2022年紡織服飾行業(yè)發(fā)展趨勢及細(xì)分產(chǎn)業(yè)分析

1、2022年紡織服飾行業(yè)發(fā)展趨勢及細(xì)分產(chǎn)業(yè)分析1.行業(yè)趨勢：2021 年全面恢復(fù)，2022Q1 面臨挑戰(zhàn)1.1 社會零售：Q1 波動明顯，預(yù)計 H2 后有所復(fù)蘇2021 年全年，社會零售數(shù)據(jù)表現(xiàn)上下半年差異明顯。2021 年 H1 由于我國疫情狀況逐 漸穩(wěn)定，加之年初節(jié)日消費(fèi)，社零總額出現(xiàn)了高速回升。2021 年 2/3 月社會消費(fèi)品零售 總額月同比增長分別達(dá)到了 33.80%/34.20%的高點(diǎn)，并在此后數(shù)月仍維持較高增長。進(jìn) 入到 2021 年 H2，疫情反復(fù)及自然災(zāi)害的影響下，增速明顯回落。2022 年 Q1 我國各 地疫情出現(xiàn)反彈跡象，1-2 月消費(fèi)復(fù)蘇明顯，但是 3 月疫情影響下社零總

2、額出現(xiàn)回落， 同比-3.53%。 分版塊來看，各細(xì)分板塊與社零總額變化趨勢基本一致，其中紡織類與珠寶類波動性均 高于社零總額。服裝針紡類表現(xiàn)穩(wěn)健，3 月當(dāng)月同降 12.7%，1-3 月累計同降 0.9%。金 銀珠寶類快速增長，3 月當(dāng)月同降 17.9%，1-3 月累計同增 7.6%。我們認(rèn)為本輪疫情對服裝銷售的影響相較于 2020 年初疫情影響有所不同，具體體 現(xiàn)為以下幾點(diǎn)：1）線下方面，一二線城市門店占比較大的品牌受影響相對較高，其 中購物中心、百貨商場人流量受到?jīng)_擊更為明顯；2）電商業(yè)務(wù)的物流受損的情況下， 業(yè)務(wù)開展受限也會更加明顯。3）分品類來看，大眾品牌波動明顯但是趨勢趨同，中 高端品

3、牌依賴于各自品牌運(yùn)營的情況，運(yùn)動鞋服景氣度整體相對較高。經(jīng)過 3-4 月多地的疫情管控措施，4 月中下旬開始，新增病例逐步減少，根據(jù)我們 跟蹤來看，終端消費(fèi)也有所復(fù)蘇。1.2 公司運(yùn)營：2021 年全面恢復(fù)，2022 年市場變化增加從業(yè)內(nèi)重點(diǎn)標(biāo)的公司層面來看：2021 年整體是全面恢復(fù)的一年。由于基數(shù)變化營收和 歸母凈利潤增長 2021 年逐季放緩，此外，新疆棉事件在 2021 年 H1 出現(xiàn)，因此上下半 年表現(xiàn)也有所分化，2021 年 H1 增速整體較高。2022 年 Q1 由于 3 月疫情的沖擊板塊 收入增長明顯放緩，在經(jīng)營杠桿的作用下業(yè)績出現(xiàn)下滑。2021年全年收入端明顯恢復(fù)：2020年

4、疫情環(huán)境影響下，公司終端及業(yè)績承受壓力， 進(jìn)入到 2021 年 H1 呈現(xiàn)全面恢復(fù)的態(tài)勢，2021 年 H2 隨著基數(shù)的上升，增速有所 放緩。但是看全年來看，2021 年板塊得到恢復(fù)性增長，收入規(guī)模也超過 2019 年同 期水平，收入規(guī)模的增加帶來明顯的規(guī)模效應(yīng)，業(yè)績增速明顯高于收入增速。分季 度來看，由于基數(shù)的波動，收入/業(yè)績增速逐季放緩，2021 年紡織服飾板塊收入業(yè) 績分別同比增長 24.9%/52.2%。2022Q1 疫情反復(fù)，業(yè)績承壓：2021 年開年以來，各公司終端及運(yùn)營表現(xiàn)快速恢 復(fù)，且在 2021 年 3 月底出現(xiàn)新疆棉事件，給了國產(chǎn)品牌很好的曝光機(jī)會，銷售端 反應(yīng)良好。而在

5、2022 年，疫情的反復(fù)給行業(yè)帶來沖擊，2022 年 Q1 板塊收入/業(yè)績 分別+8.0%/-9.0%。盈利質(zhì)量方面：終端恢復(fù)的情況下，2021 年板塊重點(diǎn)公司盈利質(zhì)量穩(wěn)中有升，子版塊 之間有所差異，2022 年 Q1 毛利率/凈利率均出現(xiàn)明顯回落。2021 全年盈利水平修復(fù)。在終端消費(fèi)復(fù)蘇背景下，品牌服飾板塊平均毛利率同比 +1.6PCTs 至 52.8%，也同樣高于 2019 年的水平，我們認(rèn)為毛利率的提升是渠道結(jié) 構(gòu)優(yōu)化，DTC 比例提升以及終端折扣恢復(fù)健康的綜合結(jié)果。紡織制造板塊整體毛利 率保持平穩(wěn)，而黃金珠寶板塊毛利率略有下降。凈利率方面：品牌服飾板塊及紡織 制造板塊凈利率在 202

6、1 年都得到修復(fù)，但是對比 2019 年同期水平仍然有一定的差 距，行業(yè)在發(fā)展過程中競爭加劇，因此各個品牌在費(fèi)用端的投入仍然在加強(qiáng)。2021 年品牌服飾/紡織制造/黃金珠寶板塊凈利率水平分別同比+0.5/0.6/1.1PCTs 至 11.2%/7.1%/8.4%。2022 年 Q1 疫情影響下，毛利率/凈利率回落明顯。考慮 2021 年 Q1 板塊毛利率 凈利率修復(fù)明顯，2022 年疫情沖擊對盈利水平影響大于收入端的影響，因此各板塊 毛利率及凈利率都有所回落，其中品牌服飾/紡織/黃金珠寶毛利率下滑幅度分別為 1.3/1.8/2.8pcts，凈利率下滑幅度更為明顯。營運(yùn)方面，2021 年周轉(zhuǎn)良好

