云計算ERP的第二春

1、國泰君安2021年度投資策略會投資要點（評級：增持）01過去近十年里，不管是全球ERP市場還是中國ERP市場，增速都在逐漸下滑，這意 味著ERP的滲透率正在逼近天花板，尤其是對于工業(yè)化進(jìn)程領(lǐng)先的海外市場。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院整理的數(shù)據(jù)，中國ERP市場規(guī)模增速從2012年的29%下滑到2018年的11%。全球ERP市場的增速從 2010年的4.4%下滑到2017年的2.3%。根據(jù)我們的研究，滲透率超過50%以后，行業(yè)增速會迅速下滑到10%以內(nèi)，中國 的ERP市場經(jīng)過約30年的發(fā)展后，滲透率也基本上接近天花板。022在一個增速放緩的行業(yè)里，集中度提升是必然。我們認(rèn)為，ERP行業(yè)未來十年市場集中度還會

2、進(jìn)一步提升，同時海外公司SAP和Oracle將讓出部分市場。因此，對于龍頭公司用 友、金蝶等的市占率提升，我們可以更加樂觀一點，這個行業(yè)的增速雖然放緩，但龍頭公司的收入和利潤增長依然有空間。國泰君安2021年度投資策略會投資要點（評級：增持）03我們對所有廠商的云ERP產(chǎn)品進(jìn)行了對比，大的趨勢是向云原生和公有化部署演進(jìn)。盡管當(dāng)前還有很多云ERP產(chǎn)品是單體架構(gòu)，或者以私有化部署為主，但是各家廠商都在開發(fā)云原生ERP，并積極推進(jìn)公有 云部署。我們認(rèn)為，盡管在相當(dāng)長的時間內(nèi)，云ERP的私有化部署仍將占據(jù)很大的份額，但云ERP的終極形態(tài)可能是公有 云，這也是工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)大融合的基礎(chǔ)，因為ERP中沉淀

3、了企業(yè)最核心的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)。04投資建議中國ERP市場集中度將不斷提升，看好提前布局云ERP的本土廠商。推薦標(biāo)的：用友網(wǎng)絡(luò)（600588），金蝶國際（0268.HK），受益標(biāo)的：明源云（00909），鼎捷軟件(300378)053風(fēng)險提示云業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，企業(yè)管理軟件市場競爭加劇目錄CONTENTS過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點未來：云ERP逐漸成為主流投資建議風(fēng)險提示4 / 4201過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起5 / 42國泰君安2021年度投資策略會01數(shù)據(jù)來源：ERP原理與應(yīng)用圖1 ERP的發(fā)展經(jīng)歷了MRP、MRPII和ERP等三個階段從大歷史的角度看ERP發(fā)展

4、。1965年，美國生產(chǎn)與 庫存管理協(xié)會（APICS）提出了MRP（物料需求計 劃）的概念，使得企業(yè)在庫存管理上進(jìn)行有效的計 劃和控制。到了20世紀(jì)80年代，企業(yè)開始采用 MRPII，實現(xiàn)了業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)和財務(wù)數(shù)據(jù)的集成，從 MRP的計劃模式變?yōu)榧磿r模式。1990年，ERP（企業(yè)資源計劃，Enterprise Resource Planning） 被提出，核心思想是供應(yīng)鏈管理，跳出了傳統(tǒng)企業(yè) 邊界，從供應(yīng)鏈范圍去優(yōu)化企業(yè)的資源。根據(jù)美國 生產(chǎn)與庫存管理學(xué)會的統(tǒng)計，使用ERP可以讓企業(yè)庫 存下降30%-50%，延期交貨減少80%，采購提 前 期縮短50%，停工待料減少60%，制造成本降低 12%，管理人

5、員減少10%，生產(chǎn)能力提高10%-15%。6過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起1.1.ERP的歷史從SAP開始國泰君安2021年度投資策略會01數(shù)據(jù)來源：ERP原理與應(yīng)用圖3 ERP一般包括財務(wù)、供應(yīng)鏈和生產(chǎn)制造三大核心模塊7數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起1.1.ERP的歷史從SAP開始圖2 財務(wù)是ERP核心模塊之一國泰君安2021年度投資策略會01圖4 SAP R/2軟件可以視為ERP的雛形從商用產(chǎn)品角度來看，1981年，SAP第二 代產(chǎn)品R/2成功上線，可以視為ERP的雛形。 在R/1（RF）系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，1979年SAP在新總部德國沃爾多夫(Walldorf)開始著 手

