企業(yè)價值評估基本概念

1、企業(yè)價值評估的相關基本概念（2005-8-18第1次修改）上海立信資資產評估估有限公公司 姚 平企業(yè)整體價價值（“指導意意見”第3條）企業(yè)是以盈盈利為目目的，由由各種要要素資產產組合而而成的具具有持續(xù)續(xù)經營能能力的法法人實體體。投資者投資資企業(yè)的的目的是是為了盈盈利。因因此企業(yè)業(yè)的價值值決定于于它未來來的獲利利能力。“企業(yè)價值值”一詞并并不是一一個有著著明確、清清晰定義義的名詞詞，不同同的人使使用這一一名詞時時有不同同的含義義。大多數(shù)文獻獻中都只只有“企業(yè)”和“企業(yè)價價值評估估”的說明明，而沒沒有關于于“企業(yè)價價值”的定義義。歐洲評估準準則將企企業(yè)所具具有的價價值分為為企業(yè)價價值(eentee

2、rprrisee vaaluee)和權權益價值值(eqquitty vvaluue)兩兩類，其其中的企企業(yè)價值值即企業(yè)業(yè)整體價價值，是是股東權權益價值值和債權權人權益益價值之之和。而而權益價價值則指指的是股股東權益益價值。這這種分類類出自于于對資本本結構的的分析?！爸笇б庖娨姟卑哑髽I(yè)業(yè)價值明明確為企企業(yè)整體體價值、股股東全部部權益價價值、股股東部分分股益價價值。2005年年考試用用書中沒沒有明確確地定義義企業(yè)價價值，但但它在“企業(yè)價價值評估估”中提到到了類似似的概念念：企業(yè)業(yè)整體價價值（總總資產價價值）、所所有者權權益價值值（凈資資產價值值）和部部分權益益價值。上述這些概概念中，股股東權益益價

3、值、所所有者權權益價值值只是叫叫法上的的不同，并并無實質質上的區(qū)區(qū)別，但但是，企企業(yè)整體體價值（簡簡稱企業(yè)業(yè)價值）在在不同的的文獻中中卻存在著著不同的的含義，不不同之處處的關鍵鍵在于所所包含的的負債的的范圍。股東權益價價值對應應為凈資資產或所所有者權權益。企業(yè)整體價價值則按按照所包包含的負負債的范范圍被進進一步區(qū)區(qū)分為 含含長期負負債的企企業(yè)投資資價值 （資資產評估估考試用用書 220044） 含含帶息長長期負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值 含含所有帶帶息負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值 （中中國資產產評估 20004-44 pp20）含所有負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值-對應應為總資資產 （資產產評估考考試用書書

4、 20004）企業(yè)整體價價值的評評估通常常采用投投資資本本法。評評估結果果不妨稱稱之為投投資資本本價值。通常認為，資資本結構構包括所所有者權權益和所所有的長長期負債債。未來來收益折折現(xiàn)時，必必須把長長期負債債的利息息包含到到收益流流中，而而短期負負債的利利息被認認為是費費用支出出。由于于區(qū)分這這兩種利利息的困困難，因因此在實實際操作作中普遍遍采用的的方法是是定義資資本結構構中的債債務資本本包括所所有的帶帶息負債債。不帶息的長長期負債債一般不不認為是是債務資資本。在理解“企企業(yè)整體體價值”這一概概念時首首先要摒摒棄傳統(tǒng)統(tǒng)的根深深蒂固的的觀念企業(yè)整整體價值值是凈資資產值。按按照指導導意見的的觀點，

5、企企業(yè)整體體價值包包括投資資資本、所所有者權權益和部部分股權權價值這這三種含含義，在在相應的的闡述中中必須予予以明確確的定義義。股東全部權權益價值值（3）僅包含所有有股東的的權益價價值，不不含債權權人的權權益價值值。是股東未來來收益的的現(xiàn)值。股東全部權權益價值值對應為為凈資產產。一般般認為，對對非上市市公司而而言，股股東權益益價值就就是凈資資產值。但但是，對對于上市市公司來來說，股股權價值值不等于于凈資產產值。上市公司的的企業(yè)價價值有多多種不同同的表述述口徑：賬面凈資產產值；按單項資產產加總法法（資產產基礎法法）計算算的凈資資產值；按股東未來來收益計計算的凈凈資產值值；按股市價格格計算的的“公

6、司市市值”股東部分股股益價值值（3）它是個別股股東所占占股份的的權利價價值。在在不涉及及到控股股權問題題時，股股東部分分權益價價值等于于它所占占股權比比例與全全部權益益價值的的乘積。指指導意見見要求在在股東部部分權益益價值評評估時應應當考慮慮控股權權溢價和和少數(shù)股股權的折折價。一般情況下下三個價價值概念念之間的的關系投資資本價價值 = 股東東全部權權益價值值 + 特定的的負債 = 凈資資產 + 特定定的負債債股東全部權權益價值值 = 凈資產產 = 投投資資本本價值 - 特特定的負負債股東部分權權益價值值 = 股東全全部權益益價值 股權權比例 溢價價或折價價 = 凈凈資產 股權權比例 溢價價或折

