吉大正元 投資價值分析報告：電子認證及可信數(shù)據(jù)保障領(lǐng)域-國家數(shù)字安全基礎(chǔ)建設(shè)正當(dāng)時被低估的高成長股

2022年3月17日國家數(shù)字安全基礎(chǔ)建設(shè)正當(dāng)時，被低估的高成長股——吉大正元(003029.SZ)投資價值分析報告吉大正元是我國電子認證及可信數(shù)據(jù)保障領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)。自1999年成立以來，公司始終以密碼技術(shù)為核心，開展信息安全產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售及服務(wù)，提供基于密碼的可信身份認證及可信數(shù)據(jù)保障等安全解決方案，是國家首批商用密碼產(chǎn)品生產(chǎn)定點。吉林大學(xué)為公司主要發(fā)起人之一，公司在人才與技術(shù)方面具有堅實支撐。行業(yè)景氣度持續(xù)向上：“十四五”期間數(shù)字經(jīng)濟持續(xù)加碼，安全重要性將逐漸突IDC年中國安全軟件市場復(fù)合增長率將達到21.2%，至2025年整體規(guī)模達261億元。智研咨詢預(yù)測，我國PKI市場2016-2020年復(fù)合增速約為23%，2020年規(guī)模達56億元。在《中華人民共和國密碼法》、等保2.0等政策法規(guī)影響下，密碼算法的國產(chǎn)化和普及推廣仍將為以密碼為核心的電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)帶來較大空間。在行業(yè)傳統(tǒng)客戶如政府、軍隊等保持較大需求的同時，物聯(lián)網(wǎng)等新應(yīng)用的落地將持續(xù)打開行業(yè)空間。公司進入廣泛收獲期：長期培育與鋪墊建立深度信任與高度口碑，下游多行業(yè)需求釋放，為公司提供較大想象空間。公司深耕行業(yè)二十載，共參與建設(shè)1000多個國內(nèi)知名大中型信息安全項目，積累了40+中央國家機關(guān)及部委客戶，客戶資源覆蓋政府、軍隊、軍工、金融、能源和電信等行業(yè)和領(lǐng)域，行業(yè)經(jīng)驗豐富；公司信息安全相關(guān)技術(shù)實力過硬，技術(shù)水平獲業(yè)界認可；公司是目前同行業(yè)中最早且擁有最多各類資質(zhì)的企業(yè)之一。公司將充分利用多年密碼技術(shù)經(jīng)驗，盡快推出數(shù)據(jù)安全合規(guī)智控平臺及相關(guān)數(shù)據(jù)安全產(chǎn)品。未來，數(shù)據(jù)安全業(yè)務(wù)將成為公司重點發(fā)展的產(chǎn)業(yè)支柱之一，為公司提供新的增長動力。投資建議：信息安全產(chǎn)業(yè)作為未來數(shù)字化基石，其相關(guān)市場迎來巨大提升空間，預(yù)計將在未來五年進入高速增長期。作為國內(nèi)電子認證行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，公司將充分受益市場發(fā)展；公司長期布局即將進入廣泛收獲期，我們預(yù)測公司2021-2023年凈利潤1.4/1.8/2.6億元，對應(yīng)PE為37/28/20X。若剔除股權(quán)激勵費用影響0.19/0.28/0.13億元，公司2021-2023年參考凈利潤1.6/2.1/2.7億元，對應(yīng)PE為32/24/19X，參考對標(biāo)公司估值存在較大上升空間，綜合絕對估值與相對估值買入(首次)(億股)(億元)：40%25%10%-4%02/2105/2108/2111/21吉大正元滬深300MM1Y0943.890130.63風(fēng)險提示：行業(yè)政策發(fā)生重大變動，數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展推進不及預(yù)期，市場競爭加值簡表營業(yè)收入(百萬元)2%凈利潤(百萬元)率EPS(元)ROE歸屬母公司)(攤薄)0資料來源：Wind，光大證券研究所預(yù)測，股價時間為2022-03-16，2019年、2020年、2021年末及當(dāng)前總股本分別為1.35、特別聲明-1-證券研究報告吉大正元(003029.SZ)吉大正元(003029.SZ) (1)電子認證產(chǎn)品：“十四五”期間，政府、軍隊等領(lǐng)域的安全信息化投入有較強的上升預(yù)期，我們認為公司未來幾年增量主要集中于以上方向。公司上市后訂單進入收獲期，新一批預(yù)研產(chǎn)品上線。公司產(chǎn)品升級迭代能力強，未來有望維持較為平穩(wěn)的毛利率水平。我們預(yù)計2021~2023年，電子認證產(chǎn)品增速較2020年有顯著提升，收入增速為36%/36%/39%，毛利率為70%/70%/70%。 (2)信息安全服務(wù)：主要為用戶提供技術(shù)開發(fā)服務(wù)、安全咨詢服務(wù)及第三方電子認證服務(wù)、安全運營服務(wù)等信息安全服務(wù)。2016-2020年該類業(yè)務(wù)復(fù)合增速達29.8%。此外，未來公司發(fā)展將關(guān)注安全產(chǎn)品的服務(wù)化，整合原有經(jīng)驗及資源，重點發(fā)展數(shù)據(jù)安全服務(wù)業(yè)務(wù)，配合《中華人民共和國個人信息法》的頒布及國家對數(shù)據(jù)安全重視程度的提升，公司信息安全服務(wù)業(yè)務(wù)2021~2023年營業(yè)收入增速有望達到33%/29%/25%。公司具備優(yōu)秀的產(chǎn)品服務(wù)能力，能夠保持較強的市場競爭力及利潤水平，預(yù)計2021~2023年毛利率分別為60%/60%/60%。 (3)安全集成：公司的安全集成業(yè)務(wù)總體涵蓋集成業(yè)務(wù)和信創(chuàng)業(yè)務(wù)兩大塊。在集成業(yè)務(wù)上，公司將打造自研+生態(tài)合作的業(yè)務(wù)模式，通過過硬的自研能力，加上非核心領(lǐng)域的整合能力，為用戶提供更加完善及全面的方案。信創(chuàng)業(yè)務(wù)受產(chǎn)業(yè)發(fā)展驅(qū)動，收入增速也有望保持較好提升。公司將通過對安全集成業(yè)務(wù)相關(guān)產(chǎn)品及服務(wù)的不斷調(diào)整，維持較為平穩(wěn)的利潤水平。綜上，我們預(yù)計2021~2023年，安全集成業(yè)務(wù)收入增速分別為30%/25%/25%，毛利率為20%/20%/20%。1)市場認為電子認證及可信數(shù)據(jù)保障總體市場增長相對平緩，公司業(yè)務(wù)加速期仍需等待。我們認為隨著“十四五”數(shù)字經(jīng)濟建設(shè)進入加速推進期，下游多行業(yè)客戶需求的釋放將逐步加速，特別是在公司有優(yōu)勢的政府、軍隊等關(guān)鍵領(lǐng)域，將有遠超行業(yè)平均的需求增速，公司已經(jīng)迎來基本面的加速收獲期。2)市場認為公司與電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)的未來增長與行業(yè)天花板，仍將主要取決于傳統(tǒng)的政府、軍隊、金融等領(lǐng)域。我們認為隨著社會數(shù)字化的不斷深化，電子認證行業(yè)邊界將不斷拓寬、新的行業(yè)增長點亦將不斷出現(xiàn)。實際上公司提前布局互聯(lián)網(wǎng)隱私、車聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域業(yè)務(wù)，與字節(jié)跳動等互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)質(zhì)企業(yè)亦有合作，未來在新興領(lǐng)域有較大彈性空間。