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青島啤酒研究報告:百年品牌再迎中興,青啤傳奇尚待續(xù)寫1.百年青啤一世傳奇百年青啤,一世傳奇。青島啤酒作為我國歷史最悠久的啤酒企業(yè)之一,其前身是1903年8月由德英兩國合資創(chuàng)建的日耳曼啤酒青島公司,迄今已逾百年。公司于1993年7月/8月在港交所/上交所分別上市,是我國內(nèi)地第一家在海外上市的企業(yè),也是首家在兩地同時上市的公司。自成立以來,公司幾經(jīng)易手,至1949年建國后更名為國營青島啤酒廠,進(jìn)入大發(fā)展階段。公司產(chǎn)品在國內(nèi)外各項評比中屢獲殊榮,三獲評酒會“中國名酒”稱號,兩度贊助北京奧運,在德、美、新加坡、西班牙等海外多國評酒會屢次獲獎,蜚聲海內(nèi)外。國資控股,聚焦主業(yè)。公司實控人為青島市國資委。青島國資委通過全資控股的青啤集團(tuán)持有青島啤酒

32.5%的股份,為最大單一股東。青啤聚焦啤酒主業(yè),公司21年營收301.67億元中,啤酒業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)296.73億元,占比98.36%,且多年以來啤酒業(yè)務(wù)的營收貢獻(xiàn)均保持在98%以上。三十年櫛風(fēng)沐雨,四元老砥礪前行。公司自1993年兩地上市以來,核心領(lǐng)導(dǎo)人歷經(jīng)彭作義、金志國、孫明波、黃克興四代。彭作義時代正值中國啤酒行業(yè)跑馬圈地的90年代,青啤四方并購,收獲40余家啤酒廠,跨越式前進(jìn);金志國時代品牌整合,提高效能,公司利潤增速顯著提高;孫明波時代恰逢中國啤酒產(chǎn)量由增到減的歷史轉(zhuǎn)折,4年間穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu),在行業(yè)下行周期站穩(wěn)腳跟,為青啤復(fù)興打好基礎(chǔ);黃克興上任后降本增效,利潤增速迅速回升,公司股東回報顯著提高。2.啤酒行業(yè):新時代下新機(jī)遇2.1行業(yè)空間:量難再增價可提預(yù)測2025超7500億量方面:預(yù)測2025年啤酒銷量下滑至4241萬噸。銷量:據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)推算,我國自2007年起啤酒銷量增速持續(xù)收窄,至2013開始出現(xiàn)下滑,2020年因疫情,增速大幅下滑至-7%。我們預(yù)計2021年因低基數(shù)效應(yīng)及疫后消費反彈,當(dāng)年消費量將有所回升,但因為我國人口結(jié)構(gòu)老齡化、消費者健康意識增強(qiáng)等長期因素沒有改變,所以后續(xù)年度啤酒銷量下滑的大趨勢沒有改變。預(yù)測至2025年啤酒終端銷量達(dá)到4241萬噸左右。產(chǎn)量:國家統(tǒng)計局披露的數(shù)據(jù)與銷量的整體變化趨勢較為一致,我們預(yù)計主要是因為啤酒保質(zhì)期偏短,啤酒企業(yè)傾向于根據(jù)銷量安排生產(chǎn)計劃,行業(yè)整體基本處于產(chǎn)銷平衡的狀態(tài)。參考世界其他國家的增速來看,我國啤酒銷量或已觸及天花板。世界大多數(shù)國家的啤酒消費量已經(jīng)基本停止增長。據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù),自2006年至2020年,全世界啤酒銷量的年化復(fù)合增速僅為0.65%,其中,中國1.51%的復(fù)合增速已屬于較高水平,日本、美國、德國同期的復(fù)合增速分別為2%、-0.45%和-0.98%。我國啤酒滲透率較高,人均啤酒消費量至2020年達(dá)到約30.45升/年,雖然和美日德等國尚有差距,但已經(jīng)超過世界平均水平26%。價方面:預(yù)測2025年啤酒終端價提高至18.3元/升高端化背景下,我國啤酒價格持續(xù)提升。近年來,我國啤酒零售價格持續(xù)增長,在2006年起逐年上漲,至2020年已達(dá)到14.36元/升,14年間CAGR達(dá)到6.76%。我國啤酒行業(yè)仍有充足的提價空間:盡管經(jīng)過了多年提價,但我國啤酒價格相比其他國家仍然較低,因此仍具備向上的提價空間。以2020年數(shù)據(jù)為例,我國啤酒平均出廠價僅為印度的72%、美國的63%、日本的41%、香港的38%。多數(shù)國家的啤酒價格仍在提升過程中。近15年來,多數(shù)國家的啤酒出廠單價均有所上漲,僅日本啤酒單價微跌。因此,參考成熟國家的啤酒行業(yè)發(fā)展經(jīng)驗,我國啤酒行業(yè)預(yù)計仍有較長時間可以用來提價。價格預(yù)測:預(yù)測2025年我國啤酒零售價18.32元/升。近年來我國啤酒單價與人均GDP存在一定相關(guān)性,但單價的復(fù)合增速略低于人均GDP的增速,我們預(yù)計此趨勢將會延續(xù),原因是對比各國啤酒單價/人均GDP的過程中,我們發(fā)現(xiàn)該比例整體上隨著人均收入的提高有所降低,該比例的變化說明:消費者對啤酒的支出并非是占人均GDP的固定比例(體現(xiàn)在數(shù)據(jù)點的低相關(guān)系數(shù),R2僅為0.2713),而是:啤酒消費占人均GDP的比重,基本與該國人均GDP呈反比(即:越富裕國家,人均啤酒消費/人均GDP的比率越低),該結(jié)論也進(jìn)一步驗證了我們噸價增速略低于GDP增速的預(yù)測邏輯(而同比例增加)。我們預(yù)測2020-2025我國的人均名義GDP增速在7.5%左右,并參考GDP水平,預(yù)測同期啤酒單價提升幅度約在5%左右。2.2競爭格局:市場向頭部玩家集中個別省份決定份額變化2.2.1集中度的變化趨勢我國啤酒市場集中度較高,提升空間所剩無多。我國啤酒行業(yè)呈現(xiàn)“三超兩強(qiáng),小國眾多”的市場格局。其中,“三超”:消費量最大的華潤、青島、百威三家啤酒公司,上述三家在2020年的啤酒銷量占全國的58.3%,“兩強(qiáng)”指緊隨其后的燕京啤酒、重慶啤酒,2020年銷量占比分別為8.3%和6.4%。此外,有眾多市場占有率在3%以下的啤酒廠商,主要是以珠江、金星、蘭州黃河等為代表的本土啤酒廠,和三得利、藍(lán)帶、喜力為代表的國際啤酒巨頭。相比成熟市場,我國啤酒行業(yè)的集中度尚具備一定的提升空間,但是提升空間有限,且預(yù)計進(jìn)程平緩。因此,未來啤酒巨頭的發(fā)展方向仍應(yīng)聚焦于產(chǎn)品提價,而非同業(yè)并購。截至2020年,按照消費量口徑統(tǒng)計,我國啤酒行業(yè)的CR3為58.3%,CR5為73%,已經(jīng)具有較高程度的集中度,該水平與英美日韓等多數(shù)成熟市場較為接近。此外,近10年來美日德等國家啤酒行業(yè)集中度提升也較為緩慢,上述國家CR3、CR5的提升速度整體平緩,即使個別年份出現(xiàn)較大的提升,也依靠并購實現(xiàn)(2016年7月經(jīng)美國司法部批準(zhǔn),摩爾森康勝啤酒收購了米勒康勝,導(dǎo)致當(dāng)年美國啤酒行業(yè)集中度提升較大)。由于競爭格局趨向穩(wěn)定,行業(yè)內(nèi)大量中小競爭者被并購或淘汰出具,啤酒行業(yè)越來越傾向于進(jìn)入壟斷競爭的發(fā)展階段,因此我們預(yù)計未來行業(yè)競爭會趨于緩和,且今后很難再有價格戰(zhàn),啤酒企業(yè)更傾向于通過品牌營銷、產(chǎn)品提質(zhì)加價、渠道搶占等方式開展競爭。2.2.2主要品牌的基地市場青?。号d于齊魯,華北稱王。青啤主要基地市場為山東省,其次為河北、陜西、山西等華北三省。在上述區(qū)域青啤均為當(dāng)?shù)厥姓悸实谝坏钠【破放?,山東省是我國啤酒產(chǎn)量第一大省,2020年啤酒產(chǎn)量458萬噸。除山東基地市場外,青啤依托對陜西漢斯的收購,在陜西省也具有較高的領(lǐng)先優(yōu)勢。在山西省,華潤與青啤的份額較為接近。此外,青啤在上海、海南兩地也處于市占率領(lǐng)先的地位。華潤:占有最多的基地市場省份。華潤起家于黑龍江省,其基地市場主要為:東北三省(合計產(chǎn)量約370萬噸),西北的甘肅、青海、四川(產(chǎn)量218萬噸),東部的江浙皖三?。ê嫌嫯a(chǎn)量420萬噸),以及湖北、貴州等區(qū)域。依托強(qiáng)有力的股東支持、較好的資本運作能力、具有開創(chuàng)性眼光的“種蘑菇”并購擴(kuò)張戰(zhàn)略,華潤雖成立于93年,晚于大部分競爭對手,卻后來居上,成為我國銷量最多的啤酒品牌。百威:雄踞東南,高端化領(lǐng)先。作為外資進(jìn)入中國市場,百威在東南沿海三省

