一文看遍債市宏觀基本面系列報(bào)告：計(jì)劃沒有變化快

1、 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)4 月宏觀數(shù)據(jù)概況4 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較弱，各項(xiàng)指標(biāo)除“房地產(chǎn)投資”均出現(xiàn)下滑。4 月工業(yè)增加值同5.4%3.1 個(gè)百分點(diǎn)。1-4 6.1%1-3 0.2 個(gè)百分點(diǎn)：基建投資（不含電力）4.4%3 月持平；制造2.5%2.1 1-3 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。4 7.2%1.5 個(gè)百分點(diǎn)。圖表1： 4 月宏觀數(shù)據(jù)概覽熱力圖宏觀指標(biāo)市場預(yù)期2019-042019-03 2019-02 2019-01 2018-12 2018-11 2018-10 2018-09 2018-08 2018-07 2018-06 2018-05 2

2、018-04 2018-03 2018-02 2018-01GDP單季 %6.76.8工業(yè)增加值 單月 %6.16.06.06.87.06.07.2城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率 單月 %-5.04.8 4.94.9 5.05.0累 計(jì) % 6.4 6.36.1 5.95.9 5.7 6.06.17.07.57.9投資 制造業(yè)基建 地產(chǎn)-9.18.7 7.57.3 5.710.28.8 12.413.0 16.111.911.811.6 9.5 9.79.79.910.19.7 10.210.310.49.9單月 %8.63.07.28.714.28.2 8.28.1 8.6 9.29.09.0 8.5 9.

3、4 10.19.7社零億美元-2.74.0138.4-20.79.3-4.63.9 14.313.9 9.6 10.711.911.9 -3.043.610.7出口進(jìn)口貿(mào)易差額-2.1-7.6-5.2-1.5-7.62.920.3330.7914.420.727.013.8 26.2 22.3 14.86.637.7345.6326.541.20395.9568.38418.54303.20 261.99 274.39 409.01234.20262.32-57.70322.81183.43CPI PPI%2.2 2.52.5 2.3 2.1 0.40.10.1 3.64.1 4.64.7 4

4、.3120001650010200169008858323004635310800125001523969707420 12800 14500 184001150011200839329000信貸社融億元億元135922859370308.001589819391122541487795181584811894307938.60M2 M1%8.48.10 8.008.008.304.08.208.508.00 8.308.30 8.208.802.0 6.66.07.27.18.5 15.0資料來源：Wind，華泰證券研究所2 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)

5、級(jí)標(biāo)準(zhǔn)4 月宏觀數(shù)據(jù)概況4 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)較弱，各項(xiàng)指標(biāo)除“房地產(chǎn)投資”均出現(xiàn)下滑。4 月工業(yè)增加值同5.4%3.1 個(gè)百分點(diǎn)。1-4 6.1%1-3 0.2 個(gè)百分點(diǎn)：基建投資（不含電力）4.4%3 月持平；制造2.5%2.1 1-3 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。4 7.2%1.5 個(gè)百分點(diǎn)。圖表1： 4 月宏觀數(shù)據(jù)概覽熱力圖宏觀指標(biāo)市場預(yù)期2019-042019-03 2019-02 2019-01 2018-12 2018-11 2018-10 2018-09 2018-08 2018-07 2018-06 2018-05 2018-04 2018-03 2018-02 2018-01GDP單

6、季 %6.76.8工業(yè)增加值 單月 %6.16.06.06.87.06.07.2城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率 單月 %-5.04.8 4.94.9 5.05.0累 計(jì) % 6.4 6.36.1 5.95.9 5.7 6.06.17.07.57.9投資 制造業(yè)基建 地產(chǎn)-9.18.7 7.57.3 5.710.28.8 12.413.0 16.111.911.811.6 9.5 9.79.79.910.19.7 10.210.310.49.9單月 %8.63.07.28.714.28.2 8.28.1 8.6 9.29.09.0 8.5 9.4 10.19.7社零億美元-2.74.0138.4-20.79.3

7、-4.63.9 14.313.9 9.6 10.711.911.9 -3.043.610.7出口進(jìn)口貿(mào)易差額-2.1-7.6-5.2-1.5-7.62.920.3330.7914.420.727.013.8 26.2 22.3 14.86.637.7345.6326.541.20395.9568.38418.54303.20 261.99 274.39 409.01234.20262.32-57.70322.81183.43CPI PPI%2.2 2.52.5 2.3 2.1 0.40.10.1 3.64.1 4.64.7 4.312000165001020016900885832300463

8、5310800125001523969707420 12800 14500 184001150011200839329000信貸社融億元億元135922859370308.001589819391122541487795181584811894307938.60M2 M1%8.48.10 8.008.008.304.08.208.508.00 8.308.30 8.208.802.0 6.66.07.27.18.5 15.0資料來源：Wind，華泰證券研究所2 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日中美貿(mào)易

9、摩擦再起波瀾2019 5 6 5 10 2000 億美元中國出口到美國商品加征25%10%3250 億美元中國出口商品加征關(guān)稅，5 13 2019 6 1 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日中美貿(mào)易摩擦再起波瀾2019 5 6 5 10 2000 億美元中國出口到美國商品加征25%10%3250 億美元中國出口商品加征關(guān)稅，5 13 2019 6 1 600 億美元25%、20%10%加征關(guān)稅。圖表2： 中美貿(mào)易談判再起波瀾資料來源：Wind，華泰證券研究所3 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲

10、明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日美國關(guān)稅清單分析圖表3： 美對(duì)華貿(mào)易清單及對(duì)華進(jìn)口（2018）2000億清單340億清單160億清單美國進(jìn)口中國未加征部分02004006008001,0001,2001,4001,600電機(jī)、電氣設(shè)備及其零件; 錄音機(jī)和放聲機(jī)，電視圖像和錄音42核反應(yīng)堆，鍋爐，機(jī)械和機(jī)械設(shè)備31家具; 床上用品，床墊，床墊支撐，靠墊和類似的填充家具;528132632533234光學(xué)，攝影，電影，測量，檢查，精密，醫(yī)療或手術(shù)器械和器141855皮革制品; 馬具和馬具; 旅行用品，手提包和類似容器; 動(dòng)物544539191421臨時(shí)立法;

11、 根據(jù)貿(mào)易協(xié)定立法宣布的臨時(shí)修改; 根據(jù)經(jīng)修正的2052441天然或養(yǎng)殖珍珠，貴重或半寶石，貴金屬，貴金屬包覆金屬及5124150261220 億的商品類別資料來源：USITC，華泰證券研究所美國對(duì)華哪些商品加關(guān)稅？（）（）（）家具、塑料、皮革、金屬等制（）鋼鐵、有機(jī)化學(xué)物質(zhì)等。（32%4 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日美國關(guān)稅清單分析圖表3： 美對(duì)華貿(mào)易清單及對(duì)華進(jìn)口（2018）2000億清單340億清單160億清單美國進(jìn)口中國未加征部分02004006008001,0001,2001,4001,600電機(jī)、

12、電氣設(shè)備及其零件; 錄音機(jī)和放聲機(jī)，電視圖像和錄音42核反應(yīng)堆，鍋爐，機(jī)械和機(jī)械設(shè)備31家具; 床上用品，床墊，床墊支撐，靠墊和類似的填充家具;528132632533234光學(xué)，攝影，電影，測量，檢查，精密，醫(yī)療或手術(shù)器械和器141855皮革制品; 馬具和馬具; 旅行用品，手提包和類似容器; 動(dòng)物544539191421臨時(shí)立法; 根據(jù)貿(mào)易協(xié)定立法宣布的臨時(shí)修改; 根據(jù)經(jīng)修正的2052441天然或養(yǎng)殖珍珠，貴重或半寶石，貴金屬，貴金屬包覆金屬及5124150261220 億的商品類別資料來源：USITC，華泰證券研究所美國對(duì)華哪些商品加關(guān)稅？（）（）（）家具、塑料、皮革、金屬等制（）鋼鐵、有

13、機(jī)化學(xué)物質(zhì)等。（32%4 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日7-9 美國國內(nèi)，帶來通脹壓力。圖表4： 加稅后，美國個(gè)人消費(fèi)與制造業(yè)資本品訂單均出現(xiàn)回落圖表5： 美國已加稅商品價(jià)格同比上升(%)15 美國:制造業(yè)新訂單:核心資本品(剔除國防和飛機(jī)):季調(diào):同比(%) (%)美國:PPI:機(jī)械設(shè)備制造:同比美國:CPI:家具和床上用品:同比:季調(diào)(右)4.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.543210-1-2-3-4105 0-57-9月2500億清單相繼落地，沖擊美國相關(guān)消費(fèi)與制造業(yè)相關(guān)商品價(jià)格

14、同步走高-1015-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-0115-0315-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所美國對(duì)華哪些商品進(jìn)口依賴度高？ 50%。目前關(guān)稅清單中，這類商品也多數(shù)規(guī)避加稅，例如玩具、服飾鞋帽均尚未加征關(guān)稅。其二，機(jī)電產(chǎn)品進(jìn)口依賴度高， 42%圖表6BEC 類別劃分(億美元)消費(fèi)品中間品資本品1400120010008006004002000340億清單160億清單2000億清單尚未加征部分資料來源：USITC

15、，華泰證券研究所2000 HTS 分類轉(zhuǎn)換為BEC 2000 2000 10%中國相關(guān)輕工制造業(yè)。5 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日7-9 美國國內(nèi)，帶來通脹壓力。圖表4： 加稅后，美國個(gè)人消費(fèi)與制造業(yè)資本品訂單均出現(xiàn)回落圖表5： 美國已加稅商品價(jià)格同比上升(%)15 美國:制造業(yè)新訂單:核心資本品(剔除國防和飛機(jī)):季調(diào):同比(%) (%)美國:PPI:機(jī)械設(shè)備制造:同比美國:CPI:家具和床上用品:同比:季調(diào)(右)4.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.543210-1-2-3-4105

16、 0-57-9月2500億清單相繼落地，沖擊美國相關(guān)消費(fèi)與制造業(yè)相關(guān)商品價(jià)格同步走高-1015-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-0115-0315-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所美國對(duì)華哪些商品進(jìn)口依賴度高？ 50%。目前關(guān)稅清單中，這類商品也多數(shù)規(guī)避加稅，例如玩具、服飾鞋帽均尚未加征關(guān)稅。其二，機(jī)電產(chǎn)品進(jìn)口依賴度高， 42%圖表6BEC 類別劃分(億美元)消費(fèi)品中間品資本品1400120010008006004002

