美麗田園醫(yī)療健康-2373.HK-深耕生美三十年二次挖掘輕醫(yī)美

1股價表現(xiàn)0.00股價表現(xiàn)0.00)0.000.00)0.00(02373.HK)為公司深度分公司深度分析券研究報(bào)告買入-A首次評級股價(2023-06-30)52.2%/6.1%/37.5%/4.2%。公司所處的美容與健康服務(wù)行業(yè)市場空間從分散走向整合，集中度逐漸提高；(3)從營銷內(nèi)卷轉(zhuǎn)為服務(wù)制勝，獲客成本始終過高難以跑通盈客美麗田園醫(yī)療健康19%9%-1%-11%-21%-31%2023-012023-032023-042023-060.23.8王朔分析師wangshuo2@公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康公司生美/醫(yī)美/亞健康管理門店利用率分別為60%/40%/15.3%，我們速分別為+11.9%/+13.0%/+13.5%，成長性突出；首次給予買入-A的業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，醫(yī)療事故糾紛風(fēng)險(xiǎn)，測算及假設(shè)021A022A023E024E025E71432442股收益(元)021A022A023E024E025E%9.1%收益率95.646.2數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，安信證券研究中心預(yù)測公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康 公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康 公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康 公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康1.看好輕醫(yī)美服務(wù)賽道跑出優(yōu)質(zhì)的商業(yè)模型。過去醫(yī)美下游服務(wù)機(jī)構(gòu)受困于獲客成本高、門店運(yùn)營高度標(biāo)準(zhǔn)化，具備較高可復(fù)制性。經(jīng)前期積累，公司未來有望持續(xù)擴(kuò)張門店，場的觀點(diǎn)利模型，而我們認(rèn)為公量入口僅為生美僅靠內(nèi)部下小儲備資金快速擴(kuò)張。牌資產(chǎn)，而我們認(rèn)為公司的標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營不但能進(jìn)一步鞏固品牌地位。0040050100130040050100130160182023公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康中國美容院第一股，三大業(yè)務(wù)板塊驅(qū)動成長1.1.深耕美容服務(wù)三十年，輕醫(yī)美貢獻(xiàn)第二增長曲線美容連鎖品牌之一，已成長為美容院龍頭。美麗田園醫(yī)療健康于行于上海成立亞健康評估及干預(yù)服務(wù)品牌“研源”，同年成立針對年輕群體的傳統(tǒng)美容品牌第一股。?公司在海南省成立首家門店??本公司的非全資附屬公司上海美麗田園發(fā)展于7月注冊成立，而總部則遷往上海市??本集團(tuán)的主要經(jīng)營附屬公司上海美麗田園于4月在中國注冊成立為有限公司??公司于12月在上海市成立美麗田園培訓(xùn)中心??公司開始首家提供能量儀器與注射服務(wù)的門店的籌備工作，該門店于2011年正式開張?北京信聿(由CITICPE最終控制的實(shí)體)于12月完成對上海美麗田園的投資于11月參與「貝黎詩」戰(zhàn)略投資??2018年為進(jìn)一步提升全平臺的用戶體驗(yàn)，于3月啟動在線客戶關(guān)系管理(客戶關(guān)系管理)平臺?于4月在上海市以「研源」品牌開設(shè)首家抗衰醫(yī)療中心??成功登陸港交所資料來源：公司招股書，安信證券研究中心管理服務(wù)，包括傳統(tǒng)美容服務(wù)、醫(yī)療美容服務(wù)、亞健康管術(shù)、產(chǎn)品儀器、質(zhì)控流程、服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，堅(jiān)持系統(tǒng)化標(biāo)準(zhǔn)上)。