我國(guó)城投債發(fā)展中存在的問(wèn)題及對(duì)策分析

摘要自從我國(guó)財(cái)政開(kāi)始實(shí)施預(yù)算經(jīng)中央核定后，地方政府負(fù)責(zé)完成、超支不補(bǔ)、結(jié)余留用、地方自求平衡的“包干”體制以來(lái)，隨著市場(chǎng)所發(fā)揮的作用不斷增加，該體制逐漸暴露出稅收調(diào)節(jié)能力低下、國(guó)家財(cái)力分散，中央財(cái)政收入比重不斷下降等弊端。為了調(diào)節(jié)中央與地方的財(cái)政關(guān)系，我國(guó)逐漸進(jìn)行了分稅制改革，分稅制改革使“事權(quán)”逐漸下移，地方政府成為了地方發(fā)展建設(shè)的主要負(fù)擔(dān)者，而分稅制改革使“財(cái)權(quán)”逐漸下移，使得中央財(cái)政收入比例快速增長(zhǎng)并超過(guò)了地方財(cái)政收入比重。由于舊預(yù)算法對(duì)地方政府發(fā)行債券融資的嚴(yán)格限制，面對(duì)財(cái)政收入和支出的巨大缺口，地方政府不得不另尋出路，出資設(shè)立了地方融資平臺(tái)即城投公司，借助城投公司進(jìn)行融資，發(fā)行債券，從而形成了城投債。在2008年“4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃”下的高速發(fā)展，再到2018年所面臨的到期償還高峰，城投債的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)不斷提升，雖然政府對(duì)城投債進(jìn)行了管控，但效果并不理想，因此，城投債問(wèn)題需要引起重視。本文先后介紹了城投的概念，發(fā)展歷程，目前現(xiàn)狀和問(wèn)題，然后針對(duì)不同的問(wèn)題進(jìn)行分析，提出了改進(jìn)措施，并在文章最后一部分對(duì)我國(guó)城投債進(jìn)行了總結(jié)與展望。關(guān)鍵詞：城投債；PPP模式；對(duì)策AbstractSinceChinabegantoimplementthebudgetapprovedbythecentralgovernment,localgovernmentshavebeenresponsibleforthecompletionofthesystemofover-expenditure,over-expenditure,surplusretention,andbalancingbetweenlocalgovernments.Withtheincreasingroleplayedbythemarket,thesystemhasgraduallyexposeditsdisadvantages,suchasthelowabilityoftaxregulation,thedecentralizationofnationalfinancialresourcesandthedecliningproportionofthecentralfiscalrevenue.Forregulatingtherelationshipbetweenthecentralandlocalfiscal,graduallyhascarriedonthesystemreforminourcountry,thetaxreform"powers"downgradually,thelocalgovernmenthasbecomethemainburdenoflocaldevelopmentandconstruction,andthetaxreform"financial"downgradually,makestherapidgrowthofthecentralfiscalrevenueratioismorethantheproportionoflocalfiscalrevenue.Duetothestrictrestrictionsoftheoldbudgetlawonthefinancingofbondsissuedbylocalgovernments,facedwiththehugegapbetweenfiscalrevenueandexpenditure,localgovernmentshavetofindanotherwayout,andsetupalocalfinancingplatform,namelyurbaninvestmentcompany,tofinanceandissuebondswiththehelpofurbaninvestmentcompany,thusformingurbaninvestmentbonds.Withtherapiddevelopmentunderthe"4trillionyuaneconomicstimulusplan"in2008andtherepaymentpeakin2018,therisklevelofurbaninvestmentbonds(ucib)hasbeencontinuouslyimproved.Despitethegovernment'scontroloverucib,theeffectisnotsatisfactory.Therefore,theissueofucibshouldbepaidattentionto.Thispaperhasintroducedtheconceptandattributesofurbaninvestment,generationandexpansion,currentsituationandproblems,andthenanalyzesdifferentproblems,putforwardimprovementmeasures,andinthelastpartofthearticleonthedevelopmenttrendofurbaninvestmentinChina.Keywords:Cityinvestmentbond；PPPmode；Strategy目錄第1章引言 11.1研究背景及意義 11.1.1研究背景 11.1.2研究意義 21.2國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述 21.2.1國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述 21.2.2國(guó)外文獻(xiàn)綜述 41.3研究思路與研究方法 51.3.1研究思路 51.3.2研究方法 51.4創(chuàng)新與不足之處 61.4.1創(chuàng)新之處 61.4.2不足之處 6第2章理論基礎(chǔ) 62.1城投債概念的界定 62.2城投公司 6第3章城投債的發(fā)展歷程 73.1城投債起步階段（1994年—2004年） 73.2城投債的穩(wěn)步發(fā)展階段（2005年—2008年） 83.3城投債的高速發(fā)展階段（2009年-2014年） 83.4城投債的規(guī)范發(fā)展階段（2014年末至今） 9第4章城投債的發(fā)展現(xiàn)狀 104.1城投債的規(guī)?，F(xiàn)狀 104.1.1城投債發(fā)行數(shù)量概況 104.1.2城投債存量概況 104.2城投債的區(qū)域分布現(xiàn)狀 114.3城投公司融資模式現(xiàn)狀分析 124.3.1BOT模式 124.3.2PPP模式 134.3.3ABS模式 144.3.4BOT、PPP、ABS三種模式的比較 15第5章我國(guó)城投債存在的問(wèn)題研究分析 165.1到期償債壓力大，違約風(fēng)險(xiǎn)增加 165.2地域差異大，發(fā)展不平衡 175.3城投融資難度繼續(xù)上行 185.3.1融資方式與渠道不科學(xué) 185.3.2工作人員綜合能力受限 185.3.3嚴(yán)監(jiān)管 19第6章我國(guó)城投債的改進(jìn)對(duì)策研究分析 196.1保穩(wěn)定——化解城投債存量債務(wù)問(wèn)題的對(duì)策 196.1.1注重自身經(jīng)營(yíng)能力的提升，拓寬融資渠道 196.1.2債務(wù)置換 196.1.3資產(chǎn)盤活 206.2促發(fā)展——解決城投債區(qū)域發(fā)展不平衡的對(duì)策 206.2.1統(tǒng)籌資源，促進(jìn)資源的合理分配 206.2.2加大對(duì)重點(diǎn)地區(qū)的規(guī)劃引領(lǐng)和政策支持 206.3調(diào)結(jié)構(gòu)——解決城投債的融資難的對(duì)策 216.3.1聯(lián)合多方，合力共贏 216.3.2持續(xù)造血，深挖經(jīng)營(yíng)價(jià)值 216.3.3布局全國(guó)，奠基龍頭行業(yè) 22第7章總結(jié)與展望 227.1總結(jié) 227.2展望 23致謝 24參考文獻(xiàn) 25第1章引言1.1研究背景及意義1.1.1研究背景城投債是指，由地方政府投融資平臺(tái)即城投公司發(fā)行債券，募集資金，用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，諸如高速公路等公益性項(xiàng)目，由于公益性，城投公司幾乎沒(méi)有盈利，從而就容易形成城投公司無(wú)法償債的局面，這時(shí)政府就需要承擔(dān)償還本息的責(zé)任。若這種情況不能及時(shí)得到解決，不對(duì)城投債引起充分的重視，那么城投債潛在的風(fēng)險(xiǎn)將成為引發(fā)債務(wù)危機(jī)甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)的重要因素。