6、開發(fā)第二代軟件SAP R/2系統(tǒng)。從模塊 組成上看，SAP R/2可以稱為ERP軟件的雛 形，因為除了財務(wù)以外，還具備生產(chǎn)和進(jìn) 銷存系統(tǒng)，以及人力資源管理系統(tǒng)。1981 年SAP R/2套裝軟件順利上線，并且在德 國慕尼黑IT展覽會上首次亮相。憑借優(yōu)異 的性能和穩(wěn)定性，這套系統(tǒng)很快受到了眾 多大型企業(yè)的歡迎。1988年10月，伴隨 R/2系統(tǒng)的成功，SAP公司的股票在德國上 市交易。經(jīng)過數(shù)十年發(fā)展，時至今日， SAP的S/4 HANA已經(jīng)成為成熟ERP產(chǎn)品的 典范。數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究8過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起1.1.ERP的歷史從SAP開始國泰君安2021年度投資策略會01圖5 S

7、AP S/4已經(jīng)是非常成熟的ERP產(chǎn)品9數(shù)據(jù)來源：SAP過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起1.1.ERP的歷史從SAP開始國泰君安2021年度投資策略會01過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起101.2.西風(fēng)東漸，中國產(chǎn)生第一批ERP廠商ERP伴隨著市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型而走入中國。1978年，黨的十一屆三中全會后，中國開始改革開放。機(jī)械工業(yè)部旗下的企業(yè)開始 通過MRPII軟件改善管理。1981年沈陽第一機(jī)床廠從德國工程師協(xié)會引入第一套MRPII，接著北京第一機(jī)床廠、第一汽車制 造廠、廣州標(biāo)致汽車廠也購買了MRPII。1989年前后，SAP、Oracle、四班等海外ERP公司走入中國。1994年，SAP設(shè)立中 國代表

8、處，1995年成立中國分公司。1998年11月9日，聯(lián)想集團(tuán)啟動ERP項目，選擇了SAP的產(chǎn)品，2000年8月15日聯(lián)想 正式對外宣布ERP項目實施成功。臺灣鼎新電腦成為中國第一家MRPII廠商。1982年3月，臺灣鼎新電腦成立，專注于ERP軟件開發(fā)和銷售。1989年，鼎新電 腦推出基于DOS平臺的MRPII軟件，1992年推出中國第一款基于B/S架構(gòu)的高端ERP軟件TIPTOP。2002年神州數(shù)碼和鼎新 電腦合資在大陸成立了鼎捷軟件，專注于制造業(yè)ERP軟件的開發(fā)，目前位居大陸ERP廠商收入體量第四名。根據(jù)我們產(chǎn)業(yè)調(diào) 研的數(shù)據(jù)，2002年鼎捷軟件成立之時，鼎新電腦已經(jīng)占據(jù)了臺灣ERP市場70%

9、的份額，可謂一統(tǒng)天下，這也是它向大陸擴(kuò) 張的原因。本土ERP廠商匆匆興起又衰落，為用友和金蝶在ERP行業(yè)崛起奠定了人才基礎(chǔ)。1987年，國家863計劃CIMS（計算機(jī)集成制造系統(tǒng)）中心成立。1991年開思公司成立，開發(fā)基于AS/400平臺的MRPII系統(tǒng)。1994年，陳佳正式將MRP升級為ERP， 宣布開思要專做ERP。不久，即推出基于IBM小型機(jī)AS/400上開發(fā)的“開思ERP”和“開思OA”，1996年，開思成為本土 ERP市占率第一。1994年，北京機(jī)械工業(yè)自動化研究所與美國CDC公司合資成立利瑪，開發(fā)MRPII軟件，由于機(jī)械工業(yè)部的 背景，加上國內(nèi)第一批有經(jīng)驗的實施人員，利瑪很快獲得市

