房地產(chǎn)價格論文-國際游資沖擊對我國房地產(chǎn)價格影響探析

1、 房地產(chǎn)價格論文-國際游資沖擊對我國房地產(chǎn)價格影響探析摘要：本文通過分析國際游資沖擊對可貸資金市場、外匯市場進(jìn)而對房地產(chǎn)市場的作用，從開放經(jīng)濟(jì)的視角關(guān)注房地產(chǎn)價格的波動。分析國際游資對我國房地產(chǎn)價格的影響?；赩AIL模型利用2000年第1季度2008年第3季度數(shù)據(jù)進(jìn)行定量檢驗，指出可以通過限制國際游資流入，在可貸資金市場上減少貨幣供給量，在外匯市場上減少對人民幣需求，在房地產(chǎn)市場上抑制過量資金流入形成對房地產(chǎn)需求，防止房地產(chǎn)價格波動，維持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。 關(guān)鍵詞：國際游資匯率決定模型VAIL脈沖響應(yīng)函數(shù) 一、引言 2004年以來我國房地產(chǎn)價格不斷攀升，到2008年增幅有所緩和，呈下降趨勢，其波

2、動變化很大。按照世界銀行的標(biāo)準(zhǔn)，房價收入比是測度房價是否虛高的一個重要指標(biāo)，指家庭購房總價與居民家庭年收入的比值。目前我國的房價收入比大于10，與發(fā)達(dá)國家1.85.5相比偏高，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了發(fā)展中國家36的合理區(qū)間。房地產(chǎn)價格問題已經(jīng)成為中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的一個突出焦點(diǎn)，國內(nèi)不少學(xué)者從不同角度對此進(jìn)行研究。韓冬梅、劉蘭娟、曹坤(2008)基于狀態(tài)空間模型對上海的房地產(chǎn)價格泡沫進(jìn)行實證研究，論證了上海房地產(chǎn)價格泡沫的存在：周京奎提出了金融支持過度假說，論證了在房地產(chǎn)局部均衡的框架下金融支持過度與房地產(chǎn)泡沫生成和演化的過程；余鎧(2007)從房地產(chǎn)價格內(nèi)在運(yùn)行特性入手，分析房地產(chǎn)價格形成的利益主體

3、的價值取向，剖析房地產(chǎn)價格上漲的內(nèi)生循環(huán)機(jī)制，在此基礎(chǔ)上提出加大國家宏觀調(diào)控力度。必須從切斷房地產(chǎn)價格上漲鏈條著手。 國際游資是指為追求最高報酬以最低風(fēng)險在國際金融市場上迅速流動的短期投機(jī)性資金，其投機(jī)性移動主要是逃避政治風(fēng)險，追求匯率變動。重要商品價格變動或國際有價證券價格變動的利益，規(guī)模巨大、流動性快、投機(jī)性強(qiáng)，隱蔽性強(qiáng)，容易對一國有限彈性的盯住匯率制度或固定匯率制發(fā)起沖擊。隨著我國改革開放的深入，貨幣和經(jīng)濟(jì)自由化不斷發(fā)展，它對我國經(jīng)濟(jì)的影響越來越顯著。2003年以來，預(yù)期人民幣升值，大規(guī)模的短期國際資本流入我國，在國內(nèi)金融市場尚未放開的背景下，具有穩(wěn)定高收益的房地產(chǎn)行業(yè)成為其投資平臺。中

4、國國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，2008年19月看好人民幣升值而涌入的國際游資超過800億美元。這推動了房地產(chǎn)價格泡沫泛起，而一旦國際游資流入發(fā)生了突然“逆轉(zhuǎn)”，會使得我國房地產(chǎn)業(yè)崩潰。房地產(chǎn)行業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，本文將從開放經(jīng)濟(jì)的視角關(guān)注房地產(chǎn)價格的波動。關(guān)注國際游資對我國房地產(chǎn)價格的影響。 二、理論基礎(chǔ)：國際游資對房地產(chǎn)價格影響分析 國際游資對我國房地產(chǎn)價格的影響主要通過對可貸資金市場、外匯市場進(jìn)而對房地產(chǎn)市場的作用實現(xiàn)。由于房地產(chǎn)兼有商品和資本兩重屬性，本文將從其屬性，進(jìn)一步基于匯率決定模型，利用貿(mào)易條件圖形法，在貨幣供給的視角下具體考察國際資本流入對我國房地產(chǎn)價格的影響。 (一)分析前提：國際游