從項(xiàng)目單價來看，傳統(tǒng)美容服務(wù)項(xiàng)目單價低于非外科手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)040004000公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康美美容與健康管理服務(wù)市場傳統(tǒng)美容服務(wù)市場非外科手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)市場亞健康評估及干預(yù)市場外科手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)市場傳統(tǒng)健康管理服務(wù)市場健康管理服務(wù)市場資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心120000元傳統(tǒng)美容服務(wù)非外科手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)亞健康評估及干預(yù)服務(wù)資料來源：公司招股書，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康表1：公司旗下品牌及其門店數(shù)量品牌門店數(shù)目服務(wù)重點(diǎn)業(yè)務(wù)模式直營店收入占比7.0%.1%手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)，包括能量儀器創(chuàng)手術(shù)6服務(wù)，針對對人體健康到病變的射等.2%資料來源：招股說明書，公司財(cái)報(bào)，安信證券研究中心注：截至2022/12/31門店數(shù)量占比變化80%89555656140%13520%資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心1.2.管理層美容行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，引入外部戰(zhàn)略投資賦能董事。牛桂芬崔元俊苑惠敏其他信托19.07%70.20%10.50%李陽家族BVIXinyueMeiyuMeiyaoHolding牛桂芬崔元俊苑惠敏其他信托19.07%70.20%10.50%李陽家族BVIXinyueMeiyuMeiyaoHoldings員工持股平臺IGHLZYLotHolingLimitedThrivingTeamLimited 上海美麗田園發(fā)展100% 上海逸高公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康表2：公司董事及高管履歷入集團(tuán)的日總經(jīng)理，后為海南省國有資產(chǎn)管理辦的亞琛工業(yè)大學(xué)電子工程系工程學(xué)碩泳0董席日策團(tuán)前于化妝品行業(yè)擁有逾十年經(jīng)技術(shù)有限公司的總經(jīng)理。于2日集團(tuán)前，擔(dān)任百聯(lián)集團(tuán)股份有商事業(yè)部、聯(lián)華超市股份有限公那州立大學(xué)凱瑞商學(xué)院頒授的士學(xué)位。注冊會計(jì)師、高級會資料來源：公司招股書，安信證券研究中心輔助內(nèi)生增長；團(tuán)隊(duì)建設(shè)方面，協(xié)助組建管理團(tuán)連松連松泳員工持股平臺員工持股平臺CrestSailLimited2.68%34.68%25.13%15.2.68%美麗田園醫(yī)療健康美麗田園醫(yī)療健康100%BeautyBeautyFarmMedicalHealthIndustryLimited100%上上海艾昱美100%上上海美麗田園10100%90%上海美聚上海美聚資料來源：公司招股書，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康所90%80%70%60%50%40%30%20% 4.6%6.1%3.4%4.2%54.3%50.4%52.9%51.1%2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心營業(yè)收入(百萬元)YoY(%)04000%%0%2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心 傳統(tǒng)美容服務(wù)-加盟50%40%2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心速0%40%30%20%10%%0%40%30%20%10%%0%0%0%0%00.4%157149.6%2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心利潤50%40%004000%40%公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康固定升。分業(yè)務(wù)看，加盟店毛利率高于直營店，主要是由于加盟店和直營用管理費(fèi)用率銷售費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率管理費(fèi)用率毛利率凈利率16.9%14.9%0.7%0.8%1.0%1.9%201920202021202246.8%46.8%.6%.6%2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額(百萬元)358%54%公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康.