17、000340億清單160億清單2000億清單尚未加征部分資料來源：USITC，華泰證券研究所2000 HTS 分類轉(zhuǎn)換為BEC 2000 2000 10%中國相關(guān)輕工制造業(yè)。5 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日中國關(guān)稅清單分析圖表7： 中對(duì)美貿(mào)易清單與對(duì)美進(jìn)口（2018）25201040560尚未加征80020100120140雜項(xiàng)食品藥品資料來源：USITC，華泰證券研究所中國對(duì)美哪些商品加關(guān)稅？光學(xué)設(shè)備、塑料制品、有機(jī)化學(xué)品等。車進(jìn)口（非中間品，汽車是中國對(duì)美加稅主要打擊對(duì)象。同時(shí)日系、德系與國產(chǎn)車可實(shí)18

18、7 5-10 個(gè)百分點(diǎn)，而對(duì)美汽車稅率提高將加速進(jìn)口轉(zhuǎn)移過程，對(duì)消費(fèi)者影響較小。其二，大豆對(duì)美國豆農(nóng)打擊較大，而中國大豆進(jìn)口加速進(jìn)口轉(zhuǎn)移，對(duì)國內(nèi)消費(fèi)者影響小。其三，礦物原料、有機(jī)化學(xué)品加稅可能對(duì)企業(yè)生產(chǎn)存在一定沖擊，但實(shí)現(xiàn)進(jìn)口轉(zhuǎn)移替代的難度不高。6 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日中國關(guān)稅清單分析圖表7： 中對(duì)美貿(mào)易清單與對(duì)美進(jìn)口（2018）25201040560尚未加征80020100120140雜項(xiàng)食品藥品資料來源：USITC，華泰證券研究所中國對(duì)美哪些商品加關(guān)稅？光學(xué)設(shè)備、塑料制品、有機(jī)化學(xué)品等。車進(jìn)口（非

19、中間品，汽車是中國對(duì)美加稅主要打擊對(duì)象。同時(shí)日系、德系與國產(chǎn)車可實(shí)18 7 5-10 個(gè)百分點(diǎn)，而對(duì)美汽車稅率提高將加速進(jìn)口轉(zhuǎn)移過程，對(duì)消費(fèi)者影響較小。其二，大豆對(duì)美國豆農(nóng)打擊較大，而中國大豆進(jìn)口加速進(jìn)口轉(zhuǎn)移，對(duì)國內(nèi)消費(fèi)者影響小。其三，礦物原料、有機(jī)化學(xué)品加稅可能對(duì)企業(yè)生產(chǎn)存在一定沖擊，但實(shí)現(xiàn)進(jìn)口轉(zhuǎn)移替代的難度不高。6 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日圖表8： 中國大豆進(jìn)口可較好實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移替代(億美元)油籽;子仁;工業(yè)或藥用植物;飼料自美國進(jìn)口自其他地區(qū)進(jìn)口5045403530252015105018-

20、0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-03資料來源：Wind，華泰證券研究所對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響GDP 的影響10%2000 億美元商品加25%3000 10%25%的關(guān)稅。圖表9GDP 影響測算情形一情形二情形三。首先，我們直接計(jì)算出加征關(guān)稅會(huì)對(duì)本類產(chǎn)品的GDP 的拉動(dòng)關(guān)系，我們估算出由于此次GDP0.3%1.2%IMF1810月測算0.51.5個(gè)百分點(diǎn)的結(jié)果較一致。圖表10拖累測算（IMF）圖表11拖累測算（IMF）0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6-1.8(pct)0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.

21、4-1.6-1.8(pct) 對(duì)2000對(duì)2000 201820192020202120222023201820192020202120222023長期長期注：柱形表示長期影響值、與同色折線相對(duì)應(yīng)注：柱形表示長期影響值、與同色折線相對(duì)應(yīng)資料來源：IMF，華泰證券研究所資料來源：IMF，華泰證券研究所7征稅規(guī)模（億美元）200030003000稅率25%10%25%直接減少出口1.2%2.4%4.2%間接減少出口0.5%1.3%2.6%累計(jì)拖累 GDP 增速0.3%0.76%1.2%資料來源：華泰證券研究所 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固

22、定收益月報(bào)| 2019 05 20 日圖表8： 中國大豆進(jìn)口可較好實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)移替代(億美元)油籽;子仁;工業(yè)或藥用植物;飼料自美國進(jìn)口自其他地區(qū)進(jìn)口5045403530252015105018-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-03資料來源：Wind，華泰證券研究所對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響GDP 的影響10%2000 億美元商品加25%3000 10%25%的關(guān)稅。圖表9GDP 影響測算情形一情形二情形三。首先，我們直接計(jì)算出加征關(guān)稅會(huì)對(duì)本類產(chǎn)品的GDP 的拉動(dòng)關(guān)系，我們估算出由于此次GDP0.3%1.2%IMF1810月測算0.51.5個(gè)百分點(diǎn)的結(jié)果較一致。圖表10拖