(粵、閩、贛)建立了基地市場,也利用東南沿海較為發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)水平、夜店、KTV等較為豐富的高端消費場景,實現(xiàn)了較高的產(chǎn)品噸價?;涢}兩省均是啤酒生產(chǎn)大省,2020年合計產(chǎn)量超500萬噸,且整體產(chǎn)品價格帶較高,因此雖然東南區(qū)域面積不大,但依然能夠貢獻(xiàn)較高的銷售額。重?。何鞑縿怕茫瑏韯輿皼?。重啤是嘉士伯在華的啤酒業(yè)務(wù)運營主體,除了在其大本營重慶具有較高的市占率外,其母公司嘉士伯還通過收購各地本土品牌,實現(xiàn)了對新疆(烏蘇)、西藏、寧夏(西夏)、云南(大理、風(fēng)花雪月)等省份的控制。燕京:國企喚新,值得期待。作為北京本地的啤酒企業(yè),燕京除了北京外,還占有內(nèi)蒙古、湖南、廣西等省份作為基地市場。近年來燕京的市場份額有所下降,對于其國企改革后能否煥發(fā)新生值得期待。目前,我國啤酒市場最大的變量在于河南省。河南省是啤酒消費大省,人口過億,年產(chǎn)啤酒193萬噸,而當(dāng)?shù)厥姓悸实谝坏钠【破放啤鹦菫楸镜仄放?,雖在本土占有約40%的市占率,但遲遲未能成功推進(jìn)全國化,且作為民營企業(yè),金星啤酒缺乏雄厚的資本實力,不易實現(xiàn)異地擴(kuò)張。目前其他全國化的啤酒企業(yè)在河南省的市占率沒有顯著差異(預(yù)計華潤、青啤在20%左右,百威在14%左右),在未來的競爭中,河南省或?qū)⒊蔀槠【聘偁幐窬痔炱缴?,最重要的一顆砝碼。2.3行業(yè)發(fā)展的5個趨勢預(yù)測雖然我國即飲渠道的占比高于其他經(jīng)濟(jì)體,但該趨勢可能短期不會改變。至2019年,我國啤酒行業(yè)即飲渠道的銷量占比為48.5%,與多個發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體對比中僅低于新加坡,遠(yuǎn)高于其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。但是,我們預(yù)計該趨勢可能將維持較長的時間,不會在短期內(nèi)改變。因為觀察2006年以來數(shù)據(jù),不僅我國啤酒即飲渠道消費占比仍在緩慢抬升,其他各國的即飲渠道占比也大多未發(fā)生顯著改變。我們認(rèn)為,消費者的消費習(xí)慣決定消費場景,消費場景決定渠道占比;而消費習(xí)慣的培養(yǎng)不是一朝一夕形成的,難以短期內(nèi)改變。對于啤酒企業(yè)來說,與其強(qiáng)行開展消費者教育,試圖通過營銷改變客戶的消費習(xí)慣;不如開展高頻詞、大范圍、更有深度的消費者調(diào)研,理解消費者心理后,順應(yīng)其選擇,方能在競爭中把握優(yōu)勢。非即飲渠道中,超市鋪貨能力將左右公司業(yè)績。據(jù)最近15年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計,獨立店鋪的銷量占比由62%大幅下降至38.9%,超市類渠道的占比由25%大幅提高至43.6%。超市已經(jīng)替代獨立店鋪,成為啤酒在非即飲渠道的第一大銷售主體,而在超市中,消費者的選擇與其鋪貨、陳列高度相關(guān)。因此,今后啤酒企業(yè)的渠道策略應(yīng)當(dāng)對KA超市類經(jīng)銷主體投入更多的資源和精力。電商渠道或?qū)?qiáng)力助推部分啤酒企業(yè)全國化進(jìn)程,甚至影響行業(yè)競爭格局。2011年,啤酒在電商渠道的銷量占比僅為0.3%,至2020年,該比例已大幅提高至11.1%,電商成為線下獨立店鋪、商超之外的第三大銷售渠道,而且該比例還在持續(xù)增長。電商渠道的高速發(fā)展,有利于產(chǎn)品力、品牌力優(yōu)勢,但渠道力偏弱的啤酒企業(yè)實現(xiàn)彎道超車。百威、重?。问坎┤缒艹晒迷摍C(jī)會,或?qū)ξ覈【菩袠I(yè)競爭格局造成沖擊。便利店可能成為下一階段最具增長潛力的渠道。參考與我國文化、人種等較為接近的日本,其啤酒在便利店的銷售占比顯著高于我國(以2020年為例,日本21.8%/中國1.3%),考慮到當(dāng)前社會越來越快的生活節(jié)奏,較高的城市化率,都市白領(lǐng)的數(shù)量有所增加,預(yù)計我國的啤酒消費習(xí)慣可能會與日本靠攏。此外,我國近年來啤酒在便利店的銷量占比雖較低,但已經(jīng)呈現(xiàn)出增長勢頭,自2017年以來以每年0.1pct的速度在提高其銷量占比。因此,對便利店的鋪貨競爭也應(yīng)當(dāng)作為啤酒企業(yè)未來競爭中的重要一步。啤酒精釀化——日本走不通的路,中國卻很有機(jī)會。目前我國精釀啤酒的銷量占比仍低,截至2020年僅有0.1%,如果參考美國(13%)、德國(3.8%)的銷量占比,我國精釀啤酒尚有30-100倍的增長空間;但是如果參考日本(0.3%),則空間似乎僅有3倍。