美容機(jī)構(gòu)行業(yè)走向下沉化、集中化、品質(zhì)化服務(wù)，面部清潔及保濕、皮膚美白及皮膚年輕化服務(wù)。根產(chǎn)加及增速中國傳統(tǒng)美容服務(wù)市場規(guī)模(億元)YoY(%)7000600050004000300046539749740323716 15% 10% 5% 0%2000 -5%1000 -10%2019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030EtSullivan2.2.輕醫(yī)美市場快速擴(kuò)容，優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式?jīng)Q定高復(fù)購率，輕醫(yī)美單次治療維持效果時間短，通常需要多次重復(fù)表3：手術(shù)與非手術(shù)類醫(yī)美主要區(qū)別輕醫(yī)美(非手術(shù)類)材間資料來源：安信證券研究中心注射類項(xiàng)目注射類項(xiàng)目公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康項(xiàng)目能能量儀器項(xiàng)目玻尿酸：面部塑形及除皺膠原蛋白：補(bǔ)充皮膚的自然膠原蛋白，撫平臉部線條及疤痕再生類：刺激皮膚產(chǎn)生自身的膠原蛋白，長效撫平皺紋用于除皺、瘦臉及瘦身通過微量注射或利用真空負(fù)壓技術(shù)，將透明質(zhì)酸等活性物質(zhì)注射至真皮及表皮層的交界處，為皮膚保濕補(bǔ)水、收縮毛孔、改善膚色、淡化細(xì)紋皺紋脈脈沖光LED光療：殺滅導(dǎo)致粉刺的細(xì)菌光子嫩膚：利用廣譜光減輕斑點(diǎn)，促進(jìn)膠原蛋白增生，改善皮膚紋理，收縮毛孔，增減皮膚彈性，美白提亮皮秒激光：使用皮秒級脈寬的激光，可準(zhǔn)確地爆破色素組織或紋身，以減少色素沉著及美白膚色Q-Switch激光：使用納秒級脈寬的激光，與皮秒激光相比，其可準(zhǔn)確地爆破色素組織或紋身，具有更強(qiáng)選擇性光熱作用，以減少色Fotona4D：使用多波長激光系統(tǒng)，使皮膚激光脫毛：使用微秒級脈寬的激光超聲波超聲波促進(jìn)膠原蛋白的產(chǎn)生或減少脂肪細(xì)胞數(shù)量熱瑪吉：利用射頻，通過熱能使膠原蛋白變性及收縮，從而激活自我修復(fù)過程，促進(jìn)膠原蛋白增生，達(dá)到改善膚質(zhì)、收縮毛孔、增加皮膚彈性及美白的目的熱拉提：利用射頻能量到達(dá)表皮、真皮及SMAS，收緊皮膚中的膠原蛋白，從而填充皺紋及細(xì)紋射頻微針療法：使用微針及射頻波，使臉部皮膚神采煥發(fā)。術(shù)利用低溫以減少身體若干部位的脂肪沉積肌肉肌肉電刺激利用電脈沖就身體塑形激發(fā)肌肉收縮資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心500000000非手術(shù)類市場規(guī)模(億元)YoY(%)5777302017201920212023E2025E2027E2029E35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心市場規(guī)模占比90%%0%40%2017201920212023E2025E2027E2029E資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心國輕醫(yī)美滲透率有望進(jìn)一步提升。%%00.7%0.5%公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康能量儀器與注射服務(wù)項(xiàng)目數(shù)16.916.1資料來源：國際美容整形外科學(xué)會，美國美容整形外科學(xué)會，世界銀行，F(xiàn)rost&Sullivan，安信證券研究中心客粘性高、精神負(fù)擔(dān)更輕、服務(wù)的多樣性與專業(yè)性。圖19.中國非手術(shù)類醫(yī)美女性用戶群體分年齡段人數(shù)占比圖20.中國非手術(shù)類醫(yī)美分年齡段滲透率≤2021-3031-4041-50＞50資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心下游公立機(jī)構(gòu)私立機(jī)構(gòu)上海九院北京八大處北京第一四川華西 原料供應(yīng)商消費(fèi)者銷售使用采購媒介經(jīng)銷商下游公立機(jī)構(gòu)私立機(jī)構(gòu)上海九院北京八大處北京第一四川華西 原料供應(yīng)商消費(fèi)者銷售使用采購媒介經(jīng)銷商毛利率≈70%凈利率≈20%毛利率≈85%凈利率≈50%公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康上游上游 針劑藥品生產(chǎn)商 儀器生產(chǎn)商毛毛利率≈60%凈利率≈5%原材料成本50元+工費(fèi)+利潤出廠價350元+利潤入院價1200元+各提成零售價3000元資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心康檢查、咨詢及疾病預(yù)防的中年客戶，以及受亞健康癥狀影響的城市居民。