10、場成功。與此同時，上海的啟明也獲得了一些客戶，跟利瑪并稱 “北利瑪、南啟明”。但后來開思、利瑪、啟明因為各種各樣的原因先后衰落，他們是中國ERP產(chǎn)業(yè)的奠基人，并成就了用 友和金蝶，為今日的產(chǎn)業(yè)巨頭提供了第一批ERP人才。國泰君安2021年度投資策略會01數(shù)據(jù)來源：鼎新電腦官網(wǎng)過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起1.2.西風(fēng)東漸，中國產(chǎn)生第一批ERP廠商圖6 鼎新電腦是中國第一家MRPII廠商11國泰君安2021年度投資策略會過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起011.3.用友金蝶，繼往開來用友金蝶從財務(wù)管理軟件起家跟SAP一樣，用友、金蝶也是從財務(wù)管理軟件起家。1988年，王文京與蘇啟強(qiáng)在北京市海淀區(qū)中關(guān)村

11、成立了用友財務(wù)軟件服務(wù)社，早期公司產(chǎn)品為DOS系統(tǒng)中運行的財務(wù)管理軟件，1995年，伴隨著 Windows系統(tǒng)的普及，用友推出了基于Windows的財務(wù)軟件。1996年，用友推出管理型財務(wù)軟件（V6.0 For DOS），將財務(wù)軟件的功能延伸到了管理會計、成本會計、財務(wù)分析、財務(wù)預(yù)算等更深的 層次中。反觀金蝶，1991年，徐少春創(chuàng)立深圳愛普電腦技術(shù)有限公司，并推出愛普電腦會計系統(tǒng)V1.0。 1995年，金蝶推出金蝶財務(wù)軟件For Windows1.0版。兩家公司借助財務(wù)管理軟件迅速發(fā)展壯大，并于2001年分別于A股和港股上市。值得一提的是，兩家公司發(fā)展過程中，有一個重要政策的助力，1989年財

12、政部出臺會計核算軟件管理的幾項規(guī)定，限制了市場無序競爭，加速了市場集中度提升的過程。12國泰君安2021年度投資策略會過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起011997年，這一年中，用友正 式開始了向管理軟件戰(zhàn)略轉(zhuǎn) 型，并著手研發(fā)公司的第一 款ERP軟件，即用友U8。 2001年12月18日用友收購了華表軟件等國內(nèi)軟件公司。 2002年用友出資2000萬向臺灣軟件商漢康購買了相關(guān) 軟件技術(shù)；金蝶1998年引入 IDG 2000萬元人民幣風(fēng)險投 資，并正式宣布全面進(jìn)軍企 業(yè)管理軟件市場，1999年發(fā) 布了金蝶K/3 ERP。2001年， 金蝶從TCL手中收購了前文提到的中國ERP鼻祖開思， 加強(qiáng)了自己的實

13、力。1.3.用友金蝶，繼往開來98年前后，用友金蝶切入ERP領(lǐng)域圖7 用友發(fā)展經(jīng)歷三個階段13數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起01150100500-50-10090807060504030201001.3.用友金蝶，繼往開來98年前后，用友金蝶切入ERP領(lǐng)域圖8 用友網(wǎng)絡(luò)收入體量過去18年時間增長明顯用友網(wǎng)絡(luò)收入與凈利潤（單位：億元）2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018營業(yè)總收入凈利潤總收入同比凈利潤

14、同比數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究14國泰君安2021年度投資策略會過去：海外啟蒙與本土巨頭崛起01-300%300%200%100%0%-100%-200%35302520151050-52001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20181.3.用友金蝶，繼往開來98年前后，用友金蝶切入ERP領(lǐng)域圖9 金蝶國際的收入體量也持續(xù)增長金蝶國際收入與凈利潤（單位：億元）營業(yè)總收入凈利潤總收入同比凈利潤同比數(shù)據(jù)來源：wind，國泰君安證券研究1516 / 4202現(xiàn)在

