互聯(lián)網(wǎng)傳媒行業(yè)深度報(bào)告

1、 互聯(lián)網(wǎng)傳媒行業(yè)深度報(bào)告Z世代占據(jù)C位，5G重塑新機(jī)遇 行業(yè)核心觀點(diǎn)傳媒行業(yè)體現(xiàn)為科技+消費(fèi)雙屬性，技術(shù)要素驅(qū)動(dòng)下的流量代際更替、人口結(jié)構(gòu)變遷下的 Z 世代成為社會(huì)消費(fèi)中堅(jiān)為當(dāng)前行業(yè)發(fā)展的主邏輯。4G 技術(shù)革新帶來(lái)的流量紅利已經(jīng)接近尾聲，深耕內(nèi)容精品化提升變現(xiàn)能力；Z 世代逐漸占據(jù) C 位，內(nèi)容偏好及獲取內(nèi)容的方式也指向了內(nèi)容精品化，且不依賴于傳統(tǒng)渠道獲取內(nèi)容?；诹髁坑|頂下的深挖變現(xiàn)以及面向 Z 的新消費(fèi)需求都指向內(nèi)容為王的邏輯。投資要點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)充分釋放，估值重獲吸引力：年初至今，傳媒行業(yè)漲幅為9.12%，居申萬(wàn) 28 個(gè)一級(jí)行業(yè)第 17 位，Q3 板塊回調(diào)較多，目前估值低于 5 年均值。傳媒

2、行業(yè)自 2014 年來(lái)經(jīng)歷擴(kuò)張、消化后，目前風(fēng)險(xiǎn)已充分釋放，偏緊向行業(yè)政策優(yōu)化競(jìng)爭(zhēng)格局，提升整體基本面，“定增新規(guī)”后定增邊際放松，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化為板塊帶來(lái)向上動(dòng)能。4G 流量紅利 尾聲 看內(nèi)容精品化下 ARPU 值的 提升 ，5G 新機(jī)遇 下需把握節(jié)奏 與關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)突破：通信技術(shù)向 5G 迭代，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用滲透率已逼近自然極限，未來(lái)增長(zhǎng)需看精品化內(nèi)容推動(dòng) ARPU 值提升。5G重構(gòu)產(chǎn)業(yè)格局，超高清應(yīng)用助力大屏價(jià)值回歸，2021 年為體育大年，體育賽事云集有望催化落地， 推薦 新媒股份；云游戲領(lǐng)域關(guān)注 5G 普及速度、解決成本過高問題的相關(guān)技術(shù)突破，盈利模式尚未跑通前難以爆發(fā)，擁有更多高品質(zhì)獨(dú)

3、占內(nèi)容的廠商有望占得先機(jī)。Z 世代 占據(jù)C 位， 高消費(fèi)潛力 提升行業(yè)空間，消費(fèi)特征 重塑行業(yè)格局 ：作為“網(wǎng)生一代”，Z 世代將成為未來(lái)文化娛樂消費(fèi)的主力軍，消費(fèi)習(xí)慣與邏輯不會(huì)因年齡增長(zhǎng)而輕易改變，且消費(fèi)潛力會(huì)隨著年齡增長(zhǎng)進(jìn)一步釋放；其內(nèi)容偏好及內(nèi)容獲取的方式也在重塑行業(yè)。1）游戲：注重高品質(zhì)內(nèi)容，對(duì)傳統(tǒng)渠道依賴弱化，推薦關(guān)注融合創(chuàng)新玩法、年輕向的優(yōu)質(zhì)CP， 推薦 完美世界。2）在線視頻：偏好有偶像愛豆參與、造梗密集的綜藝，以及古風(fēng)題材、快節(jié)奏劇集，推薦芒果超媒 。文化變現(xiàn)蘊(yùn)藏潛力：新商業(yè)模式拓展豐富IP 變現(xiàn)方式，精細(xì)化運(yùn)作深挖IP 價(jià)值。1）IP 變現(xiàn)寬度上，內(nèi)容載體不斷豐富，新商業(yè)模式

4、打造的 IP 載體“盲盒”潮玩爆火；2）IP 變現(xiàn)深度上，我國(guó)悠久歷史積淀下的歷史文化 IP 成為高價(jià)值內(nèi)容來(lái)源，深度化運(yùn)營(yíng)打造 IP 矩陣延長(zhǎng)產(chǎn)品生命力， 推薦 光線傳媒。后疫情時(shí)期，關(guān)注順周期復(fù)蘇：疫情加速長(zhǎng)尾影院出清，抬高院線集中度，頭部院線運(yùn)營(yíng)效率提升可期；廣告與宏觀經(jīng)濟(jì)有高同步性，梯媒顯示強(qiáng)屬性，在競(jìng)爭(zhēng)性媒介互聯(lián)網(wǎng)流量?jī)r(jià)格走高+廣告主預(yù)算向頭部集中+競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化下， 推薦分眾傳媒 。1 、 回顧與展望 ： 當(dāng)下估值吸引力再現(xiàn)、 風(fēng)險(xiǎn)釋放充分1.1 疫情紅利后板塊走弱， 估值低于5 年均值年初至今，傳媒行業(yè)漲幅為 9.12% ，居申萬(wàn)28 個(gè)一級(jí)行業(yè)第17 位。Q3 期間行業(yè)市盈率呈現(xiàn)

5、下行趨勢(shì)，最新值為 36.96X，低于 5 年均值中樞位置。分子板塊來(lái)看，平臺(tái)型公司估值水平較高，內(nèi)容型估值水平相對(duì)較低。 Q3 以來(lái)，各子板塊中除出版表現(xiàn)穩(wěn)健、影視院線估值被動(dòng)抬升外，其余子板塊均呈現(xiàn)不同程度回調(diào)。自 19Q4 以來(lái)，傳媒行業(yè) PE 始終維持在滬深 300 上方運(yùn)行，板塊整體，細(xì)分板塊中廣電、出版、游戲板塊與去年 Q3 季末相比幾近持平；互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)、廣告營(yíng)銷PE 水平一度增幅較大，但 Q3-Q4 均有不同程度調(diào)整。影視院線板塊增幅最大，主要因 20Q3 業(yè)績(jī)披露后大部分公司因業(yè)績(jī)?yōu)樨?fù)被剔除，余下公司疫情影響下利潤(rùn)較小所致。1.2 風(fēng)險(xiǎn)消化充分，偏緊 政策利好板塊中長(zhǎng)期發(fā)展

6、融資面&政策面 ： 一級(jí)市場(chǎng) 融資偏緊 ，定增有所放寬?！岸ㄔ鲂乱?guī)” 后，2020 年度 定增過會(huì)數(shù)量增加。2 、 技術(shù)變遷 ： 4G 流量紅利末期，5G 新機(jī)遇孕育中2 .1 通信技術(shù)迭代，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)紅利尾聲&5G應(yīng)用 機(jī)遇流量紅利趨于結(jié)束，互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用滲透率接近自然極限。站在 4G 向 5G 變遷的交接期，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)帶來(lái)的流量紅利近乎終止，行業(yè)步入精耕細(xì)作階段。根據(jù) CNNIC第 46 次中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)發(fā)展?fàn)顩r統(tǒng)計(jì)報(bào)告，截至 2020 年 6 月，我國(guó)手機(jī)網(wǎng)民規(guī)模已達(dá) 9.3億，網(wǎng)民手機(jī)上網(wǎng)滲透率 99.2%，較 2020 年 3 月基本持平。目前，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用中出現(xiàn)最晚、滲透率較低的應(yīng)用為

7、網(wǎng)絡(luò)直播，目前用戶規(guī)模達(dá) 5.62 億，占全部網(wǎng)民的 59.8%，但其增速依然可觀，兩年之內(nèi)增長(zhǎng)了 1.37 億。較高的手機(jī)上網(wǎng)滲透率之下，部分應(yīng)用滲透率幾近滿格， 網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物、網(wǎng)絡(luò)游戲及直播 領(lǐng)域還 留存 貨幣化率提升的機(jī)會(huì)，更為成熟的 即時(shí)通信及網(wǎng)絡(luò)視頻 領(lǐng)域有 A AU RPU 值提升的機(jī)會(huì)。2.2 高滲透率下，看 貨幣化率& ARPPU 值 提升 ，精品化是關(guān)鍵傳媒行業(yè)的變現(xiàn)方式主要有內(nèi)容、廣告、服務(wù)。 內(nèi)容變現(xiàn) 上，主要通過買斷制（單機(jī)/獨(dú)立游戲、單片付費(fèi)、書籍）、按服務(wù)時(shí)長(zhǎng)付費(fèi)（訂閱制下會(huì)員費(fèi)）、內(nèi)購(gòu)（IAP 游戲）等，精品化是提升 ARPU 值的核心。 廣告變現(xiàn)上，結(jié)合不同的傳播載

