物管行業(yè)年報(bào)綜述及市場(chǎng)展望：業(yè)績(jī)亮眼投資風(fēng)口持續(xù)

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250024 2019 年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧 4 HYPERLINK l _TOC_250023 上市物管公司 2019 整體收入 562.3 億元，增速超 40% 4 HYPERLINK l _TOC_250022 上市物管公司 2019 凈利潤(rùn) 71.3 億元，增速超 40% 6 HYPERLINK l _TOC_250021 3. 2019 年整體分紅比例達(dá) 36.7% 7 HYPERLINK l _TOC_250020 ROE 呈下降趨勢(shì)，但仍處較高水平 7 HYPERLINK l _TOC_250019 凈現(xiàn)金大幅增長(zhǎng)，物管公司現(xiàn)金充裕 8 HY

2、PERLINK l _TOC_250018 2019 年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)回顧 10 HYPERLINK l _TOC_250017 在管面積合計(jì)近 23 億平方米 10 HYPERLINK l _TOC_250016 26 家上市物管公司 2019 年在管面積合計(jì)近 23 億平方米 10 HYPERLINK l _TOC_250015 具有克而瑞百?gòu)?qiáng)房企背景的物管公司在管面積增速領(lǐng)先 12 HYPERLINK l _TOC_250014 每月每平米物管收入 14 HYPERLINK l _TOC_250013 增值服務(wù)發(fā)展速度快，收入占比穩(wěn)步提升 14 HYPERLINK l _TOC_250012

3、未來發(fā)展策略匯總 16 HYPERLINK l _TOC_250011 2020 年預(yù)測(cè) 20 HYPERLINK l _TOC_250010 市場(chǎng)表現(xiàn) 22 HYPERLINK l _TOC_250009 上市物管板塊總市值較 2019 年增長(zhǎng)逾 50% 22 HYPERLINK l _TOC_250008 物管板塊 2020 年年初至今股價(jià)表現(xiàn)好于大盤 22 HYPERLINK l _TOC_250007 PE 估值情況 23 HYPERLINK l _TOC_250006 物管股流通性好于所在大盤 24 HYPERLINK l _TOC_250005 2020 年初至今募集資金情況 25

4、 HYPERLINK l _TOC_250004 2020 年初至今并購(gòu)情況 25 HYPERLINK l _TOC_250003 預(yù)計(jì) 2020 年上市熱潮繼續(xù) 26 HYPERLINK l _TOC_250002 投資建議 28 HYPERLINK l _TOC_250001 我們的推薦 28 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 30圖表目錄圖 1：上市物管公司 2019 年收入及同比增速 4圖 2：24 家上市物管公司 2017-19 年收入同比增速 5圖 3：24 家上市物管公司 2018 年整體收入構(gòu)成 5圖 4：24 家上市物管公司 2019 年整體收入構(gòu)成

5、5圖 5：上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)及同比增速 6圖 6：上市物管公司 2016-19 年歸母凈利潤(rùn)率 6圖 7：上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)率 7圖 8：上市物管公司 2019 年分紅總額及分紅比例 7圖 9：2017-19 年上市物管公司 ROE 平均值 8圖 10：上市物管公司 2019 年 ROE 8圖 11：上市物管公司 2019 年凈負(fù)債情況一覽 9圖 12：上市物管公司 2019 年在管面積及同比增速 10圖 13：2017-19 年上市物管公司在管面積同比增速及集中度 11圖 14：數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市物管公司 2016-19 年在管面積中住宅占比平均值 11圖

6、15：數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市物管公司 2016-19 年在管面積中住宅占比平均值 12圖 16：關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2017-19 年銷售面積及復(fù)合增速 13圖 17：上市物管公司 2019 年每月每平方米物管收入 14圖 18：上市物管公司業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì)及同比增速 15圖 19：上市物管公司業(yè)主增值服務(wù)占總收入的比例 15圖 20：上市物管公司 2019 業(yè)主增值服務(wù)/住宅在管面積（元/平方米*年） 16圖 21：部分上市物管公司的社區(qū)零售收入/住宅在管面積（元/平方米*年） 16圖 22：上市物管公司 2020 年收入預(yù)測(cè) 20圖 23：上市物管公司 2020 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè) 20圖 24：上

7、市物管公司 2020 年在管面積預(yù)測(cè) 21圖 25：上市物管公司市值情況 22圖 26：2020 年年初至今上市物管公司股價(jià)漲跌幅 23圖 27：上市物管公司換手率 25表 1：上市物管公司在管面積同比增速和關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2017-19 年銷售情況 13表 2：增值服務(wù)分類 15表 3：上市物管公司未來發(fā)展策略匯總 17表 4：上市物管公司 PE 情況 24表 5：上市物管公司 2020 年年初至今募資情況 25表 6：上市物管公司 2020 年年初至今并購(gòu)情況 26表 7：未來可能上市的物管公司列表 27表 8：2019 總收入和凈利潤(rùn)和 2020 年同比收入的前 5 名 28表 9：關(guān)聯(lián)房