15、：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點國泰君安2021年度投資策略會現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點022.1.傳統(tǒng)ERP項目的商業(yè)模式傳統(tǒng)ERP項目的收費包括四部分：軟件+實施+運維+咨詢。根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)調(diào)研，國內(nèi)軟件和實施費用基本是1:1，運維費用有 一部分客戶并不交，咨詢費用一般另外單獨收費。時至今日，客戶單獨上全套ERP的情況已經(jīng)比較少，更多的是單個模塊的購買（一般在二三十萬人民幣量級），此外，ERP一般三到五年需要大版本更新（費用在百萬量級）。但是維護(hù)費和大版本更新都不 是強(qiáng)制的，維護(hù)費不是強(qiáng)制收入，但是如果出了問題就沒有人來維護(hù)。還有另外一種解決方案是找能夠解決問題的公司來，不一 定要是用友或者

16、其實施伙伴。大版本更新也不是強(qiáng)制的，該客戶升級到NC65是因為只有NC65中才有分析模塊，他們想改進(jìn)業(yè) 務(wù)。ERP銷售流程IT實力越強(qiáng)的客戶在采購自由度上越大，因為能夠hold住異構(gòu)系統(tǒng)。如果要采購ERP系統(tǒng)，IT部門年初要做預(yù) 算，內(nèi)部立項（在公司內(nèi)部說清楚為什么要買，采購模式是招標(biāo)還是談判），然后內(nèi)部走流程，領(lǐng)導(dǎo)同意以后就可以進(jìn)展到談判 過程。一般是系統(tǒng)重新采購才需要招標(biāo)，如果要加模塊的話，就單一來源采購就行。當(dāng)然也可以選別家的，但是就要做接口，而 且如果選購其他家的模塊，出了問題不知道是誰家的，所以IT實力越差的單位越不敢異構(gòu)，對廠商依賴越大。ERP的實施已經(jīng)成為了一個單獨的行業(yè)。對于用

17、友、金蝶而言，高端客戶的實施一般自己做，中低端客戶會讓合作伙伴負(fù)責(zé)實 施。對于SAP、Oracle這樣的海外ERP廠商而言，打單有兩種模式，第一種是ERP廠商和實施商共同打單，第二種是軟件和實施 分開招標(biāo)，這種情況下可以由客戶自由選擇實施商（原廠和四大的實施顧問人天費用比較貴，原廠大概8000元/人天，四大 4000元/人天）。17國泰君安2021年度投資策略會02現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點2.1.傳統(tǒng)ERP項目的商業(yè)模式圖10 ERP打單分兩種18圖11 某海外大廠實施報價方案數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會02現(xiàn)在：傳統(tǒng)E

18、RP滲透率已到高點2.2.過去十年，ERP增速逐漸放緩過去近十年里，不管是全球ERP市場還2009-2017年全球ERP軟件市場規(guī)模增長情況（單位：億美元， ）是中國ERP市場，增速都在逐漸下滑，這意味著ERP的滲透率正在逼近天花板，尤其是對于工業(yè)化進(jìn)程領(lǐng)先的海外6005004064.434.083.492.952.452.594.014594754895015144244412.335265%5%4%市場。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院整理的數(shù) 據(jù)，中國ERP市場規(guī)模增速從2012年的 29%下滑到2018年的11%。全球ERP市 場的增速從2010年的4.4%下滑到20174003002004%3%3

19、%2%2%年的2.3%。根據(jù)我們的研究，滲透率超過50%以后，行業(yè)增速會迅速下滑到1001%1%10%以內(nèi)，中國的ERP市場經(jīng)過約30年00%的發(fā)展后，也基本上接近了這個水平。200920102011201220132014201520162017市場規(guī)模增長率19數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國泰君安證券研究圖12 海外ERP市場增速已經(jīng)極低國泰君安2021年度投資策略會現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點0296.7124.7185.2209.328.9619.4914913.02168.49.9813.0114.09238.811.01265.10%5%10%15%20%25%35%30%0501