根據(jù)Frost&人口及滲透率0亞健康人口(百萬) 18-25歲25-35歲35-45歲 .2% 5歲%50%40%%45-55歲55-65歲資料來源：中國衛(wèi)生健康統(tǒng)計(jì)年鑒，F(xiàn)rost&Sullivan，安信證券研究中心人公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康及干預(yù)服務(wù)市場規(guī)模及增速00亞健康評估及干預(yù)服務(wù)市場規(guī)模(億元)YoY(%)008470303746201720192021E2023E2025E2027E2029E%資料來源：中國衛(wèi)生健康統(tǒng)計(jì)年鑒，F(xiàn)rost&Sullivan，安信證券研究中心學(xué)技術(shù)管理和協(xié)同獲客能力的公司將獲得更多份額。場份額1.9%0.9%資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心2.4.中國美容機(jī)構(gòu)行業(yè)未來下沉化、集中化、品質(zhì)化三大趨勢趨勢一：市場需求不斷增加，低線城市滲透率提升知如從清潔、保濕，到抗衰等，項(xiàng)目客單價有望提升。公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康們認(rèn)為未來隨著供給端行業(yè)整體服務(wù)品質(zhì)提升和信地。.3%城市資料來源：Frost&Sullivan，中國國家統(tǒng)計(jì)局，中國整形美容協(xié)會，安信證券研究中心趨勢二：行業(yè)從分散走向整合，連鎖化率、集中度逐漸提升需求。成問題層不出窮，消費(fèi)者需要降低搜尋成本，找到值得信賴具有技術(shù)優(yōu)勢、品牌知名度及顧客資源優(yōu)勢的領(lǐng)先企業(yè)將快速零散機(jī)構(gòu)無法升級先進(jìn)設(shè)備，無法培養(yǎng)充足美容師，在監(jiān)管趨嚴(yán)下可能部分會出清。公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康LaboratoireFillmed務(wù)行業(yè)市場份額3.3%1.2%0.9%0.6%0.3%資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心資料來源：Frost&Sullivan，安信證券研究中心趨勢三：從營銷內(nèi)卷轉(zhuǎn)為服務(wù)制勝，盈利能力不斷提升發(fā)展。但是，發(fā)展后期階段，優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)仍然占少數(shù)，供給端好的承受住需求端的爆發(fā)，行業(yè)進(jìn)入無序的混沌期，市場上存在大量的，因此存在大量美容機(jī)構(gòu)虧損。務(wù)已經(jīng)滿足不了求美者，同時整體的美容、醫(yī)美盤子增大，求美者逐漸選擇主動搜尋機(jī)構(gòu)。表4：我國近期關(guān)于醫(yī)療美容行業(yè)廣告的法律法規(guī).4《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)醫(yī)療美監(jiān)管執(zhí)法工作的通生部門審查并取得醫(yī)療廣告審查證明，方可由醫(yī)期.4《中華人民共和國廣告i的斷言或者保證；(ii)說明治愈率或者有效率；(iii)與其他醫(yī)療機(jī)構(gòu)比較； (iv)利用廣告代言人作推薦、證明；或(v)法律、行政法規(guī)規(guī)定禁他內(nèi)容.9《互聯(lián)網(wǎng)廣告管理暫行辦律規(guī)定須經(jīng)廣告審查機(jī)關(guān)進(jìn)行審查的特殊商品或者服務(wù)的廣務(wù)11《醫(yī)療美容廣告執(zhí)法指照醫(yī)療廣告接受監(jiān)管資料來源：公司招股書，各政府官網(wǎng)，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康升的邏輯導(dǎo)圖?混亂無序?獲客成本高?被動因素：政策新規(guī)?主動因素：尋求盈利尋求高質(zhì)量服務(wù)?提升服務(wù)質(zhì)量?以服務(wù)老客為主資料來源：安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康3.競爭優(yōu)勢：渠道覆蓋廣、復(fù)制能力強(qiáng)、品牌協(xié)同力、服務(wù)品質(zhì)高3.1.渠道網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國，直營+加盟兩條腿走路蓋全國最廣泛的門店網(wǎng)絡(luò)之一。