因素1)公司電子認證產(chǎn)品推廣符合預(yù)期；2)我國數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展進程加快推進；3)國家加大對信息安全產(chǎn)業(yè)支持力度。與評級信息安全產(chǎn)業(yè)作為未來數(shù)字化基石，其相關(guān)市場迎來巨大提升空間，預(yù)計將在未來五年進入高速增長期。作為國內(nèi)電子認證行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)，公司將充分受益市場發(fā)展；公司長期布局即將進入廣泛收獲期，預(yù)測公司2021-2023年凈利潤1.4/1.8/2.6億元，對應(yīng)PE為37/28/20X。若剔除股權(quán)激勵費用影響2.7億元，對應(yīng)PE為32/24/19X，參考對標(biāo)公司估值存在較大上升空間，首次覆蓋給予“買入”評級。特別聲明-2-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)目錄 特別聲明-3-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ) 電子認證軟件市場占有率排名第三(2020年) 17 8 9 表11：公司主營業(yè)務(wù)拆分及盈利預(yù)測(單位：百萬元) 23 特別聲明-4-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)公司是國內(nèi)知名的信息安全產(chǎn)品、服務(wù)及解決方案提供商，是電子認證及可信數(shù)據(jù)保障領(lǐng)域的先行者和技術(shù)引領(lǐng)者，也是信息安全行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定的主要參與者。自1999年成立以來，公司始終以密碼技術(shù)為核心，開展信息安全產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售及服務(wù)，提供基于密碼的可信身份認證及可信數(shù)據(jù)保障等安全解決方案，行業(yè)客戶遍及政府、軍隊、軍工、金融、能源、電信等領(lǐng)域。公司通過持續(xù)技術(shù)研發(fā)，積累了數(shù)字證書、數(shù)字加密、數(shù)字簽名、身份認證、訪問控制等關(guān)鍵技術(shù)，實現(xiàn)了電子認證領(lǐng)域的多項突破，為云計算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)、智能計算等領(lǐng)域提供安全技術(shù)支撐與保障。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，按營業(yè)收入來看，2020年公司在中國身份和數(shù)字信任軟件(IdentityandDigitalTrustSoftware)市場占有率為8.3%。公司主要提供三大類產(chǎn)品及服務(wù)：電子認證產(chǎn)品、信息安全服務(wù)和安全集成。其中電子認證產(chǎn)品是公司信息安全解決方案的核心。公司整合現(xiàn)有產(chǎn)品、集成及服務(wù)，可形成各類信息安全解決方案，滿足各行業(yè)不同客戶各種需求。實質(zhì)上，三類產(chǎn)品在客戶上有相當(dāng)大的重合度，許多時候是作為整體解決方案提供給客戶使資料來源：Wind，光大證券研究所1)電子認證產(chǎn)品指實現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)身份認證、授權(quán)管理、責(zé)任認定等功能的各項應(yīng)用軟件、硬件。公司電子認證產(chǎn)品是以PKI技術(shù)為基礎(chǔ)建立起來的。PKI即PulicKeyInfrastructure(公鑰基礎(chǔ)設(shè)施)，是利用公鑰密碼技術(shù)建立的提供安全服務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施，為用戶提供證書管理和密鑰管理等安全服務(wù)。PKI技術(shù)采用數(shù)字證書管理公鑰，通過認證中心(CA)把用戶的公鑰和用戶的其他標(biāo)識信息(如名稱、身份證號碼、E-mail地址等)捆綁在一起，實現(xiàn)對用戶身份的驗證；通特別聲明-5-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)過把要傳輸?shù)臄?shù)字信息進行加密，保證信息傳輸?shù)谋Ｃ苄?、完整性，通過簽名保證身份的真實性和抗抵賴。圖2：PKI技術(shù)實現(xiàn)對用戶身份的驗證資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所電子認證產(chǎn)品作為安全基礎(chǔ)為用戶的業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)提供安全支撐，使業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)具備更強認證控制能力、授權(quán)管理能力和行為審計能力。公司電子認證產(chǎn)品體系主要包括電子認證基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品、電子認證安全支撐產(chǎn)品、數(shù)字身份管理產(chǎn)品和安全應(yīng)用產(chǎn)品。資料來源：公司年報，光大證券研究所特別聲明-6-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)2)信息安全服務(wù)指公司為用戶提供的第三方電子認證、系統(tǒng)運維與保障、技術(shù)開發(fā)、第三方安全運營、安全咨詢、云安全服務(wù)等。公司已建立起專業(yè)的信息安全服務(wù)團隊，包括安全咨詢專家團隊、IT服務(wù)項目經(jīng)理團隊和IT基礎(chǔ)架構(gòu)運維團隊，是一家面向全國市場提供信息安全服務(wù)提供商。務(wù)發(fā)服務(wù)戶的需求和信息系統(tǒng)的特點，量身定制一系列符合客戶實際需求的應(yīng)用軟。務(wù)認證服務(wù)指公司作為獨立、公正的CA機構(gòu)向廣大的政府機構(gòu)、企事業(yè)單位、個人等各類運營服務(wù)資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所3)安全集成業(yè)務(wù)以公司的電子認證產(chǎn)品為核心，針對客戶所在行業(yè)、所處環(huán)境的具體情況，將各類信息安全軟硬件產(chǎn)品和技術(shù)有機結(jié)合，為客戶提供定制化的信息安全解決方案，以提高客戶的信息安全保障能力。公司擁有信息系統(tǒng)集成及服務(wù)一級資質(zhì)，國家保密局頒發(fā)的涉密信息系統(tǒng)集成甲級資質(zhì)(系統(tǒng)集成/軟件開發(fā))等資質(zhì)，具備全面開展信息安全集成解決方案的能力。公司整合現(xiàn)有產(chǎn)品、集成及服務(wù)，為政府軍隊、軍工、能源、金融、電信、互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)和領(lǐng)域用戶提供了整體信息安全解決方案，解決用戶信息化實施過程中遇到的身份認證、授權(quán)管理、責(zé)任認定、數(shù)據(jù)安全等信息安全問題。