20、001502002503002.2.過去十年，ERP增速逐漸放緩圖13 中國ERP軟件市場增速接近10%2011-2018年中國ERP軟件行業(yè)市場規(guī)模變化趨勢（單位：億元， ）20112012201320142015201620172018E市場規(guī)模同比增速數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國泰君安證券研究20國泰君安2021年度投資策略會02眾所周知，在一個增速放緩的行業(yè)里，集中度提升是必然。家電行業(yè)和水泥行業(yè)就是典型，家電行業(yè)二十多年來，行業(yè)總產(chǎn)出增 速不快，但是龍頭公司利潤增速比收入增速還要快，因為價格戰(zhàn)減少以后，利潤就凸顯出來，格力和美的已經(jīng)成為當(dāng)之無愧的龍 頭。水泥行業(yè)就更加明顯，海螺水泥占

21、了中國水泥行業(yè)收入的53%，利潤的67%。我們認(rèn)為，ERP行業(yè)未來十年市場集中度還會 進(jìn)一步提升，同時海外公司SAP和Oracle還將讓出部分市場。因此，對于龍頭公司用友、金蝶等的市占率提升，我們可以更加樂 觀一點，這個行業(yè)的增速雖然放緩，但龍頭公司的收入和利潤增長依然有空間。ERP國產(chǎn)化將帶來本土ERP廠商市占率進(jìn)一步提升，高端ERP市場的海外壟斷即將被打破。對比2008年和2018年中國ERP市場占 有率排名，可以看到用友、金蝶等本土ERP廠商實現(xiàn)了反超。隨著中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)，我們認(rèn)為，ERP國產(chǎn)化的趨勢還將進(jìn)一 步演化。根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)調(diào)研，用友網(wǎng)絡(luò)今年開始大單明顯增加，用友過去的客戶群

22、體主要不是央企，而是財富200強(qiáng)-1000強(qiáng)之 間的企業(yè)，現(xiàn)在用友的目標(biāo)客戶在往100強(qiáng)走，這些企業(yè)基本都是央企。用友網(wǎng)絡(luò)往年5000萬的訂單一年一兩個，今年7000萬級 別的至少有兩個。各種跡象表明，原來由海外巨頭把持的高端ERP市場，即將被本土ERP廠商滲透，但全面替代是一個漫長的過 程，B端的生意總是那么慢。21現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點2.3.市場集中度提升是必然趨勢國泰君安2021年度投資策略會02現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點2.3.市場集中度提升是必然趨勢圖15 用友位居2018年中國ERP市占率 第一31141266113426Oracle用友 InforSAP金蝶 航天信

23、息 金算盤浪潮 中華網(wǎng)鼎捷 其他332014683115SAP Oracle 用友 微軟 金蝶 神州數(shù)碼 Infor 其他圖16 SAP位居2018年中國高端ERP 市占率第一23.5014.309.7018.00SAPDCMSOracleInfor金蝶浪潮用友 其他22圖14 SAP、DCMS和Oracle位居 2008年中國ERP市占率三甲數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會現(xiàn)在：傳統(tǒng)ERP滲透率已到高點022.4.國內(nèi)外ERP產(chǎn)品的差距主要在管理思想和行業(yè)know-ho

24、w我們對海外大廠的客戶進(jìn)行了調(diào)研，從產(chǎn)品和價格兩個層面對比了海外和國內(nèi)ERP的情況。作為大型國有企業(yè)，客戶 選擇SAP的產(chǎn)品主要是基于以下幾點考慮：SAP是德國人的產(chǎn)品，積累的行業(yè)Know-How比較多。SAP發(fā)展了四十七年，在各行各業(yè)，尤其是鋼鐵，石 油，化工，冶金等重工業(yè)領(lǐng)域積累了各個行業(yè)的最佳業(yè)務(wù)實踐。ERP其實可以分為兩個層面，一個是生產(chǎn)制造層面， 一個是財務(wù)層面，國內(nèi)的用友、金蝶從財務(wù)起家，但是生產(chǎn)制造層面還有一定差距。身份的匹配。當(dāng)時該企業(yè)跟蹤了中石油，中石化，中國通號，他們基本也是用的SAP產(chǎn)品，作為世界五百強(qiáng)之 一，該企業(yè)也要考慮跟身份匹配，所以選了SAP。我們認(rèn)為，其實企業(yè)管