8、體演化為不同方式。其核心為流量邏輯，有效獲量（高 ROI）是廣告主選擇廣告渠道的核心訴求。隨著用戶獲取信息方式的演變，線上短視頻 App 目前成為最 IN 的廣告平臺(tái)：1）從時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，即時(shí)通信、短視頻、網(wǎng)絡(luò)視頻等占據(jù)了較大的用戶時(shí)長(zhǎng)，其中即時(shí)通信是“必選型”應(yīng)用，在“可選型”應(yīng)用中網(wǎng)絡(luò)視頻、短視頻位居 Top2；2）短視頻相較于即時(shí)通信和長(zhǎng)視頻應(yīng)用，其內(nèi)容特性與使用特性造就其與廣告的契合度高，廣告位更多，故成為互聯(lián)網(wǎng)廣告最重要的流量入口。短視頻平臺(tái)： 貨幣化成為下階段重點(diǎn)。根據(jù) QuestMobile 去年發(fā)布的中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng) 2019 春季大報(bào)告，中國(guó)短視頻行業(yè)月活躍用戶數(shù)在首次突破 8 億

9、大關(guān)后，增速開始逐步放緩。今年受疫情紅利推動(dòng)，短視頻平臺(tái) MAU 在 Q1 疫情持續(xù)期間達(dá)到峰值，但用戶粘性較高的流量入口基本完成圈地，以抖快為代表的短視頻平臺(tái)下半年短視頻月活數(shù)基本趨平。流量天花板之下，短視頻平臺(tái)需要思考適合自身的貨幣化途徑，利用好存量進(jìn)行變現(xiàn)。變現(xiàn)方式上， 直播與廣告相對(duì)成熟， 抖快： 各有所偏重。抖音：廣告收入方面保持領(lǐng)先，雖然直播收入略低于快手，但考慮到其直播板塊更晚進(jìn)入變現(xiàn)階段，且在滲透率更低的情況下存有更大的增長(zhǎng)空間。 快手：直播打賞一直都是快手的主要收入來(lái)源，貢獻(xiàn)了超過 2/3 的總營(yíng)收，而流量流入的縮減疊加近來(lái)政策端對(duì)直播打賞的規(guī)范化舉措，快手將不得不將更多目光

10、投向其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域。在新增長(zhǎng)點(diǎn)的拓展上，直播電商顯然在市場(chǎng)規(guī)模和增速上具有極大的想象空間。目前，網(wǎng)絡(luò)直播的 5.62 億用戶中，真人秀、游戲和電商類直播用戶規(guī)模分別為 1.86 億、2.69 億、3.09 億。Frost Sullivan 數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)直播經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)年收入由 2013 年的 15 億元增長(zhǎng)至 2019 年的 2594 億元，并預(yù)計(jì)將在 2022 年達(dá)到 5253 億元規(guī)模（CAGR+136%）。至今，快手和抖音均已完成營(yíng)銷 2.0 升級(jí)，提升對(duì)直播帶貨的重視，且近期持續(xù)加碼平臺(tái)自有小店建設(shè)，依托短視頻平臺(tái)“流量+內(nèi)容”優(yōu)勢(shì)，或?qū)⒊蔀槔^綜合電商、垂直電商后的電商第三極，有望給 Sa

11、aS 服務(wù)、電商代運(yùn)營(yíng)服務(wù)商帶來(lái)增量需求，驅(qū)動(dòng)其成長(zhǎng)。據(jù)快手遞交的招股書披露，快手直播電商的 GMV 從 2019H1 的 34 億元增至 20H1 的 1096 億元，成為第二大直播電商平臺(tái)（僅次于淘寶直播），電商成為斗快之爭(zhēng)中快手制衡抖音的一大優(yōu)勢(shì)。但目前的貨幣化率較低，20H1 包括電商業(yè)務(wù)在內(nèi)的其他業(yè)務(wù)收入為 8.1 億元（即便視所有其他收入全數(shù)來(lái)自電商，貨幣化率也僅為 0.74%），有較大提升空間。2.3 推演方向一： 游戲 精品化CP 有望實(shí)現(xiàn) 市場(chǎng)& 產(chǎn)業(yè)鏈 份額雙重提升2.3.1 ARPU 值推動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)，對(duì)標(biāo)海外仍有空間2020 年 國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng) 錄得近3 年 來(lái) 最 高 增

12、速 ，手游占比不斷提升。游戲?yàn)橐咔橄碌摹笆芤妗毙袠I(yè)之一，據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，20年國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入同比增長(zhǎng)20.71%至2786.87億元，為近3年來(lái)的最快增速。其中，手游市場(chǎng)實(shí)際銷售收入同比增長(zhǎng)32.61%至2096.76億元，占整體市場(chǎng)規(guī)模的3/4。疫情 原因 拉高增速，但 無(wú)需過分擔(dān)心高基數(shù)帶來(lái)壓力， 疫情期間用戶習(xí)慣培養(yǎng) 或 作為紅利留存， 復(fù)工復(fù)產(chǎn)后季度增速仍快于往年。據(jù)伽馬數(shù)據(jù)顯示，疫情期間手游收入大幅增長(zhǎng)，20Q1增速達(dá)46%，后回落至25%左右，但仍高于往年Q2-Q3的增速水平，或因疫情期間大眾的游戲習(xí)慣作為“紅利”留存。展望2021H1大廠有多款手游上線（2020H1上新較少

13、，主要由在線娛樂時(shí)長(zhǎng)增加驅(qū)動(dòng)），明年無(wú)需過分擔(dān)心。A RPU 驅(qū)動(dòng)存量市場(chǎng)的 發(fā)展，精品化 推動(dòng) 其不斷 提升 ，對(duì)標(biāo)海外 成熟市場(chǎng) 也 依然存有 提升空間 。據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)用戶已多年保持個(gè)位數(shù)增幅，用戶基數(shù)大但增長(zhǎng)空間、增速有限,ARPU值提升成推動(dòng)行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。 需求端上，隨著市場(chǎng)不斷成熟，游戲玩家的游戲?qū)徝涝诓粩嗵嵘由隙桃曨l等其他線上娛樂擠占用戶時(shí)長(zhǎng)，氪金有余精品不足的游戲逐漸無(wú)法滿足用戶需求。 供給端上，移動(dòng)游戲經(jīng)歷了初期的粗放發(fā)展，版號(hào)限制之后的改良耕耘，精品化也成廠商獲取版號(hào)、搶占市場(chǎng)的必經(jīng)之路。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)用戶ARPU值不斷提升，但我們認(rèn)為未來(lái)提升空間仍較大：

14、1）對(duì)標(biāo)海外：目前中國(guó)游戲玩家的人均ARPU絕對(duì)值仍比較低，ARPU與人均國(guó)民收入的比值對(duì)比東亞的日本和韓國(guó)仍有較大上升空間。2）新品類驅(qū)動(dòng)付費(fèi)意愿：由精品游戲挖掘出的越來(lái)越多的Z世代付費(fèi)用戶，隨著Z世代逐步成為主流玩家群體，他們對(duì)同一款游戲的整體付費(fèi)意愿較高；針對(duì)細(xì)分人群深耕，如乙女向驅(qū)動(dòng)的女性用戶付費(fèi)；目前用戶中輕度用戶占比較高，但該類別中游戲主要為廣告插入式、游戲內(nèi)容不足的低質(zhì)量游戲，精品化提升空間較大。2. 3 .2 頭部游戲長(zhǎng)期霸榜，新品勢(shì)頭不容小覷頭部 大作 統(tǒng)治力依舊，新游 也向榜單發(fā)起挑戰(zhàn)。據(jù)伽馬數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，從近2年的暢銷榜單中可見，2020年流水Top10中有6款為2019年

15、榜單產(chǎn)品，僅1款為2020年上線的新游，頭部老游戲的統(tǒng)治力可見一斑?？紤]到原神上線時(shí)間較晚（9月上線），其影響力未能在該榜單中彰顯，根據(jù)SensorTower的數(shù)據(jù)，原神上線2個(gè)月的預(yù)估收入達(dá)到3.93億美元，僅次于王者榮耀。爆款產(chǎn)品推高細(xì)分品類天花板，游戲品類多元化，融合玩法熱度提升。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，自19年下半年以來(lái)，游戲市場(chǎng)收入重度游戲品類如RPG等占比有所下降，各類別游戲占比不斷走向均衡，多元化趨勢(shì)顯現(xiàn)。2020年度，我們可以觀察到中輕度游戲，如放置類最強(qiáng)蝸牛、養(yǎng)成類江南百景圖、二次元類原神以及策略類萬(wàn)國(guó)覺醒都有亮眼的市場(chǎng)表現(xiàn)。 除去騰訊網(wǎng)易等頭部開發(fā)商，中小 CP 通過差異化賽道對(duì)長(zhǎng)尾

16、用戶的關(guān)注，有著足夠大的市場(chǎng)空間。2.3.3 IP 游戲占比仍高，但打法有效性減弱優(yōu)質(zhì)IP 是企業(yè)的護(hù)城河之一，但后續(xù)獲取難度加大，且對(duì)研發(fā)有較高要求，IP 對(duì)游戲的加成作用有效性減弱。在手游初期發(fā)展階段，IP的號(hào)召力和影響力曾被過高預(yù)估，特別是花千骨手游帶來(lái)的爆款效應(yīng)讓一眾廠商投入到IP爭(zhēng)奪戰(zhàn)。但是之后相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，影視劇IP都不再曾出現(xiàn)爆款。具體到IP的不同品類上，動(dòng)漫IP的轉(zhuǎn)換號(hào)召力相對(duì)較好，但是其中火影和海賊這種被洗過很多次的IP玩家的敏感度將越來(lái)越低；影視劇同名手游的號(hào)召力也越來(lái)越弱。一人之下手游2020年5月27日上線，上線首日沖到iOS游戲暢銷榜的第4位，據(jù)七麥數(shù)據(jù)顯示其首日收