行業(yè)需求方案類型1與訪問控制解決方案2護與簽驗解決方案3解決方案4護解決方案56網(wǎng)安全解決方案7方案8資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所于逢良先生、劉海濤先生為公司實際控制人，行業(yè)經(jīng)驗豐富。于逢良先生自1999年公司創(chuàng)立即任公司董事，自2019年3月起任公司董事長，曾任職于汪清縣稅務(wù)局及汪清縣委。2003年于逢良先生獲吉林大學(xué)經(jīng)濟學(xué)博士學(xué)位。至2021年三季度，于逢良先生及劉海濤先生兩位實際控制人通過直接、間接持股及簽署《一致行動協(xié)議》實際影響的投票權(quán)達34.28%，公司股東層面結(jié)構(gòu)較為牢固。特別聲明-7-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)主要發(fā)起人之一。20多年來，校企雙方在科研合作、人才培養(yǎng)、課題研究等方面持續(xù)積極展開良好合作。目前吉林大學(xué)通過吉林吉大控股間接持有公司3.03%股份，擔(dān)任公司股東的同時長期為公司輸送人才力量，公司核心骨干成員中多位畢業(yè)于吉林大學(xué)。資料來源：Wind，光大證券研究所速公司2021年業(yè)績有望實現(xiàn)較高增長。公司2020年營業(yè)收入達6.1億元，同比增加1.7%，2016-2020年復(fù)合年均增長率約為15.3%。2020年實現(xiàn)歸母凈利潤1.07億元，同比增長20.7%。公司主要客戶實行集中采購和預(yù)算管理制度，大部分在第四季度進行項目驗收和結(jié)算，因此公司營收主要集中在第四季度。2021年前三季度，公司實現(xiàn)營收3.96億元，同比增長39.8%，全年業(yè)績有望實現(xiàn)較快增長。特別聲明-8-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)76543217654321060%50%40%30%20%10%%03.450.434.194.0006786789凈利潤(億元,左軸)凈利潤(億元,左軸)凈利潤同比增長(右軸)收入同比增長(右軸)資料來源：Wind，光大證券研究所電子認證產(chǎn)品貢獻公司主要營業(yè)收入。公司主要營業(yè)收入由電子認證產(chǎn)品、信息安全服務(wù)、安全集成及其他業(yè)務(wù)構(gòu)成。其中電子認證產(chǎn)品是公司信息安全解決方案的核心，2020年占總營業(yè)收入的57.2%；安全服務(wù)占22.9%，安全集成占19.8%。2020年三類業(yè)務(wù)營業(yè)收入同比增速分別為21.85%、-32.59%、14.45%。資料來源：Wind，光大證券研究所近年來公司毛利率持續(xù)上升，費用管控良好，研發(fā)費用率持續(xù)增長，盈利水平較高。公司2020年整體毛利率約為60%，較2016年提升約14pct。研發(fā)費用率持續(xù)上升，由2017年的5.1%上升至2020年的11.8%。2020年公司凈利率為18.91%。2021年前三季度，公司為開拓市場及拓展信創(chuàng)業(yè)務(wù)、創(chuàng)新管理機制、增加人員薪酬等，增加了銷售費用及管理費用。特別聲明-9-證券研究報告吉大正元(003029.SZ)吉大正元(003029.SZ)資料來源：Wind，光大證券研究所5%0%20172018201920202021Q1-Q3 銷售費用率管理費用率 資料來源：Wind，光大證券研究所70%60%50%40%30%20%10%0%20172018201920202021Q1-Q3毛利率凈利率資料來源：Wind，光大證券研究所股權(quán)激勵鎖定員工長期斗志。公司重視員工利益，于2021年6月推出限制性股票激勵計劃，授予公司董事、高管、及核心業(yè)務(wù)技術(shù)服務(wù)成員共183人共5001年10月28日，公司以12.33元/股價格將100萬股預(yù)留限制性股票授予87名激勵對象。解除限售條件以2020年凈利潤為基數(shù)，21~23年凈利潤增長率不低于30%/69%/119%，21~23年凈利潤不低于1.39/1.81/2.34億元，復(fù)合增長率約為30%，展示了公司對于未來業(yè)務(wù)發(fā)展的信心。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)公司未來發(fā)展信心授授予日激勵形式授授予對象授予數(shù)量(萬股)授予價格(元/股)授予價格(元/股)解除限售條件202021年凈利潤增長率不低于20202022年凈利潤增長率不低于潤為基數(shù)，0%。潤為基數(shù)，5日100600第三個解除限售期，以2020年凈利潤為基數(shù)，2023年凈利潤增長率不低于119%。月28日資料來源：公司公告，光大證券研究所，注：2021年10月28日授予的100萬股為此前預(yù)留部分。吉大正元處于信息安全產(chǎn)業(yè)鏈中游，是信息安全集成廠商(以電子認證產(chǎn)品為主，包含軟件及硬件產(chǎn)品，同時提供安全服務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù))，是國內(nèi)電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)領(lǐng)軍者。信息安全產(chǎn)業(yè)鏈主要包括上游芯片、內(nèi)存等硬件設(shè)備及操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫等基礎(chǔ)軟件，中游安全硬件、軟件、服務(wù)及集成廠商，以及下游應(yīng)用領(lǐng)域三個環(huán)節(jié)。信數(shù)據(jù)保障行業(yè)領(lǐng)軍者資料來源：IDC，光大證券研究所根據(jù)IDC最新數(shù)據(jù)，2021年上半年中國IT安全軟件市場廠商整體收入為9億美元(約合58.1億元人民幣)，同比增長36.6%。IDC預(yù)測，2021-2025年中國安全軟件市場將是信息安全三大一級市場中增速最快的子市場，復(fù)合增長率將達到21.2%，至2025年，整體規(guī)模達261億元。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)資料來源：IDC預(yù)測，光大證券研究所IDC定義的IT安全軟件市場由軟件安全網(wǎng)關(guān)、身份和數(shù)字信任軟件、終端安全軟件、安全分析和情報、響應(yīng)和編排軟件以及其他，共6個功能市場/子市場組成。根據(jù)IDC對于安全軟件市場的分類，公司主要業(yè)務(wù)處于身份和數(shù)字信任軟件市場，該市場目前是安全軟件市場最大的子市場，包含身份管理/單點登錄、多因素認證、數(shù)字證書、身份治理等軟件產(chǎn)品。身份認證是網(wǎng)絡(luò)安全中的重要防線，以PKI為核心的整套信息安全系統(tǒng)是目前實際應(yīng)用中最為安全可靠的認證方法。根據(jù)智研咨詢報告數(shù)據(jù)顯示，2016-2020年，我國PKI產(chǎn)品市場復(fù)合增長率約為23%；2020年市場規(guī)模達55.7億元。在政府、軍隊、金融等傳統(tǒng)客戶保持旺盛需求的同時，密碼泛在化及物聯(lián)網(wǎng)等新應(yīng)用的帶動有望為PKI行業(yè)打開更大的市場空間。資料來源：智研咨詢，光大證券研究所短期來看，在《中華人民共和國密碼法》、等保2.0等政策法規(guī)影響下，密碼國產(chǎn)化及泛在化仍將帶來一定成長空間，以密碼為核心的電子認證及可信數(shù)據(jù)保障特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)行業(yè)將持續(xù)蓬勃發(fā)展。中長期來看，受益于我國數(shù)字經(jīng)濟的加速發(fā)展和新技術(shù)、新場景的快速落地，行業(yè)將打開新的增長空間。