公司通過直營及加盟兩種模式建管直營多元化業(yè)務(wù)支持平臺設(shè)計(jì)裝修人員培訓(xùn)選址分析運(yùn)營管理支持通過多元化服務(wù)和產(chǎn)統(tǒng)一形象，提供裝修區(qū)域招商人員協(xié)助選統(tǒng)一店鋪及會員管理品，增加客戶滿意度標(biāo)準(zhǔn)員提供系統(tǒng)、完善的培訓(xùn)址，分析市場環(huán)境M品牌推廣指導(dǎo)市場部門統(tǒng)一規(guī)劃年度活動及線上推廣產(chǎn)品設(shè)備配送多國采購產(chǎn)品及儀器，總部統(tǒng)一配送技術(shù)指導(dǎo)定期下店進(jìn)行培訓(xùn)指導(dǎo)，不斷增加服務(wù)質(zhì)量品牌和會員共享全國會員系統(tǒng)共享會員卡全國通用數(shù)據(jù)分析統(tǒng)一的門店銷售POS管理在部分成熟的品牌、生疏的市場采取加盟模式。同的小而散的機(jī)構(gòu)，從而實(shí)現(xiàn)區(qū)域龍頭地位，同時在生疏的斷擴(kuò)大市場占有率。90%0%40%90%0%40%0公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康入占比 7.8%5.7%5.7%6.5%91.8%91.8%94.0%94.1%93.2%資料來源：公司招股書，安信證券研究中心利占比90%%0%40%資料來源：公司招股書，安信證券研究中心 40000傳統(tǒng)美容服務(wù)直營門店秀可兒門店研源醫(yī)療中心加盟店56554541631352019資料來源：公司招股書，安信證券研究中心量916116052資料來源：公司招股書，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康占比.2%資料來源：公司招股書，安信證券研究中心覆資料來源：公司招股書，安信證券研究中心短。因此求美者對個別美容醫(yī)師的依賴度較低，門店可標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營。數(shù)字化平臺人才培養(yǎng)體系建立“美麗田園培訓(xùn)中數(shù)字化平臺人才培養(yǎng)體系建立“美麗田園培訓(xùn)中心”培養(yǎng)優(yōu)秀的服務(wù)人完善，員工留任率搞公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康品質(zhì)把控、培訓(xùn)體系和供應(yīng)鏈管理，以實(shí)現(xiàn)所有門店為客戶提供門店系，能夠持續(xù)不斷地輸出高質(zhì)量、強(qiáng)專業(yè)服務(wù)人員。公司已經(jīng)美療師的培訓(xùn)包括理論+技術(shù)+軟性層面的服務(wù)要求(服務(wù)細(xì)節(jié)培訓(xùn)、話術(shù)培訓(xùn)、門店物料擺大項(xiàng)目技術(shù)要求、產(chǎn)品介紹等。并且注重標(biāo)準(zhǔn)化培養(yǎng)，每個細(xì)，賽道選擇賽道選擇主動選擇傳統(tǒng)美容、輕醫(yī)美這類操作難度低的賽道，避免手術(shù)類醫(yī)美賽道建立一套運(yùn)營標(biāo)準(zhǔn)，通過數(shù)字化平臺監(jiān)控各門營資料來源：安信證券研究中心研源，主要為高端客戶提供功能醫(yī)學(xué)檢測、亞健康評估、干預(yù)管理服務(wù)。公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康信賴受女性歡迎品牌及上海美發(fā)美容五星級企業(yè)等大獎。資料來源：公司招股書，安信證券研究中心資料來源：公司招股書，安信證券研究中心資料來源：公司招股書，安信證券研究中心資料來源：公司招股書，安信證券研究中心康評估及干預(yù)服務(wù)等更復(fù)雜的服務(wù)，以為客戶提供更全面的服務(wù)。大以此服務(wù)、亞健康管理三位一體的有機(jī)服務(wù)平臺。?皮膚年輕化?纖體?皮膚年輕化?纖體醫(yī)療美容服務(wù)需求傳統(tǒng)美容服務(wù)需求醫(yī)療美容服務(wù)需求公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康作用傳統(tǒng)美容服務(wù)驅(qū)動及延伸服務(wù)足需求資料來源：公司招股書，安信證券研究中心期的服務(wù)?基本面部及身體護(hù)理：保濕、深層清潔、身體按摩等?皮膚保養(yǎng)需求上升：皮膚提升及緊致、除皺等?皮膚年?皮膚保養(yǎng)需求上升：皮膚提升及緊致、除皺等?皮膚年輕化需求上升：刺激骨膠原注射等酸煥膚、激光治療等??亞健康干預(yù)：肝臟排毒、腸道環(huán)境修復(fù)等消費(fèi)者年消費(fèi)者年齡??皮膚保養(yǎng)：透明質(zhì)酸注射??健康改善：壓力與睡眠管理等?