老百姓-醫(yī)藥連鎖-廣泛布局的連鎖標桿創(chuàng)新推動持續(xù)增長

究報告評級說明究報告老百姓(603883)公司研究/公司深度投投資評級：買入(首次)收盤價(元).34近12個月最高/最低(元).80/40.47總股本(百萬股)流通股本(百萬股)99.56%總市值(億元)流通市值(億元)7/222235%7/222214%-28%-49%老百姓滬深300分析師：譚國超執(zhí)業(yè)證書號：S0010521120002tangc@分析師：李昌幸執(zhí)業(yè)證書號：S0010522070002qcom企業(yè)之一。后，公司營業(yè)收入與凈利潤持續(xù)較快增長，主要原因是兼務收入增長。營業(yè)收入從2015年的45.68億元上升確定性趨勢。下，零售端的價值越來越被處方藥廠家所重視。隨著“雙通道”+看，2023年的內(nèi)生增長逐步恢時告2告2/27老百姓(603883)新零售實配門店的高效物流網(wǎng)絡續(xù)增事中政策調(diào)整不及預期、處方外流規(guī)模不及預期、藥店擴張不及預期等。位:百萬元主要財務指標2021A2022E2023E2024E1569618856229802790212.4%20.1%21.9%21.4%66977094011107.8%15.1%22.0%18.0%.3%每股收益(元)1.641.321.611.9030.1131.3925.7221.794.634.563.873.2910.6911.528.698.62報告3報告3/27老百姓(603883)正文目錄1老百姓：行業(yè)龍頭，布局領先 62藥店行業(yè)：長中短期邏輯推動持續(xù)發(fā)展 112.1零售藥店是不可或缺的醫(yī)療終端 112.2.長期趨勢：連鎖率提升進行時 112.3中期增量：政策加持，處方外流走上快車道 122.4短期催化：2022年逐步恢復，疫情防控政策變化下未來可期 142.5日本藥店發(fā)展經(jīng)驗有借鑒意義，對比醫(yī)藥電商線下優(yōu)勢仍舊不可替代，藥店行業(yè)開啟集中化、專業(yè)化與多元化之 3精細化革新和數(shù)字化轉型進行時 173.1四馬車并駕齊驅，精細化深根布局 173.2人、場、貨的專業(yè)化和數(shù)字化轉型 193.3新品種引藥，新零售賦能 214盈利預測與投資建議 224.1盈利預測與估值分析 224.2投資邏輯與建議 23 財務報表與盈利預測 26報告4報告4/27老百姓(603883)圖表1老百姓旗下公司 6圖表2老百姓大藥房發(fā)展歷史 7圖表3老百姓股權結構及主要控股子公司(2022半年報) 8圖表4老百姓2022年股權激勵實施具體條件 8圖表5老百姓2022年股權激勵已順利實施 8圖表62016年-2022年前三季度營業(yè)收入與歸母凈利潤及增長情況 9圖表72015年-2021老百姓主營收入結構(萬元) 10圖表82015年-2021老百姓各業(yè)務毛利率(%) 10圖表92016年-2021老百姓各區(qū)域收入(萬元) 10圖表102021老百姓區(qū)域收入占比 10圖表112011-2021年老百姓毛利率及凈利率 11圖表122011-2021年老百姓費用率情況 11圖表13三大藥品終端市場銷售額占比情況 11圖表14三大藥品終端銷售額增速比較 11圖表15中國零售藥店數(shù)量(家)及增速 12圖表162017-2021年中國百強連鎖藥店行業(yè)集中度變化 12圖表17中國藥店連鎖率有很大提升空間 12圖表18處方外流相關政策梳理 13圖表192020年中國醫(yī)藥市場RX貢獻率 14圖表202019-2021年零售端處方藥銷售份額逐年增長 14圖表21零售渠道進一步受到重視 14圖表222019-2022Q3藥店行業(yè)收入、利潤增速以及核心財務指標情況 15圖表23藥店板塊季度收入增速 15圖表24藥店板塊季度凈利潤增速 15圖表25日本醫(yī)藥分離發(fā)展進程 16圖表26日本醫(yī)藥分離發(fā)展進程 16圖表27日本藥店龍頭WELCIA&鶴羽的破局之道 16圖表282013-2021年中國實體藥店和網(wǎng)上藥店(含藥品和非藥品)銷售額占比 17圖表29各級城市O2O規(guī)模占比(2021Q1) 17圖表302017-2022H1老百姓門店總數(shù)變化情況 18圖表3117H1-22H1老百姓直營門店總數(shù)變化 18圖表3220Q1-22Q2老百姓直營門店單季度增加數(shù) 18圖表3317H1-22H1老百姓加盟門店總數(shù)變化 19圖表3420Q1-22Q2老百姓加盟門店單季度增加數(shù) 19圖表35“七統(tǒng)一”高標準管理模式 19圖表3619-22H1老百姓加盟配送收入增長情況 19圖表37老百姓DTP藥房與處方藥業(yè)務增長情況 20圖表38老百姓特殊門診數(shù)量變化 20圖表39老百姓物流信息圈 20報告5報告5/27老百姓(603883)圖表40老百姓各類型門店日均平效(含稅，元/平方米)概況 21圖表41老百姓線上渠道銷售情況(億元) 22圖表42老百姓O2O門店數(shù)量 22圖表43業(yè)績拆分(百萬元) 22圖表44可比估值 23報告6報告6/27老百姓(603883)的大型醫(yī)藥連鎖企業(yè)之一。