1994年，國(guó)家進(jìn)行分稅制改革，重組了中央與地方的財(cái)權(quán)和事權(quán)關(guān)系，出現(xiàn)了公共產(chǎn)品資源配置方面權(quán)利與義務(wù)不對(duì)等的現(xiàn)象。2008年，國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，我國(guó)經(jīng)濟(jì)受到巨大沖擊，2009年，中國(guó)人民銀行聯(lián)合銀監(jiān)會(huì)發(fā)布，《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》（92號(hào)文），在“四萬(wàn)億投資計(jì)劃”的刺激下，城投債呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，城投公司規(guī)模不斷擴(kuò)大，中期票據(jù)、短期融資券及定向工具等也紛紛面世。2014年9月，國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布【2014】43號(hào)文，這項(xiàng)舉措提高了城投公司發(fā)行企業(yè)債的門檻，使得城投企業(yè)債的發(fā)行量大幅下降，這說(shuō)明城投債的屬性可能會(huì)發(fā)生變化，城投債的內(nèi)涵也會(huì)有所延伸。2017年以來(lái)監(jiān)管部門陸續(xù)推出“50號(hào)文”、“87號(hào)文”、“62號(hào)文”、“89號(hào)文”和“194號(hào)文”，對(duì)城投債造成非常大的沖擊，城投公司自身信用和地方政府信用之間的關(guān)聯(lián)越來(lái)越被稀釋，愈發(fā)加劇了其實(shí)現(xiàn)再融資的難度。這種背景下，城投公司和地方政府之間的關(guān)系不得不逐漸從“剪不斷理還亂”的“合謀關(guān)系”轉(zhuǎn)變?yōu)椤懊魉阗~算明賬”的“合作關(guān)系”，因此在業(yè)務(wù)、賬務(wù)方面與地方政府厘清邊界、明晰權(quán)責(zé)成為城投公司后續(xù)發(fā)展的必然趨勢(shì)。因此，城投債券的迅猛發(fā)展所帶來(lái)的問(wèn)題日漸顯現(xiàn)，也逐漸成為業(yè)內(nèi)亟待解決的焦點(diǎn)，能否得到有效解決對(duì)各級(jí)地方政府來(lái)說(shuō)將是個(gè)巨大的考驗(yàn)。城投債未來(lái)發(fā)展撲朔迷離，如何實(shí)現(xiàn)地方投融資平臺(tái)穩(wěn)定過(guò)度對(duì)于我國(guó)市政債券建設(shè)和地方政府債務(wù)由隱性向顯性轉(zhuǎn)化意義重大。1.1.2研究意義城投債有地方政府的隱性擔(dān)保，掛鉤了地方政府信用，所以被視為一種低風(fēng)險(xiǎn)、較高收益的投資品種，但即使是有政府財(cái)政收入作為其償債的擔(dān)保，信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生仍然不能避免，2018年8月13日，據(jù)上海清算所公告，新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)第六師國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司（簡(jiǎn)稱“六師國(guó)資”）未足額兌付“17兵團(tuán)六師“SCP001”，這是我國(guó)第一只違約的城投債，標(biāo)志性意義極大。因此，在當(dāng)前形勢(shì)下，本文研究的意義主要是為保證城投債投資者的利益、城投債市場(chǎng)有序的發(fā)展和地方政府債務(wù)發(fā)行的合理規(guī)范，可以通過(guò)系統(tǒng)地研究我國(guó)城投債的產(chǎn)生、發(fā)展歷程以及存在的一系列問(wèn)題，構(gòu)建符合我國(guó)國(guó)情的城投債運(yùn)營(yíng)模式；這樣一來(lái)，國(guó)家能夠明確地方政府通過(guò)城投公司渠道獲得的融資規(guī)模，對(duì)監(jiān)管地方政府性債務(wù)起到至關(guān)重要作用；能夠建設(shè)和完善我國(guó)城投債的相關(guān)制度，改進(jìn)對(duì)城投債發(fā)行監(jiān)管，防范城投債信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，促進(jìn)城投債健康有序的發(fā)展，能夠更好地服務(wù)于國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。1.2國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述1.2.1國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述由于城投債對(duì)我國(guó)地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有著重大意義，且城投債的發(fā)展也是大勢(shì)所趨，越來(lái)越受到關(guān)注。然而城投債的不健康發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成了負(fù)擔(dān)。因此，我國(guó)眾多專家、學(xué)者在城投債的重要性、現(xiàn)狀及問(wèn)題、解決對(duì)策及發(fā)展趨勢(shì)等方面做了大量研究。首先是城投債的重要性。黃月鐳（2015)[1]認(rèn)為能夠建設(shè)和完善我國(guó)城投債的相關(guān)制度，改進(jìn)對(duì)城投債發(fā)行監(jiān)管，防范城投債信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，促進(jìn)城投債健康有序的發(fā)展，就能夠更好地服務(wù)于國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。同時(shí)，張迎亞（2016）[2]也指出，隨著我國(guó)債券的發(fā)行規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，市場(chǎng)環(huán)境也逐漸完善，債券市場(chǎng)己經(jīng)成為企業(yè)和政府融資的重要場(chǎng)所。值得一提的是，自2009年開(kāi)始呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)的城投債為我國(guó)城市化進(jìn)程和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā)揮了不可替代的作用。陳浩宇、劉園（2018）[3]通過(guò)研究文獻(xiàn)得出，地方政府債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展會(huì)產(chǎn)生正向促進(jìn)作用。包陽(yáng)（2018）[4]指出，城投債具有融資規(guī)模巨大、償還期限多樣和資金用途靈活等優(yōu)點(diǎn)，因此研究城投債市場(chǎng)對(duì)完善我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)果有著非常重要的意義。綜上所述，在我國(guó)，城投債是一個(gè)非常特殊而又重要的存在，為我國(guó)各地的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等城市化發(fā)展帶來(lái)了前所未有的影響和作用，是我國(guó)特定時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展一劑強(qiáng)心針。就現(xiàn)狀及存在的問(wèn)題而言。劉峰（2015）[5]指出，目前，我國(guó)大部分省級(jí)、市級(jí)、縣（區(qū)）級(jí)以及開(kāi)發(fā)區(qū)等行政級(jí)別政府均設(shè)有政府融資平臺(tái)，其融資平臺(tái)債務(wù)規(guī)模與當(dāng)?shù)刎?cái)力嚴(yán)重不平衡，導(dǎo)致部分地方政府性債務(wù)壓力較大。城投企業(yè)帶來(lái)地方政府債務(wù)壓力上升的同時(shí)，也造成政府與企業(yè)債務(wù)償還責(zé)任模糊、融資成本高企等問(wèn)題。肖穎（2017）[6]認(rèn)為，城投債的快速發(fā)展，促進(jìn)了各地方政府經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)，但城投債所面臨的問(wèn)題和蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)也日益突出。首先，城投債發(fā)行規(guī)模和存量巨大。其次，城投債的信用主體不明晰，并且其信用評(píng)級(jí)體系不完善不透明。第三，城投債具有極大的償還風(fēng)險(xiǎn)。第四，披露、監(jiān)管機(jī)制不健全。第五，內(nèi)部機(jī)制不完善，獨(dú)立性和問(wèn)責(zé)制缺失。