7、，2022 年目前渠道庫存運(yùn)營受影響在可控范圍內(nèi)。2020 年板塊存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對比 2019 年出現(xiàn)明顯的上升。進(jìn)入 2021 年，一方面終 端消費(fèi)復(fù)蘇，另一方面，各個品牌商在電商運(yùn)營、私域流量運(yùn)營及奧萊門店運(yùn)營方 面也獲得長足的進(jìn)步，因此 2021 年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)出現(xiàn)明顯的回落，其中品牌服飾 基本恢復(fù)到疫情前水平。2022 年疫情影響盡管兇猛，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)有所回升，但依然在可控范圍內(nèi)，對比 2020 年仍然更為健康。值得我們注意的是，2022 年 Q1 的渠道庫存目前只反映了 截至到 3 月底的疫情影響，進(jìn)入到 4 月后我們認(rèn)為隨著疫情影響的持續(xù)，渠道周轉(zhuǎn) 存在繼續(xù)上升的趨勢。對于渠道庫存我

8、們認(rèn)為從以下幾個方面形成認(rèn)識：1）目前的 庫存積累大多來自于 2021 年的冬裝以及當(dāng)時對 2022 年的春季產(chǎn)品的備貨，大多數(shù) 以新品為主；2）3-4 月對品牌服飾而言為銷售淡季，后續(xù)秋季訂單也存在一定的調(diào) 整空間?；诖?，我們認(rèn)為出現(xiàn)大面積的渠道庫存的積壓的概率是比較小的?；仡?2021 年：1）運(yùn)動板塊較早恢復(fù)快速增長，2021 年在新疆棉、東京奧運(yùn)會等利好 事件的催化下高速增長，頭部品牌均收獲不菲業(yè)績。2）中高端服飾在上半年表現(xiàn)相對穩(wěn) 健，下半年隨著零星疫情有波動，公司表現(xiàn)出現(xiàn)分化。3）大眾服飾上半年在 2020 年低 基數(shù)的基礎(chǔ)上迎來穩(wěn)健恢復(fù)，后續(xù) 2021Q3&Q4 在疫情波動、天

9、氣不及預(yù)期等因素下走 勢稍弱。4）制造板塊 2021 年在行業(yè)供應(yīng)鏈緊張、訂單資源較好的情況下，整體表現(xiàn)佳?；仡?2022Q1：1）分月度來看，2022 年 13 月品牌商增速基本表現(xiàn)出年初高速增長、 后續(xù)逐月走弱的態(tài)勢，我們判斷先后分別主因：春節(jié)消費(fèi)周期錯峰（2021 年消費(fèi)高峰 在 2 月，2022 年因春節(jié)日期提前故消費(fèi)高峰多在 1 月）、3 月以來全國疫情波動影響 較大。2）分板塊來看，運(yùn)動鞋服板塊依然保持快速增長，大眾服飾板塊走弱，中高端品 牌個股分化。2. 運(yùn)動鞋服：本土運(yùn)動品牌騰飛之年受益于疫情后居民健康意識提升、新疆棉事件的激化以及國家政策的支持，2021 年運(yùn) 動鞋服市場經(jīng)歷

10、快速發(fā)展。四家港股運(yùn)動公司（李寧、安踏體育、特步國際、361 度） 2021 年合計營收同比增長 39%，歸母凈利潤同比增長 70%，分季度看 Q1 由于同期基 數(shù)較低，因此終端流水呈現(xiàn)復(fù)蘇性增長態(tài)勢，Q2 新疆棉事件爆發(fā)，同時疊加各品牌多樣 化的營銷舉措，終端流水超高速增長，H2 以后隨著國內(nèi)局部地區(qū)疫情反復(fù)，極端天氣影 響、2020 年同期基數(shù)已經(jīng)逐步走高等多種因素，終端流水同比增速較 H1 有所放緩。消費(fèi)環(huán)境變化，2022Q1 流水增速呈波動態(tài)勢。進(jìn)入 2022Q1，1-2 月各品牌終端銷售繼 續(xù)貢獻(xiàn)亮眼增長，同時適逢冬奧會舉辦，居民運(yùn)動熱情處于高位，然而進(jìn)入 3 月份后， 新冠疫情在吉

11、林、上海等地出現(xiàn)爆發(fā)致使銷售受阻，同時由于各運(yùn)動品牌于 3 月底進(jìn)入 高基數(shù)階段（2021 年 3 月底新疆棉事件爆發(fā)）從而使得各品牌 Q1 終端流水增速放緩。 根據(jù)各公司披露，安踏/FILA/李寧/特步 Q1 全渠道流水同比增長 10-20%高段/中單位數(shù) /20-30%高段/30-35%，4 月中旬以來根據(jù)我們跟蹤，隨著同期基數(shù)的逐漸下降終端流水 跌幅逐漸收窄。短期來看我們認(rèn)為，無論是疫情的影響還是同期的高基數(shù)，2022Q2 終端 流水增速對比 Q1 預(yù)計仍將進(jìn)一步放緩，然而考慮到 Q2 并不是運(yùn)動公司的銷售旺季，以 及運(yùn)動鞋服行業(yè)當(dāng)下的長期增長趨勢，我們預(yù)計板塊內(nèi)公司全年仍有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增

12、長。李寧：公司2021年營收同比增長56%至 225.7億元，毛利率同比提升4pct 至 53%， 歸母凈利率同比提升 6pct 至 17.8%，歸母凈利潤同比增長 136%至 40.1 億元，公 司 2022Q1 流水同比增長 20-30%高段，表現(xiàn)優(yōu)異。我們判斷目前公司渠道貨品主 要以新品為主，營運(yùn)健康，在疫情影響逐步消弭后公司有能力重新恢復(fù)快速增長態(tài) 勢，全年來看我們預(yù)計公司收入/業(yè)績有望實(shí)現(xiàn)高雙位數(shù)增長。安踏體育：公司 2021 年實(shí)現(xiàn)營收 493.3 億元，同比增長 39%，毛利率同比提升 3.5pct 至 61.6%，歸母凈利率同比提升 1.1pct 至 15.7%，歸母凈利潤同比