17、入高達(dá)156萬(wàn)美元，呈現(xiàn)良好開局，但上線僅一個(gè)多月便跌出暢銷榜Top30。該游戲在TapTap的評(píng)分僅有4.4分，其玩法、氪金、游戲體驗(yàn)感上均遭到了大量玩家的吐槽。狐妖小紅娘于2019年推出，也是同名熱門動(dòng)漫改編，手游在上線不到2個(gè)月時(shí)間便跌出iOS暢銷榜Top100。2. 3.4 CP 相對(duì)渠道不斷走向強(qiáng)勢(shì)， 中小C P 以內(nèi)容差異化突圍買量競(jìng)爭(zhēng)激烈，渠道方優(yōu)勢(shì)弱化，頭部CP享議價(jià)權(quán)。“抖快”、新浪微博等流量平臺(tái)在游戲買量側(cè)給予的資源支持使手游買量能夠精準(zhǔn)面向受眾群體，助推游戲買量市場(chǎng)的參與度節(jié)節(jié)攀升。從廣告點(diǎn)擊量來(lái)看，買量市場(chǎng)從19年9月開始逐步升溫，在20Q1疫情期間達(dá)到熱度峰值，并在之

18、后企穩(wěn)；而與之對(duì)應(yīng)的買量廣告激活設(shè)備方面，市場(chǎng)上并沒有觀察到激活量的顯著上升，除去20Q1因?yàn)橐咔榧t利因素顯示出的顯著增長(zhǎng)之外，激活量在其他時(shí)間段基本穩(wěn)定。對(duì)此，我們認(rèn)為廠商在這一階段對(duì)游戲買量顯示出的極高參與熱情，反映的是流量紅利退潮后存量競(jìng)爭(zhēng)的博弈。拋開游戲買量的實(shí)際效果，諸多廠商對(duì)買量側(cè)的青睞也夾帶著對(duì)傳統(tǒng)分發(fā)渠道依賴的顧慮。與買量市場(chǎng)的火爆形成對(duì)照，傳統(tǒng)渠道方相比內(nèi)容方愈發(fā)處于弱勢(shì)。2020 年8 月，美國(guó)游戲公司 Epic 給旗下游戲堡壘之夜添加了全新的“Epic 直付”（通過“Epic 直付”充值時(shí)，會(huì)比其他支付方式更加便宜），以此來(lái)規(guī)避 30%的“蘋果稅”以及 Google Pl

19、ay 的抽成。堡壘之夜是海外最受歡迎的游戲之一，亦是 2019 年全球收入最高的游戲，可見優(yōu)質(zhì) CP 足夠挑戰(zhàn)應(yīng)用商店的話語(yǔ)權(quán)。如今官司仍在繼續(xù)，但蘋果公司或受該事件影響作出些許讓步，11 月 18 日，蘋果公司宣布將扶持小型企業(yè)，年?duì)I收 100 萬(wàn)美元以下的開發(fā)者抽成比例將降低至 15%。今年 9 月上線的米哈游原神、莉莉絲萬(wàn)國(guó)覺醒在內(nèi)的高品質(zhì)手游，在發(fā)行之初甚至拒絕上架安卓渠道聯(lián)運(yùn)，上架無(wú)分成的 TapTap 依然獲得了超高的安裝量。我們認(rèn)為，在買量火熱的背后是優(yōu)質(zhì) CP 對(duì)于單一渠道依賴的隱憂以及對(duì)傳統(tǒng)渠道高昂分成的“用腳投票”。對(duì)于具有高品質(zhì)內(nèi)容開發(fā)能力的 CP 而言，傳統(tǒng)渠道儼然不是

20、唯一選擇。而蘋果在應(yīng)用商店分成上的改革，或許預(yù)示了多元化分發(fā)渠道下，傳統(tǒng)渠道商的立身之道。內(nèi)容創(chuàng)意行業(yè) 與平臺(tái)型行業(yè)的邏輯不同，中小 CP 會(huì)一直有發(fā)展機(jī)會(huì)。成立 7 年的疊紙和成立僅 3 年的鷹角，凈利潤(rùn)均已達(dá) 10 億元，估值在百億元左右，而米哈游估值超過 300 億。以鷹角網(wǎng)絡(luò)為例，作為一家創(chuàng)業(yè)型 CP，年輕化的團(tuán)隊(duì)天生具有對(duì)新式風(fēng)格的偏好，而對(duì)原創(chuàng)內(nèi)容的堅(jiān)持則使其能夠依托 IP 展開全方位運(yùn)營(yíng)；此外，立足二次元的游戲內(nèi)容使其產(chǎn)品自帶 ACG 文化圈的熱情。從米哈游到鷹角、紫龍，對(duì)自研體系的執(zhí)著和高品質(zhì)內(nèi)容的追求使它們避免了“人均二次元”的同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)。Z世代用戶的龐大基數(shù)加持是這些新生代

21、CP 的巨大優(yōu)勢(shì)，立足精品化制作 則。對(duì)于中小 CP 而言，愈來(lái)愈完善的行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施以及大廠投資使得 創(chuàng)意 本身 是游戲是否做成的最大變量 。行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施愈發(fā)完善，開發(fā)工具智能化助力游戲精品化研發(fā)。軟硬件開發(fā)環(huán)境的更新升級(jí)中逐漸加入了更多智能化的系統(tǒng)，依托最新圖形計(jì)算、物理模擬等領(lǐng)域的進(jìn)步，開發(fā)人員在游戲研發(fā)過程中能夠節(jié)約大量人力勞動(dòng)。極大降低了游戲開發(fā)者和廠商的人力成本和試錯(cuò)成本，讓更多小團(tuán)隊(duì)也能開發(fā)出游戲。以 3D 游戲中的陰影效果實(shí)現(xiàn)為例，以往的開發(fā)過程中，行業(yè)內(nèi)普遍采用的光柵化處理在相對(duì)低下的圖形運(yùn)算能力下，需要人為標(biāo)定諸多單元，而為一個(gè)龐大的開放游戲世界進(jìn)行人工處理無(wú)疑消耗了大量研發(fā)

22、團(tuán)隊(duì)資源。對(duì)此，英偉達(dá)在最新的“圖靈”與“安培”計(jì)算架構(gòu)中加入了光線追蹤單元，通過對(duì)光線路徑的自動(dòng)化運(yùn)算，實(shí)現(xiàn)陰影效果的同時(shí)，將這一部分團(tuán)隊(duì)資源節(jié)省了下來(lái)。而在上半年發(fā)布的虛幻引擎 5 技術(shù)預(yù)告中，UE 在系統(tǒng)中加入了Nanite、Lumen 兩大核心技術(shù)，進(jìn)一步提高了開發(fā)人員在環(huán)境光源、地圖材質(zhì)、物理互動(dòng)等發(fā)面的研發(fā)效率。虛幻引擎降低研發(fā)門檻，同時(shí)提高上限。UE 對(duì)于 CP 而言，可使其專注于游戲性本身。UE 提供較為成熟的工具、管線和大量完善的內(nèi)建系統(tǒng)：無(wú)論是動(dòng)畫系統(tǒng)、物理、AI、還是非線性編輯，渲染、特效，每個(gè)模塊都有強(qiáng)大和互相能夠交互的工具。 我們認(rèn)為，開發(fā)環(huán)境的智能化能夠?qū)㈤_發(fā)人員從

23、以往占據(jù)極大工作量的模型制作、陰影烘焙等領(lǐng)域解放出來(lái)，將精力聚焦到游戲的玩法等方面，從而起到推動(dòng)游戲精品化發(fā)展的作用。從投資 來(lái)看，針對(duì)游戲行業(yè)的 投資數(shù)量自 15 年來(lái)逐漸走低，但單筆投資金額逐年增加，主要投向 CP 方 ；大廠亦在加碼針對(duì)CP 的投資。據(jù) IT 桔子統(tǒng)計(jì)，游戲行業(yè)投資事件數(shù)持續(xù)走低，自 2015 年的 463 起下降到 2020 年的 114 起，但單筆投資金額逐年遞增，亦顯示投資的“少而精”的趨勢(shì)。其中，針對(duì) CP 方的投資是游戲行業(yè)中投資的主要去向。以騰訊為例，截至目前對(duì)外投資 29 家游戲公司，節(jié)奏明顯加快。從投資對(duì)象來(lái)看，其主要思路可以歸納為快節(jié)奏+多覆蓋+中小工作