謝雄（2017）[7]通過(guò)數(shù)據(jù)研究得出，地方城投債的發(fā)行規(guī)模和發(fā)行數(shù)量正在呈現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)，從整體的發(fā)行金額和發(fā)行數(shù)量上來(lái)分析，南方省份的城投債發(fā)展整體上要優(yōu)于北方省份，且越發(fā)達(dá)的省份發(fā)行城投債的需求越髙，城投債的發(fā)展亦越快。改進(jìn)對(duì)策方面。任磊（2015）[8]指出，首先必須創(chuàng)造良好的制度環(huán)境，同時(shí)加強(qiáng)城投債的審批和監(jiān)管；其次，明確地方政府債務(wù)甄別原則，創(chuàng)新地方政府融資模式。再次，地方投融資平臺(tái)要積極轉(zhuǎn)型，擺脫自身對(duì)政府的依賴，提高自身的市場(chǎng)生存能力以及盈利能力。最后，加強(qiáng)地方政府投融資管理的制度建設(shè)，加強(qiáng)地方投融資平臺(tái)的管理，使地方投融資平臺(tái)良好發(fā)展。張迎亞（2016）[2]也提出，推進(jìn)政府融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)推廣PPP模式。加速發(fā)展項(xiàng)目收益?zhèn)?，以其?duì)接PPP模式。優(yōu)化城投債以及其他債券結(jié)構(gòu)，促進(jìn)債券市場(chǎng)多元化發(fā)展。賦予地方政府發(fā)債的自主權(quán)，逐漸置換由地方財(cái)政作擔(dān)保的城投債等地方政府性債務(wù)。吳夢(mèng)恬（2016）[9]認(rèn)為，城投債目前仍然屬于債券市場(chǎng)中的新興品種,為了使之在健康有序的大環(huán)境下成長(zhǎng)運(yùn)行,首先我們應(yīng)該使債券市場(chǎng)變得信息更加透明化，披露更有時(shí)效性；其次，各地區(qū)應(yīng)加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展,創(chuàng)造健康的大環(huán)境,在政策允許的范圍內(nèi)為城投公司提供有力的還款保障,以降低其債券風(fēng)險(xiǎn)；還要加強(qiáng)對(duì)融資平臺(tái)的監(jiān)管，健全相關(guān)法律法規(guī)。對(duì)于發(fā)展趨勢(shì)，高國(guó)華（2018）[10]指出，2018年是城投企業(yè)的轉(zhuǎn)型過(guò)渡年，地方政府和城投公司仍處于信用切割階段，城投公司對(duì)公益性業(yè)務(wù)的剝離，將伴隨地方政府對(duì)相關(guān)存量債務(wù)和應(yīng)收款的清理與結(jié)清。同時(shí)，在轉(zhuǎn)型方向下，不少城投不必再繼續(xù)承擔(dān)公益性項(xiàng)目的投融資任務(wù)，資本開(kāi)支和債務(wù)擴(kuò)張將受到抑制。此外，在財(cái)政嚴(yán)監(jiān)管的環(huán)境下，地方政府對(duì)債務(wù)的償還意愿和能力也整體加強(qiáng)。高磊（2015)[11]認(rèn)為，從2008年城投債發(fā)行至今，城投債的發(fā)展迅速，發(fā)行量越來(lái)越大，并且在一二級(jí)的市場(chǎng)投資者當(dāng)中得到了空前的寵愛(ài)，探究其原因，我們很容易就發(fā)現(xiàn)在我國(guó)當(dāng)前有限的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和多種政策、體制的制約下，地方政府來(lái)通過(guò)投融資平臺(tái)發(fā)行城投債券有著必然性以及不可替代性。陳平、孔劉柳（2016）[12]在《城投債及其轉(zhuǎn)型趨勢(shì)研究》一文中指出，城投債作為地方融資渠道，仍將存在，但會(huì)逐步轉(zhuǎn)向項(xiàng)目收益?zhèn)?，并且地方政府債券將?huì)成為地方政府融資的重要方式，同時(shí)還提出PPP融資模式將接棒具有穩(wěn)定收益的城投債，成為新的地方融資重要方式。1.2.2國(guó)外文獻(xiàn)綜述城投債，又稱“準(zhǔn)市政債”，屬于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程中的特殊產(chǎn)物,國(guó)外與之類似的債券類型只有市政債券。國(guó)外學(xué)者們已經(jīng)針對(duì)市政府債券的信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了較為深入的研究,積累了大量詳實(shí)數(shù)據(jù),形成了定性和定量研究方法?？偠灾?，國(guó)外關(guān)于市政債券的研究體系己經(jīng)非常成熟。古典學(xué)派代表人物AdamSmith（1776）和DavidRicardo（1817）[19]都認(rèn)為，用于地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的籌措資金具有回報(bào)周期長(zhǎng)、收益低的特點(diǎn)，會(huì)造成政府舉債風(fēng)險(xiǎn)較高，到期違約風(fēng)險(xiǎn)較大，分別在政府非生產(chǎn)性理論和等價(jià)理論中均指出不贊同政府舉債。KennethN.Daniels(2002)[20]指出市政債券可以很好地滿足地方政府的融資需求,目前己經(jīng)被世界上越來(lái)越多的國(guó)家和地方政府所認(rèn)識(shí).他們還分析了市政債券給國(guó)家發(fā)展帶來(lái)的諸多好處，越來(lái)越多的國(guó)家都意識(shí)到發(fā)行市政債券的重要性。Ronald（2000）[21]認(rèn)為市政債券享受免征利息稅政策，以便減輕地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需資金的融資成本，此類市政債券所籌集的資金主要用于公共基建項(xiàng)目建設(shè)、償付養(yǎng)老福利項(xiàng)目等。FabozziR.J.和FerriM.G.M.(2014)[22]研究發(fā)現(xiàn)市政債券是把雙刃劍,它一方面可以為各地方政府及時(shí)籌措資金發(fā)展市政建設(shè)項(xiàng)目,提振當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì).另一方面政府又可能由于要求政績(jī)而過(guò)度舉債。ChristineR.RobertS.（2015）[23]認(rèn)真梳理了2007年開(kāi)始的流動(dòng)性危機(jī)對(duì)市政債造成的沖擊，文章認(rèn)為市政債券在先天流動(dòng)性不足的情況下，一定要給予高度重視。Litvack和Rizzo(1999)對(duì)1977年至1998年這21年間美國(guó)政府發(fā)行的253859只政府債券做了統(tǒng)計(jì),發(fā)現(xiàn)其中1,765只債券發(fā)生了違約,由此可以看出市政債并不是因?yàn)橛辛水?dāng)?shù)卣霰硶涂梢赃h(yuǎn)離信用風(fēng)險(xiǎn)的。1.3研究思路與研究方法1.3.1研究思路本文主要研究了我國(guó)城投債發(fā)展中存在的問(wèn)題，首先詳細(xì)闡述了城投債相關(guān)理論，并通過(guò)對(duì)大量數(shù)據(jù)的篩選整理和分析，從城投債的發(fā)行規(guī)模、發(fā)行主體區(qū)域分布和城投債的運(yùn)營(yíng)模式多個(gè)角度總結(jié)城投債的發(fā)展現(xiàn)狀，并通過(guò)引用“17兵團(tuán)六師SPC001”違約案例，來(lái)說(shuō)明現(xiàn)階段城投債存在的問(wèn)題，接著根據(jù)這些問(wèn)題提出一些對(duì)策，最后對(duì)本文的研究?jī)?nèi)容進(jìn)行總結(jié)，并提出自己的展望。同時(shí)，在閱讀大量相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，梳理了以往前學(xué)者的理論成果，為后文的研究奠定基礎(chǔ)。我國(guó)城投債發(fā)展中存在的問(wèn)題及對(duì)策分析思路圖1.3.2研究方法總結(jié)歸納法。在大量閱讀國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)城投債進(jìn)行研究的相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，總結(jié)歸納出結(jié)論。案例分析法。引用實(shí)際“17兵團(tuán)六師SPC001”案例，來(lái)說(shuō)明城投債也存在違約風(fēng)險(xiǎn)，引出問(wèn)題，接著提出改進(jìn)對(duì)策。比較分析法。將城投債現(xiàn)存模式與PPP模式比較，得出城投債現(xiàn)存模式的不足之處，再針對(duì)不足之處提出建議，進(jìn)行改善。1.4創(chuàng)新與不足之處1.4.1創(chuàng)新之處本文的創(chuàng)新之處在于，第一，本文引用了我國(guó)第一只城投債違約的案例，可以更好的說(shuō)明，城投債即使依靠政府也會(huì)產(chǎn)生不能兌付的風(fēng)險(xiǎn)，是有力的論據(jù)。