7、價價 = 凈凈資產 股權權比例 （ 1 溢價價或折價價系數(shù)）評估報告使使用者（112）評估報告的的預期使使用人或或機構。例例如委估資產轉轉讓的受受讓人；接受委估資資產抵押押貸款的的放款人人；為資產交易易辦理規(guī)規(guī)定手續(xù)續(xù)的產權權交易機機構；為資產作價價投資進進行驗資資的注冊冊會計師師及其所所屬機構構；為擬組建的的新公司司進行法法定注冊冊登記的的工商行行政管理理部門；其他國家法法律法規(guī)規(guī)規(guī)定的的評估報報告使用用對象。相關權益狀狀況（112）股東及股權權結構。非正常和偶偶然的收收入和支支出（116）非經營性資資產、負負債（116）對企業(yè)盈利利能力的的形成作作出貢獻獻、發(fā)揮揮作用的的資產是是經營性性資

8、產（有有效資產產），對對企業(yè)盈盈利能力力的形成成沒有作作出貢獻獻，甚至至削弱了了企業(yè)的的盈利能能力的資資產屬于于非經營營性資產產（無效效資產）經營性和非非經營性性資產的的實際區(qū)區(qū)分在很很多時候候是一件件及其困困難的事事！非經營性資資產和負負債應單單獨評估估后再合合并到評評估結果果中。溢余資產（116）對于形成企企業(yè)的盈盈利能力力而言屬屬于多余余的資產產，它是是經營性性資產中中的多余余資產。持續(xù)經營前前提下的的價值（118）指企業(yè)整體體資產的的收益價價值。清算前提下下的價值值（188）考慮清算因因素的企企業(yè)凈資資產的重重置價值值。股權的溢價價或折價價（211）股權的實際際交易價價格高于于或低于于

9、某一特特定價格格水平時時，高于于或低于于該價格格水平的的差稱為為溢價或或折價。常見的特定定價格水水平有凈凈資產值值、發(fā)行行價、市市場價等等。流動性（222）指股東所享享有的股股權在資資本市場場上的可可流通性性，某類類股權的的交易限限制越多多，它的的流動性性就越差差。相同的資產產，流動動性不同同，其價價值也不不同。最最典型的的例子是是流通股股和法人人股的價價格差異異，至所所以法人人股的價價格遠低低于流通通股就因因為它的的交易受受到極大大的限制制。現(xiàn)金流量折折現(xiàn)（DDCF）法法 （財財務成本本管理 CPPA輔導導教材 20005）任何資產的的價值都都可以使使用現(xiàn)金金流量折折現(xiàn)模型型來評估估。不同的

10、現(xiàn)金金流量、配配以不同同的資本本成本可可得到對對應的資資產價值值。企業(yè)現(xiàn)金流流量 = 息前前稅后營營業(yè)利潤潤 + 折舊與與攤銷息前稅后營營業(yè)利潤潤 = 息稅前前營業(yè)利利潤（11 - 所所得稅稅稅率）息稅前營業(yè)業(yè)利潤 = 主主營業(yè)務務收入 主營營業(yè)務成成本 + 其他他業(yè)務利利潤 營業(yè)業(yè)費用 管理理費用 折舊舊與攤銷銷息前稅后利利潤 = 稅后后利潤 + 長長期負債債利息（11 - 所所得稅稅稅率）收益資本化化法（224）無限期持續(xù)續(xù)經營假假設下的的收益法法。未來收益折折現(xiàn)法（224）有限期持續(xù)續(xù)經營假假設下的的收益法法。收益口徑（226）口徑指的是是有關參參數(shù)相互互之間的的對應關關系。Z = XX

11、 * Y 只是一一個計算算式。如如果X 是單個個員工的的月平均均工資，YY 是月月數(shù)，那那么Z 就是單單個員工工幾個月月的平均均工資總總收入。如如果Y 是員工工數(shù)，那那么Z 就成了了月工資資總額。資產評估中中， 與Z = XX * Y 是完全全相同的的。 這這里，AA 是等等額年金金，r 是折折現(xiàn)率，PP 就是是現(xiàn)值。但是，等額額年金、折折現(xiàn)率、現(xiàn)現(xiàn)值這三三個參數(shù)數(shù)的含義義仍屬于于泛指的的范圍，年年金可以以是凈利利潤，可可以是凈凈現(xiàn)金流流量，也也可以是是利潤總總額?，F(xiàn)現(xiàn)值可以以是凈資資產，也也可以是是總資產產。為了了從不同同的A 求得不不同的PP ，你你必須使使用不同同的r 。所所謂不同同的r