13、增長 50% 至 77.2 億元（其中含分占合營公司虧損約 8100 萬，剔除后公司歸母凈利潤同比增 長 35.4%）。2022Q1 安踏品牌流水同比增長 10-20%高段，F(xiàn)ILA 品牌流水同比增長 中單位數(shù)，其他品牌流水同比增長 40-45%。全年來看我們預(yù)計公司收入增長 15%， 折扣的加深以及收入增速的放緩或?qū)?dǎo)致利潤率同比下降，因此我們預(yù)計全年業(yè)績 增長 6%。特步國際：公司 2021 年營收同比增長 23%至 100.1 億元，毛利率同比提升 2.6pct 至 41.7%，歸母凈利率同比提升 2.8pct 至 9.1%，綜上歸母凈利潤同比增長 77%至 9.1 億元。2022Q1

14、主品牌特步全渠道流水同比增長 30%-35%，表現(xiàn)亮眼，Q1 零售 折扣水平約 75 折，零售存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約 4 個月，營運(yùn)質(zhì)量健康，全年來看我們預(yù)計 公司收入/業(yè)績同比增長 26%/30%。產(chǎn)品端：產(chǎn)品升級優(yōu)化，品牌力提升。在經(jīng)歷長期的技術(shù)積淀后，2021 年本土運(yùn)動品牌 公司于產(chǎn)品端迎來井噴式突破，李寧品牌跑鞋與籃球鞋矩陣日趨成熟與完善，同時高端 科技應(yīng)用拉動產(chǎn)品價格的提升，搭載科技的超輕 18 代價格提升至 599 元，市場認(rèn)可 度高。7 月安踏主品牌舉辦發(fā)布會，提出品牌向上戰(zhàn)略，下半年推出氮科技平臺助推中 底緩震性能升級。特步主品牌旗下 160X 系列銷售表現(xiàn)優(yōu)異，5 月推出 XDNA

15、 廠牌強(qiáng)化品 牌在時尚領(lǐng)域的競爭力。渠道端：營運(yùn)效率優(yōu)化，庫存健康，新品銷售與終端折扣表現(xiàn)良好。在經(jīng)歷 08-12 年的 行業(yè)低迷后，運(yùn)動鞋服行業(yè)公司商品運(yùn)營能力、庫存管理能力以及渠道效率都有了長足 的提升，2021 年在終端需求的復(fù)蘇與增長下，行業(yè)公司的渠道庫存迅速恢復(fù)健康。截至 到 2021 年底安踏品牌渠道庫存在 4-5 個月左右/FILA 品牌 6 個月左右/李寧品牌 3-4 個 月/特步 4 個月。同時電商作為疫情期間品牌公司進(jìn)行銷售的主要渠道，于 2021 年繼續(xù) 貢獻(xiàn)快速增長，安踏品牌/李寧品牌/特步品牌電商營收增速同比 62%/58%/30%。長期來看，我們認(rèn)為當(dāng)前國內(nèi)運(yùn)動鞋服

16、行業(yè)發(fā)展空間廣闊，本土運(yùn)動公司市占率有望提 升。根據(jù)安踏體育公告披露，2015-2019 年國內(nèi)運(yùn)動鞋服市場規(guī)模 CAGR 達(dá) 13%，未來 預(yù)計保持雙位數(shù)增長，從滲透率來看，目前我國運(yùn)動鞋服市場滲透率對比歐美等發(fā)達(dá)國 家存在差距，伴隨居民運(yùn)動參與度的提升，冰雪運(yùn)動、女子運(yùn)動等子行業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大， 我們認(rèn)為國內(nèi)運(yùn)動鞋服市場發(fā)展空間廣闊。而在這個過程中，伴隨著“國潮”崛起本土 運(yùn)動公司增長速度遠(yuǎn)優(yōu)于國際品牌，此消彼長之下，我們認(rèn)為本土運(yùn)動公司市占率有望 提升。3. 中高端服飾：運(yùn)營表現(xiàn)分化，優(yōu)質(zhì)品牌領(lǐng)跑行業(yè)板塊層面：疫情反復(fù)下中高端板塊表現(xiàn)分化。據(jù)我們跟蹤判斷，中高端服飾板塊在 2021 年 H2

17、 疫情反復(fù)下增速有所放緩，同時板塊內(nèi)公司表現(xiàn)分化。2021 年板塊重點(diǎn)公司（包 括比音勒芬、九牧王、七匹狼、地素時尚、歌力思、錦泓集團(tuán)、報喜鳥、安正時尚）營 業(yè)收入較 2020 年同比增長 12.1%，歸母凈利潤同比增長 33.9%，呈現(xiàn)恢復(fù)趨勢。2022Q1 服飾板塊在疫情波動下承壓，板塊重點(diǎn)公司營業(yè)收入同比增長 0.8%，業(yè)績同比下降 30.4%。公司層面：優(yōu)質(zhì)品牌增長穩(wěn)健。中高端品牌所面向客戶群體范圍一般相對較小，會員對 品牌貢獻(xiàn)占比高、是品牌銷售增長的重點(diǎn)。在疫情波動下，產(chǎn)品力強(qiáng)、擁有忠誠擁躉者 的品牌終端銷售相對穩(wěn)健。比音勒芬：公司圍繞產(chǎn)品和營銷打造高端時尚運(yùn)動國產(chǎn)品牌，業(yè)績出彩，領(lǐng)

18、跑行業(yè)。 1）2021 全年公司收入/業(yè)績分別+18%/+25%至 27.2/6.2 億元，毛利率+2.8PCTs 至 76.7%；凈利率+1.3PCTs 至 23.0%，盈利能力表現(xiàn)優(yōu)秀。2）2022Q1 亮眼表現(xiàn) 持續(xù)，收入+30%/業(yè)績高速增長 41%，領(lǐng)先行業(yè)。據(jù)我們跟蹤，比音勒芬會員超過70 萬人、私域流量管控效果好，我們估算品牌門店小程序貢獻(xiàn)銷售較高、在疫情下 有效助力終端銷售的穩(wěn)健性。 3）展望全年，我們判斷品牌力提升驅(qū)動店效增長 渠道外延擴(kuò)張貢獻(xiàn)，預(yù)計公司收入/業(yè)績均有望實(shí)現(xiàn) 25%以上優(yōu)質(zhì)增長。地素時尚：公司品牌定位清晰、VIP 粘性高，產(chǎn)品秉持獨(dú)特調(diào)性并持續(xù)迭出新，DA、

