快，國內(nèi)動力電池裝機(jī)量從22H1的第10上升到23H1的第5，全球動力電池裝機(jī)量從22H1的第12上升到23H1的第8。表：2023H1國內(nèi)動力電池裝機(jī)量top10企業(yè)排行榜表：2023H1全球動力電池裝機(jī)量top10企業(yè)排行榜排名（GWH）112233445657蜂巢能源789966請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化1.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化主要系2022年H1碳酸鋰價(jià)格上漲過快，導(dǎo)致鋰電池公司毛利率受影響。除孚能科技外，其均歸母凈利率為8.5%，同比+2.73pct，各公司中僅寧德時(shí)代和億緯鋰能的23H1歸母凈利率高于行業(yè)平均值，其他公司的歸母凈利率仍有較大的提升空間。寧德時(shí)代歸母凈利率第一，為10.95%，較最后一名的孚能科技高22.36pct，較倒數(shù)第二的中創(chuàng)新航高9.76pct。圖：鋰電池公司圖：鋰電池公司23H1營收&歸母凈利總額以及毛利率和凈利率合計(jì) 0.260.620.269.110.751.71證券簡稱71.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化1.23H1鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化率13.63%，yoy+5.05pct，盈利能力圖：儲能電池為主鋰電池公司23H1營收&歸母凈利總額以及毛利率和凈利率證券簡稱毛利率（%，百分點(diǎn)）合計(jì)81.23H1：鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化2.23Q2：Q2動力+儲能電池公司營收增速較Q1小幅放緩，戶儲為3.匯兌收益帶動財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯，資產(chǎn)減值損失較Q1環(huán)比下降9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.Q2營收增速較Q1小幅放緩，毛利率凈利率較為穩(wěn)定2.Q2營收增速較Q1小幅放緩，毛利率凈利率較為穩(wěn)定我們統(tǒng)計(jì)了2019Q1到2023Q2分季度動力+儲能電池公司（不包含中創(chuàng)新航，中創(chuàng)新航不披露季度數(shù)據(jù)）的營收、歸母凈利總額以及毛利率23Q2動力+儲能電池總營收為1351億元，同比+46.8%，環(huán)言（增速70.1%Q2營收增速放緩。分公司而言，寧德時(shí)代Q2同比55.9%，環(huán)比12.5%，億緯鋰能同比43.9%，環(huán)比5.4%，國軒高科同比70.7%，環(huán)比12.3%，欣旺達(dá)同比5.96%，環(huán)圖：動力+儲能鋰電池公司季度營收&歸母凈利02.Q2營收增速較Q1小幅放緩，毛利率凈利率較為穩(wěn)定2.Q2營收增速較Q1小幅放緩，毛利率凈利率較為穩(wěn)定億緯鋰能、國軒高科、欣旺達(dá)和孚能科技的毛利率分別為21.96%（同比+0.11pct，環(huán)比15.16%（同比+1.11pct，環(huán)比+1.48pct）和2.86%（同比-13.能科技毛利率同比下滑嚴(yán)重，國軒高科和億緯鋰能略微下滑，欣旺達(dá)毛利率改善，寧德時(shí) 502.Q2戶儲為主鋰電池公司業(yè)績承壓2.Q2戶儲為主鋰電池公司業(yè)績承壓23Q2戶儲為主鋰電池公司業(yè)績承壓。23Q2戶儲為主鋰電池公司營收為26億，yoy-24.6%，環(huán)比-40.1%，營收承壓，主要系戶儲行業(yè)受下游去庫存等的影響。其中，派能科技23Q2營收為7.16億元，yoy-31.1%，環(huán)比-61.1%，鵬輝能源23Q2營收為18.8億元，yoy-21.8%，環(huán)比-24.7%。23Q2戶儲為主鋰電池公司歸母23Q2歸母凈利2.31億（23H1匯兌損益1.13億），同比+42.5%，環(huán)比-49.9%。鵬輝能源23Q2圖：戶儲為主鋰電池公司季度營收和歸母凈利潤02.Q2戶儲為主鋰電池公司業(yè)績承壓2.Q2戶儲為主鋰電池公司業(yè)績承壓23Q2戶儲為主鋰電池公司毛利率和凈利率50 wind，海通國際131.23H1：鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化2.23Q2：Q2動力+儲能電池公司營收增速較Q1小幅放緩，戶儲為3.匯兌收益帶動財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯，資產(chǎn)減值損失較Q1環(huán)比下降14請務(wù)必閱讀正文之后的鋰電池公司自2020年Q3以來期間費(fèi)用率呈下滑趨勢。動力+儲能電池公司23Q2期間費(fèi)用率為8.87%，同比-1.46pct，環(huán)比-2.14pct。戶儲為主的鋰電池公司23Q2期間費(fèi)用率為7.04%，同比-2.36pct，環(huán)比-2.51pct。Q2主要系財(cái)務(wù)費(fèi)用率下滑，主要系人民幣貶值，匯兌收益較圖：鋰電池公司分季度費(fèi)用率（左：動力+儲能，右：戶儲為主）銷售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率銷售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率 23H1鋰電池公司匯兌收益較高。23H1統(tǒng)計(jì)公司匯兌收益為20.18億元，yoy+750%，鋰電池公司受益于人民幣貶值。其中寧德時(shí)代、國軒高科、派能科技的匯兌收益大幅上升，分別yoy為1668%、2030%和1730%。寧德時(shí)代11.050.621668%國軒高科3.960.192030%億緯鋰能1.111.29-14%派能科技1.130.061730%鵬輝能源0.120.23-47%孚能科技0.700.24186%欣旺達(dá)2.12-0.26由負(fù)轉(zhuǎn)正總計(jì)20.182.38750%資產(chǎn)減值損失環(huán)比Q1有所下滑，但仍處于較高水平。23Q2鋰電池公司資產(chǎn)減值總計(jì)12.825億元，yoy+92.9%，環(huán)比-20.1%。資產(chǎn)減值損失環(huán)比有所下降，但同比仍有較大幅度上升，主要系碳酸鋰價(jià)格自2022Q4以來波動較大，影響電池成本。計(jì)1.23H1：鋰電池行業(yè)增速較快，公司盈利情況分化2.23Q2：Q2動力+儲能電池公司營收增速較Q1小幅放緩，戶儲為3.匯兌收益帶動財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降明顯，資產(chǎn)減值損失較Q1環(huán)比下降18請務(wù)必閱讀正文之后的截止2023.09.15，鋰電池公司的2023年平均PE為207倍，除去孚能科技異常高值后，2023年平均PE為21.5倍。