24、室；投資節(jié)奏上，有 24項(xiàng)投資來(lái)自于下半年。出道不過數(shù)年的米哈游以原神不僅拒絕了傳統(tǒng)渠道方，且以傲人業(yè)績(jī)重?fù)粲螒蚴袌?chǎng)，或催化了騰訊等大廠加碼 CP 方投資的行為。2 .4 推演方向二：影視& 在線視頻 內(nèi)容提質(zhì)減量、 提價(jià)空間打開2.4.1 影視 ： 政策加強(qiáng)監(jiān)管， 產(chǎn)能加速出清監(jiān)管 在加強(qiáng)“甲證”審核后，推出 “防注水”政策 。1）“甲證”調(diào)控：早在 2019 年1 月，廣電總局就已發(fā)布關(guān)于做好 2019 年度廣播電視節(jié)目制作經(jīng)營(yíng)許可證和電視劇制作許可證（甲種）換證工作的通知，對(duì)換證標(biāo)準(zhǔn)作出規(guī)范。通知指出，對(duì)于兩年內(nèi)業(yè)績(jī)?yōu)榱慊颥F(xiàn)有作品社會(huì)評(píng)價(jià)一般且業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)的，信息缺失的機(jī)構(gòu)，參與違規(guī)買賣收

25、視率或參與收視率造假，未按要求規(guī)范、及時(shí)繳納稅款等情況不予換發(fā)新許可證。 經(jīng)次政策后，“甲證”機(jī)構(gòu)名單較此前 減少 40 家， 降幅達(dá) 53% 。2）劇集“防注水”：國(guó)內(nèi)影視劇的銷售模式上，目前仍以按集論價(jià)為主，制作方具備拉長(zhǎng)劇集集數(shù)的動(dòng)機(jī)。根據(jù)廣電總局公布的數(shù)據(jù)，2015年后獲批的劇目平均集數(shù)超過40集，頭部劇集多為 50 集以上的長(zhǎng)劇。該現(xiàn)象引起了廣電總局的重視，在 2019 年 7 月即明確將注水劇列為需要治理的亂象之一，并于今年 2 月正式發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)電視劇網(wǎng)絡(luò)劇創(chuàng)作生產(chǎn)管理有關(guān)工作的通知， 明確 要求網(wǎng)絡(luò)電視劇的制作不應(yīng)超過40 集，并 鼓勵(lì)創(chuàng)作30 集以下的短劇。政策取得明顯

26、成效，發(fā)行、備案 、開機(jī)均 下滑 ， 劇集制作產(chǎn)能加速出清。從廣電總局公開的 2020Q1-Q3 數(shù)據(jù)來(lái)看，電視劇獲準(zhǔn)發(fā)行量與備案量出現(xiàn)雙下滑。其中 20Q3 共計(jì) 37 部電視劇取得發(fā)行許可（YoY-33%），11 月共計(jì) 43 部電視劇完成備案（YoY-47%），截至 11 月底，今年全年電視劇備案累計(jì)公示 631 部（YoY-15.3%），下滑趨勢(shì)明顯。我們認(rèn)為對(duì)甲類持證機(jī)構(gòu)數(shù)量的把控反映出廣電對(duì)于加強(qiáng)市場(chǎng)中優(yōu)質(zhì)電視劇制作的態(tài)度，而電視劇發(fā)行與備案的雙下滑顯示出在此背景下行業(yè)內(nèi)低質(zhì)量產(chǎn)能的逐步出清。電視劇開機(jī)方面，受今年年初疫情影響 Q1 開機(jī)寥寥，Q2 起開機(jī)數(shù)加速恢復(fù)，截至 11月底

27、今年累計(jì)開機(jī)數(shù)量 300 部（YoY-7.41%），略有減少。2.4.2 視頻平臺(tái)：垂直平臺(tái)加速破圈，提價(jià)悄然啟動(dòng)在線視頻：流量圈地階段已過，行業(yè)進(jìn)入存量博弈。從滲透率看，在線視頻應(yīng)用滲透率已達(dá) 94.50%，極為接近手機(jī)用戶滲透率的上限。今年疫情期間，在線娛樂活動(dòng)大幅增加，帶動(dòng)在線視頻 MAU 增長(zhǎng)，但復(fù)工復(fù)產(chǎn)后下滑顯著。隨著流量逐步見頂，行業(yè)進(jìn)入存量博弈階段，持續(xù)打造優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，深挖用戶價(jià)值成為平臺(tái)關(guān)注重點(diǎn)。以愛優(yōu)騰為代表的長(zhǎng)視頻平臺(tái)多年來(lái)始終承受內(nèi)容成本高昂的困擾，利潤(rùn)方面連年虧損。過去幾年，視頻網(wǎng)站紛紛投入版權(quán)的爭(zhēng)奪中，單集采購(gòu)成本抬升至上千萬(wàn)，廣告收入?yún)s無(wú)法與之匹配。截至目前，前 5

28、大長(zhǎng)視頻平臺(tái)中僅芒果 TV 實(shí)現(xiàn)盈利。逐漸意識(shí)到這一問題的各視頻平臺(tái)，從內(nèi)容采購(gòu)、制作成本等方面開始控制成本以“節(jié)流”，跑馬圈地的時(shí)代就此結(jié)束。形成自有生態(tài)系統(tǒng)努力“開源”成為了視頻平臺(tái)目前的首要任務(wù)。壓力之下的長(zhǎng)視頻盈利之道：多元變現(xiàn)+增強(qiáng)自制。外采版權(quán)成本不斷走高，自制內(nèi)容占比提升成為控制內(nèi)容成本的主要途徑，芒果超媒便是依靠高質(zhì)量自制內(nèi)容帶來(lái)的較低內(nèi)容成本，使得芒果 TV 成為唯一實(shí)現(xiàn)盈利的頭部視頻平臺(tái)。不斷嘗試壓縮內(nèi)容成本的愛奇藝雖然截至目前凈利潤(rùn)依然為負(fù)，但虧損相比之前有了顯著的收窄，內(nèi)容成本占總收入的比重也有望不斷下降。收入端，做高單用戶 ARPPU 幾乎成為了幾大視頻網(wǎng)站在成本壓力

29、下的必選項(xiàng)。愛奇藝在幾大平臺(tái)中率先提出漲價(jià)，短期內(nèi)來(lái)自會(huì)員收入的提升有望使虧損面進(jìn)一步縮小。2）多元化變現(xiàn)廣開源：除了多家平臺(tái)躍躍欲試想要跟進(jìn)的會(huì)員提價(jià)，芒果超媒經(jīng)過多番探索已經(jīng)跑通高質(zhì)量?jī)?nèi)容+多層次分銷路徑，未來(lái)將通過劇集、內(nèi)容電商等多角度變現(xiàn)。在內(nèi)容成本控制和提升會(huì)員業(yè)務(wù)收入的語(yǔ)境下，頭部平臺(tái)紛紛加碼優(yōu)質(zhì)自制內(nèi)容。從已公布的片單來(lái)看，“優(yōu)愛騰芒”除愛奇藝劇集規(guī)劃有所下滑外，其余 3 家在數(shù)量上均有明顯增加，其中優(yōu)酷、騰訊幾乎翻倍。在劇集形式上，短劇迎來(lái)契機(jī)。從今年愛奇藝迷霧劇場(chǎng)隱秘的角落、 沉默的真相反響熱烈來(lái)看，短劇通過良好的品質(zhì)把控，在內(nèi)容上做到短小精悍能夠在市場(chǎng)上得到認(rèn)可。延續(xù)今年的

30、成功，愛奇藝在 2021 年仍將繼續(xù)優(yōu)質(zhì)短劇的策略，推出 5 部精品懸疑劇集?？吹搅硕虅≠惖罎摿Φ拿⒐揭哺M(jìn)推出“季風(fēng)計(jì)劃”，將在 21 年通過多部現(xiàn)實(shí)題材短劇，通過單集 70 分鐘，共 12 集的周播模式布局短劇劇場(chǎng)模式。視頻平臺(tái)此番布局短劇，背后的邏輯正是頭部平臺(tái)從用戶增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)逐步轉(zhuǎn)入 ARPU 提升。受眾群體細(xì)分，垂類特征逐漸顯現(xiàn)。對(duì)于長(zhǎng)期虧損的“優(yōu)愛騰”而言，存在龐大版權(quán)采買成本和會(huì)員變現(xiàn)能力之間的錯(cuò)配，根源就在于流量獲取階段大而全的內(nèi)容布局已無(wú)法匹配 ARPU 提升階段用戶對(duì)精品內(nèi)容的需求。因此，各大平臺(tái)在 21 年劇集端的布置，正愈發(fā)顯現(xiàn)出獨(dú)特的垂類特征。 愛奇藝：“迷霧劇場(chǎng)”

