中國(guó)滬深股市的根本癥結(jié)及其應(yīng)對(duì)之冊(cè)

中國(guó)滬深股市的根本癥結(jié)及其應(yīng)對(duì)之冊(cè)

關(guān)鍵詞：股市、根本癥結(jié)、應(yīng)對(duì)之策

摘要：文章在剖析滬深股市根本癥結(jié)的基礎(chǔ)上，提出了種種應(yīng)對(duì)之策。是筆者多年來研究股市，研究市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)之心智的疑結(jié)，飽含創(chuàng)造性思維。因之筆者也每每感到滿足，感到自豪。所以雖然其中不乏淺陋；雖然筆者力有不逮，人微言輕。仍執(zhí)意地要將其公之于眾。并希冀其能對(duì)促進(jìn)股市的誠(chéng)信和公平；促進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)在中國(guó)的勝利；促進(jìn)全面小康社會(huì)的建設(shè)；促進(jìn)中華民族的偉大復(fù)興有所貢獻(xiàn)。

文章的第一部分剖析了滬深股市的根本癥結(jié)。筆者認(rèn)為市場(chǎng)的根本動(dòng)因是互利多贏，這就是市場(chǎng)的本質(zhì)。而誠(chéng)信和公平乃是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最高法則，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基石，唯有依法治保障的誠(chéng)信和公平，才能克制市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱、非理性和各種特權(quán)，才能成就市場(chǎng)的本質(zhì)，實(shí)現(xiàn)互利多贏。而如果背棄誠(chéng)信和公平，市場(chǎng)就會(huì)異化，終將招致市場(chǎng)災(zāi)難。這就是市場(chǎng)的報(bào)復(fù)。就好比自然災(zāi)害是自然的報(bào)復(fù)一樣。這是為世界各國(guó)市場(chǎng)發(fā)展的歷史所反復(fù)證明了的。因此，對(duì)于市場(chǎng)，政府最應(yīng)該做的就是促進(jìn)和維護(hù)市場(chǎng)的誠(chéng)信和公平。然而，我國(guó)政府，在滬深股市十幾年的發(fā)展歷程中，恰恰忽視了誠(chéng)信和公平的建設(shè)，以致股市中誠(chéng)信缺失，公平無著。這才是滬深股市一切問題的根源，才是滬深股市的根本癥結(jié)。

文章的第二部分提出了消除股市根本癥結(jié)的種種應(yīng)對(duì)之策。包括：應(yīng)對(duì)之策一：國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通但不輕易減持；應(yīng)對(duì)之策二：按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股促資本市場(chǎng)發(fā)展；應(yīng)對(duì)之策三：設(shè)立國(guó)有證券投資基金；和應(yīng)對(duì)之策四：維系股市的生機(jī)和活力等。正文：中國(guó)滬深股市經(jīng)過十幾年的發(fā)展，陷入今天的境地，幾近全部的投資者都已虧損或面臨虧損，絕大多數(shù)投資者的信心極為脆弱，而市場(chǎng)中資金近乎干涸。這雖然不足為怪，但是，如若政府仍然執(zhí)迷不誤，不能洞悉其根本癥結(jié)之所在，不能果敢的采取消除根本癥結(jié)的應(yīng)對(duì)之策，則后果堪憂。為此，筆者想就滬深股市的根本癥結(jié)及其應(yīng)對(duì)之策談些粗淺的認(rèn)識(shí)。

第一部分滬深股市的根本癥結(jié)

自2000年以來，因滬深股市長(zhǎng)期積累下來的一些問題的不斷暴露，伴隨股指的反復(fù)下跌。對(duì)于股市的批評(píng)和責(zé)難之聲不絕于耳，以致形成了“賭場(chǎng)論”、“問題論”、“泡沫論”、“政策市論”、“圈錢論”、“政策無用論”、“股本分裂論”、“一股獨(dú)大論”、以及“只能做多，不能做空論”等。真是論之多者，舉不勝舉。然而，這些批評(píng)和責(zé)難，不過是對(duì)一些表面現(xiàn)象的簡(jiǎn)單描述或認(rèn)知；絕少深究其所以然。所以也就不能以之探詢滬深股市的根本癥結(jié)；所以以之提出的各種解決方案，則總是不得要領(lǐng)，甚至是雪上加霜，禍害無窮。那么滬深股市的根本癥結(jié)到底何在呢？我以為滬深股市的根本癥結(jié)在于政府凡十幾年來忽視股市中誠(chéng)信和公平的建設(shè),以致股市中誠(chéng)信缺失，公平無著。

市場(chǎng)的根本動(dòng)因是互利多贏，這就是市場(chǎng)的本質(zhì)。而誠(chéng)信和公平乃是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最高法則，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基石，唯有依法治保障的誠(chéng)信和公平，才能克制市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱、非理性和各種特權(quán)，才能成就市場(chǎng)的本質(zhì)，實(shí)現(xiàn)互利多贏。而如果背棄誠(chéng)信和公平，市場(chǎng)就會(huì)異化，終將招致市場(chǎng)災(zāi)難。這就是市場(chǎng)的報(bào)復(fù)。就好比自然災(zāi)害是自然的報(bào)復(fù)一樣。這是為世界各國(guó)市場(chǎng)發(fā)展的歷史所反復(fù)證明了的。因此，對(duì)于市場(chǎng)，政府最應(yīng)該做的就是促進(jìn)和維護(hù)市場(chǎng)的誠(chéng)信和公平。然而，我國(guó)政府，在滬深股市十幾年的發(fā)展歷程中，恰恰忽視了誠(chéng)信和公平的建設(shè)，以致股市中誠(chéng)信缺失，公平無著。這才是滬深股市一切問題的根源，才是滬深股市的根本癥結(jié)。