哪個國家更適合作為參考標(biāo)桿?精釀在銷量的占比,應(yīng)當(dāng)充分考慮即飲啤酒的占比。精釀啤酒追求新鮮、小眾、多元化、個性化等特點,先天就不適合工業(yè)拉格式的大廠批量生產(chǎn)銷售,在非即飲渠道占比較多的市場處于明顯劣勢。而中日美德4國中,日本的即飲占比僅為10.8%,顯著低于美國(16.3%)、德國(25.4%),更是低于中國(48.5%)。所以相比日本,美德兩國在現(xiàn)飲/非現(xiàn)飲渠道方面更接近中國的消費結(jié)構(gòu),參考美德兩國比例,未來中國精釀銷量預(yù)計仍有較大提升空間。3.激蕩30年復(fù)盤:以史為鑒可知興替衰落貴族再迎中興青島啤酒自93年上市以來,近30年歷經(jīng)4任領(lǐng)導(dǎo),每一任都有自己鮮明的風(fēng)格和經(jīng)營理念,前事不忘后事之師,復(fù)盤歷史有助于我們了解今日的青啤是如何形成,刻著怎樣的基因,未來將走向何方。3.11994-2001年:彭作義時代:四方并購收拾金甌一片。彭作義時代是青啤大幅擴(kuò)張,全國并購的時代。90年代為中國啤酒行業(yè)大發(fā)展的黃金期,也是并購的黃金期。1990年-2001年間,我國啤酒產(chǎn)量從699萬噸提高至2289萬噸,11年間的復(fù)合增速達(dá)11.83%,在此期間由于二氧化碳充氣及玻璃瓶回瓶問題,啤酒的銷售半徑只有約150公里,全國各地因此孕育了大批的中小啤酒廠,為大范圍并購提供了大量的可選標(biāo)的企業(yè)。青啤作為百年啤酒品牌,以及93年即首家上市的啤酒企業(yè),通過A+H股募集了16億資金,具有很大的管理優(yōu)勢、品牌優(yōu)勢、資本優(yōu)勢。為了迅速占領(lǐng)外地區(qū)域,青啤選擇積極在異地并購當(dāng)?shù)刂行⌒推【茝S。在1996年彭作義上任后,并購進(jìn)程顯著提速。青啤先后并購了揚州、漢斯、日照、北海、花王、平原、興凱湖、榮成東方、南極洲、皇妹、應(yīng)城、上海、金波、滕州、大江等四十余家啤酒廠,其中尤以北京三環(huán)、五星、南寧萬泰三家酒廠規(guī)模為重,僅上述3家即為青啤新增65萬噸以上的啤酒產(chǎn)能。通過跨越式的全國并購,青啤高歌猛進(jìn),營收、總資產(chǎn)均大幅增長:公司營收由1992年上市前的8.09億元增至2001年的52.77億,9年間營收年化復(fù)合增速達(dá)到23.16%。同期公司的資產(chǎn)總額也隨之高速增長,從26.98億元增至82.44億元。但是,此階段的收入增長并未給股東創(chuàng)造相匹配的回報。公司ROE從1994年的8.67%下滑至2001年的3.96%。具體拆分為:(1)雖然公司的周轉(zhuǎn)率效率和杠桿水平都有所增加:總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由0.41倍提高至0.64倍,權(quán)益乘數(shù)由1.38提高至2.78倍,均實現(xiàn)了較高效的利用。(2)但關(guān)鍵指標(biāo)凈利率的大幅下行,拖累了整體業(yè)績。公司同期的歸母凈利潤率由14.89%下滑至1.95%。(3)銷售費用和管理費用的大幅增長是本階段凈利率下滑的主因:自1993年至2001年,公司銷售費用率由2.66%提高至16.97%,增加了14.3pct,管理費用率由3.33%提高至9.18%,增加了5.9pct。這一階段的大力擴(kuò)張,也讓青啤的資本結(jié)構(gòu)和償債能力均有所削弱。1993年的成功上市,在當(dāng)年令青啤資產(chǎn)負(fù)債低至28.4%,經(jīng)過8年擴(kuò)張,至2021年提高至55.82%。與此同時,流動比率由2.37下降至0.51,速動比率由2.02下降至0.27,現(xiàn)金比率由1.48下降至0.13。公司收入利潤增速也在股價有所反應(yīng)。1994-2001年,青啤股價雖然有過上下波動,但最終漲幅僅定格在7%。3.22002-2012年:金志國時代:提質(zhì)增效創(chuàng)收益品牌整合慢一步我們將2002-2012年歸納為青啤的金志國時代。在這一階段,國內(nèi)啤酒產(chǎn)量仍在持續(xù)增長,但增速略有放緩,由2002年的2402萬噸增長至2012年的4779萬噸,CAGR為7.12%。同期青啤銷量由298.7萬噸增長至790萬噸,CAGR為10.21%,青啤銷量的增速高于行業(yè)增速,在行業(yè)的銷量占比由12.44%提高至16.53%。在金志國時代,青啤轉(zhuǎn)變發(fā)展動能,減少對外并購,開始啟動品牌整合并積極引入外部戰(zhàn)略投資者;在品牌打造和渠道建設(shè)方面形成一定積累,大幅提高了公司的盈利水平。因此,金志國時代青啤股價上漲了5倍,且持續(xù)跑贏食品