鋰電池公司2024和2025年P(guān)E分別為14.8和10.3表：可比公司估值表投資建議投資建議&風(fēng)險(xiǎn)提示投資建議：我們推薦關(guān)注寧德時(shí)代、億緯鋰能和國軒高科，建議關(guān)注中創(chuàng)新航、鵬輝能源、派能科技、欣旺達(dá)、孚能科技。風(fēng)險(xiǎn)提示：電動汽車銷量不及預(yù)期，電動汽車全球化不及預(yù)期，儲能行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期，戶儲去庫存節(jié)奏不及預(yù)期，匯兌收益不及預(yù)期，鋰電池價(jià)格戰(zhàn)進(jìn)度不及預(yù)期。20請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和APPENDIXAPPENDIX2本研究報(bào)告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritie(HTISCL)的證券研究團(tuán)隊(duì)所組成的全球品牌，海通國際證券集團(tuán)(HTISG)各成員分別在其許可的司(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritHTIRL分析師認(rèn)證AnalystCe我，吳杰，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報(bào)告發(fā)布后的我，MeihanYu，在此保證（i）本研究報(bào)告中的意見準(zhǔn)確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標(biāo)公司或上市公司的個(gè)人觀點(diǎn)，并且（ii）我的報(bào)酬中沒有任何部分與本研究報(bào)告中表達(dá)的具體建議或觀點(diǎn)直接或間接相關(guān)；及就此報(bào)告中所討論目標(biāo)公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財(cái)務(wù)利益。我和我的家屬（我已經(jīng)告知他們）將不會在本研究報(bào)告發(fā)2APPENDIXAPPENDIX2利益沖突披露ConflictofInterestDisclosures海通國際及其某些關(guān)聯(lián)公司可從事投資銀行業(yè)務(wù)和/或?qū)Ρ狙芯恐械奶囟ü善被蚬具M(jìn)行做市或持有自營頭寸。就本研究報(bào)告而言，以下是有關(guān)該等關(guān)系的披露事項(xiàng)（以下披露不能保證及時(shí)無遺漏，如需了解及時(shí)全面信息，請發(fā)郵件至ERD-Disclosrelationship(Asthef002074.CH目前或過去12個(gè)月內(nèi)是海通002074.CH及孚能科技產(chǎn)業(yè)投資（北京）有限責(zé)任公司目前或過去12個(gè)月內(nèi)是海通的客戶。海通向客戶合肥國軒高科動力能源有限公司及欣旺達(dá)惠州動力新能源有限公司目前或過去12個(gè)月內(nèi)是海通的客戶。海通在過去的12個(gè)月中從合肥國軒高科動力能源有限公司,欣旺達(dá)惠州動力新能源有限公司及孚能科技產(chǎn)業(yè)投資（北京）有限Haitonghasreceivedcompensationi3APPENDIXAPPENDIX2評級定義（從2020年7月1日開始執(zhí)行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統(tǒng)來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優(yōu)于大市、中性或弱于大市。投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀HTI的評級定義。并且HTI發(fā)布分析師觀點(diǎn)的完整信息，投資者應(yīng)仔細(xì)閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應(yīng)基于各自情況（比如投資者的現(xiàn)優(yōu)于大市，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)定義如下中性，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類弱于大市，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上，基準(zhǔn)定義APPENDIXAPPENDIX2評級分布RatingDistribution5APPENDIXAPPENDIX2截至2023年6月30日海通國際股票研究評級分布海通國際股票研究覆蓋率89.6%投資銀行客戶*4.7%上述分布中的買入，中性和賣出分別對應(yīng)我們當(dāng)前優(yōu)于大市只有根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的此前的評級系統(tǒng)定義（直至2020年6月30日）：買入，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上，基準(zhǔn)中性，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)變化不大，基準(zhǔn)定義如下。根據(jù)FINRA/NYSE的評級分布規(guī)則，我們會將中性評級劃入持有這一類賣出，未來12-18個(gè)月內(nèi)預(yù)期相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅在10%以上PreviousratingsystemdefiBenchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Ta6APPENDIXAPPENDIX2海通國際非評級研究：海通國際發(fā)布計(jì)量、篩選或短篇報(bào)告，并在報(bào)告中根據(jù)估值和其他指標(biāo)對股票進(jìn)行排名，或者基于可能的估值倍數(shù)提出建議價(jià)格。這種排名或建議價(jià)格并非為了進(jìn)行股票評級、提出目標(biāo)價(jià)格或進(jìn)行基本面估值，而僅供參考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通國際A股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進(jìn)行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發(fā)布中國A股的研究報(bào)告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統(tǒng)，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通國際優(yōu)質(zhì)100A股（Q100）指數(shù)：海通國際Q100指數(shù)是一個(gè)包括100支由海通證券覆蓋的優(yōu)質(zhì)中國A股的計(jì)量產(chǎn)品。