亞健康檢測亞亞健康評估及干預(yù)服務(wù)需求資料來源：公司招股書，安信證券研究中心此貢定公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康挖掘客戶更多需求亞健康評估及干預(yù)服務(wù)醫(yī)療美容服務(wù)體檢亞健康評估及干預(yù)服務(wù)醫(yī)療美容服務(wù)體檢在提供傳統(tǒng)美容服務(wù)時，倘發(fā)現(xiàn)可透過其他項(xiàng)目類型更好地滿足客戶的若干需求，將為客戶推薦服務(wù)中其他合適的服務(wù)傳傳統(tǒng)美容服務(wù)接接待及登記皮膚狀況評估皮膚狀況評估面面對面咨詢進(jìn)行項(xiàng)目進(jìn)行項(xiàng)目付款及項(xiàng)目后續(xù)跟付款及項(xiàng)目后續(xù)跟進(jìn)資料來源：公司招股書，安信證券研究中心具備高效率特點(diǎn)，同時美麗田園具備與賽道特性匹配的高品質(zhì)服務(wù)能力。數(shù)字化平臺精準(zhǔn)洞察客戶需求，提升客戶滿意度。公司建設(shè)了線上線下一體化融合運(yùn)營平臺，能夠通過數(shù)字化技術(shù)對全渠道客戶進(jìn)行信息數(shù)字化收集，從而精準(zhǔn)洞察并滿足客戶的動態(tài)需 400 4000%40%0%40%40% 0% 0% 0% 0%00%20%資料來源：美團(tuán)，安信證券研究中心資料來源：Wind，安信證券研究中心公大樓、購物中心及電影院等客流量高、與目標(biāo)客戶相點(diǎn)投。0公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康受容。圖45.美麗田園基礎(chǔ)補(bǔ)水項(xiàng)目價格與同行對比(單位：資料來源：美團(tuán)，安信證券研究中心比公司毛利率對比比公司銷售費(fèi)用率對比資料來源：Wind，安信證券研究中心比公司凈利率對比公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康資料來源：微信公眾號，安信證券研究中心好及終身價值，有效滿足客戶的現(xiàn)有需求，同時的反過問卷調(diào)查收集客戶的意見及反饋，并對滿意度較低的客戶進(jìn)行后續(xù)公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康表5：主要客戶數(shù)據(jù)服務(wù)類型19202122美容服務(wù)店次數(shù)8693,23592758每名活躍會員平均消費(fèi)(人民幣元)會員到店次數(shù)服務(wù)店次數(shù)3,2955,0512,9620,375每名活躍會員平均消費(fèi)(人民幣元)會員到店次數(shù)3.1店次數(shù),009555每名活躍會員平均消費(fèi)(人民幣元)67會員到店次數(shù)體店次數(shù),476947,2740每名活躍會員平均消費(fèi)(人民幣元)5132會員到店次數(shù)9.5資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心)000005000040000000000傳統(tǒng)美容服務(wù)YoY%40%-20%-40%YoYYoY亞健康管理服務(wù)YoY2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心圖51.活躍會員平均消費(fèi)及增速(人民幣元)50000000000000傳統(tǒng)美容服務(wù)YoY20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%YoYYoY亞健康管理服務(wù)YoY2019202020212022資料來源：公司財(cái)報(bào)，公司招股書，安信證券研究中心4004000公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康4.門店數(shù)量快速增長，單店模型尚存優(yōu)化空間554545163135資料來源：公司招股書，安信證券研究中心量161160522019202020212022資料來源：公司招股書，安信證券研究中心美容服務(wù)門店總數(shù)空間：分門店?？梢钥吹剑途€城市仍有很大的門店數(shù)量提升空間。由于美麗田園的門店主要分布在商場內(nèi)部，因此具體測算方式為以上海的門店數(shù)/商圈數(shù)目城市占下盟店。我們估計(jì)傳統(tǒng)美容的門店總數(shù)空間為，直營門店344公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康表6：傳統(tǒng)美容服務(wù)品牌潛在開店總數(shù)空間下城市4268資料來源：攜程，安信證券研究中心注：財(cái)報(bào)披露，截至2022年，傳統(tǒng)美容一線/新一線/二線及以下的直營門店數(shù)與商圈數(shù)之比為0.6/0.2/0.01，此表假設(shè)醫(yī)療美容服務(wù)潛在門店總數(shù)空間：數(shù)的空間可達(dá)3060萬次。