第二，本文選取了現(xiàn)階段的三種融資模式進(jìn)行比較分析，得出它們各自的優(yōu)缺點(diǎn)，為后文提出改善對(duì)策奠定基礎(chǔ)。1.4.2不足之處本文的不足之處在于數(shù)據(jù)的來(lái)源較少，沒(méi)有專門的數(shù)據(jù)網(wǎng)站，從而不能取得全面的數(shù)據(jù)，因此只能從相關(guān)文獻(xiàn)中查找數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和實(shí)效性有待考察。第2章理論基礎(chǔ)2.1城投債概念的界定界定一只債券是否是城投債，我們主要看以下三個(gè)因素，即債券發(fā)行主體、募集資金去向、償債資金來(lái)源。城投債的發(fā)行主體是地方政府投融資平臺(tái)，即是城投公司而非地方政府；其募集資金也基本用于公路、橋梁等地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為獲得更高的信用評(píng)級(jí)，募集更多的資金，地方政府會(huì)為城投債提供隱性的擔(dān)保。且這些建設(shè)項(xiàng)目也大都是公益性項(xiàng)目，所以這類項(xiàng)目也很少面向群眾收費(fèi)，因此一般城投公司的盈利能力較差，需要靠地方政府的補(bǔ)貼來(lái)還債。所以，綜上所述，城投債是由地方投融資公司發(fā)行的一種企業(yè)債券，但其本質(zhì)是地方政府借助融資平臺(tái)這個(gè)渠道發(fā)行債券募集資金，為地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)融資。簡(jiǎn)單表示：城投債=地方融資平臺(tái)+政府融資功能+公益性投資項(xiàng)目。2.2城投公司城投公司是指為政府基建等公益性項(xiàng)目融資的企業(yè)獨(dú)立法人，由地方政府機(jī)構(gòu)及相關(guān)部門注入固定資產(chǎn)，財(cái)政出資等形式設(shè)立，主要包括各種類型的投資發(fā)展公司。融資平臺(tái)公司通常都負(fù)責(zé)眾多基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等公益性項(xiàng)目，很少能夠自負(fù)盈虧，也難依靠自身達(dá)到可持續(xù)經(jīng)營(yíng)，所以大多需要地方政府給予稅收優(yōu)惠政策，甚至還本付息也在很大程度上依靠財(cái)政補(bǔ)貼。城投債的發(fā)展歷程近些年來(lái)，地方政府通過(guò)城投公司舉債融資，對(duì)地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)和刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等方面發(fā)揮了積極作用。我國(guó)最早的一支城投債是1993年由上海城投公司發(fā)行的，繼上海發(fā)行城投債后，重慶、江蘇、浙江、山東等省市也相繼通過(guò)城投公司進(jìn)行融資。城投債從1993年至今，共經(jīng)歷了25年發(fā)展，本文將其發(fā)展歷程分為4個(gè)發(fā)展階段來(lái)闡述。3.1城投債起步階段（1994年—2004年）1992年，為支持浦東新區(qū)建設(shè)，中央決定給予上海五方面的配套資金籌措方式，其中就有中國(guó)的第一只城投債，發(fā)行規(guī)模為5億元。截至2004年末，中國(guó)城投公司總共發(fā)行企業(yè)債券25只，債券總額高達(dá)239億。1994年前，國(guó)家財(cái)政收入占GDP比重急速下降，為了擺脫困境，國(guó)家于1994年實(shí)施分稅制改革，將稅源較集中且較大規(guī)模的稅種集中在中央財(cái)政，這明顯帶動(dòng)了中央財(cái)政收入的增加，而使得地方財(cái)政的稅收來(lái)源收縮。圖3-11990年-2008年中央、地方政府收入情況單位：億元數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家數(shù)據(jù)網(wǎng)，本文整理圖3-21990年-2008年地方財(cái)政收入占比情況單位：%數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家數(shù)據(jù)網(wǎng)，本文整理從圖3-1可以看出，中央政府的財(cái)政收入呈現(xiàn)出大幅上漲的趨勢(shì)，與地方政府的收入差距越來(lái)越大；從圖3-2可以看出，1994年與1993年相比，出現(xiàn)大幅下滑，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，地方政府的財(cái)政收入占整個(gè)財(cái)政收入的比重從78%下降到42.7%，但中央政府的比重卻在上升，這是由于我國(guó)實(shí)行了分稅制。分稅制提高了中央政府財(cái)政收的同時(shí)，卻給地方政府帶來(lái)了事權(quán)與財(cái)權(quán)不統(tǒng)一，導(dǎo)致了地方政府的財(cái)政收入大幅減少，而這個(gè)階段，我國(guó)又處在城鎮(zhèn)化發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，地方政府需要大量資金進(jìn)行建設(shè)，然而，面對(duì)重重阻礙，地方政府為獲得資金，只能通過(guò)地方融資平臺(tái)開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投融資，城投債的概念也就逐漸形成。3.2城投債的穩(wěn)步發(fā)展階段（2005年—2008年）從2005年開(kāi)始，城投債發(fā)展進(jìn)入一個(gè)新的階段，原因有兩點(diǎn)：第一，企業(yè)債發(fā)行政策放寬，城投債的發(fā)行數(shù)量和規(guī)模都得到了快速發(fā)展并迎來(lái)第一個(gè)發(fā)行高峰。2007年城投債發(fā)行量達(dá)到一個(gè)小高峰期，城投債發(fā)行數(shù)量為417.8億元，發(fā)行數(shù)量為36只債券。城投公司短期融資券和城投公司中期票據(jù)也在這一階段發(fā)展起來(lái)，債種不再局限于城投企業(yè)債。第二，2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)，政府“四萬(wàn)億”投資計(jì)劃出臺(tái)后，地方政府的資金缺口擴(kuò)大，而相關(guān)規(guī)定的出臺(tái)，使地方政府獲取資金的渠道越來(lái)越少，發(fā)行城投債就成為了地方政府融資的重要選擇，為城投債的快速發(fā)展創(chuàng)造了有力條件。3.3城投債的高速發(fā)展階段（2009年-2014年）表3-12008-2014年全國(guó)城投債發(fā)債情況年份2008200920102011201220132014發(fā)行數(shù)（只）221301392276556991679發(fā)行額（億元）366.02014.31938.52999.47856.78227.217575.9數(shù)據(jù)來(lái)源：wind數(shù)據(jù)庫(kù)2005年-2008年的四年間，城投債的發(fā)行總量只有1585億元，而在2009年的前8個(gè)月，城投債共計(jì)發(fā)放了64只，融資845.5億元。2009年中國(guó)開(kāi)始實(shí)施積極的財(cái)政政策，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》銀發(fā)【2009】92號(hào)文作出政策指導(dǎo)，應(yīng)當(dāng)積極扶持滿足條件的地方政府建立融資平臺(tái)公司發(fā)行城投債來(lái)舒緩地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的巨大資金需求，再次推動(dòng)了城投債市場(chǎng)的升溫。城投企業(yè)債發(fā)行總額為522.5億元，較上一年40億人民幣的發(fā)行總額，發(fā)行量有了質(zhì)的飛躍。至此，城投公司如雨后春筍般出現(xiàn)，這也就意味著城投企業(yè)債進(jìn)入快速發(fā)展階段。2012年，發(fā)改委進(jìn)一步放松了城投企業(yè)債的發(fā)行條件，審批速度和發(fā)行流程的效率都大大改善了，2012年全年的發(fā)行量達(dá)到了4695.00億元人民幣，是2011年的兩倍還多，城投企業(yè)債迎來(lái)了蓬勃發(fā)展階段。2013年，城投企業(yè)債的發(fā)行總額為3809.80億人民幣，較2012年有了小幅的下降。總體來(lái)說(shuō)，城投企業(yè)債在這一階段保持著較為迅速的發(fā)展。3.4城投債的規(guī)范發(fā)展階段（2014年末至今）2014年10月，根據(jù)國(guó)發(fā)【2014】43號(hào)文，地方城投公司的政府融資職能按要求應(yīng)予以終止，地方政府可以依法適度舉債，但其舉債的行為應(yīng)規(guī)范化，受此影響，城投債的發(fā)行量大幅下降。2015年《新預(yù)算法》的出臺(tái)，劃清了政府和企業(yè)的界限，城投債的風(fēng)險(xiǎn)定位發(fā)生了本質(zhì)的變化，后發(fā)改委連續(xù)發(fā)文，簡(jiǎn)化企業(yè)化發(fā)展程序，適度放寬了發(fā)行條件，又在一定程度上刺激了城投債的發(fā)展。