公司主要通過自有營銷網(wǎng)絡從事藥品及健康相關商品的銷售，經(jīng)營商品包括中西成藥、中藥飲片、養(yǎng)生中藥、健康器材、健康食品、普通圖表1老百姓旗下公司2007年：發(fā)展初期店，年達醫(yī)藥物流(湖南)有限公司和藥圣堂(湖南)制藥有限公司相繼成立，完成從研發(fā)、2008-2015年：資本助力，改制上市報告7報告7/27老百姓(603883)團年并購步伐，相繼收購甘肅、湖北、江蘇、河南、天津、湖南、廣西、內(nèi)蒙古、北京陜圖表2老百姓大藥房發(fā)展歷史%。報告8報告8/27謝子龍香港中央結算公司澤星投資老百姓醫(yī)藥集團8%老百姓(謝子龍香港中央結算公司澤星投資老百姓醫(yī)藥集團8%圖表3老百姓股權結構及主要控股子公司(2022三季報)陳秀蘭陳秀蘭70%30%70%阿阿布達比投資局8.398.39%7%老老百姓大藥房連鎖股份有限公司、圖表4老百姓2022年股權激勵實施具體條件授授予價格(元)授予日對象7名高管+314名核心7.27萬股%于圖表5老百姓2022年股權激勵已順利實施人數(shù)人數(shù)限制性股票數(shù)量(萬股)76總裁1.26副總裁1副總裁1副總裁1副總裁1副總裁1董事會秘書171報告9報告9/27老百姓(603883)27部分3.27圖表62016年-2022年前三季度營業(yè)收入與歸母凈利潤及增長情況80.0060.0040.0020.00%Q營業(yè)總收入(億元)歸屬母公司股東的凈利潤(億元)主營業(yè)務結構層面，高毛利的主營業(yè)務是公司保持利潤穩(wěn)步增長的基礎。公司主1中藥報告10報告10/27002012201320142015201620172018201920202021藥品圖表72015年-2021老百姓主營收入結構(億元)圖表82015年-2021老百姓各業(yè)務毛利率(%)00%00%00%00%00%2012201320142015201620172018201920202021nd各區(qū)域營收上看，公司針對不同城市實施“直營+星火(并購)+加盟+聯(lián)盟”的形、%、9.84%、11.24%、圖表92016年-2021老百姓各區(qū)域收入(億元)圖表102021老百姓區(qū)域收入占比0201620172018201920202021華北地區(qū)華中地區(qū)西北地區(qū)nd年強報告11報告11/27銷售費用率(%)管理銷售費用率(%)管理費用率(%)財務費用率(%)整體費用率(%)圖表122011-2021年老百姓費用率情況圖表1圖表122011-2021年老百姓費用率情況50nd藥店行業(yè)：長中短期邏輯推動持續(xù)發(fā)展2.1零售藥店是不可或缺的醫(yī)療終端售藥端銷售額進一步減少，而藥店端重要性得到凸顯，2021年藥店銷售額占比提升至26.9%。速領圖表13三大藥品終端市場銷售額占比情況圖表14三大藥品終端銷售額增速比較100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%6.6%7.4%6.6%7.4%8.1%8.3%8.7%9.1%9.4%9.7%10.0%9.7%9.6%.4%26.3%26.9%6%64.0%63.5%201120122013201420152016201720182019202020210.0%20112012201320142015201620172018201920202021%0.0%0.0%20112012201320142015201620172018201920202021公立醫(yī)院零售藥店基層醫(yī)療機構期趨勢：連鎖率提升進行時、跨區(qū)域連鎖發(fā)展期、集中度提高期、報告12報告12/27老百姓(603883)圖表15中國零售藥店數(shù)量(家)及連鎖率圖表162017-2021年中國百強連鎖藥店行業(yè)集中度變化0連鎖藥店數(shù)量(家)連鎖率.00%.00%%%借鑒美日藥店的發(fā)展經(jīng)驗，可以看出零售藥店連鎖化是藥品零售行業(yè)的大勢所有且集中度上，中國十強連鎖的市占率僅為25.2%，遠不及日本長空間。圖表17中國藥店連鎖率有很大提升空間%25.2%18.9%2017中國CR102020中國CR102017美國CR42020日本CR10處方外流是指醫(yī)院對外開放處方單，從而患者可以憑借處方單在零售藥店購買推進醫(yī)藥分開，經(jīng)過多年的發(fā)展，處方外流相關政策不斷，主要都是集中在明確禁鼓勵電子處方三大方向推動處方外流。報告13報告13/27老百姓(603883)頒布時間頒布主體《國務院辦公廳關于進一步改革完善藥品生產(chǎn)流通使用政策的若干意見》統(tǒng)籌推進取消藥品加成、調(diào)整醫(yī)療服務價格、鼓勵到零售藥店購藥，門診患者可以自主選醫(yī)療機構或零售藥店購藥，醫(yī)療機構不得限制門診患者憑處方到零售藥店購藥《電子病歷應用管理規(guī)范(試行)》始推動醫(yī)藥分開和電子處方外流《關于全面推開公立醫(yī)院通知》入)中消耗的衛(wèi)生材料降到20元以下?！渡罨t(yī)療衛(wèi)生體制改革試行零售藥店分類分級管理，鼓勵連鎖藥店發(fā)展，探索醫(yī)療機構處方信息，醫(yī)保結信息與時共享員會《關于促進醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的指導意見重點工作工方案》禁止醫(yī)療機構限制處方外流，并且要求醫(yī)療機構應當按照藥品通用名開具處方，主動向患方+醫(yī)療健康”發(fā)展的意見》符合條件的第三方機構配送。探索醫(yī)療衛(wèi)生機構處方信息與藥品零售消費信息互聯(lián)互通、實時《關于印發(fā)深化醫(yī)藥衛(wèi)生制定零售藥店分類分級管理的指導性文件，支持零售藥店連鎖發(fā)展，允許門診患者自主選醫(yī)療機構或零售藥店購藥?！秶医M織藥品集中采購件》在試點地區(qū)公立醫(yī)療機構報送的采購量基礎上，進行帶量采購，量價掛鉤、以量換價，形成藥品集中采購價格，試點城市公立醫(yī)療機構或其代表根據(jù)上述采購價格與生產(chǎn)企業(yè)簽訂局《關于加快藥學服務高質的意見》《國務院辦公廳關于印發(fā)治理高值醫(yī)用耗材改革方材“零差率”《關于印發(fā)加強醫(yī)療機構藥事管理促進合理用藥意堅持公立醫(yī)療機構藥房的公益性，公立醫(yī)療機構不得承包、出租藥房，不得向營利性企業(yè)《關于推進新冠肺炎疫情符合要求的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療機構為參保人提供的常見病、慢性病線上復診服務，各地可依規(guī)納防控期間開展“互聯(lián)網(wǎng)+”入醫(yī)?；鹬Ц斗秶??；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療機構為參保人在線開具電子處方，線下采取多種方式靈《零售藥店醫(yī)療保障定點定點零售藥店可憑定點醫(yī)療機構開具的電子外配處方銷售藥品。定點零售藥店可以申請納國務院辦公廳關于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診濟保障機制的指導意見將符合條件的定點零售藥店提供的用藥保障服務納入門診保障范圍，支持外配處方在定點，充分發(fā)揮定點零售藥店便民、可及的作用。報告14報告14/27帶量采購：降價保量確保量價流通商直接協(xié)商老百姓(603883)帶量采購：降價保量確保量價流通商直接協(xié)商圖表192020年中國醫(yī)藥市場Rx貢獻率圖表202019-2021年零售端處方藥銷售份額逐年增長城市藥店城市藥店68%18.8%201920202021院的補充角色。作為藥店營收主體的成藥由于藥店議價能力弱、廠家不重視，導致以不得不仍然要上架這些負利潤藥品，再從其他產(chǎn)品中填補利潤。而如今集采加上“零加成”等政策將之前的平衡格局打破。圖表21零售渠道進一步受到重視學術推廣+商業(yè)推廣多級流通商期報告15報告15/27%%%%%%%% 9A0A1A2021Q1-Q32022Q1-Q387%85%92%3.33%37.12%%%%79%5.75%3%5.33%.51%費用率52%7.32%29.15%89%49%費用率67%81%24.18%22%3.75%線下藥店(申萬)板塊收入增速恢復具有持續(xù)性，2022Q2、Q3收入增速分別兌現(xiàn)。上半年疫情的持續(xù)干擾，導致原先預期的恢復有所推遲。但在行業(yè)大邏輯支撐下，圖表23藥店板塊季度收入增速圖表24藥店板塊季度凈利潤增速00%%%%%nd啟集中化、專業(yè)化與多元化之路報告16報告16/27老百姓(603883)日本同樣走過一條從“以藥養(yǎng)醫(yī)”到“醫(yī)藥分離”的漫長道路。日本醫(yī)藥分離5億張。圖表25日本醫(yī)藥分離發(fā)展進程圖表26日本醫(yī)藥分離發(fā)展進程0000080.00%60.00%40.00%20.00%0.00%日本處方數(shù)量(張)日本醫(yī)藥分離比(右軸)971億美元(6506導，也來自醫(yī)院門口和百米之內(nèi)開設的藥店(院邊藥店)而牽引的。面對醫(yī)藥改革，圖表27日本藥店龍頭WELCIA&鶴羽的破局之道報告17報告17/2750%00%00%50%00%00%00%00%00% %Top10Top11-20Top21-30其他的市場規(guī)O圖表282013-2021年中國實體藥店和網(wǎng)上藥店(含藥品和圖表29各級城市O2O規(guī)模占比(2021Q1)非藥品)銷售額占比中國實體藥店中國網(wǎng)上藥店%201320142015201620172018201920202021受益是自建、并購還是加盟的方式，依靠資本和品牌加速拓展大有可為。療3精細化革新和數(shù)字化轉型進行時駕齊驅，精細化深根布局報告18報告18/27017H12017H1201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1直營門店(自建與并購)總數(shù)直營門店增長率2年圖表302017-2022H1老百姓門店總數(shù)變化情況00201720182019202020212022H1斥資6.8億元收購內(nèi)蒙古第二大醫(yī)藥連鎖赤峰人川大藥房全部股權，與老百姓前期的連鎖藥店企業(yè)。圖表3117H1-22H1老百姓直營門店總數(shù)變化圖表3220Q1-22Q2老百姓直營門店單季度增加數(shù)020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2直營門店(自建與并購)單季度增加數(shù)老百姓運用強大的品牌影響力、專業(yè)的運營管理能力、先進數(shù)字化和新零售實盟門報告19報告19/2700201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1加盟總數(shù)加盟門店增長率圖表3317H1-22H1老百姓加盟門店總數(shù)變化圖表3420Q1-22Q2老百姓加盟門店單季度增加數(shù)020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2老百姓秉承“總部管理專家”和“藥店經(jīng)營管家”的角色定位，運用強大的品牌影響力、專業(yè)的運營管理能力、先進的新零售轉型實力發(fā)展多元化加盟業(yè)務。讓務圖表3619-22H1老百姓加盟配送收入增長情況86420201920H1202021H120212022H1加盟配送收入同比增長3.2人、場、貨的專業(yè)化和數(shù)字化轉型，店報告20報告20/27老百姓(603883)圖表37老百姓DTP藥房與處方藥業(yè)務增長情況圖表38老百姓特殊門診數(shù)量變化020192020H120202021H120212022H1DTP藥房數(shù)DTP與處方藥銷售占比020192020H120202021H120212022H1特殊門診數(shù)據(jù)與數(shù)字化決策極大程度降低了庫存成本，提升了物流效率。長沙物流中心連續(xù)多年被中國倉儲與配送圖表39老百姓物流信息圈究所老百姓快速應對疫情帶來的新挑戰(zhàn)和新變化，通過整合內(nèi)外部培訓資源，重構報告21報告21/27老百姓(603883)學服務核心專業(yè)儲才培養(yǎng)，2021年成功考取執(zhí)業(yè)(中)藥師資格證書近366人。長、經(jīng)理和員工“三位一體”人才梯隊，加強會員營銷，優(yōu)化門店空間布局提高經(jīng)營效沉市場平效穩(wěn)定。圖表40老百姓各類型門店日均平效(含稅，元/平方米)概況017H1201718H1201819H1201920H1202021H1202122H1旗艦店大店中小成店合計究所數(shù)字化賦能采購成本運營體系提升門店周轉率和經(jīng)營效率，通過數(shù)據(jù)治理、數(shù)字工具和數(shù)倉建設提升門店、商品、人事等基礎數(shù)據(jù)的質量，夯實數(shù)字化轉型的數(shù)據(jù)基3.3新品種引藥，新零售賦能供用藥指導、健康自測等服務。基于此，老百姓慢病藥、原研藥等各類藥品品種數(shù)在持續(xù)增加。老百姓也在積極開展電商模式。老百姓利用線下門店布局優(yōu)勢，積極發(fā)展線上社區(qū)服務能力。在線下服務的基礎上，增加線上銷售渠道搶占市場份額，拓展門店報告22報告22/2700583144849021H1202122H1O2O服務門店24小時門店86420202021H1202122H1線上渠道銷售額線上渠道同比增長臺在全國名列前茅；私域方面，老百姓基于用戶找藥場景，打造“一鍵搜購”小程序功能，利用全國門店網(wǎng)絡布局，力求全時全域全品滿足用戶需求。同時，公司積4盈利預測與投資建議4.1盈利預測與估值分析策調(diào)整，后續(xù)藥店行業(yè)逐步恢復到疫情前增長水平，預計未來零售板塊增速在?加盟及批發(fā)業(yè)務：公司未來重點發(fā)展的方向之一，未來增速在20%~25%圖表43業(yè)績拆分(百萬元)2020A2021A2022E2023E2024E13,96715,69618,85622,98027,902(+/-%)19.8%12.4%20.1%21.9%21.4%932.1%32.1%32.2%32.3%32.3%售業(yè)務15824,529YOY17.4%14.2%19.6%22.2%21.7%87.7%87.9%成本7,8349,00110,72113,10315,944毛利4,2464,7905,772.77,055.28,585.3YOY13.6%12.8%20.5%22.2%21.7%毛利率35.2%34.7%35.0%35.0%35.0%32783,214報告23報告23/27老百姓(603883)YOY38.4%0.0%25.0%20.0%20.0%11.7%11.5%成本1,569.71,575.11,964.02,356.82,828.1毛利215.5210.3267.8321.4385.7YOY35.3%-2.4%27.3%20.0%20.0%毛利率12.1%11.8%12.0%12.0%12.0%102119131144159ind，華安YOY毛利16.4OY究所10.0%91.9101.143.139.443.347.736.1%30.0%30.0%票票凈利潤(億元)稱(億元)021A022E023E024E021A022E023E024E9.SH房433.8823.SH27.SZ9.229.896.SH佳14.10.09.SZ民501值值603883.SH99.404.2投資邏輯與建議構，形成全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營模式，持續(xù)提升公司整體競爭實力。報告24報告24/27老百姓(603883)中短期邏輯推動持續(xù)發(fā)展零售藥店是不可或缺的醫(yī)療終端，近年來零售藥店端的銷售額在整體醫(yī)療終端美日這些醫(yī)藥商業(yè)更為成熟的發(fā)達國家，中國藥店的連鎖率仍舊偏低，因此未來中店連鎖率提升是確定性趨勢。處方流轉平臺等重磅政策的推行下，零售端的價值越來越被處方藥廠家所重視。隨疫2022年上半年疫情的持續(xù)干步整體而言，日本藥店發(fā)展經(jīng)驗有借鑒意義，對比醫(yī)藥電商線下優(yōu)勢仍舊不可替精細化革新和數(shù)字化轉型進行時四馬車并駕齊驅，精細化深根布局。老百姓“自建、并購、加盟、聯(lián)盟”四駕有優(yōu)勢區(qū)域實現(xiàn)強強聯(lián)合。另外，老百姓運用強大的品牌影響力、專業(yè)的運營管理人、場、貨的專業(yè)化和數(shù)字化轉型。老百姓重視醫(yī)院周邊布局，高標準建設的院邊店以及豐富的上游合作廠家資源，使公司在“雙通道”政策下?lián)碛懈喔偁巸?yōu)醫(yī)藥物流服務體系，打造以長沙為全國物流樞紐，西安、合肥、杭州、天津為區(qū)域物流中心輻22個省級配送中心直配門店的高效物流網(wǎng)絡連鎖企業(yè)，老百姓慢病藥、原研藥等各類藥品品種數(shù)在持續(xù)增加。并且在中藥、電商等新領域持續(xù)發(fā)力，旗下藥圣堂科技主要從事中藥飲片和中成藥生產(chǎn)，持續(xù)布局長20.1%/21.9%/21.4%，歸母凈利潤分別為7.7/9.4/11.1億元，分別同比增長報告25報告25/27老百姓(603883)示：?政策調(diào)整不及預期：醫(yī)藥行業(yè)受到較多政策影響，作為下游企業(yè)，上下游鏈的政策可能沖擊連鎖藥店。處方外流規(guī)模不及預期：處方外流是國家