31、主打精品懸疑。愛奇藝推出“戀戀劇場(chǎng)”、“小逗劇場(chǎng)”和“迷霧劇場(chǎng)”在垂類劃分的同時(shí)，也照顧了平臺(tái)主流受眾群體。 騰訊視頻：計(jì)劃 13 部古偶，鎖定固有受眾群體，加強(qiáng)現(xiàn)代劇的布局。 優(yōu)酷視頻：甜寵劇在內(nèi)五大特色劇場(chǎng)，關(guān)注頭部精品劇。 芒果超媒：“季風(fēng)計(jì)劃”聚焦現(xiàn)實(shí)題材，72 部劇集投入力度為頭部平臺(tái)之最。 反復(fù)試探最終施行，愛奇藝提價(jià)或引發(fā)行業(yè)跟隨 。從目前來(lái)看，在行業(yè)內(nèi)各平臺(tái)電商端初步布局，缺乏大規(guī)模變現(xiàn)能力之時(shí)，廣告收入和會(huì)員收入依舊是視頻平臺(tái)的主要收入來(lái)源。 用戶基礎(chǔ)上，以“優(yōu)愛騰”為第一梯隊(duì)，其中騰訊視頻與愛奇藝在活躍用戶基數(shù)上占據(jù)絕對(duì)領(lǐng)先，MAU 規(guī)模為 5 億左右；優(yōu)酷視頻稍有掉隊(duì)，9

32、 月 MAU2.24 億，并且在 8 月 DAU 被芒果超媒短暫反超。芒果超媒和嗶哩嗶哩暫居第二梯隊(duì)，但是活躍用戶指標(biāo)上升較快。付費(fèi)滲透上，“優(yōu)愛騰”憑借前述較為龐大的用戶基數(shù)，付費(fèi)會(huì)員已有一定規(guī)模。愛奇藝與騰訊視頻分別于 19Q2、19Q3 實(shí)現(xiàn)付費(fèi)用戶數(shù)破億，隨之而來(lái)的是會(huì)員收入方面的持續(xù)增長(zhǎng)。優(yōu)愛騰在會(huì)員收入增長(zhǎng)方面有著類似的邏輯，即以高昂的版權(quán)采買快速擴(kuò)充內(nèi)容為基礎(chǔ)推動(dòng)付費(fèi)用戶數(shù)的增長(zhǎng)，再進(jìn)一步傳導(dǎo)到會(huì)員收入的提升。 在行業(yè)流量見頂、天價(jià)版權(quán)費(fèi)的背景下，這一鏈條的邊際效益正不斷遞減。愛奇藝從 19 年末率先開始從多個(gè)角度拓寬會(huì)員收入的方式。19H2，愛奇藝就在熱播劇慶余年上嘗試了付費(fèi)超

33、前點(diǎn)播的業(yè)務(wù)，在一定程度上實(shí)現(xiàn)收入擴(kuò)充的基礎(chǔ)上又進(jìn)一步在今年推出“星鉆 VIP”，會(huì)員特權(quán)包括超前點(diǎn)播劇集權(quán)益、星鉆影院免費(fèi)看等，同時(shí)在價(jià)格上進(jìn)行了一定區(qū)分?！靶倾@ VIP”連續(xù)包月價(jià)格 40 元/月，連續(xù)包年價(jià)格 398/年，均比此前黃金 VIP 高出不少。而在分層付費(fèi)的試水之后，今年 11 月 13 日愛奇藝正式調(diào)高了黃金 VIP 的價(jià)格，將會(huì)員價(jià)格提升至連續(xù)包月 19 元/月、連續(xù)包季 58 元/季、連續(xù)包年 218 元/年的水平，提價(jià)幅度在 25%左右，為行業(yè)內(nèi)首家實(shí)行會(huì)員價(jià)格調(diào)整的視頻平臺(tái)，也是 9 年來(lái)會(huì)員價(jià)格首次調(diào)漲。隨后 ， 騰訊視頻表示也 會(huì)在合適的時(shí)機(jī)考慮提價(jià)，在線視頻 終

34、于進(jìn)入提價(jià)區(qū)間。對(duì)標(biāo) Netflix ，視頻平臺(tái)會(huì)員收入仍有提升空間。從早期傳聞到付諸實(shí)踐，愛奇藝的會(huì)員提價(jià)之路跨越許久。而從結(jié)果上看，平臺(tái)付費(fèi)會(huì)員數(shù)量從 20Q1 的峰值 1.19 億下滑到 20Q2 的 1.05 億，同時(shí) Q3 保持穩(wěn)定，可見在連年龐大的版權(quán)采買之下，視頻平臺(tái)業(yè)已基本形成了內(nèi)容基礎(chǔ)，能夠支撐會(huì)員收入的一定增長(zhǎng)，也展示出視頻平臺(tái)在會(huì)員收入方面由會(huì)員數(shù)量增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)入會(huì)員 ARPU 提升驅(qū)動(dòng)的可能性。對(duì)比流媒體巨頭Netflix，從 2011 年對(duì)流媒體業(yè)務(wù)單獨(dú)收費(fèi)，到 2020 年 10 月再度提價(jià)，幾年來(lái)已經(jīng)累計(jì)實(shí)現(xiàn) 6 次提價(jià)。其中高檔位會(huì)員價(jià)格實(shí)現(xiàn)翻倍，伴隨而來(lái)的是其流

35、媒體業(yè)務(wù)營(yíng)收的持續(xù)增長(zhǎng)，截至目前增速保持在 20%以上。從 Netflix 不斷 地 成功提價(jià)可見，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容可降低用戶對(duì)價(jià)格的敏感度。2.5 5G 應(yīng)用 爆發(fā)尚需時(shí)日，大屏端迎來(lái)機(jī)遇5G 基站加速覆蓋，5 G 手機(jī)出貨率 已近 7 成 。5G 基站覆蓋呈加速趨勢(shì)，5G 移動(dòng)設(shè)備的出貨率明顯躍升，技術(shù)普及切實(shí)存在紅利釋放的空間。根據(jù)工信部的數(shù)據(jù)，截至 2020年 4 月，國(guó)內(nèi)共計(jì)擁有 5G 基站 24 萬(wàn)個(gè)，而到了三季度末，這一數(shù)字已攀升至 69 萬(wàn)個(gè)；短短 6 個(gè)月內(nèi) 5G 基站數(shù)量增加近 3 倍，基站建設(shè)呈明顯加速趨勢(shì)，占全國(guó)移動(dòng)電話基站的比重從 2.6%升至 7.5%。且從 2020 年二

36、季度開始，國(guó)內(nèi)的 5G 手機(jī)出貨量有了一次明顯躍升，從之前的月均 450 萬(wàn)臺(tái)迅速攀升至月均 1565 萬(wàn)臺(tái)上下，規(guī)模增長(zhǎng)超 3 倍。5G 手機(jī)出貨量占總手機(jī)出貨量比例看，也已從前期的不到 30%上升并穩(wěn)定在 60%以上，考慮到移動(dòng)設(shè)備的換新需求比例，我們認(rèn)為 5G 手機(jī)已經(jīng)開始逐步替代4G 手機(jī)，成為多數(shù)消費(fèi)者首選的設(shè)備機(jī)型。加速布局搶灘生態(tài)構(gòu)建，全線鋪開只欠東風(fēng)。5G 具有高速率、大連接、低時(shí)延的特性，從而衍生出增強(qiáng)型移動(dòng)寬帶、大規(guī)模機(jī)器通信及高可靠低時(shí)延通訊等主要應(yīng)用場(chǎng)景。5G 網(wǎng)絡(luò)在國(guó)內(nèi)的逐步鋪開使之在物聯(lián)網(wǎng)、智慧家居、智慧城市、物流實(shí)時(shí)追蹤等方面發(fā)揮出較大的作用。低時(shí)延對(duì)于實(shí)時(shí)性要求

37、比較高的應(yīng)用例如游戲、視頻、直播等應(yīng)用領(lǐng)域，將會(huì)提供可靠且極低時(shí)延的連接效率，從而創(chuàng)造出商業(yè)化的可能性。而隨著廣電網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)步推進(jìn) 5G 超高清轉(zhuǎn)播和直播、三大運(yùn)營(yíng)商及互聯(lián)網(wǎng)巨頭爭(zhēng)先布局云游戲等，為 5G 環(huán)境量身打造的內(nèi)容生態(tài)正逐步建立。在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和生態(tài)搭建之后，5G 的全面商業(yè)化展開或許只需要一兩個(gè)爆款內(nèi)容。2 .5.1 應(yīng)用方向一： 云游戲/ 云XR 爆發(fā)尚需醞釀云游戲是 5G 消費(fèi)端的重要應(yīng)用場(chǎng)景之一， 各環(huán)節(jié)大廠紛紛布局 。云游戲是游戲的又一次進(jìn)化，有望重塑產(chǎn)業(yè)鏈，國(guó)內(nèi)廠商相對(duì)國(guó)外廠商更是迎來(lái)歷史性的彎道超車機(jī)遇。作為 5G 為行業(yè)帶來(lái)的新變量，出于防御性或進(jìn)攻性戰(zhàn)略考量，傳統(tǒng)主機(jī)游