但從2016年末起，城投債的相關(guān)政策對(duì)城投債的發(fā)行再一次進(jìn)行了較為嚴(yán)格的限制，相繼頒布的88號(hào)文和152號(hào)文，使投資者對(duì)于城投債產(chǎn)生了巨大懷疑，也對(duì)債券市場(chǎng)造成了一定的沖擊，從而城投債的增速再次回落。2017年國(guó)家在去杠桿、嚴(yán)監(jiān)管等方面加大力度，對(duì)城投債有了更加嚴(yán)格的要求，使得2017的城投債發(fā)行量大幅下降。2018年，我國(guó)債券市場(chǎng)共發(fā)行2841只城投債，累積發(fā)行規(guī)模24709.66億元，相比2017年的發(fā)行數(shù)量和規(guī)模分別上升23.47%和24.56%，且下半年發(fā)債規(guī)模較大，盡管如此，城投行業(yè)仍處于地方政府債務(wù)整肅和金融強(qiáng)監(jiān)管的火力交叉點(diǎn)?；仡櫧鼛啄陙?lái)國(guó)家一系列的宏觀政策，城投債現(xiàn)處于管放交替狀態(tài)，國(guó)家也正在進(jìn)一步規(guī)范城投企業(yè)的融資行為，并引導(dǎo)城投債市場(chǎng)定價(jià)市場(chǎng)化，向一個(gè)更健康和健全的債券市場(chǎng)邁近。第4章城投債的發(fā)展現(xiàn)狀4.1城投債的規(guī)?，F(xiàn)狀我國(guó)城投公司企業(yè)債和城投公司中期票據(jù)是城投債的主要品種，雖然城投公司短期融資券和定向工具也逐漸發(fā)展起來(lái)，但是城投公司企業(yè)債和中期票據(jù)仍占據(jù)了城投債發(fā)行額的絕大部分。4.1.1城投債發(fā)行數(shù)量概況表4-12017年、2018年城投債的發(fā)行數(shù)量及發(fā)行規(guī)模情況資料來(lái)源：wind，中證鵬遠(yuǎn)整理從表4-1可以看出，2018年，我國(guó)債券市場(chǎng)共發(fā)行2841只城投債，發(fā)行規(guī)模為24709.66億元，2017年發(fā)行城投債2301只，發(fā)行規(guī)模為19838.22億元，2018年分別同比增長(zhǎng)了23.47%、24.56%；其中，2018年的公司債券、中期票據(jù)以及超短期融資券增長(zhǎng)較快，發(fā)行規(guī)模分別同比增長(zhǎng)53.81%，59.99%和66.55%。但就企業(yè)債券、定向工具而言，2018年的發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模均有不同幅度的下降，2018年無(wú)項(xiàng)目收益票據(jù)發(fā)行。4.1.2城投債存量概況表4-22016年-2018年全國(guó)城投債存續(xù)只數(shù)對(duì)比年份存續(xù)只數(shù)（只）企業(yè)債中期票據(jù)（超）短期融資券PPN及其他公司債合計(jì)2016年203266617693582946382017年21969072221005106853982018年19591294387121312446097資料來(lái)源：中債資信城投債信息分析平臺(tái)表4-32016年-2018年全國(guó)城投債存續(xù)規(guī)模對(duì)比年份存續(xù)規(guī)模（億元）企業(yè)債中期票據(jù)（超）短期融資券PPN及其他公司債合計(jì)2016年21332.907303.301218.008369.158205.3046428.652017年20379.319006.601712.308366.2810212.6149674.102018年16617.8111966.742815.309160.8511677.2152237.91資料來(lái)源：中債資信城投債信息分析平臺(tái)從表4-2和表4-3可以看出，2016-2017年，城投債中企業(yè)債的存續(xù)只數(shù)和存續(xù)規(guī)模呈下降趨勢(shì)，其他種類都呈上升趨勢(shì)；其中，中期票據(jù)的增幅最明顯。從總體上看，2016-2018年城投債的存續(xù)規(guī)模不斷增加。4.2城投債的區(qū)域分布現(xiàn)狀表4-42018年城投債發(fā)行規(guī)模區(qū)域分布區(qū)域2018年數(shù)量（只）2017年數(shù)量（只）同比變化（只）2018年規(guī)模（億元）2017年規(guī)模（億元）同比變化（億元）江蘇7635951685069.514401.24668.27浙江219153661999.601325.70673.90北京11454601733.90814.55919.35天津11562531413.70694.00719.70廣東10573321247.20942.20305.00四川138127111176.701135.2841.43山東12086341084.10743.00341.10湖北120103171053.20925.00128.20江西10239631000.70422.10578.60湖南109181-72975.751402.15-426.40云南806911899.10655.05244.05安徽100105-5822.77919.00-96.23陜西745222809.88604.00205.88福建1249034805.00664.50140.50重慶97100-3734.80715.7519.05河南8586-1730.40770.40-40.00廣西816120577.00446.10130.90上海501733474.00133.00341.00吉林352510397.10245.50151.60山西361719325.81202.00123.81貴州3349-16311.84452.98-141.14新疆3950-11254.80373.20-118.40河北31292206.90230.00-23.10甘肅22148195.00111.6083.40黑龍江1218-6104.90132.10-27.20內(nèi)蒙古1018-892.00152.82-60.82遼寧1017-761.50118.20-56.70寧夏93647.5025.0022.50西藏21130.0010.0020.00青海25-315.0038.80-23.80資料來(lái)源：wind.中證鵬遠(yuǎn)整理2018年，城投債的發(fā)行人分布于30個(gè)省、市及地區(qū)。從上表可看出，江蘇發(fā)行城投債763只，發(fā)行額為5,069.51億元，占總規(guī)模比例高達(dá)20.57％，遠(yuǎn)高于其他省、市及地區(qū)。排名第二的浙江發(fā)行規(guī)模為1,999.60億元，排名第三的北京發(fā)行規(guī)模為1,733.90億元。除此之外，內(nèi)陸省份如四川省、湖北省、山東省幾個(gè)省份也有較大的城投債發(fā)行量。這是由于直轄市和幾個(gè)經(jīng)濟(jì)大省的城市化進(jìn)程較快，地方政府需要更多的資金進(jìn)行建設(shè)，所以城投債券主要集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。除此之外，湖南省同比減幅最大，到達(dá)426.40億元；另外，還有安徽、河南、新疆等部分省份的城投債發(fā)行規(guī)模有所下降，降幅較小。從整體來(lái)看，東部、中部地區(qū)仍然是城投債發(fā)行重點(diǎn)地區(qū)。4.3城投公司融資模式現(xiàn)狀分析隨著市政公共基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)化改革的不斷深入，城投公司不再局限于“公司融資的傳統(tǒng)模式”，“項(xiàng)目融資”逐漸成為有效的補(bǔ)充，例如，BOT、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，信托投資等。近幾年，隨著地方政府對(duì)城投公司融資的要求不斷提高，資產(chǎn)證券化、“一對(duì)多”委托貸款、城市資源市場(chǎng)化、也逐漸成為現(xiàn)階段城投公司融資創(chuàng)新的選擇。但由于資產(chǎn)證券化、“一對(duì)多”委托貸款的操作流程專業(yè)要求嚴(yán)格，許多城投公司對(duì)其還不是很了解。本文將選取BOT、PPP、ABS三種模式進(jìn)行比較分析，更能直觀的看出其區(qū)別。4.3.1BOT模式BOT通常直譯為“建設(shè)-經(jīng)營(yíng)-轉(zhuǎn)讓”實(shí)質(zhì)上是基礎(chǔ)設(shè)施投資、建設(shè)和經(jīng)營(yíng)的一種方式，這里指地方政府和城投公司以達(dá)成協(xié)議為前提，地方政府特許城投公司在一定時(shí)期內(nèi)籌集資金建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施并管理和經(jīng)營(yíng)該設(shè)施及其相對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品與服務(wù)。BOT模式主要適用于經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目，如地鐵。高速公路等。