難道不是嗎？看看吧，面對(duì)股市中存在的種種不公平，如“發(fā)行上的不公平”、“股東權(quán)上的不公平”、“配股上的不公平”、“增發(fā)上的不公平”、“決策上的不公平”等，我們的政府做了什么呢，打著“市場(chǎng)化發(fā)行”的旗號(hào)，眼看著有的股份有限公司以88倍的市盈率發(fā)行新股；眼看著有人因發(fā)行新股一夜暴富，由七千萬而變成7個(gè)億。面對(duì)市場(chǎng)中各種操縱股價(jià)的行為，我們的政府又做了什么呢？在“知識(shí)經(jīng)濟(jì)”、“第三次產(chǎn)業(yè)革命”的掩蓋下，聽任“逢網(wǎng)必勝”的網(wǎng)絡(luò)神話，越演越烈。面對(duì)“基金黑幕”，我們的政府又做了什么呢？在“超常規(guī)”“跳躍式”發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的鼓噪下，無可奈何的表示著“悲情”；面對(duì)“虛假包裝”、“虛假陳述”、“虛假重組”、“虛假股評(píng)”，我們的政府又做了什么呢？要么是把責(zé)任推委給“國(guó)有股的一股獨(dú)大”，在“股權(quán)多元化”、“外資購(gòu)并”以及“改革開放”的名目下，鼓勵(lì)“外資”、“民企”發(fā)行新股“圈錢”，或者向“外資”、“民企”，“低價(jià)”轉(zhuǎn)讓“國(guó)有股”；要么是在“市場(chǎng)的交給市場(chǎng)”的幌子下，除了制定難以數(shù)計(jì)的“指引”、“意見”、“準(zhǔn)則”和“通知”等外，基本上無所作為。而市場(chǎng)的實(shí)際狀況，至今也沒有多少改變。這從去年上市新股的業(yè)績(jī)普遍“下滑”，以及“今年1至8月，新上市的44家公司加權(quán)平均每股收益僅為元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于上市公司元的平均水平，而一年前，這些公司的平均每股收益高達(dá)元?！钡痊F(xiàn)象中，可見一斑。面對(duì)“2002年，1175家上市公司中有676家存在大股東占用上市公司巨額資金的現(xiàn)象，被占用資金合計(jì)高達(dá)億元，相當(dāng)于證券市場(chǎng)一年的籌資總額。”，我們的政府又做了什么呢？在查明有關(guān)事實(shí)1年后，才遲遲地發(fā)出一個(gè)《通知》，要求“上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)針對(duì)歷史形成的資金占用、對(duì)外擔(dān)保問題，制定切實(shí)可行的解決措施，保證違反本《通知》規(guī)定的資金占用量、對(duì)外擔(dān)保形成的或有債務(wù)，在每個(gè)會(huì)計(jì)年度至少下降30%?！?，而對(duì)于到底是哪些上市公司的大股東侵占了上市公司的資財(cái)，則至今沒有見諸報(bào)端，而不為一般投資者所知曉。凡此種種，有哪一項(xiàng)，是一個(gè)注重市場(chǎng)中誠(chéng)信和公平建設(shè)的政府所當(dāng)為呢？如果聽任其持續(xù)下去，恐怕“潮汕現(xiàn)象”要在股市重現(xiàn)，將給國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體造成的傷害是無以估量的。而如果我們的政府從現(xiàn)在起，就立即行動(dòng)起來，發(fā)揮政策的優(yōu)勢(shì)，采取斷然的措施還股市以公平，重建股市的誠(chéng)信，則未為晚也，則股市大有希望，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)大有希望，中華民族的偉大復(fù)興大有希望。

現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基石，是誠(chéng)信和公平。惟有在誠(chéng)信和公平鋪就的市場(chǎng)大道上，自由競(jìng)爭(zhēng)才能引導(dǎo)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)達(dá)致社會(huì)利益的最大化。否則，自由競(jìng)爭(zhēng)就不過是自由操縱，不過是霸權(quán)橫行，就會(huì)招致各式各樣的市場(chǎng)災(zāi)難。這是任何一個(gè)負(fù)責(zé)任的政府，在推進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的時(shí)候，須當(dāng)謹(jǐn)記的。

第二部分應(yīng)對(duì)之策

既然滬深股市的根本癥結(jié)在于政府凡十幾年來忽視股市中誠(chéng)信和公平的建設(shè)，以致股市中誠(chéng)信缺失，公平無著。那么要消除這一癥結(jié)，也就必須我們的政府及時(shí)轉(zhuǎn)變觀念，果敢地大力促進(jìn)滬深股市的誠(chéng)信和公平建設(shè)，還股市以公平，重建股市的誠(chéng)信。而其具體的應(yīng)對(duì)之策，筆者在《國(guó)有股上市流通問題研究》、《中國(guó)股市的希望》、《按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股促資本市場(chǎng)發(fā)展》等文章中，多有論及?，F(xiàn)將其簡(jiǎn)要概括應(yīng)對(duì)之策一：國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通但不輕易減持筆者在《國(guó)有股上市流通問題研究》一文中，針對(duì)國(guó)有股不能上市流通的問題，提出了一個(gè)國(guó)有股上市流通問題解決方案，即“國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通但不輕易減持”。該方案簡(jiǎn)單、深刻，具有普遍適用性。能實(shí)現(xiàn)國(guó)家利益和市場(chǎng)各方利益的最大化。如能實(shí)施，則是消除滬深股市根本癥結(jié)的治本之策?，F(xiàn)將方案及其簡(jiǎn)要說明附后。國(guó)有股上市流通問題解決方案

一、指導(dǎo)思想：國(guó)有股上市流通問題解決方案本著公平、正義的理念，順應(yīng)改革開放的要求，結(jié)合證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際而提出。

二、方案的主要內(nèi)容：

國(guó)有股按一定期間的平均市凈率進(jìn)行縮股(如某股票一定期間的平均市凈率為3，則每3股縮為1股；一定期間的平均市凈率為2，則每2股縮為1股，以此類推。)，縮股后除法律另有規(guī)定的外，經(jīng)六到十二個(gè)月上市流通；

國(guó)有股全流通后，一般情況下不以連續(xù)競(jìng)價(jià)的方式在證券市場(chǎng)進(jìn)行減持。而只在特定的情況下進(jìn)行國(guó)有股減持；

今后新上市的公司不再區(qū)分流通股和非流通股；

凈資產(chǎn)為負(fù)以及市價(jià)低于凈資產(chǎn)的公司，其國(guó)有股暫不上市流通。

國(guó)有股全流通后，將其中的20%用于充實(shí)社?；?；30%用于非上市國(guó)企的重組和改造；50%集中起來設(shè)立國(guó)有證券投資基金，以備將來防化金融風(fēng)險(xiǎn)或危機(jī)之用。

三、簡(jiǎn)要說明：

國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案之簡(jiǎn)單國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案之基石是市凈率，而市凈率是由市場(chǎng)在長(zhǎng)時(shí)間里自然形成的，其忽略上市公司股本的大小、發(fā)行價(jià)的高低、是否經(jīng)過配股、增發(fā)、送轉(zhuǎn)股份以及分紅等諸多因素而不影響解決方案本身的合理性。并且，國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案，無須另行設(shè)計(jì)在國(guó)有股上市流通的條件下，如何給原流通股股東以補(bǔ)償。排除了人為因素可能帶來的不確定性。因而是最簡(jiǎn)單之方案。

國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案之深刻國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案之深刻在于：

1、能還證券市場(chǎng)以公平。國(guó)有股不能上市流通的要害是不公平，而國(guó)有股按市凈率縮股可以將國(guó)有股股東因股本分裂在高溢價(jià)公開發(fā)行新股、或配股、或增發(fā)時(shí)，從證券市場(chǎng)獲取的不公平收益，部分地返還給流通股股東。并且，并不影響國(guó)有股股東，通過溢價(jià)發(fā)行新股而獲取合理的收益。從而順應(yīng)公平的要求，還證券市場(chǎng)以公平。

2、能使“一股獨(dú)大”不成其為問題?，F(xiàn)在不少人將證券市場(chǎng)上的各種問題歸結(jié)為“一股獨(dú)大”，其實(shí)這是有失偏頗的。問題的關(guān)鍵不在“一股獨(dú)大”本身，而在“一股獨(dú)大”所以形成，以及形成之后所以滋生各種問題的制度安排；在于有否能使股份全流通，能切實(shí)保護(hù)中小股東的合法權(quán)益，能造就和維護(hù)誠(chéng)信、公開、公平、公正的市場(chǎng)秩序的制度環(huán)境。試想，如果股份全流通，“一股獨(dú)大”又能怎樣？公司的經(jīng)營(yíng)管理不善，業(yè)績(jī)不好，股價(jià)下跌，損失最大的是“一股獨(dú)大”的大股東。如果能在大股東與中小股東之間建立起相互制衡的機(jī)制，“一股獨(dú)大”又能怎樣？大股東想要為非，須得付出高成本，冒大風(fēng)險(xiǎn)。如果誠(chéng)信、公開、公平、公正的市場(chǎng)秩序得以造就，“一股獨(dú)大”又能怎樣？大股東的違法、違規(guī)行為絕難輕易得呈。國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通的方案，一者可以使“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象大為減少；一者可以使“一股獨(dú)大”不能為非。因而“一股獨(dú)大”將不再成其為問題。