38、戲設(shè)備商、云計(jì)算廠商、游戲研發(fā)與發(fā)行商、游戲訂閱平臺(tái)方以及電信運(yùn)營(yíng)商均參與了布局。國(guó)內(nèi)廠商近期的云游戲進(jìn)展上，虎牙 YOWA 云游戲平臺(tái)于 11.10 正式上線；騰訊 START云游戲于 12 月 2 日正式上線 TV 版，此前已實(shí)現(xiàn)電視、手機(jī)、MAC、PC 端打通，以主機(jī) 3A 游戲?yàn)橹饕獌?nèi)容。但 從發(fā)展階段來(lái)看，目前 云游戲” 的發(fā)展仍處于“上半場(chǎng)” 。目前云游戲?yàn)榇媪坑螒蛏显?，也即游戲包整體云化、不再有硬件兼容要求的第一階段，這個(gè)階段就是將原來(lái)的手游、端游、主機(jī)游戲直接放到服務(wù)器上，采用訂閱模式或按小時(shí)計(jì)費(fèi)的“云網(wǎng)吧”模式，使得例如 3A 大作等對(duì)設(shè)備要求較高的游戲從小眾、硬核玩家向泛玩

39、家用戶普及。這個(gè)階段可能會(huì)轉(zhuǎn)化一部分玩家，是目前投入最小，盈利模式最清晰的。除此之外，其余的商業(yè)化模式包括“云游戲互動(dòng)直播”、“云廣告”及“云試玩”模式等。原生云游戲的出現(xiàn)，除了 5G 技術(shù)的成熟外，還需解決成本過高、各環(huán)節(jié)廠商的配合等問題。云游戲逐步成為市場(chǎng)主流之一尚需時(shí)間，但優(yōu)質(zhì)內(nèi)容生產(chǎn)的技術(shù)能力同樣需要積累。 我們認(rèn)為，云游戲消除了不同終端間的性能隔閡，更高的表現(xiàn)力上限對(duì) 內(nèi)容 能力提出了更高的要求 ， 擁有更多高品質(zhì) 獨(dú)占內(nèi)容的廠商將占得先機(jī)。目前云游戲未能爆發(fā)主要出于以下原因：1 ） 外部原因方面 ，5G 尚未全面普及 。伽瑪數(shù)據(jù)2020 中國(guó)游戲行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)報(bào)告顯示，超過 40%的

40、游戲用戶會(huì)因?yàn)橛螒蚩D、服務(wù)器不穩(wěn)定、掉線等原因放棄一款游戲。一方面，云游戲服務(wù)提供商在數(shù)據(jù)傳輸端尚未全面換用 5G 設(shè)備之時(shí)，基于光纖網(wǎng)絡(luò)和 4G 網(wǎng)絡(luò)的數(shù)據(jù)傳輸延遲較高，無(wú)法滿足市場(chǎng)上大部分對(duì)操作反饋要求較高的游戲的需求。中心云和邊緣云結(jié)合以縮短服務(wù)器與終端用戶的傳輸距離成為解決當(dāng)前時(shí)延問題的較優(yōu)手段，而國(guó)內(nèi)云服務(wù)廠商在邊緣云方面布局也僅處在初步階段。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，華為云目前已完成全國(guó) 8 個(gè)省份的邊緣云服務(wù)器覆蓋，全國(guó)覆蓋尚需時(shí)日。2） 內(nèi)部原因上 ， 成本問題掣肘較大 。據(jù) 2020年度游戲產(chǎn)業(yè)年會(huì)上阿里云游戲技術(shù)負(fù)責(zé)人透露，云游戲成本中運(yùn)維成本占比在 50%以上，而普通游戲這一數(shù)值僅

41、為 5%。目前所有的應(yīng)用云端計(jì)算均需服務(wù)器、GPU 等硬件的支持，每個(gè)用戶都會(huì)占用部分硬件算力，該部分成本為線性成本，不具備規(guī)模效應(yīng)。 盈利模式跑通前 ，云游戲 難以 實(shí)現(xiàn) 爆發(fā) 式增長(zhǎng) 。XR ：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)初成，成熟應(yīng)用待體系化。XR 作為一個(gè)綜合性的技術(shù)應(yīng)用領(lǐng)域，涉及到的軟硬件技術(shù)范圍廣，難度較大。在 2014 年左右短暫掀起行業(yè)熱情之后，由于較高的技術(shù)門檻，商業(yè)化進(jìn)程不溫不火。近年隨著 5G 建設(shè)推進(jìn)，XR 上下游關(guān)鍵技術(shù)得到發(fā)展，產(chǎn)業(yè)生態(tài)逐步建立起來(lái)，XR 的大規(guī)模商用有了軟硬件和內(nèi)容上的基礎(chǔ)。1 ）硬件上：頭顯設(shè)備加速出貨， 但目前 技術(shù)參數(shù) 只能 滿足基礎(chǔ)應(yīng)用。截至今年 12 月

42、1 日，包括華為、惠普、Oculus 在內(nèi)的主流 XR 設(shè)備生產(chǎn)商共發(fā)布顯示設(shè)備 12 款，全球合計(jì)出貨量達(dá)到 485 萬(wàn)臺(tái)（YoY+24.36%），根據(jù) VR 陀螺預(yù)測(cè)，2021 年出貨將加速上升，預(yù)計(jì)全年全球出貨 650 萬(wàn)臺(tái)（YoY+30%）。而在 XR 設(shè)備性能表現(xiàn)上，主流設(shè)備高通 XR 系列芯片一家獨(dú)大，而改進(jìn)版的 XR2 擁有 5G 功能，數(shù)據(jù)運(yùn)算能力充足。顯示方面，XR 設(shè)備 4K 分辨率、70Hz90Hz 刷新率為主流，達(dá)到了能夠滿足基礎(chǔ) XR 體驗(yàn)要求的水平，但若需獲得流暢的用戶體驗(yàn)則需達(dá)到 8K+90Hz，當(dāng)前技術(shù)尚有提升空間。2 ）軟件上：行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確立，生態(tài)逐漸打通。在

43、XR 操作系統(tǒng)與軟件系統(tǒng)上，行業(yè)內(nèi)產(chǎn)出了一系列基于安卓底層開發(fā)的 VR 系統(tǒng)，同時(shí)安卓、Lumin OS、Windows MR 等 AR 操作系統(tǒng)相繼投入市場(chǎng)。以華為為例，其 AR Engine 2.0 已獲得超過 5 億次的安裝量；開發(fā)引擎上，今年 5 月 UE5 發(fā)布，特色技術(shù)“Nanite（虛擬微多邊形幾何體）”、“Lumen（全動(dòng)態(tài)全局光照解決方案）”、“Niagara”極大提高了次時(shí)代游戲內(nèi)容的制作效率，為 XR 平臺(tái)上高質(zhì)量?jī)?nèi)容的生產(chǎn)奠定基礎(chǔ)；底層 API 上，OpenXR 規(guī)范確立，標(biāo)準(zhǔn)化規(guī)范將進(jìn)一步降低 XR 內(nèi)容開發(fā)成本，主流引擎 Unreal 已率先支持該規(guī)范。3 ）內(nèi)容與

44、服務(wù)：基礎(chǔ)內(nèi)容逐漸豐富 但精品不足 ，數(shù)據(jù)傳輸能力 亦構(gòu)成制約 。隨著 XR所依托的軟硬件條件逐漸成熟，各平臺(tái)內(nèi)容也日漸豐富。截至 12 月 1 日，主流 XR 內(nèi)容平臺(tái) Steam VR、Vive Port 與 Oculus PC 分別擁有 5000+、2486 及 1750 款內(nèi)容，但完成度上尚處基礎(chǔ)娛樂階段?？v使今年半條命：Alyx成為現(xiàn)象級(jí)作品，拉動(dòng) SteamVR 用戶翻倍，但總體市場(chǎng)上優(yōu)質(zhì) VR 內(nèi)容仍然稀缺。數(shù)據(jù)傳輸方面，三大運(yùn)營(yíng)商在2020 年底僅能覆蓋地級(jí)市以上區(qū)域 5G 信號(hào)覆蓋，2022 才能實(shí)現(xiàn)信號(hào)全覆蓋，在此之前 VR 難以獲得良好體驗(yàn)。2 .5.2 應(yīng)用方向二：超高

45、清視頻 內(nèi)容供給是制約點(diǎn)，21 年體育大年有望推動(dòng)超高清是視頻行業(yè)繼數(shù)字化、高清化之后的又一次重大技術(shù)變革， 傳統(tǒng)的電視大屏在移動(dòng)時(shí)代到來(lái)后受沖擊嚴(yán)重，大屏收視 時(shí)長(zhǎng)逐年走低 ，盡管 IPTV/OTT 的普及一定程度緩解了大屏端用戶的流失，但其對(duì)用戶的“召回”主要體現(xiàn)在更低的資費(fèi)、更多更靈活的內(nèi)容選擇上，較移動(dòng)端體驗(yàn)提升并不明顯。5G 加持下的超高清視頻有望真正實(shí)現(xiàn)大屏價(jià)值的回歸，特別是針對(duì)體育賽事、大場(chǎng)面電影等對(duì)畫面要求較高的內(nèi)容而言。政策 制定+ 事件驅(qū)動(dòng)催化，我國(guó)超高清視頻產(chǎn)業(yè)已迎來(lái)發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇期。1）政策層面：2019 年 3 月，工信部制定超高清視頻產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃(2019-20