19、DZ 穩(wěn)健，RZ 高速增長。1）2021 全年收入/業(yè)績分別 29.0/6.9 億元，同比 2020 年 +13.0%/+9.5%，同比 2019 年+21.8%/+10.4%。毛利率與去年同期持平至 76.6%， 凈利率同比-0.8PCTs 至 23.8%。2）2022Q1 疫情反復(fù)下受壓，收入/業(yè)績同減 9.1%/23.1%。毛利率同比-1.7PCTs 至 76.7%，銷售/管理費(fèi)用率+5.8/+3.5PCTs 至 42.1%/10.3%，綜合使得 Q1 凈利率-4.6PCTs 至 25.2%。歌力思：公司優(yōu)化多品牌布局，線上業(yè)績表現(xiàn)亮眼。1）2021 年實(shí)現(xiàn)收入 23.6 億元， 同比+

20、20.4%；業(yè)績 3.0 億元，同比-31.7%。實(shí)現(xiàn)扣非業(yè)績 2.5 億元，同比+31.5%， 原因系 2020 年公司出讓子公司百秋網(wǎng)絡(luò)股權(quán)帶來稅前一次性收益 3.0 億元。2） 2022Q1 公司多品牌矩陣效果明顯，收入 6.3 億元，同比+17.2%；業(yè)績 0.5 億元， 同比-49.7%。從公司運(yùn)營層面來看：疫情下會員管理維護(hù)成為維系公司穩(wěn)健運(yùn)營的重要因素。中高端服飾品牌對于 VIP 客戶依賴性較強(qiáng)，比音勒芬積極探索線上布局，深耕 VIP 精細(xì)化管理以推進(jìn)線上輕 奢銷售新模式，私域流量管控效果良好。我們估算比音勒芬門店小程序貢獻(xiàn)銷售占 比較高、疫情波動時能夠有效助力終端銷售的穩(wěn)健性。

21、品牌積極探索電商及零售新模式，吸引年輕消費(fèi)者。以地素時尚為例，公司積極探 索創(chuàng)新數(shù)字營銷手段，以盲盒、數(shù)字時裝等新形式吸引年輕一代消費(fèi)者。dzzit 品牌 線上全渠道 GMV 增長同比達(dá)到 143%，天貓渠道 GMV 同比增長 58%，抖音渠道 GMV 達(dá)到近 5000 萬元。產(chǎn)品力驅(qū)動品牌力，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品秉持風(fēng)格的同時持續(xù)迭代推新。據(jù)我們追蹤，比音 勒芬作為中國高爾夫運(yùn)動時尚領(lǐng)域領(lǐng)軍品牌，圍繞產(chǎn)品和營銷打造高端品牌力：產(chǎn) 品端，設(shè)計和技術(shù)的持續(xù)創(chuàng)新推動銷售，如公司推出 Anti Bacterial 抗菌等眾多功 能性面料、持續(xù)迭代故宮聯(lián)名系列吸引消費(fèi)者。4. 大眾服飾：21Q4 拖累全年，22Q

22、1 疫情波動終端受壓板塊層面：大眾服飾 2021 年受四季度疫情及暖冬影響增速放緩。1）2021 年全年來看， 板塊重點(diǎn)公司（太平鳥、海瀾之家、森馬服飾、中國利郎）營業(yè)收入較 2020 年同比上升 10.3%，歸母凈利潤同比上升 32.7%，較疫情前水平仍有一定差距。2）2021Q1 在國內(nèi) 疫情反復(fù)的沖擊下，重點(diǎn)公司（太平鳥、海瀾之家、森馬服飾）終端受壓，營業(yè)收入同 比下滑 4.3%，業(yè)績同比下降 19.7%公司財務(wù)層面：1）大眾服飾板塊公司 2021H1 整體恢復(fù)情況良好，營運(yùn)穩(wěn)健。但由于四 季度疫情、暖冬雙重影響，服裝公司普遍受到一定壓力。服裝行業(yè)中四季度占全年流水 比重較高，多數(shù)公司全

23、年營收受較大影響，而低下的消費(fèi)意愿對消費(fèi)者忠誠度不高的大 眾服飾品牌而言影響更大。2）從 2022Q1 來看，我們判斷大眾服飾板塊重點(diǎn)公司 1、2 月恢復(fù)良好，3 月由于國內(nèi)疫情波動，業(yè)績出現(xiàn)一定下滑。太平鳥：公司核心品牌表現(xiàn)穩(wěn)健，童裝增速亮眼；打造全網(wǎng)零售生態(tài)，各渠道銷售 快速增長。1）2021 年公司收入/業(yè)績/扣非業(yè)績分別 109.2/6.8/5.2 億元，同比分別 +16%/-5%/-7%。2）據(jù)我們跟蹤，在疫情影響下，3 月以來公司流水或有波動，我 們估算 2022Q1 公司流水或有下滑。中長期來看，公司以消費(fèi)者為中心，產(chǎn)品、渠 道、零售等全方位數(shù)字化轉(zhuǎn)型，打造全網(wǎng)新零售生態(tài)。我們判