從規(guī)范化走向法治化，密碼國產(chǎn)化及泛在化帶動行業(yè)需求2020年1月1日起《中華人民共和國密碼法》正式實施，密碼上升至國家法律層面。《密碼法》第十一條規(guī)定縣級以上人民政府應(yīng)當(dāng)將密碼工作納入本級國民經(jīng)濟和社會發(fā)展規(guī)劃，所需經(jīng)費列入本級財政預(yù)算，密碼成為剛需合規(guī)需求。以密碼為核心的電子認證應(yīng)用有望加速向市縣級機關(guān)進一步滲透。規(guī)范化至法治化間名單位商用密碼和加強對商用密碼管理工作的通知》用密碼管理條例》華人民共和國電子簽名法》國人大常委會秘密的信息系統(tǒng)分級保護管理辦法》用密碼產(chǎn)品銷售管理規(guī)定》用密碼科研管理規(guī)定》用密碼生產(chǎn)管理規(guī)定》碼支撐平臺功能與接口規(guī)范》子認證服務(wù)密碼管理辦法》華人民共和國保守國家秘密法》國人大常委會IC規(guī)范》沖之序列密碼算法》等六項密碼行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)公告碼術(shù)語》華人民共和國保守國家秘密法實施條例》IPSecVPN公告碼模塊安全檢測要求》等五項密碼行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)公告人民共和國密碼法》頒布國人大常委會華人民共和國密碼法》正式實施國人大常委會資料來源：國家密碼管理局、國務(wù)院等官網(wǎng)，光大證券研究所目前電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)客戶以國家機關(guān)及部委、軍隊、軍工、金融、能源和電信等行業(yè)及領(lǐng)域企業(yè)為主體，受政策驅(qū)動影響較大?！睹艽a法》實施驅(qū)動密碼泛在化發(fā)展，等保2.0等規(guī)范政策出臺推進密碼國產(chǎn)化進程，市場下沉及國密替代仍將持續(xù)為行業(yè)帶來需求空間。截至2020年底，我國共一級行政區(qū)省級行政區(qū)34個，二級行政區(qū)地級行政區(qū)333個及三級行政區(qū)縣級行政區(qū)2844個。地方政府通常含有財政、民政、城建、交通、公安等職能部門，根據(jù)各市政府官網(wǎng)查詢，市政府下設(shè)工作部門數(shù)量通常在40-60個之間。密碼算法國產(chǎn)改造方案逐漸從省級行政區(qū)向下滲透，參與改造政府部門數(shù)量大量增加。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)經(jīng)濟發(fā)展提速，數(shù)字信任體系建設(shè)推動行業(yè)進步簡稱《規(guī)劃》)，明確了“十四五”期間數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展總目標(biāo)：到2025年，數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)增加值占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重由2020年的7.8%提升至10%，數(shù)字經(jīng)濟邁向全面拓展期。為支撐我國數(shù)字經(jīng)濟健康高質(zhì)量發(fā)展，《規(guī)劃》重點強調(diào)落實網(wǎng)絡(luò)安全技術(shù)措施同步規(guī)劃、同步建設(shè)、同步使用的要求。數(shù)字信任是工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)交易、在線政務(wù)服務(wù)等安全性的基礎(chǔ)。如工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)涉及人、機、物的全面互聯(lián)，在平臺安全、設(shè)備和控制的接入安全、應(yīng)用安全以及數(shù)據(jù)安全等各個層面都需要安全可信的網(wǎng)絡(luò)空間；電子商務(wù)交易中身份的認證，信息的真實性、完整性、機密性和不可否認性的保障也需要基于密碼技術(shù)構(gòu)建的信息安全環(huán)境。資料來源：“十四五”數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃，光大證券研究所數(shù)字信任體系的建設(shè)已成為數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展中的重要一環(huán)，是良性數(shù)字經(jīng)濟市場的基礎(chǔ)，是現(xiàn)代政府?dāng)?shù)字治理的關(guān)鍵。賽博研究院指出，數(shù)字信任體系應(yīng)以數(shù)字身份為基礎(chǔ)，以解決數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展中的網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)安全風(fēng)險為目標(biāo)，涵蓋制度體系、技術(shù)體系、生態(tài)體系和功能愿景四大維度。資料來源：賽博研究院，光大證券研究所特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)頂層設(shè)計加持，電子認證及可信數(shù)據(jù)保障市場規(guī)模將隨著數(shù)字經(jīng)濟的蓬勃發(fā)展加速擴張；同時數(shù)字信任體系的建立將打破我國電子認證行業(yè)發(fā)展的“瓶頸”，讓電子認證第三方服務(wù)機構(gòu)、網(wǎng)絡(luò)安全廠商、合規(guī)律所、研究機構(gòu)等充分打通融合，產(chǎn)品服務(wù)形成集成式發(fā)展。互聯(lián)時代到來，互聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)催生巨大增量市場隨著移動互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)實體類型及數(shù)量快速增長，網(wǎng)絡(luò)用戶數(shù)量增加，設(shè)備大量接入，網(wǎng)絡(luò)用戶的身份復(fù)雜程度加大，新態(tài)勢下身份管理需求對電子認證技術(shù)提出了新的要求?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)信息安全基礎(chǔ)建設(shè)正在拉開序幕。2021年8月20日，十三屆全國人大常委會第三十次會議表決通過《中華人民共和國個人信息保護法》，自2021年11月1日起施行，其中第五十八條規(guī)定：“提供重要互聯(lián)網(wǎng)平臺服務(wù)、用戶數(shù)量巨大、業(yè)務(wù)類型復(fù)雜的個人信息處理者，應(yīng)當(dāng)履行下列義務(wù)：(一)按照國家規(guī)定建立健全個人信息保護合規(guī)制度體系，成立主要由外部成員組成的獨立機構(gòu)對個人信息保護情況進行監(jiān)督；(二)遵循公開、公平、公正的原則，制定平臺規(guī)則，明確平臺內(nèi)產(chǎn)品或者服務(wù)提供者處理個人信息的規(guī)范和保護個人信息的義務(wù)；(三)對嚴(yán)重違反法律、行政法規(guī)處理個人信息的平臺內(nèi)的產(chǎn)品或者服務(wù)提供者，停止提供服務(wù)；(四)定期發(fā)布個人信息保護社會責(zé)任報告，接受社會監(jiān)督。”