46、22 年)，對(duì)超高清產(chǎn)業(yè)的發(fā)展目標(biāo)作出明確指引，發(fā)展超高清產(chǎn)業(yè)正式成為國(guó)家戰(zhàn)略，根據(jù)國(guó)家規(guī)劃， 2022 年 超高清產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值為 為 4 萬(wàn)億元（據(jù)賽迪智庫(kù)，2017 年這一數(shù)值為 7614.8億元），各地已隨后出臺(tái)相應(yīng)規(guī)劃落實(shí)國(guó)家政策；2020 年 12 月 7 日，國(guó)家廣電總局印發(fā)可廣播電視技術(shù)迭代實(shí)施方案（2020-2022 年），將逐步關(guān)停標(biāo)清頻道，縮短超高清視頻過渡期。按照總體計(jì)劃，至 2022 年年底我國(guó)將實(shí)現(xiàn)中央和省級(jí)衛(wèi)視節(jié)目在直播衛(wèi)星高清同播。2）事件層面：2021 年?yáng)|京奧運(yùn)會(huì)和 2022 年冬奧會(huì)賽事播放為行業(yè)內(nèi)標(biāo)志性、確定性需求。2021 年為 疫情后體育大年，或加速超高清

47、應(yīng)用落地。體育賽事直播、轉(zhuǎn)播一直是信息傳輸技術(shù)升級(jí)最大的受益者，同時(shí)也是受大眾關(guān)注度極高的領(lǐng)域。今年由于疫情的影響，多項(xiàng)體育賽事因此選擇取消或推遲舉辦，其中不乏四年一度的歐洲杯等重量級(jí)體育賽事，而隨著后疫情時(shí)代體育賽事逐漸開展，賽事觀眾積攢已久的熱情將會(huì)得到釋放。傳統(tǒng)的內(nèi)容制作端由于面臨生態(tài)搭建和 4K 內(nèi)容制作成本高昂等限制，在跟進(jìn) 5G 時(shí)代獨(dú)特內(nèi)容時(shí)進(jìn)度較慢；而原生的賽事直播與其他內(nèi)容相比“剛需”屬性凸顯，大屏端作為賽事直播的最主要入口，有望加速超高清視頻的普及。但是，超高清內(nèi)容成為主流需要成體系的高質(zhì)量資源支撐。 對(duì)此，我們認(rèn)為當(dāng)前的超高清內(nèi)容供給依然以衛(wèi)視 高關(guān)注節(jié)目轉(zhuǎn) / 直播為主

48、，受制于高昂的內(nèi)容制作成本，目前市場(chǎng) 原生超高清內(nèi)容依然稀缺。政策以及豐富賽事的作用將推動(dòng) 超高清應(yīng)用的落地，但是 距離全面普及尚需時(shí)日。3 、 受眾結(jié)構(gòu)更迭： Z 世代逐漸占據(jù)C 位 ，引領(lǐng)需求變革3.1 互聯(lián)網(wǎng)原住民 “Z” 世代” ：更高消費(fèi)潛力， 為服務(wù)、為偏好付費(fèi)Z 世代 為” “網(wǎng)生一代”， 將成為未來(lái)文化娛樂消費(fèi)的主力軍?！癦 世代”出生與成長(zhǎng)的時(shí)代、社會(huì)特征，塑造了其顯著區(qū)別于“Y”時(shí)代及“X 世代”的消費(fèi)需求和付費(fèi)理念。根據(jù) QuestMobile 2020 年 9 月的數(shù)據(jù)，90 后首度超越 80 后成為移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的第一大用戶群體，00 后用戶規(guī)模也在不斷提升。消費(fèi)需求、偏

49、好和付費(fèi)理念與“Z 世代”的成長(zhǎng)環(huán)境密不可分。1 ） 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉高消費(fèi)水平 ，并帶來(lái)文化自信 ， “Z 世代”偏好國(guó)潮消費(fèi)：“Z 世代”的成長(zhǎng)伴隨著中國(guó)綜合國(guó)力的加速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)建設(shè)的跨越式發(fā)展直接帶動(dòng)了國(guó)民收入的大幅提升。誕生于城鎮(zhèn)化水平急速提高階段的“Z 世代”從父輩手上繼承了最為強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表。收入水平提升、多元化的收入來(lái)源與背靠強(qiáng)勁資產(chǎn)的多重因素疊加，造就了“Z 世代”當(dāng)前較高的消費(fèi)能力。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及對(duì)外影響力不斷提升的同時(shí)，也促進(jìn)著國(guó)民的文化自信。在此背景下成長(zhǎng)起來(lái)的“Z 世代”天生具有極強(qiáng)的文化歸屬感，直接引發(fā)了漢服、國(guó)潮等傳統(tǒng)文化領(lǐng)域的消費(fèi)崛起。艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2019 年

50、中國(guó)漢服愛好者達(dá)到 356.1 萬(wàn)人，同比增長(zhǎng) 74.4%。2017-2019 年，中國(guó)漢服愛好者數(shù)量連續(xù)三年保持 70%以上的高增長(zhǎng)。2 ） 無(wú)陪伴成長(zhǎng)環(huán)境+互聯(lián)網(wǎng)高速發(fā)展+ 高 物質(zhì)滿足度 下， “Z 世代” 形成 圈層 文 化、 以消費(fèi)作為社交貨幣。馬斯洛的需求理論認(rèn)為，人的需要從低級(jí)到高級(jí)，分為生理需要、安全的需要、歸屬與愛的需要、尊重的需要及自我實(shí)現(xiàn)的需要，而高級(jí)需要出現(xiàn)之前必須首先滿足低級(jí)需要。隨著物質(zhì)水平的提升，“Z 世代”追求更為高級(jí)的需求體驗(yàn)，同時(shí)由于作為獨(dú)生子女在無(wú)陪伴的環(huán)境下成長(zhǎng)， 被 尊重 、被接納的 需求 進(jìn)一步被強(qiáng)化，以消費(fèi) 彰顯偏好， 作為社交貨幣 。有別于物質(zhì)匱

51、乏時(shí)代，消費(fèi)行為在“Z 世代”眼中被賦予了更多的意義。對(duì)“Z 世代”而言，興趣是他們找到投機(jī)摯友，增強(qiáng)社區(qū)認(rèn)同感的關(guān)鍵。根據(jù)凱度&QQ 廣告Z 世代消費(fèi)力白皮書數(shù)據(jù)，65%的“Z 世代”表示想要跟朋友有共同語(yǔ)言，60%的 Z 世代希望更好地融入圈子，獨(dú)生子女一代的“Z 世代”對(duì)于社交有著旺盛的需求。對(duì)于各自圈層的歸屬和認(rèn)同感的尋求，使“Z 世代”絲毫不吝嗇為符合自己價(jià)值觀的事物買單，如潮鞋、潮玩等。一方面，他們不滿足于制式化的傳統(tǒng)大型平臺(tái)，其興趣點(diǎn)和參與方式有著更多樣、更獨(dú)特的特點(diǎn)，與之對(duì)應(yīng)的是主打興趣與個(gè)性化的垂類社區(qū)，如心動(dòng)公司的游戲社區(qū) TapTap、泛二次元中視頻平臺(tái) B 站等快速興起

52、?！癦 世代”已成消費(fèi)中堅(jiān)，期待消費(fèi)潛力進(jìn)一步釋放。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局 2018 年數(shù)據(jù)，中國(guó)大陸在 1995 年至 2009 年出生的人口總數(shù)約為 2.6 億，約占 2018 年總?cè)丝诘?9%。Z 世代逐漸步入社會(huì)，在消費(fèi)能力上展現(xiàn)了作為年輕群體的活力。根據(jù) CBNData此前的調(diào)查數(shù)據(jù)，我國(guó) Z 世代開支達(dá) 4 萬(wàn)億人民幣，其開銷約占全國(guó)家庭總開支的13% ，消費(fèi)增速遠(yuǎn)超其他年齡層。在以電競(jìng)、二次元、模玩手辦、國(guó)風(fēng)為代表的圈層文化消費(fèi)市場(chǎng)中，Z 世代占據(jù)主力，貢獻(xiàn)了 Cosplay 品類近四成銷售額，其古風(fēng)服飾銷售額增長(zhǎng)更是連續(xù)兩年超 300%。2018 年，首批“Z 世代”開始進(jìn)入職場(chǎng)，同時(shí)

53、更多00 后進(jìn)入大學(xué)階段，教育階段的變遷使“Z 世代”獲得更加獨(dú)立的消費(fèi)決策權(quán)，同時(shí)群體的消費(fèi)能力也同步提高，“Z 世代”的消費(fèi)潛力將得到進(jìn)一步釋放。我們?yōu)槭裁磸?qiáng)調(diào)“Z 世代”，不僅在其年輕、物質(zhì)條件優(yōu)渥，更重要在“網(wǎng)生一代”。作為互聯(lián)網(wǎng)原住民，“Z 世代”伴隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展而成長(zhǎng)，已經(jīng)培養(yǎng)出一套網(wǎng)絡(luò)時(shí)代原生的消費(fèi)習(xí)慣和審美趣味，這些消費(fèi)習(xí)慣與邏輯不會(huì)因年齡增長(zhǎng)而輕易改變，反而消費(fèi)潛力會(huì)隨著年齡增長(zhǎng)進(jìn)一步釋放。而后，從“網(wǎng)生一代”到“網(wǎng)生 N 代”，這種機(jī)會(huì)也會(huì)從當(dāng)前的“Z 世代”擴(kuò)展到全齡層。3 .2 Z 世代 如何重塑行業(yè) ： 內(nèi)容偏好 、 獲取內(nèi)容 方式 變化3 .2.1 游戲： 對(duì)