這些股票是通過基于質(zhì)量的篩選過程，并結(jié)合對海通證券A股團(tuán)隊(duì)自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數(shù)成分作出復(fù)審。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIXAPPENDIX2盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)通免責(zé)聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)之前，請務(wù)必仔細(xì)閱讀本條款并同意本聲明：第一條義利（FIN-ESG）數(shù)據(jù)系由盟浪可持續(xù)數(shù)字科技有限責(zé)任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結(jié)果僅供參考，并不構(gòu)成對任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資建議，也不能作為任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)購買、出售或持有相關(guān)金融產(chǎn)品的依據(jù)。本公司不對任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者因使用本數(shù)據(jù)表述的評估結(jié)果造成的任何直接或間接損失負(fù)責(zé)。第二條盟浪并不因收到此評估數(shù)據(jù)而將收件人視為客戶，收件人使用此數(shù)據(jù)時(shí)應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況作出自我獨(dú)立判斷。本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容反映的是盟浪在最初發(fā)布本數(shù)據(jù)日期當(dāng)日的判斷，盟浪有權(quán)在不發(fā)出通知的情況下更新、修訂與發(fā)出其他與本數(shù)據(jù)所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的數(shù)據(jù)。除非另行說明，本數(shù)據(jù)（如財(cái)務(wù)業(yè)績數(shù)據(jù)等）僅代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不作為日后回報(bào)的預(yù)測。第三條本數(shù)據(jù)版權(quán)歸本公司所有，本公司依法保留各項(xiàng)權(quán)利。未經(jīng)本公司事先書面許可授權(quán)，任何個(gè)人或機(jī)構(gòu)不得將本數(shù)據(jù)中的評估結(jié)果用于任何營利性目的，不得對本數(shù)據(jù)進(jìn)行修改、復(fù)制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節(jié)選、發(fā)行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網(wǎng)絡(luò)傳播、攝制、增加圖標(biāo)及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任，盟浪不承擔(dān)責(zé)任。第四條如本免責(zé)聲明未約定，而盟浪網(wǎng)站平臺載明的其他協(xié)議內(nèi)容（如《盟浪網(wǎng)站用戶注冊協(xié)議》《盟浪網(wǎng)用戶服務(wù)（含認(rèn)證）協(xié)議》《盟浪網(wǎng)隱私政策》等）有約定的，則按其他協(xié)議的約定執(zhí)行；若本免責(zé)聲明與其他協(xié)議約定存在沖突或不一致的，則以本免責(zé)聲明約定為準(zhǔn)。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.8APPENDIXAPPENDIX2重要免責(zé)聲明：非印度證券的研究報(bào)告：本報(bào)告由海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發(fā)行，該公司是根據(jù)香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規(guī)管活動（就證券提供意見）的持牌法團(tuán)。該研究報(bào)告在HTISGL的全資附屬公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協(xié)助下發(fā)行，HTIJKK是由日本關(guān)東財(cái)務(wù)局監(jiān)管為投資顧問。印度證券的研究報(bào)告：本報(bào)告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）監(jiān)管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所發(fā)行，包括制作及發(fā)布涵蓋BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（統(tǒng)稱為「印度交易所」）的研究報(bào)告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報(bào)告均以海通國際為名作為全球品牌，經(jīng)許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團(tuán)的其他成員在其司法管轄區(qū)發(fā)布。本文件所載信息和觀點(diǎn)已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團(tuán)有限公司（“HTISG”）的成員對其準(zhǔn)確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點(diǎn)均截至本報(bào)告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內(nèi)容，本文件并非/不應(yīng)被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價(jià)或征價(jià)。在某些司法管轄區(qū)，本文件中提及的證券可能無法進(jìn)行買賣。如果投資產(chǎn)品以投資者本國貨幣以外的幣種進(jìn)行計(jì)價(jià)，則匯率變化可能會對投資產(chǎn)生不利影響。過去的表現(xiàn)并不一定代表將來的結(jié)果。