25、理軟件里面也可以打造奢侈品概念。SAP一 直強(qiáng)調(diào)世界2000強(qiáng)里面90%是他們的客戶，目前來看策略很成功。SAP能夠帶來先進(jìn)的管理思想，買SAP其實買的是它的業(yè)務(wù)管理經(jīng)驗。SAP，Oracle的產(chǎn)品不會為了客戶改流 程，國內(nèi)的用友、金蝶可以大量定制化。但在客戶眼里，不定制化是一種優(yōu)點。他們覺得，ERP建設(shè)不單是信息化系 統(tǒng)建設(shè)，也承載了一個單位的管理思想。國內(nèi)ERP產(chǎn)品是按照客戶現(xiàn)有的業(yè)務(wù)流程去改，管理思想上沒有提升。SAP ERP產(chǎn)品本身就包含了一些管理思想，核心流程不會因為客戶而改變，大部分業(yè)務(wù)可以通過流程和參數(shù)配置出來。 SAP銷售會跟客戶說，用SAP的產(chǎn)品，你不用改，按照我們的流程去做

26、就行了。2324 / 4203未來：云ERP逐漸成為主流國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流03續(xù)費率90%2019新單收入次年100120第3年第4年144172.8第5年207.36第6年248.83第7年298.602020908172.965.6159.0553287.4878.7370.862022129.6116.64104.9894.482023155.52139.97125.972024186.62167.962025223.95收入合計100210333472.5632.61818.181034.96收入增速110.00%58.5

27、7%41.89%33.89%29.33%26.50%續(xù)費收入占比42.86%56.76%63.43%67.22%69.59%71.15%253.1.云ERP的商業(yè)本質(zhì)不僅僅是分期付款云ERP的商業(yè)模式類似分期付款，但不同之處在于有續(xù)費率的問題存在。傳統(tǒng)ERP的銷售是一次性的，而云ERP的成功 與否與續(xù)費率息息相關(guān)（此處僅僅指公有云ERP）。為了更好的研究云ERP的商業(yè)模式，我們此處選用“分組分析”這 一工具，按照不同時期進(jìn)入的云ERP用戶，考察其后續(xù)行為情況（比如續(xù)費率等）。假設(shè)一個云ERP公司2019年成立，當(dāng)年完成新單收入100萬元，假設(shè)此后每年新單收入以20%的速度增長，公司的續(xù)費 率為

28、90%，則公司的收入情況變化如下圖，可以看到，續(xù)費帶來的收入占比快速提升，續(xù)費率高的公司將擺脫對獲客的 依賴，也就是說，滲透率將不再對公司的收入體量造成致命影響。表1 續(xù)費率為90%時公司的收入增長情況（萬元）數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會03未來：云ERP逐漸成為主流3.1.云ERP的商業(yè)本質(zhì)不僅僅是分期付款26續(xù)費率70%新單收入次年第3年第4年第5年第6年第7年2019100120144172.8207.36248.83298.602020704934.324.0116.8111.7620218458.841.1628.8120.172022100.870.56

29、49.3944.452023155.52139.9797.982024145.15101.612025174.18收入合計100190277366.7498.61628.96748.75收入增速90.00%45.79%32.38%35.97%26.14%19.05%續(xù)費收入占比36.84%48.01%52.88%58.41%60.44%60.12%表2 續(xù)費率為70%時公司的收入增長情況（萬元）數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會03未來：云ERP逐漸成為主流3.1.云ERP的商業(yè)本質(zhì)不僅僅是分期付款27續(xù)費率50%新單收入次年第3年第4年第5年第6年第7年20191001

30、20144172.8207.36248.83298.602020502531.562021603015.007.503.7520227236.0018.0016.202023155.52139.9769.982024103.6851.842025124.42收入合計100170229287.3420.13521.11566.35收入增速70.00%34.71%25.46%46.23%24.03%8.68%續(xù)費收入占比29.41%37.12%39.85%50.64%52.25%47.28%表3 續(xù)費率為50%時公司的收入增長情況（萬元）數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究國泰君安20