24、斷在加盟發(fā)力拓店+直 營店效優(yōu)化的雙重帶動下，2022 全年收入/業(yè)績均有望穩(wěn)健增長。森馬服飾：2021 年業(yè)績符合預(yù)期，盈利質(zhì)量優(yōu)化；童裝表現(xiàn)平穩(wěn)，成人裝調(diào)整恢復(fù) 中；電商業(yè)務(wù)擁抱直播賽道，線下形象升級。1）2021 年業(yè)績符合預(yù)期，全年公司 收入/業(yè)績分別同增 1.4%/84.5%至 154.2/14.9 億元。2）2022Q1 收入基本持平， 達(dá)到 33.1 億元，業(yè)績同比下降 40.7%至 2.1 億元。3）公司調(diào)整優(yōu)化運(yùn)營思路，注 重以流量為主的全渠道運(yùn)營，同時產(chǎn)品不斷創(chuàng)新并延展風(fēng)格，我們判斷 2022 全年 童裝/休閑裝流水同比均有望穩(wěn)健增長，主業(yè)收入/業(yè)績表現(xiàn)均有望繼續(xù)恢復(fù)。海瀾

25、之家：公司盈利能力提升，直營渠道快速拓展；新品牌發(fā)展迅速，OVV 繼續(xù)保 持亮眼增長。1）2021 年收入/業(yè)績增長 12%/40%，表現(xiàn)符合預(yù)期。2）2022Q1 營 收/業(yè)績下滑 5%/14%，毛利率同比+2.4pct 至 45.3%，歸母凈利率同比-1.5pct 至 13.9%，受疫情影響，公司終端銷售承壓。3）展望 2022 年，H1 各地疫情爆發(fā)致使 銷售短期有壓力，我們假設(shè)疫情影響在下半年減弱，伴隨公司快速的開店計劃，預(yù) 計公司營收/業(yè)績?nèi)陮?shí)現(xiàn)個位數(shù)增長。從公司運(yùn)營層面來看，我們認(rèn)為大眾服飾品牌相對而言品牌粘性不高，產(chǎn)品力和供應(yīng)鏈 成為核心的競爭力。在疫情常態(tài)化的現(xiàn)狀下，行業(yè)競爭

26、愈發(fā)激烈。大眾品牌商主要通過 尋求新的產(chǎn)品賣點(diǎn)、新的流量渠道助力銷售，同時對供應(yīng)鏈進(jìn)行優(yōu)化以求運(yùn)營維穩(wěn)。產(chǎn)品端：圍繞消費(fèi)者需求，功能設(shè)計/文化內(nèi)涵/品質(zhì)升級賦能產(chǎn)品創(chuàng)新迭代。Z 時代年輕 人逐漸成為主力消費(fèi)群體，市場對于服裝時尚、性能等方面的需求提升，大眾服飾優(yōu)質(zhì) 品牌聚焦產(chǎn)品設(shè)計，借助國潮元素及各類 IP 文化及等提升產(chǎn)品力、推動終端銷售。如海 瀾之家強(qiáng)化國民品牌認(rèn)同，攜手中國航天推出聯(lián)名系列產(chǎn)品；太平鳥女裝推出國家寶藏 系列，持續(xù)演繹國潮文化。渠道端：聚焦線下門店運(yùn)營質(zhì)量，抖音直播等新零售業(yè)態(tài)興起。1）線下渠道：大眾品牌 所對應(yīng)的大眾消費(fèi)顧客人群消費(fèi)隨機(jī)性較強(qiáng)。在當(dāng)前疫情常態(tài)化下，多數(shù)大眾

27、服飾板塊 公司更聚焦門店店效的可持續(xù)提升，通過高質(zhì)量謹(jǐn)慎拓店、關(guān)閉低效門店提升整體運(yùn)營 質(zhì)量。2）線上渠道：我們認(rèn)為 2021 年線上渠道進(jìn)入全面開放競爭狀態(tài)。一方面新興平 臺為品牌商提供了更多元的電商銷售模式，一方面也稀釋了過去的電商存量市場，帶來 挑戰(zhàn)。據(jù)我們跟蹤判斷，當(dāng)前抖音等新渠道已經(jīng)成為太平鳥、森馬等大眾女裝品牌線上 增長的第二曲線，我們估算 2021 年其抖音流水規(guī)模均實(shí)現(xiàn)快速增長。供應(yīng)鏈端：期貨比例降低，供應(yīng)鏈柔性化，以降低銷售不確定性帶來的庫存風(fēng)險。大眾 服飾終端消費(fèi)偏好多元化增強(qiáng)、不確定性高。我們認(rèn)為品牌商為了減少庫存積壓、助力 運(yùn)營健康，在供應(yīng)鏈管理上主要有以下舉措：1）由

28、于終端銷售的波動，需與供應(yīng)商保持 相對高頻率的溝通及訂單調(diào)整，柔性供應(yīng)鏈占比提升；2）數(shù)字化工具的使用和推廣與供 應(yīng)鏈相輔相成，實(shí)現(xiàn)按需定產(chǎn)的模式。我們根據(jù)品牌訂貨情況及上新頻次估算當(dāng)前 PEACEBIRD 女裝產(chǎn)品快反占比超 30%，森馬服飾快反占比也在 30%左右。5. 家紡：2021 年恢復(fù)迅速，消費(fèi)升級助推行業(yè)規(guī)模擴(kuò)張板塊層面：家紡產(chǎn)品作為相對剛需類產(chǎn)品，在疫情后市場需求恢復(fù)迅速。根據(jù)國家統(tǒng)計 局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2021 年 1-11 月，全國 1874 家規(guī)模以上家紡企業(yè)營收同比增長 7.69%， 兩年平均增長 2.32%；受原材料價格上漲、全球海運(yùn)物流受阻等多種因素影響，利潤總 額同比下

29、降 12.83%，兩年平均增速為 3.01%。2021 年在基數(shù)效應(yīng)、疫情波動、自然災(zāi) 害等多種因素的影響下，行業(yè)運(yùn)行呈現(xiàn)“前高后低”的走勢。家紡板塊重點(diǎn)公司（羅萊 生活、水星家紡、富安娜，夢潔股份，下同）2021 年 Q1/Q2/Q3/Q4 合計營收同比增速 分別為+41%/+17%/+11%/9%，其中 Q1/Q2 由于同期基數(shù)較低，增速較快，進(jìn)入下半 年后同期基數(shù)走高，同時局部地區(qū)疫情反復(fù)疊加自然災(zāi)害影響導(dǎo)致公司營收增速明顯放緩。進(jìn)入 2022 年后由于疫情爆發(fā)導(dǎo)致終端銷售受阻，同時各地對于交通運(yùn)輸?shù)墓芸匾矊?dǎo)致 了電商渠道發(fā)貨以及供應(yīng)鏈物流運(yùn)輸受到限制。根據(jù)我們跟蹤大部分的家紡企業(yè)生產(chǎn)基