5、資沖擊對可貸資金及外匯市場的作用 國際游資沖擊對可貸資金市場作用主要表現(xiàn)為其對貨幣供應(yīng)量的影響，通過國際收支流量和存量表現(xiàn)出來。當(dāng)國際資本流入時，會導(dǎo)致國際收支順差，從而使外匯儲備增加：當(dāng)國際資本流出時，會導(dǎo)致國際收支出現(xiàn)逆差，從而使外匯儲備減少。竇祥勝用公式表示：M+M=K(W+W)+e(U+U)+K*e(U+U)，式中，M。表示貨幣供應(yīng)量，K表示貨幣乘數(shù)，e為匯率，U表示外匯儲備，表示變動量，K(W+W)為國內(nèi)信貸及其變動量，e(U+u)為初始影響的貨幣供給及其變動量，K*e(U+U)為續(xù)發(fā)性影響的貨幣供給及其變動量。事實上，所有國家都不是采取完全浮動匯率制度，他們對匯率都或多或少有干預(yù)，

6、只是程度不同而已。在這種情況下，資本流動就類似于固定匯率制度下對貨幣供給的影響，通過對外匯儲備的增減來引起本國貨幣供給的增減。國際游資由于投機(jī)性強(qiáng)、移動迅速、規(guī)模巨大、政府難以控制，不會給流入國帶來相應(yīng)的商品或勞務(wù)供應(yīng)的增加，屬于純粹的“虛擬資本”運(yùn)動，是開放經(jīng)濟(jì)中一個不穩(wěn)定的因素，對貨幣供給影響顯著。 國際游資只有兌換成人民幣才能在中國進(jìn)行投資，大量熱錢流入中國增加對人民幣的需求，從而加大人民幣升值的壓力。國內(nèi)出口形成對人民幣的需求。來自國外的投資也形成對人民幣的需求，國內(nèi)進(jìn)口形成對人民幣的供給。由于國際游資的流入使來自國外的凈借出增加，對人民幣的總需求增加，在沒有其他因素作用的情況下會導(dǎo)致

7、人民幣升值，形成“人民幣升值預(yù)期國際游資涌入人民幣升值事實”的循環(huán)。 (二)國際游資對房地產(chǎn)沖擊傳導(dǎo)機(jī)制分析 假設(shè)一個國家生產(chǎn)和消費(fèi)的商品按照能否進(jìn)行國際交換分為貿(mào)易品和非貿(mào)易品。貿(mào)易品是指能夠進(jìn)行國際交換的商品，其價格在自由貿(mào)易條件下由國際市場決定；非貿(mào)易品是指無法進(jìn)行國際交換的商品，其價格水平由國內(nèi)決定。假設(shè)一國本幣名義匯率為e(直接標(biāo)價法，e上升代表匯率貶值)，q表示實際匯率，P1代表貿(mào)易品國際價格，Pn代表非貿(mào)易品價格，則常用的內(nèi)向?qū)嶋H匯率表達(dá)式為：q=ePP，q上升表示實際匯率貶值。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，國際資本流動會對實際匯率產(chǎn)生影響。由于貿(mào)易品價格P1是由國際市場決定的，在固定匯率下國

8、際資本流入時，實際受到影響的是非貿(mào)易品價格。圖1中，縱坐標(biāo)代表貿(mào)易品(T)，橫坐標(biāo)代表非貿(mào)易品(N)。假設(shè)本國生產(chǎn)者生產(chǎn)兩種商品：貿(mào)易品和非貿(mào)易品，兩者的組合用生產(chǎn)可能性曲線表示，消費(fèi)者消費(fèi)貿(mào)易品和非貿(mào)易品所獲得的效用以一組消費(fèi)無差異曲線U1、U2表示，離原點(diǎn)越遠(yuǎn)效用越大。假設(shè)一國經(jīng)濟(jì)開始處于A點(diǎn)，A點(diǎn)對應(yīng)的貿(mào)易品和非貿(mào)易品都恰好生產(chǎn)等于消費(fèi)。一方面，本國總支出等于總產(chǎn)出，其數(shù)量用貿(mào)易品價值衡量為OE、此時達(dá)到內(nèi)部均衡；另一方面，不存在貿(mào)易赤字或盈余，故又達(dá)到外部均衡。在A點(diǎn)生產(chǎn)可能性曲線和消費(fèi)無差異曲線U2相切，切點(diǎn)A的斜率為Pa=Pne*P1=1q。 從以上分析知道，國際資本的流入會引起貨