31、21年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流03數(shù)據(jù)來源：金蝶國際客戶成功培訓(xùn)會，國泰君安證券研究3.1.云ERP的商業(yè)本質(zhì)不僅僅是分期付款圖17 云轉(zhuǎn)型的價值創(chuàng)造模式發(fā)生變化2829國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流03數(shù)據(jù)來源：金蝶國際客戶成功培訓(xùn)會，國泰君安證券研究3.1.云ERP的商業(yè)本質(zhì)不僅僅是分期付款圖18 云模式下客戶運營變得更加重要國泰君安2021年度投資策略會03未來：云ERP逐漸成為主流3.2.云ERP的公有化和私有化部署30云ERP的公有云部署和私有化部署一直是市場討論的熱點，核心在于私有云ERP并未發(fā)生商業(yè)模式的變化。所謂公有化 部署，就是將ERP

32、軟件部署在類似阿里云、華為云這樣的公有云廠商服務(wù)器上，按年交年費給ERP廠商；私有化部署是 將ERP軟件部署在客戶自己的服務(wù)器上，依然是一次性交費，并未體現(xiàn)出SaaS的優(yōu)點。從用友和金蝶最新披露的三季 報數(shù)據(jù)來看，用友大型云ERP NC Cloud私有化部署比例超過95%，金蝶云蒼穹私有化部署比例約為47%。我們認(rèn)為，在中國，私有化和定制化仍將長期存在，尤其是對于大企業(yè)客戶。每個公司的管理思想是不一樣的，而ERP 與業(yè)務(wù)流程高度相關(guān)，所以反映到結(jié)果上就是私有化和定制化是必然。簡單的思考一下，定制化的反面是什么，就是 標(biāo)準(zhǔn)化和產(chǎn)品化。從定制化程度來說，高端客戶定制化程度高，低端客戶定制化程度低，

33、因為高端客戶自己的IT能力很 強(qiáng)，能夠hold住非標(biāo)系統(tǒng)。舉個最簡單的例子，華為這種公司，自己的ERP開發(fā)人員能力很強(qiáng)，系統(tǒng)大部分自己開發(fā)，可能就用廠商的一個平臺，產(chǎn)品化程度連10%都不到，其余全部定制開發(fā)。國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流03對SAP而言，大量并購組成了云產(chǎn)品的基 礎(chǔ)。SAP自2010正式布局云計算開始，云 業(yè)務(wù)已經(jīng)成為公司的發(fā)展引擎。云業(yè)務(wù)收入 由2012財年的2.7億歐元增長到2018年的 49.93億歐元，增長了18.5倍。云業(yè)務(wù)收入 占比也由2012財年的不到2%增長到2019 財年Q1的39.80%。但里面大量云收入來自 外延并購2013年并

34、購Hybris，2014年 并購Concur，2018年并購Callidus，2019 年并購Successfactor。但值得注意的是， SAP的核心云ERP均為自研，比如S/4 HANA Cloud、Business ByDesign（中小 型企業(yè)云ERP）、Business One Cloud（小型企業(yè)云ERP）。云ERP產(chǎn)品大閱兵SAP云產(chǎn)品多數(shù)來自外延并購45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2012201320142017201819Q120152016云收入占比31圖19 SAP云收入占比持續(xù)高增長數(shù)據(jù)來源：SAP年報，國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策

35、略會未來：云ERP逐漸成為主流03云ERP產(chǎn)品大閱兵SAP云產(chǎn)品多數(shù)來自外延并購圖20 SAP產(chǎn)品線有大量并購內(nèi)容數(shù)據(jù)來源：SAP官網(wǎng)32國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流033.3.云ERP產(chǎn)品大閱兵3.3.2.NetSuite是Oracle云ERP產(chǎn)品的代表在Oracle的云戰(zhàn)略中，并購NeiSuite是一次巨大的成功。 產(chǎn)品特點：純云化，升級方便，只有公有云版本。根據(jù)我們的產(chǎn)業(yè)調(diào)研，在NetSuite顧問的眼里，他們是真正純云架構(gòu)的ERP，企業(yè)從小長到大，只需要在同一個平臺上升級容量就好了，無需更換產(chǎn)品。而用友、金蝶，都是針對不同體量的客戶有不同的產(chǎn)品線，比 如T系