飲料指數(shù)。增長動能改變:由對外并購改為內(nèi)生挖掘。2001年彭作義英年早逝,金志國接棒總經(jīng)理,并于2008年當(dāng)選公司董事長。這一時代的青啤對外并購的步伐有所放緩,對內(nèi)涵式發(fā)展有所側(cè)重,在2009年報的新年展望中首提內(nèi)涵式增長+外延式擴(kuò)張的“雙輪驅(qū)動”發(fā)展模式,并把工作重點轉(zhuǎn)向內(nèi)部系統(tǒng)整合,提高現(xiàn)有產(chǎn)能的利用率,并在擴(kuò)張中采用現(xiàn)有工廠產(chǎn)能擴(kuò)建、受讓母公司(青啤集團(tuán))資產(chǎn)及收購關(guān)聯(lián)方少數(shù)股東權(quán)益等為主的模式。加強(qiáng)研發(fā),提高產(chǎn)品品質(zhì),技術(shù)實力領(lǐng)先。公司“青島啤酒風(fēng)味物質(zhì)圖譜技術(shù)的開發(fā)應(yīng)用”項目獲得了2002年度國家科技進(jìn)步二等獎,是國內(nèi)啤酒企業(yè)首度獲獎,更重要的是推動了公司技術(shù)進(jìn)步,對青島啤酒的異地生產(chǎn)和新產(chǎn)品開發(fā)中保持原有的特定風(fēng)味起到了重要作用。公司承擔(dān)的“純生啤酒穩(wěn)定性的綜合研究與應(yīng)用”等6個項目亦被列為2002年度國家重點技術(shù)創(chuàng)新項目并獲國家財政撥款支持。2003年,公司率先通過HACCP國際食品安全控制體系認(rèn)證,成為國內(nèi)啤酒行業(yè)唯一通過質(zhì)量、環(huán)保、安衛(wèi)和食品安全四套體系國際認(rèn)證并擁有國家級技術(shù)研發(fā)中心的啤酒企業(yè)。2006年,公司科研成果《啤酒高效低耗釀造技術(shù)的開發(fā)與應(yīng)用》獲得2006年