12、 ，不不僅是數(shù)數(shù)值上的的不同，更更重要的的是它們們的物理理含義也也迥然不不同。收益口徑匹匹配指的的是P 、A、 r 三三者的物物理含義義要完全全的對應應。舉例來說，無無形資產產作價投投資時，由由無形資資產的收收益和無無形資產產折現(xiàn)率率得到無無形資產產的價值值。此時時，二免免三減半半帶來的的稅收優(yōu)優(yōu)惠就不不能作為為無形資資產的收收益而計計算到AA 中間間。但是是，當稅稅收優(yōu)惠惠是因為為高新技技術而享享受時，這這部分收收益就必必須納入入到總收收益中。凈利潤表明明企業(yè)生生產經營營的業(yè)績績和獲利利能力,它以權權責發(fā)生生制為基基礎分期期確認?，F(xiàn)金流量反反映的是是企業(yè)現(xiàn)現(xiàn)金的實實際進出出量。在企業(yè)的整整個

13、存續(xù)續(xù)期間內內（或在在較長的的一個周周期內），凈凈利潤與與凈現(xiàn)金金流量在在數(shù)額上上是相等等的。收益額折現(xiàn)率評估值內涵涵評估結果稅后利潤（凈凈利潤）凈資產收益益率所有者權益益價值凈資產稅后利潤（凈凈利潤）總資產凈利利率資產凈利率率全部資產總資產息稅前利潤潤總額總資產報酬酬率全部資產總資產息前稅后利利潤加權平均資資金成本本含長期負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值凈資產 + 長期期負債（投資資本本）現(xiàn)金凈流量量凈資產投資資回收率率所有者權益益價值凈資產息稅前現(xiàn)金金凈流量量總資產投資資報酬率率含所有負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值總資產息前現(xiàn)金凈凈流量投資資本回回收率含長期負債債的企業(yè)業(yè)投資價價值凈資產 + 長期期負債

14、（投資資本本）加權平均資資金成本本WACCC（229）是權益成本本和債務務成本的的加權平平均值R = RR1 * W1 + R2 ( 1 t ) * W2其中R 是是收益率率，W是是權重。 是企業(yè)所所得稅稅稅率。腳標1是凈凈資產，腳腳標2是是負債。從投資資本本來獲得得凈資產產與直接接以凈資資產收益益率來求求得凈資資產在理理論上是是完全一一致的。為了簡化分分析，我我們把加加權平均均資金成成本的表表達式寫寫為R = RR1 * W1 + R2 * W2 相對價值法法利用類似企企業(yè)的市市場定價價來估計計目標企企業(yè)價值值的一種種方法，亦亦稱價格格乘數(shù)法法、可比比交易價價值法。它它的假設設前提是是存在一

15、一個支配配企業(yè)市市場價值值的重要要變量，企企業(yè)市場場價值與與該變量量的比值值對同類類企業(yè)而而言是類類似的、可可比的。以以數(shù)學語語言來表表達，那那就是它它們具有有相關性性。參考企業(yè)比比較法（330）以上市公司司作為可可比企業(yè)業(yè)。并購案例比比較法（330）以實際交易易（買賣賣、收購購或合并并）案例例作為可可比企業(yè)業(yè)。價值比率（330）相對價值法法中，影影響企業(yè)業(yè)價值的的關鍵變變量與企企業(yè)價值值之比。常見的價值值比率有有：市盈率、本本期市盈盈率 每股市市價/當當期每股股凈利潤潤內在市盈率率、預期期市盈率率 每股股市價/下期每每股凈利利潤市凈率 市價/凈資產產額市價-收入入比率 市價/銷售收收入收益法

16、收益現(xiàn)值法法的計算算公式： P = 未來收收益期內內各期收收益的現(xiàn)現(xiàn)值之和和 =其中：P評估值值（折現(xiàn)現(xiàn)值）r所選取取的折現(xiàn)現(xiàn)率n收益年年期Fi未來來第i個收益益期的預預期收益益額；當當收益年年限無限限時，nn為無窮窮大；當當收益期期有限時時，F(xiàn)nn中包括括期末資資產剩余余凈額。運用收益法法計算資資產價值值時，最最重要的的是保持持收益額額、折現(xiàn)現(xiàn)率和資資產這三三者之間間的口徑徑一致。企企業(yè)整體體價值評評估中，如如果評估估的是凈凈資產，那那么，當當收益額額以凈利利潤為基基礎時，折折現(xiàn)率應應當是凈凈資產凈凈利率（也也即通常常所說的的凈資產產收益率率）；當當收益額額以凈現(xiàn)現(xiàn)金流量量為基礎礎時，折折現(xiàn)率應應當是凈凈資產與與凈現(xiàn)金金流的比比率。而而當我們們評估的的是投資資資本的的價值時時，折現(xiàn)現(xiàn)率既不不能取凈凈資產收收益率，也也不能取取凈資產產與凈現(xiàn)現(xiàn)金流的的比率，而而必須取取加權平平均資金金成本WWACCC年金法假定未來收收益是無無限期的的等額年年金來求求取現(xiàn)值值：其中的A 是基準準日后未未來收益益的等額額年金值值。A 值的取取得有多多種方法法。一種是取為為最近前前幾年的的年收益益的算術術平均值值或判斷斷值；一種是以當當年的收收益額作作為以后后的等額額年收益益額；還有一種是