30、 地和公司總部都位于華東地區(qū)，因此受影響相對較大。2022Q1 家紡板塊重點(diǎn)公司合計 營收同比增長 3%，歸母凈利潤同比下滑 12%。短期來看，疫情的爆發(fā)對于家紡行業(yè)無 論是從終端銷售或是生產(chǎn)環(huán)節(jié)都造成了一定的影響，然而展望全年我們認(rèn)為家紡作為相 對剛需的消費(fèi)品，隨著之后疫情影響的逐步消退，終端需求以及公司表現(xiàn)有望迅速恢復(fù)。 尤其是對于行業(yè)頭部公司，其消費(fèi)者忠誠度較高，產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)，渠道運(yùn)營高效，且自身生 產(chǎn)和供應(yīng)鏈抗風(fēng)險能力強(qiáng)，根據(jù)我們跟蹤目前頭部的家紡公司已經(jīng)逐步開始著手進(jìn)行原 材料準(zhǔn)備，疫情期間受益于良好的閉環(huán)式管理內(nèi)部生產(chǎn)仍然在進(jìn)行，因此我們認(rèn)為頭部 公司或?qū)㈩I(lǐng)先行業(yè)復(fù)蘇。羅萊生活：公司

31、2021 年實(shí)現(xiàn)營收 57.6 億元，同比增長 17%，毛利率同比提升 1.8pct 至 45%，歸母凈利率同比提升 0.5pct 至 12.4%，歸母凈利潤同比增長 22%至 7.1 億元。2022Q1 公司實(shí)現(xiàn)營收 12.9 億元，同比下滑 2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 1.6 億元， 同比下滑 13%。2021 年公司加大直營渠道建設(shè)力度，直營門店表現(xiàn)優(yōu)異，同時公 司通過加盟商推動門店拓展，深入下沉市場以鞏固品牌份額?？紤]到下半年往往是 公司的銷售和開店旺季，因此隨著疫情緩和，我們預(yù)計公司全年營收/業(yè)績有望穩(wěn)健 增長。產(chǎn)品端：疫情后家紡行業(yè)整體處于消費(fèi)升級的過程，促使家紡公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。疫情

32、期間的長期居家生活促使消費(fèi)者更加關(guān)注睡眠質(zhì)量，同時快速發(fā)展的直播電商、線上營 銷媒介使得消費(fèi)者對于家紡產(chǎn)品的認(rèn)知產(chǎn)生變化。在這個背景下消費(fèi)者對于家紡產(chǎn)品的 購買頻率逐步提升，同時消費(fèi)者對家紡產(chǎn)品的設(shè)計和功能性也提出了更高的要求，根據(jù) 我們跟蹤，羅萊生活線上的高端羽絨被、蠶絲被等高價產(chǎn)品銷售表現(xiàn)優(yōu)異。羽絨被和蠶 絲被在保暖性、柔軟性、重量方面都較傳統(tǒng)的棉被更優(yōu)，根據(jù)水星家紡產(chǎn)品顯示，同樣 規(guī)格（150cm210cm）的冬被被芯（適用于室內(nèi)溫度 12-18），100%羽絨被填充物 重量為 650g，100%桑蠶絲被填充物重量為 1200g，100%棉被填充物重量為 1500g。渠道端：線上平臺加速

33、拓展，線下門店效率優(yōu)化與展店并行。1）線上渠道：疫情為電商 渠道發(fā)展提供機(jī)遇，除了傳統(tǒng)的以天貓、京東為代表的第三方電商平臺外，抖音、快手、 小程序以及小紅書等新型電商平臺興起，行業(yè)內(nèi)公司在該背景下紛紛發(fā)力與提升電商渠 道效率，根據(jù)相關(guān)公司披露 2021 年羅萊生活/水星家紡/富安娜/夢潔股份電商渠道營收 同比增長 14%/30%/17%/35%，預(yù)計 2022 年仍有望保持較高增速，與此同時除了銷售 的發(fā)力，各個公司也借助線上媒介進(jìn)行營銷推廣活動，提升品牌影響力。2）線下渠道： 疫情的爆發(fā)使得一些經(jīng)營狀況和抗風(fēng)險能力較差的品牌公司出清，從而騰出部分市場空 間，因此部分龍頭家紡公司加大渠道拓展力

34、度以提升消費(fèi)者觸達(dá)，2021 年羅萊生活/富 安娜門店數(shù)量同比凈增加約 200/271 家，夢潔股份目前仍處于業(yè)務(wù)調(diào)整階段，門店數(shù)量 同比大幅縮減。6. 紡織制造：龍頭制造商受益，戶外訂單旺盛6.1 戶外制造：下游景氣驅(qū)動上游訂單，賽道高速增長趨勢延續(xù)疫情催生戶外運(yùn)動風(fēng)潮，歐洲、北美等成熟市場表現(xiàn)更為明顯。1）新冠疫情以來，聚集 性聚會活動減少，為緩解居家防疫產(chǎn)生的孤獨(dú)感和焦慮感，人們參與戶外活動意愿增強(qiáng)、 頻次提升，帶動行業(yè)需求擴(kuò)張。據(jù)浙江自然公告中的中研產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020 年全年 戶外用品行業(yè)營收規(guī)模約 1600 億美元，同比增速高達(dá) 28.3%。2）我們判斷，這一現(xiàn)象 在防疫政策相

35、對寬松、戶外運(yùn)動行業(yè)發(fā)展成熟且滲透率高的歐洲、北美地區(qū)表現(xiàn)的尤為 明顯。美國戶外運(yùn)動協(xié)會 ourdoor foundation 統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2020 年全年美國參與戶外 活動人數(shù)占比較 2019 年增長 2.3PCTs 至 53.0%，其中露營人數(shù)較上年增長 790 萬。下游產(chǎn)品的更迭需求+滲透率提升驅(qū)動上游供應(yīng)鏈，以出口為主的國內(nèi)戶外制造公司 2021 年業(yè)績高速增長。1）在行業(yè)層面，下游需求的增長驅(qū)動上游訂單，我國帳篷、陽 傘等戶外活動用品出口較之前呈現(xiàn)出明顯的增加。根據(jù)中國海關(guān)總署官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示， 2021 年 1 月份以來帳篷、陽傘、睡袋等相關(guān)戶外產(chǎn)品出口金額顯著增長。2）體現(xiàn)在公 司