“國家科技進(jìn)步二等獎”,該技術(shù)不僅可以降低啤酒生產(chǎn)過程中的水耗、煤耗、蒸汽等資源消耗,同時也可以縮短發(fā)酵周期,是啤酒行業(yè)一次突破性的創(chuàng)新,對擴(kuò)大公司產(chǎn)能、降低能耗等將發(fā)揮積極的推動作用。引入外資,學(xué)習(xí)海外啤酒巨頭的先進(jìn)經(jīng)驗2002年10月,公司與當(dāng)時的世界最大啤酒生產(chǎn)商安海斯-布希(“AB公司”)簽署戰(zhàn)略投資協(xié)議,分3批定向發(fā)行合計14.16億港元的強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債,至2005年,AB公司對青啤持股增至20%,成為公司實際上第二大股東(公司大股東為青島市國資委,持股30.6%;二股東為香港中央結(jié)算代理人公司,持股22.5%)。引進(jìn)AB公司的先進(jìn)管理方法和模式,提高工藝的標(biāo)準(zhǔn)化水平,提高口味一致性;

提高糖化工藝的利用效率,在不增加固定資產(chǎn)投入的前提下提升糖化產(chǎn)能。與AB公司成立“最佳實踐交流小組”,推進(jìn)公司工藝技術(shù)、系統(tǒng)效率、企業(yè)管理等領(lǐng)域的提高。2009年1月,公司第二大股東AB公司將持有的27%的公司股份中19.99%出售給AsahiBreweries(朝日啤酒),朝日啤酒成為公司第二大股東。同年5月,AB將剩余7.1%股份出售給陳發(fā)樹。品牌營銷:提高品牌曝光度2005年公司成為08北京奧運會贊助商,并冠名《夢想中國》大型電視活動,利用奧運會和《夢想中國》宣傳公司“激情成就夢想”的品牌主張,進(jìn)一步提升品牌知名度和美譽(yù)度,保持著“最受國內(nèi)外消費者喜歡的中國啤酒品牌”地位。2006年開展“青島啤酒-我是冠軍”、“奧運全國行”等大篷車路演活動,利用奧運主題的熱度和契機(jī)提升青啤品牌的影響力。蟬聯(lián)世界品牌實驗室“中國500強(qiáng)最具價值品牌”中啤酒品牌第一名。2007年深入開展了“激情歡動,奧運同行”為主題的奧運營銷活動,通過“青島啤酒-傾國傾城”和“青島啤酒-我是冠軍”等營銷活動,有力推動了公司奧運營銷戰(zhàn)略的實施,提升了品牌影響力和美譽(yù)度。2008年與美國NBA成功實現(xiàn)戰(zhàn)略合作,策劃實施了青島啤酒“炫舞激情”

NBA啦啦隊選拔賽等推廣活動,擴(kuò)大了青島啤酒品牌的影響力。2011年舉辦青島啤酒“炫舞激情”啦啦隊選拔賽,并成功簽約出征2012年倫敦奧運會的中國體育“冠軍之隊”以及美國NBA“熱火隊”,提升了品牌形象和產(chǎn)品競爭力。渠道:形成大客戶+微觀運營的市場開拓模式。通過推進(jìn)“大客戶+微觀運營”的營銷模式,堅持打造區(qū)域基地市場,持續(xù)強(qiáng)化和深入銷售網(wǎng)絡(luò),并加大市場開發(fā)力度,實現(xiàn)了山東、陜西等基地市場的持續(xù)增長,市場占有率穩(wěn)步提升;提高對終端客戶的掌控能力,加深和經(jīng)銷商的關(guān)系,培育戰(zhàn)略性經(jīng)銷商,提升區(qū)域市場的分銷能力。金志國時代公司營收增長的步伐較前一階段雖然略有降低,但是仍保持了較強(qiáng)的成長性,2002-2012年的營收由52.8億元增加至257.8億元,10年間復(fù)合增速為14.03%。盈利能力更是大幅提升,同期歸母凈利潤由2.31億元大幅提高至17.59億元,10年間復(fù)合增速達(dá)到22.53%,ROE由7.76%提高至14.92%,為股東創(chuàng)造回報的能力大幅提升。因公司由外延式增長逐步向外延+內(nèi)生增長“雙輪驅(qū)動”模式的轉(zhuǎn)變,公司的資產(chǎn)規(guī)模增速有所放緩,10年CAGR降低至10.22%,但公司資本結(jié)構(gòu)因此也得以優(yōu)化,資產(chǎn)負(fù)債率降低至45.97%,在資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)充的同時下降了13.51pct;公司的流動性比率等指標(biāo)也大幅改善,流動比率、速動比率分別達(dá)到1.38、1.06,均高于1。在這一階段,青啤的主要競爭對手為華潤啤酒。華潤啤酒為華潤集團(tuán)子公司華潤創(chuàng)業(yè)與國際啤酒巨頭SABMiller于1994年共同創(chuàng)立的合資企業(yè),其中華潤持股51%,SAB持股49%。中外強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的股東背景不僅為華潤啤酒提供了充足的資本支持,更為其提供了豐富的資本運作經(jīng)驗和先進(jìn)的啤酒企業(yè)管理水平。華潤啤酒在1995-2008年間收購四川亞太、峨眉、沈陽啤酒、北京啤酒、四川藍(lán)劍等超過40家啤酒廠,使得華潤在2006年起啤酒銷量超過青啤,成為中國銷量最多的啤酒企業(yè),直至今日。對比華潤我們可以看到,在金志國時代,青啤放慢了并購擴(kuò)張的步伐,雖然令公司的財務(wù)盈利能力、資本結(jié)構(gòu)、償債能力等方面的財務(wù)指標(biāo)大為改善,但是也錯失了啤酒行業(yè)并購大發(fā)展的最后一段窗口期,青啤痛失銷量第一的寶座。相比華潤而言,青啤的另一處令人惋惜之處在于對并購品牌的難以割舍,公司對旗下品牌策略經(jīng)歷了2003年的“1+3”到2011年的“1+3+N”,2014年精簡為

“1+1+N”,2015年進(jìn)一步精簡為“1+1”,再到2018年提出聚焦青島主品牌。品牌策略的反復(fù)變化降低了青島主品牌的曝光度,造成了營銷資源和生產(chǎn)資源的浪費,使青島主品牌痛失發(fā)展的黃金階段。3.32012-2017年孫明波時代:“穩(wěn)增長,調(diào)結(jié)構(gòu)”

應(yīng)對行業(yè)低速增長

“新常態(tài)”孫明波時代,公司面對啤酒行業(yè)產(chǎn)銷量由增到減,行業(yè)增長動能轉(zhuǎn)變的時期,公司平穩(wěn)過渡進(jìn)入新常態(tài),但業(yè)績增長速度有所放緩。2012年6月,孫明波當(dāng)選青啤董事長。孫明波先生曾擔(dān)任青啤一廠副廠長、總工程師,青啤總經(jīng)理助理、總工程師、副總裁、營銷總裁等職務(wù),在金志國任期內(nèi)就擔(dān)任青啤總裁。在2013-2017年孫明波任內(nèi),青啤實現(xiàn)超過行業(yè)的增長速度。2013年中國啤酒產(chǎn)量到達(dá)歷史頂峰后,次年即開始下滑。2013-2017年,中國啤酒產(chǎn)量由4983萬噸下滑至4401萬噸,CAGR為-3.06%。同期,青啤銷量由450萬噸增長至797萬噸,CAGR為15.36%,遠(yuǎn)高于行業(yè)水平。但是公司在此階段過于關(guān)注銷量的增長,而對高端化的投入力度、方法相比同業(yè)領(lǐng)先的公司而言,均有所不足,在此階段公司的營收/利潤增速均有明顯下行,2013-2017年間,青啤股價先是超越食品飲料