3、方案可能達(dá)成諸多戰(zhàn)略目標(biāo)：

在全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退之后，客觀上呼喚新的經(jīng)濟(jì)體的崛起，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能擔(dān)當(dāng)其任，但以證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展為必要。美國(guó)也好，日本也好，其成為經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)之時(shí)，證券市場(chǎng)都呈現(xiàn)了穩(wěn)定發(fā)展的局面。中國(guó)要成為經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)，也無可例外。須當(dāng)注意的是，在證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的情況下，要保持憂患意識(shí)，要做好應(yīng)對(duì)可能暴發(fā)危機(jī)的準(zhǔn)備。國(guó)有股全流通后不輕易減持，而作為一種戰(zhàn)略力量?jī)?chǔ)備起來，以備不時(shí)之需，就是重要的準(zhǔn)備之一。

中國(guó)的改革開放已進(jìn)行了二十多年，經(jīng)濟(jì)成就雖然舉世矚目，但面臨的問題也并不少，比如經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的問題，國(guó)有企業(yè)效率低下的問題，社會(huì)保障體系資金缺口問題，銀行不良資產(chǎn)過高問題，誠(chéng)信缺失問題，以及農(nóng)民負(fù)擔(dān)過重和通貨緊縮問題等。這些問題的解決并不容易，需要尋找新的助力推動(dòng)才能順利進(jìn)行，而國(guó)有股的上市流通則正可以是新的助力之一。

促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。實(shí)施按市凈率進(jìn)行縮股流通的方案，對(duì)于證券市場(chǎng)而言是一個(gè)空前的特大利好，可以推動(dòng)股價(jià)上漲一倍以上,而且這種上漲是建立在每股的凈資產(chǎn)和每股收益大幅提高，市盈率很低的基礎(chǔ)上的，是健康的，可持續(xù)的。這必將造成證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的局面。

可以吸引約一萬億的居民儲(chǔ)蓄進(jìn)入證券市場(chǎng)。在證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的情況下，吸引約一萬億的居民儲(chǔ)蓄或和未儲(chǔ)蓄的現(xiàn)金進(jìn)入證券市場(chǎng)是完全可能的。這對(duì)銀行存貨款差額的縮小，提高銀行的經(jīng)濟(jì)效益，化解銀行的不良資產(chǎn)大有裨益。

國(guó)有股上市流通的要害乃“公平”二字，按市凈率縮股流通的方案正能實(shí)現(xiàn)公平的要求。國(guó)有股經(jīng)過縮股，雖然股份數(shù)量減少了，但其可變現(xiàn)的價(jià)值則不減反增，符合“將欲取之，必先予之”之道。而國(guó)有股進(jìn)行縮股，是將國(guó)有股股東在國(guó)有股不能上市流通的條件下通過證券市場(chǎng)獲取的顯失公平的利益，返還給證券市場(chǎng)的投資者，是公平的要求。

國(guó)有股上市流通后，減持或增持成為自然而然之事，只需依法公告便可。

新上市公司的股份全流通以及金融工具的創(chuàng)新和二板市場(chǎng)的設(shè)立將變得輕而易舉。

直接融資的比例和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的證券化率將大幅提高，而通貨緊縮的狀況將大為改觀，銀行的不良資產(chǎn)亦可望大大減少。

4、能克服其他國(guó)有股減持或全流通方案的主要弊病。國(guó)有股減持或上市流通的方案不可謂不多，僅證監(jiān)會(huì)公開征集的就有四千多種，這里不可能一一提及，只就其典型的幾種方案，揭示其弊病于后。

、以按凈資產(chǎn)值減持或按市價(jià)減持為代表的國(guó)有股減持方案國(guó)有股減持方案雖多，但依按凈資產(chǎn)值減持或按市價(jià)減持儼然分屬兩派，形同水火，互不相讓。其實(shí)，二者的弊病都在于只考慮了國(guó)有股價(jià)格這個(gè)表面的因素，而忽略了國(guó)有股不能上市流通的不公平這個(gè)根本，所以并不可取。以按市價(jià)減持來說，其非但不能消除國(guó)有股不能上市流通的不公平，反而使這種不公平突顯出來。其遭到市場(chǎng)的用腳投票是必然的。關(guān)于此，實(shí)踐已有了確定的答案，無需贅述。以按凈資產(chǎn)值減持來說，因其背離市場(chǎng)精神，將導(dǎo)致股價(jià)低而凈資產(chǎn)值高的股份有限公司的國(guó)有股，其減持價(jià)格將大大高于股價(jià)高而凈資產(chǎn)值低的股份有限公司的國(guó)有股的減持價(jià)格，其將造成新的不公平，也是顯而易見的。

、國(guó)有股減持折讓配售分案國(guó)有股減持折讓配售分案是證監(jiān)會(huì)在整理社會(huì)公開征集方案，吸收有關(guān)專家和學(xué)者的意見，集中社會(huì)各界智慧的基礎(chǔ)上形成的，看上去比較好。然而就是這樣的一個(gè)方案公布后，在第一個(gè)股市交易日中，指數(shù)從一千四百多點(diǎn)的低位還暴跌了90多點(diǎn)。這是為什么呢？我想其原因應(yīng)在于國(guó)有股減持折讓配售方案仍是少數(shù)人為多數(shù)人的股價(jià)定價(jià)。眾所周知，股票二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格，是在眾多的投資者參與下通過長(zhǎng)期波動(dòng)逐漸形成的。而股票一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格則是少數(shù)投資者在短時(shí)間內(nèi)一蹴而就?，F(xiàn)在依國(guó)有股減持折讓配售方案，要通過存量或增量發(fā)行的分式，由少數(shù)投資者為多數(shù)投資者的股票定價(jià)，這就必然地會(huì)造成極大的不確定性。而這種不確定性，往往伴隨著不公平。所以先知先覺者選擇從市場(chǎng)中先行退出，待減待方案確定后再擇機(jī)介入，是合乎理性的。其導(dǎo)致股價(jià)暴跌就不難理解了。再者國(guó)有股減持折讓配售方案指出“允許上市公司在股價(jià)低迷時(shí)回購(gòu)本公司股票，以維護(hù)二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定”。這就明確地告知投資者，管理層對(duì)減待方案實(shí)施后可能造成股價(jià)低迷的擔(dān)心。那么，投資者除了出逃外，還能有其他更好的選擇嗎？