36、層面，在旺盛的訂單驅(qū)動下，國內(nèi)上游戶外制造板塊重點(diǎn)上市公司（包括浙江自然、 牧高笛）2021 年收入/業(yè)績均高速增長超過 40%。分季度來看：戶外制造行業(yè)本身具有一定的季節(jié)性特征，但季度之間的增長趨勢趨同， 2022Q1 板塊依然保持高速增長、全年趨勢有望延續(xù)。1）戶外運(yùn)動行業(yè)的旺季集中在 夏季、秋季，且受天氣、季節(jié)因素影響較大，因此行業(yè)季度之間收入及業(yè)績規(guī)模表現(xiàn)有 差異，但從增速角度來看，2021 年 Q1Q4 板塊收入和業(yè)績基本均保持著較快速度的增 長。2）2022 年以來行業(yè)高景氣仍然保持，2022Q1 戶外制造板塊重點(diǎn)公司收入/業(yè)績分 別增長 51.2%/46.9%。展望全年，我們根據(jù)

37、行業(yè)需求情況及公司跟蹤判斷，當(dāng)前戶外制 造行業(yè)訂單需求依然保持飽滿狀態(tài)，2022 年板塊有望延續(xù)快速增長的態(tài)勢。浙江自然：行業(yè)訂單需求旺盛，公司產(chǎn)能擴(kuò)張并放量驅(qū)動增長。1）2021 年收入/業(yè) 績分別 8.42/2.20 億元，同比分別+44.9%/+37.6%。2022Q1 收入/業(yè)績分別 3.30/0.85 億元，同比分別+46.6%/+37.8%，持續(xù)快速增長。2）公司產(chǎn)品主要銷往 歐美等海外地區(qū)，我們根據(jù)行業(yè)供需及公司客戶情況判斷，2022 年公司訂單需求依 然保持飽滿狀態(tài)，隨著公司強(qiáng)化后端制成品生產(chǎn)能力、進(jìn)一步提升綜合產(chǎn)能，我們 預(yù)計公司 2022 全年收入/業(yè)績均有望快速增長 30

38、%+。6.2 成衣：產(chǎn)能驅(qū)動增長，龍頭表現(xiàn)穩(wěn)定從上市公司板塊層面來看：我國成衣制造商產(chǎn)能多位于國內(nèi)及東南亞地區(qū)，公司表現(xiàn)情 況因產(chǎn)能分布情況不同而有所差異。為優(yōu)化供應(yīng)鏈穩(wěn)定性、強(qiáng)化成本優(yōu)勢，我國頭部制造商在國內(nèi)布局產(chǎn)能的同時，多 在越南、柬埔寨、印尼等東南亞國家亦有布局建設(shè)生產(chǎn)基地。如 2019 年華利集團(tuán)超 過 90%的產(chǎn)能位于越南，裕元國際越南/印尼/國內(nèi)產(chǎn)量占比分別 44%/39%/13%， 豐泰企業(yè) 56%的產(chǎn)量來自越南、其他分散于國內(nèi)/印度/印尼等地區(qū)。各地疫情形勢差異使得制造商表現(xiàn)出現(xiàn)分化和波動。1）2021 年國內(nèi)疫情狀態(tài)穩(wěn)定 /東南亞部分國家如越南于下半年有疫情反復(fù)波動。而 2

39、022 年以來，國內(nèi)疫情形勢 趨緊，同時越南等地隨著防疫政策的開放、各工廠生產(chǎn)逐漸恢復(fù)正常。2）成衣制造 板塊重點(diǎn)公司 2021 年收入+10.7%/業(yè)績+2.4%，其中華利集團(tuán)、健盛集團(tuán)年內(nèi)產(chǎn) 能較為穩(wěn)定，而申洲集團(tuán)因疫情原因產(chǎn)能利用率受到影響。從競爭格局層面來看，供應(yīng)鏈依然呈現(xiàn)出向頭部集中的趨勢。1）疫情期初動蕩之下，行 業(yè)尾部產(chǎn)能由于運(yùn)營的脆弱性被迫出清，頭部制造商較為穩(wěn)健、復(fù)產(chǎn)迅速。2）據(jù)我們跟 蹤，當(dāng)前全球制造供應(yīng)鏈仍在恢復(fù)中、不確定性仍存，我們判斷頭部供應(yīng)商有望通過穩(wěn) 定供應(yīng)鏈獲取客戶信任、加深中長期合作關(guān)系。3）中長期來看，服裝頭部品牌商精簡供 應(yīng)商隊伍仍是長期趨勢，帶動制造產(chǎn)業(yè)

40、鏈資源向頭部集中。申洲國際：1）公司 2021 年收入+3.5%/業(yè)績-34%，我們判斷業(yè)績大幅下滑主要系 2021H2 越南工廠停工較久+原材料大幅漲價+匯率等因素重創(chuàng)毛利率。2）據(jù)我們跟 蹤判斷，當(dāng)下環(huán)境因素邊際改善：疫情負(fù)面影響在減弱。1 月寧波疫情致使公司 寧波工廠停工 2 周左右，后續(xù)公司迅速復(fù)產(chǎn)并彌補(bǔ)產(chǎn)能損失，據(jù)我們跟蹤，當(dāng)前公 司國內(nèi)工廠運(yùn)營穩(wěn)定，我們估算 Q1 全公司產(chǎn)出有望同比持平；原材料價格后續(xù) 有望逐漸傳導(dǎo)順暢；外匯影響因素有望減弱。3）公司產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)、效率提升， 客戶需求飽滿，我們估算疫情可控下，2022 年產(chǎn)量有望增長 10%15%，凈利率較 2021 年有望明顯修