指數(shù),但自2015年6月以后持續(xù)跑輸食品飲料指數(shù),是青啤唯一的一段股價漲幅持續(xù)低于行業(yè)指數(shù)的階段。產(chǎn)能擴(kuò)張與調(diào)整:“雙輪驅(qū)動”繼續(xù)實施2013年,青啤與三得利(中國)在華東市場的整合正式展開,于當(dāng)年年末簽訂了收購嘉禾啤酒50%股權(quán)的框架協(xié)議,并成功實現(xiàn)與張家口新鐘樓啤酒的合作,在張家口啟動新建20萬千升啤酒廠項目,使公司在華北市場競爭優(yōu)勢進(jìn)一步提升。2014,公司收購了山東綠蘭莎啤酒有限公司55%的股權(quán),使公司在山東基地市場的份額和競爭優(yōu)勢進(jìn)一步加強(qiáng);完成了青啤三廠、菏澤公司、甘肅公司等多個遷建和改擴(kuò)建工程。2015年開始,壓縮新建產(chǎn)能投資規(guī)模,向市場消費升級的新特產(chǎn)品、易拉罐產(chǎn)品等高附加值產(chǎn)品傾斜。營銷策略:四位一體打造品牌繼續(xù)積極開展體育營銷和市場推廣,2014年公司結(jié)合世界杯足球賽的舉辦,研發(fā)并推出青島啤酒足球罐及足球紀(jì)念鋁瓶套裝等新產(chǎn)品,通過全國主題促銷、新媒體互動傳播等方式,打造立體化的世界杯消費體驗,取得了較好的市場效果。公司第二品牌嶗山啤酒也已正式成為CBA官方合作伙伴。2015年,公司圍繞“暢享歡聚時刻”品牌主張,結(jié)合亞冠聯(lián)賽、CBA聯(lián)賽、炫舞激情啦啦隊、海上啤酒節(jié)以及“因樂而生”等體育和音樂賽事開展大型營銷活動,以主題促銷、媒體互動傳播、現(xiàn)場體驗相結(jié)合等方式,拉動消費者需求,提升了青島啤酒在年輕消費群體中的認(rèn)可和喜好度。圍繞市場進(jìn)入、消費者觸達(dá)、消費場景營造、消費頻次四個戰(zhàn)略主題實施品牌傳播和營銷,打造提升青島啤酒高端品牌形象。渠道與市場策略:深耕山東全國發(fā)力深化和推廣“大客戶+微觀運營”的營銷模式。一方面繼續(xù)鞏固和加強(qiáng)山東、陜西等省份,精耕細(xì)作基地市場,并帶動周邊區(qū)域市場的銷量。另一方面公司聚焦資源,加大成長性市場的開發(fā)、整合力度,持續(xù)推進(jìn)省級基地市場及工廠所在地基地市場建設(shè),發(fā)揮區(qū)域協(xié)同效應(yīng),有效提升產(chǎn)能利用率,并帶動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級。建立覆蓋全國主要市場的銷售網(wǎng)絡(luò),截至16年,共擁有15,924家經(jīng)銷商。2014年起,布局線上渠道,電商發(fā)展領(lǐng)跑行業(yè),率先上線天貓旗艦店,并相繼在京東、1號店、亞馬遜等建立了官方旗艦店;上線微信商城,成為了首家跨入移動購物領(lǐng)域的中國啤酒企業(yè)。逐步形成了官方旗艦店+官方商城+網(wǎng)上零售商+分銷專營店的立體化電子商務(wù)渠道體系。2015年,上線“青啤快購”APP,實現(xiàn)“動動手指、啤酒送到家”,成為啤酒行業(yè)首家O2O平臺。16年提出發(fā)展沿海、沿黃河流域市場,推進(jìn)省級基地及工廠所在地基地市場建設(shè),17年進(jìn)一步概括為“一橫一縱”戰(zhàn)略市場布局。整體評價:孫明波時代的青啤恰逢中國啤酒行業(yè)特殊的歷史時期,其特殊性有以下幾個方面:行業(yè)總產(chǎn)能過剩開始凸顯。全國啤酒產(chǎn)量自2013年到達(dá)頂峰后開始持續(xù)下滑,結(jié)束了連續(xù)24年的增長階段,各家啤酒巨頭也從積極擴(kuò)產(chǎn)能轉(zhuǎn)向優(yōu)化產(chǎn)能分布,去除過剩產(chǎn)能的階段,2015年重啤關(guān)停工廠成為行業(yè)守家啟動去產(chǎn)能的巨頭。并購?fù)顺保瑥?qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。前一階段全國范圍轟轟烈烈的啤酒企業(yè)并購大潮逐步退去,并購的主流模式也由大企業(yè)兼并/承債式收購/控股地方中小啤酒廠,轉(zhuǎn)向大型啤酒企業(yè)之間的戰(zhàn)略性并購,代表性案例如2013年華潤收購金威啤酒、2015年青啤收購綠蘭莎啤酒55%股權(quán)及其營銷網(wǎng)絡(luò)等。外資入主,群雄逐鹿。外資啤酒巨頭對中國啤酒行業(yè)的資本運作顯著增加,頻繁參股、收購國內(nèi)啤酒資產(chǎn),如:華潤啤酒

2013年收購金威啤酒,2016年引入SABMiller對旗下華潤雪花持股;百威啤酒2013年收購亞洲啤酒,2014年收購金士百啤酒、大富豪啤酒,2016年收購珠江啤酒