、存量擱置，新股上市全流通的方案這種方案是本著“老股老辦法，新股新辦法”的策略擬定的，內(nèi)容是將已上市股份有限公司的國(guó)有股擱置起來，在一定年限之內(nèi)仍不流通，而今后新上市的股份有限公司，其股份不再區(qū)分流通股和非流通股，可全流通。我以為這也是不可取的，其弊病在于人為地將本已割裂的證券市場(chǎng)，再度割裂開來，必然加速證券市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)，造成新的混亂。試想，如果照此方案實(shí)施，新上市公司的股票價(jià)格必低，當(dāng)然會(huì)吸引許多股市中增量資金或和存量資金的加入，而老上市公司的股價(jià)則因其價(jià)格相對(duì)高企，焉有不暴跌之理，恐怕造成新的股災(zāi)，也在所難免。然而，國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通的方案，相較前述幾種方案而言。一者，因其既考慮了市價(jià)因素，市價(jià)越高，則國(guó)有股縮股的比例越大；市價(jià)越低，則國(guó)有股縮股的比例越?。煌瑫r(shí)，也考慮了凈資產(chǎn)值的因素，凈資產(chǎn)值越高，則國(guó)有股縮股比例越?。粌糍Y產(chǎn)值越小則國(guó)有股縮股比例越大。所以其較單純依市價(jià)或凈資產(chǎn)值減持的方案，更為可取。第二，因其國(guó)有股最終將按市價(jià)流通，不存在少數(shù)投資者為多數(shù)投資者決定股價(jià)的問題，而且市價(jià)在監(jiān)管加強(qiáng)的情況下，亦難以操縱。所以亦沒有國(guó)有股減持折讓配售方案的弊病。第三，因其不但不割裂證券市場(chǎng)，而且還將促使我國(guó)證券市場(chǎng)與國(guó)際接軌，為二板市場(chǎng)的開設(shè)和金融工具的創(chuàng)新打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，所以也沒有存量擱置，新股上市全流通方案的弊病。

5、即考慮了市場(chǎng)的因素，也考慮了凈資產(chǎn)值的因素，創(chuàng)造性地將“按市場(chǎng)價(jià)減持”或“按凈資產(chǎn)值減持”的合理因素結(jié)合在一起。國(guó)有股按市凈率縮股后，最終將按市場(chǎng)價(jià)流通，這是考慮了“按市場(chǎng)價(jià)減持”的合理因素。而國(guó)有股按市凈率縮股是以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)的，這是考慮了“按凈資產(chǎn)值減持”的合理因素。所以，國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案創(chuàng)造性地將“按市場(chǎng)價(jià)減持”和“按凈資產(chǎn)值減持”的合理因素結(jié)合在一起，這是任何其他國(guó)有股減持或全流通方案所難以實(shí)現(xiàn)的。

國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案之普遍除了極少的凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)的破產(chǎn)上市公司外，國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案對(duì)于絕大多數(shù)上市公司都可適用，而且無論是對(duì)于非流通的國(guó)有股或是對(duì)于非流通的非國(guó)有股也都可以適用，而不會(huì)有失偏頗。所以，國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通解決方案是具有普遍適用性的。應(yīng)對(duì)之策二：按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股促資本市場(chǎng)發(fā)展筆者在《按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股促資本市場(chǎng)發(fā)展》一文中，在公平、正義理念的引導(dǎo)下，提出了“將全部股份按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股”的舉措，來促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展。該舉措簡(jiǎn)單易行，可以在不損害任何人利益的情況下把二級(jí)市場(chǎng)的股票價(jià)格降下來；可以將一級(jí)市場(chǎng)股票的發(fā)行價(jià)控制在3元人民幣以內(nèi)；可以還證券市場(chǎng)以公平；可以吸引、引導(dǎo)過度儲(chǔ)蓄的資金進(jìn)入資本市場(chǎng)；可以大為遏制股票發(fā)行市場(chǎng)的各種尋租現(xiàn)象，使公司排隊(duì)等候發(fā)行新股圈錢成為歷史；也可以使國(guó)有銀行改制上市不再舉步唯艱。如能實(shí)施，則也不失為消除股市根本癥結(jié)的一個(gè)良策?，F(xiàn)將有關(guān)分析附后。按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股促資本市場(chǎng)發(fā)展要推動(dòng)資本市場(chǎng)的發(fā)展，措施固然可以有很多。但筆者認(rèn)為，目前情況下，將上市公司按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，乃是促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的一項(xiàng)戰(zhàn)略舉措。

一：基本資料

依據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)資料，截止2003年6月30日，境內(nèi)上市公司計(jì)1250家，市價(jià)總值為億元人民幣，流通市值為億元人民幣，總股本為億股，已流通股本為億股；本年發(fā)行A股合計(jì)萬股；籌集資金億元人民幣。

依據(jù)市場(chǎng)人士的統(tǒng)計(jì)，境內(nèi)上市公司的凈資產(chǎn)總值約為12500億元人民幣。

以前述數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，我們可以算出：境內(nèi)上市公司平均每股的凈資產(chǎn)約2。05元人民幣；平均每股的市價(jià)約6。25元人民幣；今年上半年A股平均發(fā)行價(jià)為每股元人民幣。

二：按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股的含義

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股是指將上市公司以其凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，按１∶１的比例使股本擴(kuò)大，而不影響股東的權(quán)益。例如：某上市公司的每股凈資產(chǎn)值為３元，則按每股凈資產(chǎn)1元,將1股相應(yīng)的擴(kuò)為３股。

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股與送股和以資本公積金轉(zhuǎn)增股本不同。雖然三者都導(dǎo)致股份的擴(kuò)大，但是，送股是分紅的一種，受每股盈利的限制；以資本公積金轉(zhuǎn)增股本要受資本公積金的限制；而按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股則不問是否有盈利，也不管資本公積金的多少。并且，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股是發(fā)展資本市場(chǎng)的戰(zhàn)略舉措，由政府主導(dǎo)；而送股和以資本公積金轉(zhuǎn)增股本，則是上市公司擴(kuò)大股本的常用方式，由股東大會(huì)決定。

按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股后，國(guó)有股仍不能上市流通，但可以在一定條件下，由非流通股股東提出方案，經(jīng)流通股股東的多數(shù)同意后，適量減持。

三：按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股的基本目的

在不損害股東利益的情況下，將二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)降下來，以吸引資金入市；

將新股的發(fā)行價(jià)降下來，還證券市場(chǎng)以公平；

促進(jìn)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展；

為國(guó)有股的全流通或減持創(chuàng)造條件。

四：分析

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股能將二級(jí)市場(chǎng)的平均股價(jià)降下來，以吸引資金入市。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，二級(jí)市場(chǎng)的平均股價(jià)將由每股元人民幣降為每股元人民幣。這遠(yuǎn)低于今年上半年的A股平均發(fā)行價(jià)每股元人民幣，應(yīng)能從積極的方面改變市場(chǎng)的供求關(guān)系，吸引更多的資金入市，從而推動(dòng)股價(jià)的上揚(yáng)。滬深股市自2001年7月調(diào)整以來，股價(jià)反復(fù)下跌，就是在今年上半年仍有超過10%的股票創(chuàng)下了新低。其中尤以高價(jià)股的跌幅為最大，使投資者損失慘重，信心遭受重創(chuàng)，而“恐高癥”則得以蔓延。因此，必須要醫(yī)治“恐高癥”以維護(hù)和增強(qiáng)投資者的信心，這是穩(wěn)定發(fā)展資本市場(chǎng)的條件之一。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，就能在不損害股東利益的情況下使平均股價(jià)降低50%，當(dāng)然是醫(yī)治“恐高癥”的良方。并且，股票作為商品，在價(jià)值確定的情況下，其價(jià)格的漲跌直接決定于市場(chǎng)的供求關(guān)系，供過于求則價(jià)格下跌，供不應(yīng)求則價(jià)格上漲。而其價(jià)格的高低也反過來會(huì)影響供求關(guān)系變動(dòng)的方向。當(dāng)價(jià)格高時(shí)，供給會(huì)增加，而需求會(huì)減少，從而使價(jià)格走低；當(dāng)價(jià)格低時(shí)，則供給會(huì)減少，需求會(huì)增加，從而使價(jià)格上揚(yáng)。按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股，正是以降低股價(jià)的方式，來影響股票供求關(guān)系的變動(dòng)方向，使其有利于資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。