41、復(fù)。華利集團(tuán)：1）公司高效穩(wěn)定的供給能力在疫情下受客戶高度認(rèn)可并得到訂單傾斜， 2021 年公司收入/業(yè)績分別增長 25%/47%（剔除匯率變動影響后同比分別增長 34%/58%）。2）2022Q1 公司收入+11.4%/業(yè)績+12.4%，增速放緩系短期疫情波 動影響員工出勤率，3 月中旬以來已經(jīng)恢復(fù)正常。3）客戶預(yù)期需求訂單強(qiáng)勁，公司 產(chǎn)能大規(guī)模建設(shè)順利推進(jìn)，據(jù)公司公告，于 2021 年投產(chǎn)的 3 個越南新工廠產(chǎn)能爬 坡迅速、2022 年有望貢獻(xiàn)放量。同時基于越南北部新工廠、印尼基地建設(shè)繼續(xù)推進(jìn) 建設(shè)。我們預(yù)計全年公司收入增長 20%左右/業(yè)績增長 20%+。健盛集團(tuán)：1）2021 年基本面

42、改善，公司收入快速增長 30%，盈利質(zhì)量有所恢復(fù)， 業(yè)績 1.7 億元（若剔除股份支付費(fèi)用 0.37 億及商譽(yù)減值損失 0.09 億，業(yè)績?yōu)?2.1 億）。2）2022Q1 無縫拐點(diǎn)明顯，收入+28.5%/業(yè)績+74.1%/扣非業(yè)績+41%。據(jù)我 們跟蹤判斷，公司棉襪及無縫業(yè)務(wù)訂單充沛，產(chǎn)能放量驅(qū)動增長。據(jù)公司產(chǎn)能建設(shè) 進(jìn)度我們預(yù)計：2022 全年棉襪業(yè)務(wù)有望穩(wěn)健雙位數(shù)增長；無縫產(chǎn)能利用率恢復(fù)正常、 毛利率有望回升，銷售有望高速增長的同時業(yè)績貢獻(xiàn)有望明顯增加。6.3 紡織：外部環(huán)境多變，格局優(yōu)化，龍頭受益疫情催化行業(yè)競爭格局優(yōu)化，頭部上游制造商規(guī)模效應(yīng)及穩(wěn)定性具備優(yōu)勢。整體來看， 2020 年

43、疫情以來尾部落后產(chǎn)能出清進(jìn)一步推進(jìn)行業(yè)向頭部集中的趨勢，2021 年制造上 游重點(diǎn)公司收入同比增長 25.3%/業(yè)績在低基數(shù)下增長 150%。同時我們分析認(rèn)為，2021 年以來板塊年內(nèi)外部環(huán)境因素多變，亦影響服飾制造公司的表現(xiàn)，包括：棉價上漲利好 棉紡龍頭、海運(yùn)問題影響收入確認(rèn)時間、匯率影響公司報表業(yè)績表現(xiàn)等。1、棉價持續(xù)上行，層層向下游傳導(dǎo)，備貨較多的上游供應(yīng)商短期收益。2020 年 3 月起 棉價持續(xù)震蕩上行，并在 2021 年下半年迎來快速上漲，2022 年起在高位震蕩。據(jù)全國 棉花交易市場及中國棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，當(dāng)前（截至 2022 年 4 月 29 日），進(jìn)口棉花價格 指數(shù)/中國328

44、棉花價格指數(shù)分別為25663/22426元/噸，較2020初分別上漲85%/48%， 利好上游棉紡龍頭短期業(yè)績。2、全球航運(yùn)緊張或延遲收入確認(rèn)。我國是紡織出口大國，上游多以出口型企業(yè)為主。2021 年上半年以來全球集裝箱航運(yùn)運(yùn)力整體仍較為緊張，我們判斷或?qū)⒗L制造公司產(chǎn)成品 出口轉(zhuǎn)化至商品周期，從而影響收入確認(rèn)時間。3、外匯波動影響短期報表業(yè)績。2020 年下半年以來美元兌人民幣匯率震蕩下降（即人 民幣升值），2022 年 4 月人民幣又有明顯貶值趨勢。短期的匯率波動或影響以出口為主 的制造商短期業(yè)績表現(xiàn)，例如，人民幣貶值將使得外幣資產(chǎn)可能帶來匯兌收益，同時以 人民幣計價的產(chǎn)品單價相對外幣計價

45、有望提升，利好業(yè)務(wù)出口、進(jìn)而影響收入層面。4、中長期產(chǎn)業(yè)升級趨勢持續(xù)，政策頻繁出臺利好。4 月工信部、國家發(fā)改委聯(lián)合印發(fā)關(guān) 于產(chǎn)業(yè)用紡織品行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見，重點(diǎn)提出穩(wěn)固產(chǎn)業(yè)發(fā)展、加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)化 升級、堅持綠色發(fā)展等，提出到 2025 年，規(guī)模以上企業(yè)工業(yè)增加值年均增長 6%左右， 3-5 家企業(yè)進(jìn)入全球產(chǎn)業(yè)用紡織品第一梯隊。近日工信部、發(fā)改委兩部門聯(lián)合發(fā)布關(guān)于 化纖工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見，提出提升產(chǎn)業(yè)鏈創(chuàng)新發(fā)展水平等 5 項重點(diǎn)任務(wù)。7. 黃金珠寶：持續(xù)高熱度，2021 年終端零售增速迅猛2021 板塊增速亮眼，黃金首飾熱度高。2021 年隨著疫情緩和，疫情期間被抑制的婚慶 送禮需求大幅反彈，同時疊加金價上行，年內(nèi)黃金珠寶板塊表現(xiàn)極其優(yōu)異，板塊重點(diǎn)公 司（老鳳祥、周大生、迪阿股份、明牌珠寶、潮宏基、萊紳通靈、曼卡龍以及中國黃金， 下同）2021 年營收同比 2020 年增長 33%，歸母凈利潤同比 2020 年增長 56%，分季度 來看上下半年差異較大，我們判斷主要是由于上半年基數(shù)較低，同時下半年多地疫情反 復(fù)影響消費(fèi)。202