自《中華人民共和國個人保護法》推進以來，多家互聯(lián)網(wǎng)公司已陸續(xù)出臺相應(yīng)措施，提升信息基礎(chǔ)建設(shè)、提升個人信息保障、提升企業(yè)信息安全逐漸成為全社會的共識，電子認證和可信數(shù)字保障行業(yè)及相關(guān)信息安全產(chǎn)業(yè)越發(fā)受到重視，行業(yè)空間逐步擴大。車聯(lián)網(wǎng)安全市場空間廣闊。隨著汽車的智能化、聯(lián)網(wǎng)化程度越來越高，汽車已成為萬物互聯(lián)時代不可缺少的智能終端設(shè)備。借助新一代信息通信技術(shù)構(gòu)建Vehicle(汽車)與X(車、人、路、服務(wù)平臺等)之間的網(wǎng)絡(luò)連接是實現(xiàn)自動駕駛的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，同時也對信息安全提出了新的需求。資料來源：天融信V2X解決方案，光大證券研究所與傳統(tǒng)PKI相比，V2X業(yè)務(wù)場景下的PKI在證書格式、運營主體、全網(wǎng)互信互認程度以及證書數(shù)量上有所區(qū)別。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ)吉大正元(003029.SZ)PKI字證書格式體工業(yè)信息化部、車企、電營商等網(wǎng)互信互認封閉企的車輛、不同的路測終端、不同的證書管理少發(fā)的帶寬限制等諸多問題資料來源：天融信V2X解決方案，光大證券研究所智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)將為電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)帶來巨大增量市場。公安部數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2021年，我國汽車保有量3.02億輛，2021年汽車產(chǎn)銷量增速約為4%。按照《智能網(wǎng)聯(lián)汽車技術(shù)路線圖2.0》規(guī)劃，2025年我國C—V2X(以蜂窩通信為基礎(chǔ)的移動車聯(lián)網(wǎng))終端新車裝配率達50%。至2025年我國將新增大量智能網(wǎng)聯(lián)汽車，加上路測單元和V2X中心的PKI平臺建設(shè)等，電子認證及數(shù)據(jù)保障行業(yè)增量空間巨大。5年復(fù)合增速16.1%。車聯(lián)網(wǎng)、智慧城市、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等企業(yè)市場，正成為推動中國物聯(lián)網(wǎng)市場發(fā)展的核心推動力，而信息安全技術(shù)作為萬物互聯(lián)時代的保障，其相關(guān)行業(yè)也將保持同資料來源：艾瑞咨詢預(yù)測，光大證券研究所進入行業(yè)的主要壁壘包括技術(shù)壁壘、市場準(zhǔn)入壁壘和行業(yè)經(jīng)驗壁壘等。電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)屬于技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新要求企業(yè)具備較強的技術(shù)研發(fā)實力，并擁有較豐富的技術(shù)研發(fā)資源。隨著信息技術(shù)的不斷發(fā)展、應(yīng)用場景的不斷外延和安全威脅的不斷演進，要求行業(yè)內(nèi)的企業(yè)進行持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新并準(zhǔn)確把握技術(shù)的發(fā)展趨勢。因此行業(yè)存在較高的技術(shù)壁壘。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)國家規(guī)定行業(yè)內(nèi)企業(yè)從事研發(fā)、生產(chǎn)和經(jīng)營需要取得各類相應(yīng)的資質(zhì)認證。對于涉密業(yè)務(wù)，國家實行較為嚴(yán)格的資質(zhì)認可和產(chǎn)品測評?？毓芾?，從事涉密信息系統(tǒng)建設(shè)和技術(shù)服務(wù)的單位，必須進行資質(zhì)認證，并取得涉密資質(zhì)證書；需要規(guī)劃、設(shè)計、建設(shè)涉密信息系統(tǒng)的單位，必須選擇具有相應(yīng)級別涉密資質(zhì)的單位來承建。對于其他信息系統(tǒng)建設(shè)業(yè)務(wù)，一般需要取得計算機信息系統(tǒng)集成資質(zhì)、信息安全服務(wù)資質(zhì)認證證書等資質(zhì)，相關(guān)產(chǎn)品和系統(tǒng)還需要經(jīng)過測評認證。獲取資質(zhì)認證是新進入者參與競爭的先決條件，由于相關(guān)資質(zhì)認證的要求較高且申請周期亦相對較長，因此新進入者難以在短期內(nèi)進入市場并參與競爭。由于用戶對信息安全及電子認證產(chǎn)品集成化、體系化和定制化的需求，信息安全廠商需要對客戶的真實需求、業(yè)務(wù)流程和應(yīng)用場景及特征有較深入的了解，同時滿足政策要求和順應(yīng)技術(shù)趨勢的情形下，才能為用戶提供最優(yōu)的信息安全解決方案。如果不具備長期而豐富的解決方案積累，行業(yè)新進者在短期內(nèi)難以推出對現(xiàn)有廠商構(gòu)成實質(zhì)性競爭的產(chǎn)品和解決方案。同時，對于政府、軍隊、軍工、金融、能源等敏感領(lǐng)域客戶而言，由于產(chǎn)品涉及安全保密的特殊性，一般會對身份和數(shù)字信任軟件產(chǎn)品供應(yīng)商產(chǎn)生技術(shù)路徑依賴。基于安全保密和技術(shù)信任的考慮，客戶針對信息安全方面的新需求，亦更傾向于選擇長期合作的信息安全廠商。故而行業(yè)內(nèi)客戶粘性較高，行業(yè)經(jīng)驗壁壘鑄成。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)統(tǒng)計，按營業(yè)收入來看，2020年身份認證軟件行業(yè)市場占有率排名前五的企業(yè)分別為亞信安全、數(shù)字認證、吉大正元、格爾軟件和IBM，分別為14.8%、9.4%、8.3%、7.8%和4.2%，每家廠商的核心市場各有不同，吉大正元在政府、軍隊、軍工、電信等領(lǐng)域占比較高。相較于其他細分市場，電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)領(lǐng)先公司業(yè)務(wù)集中度更高，且其他細分市場公司較少涉及相壁壘特征。資料來源：IDC，光大證券研究所特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)公司是國家首批商用密碼產(chǎn)品生產(chǎn)定點單位，其核心產(chǎn)品“電子證書認證系統(tǒng)”于1999年通過國家級鑒定，屬國內(nèi)首例。公司是國家高新技術(shù)企業(yè)、國家火炬計劃軟件產(chǎn)業(yè)基地骨干企業(yè)、“十五”國家863計劃成果產(chǎn)業(yè)化基地，是全國信息安全標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會成員，曾主持或參與多項國家級項目與若干省部級科研項目，包括2項863計劃項目、1項科技支撐計劃、1項國家重點研發(fā)計劃、1項國家級火炬計劃，具有扎實的密碼理論研究基礎(chǔ)、豐富的科研經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)化經(jīng)驗。