或有人認(rèn)為，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，使股價(jià)降低的同時(shí)，也使每股所代表的權(quán)益相應(yīng)減少了。所以，希冀以此改變股票供求關(guān)系的變動(dòng)方向，未必能夠如愿。如此顧慮，其實(shí)大可不必。因?yàn)椋?：虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)雖然緊密相關(guān)，但兩者畢竟有諸多不同。影響股票供求關(guān)系的因素，除了股票所憑證的權(quán)益外，還有很多。否則，無法解釋，股票在其所憑證的權(quán)益變動(dòng)不大的情況下，可以大幅上漲或下跌。2：股權(quán)和公司財(cái)產(chǎn)權(quán)不同，股權(quán)由股票來憑證，為股東所享有；公司財(cái)產(chǎn)權(quán)由公司資產(chǎn)來體現(xiàn)，為公司享有，受公司管治機(jī)構(gòu)控制。公司按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，公司的資產(chǎn)沒有變化，而股東的股權(quán)數(shù)量大大增加，這對(duì)股東來說是大的利好。再加上有流通股和非流通股的區(qū)分，這種利好對(duì)流通股股東而言，將更加突顯。這定然要影響股票的供求關(guān)系。3：市場(chǎng)中客觀存在著信息不對(duì)稱和非理性，對(duì)其加以利用并非都是非正義的，也并非都為法律所禁止。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，其作為特大利好，再加上信息不對(duì)稱和非理性的影響，能改變股票供求關(guān)系的變動(dòng)方向，引導(dǎo)過度儲(chǔ)蓄的資金入市，從而推動(dòng)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展，是無可懷疑的。

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，能將股票的發(fā)行價(jià)降下來，還證券市場(chǎng)以公平。我國(guó)的證券市場(chǎng)，凡十幾年來，發(fā)展很快，問題也不少，其中最大的問題就是誠(chéng)信缺失，公平無著。誠(chéng)信缺失問題這里不談。而公平無著，其突出地表現(xiàn)于股票發(fā)行上的不公平，股東權(quán)上的不公平，配股上的不公平，增發(fā)上的不公平等。因?yàn)檫@些不公平，使得發(fā)行股票圈錢成為活生生的現(xiàn)實(shí)。所以，才會(huì)有虛假包裝、虛假重組、虛假報(bào)表；才會(huì)有數(shù)以百計(jì)的公司排隊(duì)等著發(fā)行新股、配股、或增發(fā)；才會(huì)有一夜暴富，由7000萬變成7億；才會(huì)有新股上市后，高開低走。凡此種種，要加改變，就必須要將股票發(fā)行的價(jià)格降下來，但又不能對(duì)現(xiàn)有二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)，有所拖累。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，二級(jí)市場(chǎng)的平均股價(jià)降至元，這必然使得股票發(fā)行的價(jià)格也要降低。并且，我們有理由將股票發(fā)行價(jià)限定在3元以內(nèi)，1元以上，即溢價(jià)比例不得超過200%。這樣，就能大大遏制發(fā)行股票圈錢的現(xiàn)象，消弭證券市場(chǎng)上最大的不公，奠定其穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)?；蛴腥苏f，股票發(fā)行應(yīng)該市場(chǎng)化，不能對(duì)其價(jià)格進(jìn)行限定。其實(shí)，這是打著“市場(chǎng)化”的旗號(hào)背叛市場(chǎng)。首先，從市場(chǎng)的本質(zhì)上講。市場(chǎng)的本質(zhì)最簡(jiǎn)單、深刻和普遍的認(rèn)識(shí)應(yīng)該是“互利多贏”。其要求所有的市場(chǎng)行為都必須要遵循誠(chéng)信和公平的原則。當(dāng)市場(chǎng)定價(jià)因非理性的利益驅(qū)動(dòng)明顯背棄誠(chéng)信、公平的原則，造成大不公平的時(shí)候，放棄對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，本身就是對(duì)市場(chǎng)的背叛；其次，從法律上講。我國(guó)《公司法》第131條規(guī)定“股票發(fā)行價(jià)格可以按票面金額，也可以超過票面金額，但不得低于票面金額。以超過票面金額為股票發(fā)行價(jià)格的，須經(jīng)國(guó)務(wù)院證券管理部門批準(zhǔn)，以超過票面金額發(fā)行股票所得溢價(jià)款列入公司資本公積金。股票溢價(jià)發(fā)行的具體管理辦法由國(guó)務(wù)院另行規(guī)定?！币来艘?guī)定，國(guó)務(wù)院當(dāng)然可以制定具體的管理辦法來確定股票溢價(jià)發(fā)行的價(jià)格區(qū)間，而國(guó)務(wù)院證券管理部門則可以以股票發(fā)行價(jià)格過高或過低，對(duì)股票發(fā)行方案不予批準(zhǔn)。再次，從實(shí)踐上講。國(guó)有股的發(fā)行，其價(jià)格是限定的，即以評(píng)估確認(rèn)后的凈資產(chǎn)折股，“但折股比例不得低于65%”；社會(huì)公眾股的發(fā)行，其價(jià)格也受到20倍市盈率的限制。問題是此種限制不合理，既然國(guó)有股以凈資產(chǎn)為定價(jià)依據(jù)，社會(huì)公眾股也應(yīng)該以凈資產(chǎn)為定價(jià)依據(jù)。這是同股同權(quán)的要求。此外，2001年，市場(chǎng)化發(fā)行股票的失敗也從反面無可置辯地證明了對(duì)于股票發(fā)行價(jià)格的合理干預(yù)是必要的?？傊?，無論是從市場(chǎng)的本質(zhì)上、法律上，還是實(shí)踐上講，反對(duì)限定股票發(fā)行的價(jià)格范圍都是沒有根據(jù)的。而當(dāng)前我們急切需要做的，就是將股票發(fā)行的價(jià)格降下來，還證券市場(chǎng)以公平。這正是按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股所要達(dá)到并能夠達(dá)到的目的之一。