23、累測算（IMF）圖表11拖累測算（IMF）0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6-1.8(pct)0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6-1.8(pct) 對(duì)2000對(duì)2000 201820192020202120222023201820192020202120222023長期長期注：柱形表示長期影響值、與同色折線相對(duì)應(yīng)注：柱形表示長期影響值、與同色折線相對(duì)應(yīng)資料來源：IMF，華泰證券研究所資料來源：IMF，華泰證券研究所7征稅規(guī)模（億美元）200030003000稅率25%10%25%直接減少出口1.2%2.4%4.2%間接減少

24、出口0.5%1.3%2.6%累計(jì)拖累 GDP 增速0.3%0.76%1.2%資料來源：華泰證券研究所 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日GDP 造成的影響，而最后GDP GDP 在加征關(guān)稅的過程中，往往出現(xiàn)的情況是該類商品先銷量猛增（搶跑，然后在關(guān)稅日后（價(jià)格彈性作用（更換出口產(chǎn)品、更改出口地等，這是一個(gè)雙向的過程。圖表12： 加稅后出口下滑，隨后趨于穩(wěn)定2000億清單340億清單 160億清單 (%)9月17日加征2000億清單50403020100-10-20-308月23日加征160億清單7月6日

25、加征340億清單-40-5017-0317-0617-09 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日GDP 造成的影響，而最后GDP GDP 在加征關(guān)稅的過程中，往往出現(xiàn)的情況是該類商品先銷量猛增（搶跑，然后在關(guān)稅日后（價(jià)格彈性作用（更換出口產(chǎn)品、更改出口地等，這是一個(gè)雙向的過程。圖表12： 加稅后出口下滑，隨后趨于穩(wěn)定2000億清單340億清單 160億清單 (%)9月17日加征2000億清單50403020100-10-20-308月23日加征160億清單7月6日加征340億清單-40-5017-0317

26、-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03資料來源：USITC，華泰證券研究所CPI 的影響600 5%-25%600 5%CPI 最小600 25%CPI 最大影響。因?yàn)槭菍?duì)進(jìn)口商品征稅，我們選擇包含輸入型通脹的價(jià)格模型來估測增稅產(chǎn)生的影響。IPI 1.05 1.25。此外我們還選取了M2、RPI 商品零售價(jià)格指數(shù)、Gap CPI 消費(fèi)品的擬合模型中。進(jìn)口商品CPI 的傳導(dǎo)鏈條為：IPI 上漲商品零售價(jià)格上漲CPI 上漲。最終估算加征關(guān)稅對(duì)國CPI 0.04%0.07%CPI 的影響十分微弱，從今CPI 的關(guān)系也可以看出這一點(diǎn)。 = + 2 + + + 8

27、HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日圖表13： 進(jìn)口價(jià)格與通脹關(guān)系顯著下降(%)CPI:當(dāng)月同比進(jìn)口價(jià)格指數(shù)(HS2):上年同月=100(右)101251201151101051009590858086420-2-4200320052007200920112013201520172019資料來源：Wind，華泰證券研究所9 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日圖表13： 進(jìn)口價(jià)格與通脹關(guān)系顯著下降(%)CPI:當(dāng)月同

28、比進(jìn)口價(jià)格指數(shù)(HS2):上年同月=100(右)101251201151101051009590858086420-2-4200320052007200920112013201520172019資料來源：Wind，華泰證券研究所9 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日金融：逆周期政策前置與季節(jié)性因素回落4 4 10200 億元，1615 13600 4080 10.4%， 0.3 4 GDP 4 4 月信貸回落存在季節(jié)性。短貸明顯壓縮，企業(yè)開票加快。4 月企業(yè)短期貸款-1417 2154 億元，平2823

29、 1845 億元，環(huán)比回落有季節(jié)性因素但同比少增反映企業(yè)融資需求不佳，與制造業(yè)35712418748048 內(nèi)。信托與委托貸款降-1070 506 億元。圖表14： 社融增速回調(diào)圖表15： M1 增速回落(%)M1增速（%）(%)30（pct)增速環(huán)比變動(dòng)(右)社會(huì)融資規(guī)模存量:同比M2增速-M1增速(右)M2增速1817161514 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日金融：逆周期政策前置與季節(jié)性因素回落4 4 10200 億元，1615 13600 4080 10.4%， 0.3 4 GDP 4 4

30、月信貸回落存在季節(jié)性。短貸明顯壓縮，企業(yè)開票加快。4 月企業(yè)短期貸款-1417 2154 億元，平2823 1845 億元，環(huán)比回落有季節(jié)性因素但同比少增反映企業(yè)融資需求不佳，與制造業(yè)35712418748048 內(nèi)。信托與委托貸款降-1070 506 億元。圖表14： 社融增速回調(diào)圖表15： M1 增速回落(%)M1增速（%）(%)30（pct)增速環(huán)比變動(dòng)(右)社會(huì)融資規(guī)模存量:同比M2增速-M1增速(右)M2增速181716151413121110980.8200.0-0.2-0.4-0.6251050-5-10-15-2020158.510510.4 -0.82.9-1.0017-04

31、17-1018-0418-1019-0415-04 15-10 16-04 16-10 17-04 17-10 18-04 18-10 19-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所M1 增速回落，企業(yè)資金面偏緊。4M2 8.5%0.1 個(gè)百分點(diǎn)；M1 同2.9%1.7個(gè)百分點(diǎn)。45347億元，4月繳稅大月，財(cái)政1837 億元，一方面存在減稅因素，另一方面也體現(xiàn)財(cái)政支出發(fā)力。居民存款-6248 6952 億元，節(jié)日錯(cuò)期與節(jié)前消費(fèi)抑制導(dǎo)致存款-17387194M145調(diào)、財(cái)政支出或邊際改善企業(yè)資金狀況，但棚改減半的樓市風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕。12 月大概率是本輪社融底。4