9、幣供給的增加，其對非貿(mào)易品的影響分為直接和間接兩種情形。第一種情形，當(dāng)它定向投入非貿(mào)易品(某特定非貿(mào)易品)時，由于財富效應(yīng)，其貨幣供給本身形成巨大需求，推動非貿(mào)易品的價格強(qiáng)烈上漲，即Pn上升，產(chǎn)出也隨之增加。這個過程中，根據(jù)q=e*EPn，實際匯率升值，即q值下降，1q值上升，表現(xiàn)為R值上升，原先的均衡點(diǎn)從A點(diǎn)向右移動到新的均衡點(diǎn)B，這是顯而易見的。第二種情形，當(dāng)它投入整個社會時，本國居民的總收入總支出也相應(yīng)增加，刺激了居民投資和消費(fèi)增加，這種增加同時發(fā)生在貿(mào)易品和非貿(mào)易品上。對于貿(mào)易品來說。由于價格由國際市場決定，其需求增加不會引起價格上升，在匯率固定下貿(mào)易品價格不變，但本國進(jìn)口增加會引發(fā)貿(mào)

10、易赤字。對于非貿(mào)易品來說，由于需求增加，非貿(mào)易品價格上升，本國生產(chǎn)和消費(fèi)非貿(mào)易品Nb，生產(chǎn)貿(mào)易品Tb，消費(fèi)貿(mào)易品L，超過部分為貿(mào)易赤字BC。理論上恰好由資本流入補(bǔ)充，這樣、社會對貿(mào)易品需求的增加會轉(zhuǎn)嫁到非貿(mào)易品的價格上。另外，由于實際匯率升值，名義匯率會有升值的壓力，當(dāng)我們放松固定匯率的假定時，資本流入國的本幣會升值，即使在固定匯率制國家，也會面臨匯率法定升值的情形。一旦匯率升值，增強(qiáng)了國際資本對其升值的預(yù)期，受利益的驅(qū)使，更多國際資本會流入。推動非貿(mào)易品價格的上漲。資本流入只是相當(dāng)于臨時借貸，有借貸就有償還。從長期看有資本流入必有流出，一旦資本流出。經(jīng)濟(jì)狀態(tài)就會反轉(zhuǎn)，本國居民會同時減少兩種商

11、品的需求，經(jīng)濟(jì)回到最初的均衡點(diǎn)A，由此可見，資本流動會直接或間接對非貿(mào)易品價格產(chǎn)生影響。 房地產(chǎn)不可移動的特性決定了其是典型的非貿(mào)易品，我們可以將房地產(chǎn)引入分析得到：一方面，從其商品屬性看，一旦資本流入，無論是流入哪一領(lǐng)域，價格都有上升趨勢，反之價格有下降趨勢；另一方面，房地產(chǎn)又具有資本屬性，相對于股票等有價證券，房地產(chǎn)的變現(xiàn)能力相對較差，但我國的土地供給相對有限而房地產(chǎn)的需求呈剛性，近些年來我國的房地產(chǎn)價格不斷上揚(yáng)，國際游資的直接涌入更是助推了房地產(chǎn)市場的火爆行情。另外，資本流入提升房地產(chǎn)價格，同時會增加房地產(chǎn)供給，由于國際游資具有很強(qiáng)的投機(jī)性和套利性，不是有效資本，這種供給是潛在的。并非事

