《中國宏觀金融分析》2023年第二季度

CMFACMFAI 一、全球宏觀金融形勢回顧與原因分析 2(一)通貨膨脹 2(二)貨幣政策走勢 4(三)經(jīng)濟(jì)增長 7二、全球宏觀金融形勢展望 10(一)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的核心通脹居高不下，緊縮性貨幣政策或進(jìn)一步強(qiáng)化 10(二)美國經(jīng)濟(jì)韌性將被不斷消解，經(jīng)濟(jì)陷入衰退的概率增大 11 一、國內(nèi)宏觀金融形勢回顧 14車”同步走弱 14(二)通縮壓力加大 15(三)社融信貸不及預(yù)期 16二、有效需求不足的微觀成因 17(一)居民資產(chǎn)負(fù)債表呈現(xiàn)收縮跡象 17(二)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張速度放緩 18(三)地方政府資產(chǎn)負(fù)債表面臨償債風(fēng)險 19三、宏觀經(jīng)濟(jì)展望和政策建議 20 一、城鎮(zhèn)青年調(diào)查失業(yè)率居高不下 23二、失業(yè)率上升的原因分析 25三、未來預(yù)測 281二季度美歐韌性猶在緊縮周期延續(xù)、高利率、的2一、全球宏觀金融形勢回顧與原因分析(一)通貨膨脹1.主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體總體通脹逐漸回落，但核心通脹仍居高不下I頂之后表現(xiàn)出明顯的回落態(tài)勢(見圖1)，但核心通脹仍居高不下，呈現(xiàn)較強(qiáng)的黏性(見圖2)。其中，英國通脹比其他主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體更為持久，日本潛在價2.勞動力市場結(jié)構(gòu)性失衡造成核心通脹難以回落3力資本造成的嚴(yán)重?fù)p害導(dǎo)致勞動力市場供不應(yīng)求，表現(xiàn)為職位空缺率居高不下(見圖3)、失業(yè)率維持在歷史低位(見圖4)，工人的名義工資增長率大幅增長(基本能補(bǔ)償價格上漲產(chǎn)生的通脹效應(yīng)，見圖5)。44.6%。由于美國住房。高位盤整，難以回落。由于只有平衡好勞動力市場才有可能實現(xiàn)2%的通脹目標(biāo)(二)貨幣政策走勢1.主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策緊縮節(jié)奏緩而不同美聯(lián)儲在6月的議息會議上宣布暫停加息，保持5%~5.25%的聯(lián)邦基金利”(見加息進(jìn)程以來連續(xù)第8次加息(見圖8)。英國央行在6月議息會議上宣布加息同。52.通脹緩解、美債上限協(xié)議達(dá)成和信貸收緊是美聯(lián)儲停止加息的主因CBO的估計，美國財政部在2023年需要為10年期國債支付3.9%的利息，6收緊經(jīng)濟(jì)活動的彈性。根據(jù)美國銀行(BankofAmerica)的估計，其造成的經(jīng)濟(jì)銀行貸款(流向非金融企業(yè))大幅下滑(見圖12)，且銀行向非金融企業(yè)貸款的7(三)經(jīng)濟(jì)增長2023年一季度，美國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)為6.48萬億美元，實際同比增世界銀行)和不少專家學(xué)者在去年和今年年初預(yù)測全球經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)廣泛且長期的經(jīng)濟(jì)2.強(qiáng)勁的消費(fèi)和復(fù)蘇的生產(chǎn)率支撐美國經(jīng)濟(jì)增長國官方數(shù)據(jù)發(fā)布前提供GDP增長率的“臨近預(yù)測”(Nowcast)值。隨著美國官方機(jī)構(gòu)陸續(xù)公布實際數(shù)據(jù)GDPNow通過不斷更新相關(guān)數(shù)據(jù)對當(dāng)期GDP預(yù)測值也在進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。必須要指出的是，GDPNow模型不是亞特蘭大聯(lián)儲對美國GDP增長率的官方預(yù)測，它應(yīng)當(dāng)被視為基于當(dāng)前季度可用的經(jīng)濟(jì)8體實際GDP增速的預(yù)測值(%)234(IMF)2.8(0.1↓)(0.1↓)0.7→0.8(0.1t)(WorldBank)1.7→2.1(0.4t)2.4(0.3↓)0.5→0.7(0.2t)0.0→0.4(0.4t)測值。其中，符號(↓)、(t)分別表示下降和上升的百分點。9凈出口。作為最成熟的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，美國經(jīng)濟(jì)增長主要依靠內(nèi)需(消費(fèi)加投資)季表22008年國際金融危機(jī)以來美國生產(chǎn)率變化(%)2010:QQ42017:QQ42020:QQ1圖15大流行前后美國不同行業(yè)生產(chǎn)率的變化(%)生產(chǎn)率(包括勞動生產(chǎn)率和全要素生產(chǎn)率)在2010-19ofProductivityGrowthDynamicsinthePrePandemicandPandemicEraUSEconomyNBERWorkingPaperNoJuly期間突然出現(xiàn)生產(chǎn)率增速飆升現(xiàn)象(見表2)。Gordon和Sayed(2022)構(gòu)建了獻(xiàn)了經(jīng)濟(jì)整體生產(chǎn)率全部正增長，實現(xiàn)了生產(chǎn)率3.3%的系、全球宏觀金融形勢展望(一)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的核心通脹居高不下，緊縮性貨幣政策或進(jìn)一步強(qiáng)化通脹率比預(yù)期更高?？s貨幣的同時對充滿活力的商業(yè)投資進(jìn)行財政補(bǔ)貼，這種“貨幣總量收緊+財政通脹。。(二)美國經(jīng)濟(jì)韌性將被不斷消解，經(jīng)濟(jì)陷入衰退的概率增大和可支配收入開始出現(xiàn)疲軟狀態(tài)(見沖二季度經(jīng)濟(jì)弱勢復(fù)蘇政策亟待破局寬信用受阻，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨階段性通縮壓力。