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，能促進(jìn)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展，需要資金和信心。而以目前的情況看，我國(guó)的資本市場(chǎng)是既缺資金，也缺信心。這從滬深兩市成交總體低迷；今年上半年股市籌資總額比去年同期減少；大多數(shù)股票的價(jià)格比去年同期更低；絕大多數(shù)新股高開低走，并持續(xù)下跌；證券投資基金全都大幅折價(jià)交易；今年上半年券商收入較去年同期減少%；以及莊股空前大面積跳水等現(xiàn)象中，可以清楚地感受到。那么，為什么在銀行的居民儲(chǔ)蓄創(chuàng)出10萬多億的新高，銀行的新增貸款大幅增加，國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，而外商投資熱情不減的情況下，反而資本市場(chǎng)會(huì)既缺資金，也缺信心呢？關(guān)于此，當(dāng)然是眾說紛紜。我以為其要害就在于證券市場(chǎng)上的大不公平，不能實(shí)現(xiàn)互利多贏；在于股票的發(fā)行價(jià)太高，只有利于發(fā)起人，及其他極少數(shù)利益相關(guān)者。須知，資金要轉(zhuǎn)化為資本，是通過利益驅(qū)動(dòng)的。如果投資于資本市場(chǎng)的資金80%甚至更多出現(xiàn)虧損，這樣的市場(chǎng)還能吸引到資金嗎？又怎么可能不缺資金呢？而投資者要有信心，須取得現(xiàn)實(shí)的利益，看到光明的前途。如果投資者親身體驗(yàn)的、看到的、聽到的是虧損、虧損、再虧損，是數(shù)以百計(jì)的公司圈錢、再圈錢，又何來投資的信心呢？所以，要想穩(wěn)定發(fā)展資本市場(chǎng)，要想資本市場(chǎng)有資金、有信心，就必須要化解資本市場(chǎng)的大不公平，就必須要使二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)在不損害股東利益的情況下大幅降下來；就必須要使股票發(fā)行的價(jià)格大幅降下來；必須要使投入股市的多數(shù)資金有所增值，使多數(shù)的投資者由虧損到不虧、到盈利。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股就正能達(dá)成這些目的，從而促進(jìn)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。或有人說，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股是能使二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)在不損害股東利益的情況下大幅降下來；是能使股票發(fā)行的價(jià)格大幅降下來；也能吸引到一些資金進(jìn)入股市，能維護(hù)和增強(qiáng)投資者的信心，從而使股價(jià)上漲，促進(jìn)資本市場(chǎng)在一段時(shí)間里的發(fā)展。但其不能根本改變股本結(jié)構(gòu)，不能根本改變公司治理的低效率，所以其促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展是短期的，作用有限。其實(shí)，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，雖不能一下子改變股本結(jié)構(gòu)，一下子使得公司治理的效力大大提高。但其對(duì)公司股本結(jié)構(gòu)的改變，對(duì)公司治理效力的提高，仍能產(chǎn)生積極的影響。首先，股票發(fā)行價(jià)格降低后，公司要想籌集到足夠多資金，就必然擴(kuò)大股票的發(fā)行額，這就能使大股東的持股比例被稀釋，并能為有志于入主公司的實(shí)力機(jī)構(gòu)提供增持股份的機(jī)會(huì)。從而使股本結(jié)構(gòu)逐漸得到改變。其次，股市發(fā)展了，因切身利益而關(guān)心股市、關(guān)心公司的人越來越多，這將匯集成一種力量，迫使公司治理朝著有效率的方向變革。再次，資本市場(chǎng)的大不公平得到化解，這對(duì)于資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展，原本就是根本性的、長(zhǎng)期的利好。所以，以股本結(jié)構(gòu)或公司治理為由，懷疑按凈資產(chǎn)值擴(kuò)股的作用，是不足取的。

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，能為國(guó)有股的全流通或減持創(chuàng)造條件。國(guó)有股不能上市流通是一個(gè)歷史遺留問題，并非沒有解決之道。只要秉承公平、正義的理念，就能很好地解決這一問題。前已提及的“國(guó)有股按市凈率縮股后全流通，但不輕易減持”的解決方案，就是能很好地解決這一問題的。并且，在這一問題解決之前，我們也并非完全無可作為。我們?nèi)钥梢詾閲?guó)有股的全流通或減持創(chuàng)造條件。按凈資產(chǎn)進(jìn)行擴(kuò)股就包含著這種努力。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，股票發(fā)行的價(jià)格降下來了，非流通股獲得的溢價(jià)收益少了，市場(chǎng)更趨公平了，新上市公司的非流通股，將來要全流通或減持就簡(jiǎn)單了。這樣就可以避免在原有問題解決之前，又增添新問題。并且，完全可以以按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股的前后進(jìn)行分段，以便將來視政治經(jīng)濟(jì)體制改革以及股市的具體情形，分別以不同的方案解決國(guó)有股的全流通或減持的問題。再者，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，市場(chǎng)成交將更加活躍，對(duì)于股票的需求更大，也是有利于國(guó)有股的全流通或減持的。

按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，能使排隊(duì)等候發(fā)行股票的現(xiàn)狀大為改觀。按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，因股票的發(fā)行價(jià)大幅下降，即使在籌資總額不變的情況下，也能滿足更多的公司發(fā)行新股的需要。更何況，一者，使得希冀發(fā)行股票圈錢而一夜暴富，已難以得呈。因而，不擇手段急急想發(fā)行股票的公司會(huì)減少。再者，使得發(fā)行價(jià)較公平。因而，投資者對(duì)于股票的需求會(huì)増加。這樣一來，排隊(duì)等候發(fā)行新股的現(xiàn)象就會(huì)逐漸消失，而還股票發(fā)行市場(chǎng)以本來面目。

或有人說，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股后，流通股本的數(shù)量將成倍增加，股價(jià)經(jīng)除權(quán)后，可能產(chǎn)生貼權(quán)效應(yīng)，其對(duì)于股市未必有利。其實(shí)，這種擔(dān)心也大可不必，因現(xiàn)今的市場(chǎng)，對(duì)于流通股本是不懼其大，而懼其小。對(duì)于股價(jià)是不懼其低，而懼其高。

總之，按凈資產(chǎn)值進(jìn)行擴(kuò)股，乃是推動(dòng)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的應(yīng)然的可行之道。在我國(guó)證券發(fā)展史上將具有里程碑的意義。

五：案例說明(略)

應(yīng)對(duì)之策三：設(shè)立國(guó)有證券投資基金筆者在“國(guó)有股按市凈率縮股后上市流通但不輕易減持”的解決方案中，提出了設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想。當(dāng)時(shí)，是將其作為國(guó)有股上市流通問題解決方案的一部分而提出的?，F(xiàn)在看來設(shè)立國(guó)有證券投資基金，也可以是一個(gè)相對(duì)獨(dú)立的應(yīng)對(duì)之策。該構(gòu)想如能付諸實(shí)施，將切斷關(guān)聯(lián)交易的黑手，能從根本上遏制虛假包裝、虛假陳述、虛假重組以及大股東侵占上市公司資財(cái)?shù)瘸髳含F(xiàn)象，是促進(jìn)股市誠(chéng)信和公平建設(shè)的制度創(chuàng)新，也將開創(chuàng)證券市場(chǎng)的新紀(jì)元。當(dāng)然也是消除股市根本癥結(jié)的又一良策?，F(xiàn)將設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想及簡(jiǎn)單評(píng)述附后。設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想

一、構(gòu)想的主要內(nèi)容

將上市公司的國(guó)有股集合起來，按中央和地方國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)的隸屬關(guān)系分別設(shè)立國(guó)家的國(guó)有證券投資基金和地方的國(guó)有證券投資基金。

國(guó)家的國(guó)有證券投資基金可以設(shè)立兩家以上；而地方上的國(guó)有證券投資基金原則上只設(shè)立一家，而如上海、深圳等上市公司較多，金融人才也不少的地方，則也可設(shè)立兩家以上。

國(guó)有證券投資基金所持有的各上市公司的國(guó)有股，以凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，結(jié)合考慮凈資產(chǎn)的收益率等因素，折合成基金單位。并將其按20、30和50的比例分別交由社?；?、原國(guó)有股股東和國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)持有。