32、5 10 日，央行吹風(fēng)會(huì)表示面對(duì)內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化，我國貨幣政性仍將維持合理充裕，貨幣政策兼具定力與靈活性。10 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日需求端：唯有地產(chǎn)表現(xiàn)出強(qiáng)韌性1-4 0.2 性，制造業(yè)投資大幅回落，基建投資走平。圖表161-4 月同比繼續(xù)回升圖表171-4 月同比走平（ ) 基建投資(不含電力)當(dāng)月同比（ ） 房地產(chǎn)投資累計(jì)同比301614121086420基建投資累計(jì)同比2520151050-5-1017-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0417-0417-0817-

33、1218-0418-0818-1219-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所基建：逆周期加碼效果仍未體現(xiàn)1-4 月基建投資（不含電力）累計(jì)同比 4.4%，增速持平于上月。市場期待的基建大幅發(fā)力有所落空，但仍在“合情合理”之中。4月基建走高的主因。第一，年初政策逆周期發(fā)力，一季度經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于預(yù)期，導(dǎo)致政策重心有所回歸。4月政治局會(huì)議指出，相較于周期性因素，經(jīng)濟(jì)下行壓力更多是結(jié)構(gòu)性、體制性的，因此1-412.4%，基數(shù)仍較高，對(duì)基建回升節(jié)奏仍有影響。圖表18： 財(cái)政收支差額，年初財(cái)政逆周期發(fā)力圖表194 月基數(shù)較高(%)20192018(億元）181614121

34、086420一般公共預(yù)算政府性基金6000400020000-2000-4000一季度財(cái)政出現(xiàn)較大收支缺口-600013Q1 14Q1 15Q1 16Q1 17Q1 18Q119Q12月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所務(wù)仍受到嚴(yán)控，意味著基建雖大概率繼續(xù)上行（逆周期定調(diào)仍在、基數(shù)逐漸走低，但表現(xiàn)或相對(duì)乏力。6-8%，弱對(duì)沖地產(chǎn)投資回落壓力。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日需求端：唯有地產(chǎn)表現(xiàn)出強(qiáng)韌性1-4 0.

35、2 性，制造業(yè)投資大幅回落，基建投資走平。圖表161-4 月同比繼續(xù)回升圖表171-4 月同比走平（ ) 基建投資(不含電力)當(dāng)月同比（ ） 房地產(chǎn)投資累計(jì)同比301614121086420基建投資累計(jì)同比2520151050-5-1017-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0417-0417-0817-1218-0418-0818-1219-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所基建：逆周期加碼效果仍未體現(xiàn)1-4 月基建投資（不含電力）累計(jì)同比 4.4%，增速持平于上月。市場期待的基建大幅發(fā)力有所落空，但仍在“合情合理”之中。4月基

36、建走高的主因。第一，年初政策逆周期發(fā)力，一季度經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于預(yù)期，導(dǎo)致政策重心有所回歸。4月政治局會(huì)議指出，相較于周期性因素，經(jīng)濟(jì)下行壓力更多是結(jié)構(gòu)性、體制性的，因此1-412.4%，基數(shù)仍較高，對(duì)基建回升節(jié)奏仍有影響。圖表18： 財(cái)政收支差額，年初財(cái)政逆周期發(fā)力圖表194 月基數(shù)較高(%)20192018(億元）181614121086420一般公共預(yù)算政府性基金6000400020000-2000-4000一季度財(cái)政出現(xiàn)較大收支缺口-600013Q1 14Q1 15Q1 16Q1 17Q1 18Q119Q12月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來源：Win

37、d，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所務(wù)仍受到嚴(yán)控，意味著基建雖大概率繼續(xù)上行（逆周期定調(diào)仍在、基數(shù)逐漸走低，但表現(xiàn)或相對(duì)乏力。6-8%，弱對(duì)沖地產(chǎn)投資回落壓力。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日政府主體（基建）“不走老路、不搞大水漫灌式強(qiáng)刺激、依靠市場主體活力頂住下 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/固定收益月報(bào)| 2019 05 20 日政府主體（基建）“不走老路、不搞大水漫灌式強(qiáng)刺激、依靠市場主體活力頂住下總書記強(qiáng)調(diào)4 4.5萬億

38、彈性債務(wù)空間。新預(yù)算法規(guī)定地方政府債務(wù)實(shí)施余額管理，余額不能超過限額。19 年地方政府債24185.73.08（0.932.15萬億1812月全國人大批準(zhǔn)1.39 萬億地方政府新增債務(wù)限額，導(dǎo)致今年地方政府發(fā)債提前，一季度累計(jì)新1.2 4.5 萬億空間，且以專項(xiàng)債為主（2.7 萬億。這部分彈性債務(wù)空間仍能夠在必要時(shí)支撐基建投資。圖表20： 2019 年地方債務(wù)空間測算（單位：億元）資料來源：財(cái)政部，華泰證券研究所12 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日地產(chǎn)：施工加快帶動(dòng)投資高韌性1-4 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)投資