當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的主要矛盾是微觀主體預(yù)期轉(zhuǎn)弱和資產(chǎn)負(fù)債表受損導(dǎo)致需求時加力的前提下，預(yù)計全年經(jīng)濟(jì)增速有望實現(xiàn)5.5%左右，帶動物價溫和回升。9/029/059/089/110/020/050/080/111/021/051/081/119/029/059/089/110/020/050/080/111/021/051/081/112/022/052/082/113/023/05Q1Q1Q1Q1Q1Q1Q1Q1Q1Q1Q1國內(nèi)宏觀金融形勢回顧(一)“三駕馬車”同步走弱445220009/029/059/089/110/020/050/089/029/059/089/110/020/050/080/111/021/051/081/112/022/052/082/113/023/05(0制造業(yè)投資：累計同比，%基建投資：累計同比，% 房地產(chǎn)開發(fā)投資：累計同比，%2023-042023-055出0口環(huán)比速%))美國歐盟日本東盟韓國俄羅斯圖4出口環(huán)比增速(分國家)(二)通縮壓力加大連續(xù)負(fù)增長，主要受豬肉和能源價格偏弱拖累。剔除食品和能源價格后，核心大(見圖6)。受國際大宗商品價格整體下行、房地產(chǎn)投資持續(xù)負(fù)增長等因素影，但耐用品消費(fèi)需求仍然偏弱。耐用消費(fèi)品一般日用品衣著食品加工工業(yè)原材料工業(yè)采掘工業(yè)PI耐用消費(fèi)品一般日用品衣著食品加工工業(yè)原材料工業(yè)采掘工業(yè)84000/01/05/09/01/05/09/01/05/09/01/05/09/01/05 2023-042023-052023-06圖6PPI環(huán)比增速(分類別)(三)社融信貸不及預(yù)期R3/053/050000000(億元)2022年4-6月2023年4-6月(億元)人民幣貸款表外三項企業(yè)債券股票融資政府債券要分項86420M2-社融剪刀差M2-社融剪刀差社融：同比增速，%/01/05/09/01/05/09/01/05/09/01/05/09/01圖8M2和社融同比增速當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的有效需求不足問題源于微觀主體預(yù)期轉(zhuǎn)弱和資產(chǎn)負(fù)債表受(一)居民資產(chǎn)負(fù)債表呈現(xiàn)收縮跡象2-01-042-02-042-03-042-04-042-05-042-06-042-07-042-08-042-09-042-10-042-11-042-12-043-01-043-02-043-03-043-04-043-05-043-06-042-01-042-02-042-03-042-04-042-05-042-06-042-07-042-08-042-09-042-10-042-11-042-12-043-01-043-02-043-03-043-04-043-05-043-06-040RMBS條件早償率指數(shù)76543城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率：%25-59歲人口調(diào)查失業(yè)率：%16-24歲人口調(diào)查失業(yè)率：城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率：%25-59歲人口調(diào)查失業(yè)率：%16-24歲人口調(diào)查失業(yè)率：%，右軸5/01/05/09/01/05/09/01/05/09/01圖10失業(yè)率資料來源：Wind。2/052/093/013/05(二)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張速度放緩工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)：同比增速，%I工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)：同比增速，%50工業(yè)企業(yè)負(fù)債：同比增速，工業(yè)企業(yè)負(fù)債：同比增速，%資產(chǎn)負(fù)債率：%，右軸/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02圖11工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率0工工業(yè)企業(yè)利潤：累計同比，%營業(yè)收入利潤率：%，右軸/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02/02工業(yè)企業(yè)利潤86420(三)地方政府資產(chǎn)負(fù)債表面臨償債風(fēng)險，年全國廣義債務(wù)率(即地方政府債務(wù)和城投有息債務(wù)之和占綜合財力的比重)由、重慶綜合財力下滑幅度較大，屬于被動加杠桿。年對00狹義債務(wù)率：%廣義債務(wù)率：%201820192020202120221000080006000400020000-2000-4000-6000償還額(億元)2022-012022-022022-03償還額(億元)2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06凈融資額宏觀經(jīng)濟(jì)展望和政策建議復(fù)蘇內(nèi)生動力逐步增強(qiáng)，全年經(jīng)濟(jì)增速有望實現(xiàn)5.5%左間。。。第一，從國家治理高度加強(qiáng)政策協(xié)調(diào)配合，健全宏觀經(jīng)濟(jì)治理體系。當(dāng)前財力支撐。鎮(zhèn)青年調(diào)查失業(yè)率小幅提升至20.8%，高學(xué)歷勞動者的就業(yè)難度進(jìn)AI速發(fā)展可能加劇青年人失業(yè)。本報告預(yù)計，預(yù)計未來三個月，青年失業(yè)一、城鎮(zhèn)青年調(diào)查失業(yè)率居高不下失業(yè)率上升的原因分析GDP同比增速上漲1%，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率下降0.106%，城鎮(zhèn)青年失業(yè)率下降學(xué)就業(yè)研究所和智聯(lián)招聘聯(lián)合發(fā)布的《高校畢業(yè)生就業(yè)市場景氣報告》6顯示，HYPE