研項目，科研經(jīng)驗豐富名稱1八六三計劃信息安全應(yīng)急計劃項目“電子證書及其應(yīng)用系統(tǒng)”2八六三計劃課題“交叉認證技術(shù)的開發(fā)與研究”3支撐計劃“國家商用密碼應(yīng)用技術(shù)體系研究及應(yīng)用示范”和“電子交易密碼應(yīng)用示范工程”4絡(luò)空間安全”重點專項項目56絡(luò)空間安全”重點專項項目“安全電子憑據(jù)服務(wù)及其監(jiān)管關(guān)鍵省部級PKIPMI計系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)化項目”省部級示范項目”省部級資料來源：吉大正元年報，光大證券研究所至2020年底，公司擁有6項發(fā)明專利及367項軟件著作權(quán)。2021年，公司申報專利13項，參編29項行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，牽頭10項智能網(wǎng)聯(lián)汽車團體標(biāo)準(zhǔn)制定與發(fā)布、10個技術(shù)預(yù)研創(chuàng)新課題報告、逾10個技術(shù)白皮書。域資料來源：吉大正元官網(wǎng)，光大證券研究所特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)公司技術(shù)水平長期處于國內(nèi)領(lǐng)先、國際先進水平，產(chǎn)品與技術(shù)曾獲得“國家科技進步二等獎”、“公安部科學(xué)技術(shù)一等獎”、“教育部科技進步一等獎”、“密碼科學(xué)技術(shù)進步獎一等獎”、“中國人民解放軍科技進步二等獎”等國家級、部網(wǎng)、《數(shù)字經(jīng)濟》雜志主辦的“2021數(shù)字經(jīng)濟領(lǐng)航者峰會暨2021創(chuàng)新影響力峰會”在線上順利舉行，公司榮獲“2021年度信息安全領(lǐng)軍企業(yè)獎”。項資料來源：吉大正元官網(wǎng)，光大證券研究所公司共參與建設(shè)1000多個國內(nèi)知名大中型信息安全項目，為國家“金盾工程”、“金財工程”、“金水工程”、“金質(zhì)工程”等金字工程及北京2008奧運會、載人航天工程等多項具有重大社會、政治影響的大型項目提供信息安全解決方案及保障，積累了較為豐富的重大項目建設(shè)經(jīng)驗。公司在2021年上半年成功承建了國家安全部、國家能源集團公司、貴廣電、青島國創(chuàng)智能家電研究院身份認證體系等大型項目，成功實現(xiàn)了國庫支付、電子票據(jù)、國家醫(yī)保局省級身份認證體系、水利部統(tǒng)一密碼服務(wù)平臺等業(yè)務(wù)條線的拓展。公司自成立以來積累了豐富的核心客戶資源，覆蓋政府、軍隊、軍工、金融、能源和電信等行業(yè)和領(lǐng)域。公司2020年年報顯示，公司曾為40個以上中央國家機關(guān)及部委提供信息安全解決方案或服務(wù)。2021年，公司成功拓展了國家安全部、國家能源集團公司、貴廣電、青島國創(chuàng)智能家電研究院等部委和央企客戶。特別聲明證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)業(yè)稱商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中大銀行、中信銀行、交通銀行、中國金融認證中心、上海證券交易所、深圳證券交易國人壽、太平洋保險、泰康人壽國家能源集團、中國電建、大唐集團、中國長江三峽集團、中廣核、中國石化、中國海油、神華集團、中國石油、中海石油氣電集團、中國交通建設(shè)、中國華能集團、中國華電集團、國家電網(wǎng)、國家電力投資集團全國人大、全國政協(xié)、國家發(fā)改委、中聯(lián)部、中組部、財政部、監(jiān)察部、工信部、水利部、環(huán)保部、公安部、密碼管理局、安監(jiān)總局、交通運輸部、國家質(zhì)監(jiān)局省數(shù)字證書認證中心、內(nèi)蒙古數(shù)字證書認證中心、遼寧省書認證中心、安信電子認證中心、沃通、天津市濱海數(shù)字證書認證中心、泰爾認證字安全證書管理有限公司、東方中訊、北京中認環(huán)宇信息安全技術(shù)有限公司中國中央電視臺、中國移動、中國一汽、中國投資有限責(zé)任公司、中國聯(lián)通、中國科學(xué)院、中國電子、新華網(wǎng)、新華社、人民網(wǎng)、人民日報社、吉林大學(xué)、中國一重、哈爾濱工業(yè)大學(xué)、中共中央黨校資料來源：吉大正元官網(wǎng)，光大證券研究所公司是目前同行業(yè)中最早且最多擁有各類資質(zhì)的企業(yè)之一。2020年，公司獲得賽迪認證中心頒發(fā)的信息系統(tǒng)服務(wù)交付能力等級證書，能力等級一級。2021年，公司全資子公司長春吉大正元信息安全技術(shù)有限公司獲得“涉密信息系統(tǒng)集成 (甲級)資質(zhì)證書”(系統(tǒng)集成/軟件開發(fā))、“涉密信息系統(tǒng)集成(乙級)資質(zhì)證書”(系統(tǒng)集成/運行維護)。此前根據(jù)公司招股書披露，公司已擁有完備的涉密資質(zhì)證書。主體名稱證照名稱范圍及資質(zhì)等級頒發(fā)機關(guān)信息技術(shù)股份信息系統(tǒng)安全集成-二級長春吉大正元系統(tǒng)集成／軟件開發(fā)(甲級)全審查技術(shù)與信息技術(shù)股份信息系統(tǒng)安全集成-二級司 息系統(tǒng)安全集成)司軟件企業(yè)證書評估為軟件企業(yè)吉林省軟件行業(yè)協(xié)會電子認證服務(wù)使用密碼許可證-國家密碼管理局山西數(shù)字證書認證中心電子認證服務(wù)許可證-中華人民共和國工業(yè)和信大正元理體系認證證書爾維質(zhì)量認證中心爾維質(zhì)量認證中心務(wù)安全技術(shù)證書新技術(shù)企業(yè)司京市稅務(wù)局關(guān)村高新技術(shù)企業(yè)會技術(shù)公司息系統(tǒng)集成資質(zhì)證書開發(fā)(甲級)息系統(tǒng)集成資質(zhì)證書維護(乙級)資料來源：吉大正元招股說明書，光大證券研究所2017年，《國務(wù)院關(guān)于取消一批行政許可事項的決定》(國發(fā)〔2017〕46號)取消了商用密碼產(chǎn)品生產(chǎn)單位審批、商用密碼產(chǎn)品銷售單位許可的頒發(fā)，但生產(chǎn)、銷售的商用密碼產(chǎn)品仍應(yīng)當(dāng)依法辦理《商用密碼產(chǎn)品型號證書》。2020年，為充分激發(fā)商用密碼市場活力，根據(jù)《中華人民共和國密碼法》的規(guī)定，“商用密碼產(chǎn)品品種和型號審批”取消，《商用密碼產(chǎn)品型號證書》停止發(fā)放，換發(fā)《商用密碼產(chǎn)品認證證書》。截至2022年2月20日，我國有效期內(nèi)《商用密碼產(chǎn)特別聲明-20-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)品認證證書》共2234張，公司擁有35張，頭部對標(biāo)公司S持有24張，頭部對標(biāo)公司G持有19張。