CAPM理論在我國證券市場中的應(yīng)用分析-1

CAPM理論在我國證券市場中的應(yīng)用分析

由于我國證券市場起步較晚，CAPM只是最近幾年才被引進并應(yīng)用到各個投資決策和理論研究領(lǐng)域。但是我國并不成熟的證券市場難以滿足CAPM理論嚴格的基礎(chǔ)假設(shè)條件，所以CAPM理論在現(xiàn)實市場中的有效性值得進一步探討。本文將對CAPM在我國的應(yīng)用問題進行分析。

一、CAPM的理論意義及作用

模型的形式。E=Rf+β-Rf]其中

β=Cov/Var

E表示投資組合的期望收益率，Rf為無風險報酬率，E表示市場組合期望收益率，β為某一組合的系統(tǒng)風險系數(shù)，CAPM模型主要表示單個證券或投資組合同系統(tǒng)風險收益率之間的關(guān)系，也即是單個投資組合的收益率等于無風險收益率與風險溢價的和。

2.理論意義。資本資產(chǎn)定價理論認為，一項投資所要求的必要報酬率取決于以下三個因素：無風險報酬率，即將國債投資視為無風險投資；市場平均報酬率，即整個市場的平均報酬率，如果一項投資所承擔的風險與市場平均風險程度相同，該項報酬率與整個市場平均報酬率相同；投資組合的系統(tǒng)風險系數(shù)即β系數(shù)，是某一投資組合的風險程度與市場證券組合的風險程度之比。CAPM模型說明了單個證券投資組合的期望受益率與相對風險程度間的關(guān)系，即任何資產(chǎn)的期望報酬一定等于無風險利率加上一個風險調(diào)整后者相對整個市場組合的風險程度越高，需要得到的額外補償也就越高。這也是資產(chǎn)定價模型的主要結(jié)果。

理論的主要作用。CAPM理論是現(xiàn)代金融理論的核心內(nèi)容，他的作用主要在于：通過預測證券的期望收益率和標準差的定量關(guān)系來考慮已經(jīng)上市的不同證券價格的“合理性”；可以幫助確定準備上市證券的價格；能夠估計各種宏觀和宏觀經(jīng)濟變化對證券價格的影響。

由于CAPM從理論上說明在有效率資產(chǎn)組合中，β描述了任一項資產(chǎn)的系統(tǒng)風險，任何其他因素所描述的風險盡為β所包容。并且模型本身要求存在一系列嚴格的假設(shè)條件，所以CAPM模型存在理論上的抽象和對現(xiàn)實經(jīng)濟的簡化，與一些實證經(jīng)驗不完全符合，但它仍被推崇為抓住了證券市場本質(zhì)的經(jīng)典經(jīng)濟模型。鑒于CAPM的這些優(yōu)勢，雖然我國股市和CAPM的假設(shè)條件有相當?shù)牟罹啵珱]有必要等到市場發(fā)展到某種程度再來研究CAPM在我國的實際應(yīng)用問題，相反，充分利用CAPM較強的邏輯性、實用性，通過對市場的實證分析和理論研究，有利于發(fā)現(xiàn)問題，推動我國股市的發(fā)展。

二、CAPM在我國市場的實證研究結(jié)論

CAPM理論存在著較為嚴格的假設(shè)前提，并且它將證券市場假設(shè)為一個理想的簡化的抽象的市場。首先CAPM需要一系列嚴格的假設(shè)，例如市場的有效性，信息的獲取時原成本的，每個投資者都是理性的，都按照Markowiz的均值方差模型進行投資決策進行資本配置，不存在資本的介入和貸出限制；再者，CAPM理論將所有的系統(tǒng)風險系數(shù)都歸于一個因素之中，忽略了其他因素對單個證券受益率的影響；再者，CAPM理論假設(shè)市場證券組合中有足夠多的證券從而將證券的非系統(tǒng)風險完全抵消掉。面對這些假設(shè)和條件，即使是在較為成熟的證券市場中也不可能滿足這些條件。因此，在前提條件不能嚴格滿足的條件下，CAPM在各個證券市場的就有適用效果的區(qū)別，也即是CAPM的理論指同現(xiàn)實市場的符合程度。同樣，在我國證券市場發(fā)展相對較晚的情況下，我國的證券市場還不成熟，不能滿足市場完全有效性的假定，市場上斷線投機的目的大于投資的目的，大多數(shù)投資者并非理想的理性投資者，投資決策存在盲目性，尤其是斷線投資盲目的跟莊。所以CAPM在我國的應(yīng)用效果將會同實證結(jié)果存在更大的差距。CAPM在我國證券市場是否有效一直是理論界爭論的焦點。從1990年開始。許多國內(nèi)學者就對CAPM在我國證券市場的實證檢驗。

在施東輝所作的實證分析中，發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性風險與預期收益呈現(xiàn)出一種負相關(guān)的關(guān)系，非系統(tǒng)性風險對股票收益有著重要的影響。系統(tǒng)性風險與預期收益不存在明顯的線性關(guān)系。陳小悅、孫愛軍檢驗CAPM在中國股市的有效性，結(jié)果表明β對中國股市的平均收益不具有解釋能力，從而否定了其在中國股市的有效性假設(shè)。楊朝軍、邢靖對我國股票市場的價格行為進行了研究。目的是檢驗風險和收益的關(guān)系是否符合CAPM理論。研究結(jié)論表明我國股票市場風險和收益關(guān)系并不如CAPM理論所預期的那樣，系統(tǒng)風險并非是決定收益的惟一因素；并且尚有其他因素影響股票收益率，這些因素是：股本規(guī)模、可流通股占總股本的比例、凈資產(chǎn)收益率和成交量。各因素對收益影響的重要性隨時間而變化。靳云匯、劉霖中國股票市場CAPM的實證研究表明無論是否存在無風險資產(chǎn)，都不能否定用以代表市場組合的市場綜合指數(shù)的“均值一方差”有效性。但是，股票收益率不僅與β之外的因子有關(guān)，而且與β之間的關(guān)系也不是線性的。

諸多的實證研究表明，CAPM模型并不適用于中國的股市，主要原因是股票受益率的解釋變量不只限于β還有其他因素。由此，一方面我國證券市場存在著系統(tǒng)性風險偏大的問題，使得CAPM所強調(diào)通過多元化投資組合消除非系統(tǒng)性風險來降低風險，無法發(fā)揮明顯的作用；另一方面，股票的定價與CAPM描述的機制有一定的偏離。我們只能說CAPM目前還不太適用于我國證券市場。

所有關(guān)于CAPM模型在我國股市的實證研究表明，CAPM還不適用于我國證券市場，β還不能包含所有影響股票收益率的因素，股票收益率與β的相關(guān)性并不顯著。

三、CAPM在我國證券市場應(yīng)用有效性的因素分析

我國證券市場應(yīng)用CAPM