54、 內(nèi)容 要求高，不依賴傳統(tǒng)渠道內(nèi)容端：口味相對(duì)更為挑剔，更加注重嘗鮮和內(nèi)容質(zhì)量。Z世代整體受教育水平更高、視野更為開闊、游戲體驗(yàn)更為豐富，對(duì)游戲的美術(shù)、玩法等均有較高的要求。專注于二次元游戲的米哈游，繼熱度較高的崩壞系列后又推出席卷全球的開放世界二次元游戲原神，成為海內(nèi)外的爆款游戲，其開放世界的新鮮玩法、高質(zhì)量的美術(shù)和音樂制作帶來(lái)的沉浸感俘獲一眾年輕玩家，讓市場(chǎng)看到了年輕向產(chǎn)品在市場(chǎng)上的巨大潛力。2021年，莉莉絲卡通+廢土風(fēng)格射擊游戲末日余暉及完美世界二次元開放世界幻塔等借助頂尖游戲引擎打造的高品質(zhì)年輕向游戲，在不斷加強(qiáng)游戲的綜合素質(zhì)之后，我們認(rèn)為年輕向游戲依然將保持增勢(shì)。渠道端： 對(duì)傳統(tǒng)渠

55、道依賴弱化，垂類平臺(tái)/ UP 主、主播“帶貨”影響因子更大。在上節(jié)“Z世代”的消費(fèi)特征中我們也分析到，這一群體在更為優(yōu)渥的環(huán)境中成長(zhǎng)，更多的資源與關(guān)注塑造了他們對(duì)于自我的關(guān)注和表達(dá)需求的強(qiáng)烈。在分發(fā)渠道上， “Z世代”不再依賴被動(dòng)的信息分發(fā)，轉(zhuǎn)而更加傾向社交化的互動(dòng)，在高品質(zhì)要求與高社交表達(dá)需求的雙重因素加持下，類似TapTap、B站、直播的垂類交互平臺(tái)快速興起。借助這些平臺(tái)，前期通過B to C的運(yùn)營(yíng)吸引核心用戶，通過平臺(tái)展示開發(fā)組的想法以及和玩家的交流碰撞，通過每一階段的更新調(diào)整讓每一位核心用戶參與游戲開發(fā)過程中；關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)通過在B站爆款內(nèi)容視頻引爆發(fā)行宣傳；公測(cè)前通過平臺(tái)和爆款內(nèi)容達(dá)到破圈

56、目的。年內(nèi)，我們觀察到如原神、最強(qiáng)蝸牛等只通過iOS、TapTap和B站等渠道發(fā)行，高質(zhì)量的游戲內(nèi)容憑借強(qiáng)大的渠道議價(jià)能力帶來(lái)游戲行業(yè)發(fā)行格局的變化?？梢灶A(yù)見的是，在TapTap、直播、智能流量獲取等對(duì)內(nèi)容利好的流量效能推動(dòng)下，國(guó)產(chǎn)游戲人的產(chǎn)品將迎來(lái)更多的發(fā)展可能，新獲取方式逐步取代傳統(tǒng)渠道。3.2.2 在線視頻：二次創(chuàng)作/彈幕文化反哺創(chuàng)作生態(tài)，芒果/B站為典型代表從流媒體平臺(tái)轉(zhuǎn)向制作， “配合彈幕食用效用更佳”、“評(píng)論區(qū)更精彩”， 顯示人們不再滿足于單向度接收 內(nèi)容 ，交互產(chǎn)生的 信息 已成為 內(nèi)容 消費(fèi) 的重要組成部分。 “Z 世代”的年輕、生長(zhǎng)于信息爆炸的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代等特性造就其豐富的語(yǔ)言

57、系統(tǒng)、腦洞和造梗能力，有強(qiáng)烈的表達(dá)欲望。B 站提供了良好的土壤，以 UP 主上傳的中視頻與人人皆可參與的彈幕構(gòu)建了獨(dú)特的生態(tài)文化，顯示了“Z 世代”極強(qiáng)的內(nèi)容生產(chǎn)力與消費(fèi)力。截至 20Q3，B 站的月活規(guī)模已突破 2 億，據(jù) B 站 COO 李旎介紹，全國(guó) 2/3 的 25 歲以下年輕人都活躍在 B 站。彈幕和二次創(chuàng)作的影響力不斷擴(kuò)大，形成的“創(chuàng)作者生態(tài)”和“社區(qū)生態(tài)”開始反向影響 OGV（Occupationally Generated Video，專業(yè)生產(chǎn)內(nèi)容）創(chuàng)作者，彈幕中針對(duì)影片細(xì)節(jié)的即時(shí)性互動(dòng)使得創(chuàng)作者能夠更好理解觀眾。面向 Z 世代，B 站立足二次元垂類社區(qū)的底色，通過彈幕互動(dòng)滿足

58、新生代受眾的表達(dá)需求，又藉由活躍的社區(qū)交互孕育濃厚二次創(chuàng)作氛圍反哺內(nèi)容生產(chǎn)，同時(shí)在外部資源上進(jìn)行引進(jìn)，逐漸實(shí)現(xiàn)從二次元核心社區(qū)向綜合性互聯(lián)網(wǎng)視頻平臺(tái)的破圈。此前 B 站入股歡喜傳媒，購(gòu)買大量經(jīng)典老片、出品紀(jì)錄片、購(gòu)買日劇等，很大程度上補(bǔ)充了其內(nèi)容生態(tài)。從結(jié)果來(lái)看，B 站將歡喜傳媒旗下既有的影視作品及新作獨(dú)家外部播放權(quán)盡收麾下：張一白導(dǎo)演青春網(wǎng)劇風(fēng)犬少年的天空上線 B 站累計(jì)播放近 4 億，彈幕評(píng)論超 400 萬(wàn)條，奪冠影院結(jié)束放映后采取 B 站獨(dú)播，累計(jì)觀影超過 2000 萬(wàn)，都為平臺(tái)帶來(lái)了強(qiáng)大的流量。不同于 B站的社區(qū)文化，芒果TV 以高素質(zhì)的原創(chuàng)內(nèi)容作為基本盤，在不斷強(qiáng)化自身” 專業(yè)內(nèi)容資

59、源優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上通過強(qiáng)化“青春” “正能量” 的品牌調(diào)性擴(kuò)張?jiān)赯 世代中的影響力。芒果青春營(yíng)銷研究院看見 Z 世代-芒果 TV95&00 后視頻用戶行為研究數(shù)據(jù)顯示，Z 世代的芒果 TV 用戶中 60.8%認(rèn)為芒果 TV 推薦的視頻很合胃口，59.1%認(rèn)為平臺(tái)聚焦了大量喜歡的明星和達(dá)人，54.3%認(rèn)為有很多喜歡的獨(dú)家原創(chuàng)內(nèi)容。芒果TV 以青春與正能量構(gòu)建與 Z 世代的情感基礎(chǔ)，大數(shù)據(jù)加持下對(duì) Z 世代需求特征實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)洞察，能夠在內(nèi)容端牢牢抓住 Z 世代的注意力。繼承湖南衛(wèi)視積累的良好明星合作資源，構(gòu)建起星粉互動(dòng)滿足 Z 世代對(duì)愛豆參與與社交表達(dá)的需求；高質(zhì)量?jī)?nèi)容生產(chǎn)帶來(lái)玩梗密集的綜藝則滿足了內(nèi)容

60、品質(zhì)的需求。芒果 TV 強(qiáng)化自身優(yōu)勢(shì)，憑借對(duì) Z 世代的獨(dú)到理解在這一群體中獲得認(rèn)可。我們認(rèn)為，玩梗、互動(dòng)、觀看高質(zhì)量?jī)?nèi)容的偏好背后是 Z 世代對(duì)于全渠道信息接收的更高需求。網(wǎng)生一代的 Z 世代群體，在互聯(lián)網(wǎng)信息的極大豐富下成長(zhǎng)，造就了其高效吸收外部信息的能力與偏好。在這樣的信息偏好之下，擴(kuò)時(shí)長(zhǎng)而不豐富內(nèi)容的注水節(jié)目、換皮節(jié)目擁有更低信息密度而逐漸面臨被市場(chǎng)出清。全渠道信息獲取之下對(duì)內(nèi)容載體的關(guān)注度退居次位，提高信息密度，擴(kuò)大內(nèi)容能夠激勵(lì)的感官范圍將是在線視頻平臺(tái)面對(duì) Z 世代群體的成功之道。4 、 文化變現(xiàn)潛力： 商業(yè)模式更為豐富 ，運(yùn)作變現(xiàn)更為成熟4.1 IP 變現(xiàn)寬度 ：新商業(yè)模式拓展