書》數(shù)量高于同行業(yè)競爭者移動智能終端安全密碼模塊數(shù)字簽名服務(wù)器數(shù)字證書認證系統(tǒng)密鑰管理系統(tǒng)身份認證系統(tǒng)移動智能終端安全密碼模塊智能密碼鑰匙云服務(wù)器密碼機簽名驗簽服務(wù)器服務(wù)器密碼機終端操作系統(tǒng)安全登錄管理系簽名驗簽服務(wù)器在線快速認證系統(tǒng)金融數(shù)據(jù)密碼機吉大正元數(shù)字簽名服務(wù)器統(tǒng)吉大正元電子簽章系統(tǒng)吉大正元時間戳服務(wù)器吉大正元終端安全登錄系統(tǒng)(密物聯(lián)網(wǎng)終端密碼模塊塊)證網(wǎng)關(guān)吉大正元智能密碼鑰匙吉大正元服務(wù)器密碼機管安全簽名驗器密碼機名服務(wù)器密碼務(wù)器吉大正元軟件密碼模塊(IOS版)吉大正元密鑰管理系統(tǒng)吉大正元數(shù)字證書認證系統(tǒng)碼模塊 證系統(tǒng)吉大正元軟件密碼模塊(Linux吉大正元軟件密碼模塊名系統(tǒng)服務(wù)端塊碼模塊字簽名密碼模塊統(tǒng)智能終端安全密碼模塊智能密碼鑰匙智能密碼鑰匙IPSecSSLVPN關(guān)簽服務(wù)器理系統(tǒng)身份認證系統(tǒng)手寫信息數(shù)字簽名系統(tǒng)書認證系統(tǒng)密碼機時間戳服務(wù)器安全認證網(wǎng)關(guān)云軟件密碼模塊密碼機cSSLVPN協(xié)同簽名系統(tǒng)(服務(wù)端密碼模份認證系統(tǒng)云服務(wù)器密碼機(密碼模塊)手寫信息數(shù)字簽名系統(tǒng)(密碼模智能終端安全密碼模塊務(wù)系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)接入認證系統(tǒng)身份認證系統(tǒng)網(wǎng)關(guān)密碼模塊SRTSZT0901數(shù)字證書認證系統(tǒng)高性能簽名驗簽服務(wù)器密碼安全網(wǎng)關(guān)客戶端密碼格爾服務(wù)器密碼機格爾密碼服務(wù)平臺(密碼模塊)安全認證網(wǎng)關(guān)服務(wù)器密碼機安全電子郵件系統(tǒng)(密碼模塊)時間戳服務(wù)器資料來源：國家密碼管理局，光大證券研究所2021年是我國數(shù)據(jù)安全立法元年，《網(wǎng)絡(luò)安全法》《數(shù)據(jù)安全法》《個人信息保護法》三部法律相繼頒布實施，數(shù)據(jù)安全政策體系建設(shè)取得了重大戰(zhàn)略進展，數(shù)據(jù)安全工作邁入了新階段，數(shù)據(jù)安全被定義為影響國家安全的重要組成部分。公司積極配合國家戰(zhàn)略，快速布局數(shù)據(jù)安全領(lǐng)域，于2022年正式建立了獨立的數(shù)據(jù)安全事業(yè)部，專門從事數(shù)據(jù)安全法律法規(guī)、產(chǎn)品、技術(shù)及產(chǎn)業(yè)方面的創(chuàng)新研究與業(yè)務(wù)開展。數(shù)據(jù)安全事業(yè)部在研究數(shù)據(jù)安全法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，擬打造以“數(shù)據(jù)安全合規(guī)智控平臺”技術(shù)支撐為主體，以“數(shù)據(jù)安全培訓(xùn)基地”服務(wù)和“數(shù)據(jù)安全治理咨詢及數(shù)據(jù)全生命周期安全防護”服務(wù)為支撐的“一體兩翼”創(chuàng)新項目服務(wù)平臺，針對數(shù)字化轉(zhuǎn)型，確保政府及企事業(yè)單位數(shù)據(jù)安全合規(guī)。特別聲明-21-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)資料來源：公司官網(wǎng)，光大證券研究所2022年2月22日，公司成功進入中國信息通信研究院發(fā)起的“數(shù)據(jù)安全推進旨在幫助企業(yè)建立健全數(shù)據(jù)安全建設(shè)，推動促進《數(shù)據(jù)安全法》的落實。至2月22日，共有168家企業(yè)參與其中，均為業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)，廣泛分布于金融、互聯(lián)網(wǎng)、通信、汽車、安全廠商和醫(yī)療等領(lǐng)域。公司將積極參與數(shù)據(jù)安全標(biāo)準(zhǔn)制定、公開課推廣、行業(yè)研究報告、評估評測等方面，推動數(shù)據(jù)安全產(chǎn)業(yè)發(fā)展，為數(shù)據(jù)安全生態(tài)建設(shè)提供企業(yè)力量支撐。名稱聯(lián)通等集團、京東科技、網(wǎng)易、小米、攜程旅行網(wǎng)、愛奇藝、知乎、貝殼找房、OPPO、同程旅行、Boss直聘、上海瑞家(安居客)等儲銀行、上交所技術(shù)、渤海銀行、北京銀行、東方證券、興業(yè)證券、百行征信、青島銀行、桂林銀行、中國電信翼支付等福田戴姆勒汽車有限公司、小鵬汽車等阿里云、騰訊云、優(yōu)刻得、天翼云、金山云、光環(huán)云、上海藍云(世紀(jì)互聯(lián))等空衛(wèi)士、天融信、啟明星辰、觀安信息、安恒信息、美創(chuàng)科技、恒安嘉新、閃捷信息、衛(wèi)士通、深信服、世紀(jì)、中安星云、江蘇敏捷科技、永安在線、紅途科技、迅鰩成都、數(shù)字認證、聯(lián)軟科技、吉大正元等大數(shù)據(jù)企業(yè)寶信軟件、新華三、上海英方軟件、凱馨科技、科軟在線、數(shù)悅銘金、捷德(中國)、標(biāo)貝科技、北京思斐軟件、數(shù)字云谷、普華等業(yè)、中興、烽火通信、華為等等杭州锘崴科技、洞見科技、翼方健數(shù)、致星科技、續(xù)科天下等北京世輝律師事務(wù)所、北京德和衡(上海)律師事務(wù)所、北京市鑫諾律師事務(wù)所、北京中倫律師事務(wù)所等資料來源：中國信通院，光大證券研究所公司數(shù)據(jù)安全業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)明確，將充分利用多年密碼技術(shù)經(jīng)驗，盡快推出數(shù)據(jù)安全合規(guī)智控平臺及相關(guān)數(shù)據(jù)安全產(chǎn)品。未來，數(shù)據(jù)安全業(yè)務(wù)將成為公司重點發(fā)展的產(chǎn)業(yè)支柱之一，為公司提供新的增長動力。特別聲明-22-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ) (1)電子認證產(chǎn)品：主要包括電子認證基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品、電子認證安全支撐產(chǎn)品、數(shù)字身份管理產(chǎn)品和安全應(yīng)用產(chǎn)品，是公司的核心業(yè)務(wù)，收入占比超50%?！笆奈濉逼陂g，政府、軍隊等領(lǐng)域的安全信息化投入有較強的上升預(yù)期，我們認為公司未來幾年增量主要集中于以上方向。公司上市后訂單進入收獲期，新一批預(yù)研產(chǎn)品上線；公司產(chǎn)品升級迭代能力強，未來有望維持較為平穩(wěn)的毛利率水平。我們預(yù)計2021~2023年，電子認證產(chǎn)品增速較2020年有顯著提升，收入增速為36%/36%/39%，毛利率為70%/70%/70%。 (2)信息安全服務(wù)：主要為用戶提供技術(shù)開發(fā)服務(wù)、安全咨詢服務(wù)、系統(tǒng)運維與保障服務(wù)及第三方電子認證服務(wù)、安全運營服務(wù)等信息安全服務(wù)。2016-2020年該類業(yè)務(wù)復(fù)合增速達29.8%。此外，未來公司發(fā)展將關(guān)注安全產(chǎn)品的服務(wù)化，整合原有經(jīng)驗及資源，重點發(fā)展數(shù)據(jù)安全服務(wù)業(yè)務(wù)，配合《中華人民共和國個人信息法》的頒布及國家對數(shù)據(jù)安全重視程度的提升，公司信息安全服務(wù)業(yè)務(wù)2021~2023年營業(yè)收入增速有望達到33%/29%/25%。公司具備優(yōu)秀的產(chǎn)品服務(wù)能力，能夠保持較強的市場競爭力及利潤水平，預(yù)計2021~2023年毛利率分別為60%/60%/60%。 (3)安全集成：公司的安全集成業(yè)務(wù)總體涵蓋集成業(yè)務(wù)和信創(chuàng)業(yè)務(wù)兩大塊。