30%股權(quán),收購拳擊貓精釀啤酒。尤其值得關(guān)注的是嘉士伯入主重啤后一系列大刀闊斧的資本運作:嘉士伯在2013年增持重啤股份至60%,成為控股股東,并在隨后6年內(nèi)迅速收購大量國內(nèi)啤酒行業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),隨后整合為A、B資產(chǎn)包(A包主要為新疆烏蘇、寧夏西夏嘉釀,B包主要為嘉士伯中國、昆明華獅啤酒)等,一并注入重啤,短時間內(nèi)迅速壯大了重啤的品牌矩陣、基地市場、銷售渠道等。該階段,青啤為股東創(chuàng)造收益的能力有所下滑,2012-2017年公司ROE由14.92%下滑至7.55%,基本由優(yōu)秀公司下滑至平庸公司的水平。從杜邦拆分來看,公司的ROE下滑來自利潤率、周轉(zhuǎn)率、杠桿水平的全面下滑,其中利潤率下滑最多。同期公司凈利率由6.82%下降至4.81%。此外,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也下滑0.22,權(quán)益乘數(shù)下滑0.09倍。在該階段,較高的銷售費用增加拖累了青啤的盈利能力。盈利能力方面,公司毛利率在對應(yīng)期間沒有顯著改變,在波動中維持在40%左右的水平,期間費用中,管理費用率基本平穩(wěn),財務(wù)費用率穩(wěn)中有降,達(dá)到-1.41%,但是銷售費用增長拖累了盈利水平。2012-2017年,公司銷售費用率由19.13%上升至21.95%,受此影響,公司毛銷差由21.01%下滑至18.59%。即使是橫向?qū)Ρ韧瑯I(yè)來看,青啤的銷售費用也處于過高的水平。以2017年為例,青啤啤酒業(yè)務(wù)的毛利率為40.64%,雖然低于百威亞太(51.73%),但仍高于其他競爭對手(同期毛利率:華潤33.7%、燕京38%、重啤39.35%);但是青啤21.95%的銷售費用對比重?。?4.65%)、燕京(13.23%)、華潤(16.58%)、百威(8.44%)。更高的銷售費用率是否為青啤帶來了更高的銷量或營收增速?并沒有。同期對比,盡管青啤花費了冠絕同業(yè)的銷售費用率,但其營收增速基本處于同業(yè)平均的水平,沒有任何一年能夠超過其主要對手華潤啤酒。3.42018年至今黃克興時代:百年青啤再迎中興公司董事長黃克興自2018年5月17日上任以來,收入利潤指標(biāo)均取得較快增長,2018-2021年,公司實現(xiàn)營收由265.75增長至301.7億元,CAGR為21.33%,歸母凈利潤由14.22增長至31.6億元,CAGR為27.77%。2018-2021年,中國啤酒產(chǎn)量由3812萬噸下滑至3562萬噸,在此背景下公司啤酒銷量小幅下滑,由803下滑至793萬噸。自2018年至今,公司股價有所上漲,但波動基本與食品飲料指數(shù)一致。2018年以來,公司的ROE逐年增長,至21年達(dá)到14.47%,為股東創(chuàng)造回報的能力顯著提高。同行業(yè)對比中,弱于百威及重啤,但強(qiáng)于燕京、百威、珠江等公司。2018-2021年公司ROE的顯著提升主要是由于公司凈利率的顯著上漲。雖然公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(0.78下滑至0.65)、權(quán)益乘數(shù)(1.90微升至2.02)均未出現(xiàn)顯著改善,但凈利率由5.35%上升至10.46%,幫助公司ROE由8.1%提升至14.47%,增加約6.4pct。凈利率的提高首先必須歸功于公司銷售費用率的大幅降低。2018-2021年,盡管公司管理費用率微升0.4pct,財務(wù)費用率微升1pct,但銷售費用率降低近了5pct。從財務(wù)指標(biāo)看,公司近幾年凈利率、ROE的提升,幾乎全部來自這5個百分點銷售費用率的降低。銷售費用率的降低是否影響了公司產(chǎn)品銷售呢?