圖4-1BOT典型結(jié)構(gòu)框架BOT模式的優(yōu)點(diǎn)在于，項(xiàng)目融資的所有責(zé)任都轉(zhuǎn)嫁給了城投公司，減少了地方政府的責(zé)任，避免了大量的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)；組織機(jī)構(gòu)簡(jiǎn)單，地方政府和城投企業(yè)的關(guān)系容易協(xié)調(diào)；項(xiàng)目回報(bào)率明確，減少了糾紛。但是，由于前期需要經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的調(diào)查，談判與協(xié)商，使得投入費(fèi)用過(guò)高，城投公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，融資較困難。4.3.2PPP模式PPP模式，即公私合營(yíng)模式，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是地方政府與社會(huì)資本相互合作的模式。是指政府與私人組織之間，為了合作建設(shè)城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，或是為了提供某種公共物品和服務(wù)，以特許權(quán)協(xié)議為基礎(chǔ)，彼此之間形成一種伙伴式的合作關(guān)系。主要適用于交通（公路、鐵路、機(jī)場(chǎng)等）、衛(wèi)生（醫(yī)院）、公共安全（監(jiān)獄）、國(guó)防、教育等。圖4-2PPP模式結(jié)構(gòu)圖PPP模式的優(yōu)點(diǎn)在于政府可實(shí)現(xiàn)融資風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，地方政府和城投公司權(quán)力共享，使公司在項(xiàng)目前期即可參與，能充分利用城投公司的資源，同時(shí)，城投公司可以減少前期時(shí)間，從而使招標(biāo)費(fèi)用減少。所以，與BOT模式相比，地方政府承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)增加，組織模式也相對(duì)復(fù)雜了，增加了管理上的難度，對(duì)參與方的管理水平有了一定的要求，也讓項(xiàng)目的回報(bào)率的分配成為了雙方的矛盾點(diǎn)。4.3.3ABS模式ABS資產(chǎn)證券化是國(guó)際資本市場(chǎng)上流行的一種項(xiàng)目融資方式，是以項(xiàng)目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式，即以項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以項(xiàng)目資產(chǎn)可以帶來(lái)的預(yù)期收益為保障，通過(guò)發(fā)行債券來(lái)募集資金的一種方式。適用于有長(zhǎng)期、穩(wěn)定現(xiàn)金流的項(xiàng)目，可在國(guó)際上大規(guī)?；I集資金。圖4-2ABS模式融資結(jié)構(gòu)圖ABS模式的優(yōu)點(diǎn)在于不受凈資產(chǎn)規(guī)模40%的限制，融資規(guī)模大；不受融資主體信用級(jí)別的限制，只要有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶來(lái)穩(wěn)定可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流；沒(méi)有對(duì)募集資金用途做嚴(yán)格限制。但是其審批流程較漫長(zhǎng)，浪費(fèi)時(shí)間成本；若基礎(chǔ)資產(chǎn)不足以償還本息，投資者的追索權(quán)僅限于基礎(chǔ)資產(chǎn)，對(duì)發(fā)起人的其他資產(chǎn)沒(méi)有任何追索權(quán)。4.3.4BOT、PPP、ABS三種模式的比較三種融資模式的比較模式類型資金獲得的難易程度項(xiàng)目所有權(quán)項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)權(quán)融資成本融資所需時(shí)間政府風(fēng)險(xiǎn)BOT難擁有轉(zhuǎn)交之前失去最高最長(zhǎng)最大PPP較易部分擁有部分擁有一般較短一般ABS難擁有不完全擁有最低較長(zhǎng)最小總的來(lái)說(shuō)，我國(guó)目前城投公司的融資模式處于轉(zhuǎn)型階段，上述三種模式是現(xiàn)階段大部分城投公司的選擇，現(xiàn)金流關(guān)乎每個(gè)公司的生死，未來(lái)的融資何去何從，有待考察。我國(guó)城投債存在的問(wèn)題研究分析5.1到期償債壓力大，違約風(fēng)險(xiǎn)增加近年來(lái)政策不斷收緊，導(dǎo)致傳統(tǒng)城投企業(yè)發(fā)展舉步維艱，堵了融資通道，斷了與地方政府的關(guān)系，傳統(tǒng)城投企業(yè)收入只能靠補(bǔ)貼，從而導(dǎo)致城投企業(yè)現(xiàn)金流慘不忍睹，甚至破產(chǎn)。城投債是地方政府融資發(fā)行的，在之前一直具有剛性兌付的屬性，都認(rèn)為城投債不會(huì)違約。據(jù)上海清算所公告，2018年8月13日是新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)第六師國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司2017年度第一期短期融資券（17兵團(tuán)六師SCP001）的付息兌換日，然而到8月13日，仍未足額收到付息兌付資金，暫無(wú)法代理發(fā)行人進(jìn)行本期債券的付息兌換工作。這是第一只違約的城投債，標(biāo)志性意義巨大。上清所資料顯示，17兵團(tuán)六師SCP001發(fā)行總額5億元，票面年利率5.89%，起息日為2017年11月16日，期限為270天。據(jù)公開(kāi)資料，六師國(guó)資由大股東新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)農(nóng)業(yè)建設(shè)農(nóng)六師持股92.74%，由中國(guó)農(nóng)發(fā)重點(diǎn)建設(shè)基金有限公司持股7.26%，經(jīng)營(yíng)范圍主要為國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、管理；房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)；物業(yè)管理；房屋租賃；煤炭、石灰石及制品、焦炭、礦產(chǎn)品、等銷售；電子商務(wù)、倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)；一般貨物與技術(shù)進(jìn)出口等業(yè)務(wù)。圖5-12018-2021年六師國(guó)資待償債券金額情況數(shù)據(jù)來(lái)源：全國(guó)首個(gè)大數(shù)據(jù)債券預(yù)警平臺(tái)“it-SaiD”從圖5-1可以看出，六師國(guó)資2018年待償債券金額約20億，2020年償債壓力較小。當(dāng)時(shí)除了“17兵團(tuán)六師SCP001外”，還有其他存續(xù)債，最近的一只是“16六師債”，于2019年3月10日到期，償還本金5億。六師國(guó)資2017年總資產(chǎn)達(dá)284.41億元，凈資產(chǎn)為148.30億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-15.19億，總的現(xiàn)金流為負(fù)。全年?duì)I業(yè)31.54億，凈利潤(rùn)卻為-3.5億，主要因?yàn)樽庸景倩ù暹M(jìn)行了資產(chǎn)重組，公司形成商譽(yù)17.48億元，計(jì)提6.23億商譽(yù)減值準(zhǔn)備。面對(duì)多種不利因素，六師國(guó)資償債能力受到影響，后續(xù)償債情況如何，值得關(guān)注。表5-22019年-2021年全國(guó)城投債到期額度情況（單位：萬(wàn)億）年份2019年2020年2021年到期額度1.551.191.44數(shù)據(jù)來(lái)源：中債資信整理所得從表5-2可以得出，2019年-2021年全國(guó)城投債到期額度分別為1.55萬(wàn)億、1.19萬(wàn)億和1.44萬(wàn)億。占存量債券比重分別為29.76%、22.83%和27.57%，合計(jì)到期債券規(guī)模達(dá)4.19萬(wàn)億，約占存量債券的80.17%。其中，2019年為償債最高峰，償債壓力不言而喻。債務(wù)負(fù)擔(dān)是衡量地域經(jīng)濟(jì)實(shí)力的重要指標(biāo)之一。過(guò)度舉債必然影響城投債隱含的資金持續(xù)保障能力。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，江蘇、廣東、四川和上海的債務(wù)規(guī)模負(fù)擔(dān)較高，基本處于5000億元以上水平，但債務(wù)率處于50%～100%。相較而言，北京的債務(wù)規(guī)模在4000億元左右，但債務(wù)率處于約100%的水平。