某些特定交易，包括設(shè)計(jì)金融衍生工具的，有產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應(yīng)認(rèn)識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財(cái)務(wù)情況，如您的財(cái)務(wù)狀況和風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計(jì)、金融和其他方面的專業(yè)顧問，以期在投資之前評估該項(xiàng)建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產(chǎn)生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔(dān)任何責(zé)任。除對本文內(nèi)容承擔(dān)責(zé)任的分析師除外，HTISG及我們的關(guān)聯(lián)公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時(shí)作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進(jìn)行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業(yè)人士均可向HTISG的相關(guān)客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務(wù)來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請?jiān)L問海通國際網(wǎng)站，查閱更多有關(guān)海通國際為預(yù)防和避免利益沖突設(shè)立的組織和行政安排的內(nèi)容信息。非美國分析師披露信息：本項(xiàng)研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進(jìn)行注冊或者取得相應(yīng)的資格，并且不受美國FINRA有關(guān)與本項(xiàng)研究目標(biāo)公司進(jìn)行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規(guī)則之限制。9APPENDIXAPPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.APPENDIXAPPENDIX2HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsiteforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.APPENDIXAPPENDIX2分發(fā)和地區(qū)通知：除非下文另有規(guī)定，否則任何希望討論本報(bào)告或者就本項(xiàng)研究中討論的任何證券進(jìn)行任何交易的收件人均應(yīng)聯(lián)系其所在國家或地區(qū)的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項(xiàng)：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負(fù)責(zé)分發(fā)該研究報(bào)告，HTISCL是在香港有權(quán)實(shí)施第1類受規(guī)管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報(bào)告并不構(gòu)成《證券及期貨條例》（香港法例第571章以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報(bào)告僅提供給SFO所界定的“專業(yè)投資者”。本研究報(bào)告未經(jīng)過證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會的審查。您不應(yīng)僅根據(jù)本研究報(bào)告中所載的信息做出投資決定。本研究報(bào)告的收件人就研究報(bào)告中產(chǎn)生或與之相關(guān)的任何事宜請聯(lián)系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項(xiàng)：本研究報(bào)告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯(lián)營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關(guān)于研究報(bào)告編制和研究分析人員獨(dú)立性規(guī)定的約束。本研究報(bào)告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規(guī)定的豁免注冊的「美國主要機(jī)構(gòu)投資者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「機(jī)構(gòu)投資者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美國機(jī)構(gòu)投資者分發(fā)研究報(bào)告時(shí)，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）將對報(bào)告的內(nèi)容負(fù)責(zé)。任何收到本研究報(bào)告的美國投資者，希望根據(jù)本研究報(bào)告提供的信息進(jìn)行任何證券或相關(guān)金融工具買賣的交易，只能通過HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，電話（212）351-6050。HTIUSA是在美國于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注冊的經(jīng)紀(jì)商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負(fù)責(zé)編寫本研究報(bào)告，也不負(fù)責(zé)其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報(bào)告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯(lián)系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進(jìn)行買賣證券或相關(guān)金融工具的交易。本研究報(bào)告中出現(xiàn)的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規(guī)定的與目標(biāo)公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報(bào)告中討論的任何非美國證券或相關(guān)金融工具（包括ADR）可能存在一定風(fēng)險(xiǎn)。