并沒有。從收入利潤等角度看:從2018年至2021年,公司營收/歸母凈利潤的CAGR分別為21.33%/27.77%,均實現(xiàn)了較快的增長,公司同期毛利率基本處于穩(wěn)中有升勢頭,僅2021年受原材料普漲影響略有下滑至36.71%,而毛銷差更是逐年增長,至2021年增至23.13%,已漸漸趨近青啤的歷史最高水平。公司何以能降低銷售費用率的同時,提升公司的營收增速?主要是提高了銷售費用的使用效率,關(guān)鍵在于品牌的集中化。公司的品牌策略幾經(jīng)變化,至2015年精簡至青島主品牌+嶗山第二品牌的“1+1”策略,并在2018年開始集中發(fā)力青島主品牌。此前的銷售費用投入過于分散在其他第二品牌,造成了營銷資源的浪費。此外,2018年以來公司營收的提升不來自銷量增長,而是來自產(chǎn)品價格及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)改善。2018年公司銷量80.3萬噸,至2021年銷量降至79.3萬噸,仍是有所下降的。4.青啤公司情況4.1品牌:百年傳奇彰顯底蘊深厚化繁為簡仍待老樹新花我們認(rèn)為,青啤的品牌價值來自其百年歷史的積淀、多年來在各項啤酒評比大賽中所獲榮譽(yù)的積累,以及近幾十年來在群眾中的口碑。青啤品牌本身具有較為深厚的護(hù)城河,構(gòu)成品牌壟斷,在短期內(nèi)競爭對手難以輕易沖擊其品牌地位。但是,過多的第二品牌阻滯了公司品牌高端化進(jìn)程。青啤在90年代以來的收購過程中,沒有及時放棄收購獲得的其他品牌,且品牌策略搖擺不定,在這一過程將營銷、渠道、產(chǎn)能等資源浪費在瀕臨淘汰的一些品牌,削弱了公司主品牌青島的品牌力,錯過了產(chǎn)線改造、產(chǎn)能優(yōu)化的最佳機(jī)會,導(dǎo)致公司的資產(chǎn)利用率有所下降,也致使公司的高端化進(jìn)程有所落后。公司先后掌握了陜西漢斯、山東嶗山、徐州彭城、廣州山水、福建大白鯊等多個品牌,公司曾在青島主品牌發(fā)展的同時,試圖其他品牌并行發(fā)展(“1+5”),在2003年品牌精簡,保留嶗山、山水、漢斯3個第二品牌,形成“1+3”的品牌格局,并延續(xù)多年。黃克興上任后,青島主品牌占比提升,品牌結(jié)構(gòu)優(yōu)化明顯。從品牌占比的演變趨勢來看,2011年以來,青島主品牌增速持續(xù)低于其他品牌,因此青島主品牌的占比持續(xù)下降,直至2018年黃克興上任后,該趨勢得到扭轉(zhuǎn),隨后主品牌銷量占比增加,公司的品牌戰(zhàn)略有所集中。不僅青啤在削減第二品牌,強(qiáng)化青島主品牌的路途尚遠(yuǎn);而且青島主品牌自身在支撐公司高端化進(jìn)程也稍顯乏力,青啤的高端化之路道阻且長。青島主品牌自身需要覆蓋從大眾到高檔的各個檔次,這在無形中削弱了青島主品牌的形象和品牌力,可能令其提價受阻;此外,在高檔、超高檔品類中,青啤僅有“青島”一個品牌,可能無法滿足日益豐富的消費需求和不同類型的消費場景,尤其是在部分夜店、高檔會所等即飲場景下,青啤的品牌力稍顯單薄,犧牲了高端化最順利、毛利率最高的一部分消費場景。相比較而言,重啤、華潤、百威等競爭對手均積極構(gòu)筑“本土強(qiáng)勢品牌+國際高端品牌”的品牌軍團(tuán),在品牌力的競爭中處于更加有利的地位。重啤在嘉士伯入主后被置入大量資產(chǎn),能同時兼具國際高端品牌和本土強(qiáng)勢品牌,可以提供較為豐富的品牌儲備,且不同品牌的目標(biāo)價格、消費場景、目標(biāo)人群有較為鮮明的區(qū)隔,因此得以成為國內(nèi)領(lǐng)先的高端化啤酒品牌。華潤在對外并購中筑牢主品牌,形成“泡沫潔白如雪,口味溢香似花”的雪花品牌的強(qiáng)勢地位;同時在和國際領(lǐng)先的啤酒巨頭喜力的合作中,曾引入其高端品牌和先進(jìn)的企業(yè)管理經(jīng)驗。百威在進(jìn)入中國后,在高檔及以上市場占據(jù)遙遙領(lǐng)先的地位,在國際品牌方面打造了科羅娜、百威等大單品,同時對旗下的中國最古老的啤酒品牌哈爾濱啤酒持續(xù)升級,分別主打高檔及以上/中檔及中高檔市場。為什么一方面說青啤需要對并購獲得的大量品牌果斷舍棄,突出主品牌地位;另一方面要求青啤再建立更完善的產(chǎn)品矩陣?

主要是由于品牌定位的差異所致。高端化是啤酒行業(yè)的必由之路,在這個大前提下,有利于高端化路徑實現(xiàn)的品牌矩陣是企業(yè)的競爭力,華潤的“雪花+喜力”組合、重啤的“6+6”組合、百威的“百威+哈啤升級”組合均是服務(wù)于這個方向。而青啤并購的大量中小品牌,均是源自于上世紀(jì)傅作義董事長時代“前有狼、后有虎、中間一群小老鼠”背景下抓住的“小老鼠”,現(xiàn)有的品牌地位、目標(biāo)客群等無法支撐其實現(xiàn)高端化,因此不僅沒有形成合力,反而拖累了整個青島啤酒的高端化進(jìn)程。4.2渠道:扎根齊魯發(fā)力中原沿海天地大有可為4.2.1市場分布山東省是青啤的基地市場,貢獻(xiàn)了過半的營收和銷量。2021年,山東地區(qū)為青啤貢獻(xiàn)了180.26億元的銷售收入和514.32萬噸的銷量,分別占當(dāng)期總收入/總銷量的57%/56%,是青啤絕對的基地市場。山東省是中國啤酒產(chǎn)銷第一大省,青啤在當(dāng)?shù)鼐哂袎艛嗟匚唬覀冾A(yù)計其市占率在70%-75%之間。青啤在華北地區(qū)市占率也較高。華北地區(qū)在2021年也為青啤貢獻(xiàn)了21%的營收和21%的銷量。其中,陜西、山西、河北三省青啤市占率較高,我們預(yù)計青啤在上述三省的市占率分別在74%、39%、40%左右,均為當(dāng)?shù)厥姓悸首罡叩钠【破髽I(yè)。青啤在港澳臺及海外市場噸價最高(6,022元),其次為東南區(qū)域(3,822元),但營收貢獻(xiàn)占比均較低。青啤主要區(qū)域(營收貢獻(xiàn)超過5%的區(qū)域)中,山東作為基地市場,也保持著最高的噸價,華東地區(qū)最低的銷售噸價,體現(xiàn)出青啤在當(dāng)?shù)厮幍募ち业母偁幁h(huán)境?;谏綎|基地市場,以及華北地區(qū)優(yōu)勢市場,公司在2015年年報中首次提出“積極致力于國內(nèi)外市場的開拓,發(fā)展沿海、沿黃河流域優(yōu)勢市場,持續(xù)推進(jìn)省級市場及大城市基地市場建設(shè),帶動周邊區(qū)域市場銷量的提升”,并在隨后2年基本沿用了這一策略。4.2.2山東基地市場:“猛虎”仍在需防后院起火在近年來的發(fā)展中,青啤業(yè)績對山東省的依賴性有增無減。無論是銷量還是銷售額,近年來山東省在全國各大區(qū)中的占比均有所提高。因此,需要格外重視山東省市場的變化。低端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下,銷售和折舊的優(yōu)勢提振凈利水平。山東省基地市場中,青啤的低端品牌嶗山占比較高,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)偏向低端化,導(dǎo)致了青啤在山東省毛

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