39、繼續(xù)表現(xiàn)房地產(chǎn)投資韌性有望維持。4 月新開工再度走高。其四，今年融資環(huán)境、資金來源情況好轉(zhuǎn)，年初以來開發(fā)資金中國內(nèi)貸款、自籌資金增速持續(xù)走高。圖表21： 土地購置費(fèi)短期韌性仍在，年末下行壓力大圖表22： 房地產(chǎn)投資分項(xiàng)拉動(dòng)率（ ）6050403020100-10-20-30-40 土地成交價(jià)款:累計(jì)同比:滯后10個(gè)月 （ ）80706050403020100-10( )60（ ）其他費(fèi)用（土地購置費(fèi)）拉動(dòng)率1614121086420-2-4-6建安投資拉動(dòng)率 房地產(chǎn)投資:建筑安裝設(shè)備購置:累計(jì)同比(右)50房地產(chǎn)投資:其他費(fèi)用(含土地購置):累計(jì)同比(右)403020100-1016-0917

40、-0217-0717-1218-0518-1019-0316-0516-11 17-05 17-1118-05 18-1119-05 19-11資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所月商品房銷售面積同比0.6 個(gè)百%5 %，1.2 0.6 0.5-33.8%0.7 8%-10%5%左右。圖表23： 施工繼續(xù)加快（ ）0 房屋新工面積:計(jì)同比房屋竣面積:累同比 (%)141210 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日地產(chǎn)：施工加快帶動(dòng)投資高韌性1-4 0.1 個(gè)百分點(diǎn)。房地產(chǎn)投資繼續(xù)表現(xiàn)房

41、地產(chǎn)投資韌性有望維持。4 月新開工再度走高。其四，今年融資環(huán)境、資金來源情況好轉(zhuǎn)，年初以來開發(fā)資金中國內(nèi)貸款、自籌資金增速持續(xù)走高。圖表21： 土地購置費(fèi)短期韌性仍在，年末下行壓力大圖表22： 房地產(chǎn)投資分項(xiàng)拉動(dòng)率（ ）6050403020100-10-20-30-40 土地成交價(jià)款:累計(jì)同比:滯后10個(gè)月 （ ）80706050403020100-10( )60（ ）其他費(fèi)用（土地購置費(fèi)）拉動(dòng)率1614121086420-2-4-6建安投資拉動(dòng)率 房地產(chǎn)投資:建筑安裝設(shè)備購置:累計(jì)同比(右)50房地產(chǎn)投資:其他費(fèi)用(含土地購置):累計(jì)同比(右)403020100-1016-0917-0217

42、-0717-1218-0518-1019-0316-0516-11 17-05 17-1118-05 18-1119-05 19-11資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所月商品房銷售面積同比0.6 個(gè)百%5 %，1.2 0.6 0.5-33.8%0.7 8%-10%5%左右。圖表23： 施工繼續(xù)加快（ ）0 房屋新工面積:計(jì)同比房屋竣面積:累同比 (%)1412108642014-0815-0315-1016-0516-1217-0718-0218-0919-04資料來源：Wind，華泰證券研究所13 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和

43、行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日年逐漸體現(xiàn)。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日年逐漸體現(xiàn)。其一，歷年棚改項(xiàng)目均存在早開工的特點(diǎn)，上半年開工率達(dá) 60%以上，10 2-10 個(gè)月不等。其四，棚改減半加棚改資金前置具體表現(xiàn)在：171869615日，而今年 4 月 15 日專項(xiàng)資金已全部下達(dá)，提早 2 個(gè)月左右。PSLPSL161549%的棚改計(jì)劃占比，意味著支持棚改的政策性貸款也可能前置。棚改專項(xiàng)債發(fā)行前置。183289月1.39萬億地方債額度，棚改專項(xiàng)債也前置發(fā)行。圖表24： 棚改計(jì)劃減半對(duì)房

44、地產(chǎn)銷售與投資測算資料來源：住建部，華泰證券研究所14 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日制造業(yè)：技改周期退潮，需求乏力制約圖表25： 制造業(yè)投資上中下游概況熱力圖資料來源：Wind，華泰證券研究所1-4 2.5%2.1 個(gè)百分點(diǎn)，自年初以來延續(xù)較快回落態(tài)勢。5、1.1 5.8 個(gè)百分點(diǎn)；汽車0.4 個(gè)百分點(diǎn)。受外需走弱拖累，金屬制品、紡織業(yè)、食品制造業(yè)等投資回落 4-9 個(gè)百分點(diǎn)不等。圖表26： 需求往往是決定制造業(yè)投資走勢的關(guān)鍵(%)(%)40固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比(右

45、)2422201816141210863530252015背離1： 外需拖累背離2：技改需求10502007200920112013201520172019資料來源：Wind，華泰證券研究所去年受益于技改需求的制造業(yè)投資小周期已過。一方面，內(nèi)外需不足制約企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力。一季度制造業(yè)企業(yè)利潤同比-4.3%。15同比變動(dòng)(5.80)5.40(5.00)(1.10) (0.40)0.50(3.40)1.200.40(4.20) (8.20)0.70(8.80)制造業(yè)投資 累計(jì)同比（ 上游中游下游化學(xué)原料 有色金屬及化學(xué)制 冶煉及壓品制造業(yè) 延加工業(yè)鐵路、船計(jì)算機(jī)、通用設(shè)備 專用設(shè)備 汽車 舶、航空 電