在集成業(yè)務(wù)上，公司將打造自研+生態(tài)合作的業(yè)務(wù)模式，通過過硬的自研能力，加上非核心領(lǐng)域的整合能力，為用戶提供更加完善及全面的方案，創(chuàng)造強于簡單集成商的安全解決方案。信創(chuàng)業(yè)務(wù)受產(chǎn)業(yè)發(fā)展驅(qū)動，收入增速也有望保持較好提升。公司將通過對安全集成業(yè)務(wù)相關(guān)產(chǎn)品及服務(wù)的不斷調(diào)整，維持較為平穩(wěn)的利潤水0%/25%/25%，毛利率為20%/20%/20%。表11：公司主營業(yè)務(wù)拆分及盈利預(yù)測(單位：百萬元)單位:百萬元2%2%安全服務(wù)資料來源：wind，光大證券研究所預(yù)測特別聲明-23-證券研究報告吉大正元(003029.SZ)吉大正元(003029.SZ)基于上述假設(shè)，我們預(yù)測公司2021-2023年營業(yè)收入分別為8.19億、10.83億以及14.44億元，同比增速分別為34%、32%、33%，公司2021-2023年主營毛利率分別為58.1%/58.7%/59.4%，歸母凈利潤分別為1.4/1.8/2.6億元，對應(yīng)EPS分別為0.75/0.98/1.40元；若剔除股權(quán)激勵費用影響0.19/0.28/0.13億元，考慮到公司未來幾年增量主要集中于政府、軍隊等方向，我們將同行業(yè)的佳緣科技、左江科技納入可比公司范圍；泛安全軟件行業(yè)選擇對標(biāo)標(biāo)的為亞信安全；未來數(shù)據(jù)安全業(yè)務(wù)可選擇衛(wèi)士通作為對標(biāo)標(biāo)的；數(shù)字經(jīng)濟、數(shù)字政務(wù)相關(guān)領(lǐng)域?qū)?biāo)PE56/44/32X，吉大正元2021-2023年P(guān)E為37/28/20X，若剔除股權(quán)激勵費用影響0.19/0.28/0.13億元，公司2021-2023年參考凈利潤1.6/2.1/2.7億元，對應(yīng)PE為32/24/19X。我們按照2022年可比公司平均PE的44X，公司22年EPS0.98元，計算得出公司的合理價格為43.12元。凈利潤(億元)EPSEPS(元)年21年22年23年20年21年22年23年20年0.76542.3184技22.69631.70750.59581.59300.62363701.610.19500.698791.4046521.0791.4746資料來源：Wind，股價時間為2022年3月16日，吉大正元為光大證券研究所預(yù)測，其他公司為wind一致預(yù)測。注：亞信安全和衛(wèi)士通2021年凈利潤數(shù)據(jù)取自業(yè)績快報；衛(wèi)士通PE與其他可比公司相比差異過大，不計入平均估值計算。資料來源：wind(截止時間2022/3/16)特別聲明-24-證券研究報告吉大正元(003029.SZ)吉大正元(003029.SZ)關(guān)于基本假設(shè)的幾點說明：1、長期增長率：由于公司所處行業(yè)為信息安全行業(yè)，將成為未來信息化時代的基礎(chǔ)保障產(chǎn)業(yè)之一，假設(shè)長期增長率為1.5%；2、β值選?。翰捎瞄L江三級行業(yè)分類-信息安全行業(yè)β作為公司無杠桿β的近似；3、稅率：我們預(yù)測公司未來稅收政策較穩(wěn)定，結(jié)合公司過去幾年的實際稅率，假設(shè)公司未來稅率為16.5%。年數(shù)8fvered資料來源：光大證券研究所預(yù)測現(xiàn)金流折現(xiàn)值(百萬元)分比第三階段(終值)經(jīng)營性凈資產(chǎn)價值減：少數(shù)股東權(quán)益(市值)務(wù)價值值股本(百萬股)每股價值(元)PE(隱含)PE(動態(tài))資料來源：光大證券研究所預(yù)測注：PE(隱含)與PE(動態(tài))均為2022年特別聲明-25-證券研究報告吉大正元(003029.SZ吉大正元(003029.SZ)WACC資料來源：光大證券研究所預(yù)測F估值方法估值結(jié)果估值區(qū)間敏感度分析區(qū)間貼現(xiàn)率±0.5%，長期增長率±0.5%資料來源：光大證券研究所預(yù)測根據(jù)以上絕對估值方法，得到每股估值區(qū)間為33.75-52.73元。作為電子認證及可信數(shù)據(jù)保障行業(yè)內(nèi)領(lǐng)軍企業(yè)，公司將充分受益市場發(fā)展，預(yù)測PE為37/28/20X；若剔除股權(quán)激勵費用影響0.19/0.28/0.13億元，公司1)公司電子認證產(chǎn)品推廣符合預(yù)期；2)我國數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展進程加快推進；3)國家加大對信息安全產(chǎn)業(yè)支持力度。1)行業(yè)政策發(fā)生重大變動。信息安全及電子認證行業(yè)屬于國家鼓勵和重點關(guān)注的行業(yè)之一，受到有關(guān)法律、法規(guī)及政策扶持和嚴(yán)格監(jiān)管。如果未來行業(yè)扶持力度下降或相關(guān)審核及管理政策出現(xiàn)調(diào)整，可能會對公司業(yè)績產(chǎn)生不利影響。2)數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展推進不及預(yù)期。我國數(shù)字經(jīng)濟規(guī)?？焖贁U張，發(fā)展不平衡、不充分、不規(guī)范的問題較為突出。如不能有效提高數(shù)字經(jīng)濟治理水平，數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展速度或?qū)⑹艿酵侠邸?)市場競爭加劇。萬物互聯(lián)時代，行業(yè)新成長空間開啟，未來或許會有更多廠商布局數(shù)字信任市場，導(dǎo)致市場競爭加劇。特別聲明-26-證券研究報告資產(chǎn)負債表(百萬元)201920202021資產(chǎn)負債表(百萬元)201920202021E2022E2023E1,0541,7022,0362,3482,804金6021,1621,2941,3621,468融資產(chǎn)000款392517712據(jù)579其他應(yīng)收款(合計)2318243242267352資產(chǎn)3984145合計9991,6461,9782,2882,749工具6601818665程245產(chǎn)333000動資產(chǎn)0----非流動資產(chǎn)合計5556586055585739967款000款409537據(jù)000款00負債204376合計568701899000券000動負債183968計183968益6931,2661,4511,6081,837186186865884903利潤501692歸屬母公司權(quán)益6871,2521,4261,5691,779東權(quán)益253958E2022E2023E銷售費用率15.61%17.88%17.00%17.00%17.00%管理費用率11.61%11.93%6.30%7.20%6.50%0.80%-1.41%-1.15%-0.91%研發(fā)費用率8.15%11.76%13.00%12.80%12.80%稅率標(biāo)EE2023E利0.560.610.430.450.64資產(chǎn)6.947.658.429.54售收入3.384.395.817.75估值指標(biāo)EE2023EPE4146372820PB5.43.93.63.32.919.815.611.6率0.8%1.0%1.4%吉大正元(003029.SZ)財務(wù)報表與盈利預(yù)測利潤表(百萬元)201920202021E2022E2023E06108191,0831,444343447