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)，假設(shè)每個輕醫(yī)美門店每約為測算亞健康評估及干預(yù)服務(wù)的潛在門店總數(shù)空間：數(shù)只有披露，我們預(yù)計(jì)公司每年門店總數(shù)(直營+加盟)的10-15%比例表7：美麗田園旗下各大品牌總潛在開店數(shù)EEE營店-凈開店數(shù)盟店-凈開店數(shù)店-凈開店數(shù)234醫(yī)療中心68-凈開店數(shù)022428487534資料來源：安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康4.2.門店利用率有待提升，單店利潤尚有上行空間表8：公司不同直營及加盟門店的單店利潤貢獻(xiàn)模型統(tǒng)美容直營兒直營研源直營盟店總收入(百萬元)941門店數(shù)(家)5單店年收入貢獻(xiàn)(萬元)9單店日均銷售額(萬元)單店人均消費(fèi)(元)93085店原材料成本*店員工薪酬*900單店毛利(萬元)24毛利率(%)7.4%3.0%7.5%-單店租金(萬元)*475-單店裝修折舊費(fèi)用(萬元)*-單店水電費(fèi)用(萬元)*-其他費(fèi)用(機(jī)器折舊、店長提成、營銷成本等)(萬元)*單店經(jīng)營利潤(萬元)*2.8%-總部費(fèi)用等(萬元)*73-所得稅(萬元)*49單店凈利潤(萬元)*86利潤率(%)*%.1%平均單店利潤貢獻(xiàn)(萬元)*4資料來源：公司招股書，公司財(cái)報(bào)，安信證券研究中心，通過調(diào)研及財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)逆推得到秀入及利潤情況。務(wù)直營/秀可兒/研源醫(yī)療中心/加盟店的單店收入貢獻(xiàn)分別可達(dá)713/4206/1593/77萬元、/加盟店的單店毛利貢獻(xiàn)分別可達(dá)273/2414/685/44萬元、293/2951/857/47萬元、公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康表9：公司不同品牌門店同店銷售額增長率202122統(tǒng)美容服務(wù)門店%2.5%.1%.7%%1.6%.4%4.7%兒門店.9%研源醫(yī)療中心2.9%%4.1%%1.0%資料來源：招股說明書，公司財(cái)報(bào)，安信證券研究中心表10：測算公司不同品牌門店利用率務(wù)門店%40%45%5%醫(yī)療中心資料來源：公司招股書，安信證券研究中心表11：不同利用率下測算門店收入及總利潤(單位：萬元)務(wù)直營單店收入5務(wù)加盟單店收入貢獻(xiàn)店收入4206141醫(yī)療中心單店收入務(wù)直營單店毛利務(wù)加盟單店毛利貢獻(xiàn)470店單店毛利醫(yī)療中心單店毛利247店利潤4加盟門店單店利潤貢獻(xiàn)470資料來源：公司招股書，安信證券研究中心注：假設(shè)門店利用率只影響單店收入，單店毛利率、凈利率不變公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康5.盈利預(yù)測與估值5.1.盈利預(yù)測公司傳統(tǒng)給美容服務(wù)直營店/傳統(tǒng)美容服務(wù)加盟店/醫(yī)療美容服務(wù)/亞健康管理及干預(yù)服務(wù)門25%/25%/35%/10%、5%/5%/3%/3%、5%/5%/3%/3%。。表12：公司分業(yè)務(wù)收入預(yù)測202122023E024E025E傳統(tǒng)美容服務(wù)-直營9416oY%.4%%1.2%家家59.41.13%.9%6.1%%.0%.0%傳統(tǒng)美容服務(wù)-加盟1oY%1.5%.4%4.8%%家家8%4.9%9.9%0.8%%.0%.0%64921oY%%.8%8.5%家家3122341.863.124.41%7.1%預(yù)服務(wù)1oY%1.6%3.1%%家45668家-1110228%6.5%.4%,317,741264oY%0%-8.2%41.7%%資料來源：公司招股書，公司財(cái)報(bào)，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康5.2.估值與投資建議或醫(yī)療下游服務(wù)機(jī)構(gòu)的朗姿股份、醫(yī)思健康、愛爾眼科，以及A生物表13：可比公司估值表代碼簡稱價(億元人民幣/億港元)(元/港(億元人民2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E12.SZ.HK.SZ.HK.SZ4.245.049.389.239.649.06.13.541.70.954.5144.436.626.3.HK1.21.91.02.73.530.557.222.217.0注：*表示凈利潤采取安信證券研究中心預(yù)測，其他均采用Wind一致預(yù)期，股價與市值截至2023/7/3資料來源：Wind，安信證券研究中心公司深度分析/美麗田園醫(yī)療健康風(fēng)險(xiǎn)提示(1)宏觀經(jīng)濟(jì)波動，消費(fèi)復(fù)