從債務(wù)負(fù)擔(dān)指標(biāo)考量，可以認(rèn)為江蘇、廣東、四川和上海的財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)。5.2地域差異大，發(fā)展不平衡市場(chǎng)普遍對(duì)中西部和東北地區(qū)的省份有一定的排斥，但是在城投債的投資框架下，“地方政府的償債意愿”和“地方政府的償債能力”才是關(guān)鍵。東北地區(qū)近幾年來(lái)由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展及投資增長(zhǎng)乏力、債務(wù)負(fù)擔(dān)較重等原因，一直處于“融資貴，融資難”的困境，因此，其城投行業(yè)也不景氣。東北地區(qū)主要包括遼寧省、吉林省和黑龍江省，這三個(gè)省份是我國(guó)重要的工業(yè)與制造業(yè)基地。圖5-12013年-2018年11月東北三省城投債及GDP占比情況數(shù)據(jù)來(lái)源：南京卓越資產(chǎn)管理有限公司整理從圖5-1可以看出，東北三省城投債總體規(guī)模相對(duì)較小，占全國(guó)城投債比重較低，截止到2018年11月份，城投債占比只有3.15%，在2015年達(dá)到歷史最高值，也只有5.43%，與2018年江蘇省的城投債占比20.57%相比，相差甚遠(yuǎn)，與此同時(shí)，從上圖也可以看出，2013年-2018年11月的三省城投債占全國(guó)比重也低于同時(shí)期三省GDP總量占全國(guó)GDP比例，這說(shuō)明東北三省的城投債仍然有發(fā)展空間，城投市場(chǎng)有待開(kāi)發(fā)。5.3城投融資難度繼續(xù)上行5.3.1融資方式與渠道不科學(xué)雖然現(xiàn)在的城投公司處于轉(zhuǎn)型階段，但大部分的城投公司的資金來(lái)源渠道和方式依舊較為有限，主要通過(guò)利用政府信用而獲取銀行貸款、投資以及融資等方式取得所需用資金，融資方式單一化、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生率較高。然而隨著地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，人們生活環(huán)境的不斷變化，地方城市、城鎮(zhèn)建設(shè)越來(lái)越頻繁和重要，地方政府對(duì)城投公司的要求也越來(lái)越高。應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況，全面完善財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)模式，優(yōu)化融資方式，拓寬融資渠道，從而有效解決地方政府資金不足的現(xiàn)象，確保城投公司資金充足，完成項(xiàng)目建設(shè)，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。5.3.2工作人員綜合能力受限城投公司的融資流程是具有專業(yè)性的，需要專業(yè)人才的操作，否則，會(huì)對(duì)融資造成嚴(yán)重影響。但是現(xiàn)在許多企業(yè)內(nèi)部各部門管理、職責(zé)相對(duì)較為分散，使得其在實(shí)際工作過(guò)程中難以充分發(fā)揮其重要作用。同時(shí)，由于絕大多數(shù)城投公司對(duì)財(cái)務(wù)管理工作并不重視，導(dǎo)致相關(guān)工作人員專業(yè)能力和水平較低，且在財(cái)務(wù)管理工作中存在不足和問(wèn)題，阻礙了融資模式的優(yōu)化和完善。5.3.3嚴(yán)監(jiān)管2018年，貨幣政策微調(diào)放松，但政策調(diào)整主要是加強(qiáng)對(duì)中小微企業(yè)的支持力度，再加上地方政府持續(xù)加強(qiáng)債務(wù)監(jiān)管，城投信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻出，使得城投債的融資成本居高不下。與此同時(shí)，各部委相繼出臺(tái)融資新政，城投債融資渠道持續(xù)向窄：加強(qiáng)對(duì)新城投公司發(fā)行債券的審核力度；大幅收緊城投境外發(fā)債融資（2018年城投境外債發(fā)行量在2017年下降52.26%的基礎(chǔ)上繼續(xù)縮減25.46%）；銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)基建類項(xiàng)目的放貸更趨謹(jǐn)慎，并抑制非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，城投非標(biāo)債務(wù)頻繁被曝逾期。我國(guó)城投債的改進(jìn)對(duì)策研究分析目前，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)、加快社會(huì)主義建設(shè)的關(guān)鍵時(shí)期，也處于新型城鎮(zhèn)化發(fā)展的重要時(shí)期，所以，地方政府首要面臨的就是城鎮(zhèn)化建設(shè)投融資的問(wèn)題。城投公司是政府實(shí)現(xiàn)新時(shí)代中國(guó)特色社會(huì)主義道路上的中堅(jiān)力量，對(duì)我國(guó)地方建設(shè)發(fā)揮著不可替代的作用。本文從三個(gè)角度出發(fā)，對(duì)城投債問(wèn)題提出改進(jìn)對(duì)策。6.1保穩(wěn)定——化解城投債存量債務(wù)問(wèn)題的對(duì)策6.1.1注重自身經(jīng)營(yíng)能力的提升，拓寬融資渠道當(dāng)下，大多數(shù)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)屬于公益性質(zhì)，在獲利方面體現(xiàn)出一定局限性，并且對(duì)自體經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)未能深刻開(kāi)發(fā)，僅是機(jī)械性的發(fā)揮政府的投融資職能，業(yè)務(wù)類型單一化顯著，未能對(duì)下一步滾動(dòng)經(jīng)營(yíng)的措施進(jìn)行探究,而城投公司的經(jīng)營(yíng)能力直接關(guān)系到公司的融資能力,因此,城投公司應(yīng)積極拓展經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)范圍,實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)。城投公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的拓展應(yīng)沿著區(qū)域開(kāi)發(fā)價(jià)值鏈進(jìn)行前后向一體化延伸以及相關(guān)多元化拓展,如土地一級(jí)開(kāi)發(fā)、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、物業(yè)經(jīng)營(yíng)、水、煤氣管網(wǎng)經(jīng)營(yíng)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)的物流經(jīng)營(yíng)等。6.1.2債務(wù)置換城投公司債務(wù)置換是指是在財(cái)政部甄別存量債務(wù)的基礎(chǔ)上，把城投公司政府債務(wù)中原來(lái)短期限、高利率的理財(cái)產(chǎn)品、銀行貸款、城投債置換成長(zhǎng)期限、低成本的地方政府債券。債務(wù)置換的方式主要有兩種：一種是由銀行購(gòu)買，是地方政府和商業(yè)銀行正常契約行為。第二種是引入央行，央行通過(guò)抵押補(bǔ)充貸款或者再貸款給商業(yè)銀行去購(gòu)買用于置換另一商業(yè)銀行對(duì)城投貸款的債券。債券置換雖然不能從根本上解決城投公司和地方政府的債務(wù)問(wèn)題，但對(duì)于緩解地方政府和城投公司存量債務(wù)還款壓力和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。6.1.3資產(chǎn)盤活存量資產(chǎn)盤活是企業(yè)解決流動(dòng)性不足和融資成本過(guò)高的重要手段，對(duì)于城投公司存量債務(wù)的還款付息也具有重要意義。城投公司經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，因長(zhǎng)期投入形成的存量資產(chǎn)占企業(yè)總資產(chǎn)的比重較大，存量資產(chǎn)的盤活在化解城投公司存量債務(wù)危機(jī)方面大有可為。除了傳統(tǒng)的重組、出售、租賃、置換等資產(chǎn)盤活路徑外，近年來(lái)資產(chǎn)證券化也成為城投公司盤活存量資產(chǎn)的重要手段。6.2促發(fā)展——解決城投債區(qū)域發(fā)展不平衡的對(duì)策政府對(duì)融資沒(méi)有統(tǒng)一運(yùn)作，而是各部門根據(jù)自身的資金需求各自為戰(zhàn)，尤其對(duì)土地、資產(chǎn)缺少全市的統(tǒng)籌安排，造成資源的極大浪費(fèi)。