原國(guó)有股被質(zhì)押的，改為以相應(yīng)的基金單位質(zhì)押。

基金單位在國(guó)有股上市流通問題解決之前暫不上市流通，但可以經(jīng)由做市商在場(chǎng)外進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。

國(guó)有證券投資基金持有的原國(guó)有股不能上市流通，除非國(guó)有股經(jīng)過縮股則可有控制地上市流通，或者雖然國(guó)有股未經(jīng)過縮股，但征得流通股股東多數(shù)同意則可減持。

國(guó)有證券投資基金持有的原國(guó)有股的上市流通、縮股或減持的原則、程序等，經(jīng)全國(guó)人大授權(quán)，由國(guó)務(wù)院制定。

國(guó)有證券投資基金的托管人和管理人的資格、選任等，可參照現(xiàn)有的《證券投資基金管理辦法》的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

二、簡(jiǎn)要評(píng)述

設(shè)立國(guó)有證券投資基金是在公平、正義理念引導(dǎo)下的制度創(chuàng)新，能促進(jìn)股市的誠(chéng)信和公平建設(shè)。依現(xiàn)有的制度安排，上市公司在大股東的操控下，“三會(huì)”形同虛設(shè)；各種各樣的關(guān)聯(lián)交易廣泛存在，使得虛假包裝、虛假重組等輕而易舉，大股東因之獲利最大，風(fēng)險(xiǎn)則極??；而中小股東的利益則大量地被侵害，且司空見慣。所以要促進(jìn)股市的誠(chéng)信和公平，并非易事。非進(jìn)行制度的創(chuàng)新不可。而且制度的創(chuàng)新，需得以公平、正義的理念為引導(dǎo)，要著眼于消弭大股東非正當(dāng)獲利機(jī)制的弊病，而不是要消滅大股東本身。因?yàn)榇蠊蓶|無論如何是消滅不了的，而其如果被消滅了，也未必有利。設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想就是包含著這樣的思考而提出的。國(guó)有證券投資基金設(shè)立后，將切斷大股東非正當(dāng)獲利的黑手，徹底改變大股東獲取利益的機(jī)制使其與上市公司和廣大中小股東的利益更加緊密，從而能促進(jìn)股市的誠(chéng)信和公平建設(shè)。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金能切斷關(guān)聯(lián)交易的黑手，從根本上遏制虛假包裝、虛假重組、以及大股東侵占上市公司資財(cái)、損害中小股東利益的現(xiàn)象上市公司或者擬上市公司所以搞虛假包裝、虛假重組，甚至包括某些“真包裝”或“真重組”，其目的就在于大股東或操控者要想更多的侵吞或騙取或攝取中小投資者的資財(cái)，而且多是仰仗關(guān)聯(lián)交易而得逞。比如，通過關(guān)聯(lián)交易，使每股盈利增加，或由虧損轉(zhuǎn)為盈利，就可以高價(jià)發(fā)行新股，而圈取更多的錢。然后再通過令人眼花繚亂的關(guān)聯(lián)交易將上市公司的資財(cái)轉(zhuǎn)移給大股東或操控者的手中。所以，切斷關(guān)聯(lián)交易的黑手就是從根本上遏制虛假包裝、虛假重組，乃至大股東或操控者侵占上市公司資財(cái)、損害中小股東利益等現(xiàn)象的決勝之招。將國(guó)有股集合起來，設(shè)立國(guó)有證券投資基金，由國(guó)有證券投資基金替換原來的國(guó)有企業(yè)而成為上市公司的大股東。一者，因國(guó)有證券投資基金不能經(jīng)營(yíng)實(shí)業(yè)，所以就從根本上切斷了關(guān)聯(lián)交易的黑手，使得大股東和上市公司之間的關(guān)聯(lián)交易無由產(chǎn)生；一者，因國(guó)有證券投資基金不能借貸融資，所以也無法以借貸或擔(dān)保的方式侵占上市公司的資產(chǎn)。這樣一來，作為大股東的國(guó)有證券投資基金，要想獲利，就必須致力提升上市公司的素質(zhì)，提高上市公司經(jīng)營(yíng)能力和管理水平，并加強(qiáng)對(duì)于上市公司管理層忠實(shí)于公司和股東利益以及勤勉工作的督促。而不能指望其他。這和廣大中小股東的要求是一致的。也必將促進(jìn)上市公司全體股東之間的和諧，為上市公司的持續(xù)發(fā)展，為股市的誠(chéng)信和公平，奠定更加堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金能使國(guó)有股成為證券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展的發(fā)動(dòng)機(jī)和穩(wěn)定器

我國(guó)現(xiàn)有國(guó)有股的存量計(jì)3千多億股，所代表的凈資產(chǎn)額有9千多億元人民幣，無論如何這都是一種巨大的經(jīng)濟(jì)力量。而如何看待和使用這種力量，將毫無疑問地決定證券市場(chǎng)的命運(yùn)。

應(yīng)該說，社會(huì)各界在如何看待國(guó)有股的問題上，分歧是明顯的。至今仍有不少人將國(guó)有股的大量存在看作“攔路虎”。認(rèn)為“國(guó)有股一股獨(dú)大”使公司的治理結(jié)構(gòu)形同虛設(shè)，是滋生證券市場(chǎng)各種問題的根源，防礙證券市場(chǎng)的進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展，阻延證券市場(chǎng)的國(guó)際化。所以要“減持”、“減持”、“再減持”，使其大而化之。將國(guó)有股向外資轉(zhuǎn)讓，或者鼓勵(lì)外資控股或私營(yíng)企業(yè)控股的股份有限公司發(fā)行新股，或者搞管理層收購(gòu)等，就是受這種觀點(diǎn)影響的具體實(shí)踐。而筆者則以為這是有失偏頗的，要不得的。我們應(yīng)該可以從更高、更遠(yuǎn)的戰(zhàn)略上考察國(guó)有股。我們能夠看到國(guó)有股非但不是“攔路虎”，反而是“發(fā)動(dòng)機(jī)”、是“穩(wěn)定器”。

依照設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想，將上市公司的國(guó)有股集合起來，按中央和地方國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)的隸屬關(guān)系分別設(shè)立國(guó)家的國(guó)有證券投資基金和地方的國(guó)有證券投資基金。這樣就可以不需要國(guó)家投資一分錢，而迅速培育出數(shù)十家超大型的證券投資機(jī)構(gòu)，他們必將在推動(dòng)證券市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展，和維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定方面發(fā)揮無可替代的重要作用。所以國(guó)有股就又是證券市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展的發(fā)動(dòng)機(jī)和穩(wěn)定器。

我國(guó)作為對(duì)世界有著重要影響的發(fā)展中國(guó)家，在資本市場(chǎng)逐步開放的過程中，必然要受到外國(guó)投機(jī)資本的覬覦，而如果我們有了數(shù)十家超大型的國(guó)有證券投資機(jī)構(gòu)，則外國(guó)的投機(jī)資本也無可如何。

再者，在證券市場(chǎng)的發(fā)展過程中，難免會(huì)出現(xiàn)這樣、那樣的問題，甚至出現(xiàn)劇烈動(dòng)蕩，或危機(jī)，這往往需要國(guó)家以經(jīng)濟(jì)的力量加以干預(yù)，以維護(hù)國(guó)家金融的安全。因國(guó)有股而設(shè)立的國(guó)有證券投資基金就是這種經(jīng)濟(jì)力量的戰(zhàn)略儲(chǔ)備。