46、氣機(jī)械 信和其他電制造業(yè) 制造業(yè) 制造業(yè) 航天和其 及器材 子設(shè)備他運(yùn)輸設(shè)制造業(yè)制造業(yè)備制造業(yè)農(nóng)副食品食品紡織業(yè)醫(yī)藥金屬加工業(yè)制造業(yè)制造業(yè) HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日制造業(yè)：技改周期退潮，需求乏力制約圖表25： 制造業(yè)投資上中下游概況熱力圖資料來源：Wind，華泰證券研究所1-4 2.5%2.1 個(gè)百分點(diǎn)，自年初以來延續(xù)較快回落態(tài)勢。5、1.1 5.8 個(gè)百分點(diǎn)；汽車0.4 個(gè)百分點(diǎn)。受外需走弱拖累，金屬制品、紡織業(yè)、食品制造業(yè)等投資回落 4-9 個(gè)百分點(diǎn)不等。圖表26： 需求往往是決定制造業(yè)投資走勢的關(guān)鍵

47、(%)(%)40固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比社會(huì)消費(fèi)品零售總額:累計(jì)同比(右)2422201816141210863530252015背離1： 外需拖累背離2：技改需求10502007200920112013201520172019資料來源：Wind，華泰證券研究所去年受益于技改需求的制造業(yè)投資小周期已過。一方面，內(nèi)外需不足制約企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力。一季度制造業(yè)企業(yè)利潤同比-4.3%。15同比變動(dòng)(5.80)5.40(5.00)(1.10) (0.40)0.50(3.40)1.200.40(4.20) (8.20)0.70(8.80)制造業(yè)投資 累計(jì)同比（ 上游中游下游化學(xué)原料 有色金屬及化學(xué)

48、制 冶煉及壓品制造業(yè) 延加工業(yè)鐵路、船計(jì)算機(jī)、通用設(shè)備 專用設(shè)備 汽車 舶、航空 電氣機(jī)械 信和其他電制造業(yè) 制造業(yè) 制造業(yè) 航天和其 及器材 子設(shè)備他運(yùn)輸設(shè)制造業(yè)制造業(yè)備制造業(yè)農(nóng)副食品食品紡織業(yè)醫(yī)藥金屬加工業(yè)制造業(yè)制造業(yè)制品2019-042019-032019-022018-122018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-042018-032018-025.5-9.3-1.4-8.2-1.0-8.7-6.3-10.49.7-6.111.3-17.16.8-3.1-2.78.1-10.612.716.38.1-9.7-2.6-4.

49、43.017.85.83.28.62.09.51.8-4.13.3-5.213.413.116.619.10.0-15.415.416.81.73.2-5.9-5.711.619.518.3-1.73.316.41.79.6-0.51.95.9-12.22.8-4.77.916.67.617.0-2.30.25.0-0.1-1.514.0-0.8-2.56.7 -6.2-2.6-2.8-2.3-14.915.8-2.7-4.85.710.38.5-1.98.519.7-0.30.8-5.3-6.4-0.5-0.3-0.2-6.82.110.37.4-2.37.814.614.215.4-3.9

50、0.39.9-4.6-5.3-4.22.07.8-10.311.8-3.5-12.5-13.4-6.1-2.76.24.112.07.7 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日圖表27： 技改需求退潮圖表28： 盈利制約企業(yè)投資能力(%) 302520151050-5-10-15-20 制造業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比(右)（%） (%)251220固定資產(chǎn)投資完成額:改建:累計(jì)同比101581065402-50-1016-0416-1017-0417-1018-0418-1019-04

51、16-0516-10 17-03 17-0818-01 18-06 18-1119-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所PPI 合而言，預(yù)計(jì)二三季度制造業(yè)投資仍延續(xù)波動(dòng)下行態(tài)勢，四季度存企穩(wěn)希望。消費(fèi)：節(jié)日錯(cuò)期擾動(dòng)較大4 7.2%1.5 5.1%，回落6圖表29： 社零消費(fèi)回落主因假日錯(cuò)期影響(%)社零:當(dāng)月同比社零:實(shí)際:當(dāng)月同HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日圖表27： 技改需求退潮圖表28： 盈利制約企業(yè)投資能力(%) 302520151050-5

52、-10-15-20 制造業(yè):利潤總額:累計(jì)同比 固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比(右)（%） (%)251220固定資產(chǎn)投資完成額:改建:累計(jì)同比101581065402-50-1016-0416-1017-0417-1018-0418-1019-0416-0516-10 17-03 17-0818-01 18-06 18-1119-04資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所PPI 合而言，預(yù)計(jì)二三季度制造業(yè)投資仍延續(xù)波動(dòng)下行態(tài)勢，四季度存企穩(wěn)希望。消費(fèi)：節(jié)日錯(cuò)期擾動(dòng)較大4 7.2%1.5 5.1%，回落6圖表29： 社零消費(fèi)回落主因假日錯(cuò)期影響(%)社零:當(dāng)