12、實上的。理論上，房地產(chǎn)行業(yè)存在著周期性，與宏觀經(jīng)濟(jì)增長基本上同步，房地產(chǎn)業(yè)支撐了這一輪宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但當(dāng)國民經(jīng)濟(jì)不能保持每年10以上的增長水平。或者房地產(chǎn)的泡沫越吹越大時，高敏感性的國際游資則會在最短的時間撤離房市，套利回流，房價則有下降甚至崩盤。 綜上所述，國際游資加大了人民幣升值的壓力，其流入通過膨脹基礎(chǔ)貨幣供給導(dǎo)致我國國內(nèi)貨幣供給大量增加，而在利益趨動力下，這些增加的貨幣大多流入國內(nèi)房地產(chǎn)市場，使國內(nèi)房地產(chǎn)市場價格泡沫增多，其大規(guī)模的流動加劇了房地產(chǎn)價格的波動，造成宏觀經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定。 三、國際游資對我國房地產(chǎn)價格影響定量檢驗 (一)主要指標(biāo)及模型說明 1.數(shù)據(jù)來源與主要指標(biāo)。本文采用2

13、000年第1季度2008年第3季度的國際游資。廣義貨幣供給量，人民幣對美元匯率和商品住宅銷售價格指數(shù)進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，數(shù)據(jù)來源于中經(jīng)網(wǎng)，分別用re、M2、e、HP表示。其中，國際游資目前測算的方法主要有直接測算法、間接測算法以及克萊因法。本文采用寬口徑的方法對我國國際游資進(jìn)行測算，測算公式為國際游資=外匯儲備的增加額一(貨物貿(mào)易凈出口額+服務(wù)貿(mào)易凈出口額下一凈FDI資本流入。通過這一公式計算的國際游資又被稱為非貿(mào)易和非FDI國際資本流動。結(jié)果為正，表示資本凈流入，為負(fù)則表示資本凈流出。這種方法考慮到了一部分國際游資偽裝成經(jīng)常項目交易，繞過資本管制進(jìn)出我國的事實，因此這一測算方法比較適合我國的實際。

14、根據(jù)此方法，對我國20002008年以來的季度非貿(mào)易和非FDI國際資本流動進(jìn)行統(tǒng)計。 2.模型說明。結(jié)構(gòu)模型建立方法利用經(jīng)濟(jì)理論來描述變量之間的關(guān)系。然而，經(jīng)濟(jì)理論往往不能達(dá)到為變量間動態(tài)關(guān)系提供嚴(yán)格的定義，加之內(nèi)生變量可能同時出現(xiàn)在方程的左右兩邊，使得估計和推論問題變得復(fù)雜化，為解決這些問題產(chǎn)生了有關(guān)多變量建模的非結(jié)構(gòu)方法，向量自回歸模型就是非結(jié)構(gòu)化的多方程模型。向量自回歸模型通常用于相關(guān)時間序列系統(tǒng)的預(yù)測和隨機(jī)擾動對變量系統(tǒng)的動態(tài)影響。模型避開了結(jié)構(gòu)建模方法中需要對系統(tǒng)中每個內(nèi)生變量關(guān)于所有內(nèi)生變量滯后值函數(shù)的建模問題。VAR模型有很多應(yīng)用，脈沖響應(yīng)函數(shù)就是其中之一。它可以用來顯示任意一個

15、變量的擾動如何通過模型影響所有其他變量，最終又反饋到自身的過程。脈沖響應(yīng)函數(shù)用于衡量來自隨機(jī)擾動項的一個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊對內(nèi)生變量當(dāng)前和未來取值的影響。脈沖響應(yīng)函數(shù)刻畫的是在擾動項上加一個標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊。對于內(nèi)生變量當(dāng)前值和未來值所帶來的影響。對一個變量的沖擊直接影響這個變量，并且通過模型的動態(tài)結(jié)構(gòu)傳導(dǎo)給其他所有的內(nèi)生變量。一個k階VAR(p)模型脈沖響應(yīng)函數(shù)的表達(dá)式是： Cij(q)=dyidejt，q=0,1，t=1，2，T 作為a的函數(shù)，它描述了在時期t，其它變量和早期變量不變的情況下，yi，t+q對yjt的一個沖擊的反應(yīng)。另外，在該模型中值得注意的是，考慮到影響程度的不同，我們需要在比較之