非美國發(fā)行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規(guī)的約束。有關(guān)非美國證券或相關(guān)金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計(jì)和匯報(bào)的標(biāo)準(zhǔn)以及與美國境內(nèi)生效相符的監(jiān)管要求。本研究報(bào)告中以美元以外的其他貨幣計(jì)價(jià)的任何證券或相關(guān)金融工具的投資或收益的價(jià)值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關(guān)金融工具的價(jià)值或收入產(chǎn)生正面或負(fù)面影響。美國收件人的所有問詢請聯(lián)系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173APPENDIXAPPENDIX2DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:APPENDIXAPPENDIX2HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中華人民共和國的通知事項(xiàng)：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報(bào)告目的而言，不包括香港特別行政區(qū)、澳門特別行政區(qū)和臺灣）只有根據(jù)適用的中國法律法規(guī)而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據(jù)相關(guān)法律法規(guī)，該材料中的信息并不構(gòu)成“在中國從事生產(chǎn)、經(jīng)營活動”。本文件在中國并不構(gòu)成相關(guān)證券的公共發(fā)售或認(rèn)購。無論根據(jù)法律規(guī)定或其他任何規(guī)定，在取得中國政府所有的批準(zhǔn)或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實(shí)益權(quán)益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規(guī)定。加拿大投資者的通知事項(xiàng)：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區(qū)內(nèi)出售證券的要約或認(rèn)購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關(guān)加拿大證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交招股說明書的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以實(shí)施，該公司是一家根據(jù)NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的規(guī)定得到「國際交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發(fā)行備忘錄、廣告或公開發(fā)行。加拿大的任何證券委員會或類似的監(jiān)管機(jī)構(gòu)均未審查或以任何方式批準(zhǔn)該等材料、其中所載的信息或所述證券的優(yōu)點(diǎn)，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時(shí)，每個(gè)加拿大的收件人均將被視為屬于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1節(jié)或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)節(jié)所規(guī)定的「認(rèn)可投資者」（“AccreditedInvestor”），或者在適用情況下NationalInstrument31-103第1.1節(jié)所規(guī)定的「許可投資者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投資者的通知事項(xiàng)：本研究報(bào)告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注冊編號201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《財(cái)務(wù)顧問法》（第110章“FAA”）定義的豁免財(cái)務(wù)顧問，可（a）提供關(guān)于證券，集體投資計(jì)劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發(fā)行或公布有關(guān)證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報(bào)告。本研究報(bào)告僅提供給符合《證券及期貨法》（第289章）第4A條項(xiàng)下規(guī)定的機(jī)構(gòu)投資者。對于因本研究報(bào)告而產(chǎn)生的或與之相關(guān)的任何問題，本研究報(bào)告的收件人應(yīng)通過以下信息與HTISSPL聯(lián)系:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623電話:(65)65361920APPENDIXAPPENDIX2日本投資者的通知事項(xiàng)：本研究報(bào)告由海通國際證券有限公司所發(fā)布，旨在分發(fā)給從事投資管理的金融服務(wù)提供商或注冊金融機(jī)構(gòu)（根據(jù)日本金融機(jī)構(gòu)和交易法（“FIEL”第61（1）條，第17-11（1）條的執(zhí)行及相關(guān)條款）。英國及歐盟投資者的通知事項(xiàng)：本報(bào)告由從事投資顧問的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所發(fā)布，本報(bào)告只面向有投資相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)客戶發(fā)布。任何投資或與本報(bào)告相關(guān)的投資行為只面對此類專業(yè)客戶。沒有投資經(jīng)驗(yàn)或相關(guān)投資經(jīng)驗(yàn)的客戶不得依賴本報(bào)告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支機(jī)構(gòu)的凈長期或短期金融權(quán)益可能超過本研究報(bào)告中提及的實(shí)體已發(fā)行股本總額的0.5％。特別提醒有些英文報(bào)告有可能此前已經(jīng)通過中文或其它語言完成發(fā)布。澳大利亞投資者的通知事項(xiàng)：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalS