第三章項目投資

第三章投資項目主要內(nèi)容：現(xiàn)金流量的確定項目投資決策評價指標(biāo)項目決策評價指標(biāo)的運用1§1現(xiàn)金流量的確定一、現(xiàn)金流量的概念二、現(xiàn)金流量的估計三、所得稅、折舊對現(xiàn)金流量的影響四、現(xiàn)金與利潤的關(guān)系2一、現(xiàn)金流量的概念（一）概念：現(xiàn)金流量是指一個項目引起的企業(yè)現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入增加的數(shù)量。（二）分類：現(xiàn)金流出量CFO（cashflowout）現(xiàn)金流入量CFI（cashflowin）現(xiàn)金凈流量NCF（netcashflow）例：購置一條生產(chǎn)線31.現(xiàn)金流出量CFO：一個方案的現(xiàn)金流出量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金支出的增加。包括：（1）增加購置生產(chǎn)線的價款（2）墊付流動資金42.現(xiàn)金流入量CFI：一個方案的現(xiàn)金流入量，是指該方案引起的企業(yè)現(xiàn)金收入的增加額。包括：（1）營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量=銷售收入-付現(xiàn)成本營業(yè)現(xiàn)金流量=利潤+折舊（2）該設(shè)備出售或報廢時的殘值收入（3）收回的流動資金。53.現(xiàn)金凈流量NCF

：現(xiàn)金凈流量指一定期間內(nèi)CFI和CFO的差額。

NCF=CFI-CFO實務(wù)中按時間劃分的現(xiàn)金流量：----初始的資本性支出----項目壽命周期營業(yè)現(xiàn)金凈流量----營業(yè)終點的現(xiàn)金流量6例4-1：某投資項目需4年建成，每年投入資金30萬元，共投入120萬元。建成投產(chǎn)后，產(chǎn)銷A產(chǎn)品，需投入營運資金40萬元，以滿足日常經(jīng)營活動需要。A產(chǎn)品銷售后，估計每年可獲利潤20萬元。固定資產(chǎn)使用年限為6年，使用第3年需大修理，估計大修理費用36萬元，分三年攤銷。資產(chǎn)使用期滿后，估計有殘值收入6萬元，采用直線法折舊。項目期滿時，墊支營運資金收回。根據(jù)以上資料，編制成“投資項目現(xiàn)金流量表”如表所示。78二、所得稅與折舊對投資的影響所得稅是企業(yè)的一種現(xiàn)金流出，其大小取決于利潤大小和稅率的高低。1.稅后成本與稅后收入凡是減免稅負(fù)的項目，實際支付額并不是真實的成本?？鄢怂枚愑绊懸院蟮馁M用凈額，稱為稅后成本。稅后成本=實際支付×（1-稅率）稅后收入=收入金額×（1-稅率）

9102.折舊的抵稅作用折舊可以起到減少稅負(fù)的作用?！罢叟f抵稅”，“稅收擋板”稅負(fù)減少額=折舊額×稅率例5-2：假設(shè)甲和乙兩個公司全年銷售收入和付現(xiàn)費用都相同，但甲公司折舊費比乙公司多3000元。另有丙公司與乙公司全年銷售收入和折舊費用都相同，但丙公司付現(xiàn)費用比乙公司多3000元。如果所得稅率均為40%，則三家公司的現(xiàn)金流量如表所示。11123.稅后現(xiàn)金流量（1）根據(jù)現(xiàn)金流量的定義計算：營業(yè)現(xiàn)金流量=營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅（2）根據(jù)年末營業(yè)結(jié)果來計算：營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后凈利+折舊（3）根據(jù)所得稅對收入和折舊的影響計算。營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入-稅后成本+稅負(fù)減少=收入×（1-稅率）-付現(xiàn)成本×（1-稅率）+折舊×稅率最常用：決定某項目是否投資時，并不知道整個企業(yè)的利潤以及相關(guān)的所得稅。13三、現(xiàn)金流量的估計基本原則：只有增量的現(xiàn)金流量才是與項目相關(guān)流量增量的現(xiàn)金流量指接受或拒絕某個投資方案后，企業(yè)現(xiàn)金流量因此而發(fā)生變動，14正確估計出投資方案增量的現(xiàn)金流量，必須注意4個問題。1．相關(guān)成本和非相關(guān)成本相關(guān)成本:與特定決策有關(guān)的，在分析評價時必須加以考慮的成本。例如：差額成本未來成本、重置成本和機會成本。非相關(guān)成本:與特定決策無關(guān)的，在分析評價時不必加以考慮的成本。例如：過去成本、賬面成本、沉入成本。152．重視機會成本在投資方案的選擇中，選擇了一個投資方案，則必須放棄投資于其他方案的機會，其他投資機會可能取得的收益是選擇本方案的代價，即機會成本。163．要考慮投資方案對公司其他部門的影響當(dāng)采納一個新的項目后，該項目可能對公司的其他部門造成有利或不利的影響。4．對凈營運資金的影響17四、利潤與現(xiàn)金流量投資決策中重點研究現(xiàn)金流量，而把利潤放在次要地位。原因有三：1．整個投資有效年限內(nèi)，利潤總計與現(xiàn)金凈流量總計是相等的，故現(xiàn)金凈流量可以取代利潤作為評價凈收益指標(biāo)。182．利潤在各年的公布受折舊方法等人為因素的影響；而現(xiàn)金流量的公布不受人為因素的影響，可以保證評價結(jié)果客觀性。3．在投資分析中，現(xiàn)金流動狀況比盈利狀況更重要。19§2項目投資決策評價指標(biāo)對投資項目進行分析評價的方法：靜態(tài)分析方法：不考慮貨幣的時間價值因素的分析方法，回收期法，投資報酬率法。動態(tài)分析方法：要考慮貨幣的時間價值因素，NPV法，IRR法，PI法。20一、凈現(xiàn)值法(Netpresentvalue)凈現(xiàn)值指特定方案未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額?；颍禾囟ǚ桨肝磥砀髂陜衄F(xiàn)金流量（NCF）的現(xiàn)值之和，（按預(yù)定的貼現(xiàn)率折現(xiàn)21（一）基本原理：1.凈現(xiàn)值是按預(yù)定貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入量與流出量的差額。2.預(yù)定貼現(xiàn)率是所要求的最低投資報酬率或基準(zhǔn)收益率，一般為資本成本。3.凈現(xiàn)值大于零，貼現(xiàn)后現(xiàn)金流入大于流出，方案的內(nèi)含報酬率大于預(yù)定貼現(xiàn)率。反之亦然。

NPV=ΣCFIt×(1+i)-t–ΣCFOt×(1+i)-t22例5-3：假設(shè)折現(xiàn)率為10%，有三項投資方案，有關(guān)數(shù)據(jù)如下

年份A方案B方案C方案凈收益NCF凈收益NCF凈收益NCF0-20000-9000-120001180011800-18001200600460023210132403000600060046003300060006004600合計50405040420042001800180023凈現(xiàn)值（A）=(11800x0．9091+13240x0．8264)-20000=21669—20000=1669(元)l凈現(xiàn)值(B)=(1200x0．9091+6000×0．8264+6000X0．7513)一9000=10557-9000=1557(元)凈現(xiàn)值(C)=4600×2．487—12000=11440—I2000=、560(元)24（四）NPV法的評價優(yōu)點：1）反映投資效果，適應(yīng)于年限相同的互斥項目決策；2）該法假定前后各期NCF均要求按基準(zhǔn)貼現(xiàn)率（最低報酬率）取得，比較客觀；3）在考慮投資風(fēng)險時可以分段采用不同貼現(xiàn)率，比較靈活。25(4)NPV法的評價缺點：1）基準(zhǔn)貼現(xiàn)率不易明確取得；2）不能反映投資效率，在各方案投資額不同時，不適應(yīng)獨立項目決策；3）不適應(yīng)年限不同的所有方案的比較4）貼現(xiàn)率的高低影響方案選優(yōu)結(jié)論。26二、現(xiàn)值指數(shù)(Profitablityindex)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值的比率，也稱為現(xiàn)值比率、貼現(xiàn)后收益成本比率。PI=ΣCFIt×(1+i)-t/ΣCFOt×(1+i)-t27上例5-3：現(xiàn)值指數(shù)(A)=21669÷20000=l.08

現(xiàn)值指數(shù)(B)=10557÷9000=1.17

現(xiàn)值指數(shù)(C)=11440÷12000=0．95B方案最優(yōu)。28例5-4：有兩個獨立投資方案，有關(guān)資料如表所示。

2930三、內(nèi)含報酬率法(Interalrateofreturn)根據(jù)方案本身內(nèi)含報酬率來評價方案優(yōu)劣的一種方法（一）原理內(nèi)含報酬率是指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出現(xiàn)值的貼現(xiàn)率。NPV=ΣCFIt×(1+i)-t-ΣCFOt×(1+i)-t=0PI=1IRR=I31（二）判斷法則1.IRR<資本成本，不可取2.資本成本<IRR<要求的投資報酬率，不可行。3.③IRR≥投資必要報酬率，可取4.多個可行項目互斥選擇比較時，IRR越高越好。（三）特點與現(xiàn)值指數(shù)法相似，采用相對比率評價方案?？傊喝N方法結(jié)合運用：互斥方案：NPV法；獨立方案：現(xiàn)值指數(shù)，IRR法32上例4-3：內(nèi)含報酬率(A)=16％+2％×9÷（9+499）=16．04％內(nèi)含報酬率(B)=16％+2％×338÷（338+22）=17．88％內(nèi)含報酬率(C)=7.32%（計算略）B方案最優(yōu)。33四、回收期法（Paybackperiod）回收期是指投資引起的現(xiàn)金流入累計到與投資相等所需時間，代表投資收回需要的年限。回收期越短，方案越有利。優(yōu)點：計算簡單，易于理解和運用。缺點：忽視時間價值因素，而且沒有考慮回收期以后的收益。有戰(zhàn)略意圖的長期投資項目早期收益低，中后期收益較高。優(yōu)先考慮急功近利項目，可能導(dǎo)致放棄長期成功的方案。可作為輔助方法，主要用來測定方案的流動性而非營利性343536五、投資報酬率法（會計收益率法）投資報酬率指方案平均每年獲得的收益與投資之比，反映單位投資每年獲得的報酬優(yōu)點：直接用報表上的數(shù)據(jù)，簡單易行。會計收益率是每年平均利潤額與原投資額之比，會計收益率越大，方案越好。計算公式為：37§3項目投資決策評價指標(biāo)的應(yīng)用對技術(shù)上或經(jīng)濟上不宜繼續(xù)使用的舊資產(chǎn)，用新的資產(chǎn)更換，或用先進的技術(shù)對原有設(shè)備進行局部改造。更新決策①是否更新？②選擇什么樣的資產(chǎn)來更新？（如何更新）繼續(xù)使用舊設(shè)備還是購置新設(shè)備？38一、更新決策的現(xiàn)金流量分析設(shè)備更新：不改變企業(yè)的生產(chǎn)能力，不增加企業(yè)現(xiàn)金流入；增量現(xiàn)金流量：主要是現(xiàn)金流出，少量的殘值收入屬支出的抵減，而非實質(zhì)上的流入的增加。只有CFO無CFI，無法計算NPV、PI、IRR收入相同時，成本較低的方案較好39二、固定資產(chǎn)的平均年成本該資產(chǎn)引起的現(xiàn)金流出的年平均值1.不考慮貨幣時間價值：UAC=ΣNCFt/n2.考慮貨幣時間價值：即平均每年的現(xiàn)金流出。

UAC=ΣNCFt×(1+i)-t/(P/A,i,n)40411.不考慮貨幣的時間價值舊設(shè)備年平均成本=（600+700×6-200）÷6=767（元）2.新設(shè)備年平均成本=（2400+400×10-300）÷10=610（元）應(yīng)進行設(shè)備的更新。424344使用平均年成本法要注意的問題①平均年成本法是把繼續(xù)使用舊設(shè)備和購置新設(shè)備看成是兩個互斥的方案，而不是一個特定的更換設(shè)備的方案。即“局外觀”②平均年成本法的假設(shè)前提是將來設(shè)備更換時，可以按原來的平均年成本找到可代替的設(shè)備。45某公司擬用新設(shè)備取代已使用3年的舊設(shè)備。舊設(shè)備原價14950元，稅法規(guī)定該類設(shè)備應(yīng)采用直線法折舊，折舊年限6年，殘值為原價的10％，當(dāng)前估計尚可使用5年，每年操作成本2150元，預(yù)計最終殘值1750元，目前變現(xiàn)價值為8500元；購置新設(shè)備需花費13750元，預(yù)計可使用6年，每年操作成本850元，預(yù)計最終殘值2500元。該公司預(yù)期報酬率12%，所得稅率30％。稅法規(guī)定新設(shè)備應(yīng)采用年數(shù)總和法計提折舊，折舊年限6年，殘值為原價的10％。要求：進行是否應(yīng)該更換設(shè)備的分析決策，并列出計算分析過程。4647舉例4-5：甲公司原有設(shè)備1臺，購置成本15萬元，預(yù)計使用10年，已使用5年，預(yù)計殘值為原價10％，直線法計提折舊，現(xiàn)該公司擬購買設(shè)備替換原設(shè)備，以提高生產(chǎn)率，購置成本20萬元，使用5年，直線法計提折舊，殘值率為10％，使用設(shè)備后銷售額從150萬元上升為165萬元，每年的付現(xiàn)成本從110萬元上升為115萬元，舊設(shè)備的變現(xiàn)收入為10萬元，所得稅率25％，資金成本率10％。要求通過計算判斷是否更新。48§4投資項目的風(fēng)險處置前面討論投資決策時，假定現(xiàn)金收支的金額和時間是確定的。但實踐中，不確定性和風(fēng)險總是客觀存在的，如果較小，一般忽略其影響，把決策視為確定情況下的決策；但如果較大，應(yīng)對其計量并在決策時加以考慮。對項目的風(fēng)險處置常用的方法：調(diào)整貼現(xiàn)率法；調(diào)整現(xiàn)金流量（肯定當(dāng)量法）49一、調(diào)整貼現(xiàn)率法基本思路：對于高風(fēng)險的項目，采用較高的貼現(xiàn)率計算NPV，然后根據(jù)NPV法的規(guī)則來選擇方案。關(guān)鍵問題：如何根據(jù)風(fēng)險的大小確定風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率。50風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率方法之一

-----企業(yè)的資本成本或必要報酬率加上風(fēng)險報酬率的總報酬率作為貼現(xiàn)率5152531、風(fēng)險程度的計算

風(fēng)險程度是用標(biāo)準(zhǔn)離差率Q來衡量的，標(biāo)準(zhǔn)離差率又取決標(biāo)準(zhǔn)差d和期望平均值。因此，對于A方案來說：（1）計算期望平均值E。第1年E1＝3000×0.25＋2000×0.5＋1000×0.25＝2000（元）第2年E2＝4000×0.2＋3000×0.6＋2000×0.2＝3000（元）第3年E3＝2500×0.3＋2000×0.4＋1500×0.3＝2000（元）

54（2）計算標(biāo)準(zhǔn)差55（3）計算標(biāo)準(zhǔn)離差率Q現(xiàn)金流入的離散程度（標(biāo)準(zhǔn)差），可以反映其不確定性的大小。但標(biāo)準(zhǔn)差是一個絕對數(shù)，不便于比較不同規(guī)模項目的風(fēng)險大小。故引入變化系數(shù)（標(biāo)準(zhǔn)離差率）以便解決，變化系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與期望值的比值，是用相對數(shù)表示的離散程度，即風(fēng)險大小。為了綜合各年的風(fēng)險，對具有一系列現(xiàn)金流入的方案用綜合變化系數(shù)描述

562、確定風(fēng)險報酬斜率

573．確定風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率584．按風(fēng)險調(diào)整貼現(xiàn)率計算凈現(xiàn)值59風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率方法之二----采用資本資產(chǎn)定價模型當(dāng)前的無風(fēng)險報酬率為4%，市場平均報酬率為12%，A項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險大，其β值為1.5；B項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險小，其β值為0.75。A項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率=4%+1.5×（12%-4%）=16%B項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率=4%+0.75×（12%-4%）=10%6061