16、前確定因子的順序，這對于實證結(jié)果起了非常重要的影響。 因為模型估計的前提是要求變量是平穩(wěn)的，所以，我們事先對上述比較體系進(jìn)行了單位根和協(xié)整檢驗。此外，一個穩(wěn)定的系統(tǒng)中，其各個變量的脈沖響應(yīng)圖在長期內(nèi)應(yīng)該趨向于零，當(dāng)滿足這一條件時，這一估計是顯著有效的。本文進(jìn)行脈沖響應(yīng)估計得到各個變量的脈沖響應(yīng)圖(見附錄)均滿足此檢驗要求，因此，本文進(jìn)行的模型估計穩(wěn)定有效。本文通過基于VAR的IRE模型來研究國際游資對我國房地產(chǎn)價格影響以下實證分析均基于EVIEWS5，0軟件來實現(xiàn)。 (二)實證分析 1.單位根檢驗 由表1可知，HP、re、M2時間序列ADF的統(tǒng)計值大于5的顯著水平臨界值，接受原假設(shè)，時間序列含

17、有單位根，是非平穩(wěn)序列，其一階差分序列的ADF統(tǒng)計值小于5的顯著水平下臨界值，是一個平穩(wěn)序列，所以HP、re、M2、e都是一階非平穩(wěn)序列，他們之間存在協(xié)整關(guān)系。 2.協(xié)整檢驗 由表2的數(shù)據(jù)可以看出，以檢驗水平5判斷，Re和M2在5的顯著水平下存在1個協(xié)整關(guān)系，即短期國際資本與貨幣供給存在長期穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)關(guān)系：同理，以檢驗水平5判斷.HP和M2、e和HP.HP和re均存在長期均衡關(guān)系，也就是說，商品住宅銷售價格指數(shù)與貨幣供給、匯率與國際游資、商品住宅銷售價格指數(shù)與國際游資存在長期均衡關(guān)系。 3.脈沖響應(yīng)分析 (1)國際游資對貨幣供給的影響 從圖2可以看出，國際游資流入同貨幣供給的增長具有強(qiáng)烈的正向

18、關(guān)系。當(dāng)短期國際資本流入每增加1個單位時，貨幣供給量會立即做出一個正的反應(yīng)，并達(dá)到頂峰，隨后急劇減小，至第三期減到最小，以后變得平穩(wěn)，但仍是正反應(yīng)。這符合以往的理論研究。 (2)貨幣供給對房地產(chǎn)價格的影響 從圖3可以看出，貨幣供給同商品住宅銷售價格指數(shù)有正向關(guān)系。在開始時最強(qiáng)，隨后慢慢減少，到第8期以后幾近消失，變動值在0.5左右，其強(qiáng)度遠(yuǎn)不及短期國際資本流入對貨幣供給的影響。這說明貨幣供給增加在短期內(nèi)會提高房地產(chǎn)價格。 (3)國際游資與匯率的關(guān)系 從圖4、圖5看出，國際游資同匯率成負(fù)相關(guān)關(guān)系，匯率對國際游資的沖擊影響遠(yuǎn)大于國際游資對匯率的沖擊影響，這表明對人民幣的升值預(yù)期使大量國際游資涌入，

19、更說明國際游資的投機(jī)性與套利性：同樣，國際游資的涌入會加劇人民幣升值壓力，造成人民幣升值事實。 (4)國際游資對房地產(chǎn)價格的影響 從圖6可以看出，當(dāng)短期國際資本流入增加1個單位以后，商品住宅銷售價格指數(shù)將迅速作出一個正向增長，幅度在0.5左右，這一影響一直持續(xù)，整個過程均較平穩(wěn)，兩者正相關(guān)。這說明短期國際資本流入推動房地產(chǎn)價格上漲，國際游資會對房地產(chǎn)價格波動產(chǎn)生影響。 四、結(jié)論與政策建議 綜上所述，國際游資一定程度可以對資本流入國產(chǎn)生正經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，但由于流入我國的短期國際資本具有強(qiáng)烈的流動性、投機(jī)性、套利性，其流動規(guī)模巨大，加劇了我國房地產(chǎn)價格的波動。流入推進(jìn)房地產(chǎn)價格上漲，一旦獲利流出。則使房地產(chǎn)價格泡沫破滅。對整個