53、月同比社零:實(shí)際:當(dāng)月同比131211109876514-08 14-12 15-04 15-08 15-12 16-04 16-08 16-12 17-04 17-08 17-12 18-04 18-08 18-12 19-04資料來源：Wind，華泰證券研究所勞動(dòng)節(jié)錯(cuò)期對(duì)消費(fèi)影響明顯。一方面，4 月實(shí)際假期天數(shù)同比縮減兩天。4 8.7%， 4 16 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日圖表30： 限額以上零售概況熱力圖資料來源：Wind，華泰證券研究所分產(chǎn)品類別看（限額以上企業(yè)零售，因假日錯(cuò)期，多數(shù)商品類別不同程

54、度回落。其中地8-12 個(gè)百分點(diǎn)不等，耐用品受假期前消費(fèi)抑制影響明顯。但汽車消費(fèi)同比-2.1%2.3 個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)邊發(fā)改委刺激政策（待出臺(tái)）疊加下，存在企穩(wěn)回升希望。圖表31： 6-8 年的汽車置換周期與消費(fèi)刺激政策（%）汽車零售額:當(dāng)月同比(3MMA)140 68年的汽車置換周期12009年3月出臺(tái)汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃，汽車下鄉(xiāng)、購置稅減免、財(cái)政補(bǔ)貼10012年4月出臺(tái)節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，6月出臺(tái)2012年老舊汽8015年9月出臺(tái)減60征1.6L及以下排量乘用車購置稅的通知，購置稅減按5征收車報(bào)廢更新補(bǔ)貼車輛范圍及補(bǔ)貼標(biāo)19年發(fā)改委刺激汽車家電等熱點(diǎn)消費(fèi)品政40準(zhǔn)策待出臺(tái)200

55、-2020012002 2003 2004 2005 20062007 2008 2009 20102011 2012 2013 2014 2015 2016 20172018 2019資料來源：Wind，華泰證券研究所17同比變動(dòng)限額以上企業(yè)零售當(dāng)月同比（ ）糧油、 服裝鞋 日用品 中西藥 化妝品金銀珠 文化辦 通訊器 家用電器建筑及 石油及食品類 帽針紡 類品類類寶類公用品 材類和音像器家具類 裝潢材 制品類 汽車類織品類類材類料類2019-042019-032019-022018-122018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-05201

56、8-042018-032018-022017-129.3-1.112.64.2-0.30.1-16.611.814.4-1.2-4.013.815.212.810.87.1-4.410.11.815.910.36.62.5-2.811.37.416.8-4.0-0.913.9-8.516.0-0.4-5.912.58.09.88.5 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日圖表30： 限額以上零售概況熱力圖資料來源：Wind，華泰證券研究所分產(chǎn)品類別看（限額以上企業(yè)零售，因假日錯(cuò)期，多數(shù)商品類別不同程度回落。其中地8-1

57、2 個(gè)百分點(diǎn)不等，耐用品受假期前消費(fèi)抑制影響明顯。但汽車消費(fèi)同比-2.1%2.3 個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)邊發(fā)改委刺激政策（待出臺(tái)）疊加下，存在企穩(wěn)回升希望。圖表31： 6-8 年的汽車置換周期與消費(fèi)刺激政策（%）汽車零售額:當(dāng)月同比(3MMA)140 68年的汽車置換周期12009年3月出臺(tái)汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃，汽車下鄉(xiāng)、購置稅減免、財(cái)政補(bǔ)貼10012年4月出臺(tái)節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，6月出臺(tái)2012年老舊汽8015年9月出臺(tái)減60征1.6L及以下排量乘用車購置稅的通知，購置稅減按5征收車報(bào)廢更新補(bǔ)貼車輛范圍及補(bǔ)貼標(biāo)19年發(fā)改委刺激汽車家電等熱點(diǎn)消費(fèi)品政40準(zhǔn)策待出臺(tái)200-202001200

58、2 2003 2004 2005 20062007 2008 2009 20102011 2012 2013 2014 2015 2016 20172018 2019資料來源：Wind，華泰證券研究所17同比變動(dòng)限額以上企業(yè)零售當(dāng)月同比（ ）糧油、 服裝鞋 日用品 中西藥 化妝品金銀珠 文化辦 通訊器 家用電器建筑及 石油及食品類 帽針紡 類品類類寶類公用品 材類和音像器家具類 裝潢材 制品類 汽車類織品類類材類料類2019-042019-032019-022018-122018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-042018-0

59、32018-022017-129.3-1.112.64.2-0.30.1-16.611.814.4-1.2-4.013.815.212.810.87.1-4.410.11.815.910.36.62.5-2.811.37.416.8-4.0-0.913.9-8.516.0-0.4-5.912.58.09.88.5-10.07.74.7-9.58.59.98.417.1-6.4-7.87.816.95.719.219.610.17.015.87.49.57.9-3.2-2.09.58.79.60.611.15.418.413.010.015.88.511.510.33.516.114.315.0

60、7.26.516.5-7.07.36.610.38.08.28.18.114.013.3-1.08.09.212.015.15.918.310.86.711.214.816.910.922.720.412.61.615.410.913.83.0-0.910.79.28.55.413.50.412.713.48.72.2 HYPERLINK / 謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)固定收益研究/| 2019 05 20 日外貿(mào)：春節(jié)擾動(dòng)褪去，出口預(yù)計(jì)承壓4 月美元計(jì)出口增速-2.7%16.5 4%138.4 3 4 報(bào)告勝負(fù)手已決，合于利而動(dòng)中的判斷。圖表32： 4 月進(jìn)口回升出口回