目前，城投債主要集中在中部和東部地區(qū)，中西部和東北部有待開(kāi)發(fā)，針對(duì)這些問(wèn)題，本文的建議如下：6.2.1統(tǒng)籌資源，促進(jìn)資源的合理分配目前，我國(guó)市場(chǎng)上已發(fā)行債券的城投公司超過(guò)2500家，涵蓋了31個(gè)省級(jí)區(qū)域，但由于各個(gè)地區(qū)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、財(cái)政實(shí)力、債務(wù)負(fù)擔(dān)等多因素存在很大差異，各地區(qū)的城投公司在實(shí)力上的差距也越來(lái)越大，分化加劇。因此，把資源統(tǒng)籌起來(lái)，讓城投公司“走出去”，面向全國(guó)市場(chǎng)，積極探索多元合作共贏之路，實(shí)現(xiàn)資源利用的最大化。6.2.2加大對(duì)重點(diǎn)地區(qū)的規(guī)劃引領(lǐng)和政策支持城投債發(fā)展的不平衡歸根到底是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡，要解決我國(guó)城投債發(fā)展的不平衡首先就要解決我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡。首先，加大對(duì)東北三省的開(kāi)發(fā)力度，創(chuàng)造良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。其次，政府應(yīng)該通過(guò)制定法規(guī)政策規(guī)范市場(chǎng)秩序，確定區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略，規(guī)劃整體發(fā)展方向，改善投資環(huán)境，推進(jìn)體制創(chuàng)新，促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展。良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境是城投債發(fā)展的必要條件。6.3調(diào)結(jié)構(gòu)——解決城投債的融資難的對(duì)策PPP模式是政府當(dāng)前力推的融資模式，作為解決城市建設(shè)資金問(wèn)題的途徑，雖然擠壓了城投公司的“投融資平臺(tái)”的核心地位，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，本文認(rèn)為我國(guó)城投債可借鑒PPP模式，逐漸轉(zhuǎn)型。首先，PPP模式能提高項(xiàng)目執(zhí)行效率，使得建設(shè)前期的資本支出轉(zhuǎn)化為未來(lái)的服務(wù)支付,從而可以在地方政府財(cái)政資金受限的情況下促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施的提前建設(shè)和公共服務(wù)的提前供給。同時(shí)，地方政府將項(xiàng)目的設(shè)計(jì)和建設(shè)均交給城投公司，而且在項(xiàng)目完工和提供服務(wù)之后才進(jìn)行支付，這極大地激勵(lì)私營(yíng)部門在更短的時(shí)間里建成項(xiàng)目。其次，PPP模式的項(xiàng)目包括項(xiàng)目的投資建設(shè)，還有項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)和維護(hù)，則會(huì)極大地激勵(lì)私營(yíng)部門最小化項(xiàng)目的成本。第三，PPP模式是將風(fēng)險(xiǎn)分配給可以以最小成本管理風(fēng)險(xiǎn)的一方，不是一般風(fēng)險(xiǎn)的最大轉(zhuǎn)移，而是風(fēng)險(xiǎn)的最有效分配。第四，PPP模式將公共設(shè)施和服務(wù)的建設(shè)和供給責(zé)任轉(zhuǎn)移給了私營(yíng)部門，強(qiáng)化了公共管理，提高服務(wù)質(zhì)量。由于區(qū)域及發(fā)展時(shí)間的差異，可以將城投公司分為以下幾類，輕資產(chǎn)類企業(yè)（僅具有投融資能力，經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)能力不強(qiáng)）；具有一定投融資能力和建設(shè)能力的城投企業(yè)，可在PPP項(xiàng)目中擔(dān)任社會(huì)資本方，但仍需借助其他力量；第三類是已經(jīng)具備一定的投融資能力、項(xiàng)目建設(shè)能力和事業(yè)服務(wù)運(yùn)維能力的城投企業(yè)，這類企業(yè)可以獨(dú)立擔(dān)任PPP項(xiàng)目中的社會(huì)資本方。6.3.1聯(lián)合多方，合力共贏上面提出的不能單獨(dú)擔(dān)任PPP項(xiàng)目社會(huì)資本方的城投企業(yè)，可以通過(guò)與政府產(chǎn)業(yè)基金結(jié)合或是與上市公司合作，“借力”實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。以龍?jiān)ㄔO(shè)參與杭州城建混改為例，龍?jiān)ㄔO(shè)作為PPP行業(yè)社會(huì)資本方的巨擘之一，在杭州城建混改中持股60%，利用自身上市融資的渠道為杭州城建擁有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和專業(yè)運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)提供資金保障，也為其他城投公司轉(zhuǎn)型挖掘產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值提供了新的思路。6.3.2持續(xù)造血，深挖經(jīng)營(yíng)價(jià)值以杭州城投參與的已經(jīng)進(jìn)入運(yùn)營(yíng)階段的杭州紫之隧道PPP項(xiàng)目為例，杭州城投作為社會(huì)資本方，負(fù)責(zé)紫之隧道的投融資、建設(shè)、經(jīng)營(yíng)和移交，并獲得合作期內(nèi)的專營(yíng)權(quán)。憑借自身良好的信用資質(zhì)，杭州城投以較低的融資成本獲得了金融機(jī)構(gòu)的融資。在建設(shè)期，借助杭州城投旗下城建發(fā)展公司項(xiàng)目建設(shè)管理經(jīng)驗(yàn)，順利完成了紫之隧道工程的建設(shè)任。在運(yùn)營(yíng)階段，杭州城投旗下杭州市路橋集團(tuán)有限責(zé)任公司成立專項(xiàng)運(yùn)營(yíng)管理部門，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行日常的運(yùn)維養(yǎng)護(hù)。杭州城投集團(tuán)形成了一條項(xiàng)目投融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)全生命周期的產(chǎn)業(yè)鏈，良好的運(yùn)營(yíng)給集團(tuán)帶來(lái)了收益，從而又增強(qiáng)了集團(tuán)的投融資實(shí)力，形成良性發(fā)展閉環(huán)。城投從一個(gè)政府的投融資平臺(tái)，轉(zhuǎn)型注入新鮮血液，深挖產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)能力的突破。6.3.3布局全國(guó)，奠基龍頭行業(yè)以城投控股為代表的涉足PPP業(yè)務(wù)的上市公司為例，此類城投集團(tuán)已經(jīng)站在了新的高度為城投企業(yè)的轉(zhuǎn)型探索新的方向，城投集團(tuán)的定位不僅僅是市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型后的基礎(chǔ)設(shè)施的建造者，更是城市綜合服務(wù)的運(yùn)營(yíng)商和公用事業(yè)服務(wù)的供應(yīng)商。這類企業(yè)有自身的機(jī)制，和政府保持著契約型政企關(guān)系，實(shí)現(xiàn)了政企經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的分離；其次，針對(duì)存量債務(wù)問(wèn)題，通過(guò)多元化途徑分類解決，創(chuàng)新融資途徑。第三，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，提升造血功能，打造品牌優(yōu)勢(shì)，發(fā)掘經(jīng)營(yíng)機(jī)會(huì)。第四，發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，整合當(dāng)?shù)刭Y源，區(qū)域集團(tuán)化集約化發(fā)展。在打通全生命周期的產(chǎn)業(yè)鏈的前提下，此類實(shí)力雄厚的城投集團(tuán)便可以通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)募集資金，立足當(dāng)下，放眼全國(guó)市場(chǎng)，在細(xì)分行業(yè)中搶占先機(jī)，奠定行業(yè)地位。綜上所述，現(xiàn)階段下，我國(guó)城投公司的模式各不相同，每個(gè)公司都要根據(jù)自身的發(fā)展情況找出最適合的發(fā)展策略，借助國(guó)家的支持政策和PPP發(fā)展的東風(fēng)，順勢(shì)轉(zhuǎn)型，