這些，也都充分表明設(shè)立國(guó)有證券投資基金的重大意義。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金使原國(guó)有股通過基金單位在場(chǎng)外的轉(zhuǎn)讓而得以間接流通

依照設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想，上市公司的國(guó)有股以凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，結(jié)合考慮凈資產(chǎn)的收益率等因素，折合成基金單位。并將其按20、30和50的比例分別交由社?；?、原國(guó)有股股東和國(guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)持有。而基金單位可以經(jīng)由做市商在場(chǎng)外進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，并可以質(zhì)押。這樣，就通過間接流通的方式使國(guó)有股不能上市流通的問題得到了初步的解決。從而大大緩解二級(jí)市場(chǎng)的壓力。

基金單位因是以國(guó)有股的凈資產(chǎn)值為基準(zhǔn)，結(jié)合考慮凈資產(chǎn)的收益率等因素，折合而來的。所以，國(guó)有證券投資基金所持有的原國(guó)有股，只要不顯著低于凈資產(chǎn)值轉(zhuǎn)讓，就不會(huì)損害基金持有人的利益。這就給國(guó)有證券投資基金尋找更好的國(guó)有股全流通或減持方案,創(chuàng)造性地解決國(guó)有股不能上市流通的問題，預(yù)留大的空間。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金使國(guó)有股的全流通或減持變得輕松自如

依照設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想，國(guó)有證券投資基金持有的原國(guó)有股的上市流通，或縮股或減持的原則、程序等，經(jīng)全國(guó)人大授權(quán)，由國(guó)務(wù)院制定。而各上市公司原國(guó)有股的具體上市流通，或縮股或減持方案，則由國(guó)有證券投資基金的管理人依照國(guó)務(wù)院的規(guī)定，結(jié)合上市公司的實(shí)際，以及股市環(huán)境等具體情況而提出，經(jīng)流通股股東多數(shù)同意后才得以實(shí)施。這樣，就必然促使數(shù)以十計(jì)的國(guó)有證券投資基金的管理人，一方面自行或委托民間專業(yè)研究機(jī)構(gòu)研究各具體的國(guó)有股上市流通，或縮股或減持的方案；一方面采取多種方式加強(qiáng)與流通股股東的溝通；就必然使得最終形成并付諸實(shí)施的國(guó)有股上市流通，或縮股或減持的具體方案精彩紛呈，而實(shí)施起來，也就輕松自如。實(shí)在是證券市場(chǎng)景氣、繁榮的一幅美妙景象。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金能使社會(huì)保障基金獲得相當(dāng)充分的資金補(bǔ)充

社?；鸬某渥闶蔷S護(hù)社會(huì)穩(wěn)定、進(jìn)一步推動(dòng)改革開放、全面建設(shè)小康社會(huì)的必要條件之一。而我國(guó)現(xiàn)有的社保基金存在著巨大的資金缺口，想方設(shè)法加以補(bǔ)充是政府應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任。

依照設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想，將20%的國(guó)有股折合為基金單位，交由社?；鸪钟小Ｆ渌淼膬糍Y產(chǎn)值有近2000億人民幣，而可變現(xiàn)的價(jià)值則金額更大，大概有3000到4000億元人民幣。并且社?；鹨部梢酝ㄟ^持有國(guó)有證券投資基金的基金單位獲取分紅收益，而補(bǔ)充資金。這樣，就無須國(guó)家另行出資，而使社保基金獲得相當(dāng)充分的資金補(bǔ)充，從而推動(dòng)社會(huì)保障事業(yè)的發(fā)展，成就進(jìn)一步深化改革，全面建設(shè)小康社會(huì)的重要條件。這可以說是設(shè)立國(guó)有證券投資基金構(gòu)想的又一成功之處。

設(shè)立國(guó)有證券投資基金能為國(guó)有企業(yè)的重組、改造提供資金支持

目前情況下，仍有許多國(guó)有企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)非常困難，非進(jìn)行有效的重組和改造，無以煥發(fā)其生機(jī)和活力。而要進(jìn)行有效的重組和改造須得有大量的資金支持。僅僅著眼于外資或民企的購(gòu)并是不行的，是“崽賣爺田”。

依照設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想，將30%的國(guó)有股折合為基金單位，交由各上市公司的原國(guó)有股股東持有，其所代表的凈資產(chǎn)值約計(jì)3000億元人民幣，而可變現(xiàn)的價(jià)值則金額更大。以之用于國(guó)企的重組和改造，就能加快經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升國(guó)有企業(yè)或國(guó)有控股企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而為證券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展提供后備力量，并為上市公司的生存和發(fā)展創(chuàng)造良好的企業(yè)環(huán)境，這對(duì)培育和樹立誠(chéng)信、公平和互利多贏的理念，夯實(shí)證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)意義重大

總之，設(shè)立國(guó)有證券投資基金的構(gòu)想是在公平、正義的理念引導(dǎo)下完成的；意圖促進(jìn)證券市場(chǎng)的誠(chéng)信和公平，解決證券市場(chǎng)，以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的諸多難題；而且簡(jiǎn)單易行。所以，雖然其難免有所缺失，筆者仍滿懷信心地期待著它的成功實(shí)踐。

應(yīng)對(duì)之策四：維系股市的生機(jī)和活力

筆者在《中國(guó)股市的希望》一文中，曾經(jīng)論述了維系證券市場(chǎng)的生機(jī)和活力的必要性，并提及了一些具體的措施。現(xiàn)在想來，采取措施維系股市的生機(jī)和活力，也是消除股市根本癥結(jié)的應(yīng)對(duì)之策。是所謂“急則治其標(biāo)”。

證券市場(chǎng)作為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，是一個(gè)國(guó)家的命脈所系，自當(dāng)有其生機(jī)和活力。我國(guó)證券市場(chǎng)十幾年來的發(fā)展，就充分證明了這一點(diǎn)。然而，近年來，因一些上市公司的丑聞不斷，股市中暴露的問題不少，加之政府監(jiān)管不得法，以及對(duì)股市專事責(zé)難的各種偏頗論調(diào)盛行等，使得股市的生機(jī)和活力大受戕害。其表現(xiàn)于股市的功能得不到正常發(fā)揮；投資者的信心脆弱，甚至乎談股色變，而對(duì)政府推出的諸多利好政策則完全不予理會(huì)；證券業(yè)幾近全行業(yè)虧損；股市的地位受到貶損等。如果聽任其持續(xù)下去，而不果斷采取措施以維系證券市場(chǎng)的生機(jī)和活力的話，則恐怕其它消除股市根本癥結(jié)的應(yīng)對(duì)之策也都難以湊效

維系證券市場(chǎng)的生機(jī)和活力的措施，其實(shí)不少。如，進(jìn)一步降低印花稅；暫停對(duì)流通股股東征收股息所得稅；進(jìn)一步改革新股發(fā)行上市制度；允許上市公司以回購(gòu)股份的方法抵消大股東因非法占用資金而對(duì)上市公司的欠債等?，F(xiàn)就這些措施簡(jiǎn)要說明附后。

維系股市的生機(jī)和活力的具體措施

一、進(jìn)一步降低印花稅，并暫停對(duì)流通股股東征收股息所得稅

稅收原本就有相機(jī)抉擇的功能