36、列、U8、NC，如果企業(yè)長大以后，ERP產(chǎn)品功能無法滿足需求，就要進(jìn)行替換，比如從U8到NC，需要推倒重來，對企業(yè) 而言是比較比較復(fù)雜的過程。NetSuite的產(chǎn)品理念是像人的皮膚，隨著業(yè)務(wù)發(fā)展和復(fù)雜性變化，直接陪伴客戶成長。Oneworld功能非常適合跨國企業(yè)使用。NetSuite 云ERP有一個叫oneworld的功能，叫多賬簿，多幣種，多語言，能夠根據(jù) 不同國家的法律法規(guī)進(jìn)行調(diào)整，相比之下，金蝶、用友只限制在中國，很多客戶因為這樣的需求轉(zhuǎn)過來，尤其是有海外子公司的。 用友、金蝶如果要針對海外特殊情況開發(fā)會收很貴的費用。有個典型的例子就是華為的海外門店用的是NetSuite，因為華為不知

37、道自己要擴(kuò)張多快，也不知道自己擴(kuò)張的地方法律法規(guī)怎么樣，所以中國系統(tǒng)不適用它海外業(yè)務(wù)的發(fā)展。一家企業(yè)在海外用了 NetSuite以后，海外開了別的分公司，可以買oneworld功能，30天就能夠?qū)?。設(shè)定了沙盒，實施周期短，成功率高。NetSuite分為三個版本小企業(yè)版（用戶5-10人，不是企業(yè)總?cè)藬?shù)，可能只有一些 核心領(lǐng)導(dǎo)會用）+中型企業(yè)版（用戶30人）+大云ERP。實施周期分別為30天、60天和6個月左右（大企業(yè)的實施周期要根據(jù)自身 體量定）?？焖偕暇€的原因是NetSuite基于基本的財務(wù)和進(jìn)銷存功能做了沙盒，沙盒把里面的流程已經(jīng)預(yù)設(shè)置了，做過測算，百 分百成功上線。而一般的ERP一般測試

38、一邊上線，為了保證數(shù)據(jù)流是通的，中間會有反復(fù)，所以效率會低一些。33國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流033.3.云ERP產(chǎn)品大閱兵3.3.2.NetSuite是Oracle云ERP產(chǎn)品的代表圖21 NetSuite非常適合跨國企業(yè)使用34數(shù)據(jù)來源：Oracle國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流033.3.云ERP產(chǎn)品大閱兵3.3.2.NetSuite是Oracle云ERP產(chǎn)品的代表圖22 NetSuite擁有大量的客戶案例數(shù)據(jù)來源：Oracle35國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流033.3.云ERP產(chǎn)品大閱兵3.3.3.用友

39、VS金蝶NCC與蒼穹的對決圖23 NC Cloud已經(jīng)實現(xiàn)中臺架構(gòu)數(shù)據(jù)來源：公司公告，國泰君安證券研究2019年用友網(wǎng)絡(luò)停售NC，主推NC Cloud，加快 上云步伐。用友網(wǎng)絡(luò)推出U8 Cloud是在2017年， 而金蝶國際在2014年推出K/3 Cloud，具備領(lǐng)先優(yōu) 勢，對此也比較好理解，金蝶下游客戶中小企業(yè)居 多，這類客戶天生對于云服務(wù)有需求，而用友客戶 大中型企業(yè)居多，這類客戶對于數(shù)據(jù)安全性非常敏 感，對于成本反而不敏感，因此公司較為謹(jǐn)慎。 2019年用友網(wǎng)絡(luò)宣布停售NC，主推NC Cloud，屬 于公司云轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的一次加速。從本質(zhì)上說，NC Cloud與NC差別并沒有那么大，屬于漸進(jìn)式轉(zhuǎn)云， YonSuite采用云原生架構(gòu)，純公有化部署，但主要 針對中小企業(yè)。NCC客戶里面，來源于NC的客戶 占比33%，從未使用用友ERP客戶占比42%。36國泰君安2021年度投資策略會未來：云ERP逐漸成為主流033.3.云ERP產(chǎn)品大閱兵3.3.3.用友VS金蝶NCC與蒼穹的對決圖24 云蒼穹本質(zhì)上是PaaS平臺數(shù)據(jù)來源：金蝶國際，國泰君安證券研究金蝶云