8、企 2017-19 年銷售面積及復(fù)合增速前 5 名 28表 10：2019 每平米住宅在管面積業(yè)主增值服務(wù)創(chuàng)收及同比增速前 5 名 28表 11：上市物管公司 2019-21 年 PE 292019 年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧2019 年上市物管公司業(yè)績(jī)亮眼。物管板塊 2019 年合計(jì)產(chǎn)生收入 562.3 億元，同比增長(zhǎng) 44.6%，為自 2017 年最高增速。物管公司整體實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 71.3 億元，同比增長(zhǎng) 46.2%。歸母凈利潤(rùn)率平均值為 12.3%，較 2018 年提升 0.2 個(gè)百分點(diǎn)。物管公司整體分紅比例為 36.7%；平均 ROE 達(dá)到 24.1%；2019 年年底上市物管公司累計(jì)凈現(xiàn)金

9、346.1 億元，同比增長(zhǎng) 76.7%，即凈增 150.2 億元。上市物管公司 2019 整體收入 562.3 億元，增速超 40%截至 2020 年 5 月 13 日上市物管公司共 26 家，分別是碧桂園服務(wù)、雅生活服務(wù)、保利物業(yè)、綠城服務(wù)、中海物業(yè)、新城悅服務(wù)、永升生活服務(wù)、寶龍商業(yè)、藍(lán)光嘉寶服務(wù)、時(shí)代鄰里、彩生活、奧園健康、佳兆業(yè)美好、濱江服務(wù)、華金國(guó)際資本、鑫苑服務(wù)、興業(yè)物聯(lián)、浦江中國(guó)、燁星集團(tuán)、和泓服務(wù)、祈福生活服務(wù)、銀城生活服務(wù)、中奧到家、招商積余、新大正和南都物業(yè)。我們篩選的 24 家上市物管公司12019 年收入合計(jì) 562.3 億元，平均值 23.4 億元，中位數(shù) 12.5

10、億元，其中收入最高的是碧桂園服務(wù)，為 96.5 億元，最低的是興業(yè)物聯(lián)，為 1.8 億元。24 家上市物管公司 2019 年收入整體同比增速達(dá) 44.6%，增速平均值為 40.3%，中位數(shù)為 39.1%。2019 年的物管公司收入增速均超過了 2017、2018 年的增速水平。 2019 收入增速最快高的是碧桂園服務(wù)，達(dá) 106.3%，最低的是彩生活，為 6.4%。24 家上市物管公司中有 17 家 2019 年收入同比增速超 30%。物管行業(yè)正處于快速發(fā)展的階段。圖 1：上市物管公司 2019 年收入及同比增速120001000080006000400020000碧 綠 保桂 城 利園 服

11、物服 務(wù) 業(yè)務(wù)雅 中 彩 藍(lán) 新生 海 生 光 城活 物 活 嘉 悅服 業(yè) 寶 服務(wù) 服 務(wù)務(wù)永 寶 中 佳 南 時(shí)升 龍 奧 兆 都 代生 商 到 業(yè) 物 鄰活 業(yè) 家 美 業(yè) 里服 好務(wù)新 奧 濱大 園 江正 健 服康 務(wù)銀 鑫 浦 祈 燁 和 興城 苑 江 福 星 泓 業(yè)生 服 中 生 集 服 物活 務(wù) 國(guó) 活 團(tuán) 務(wù) 聯(lián)服 服務(wù) 務(wù)120%2019年收入（百萬元） 2019年收入同比增速（右軸）100%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：各公司公告1 考慮到招商積余和華金國(guó)際資本為借殼上市，缺乏往年可比數(shù)據(jù)，故本章節(jié)的分析皆以其余 24 家物管公司為分析主體。圖 2：24 家上市物管

12、公司 2017-19 年收入同比增速44.6%40.7%34.4%50%45%40%35%30%25%20%201720182019上市物管公司收入同比增速數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院從收入構(gòu)成來看，物業(yè)管理服務(wù)收入占比在下降。上市物管公司 2019 年物管收入占總收入的比例為 62.5%，相較 2018 年下降了約 5 個(gè)百分點(diǎn)。24 家上市物管公司 2019 年物業(yè)管理服務(wù)收入合計(jì) 351.3 億元，同比增長(zhǎng) 34.2%。物管收入的增長(zhǎng)主要得益于在管面積的擴(kuò)張，上市物管公司 2019 在管面積同比增長(zhǎng)了 29.3%。業(yè)主增值服務(wù)占比繼續(xù)擴(kuò)大，該塊業(yè)務(wù)收入增速高于基礎(chǔ)物業(yè)管理服務(wù)和

13、非業(yè)主增值服務(wù)。24 家上市物管公司 2019 年業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì) 79.4 億元，整體增幅為 61.0%，較總收入增速高出 16 個(gè)百分點(diǎn)。2019 年增值服務(wù)占總收入的比例為 14.1%，較 2018 年提升 1.4 個(gè)百分點(diǎn)。收入構(gòu)成的變化反映了當(dāng)前物管行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，即，業(yè)主增值服務(wù)越來越受到核心物管公司的重視。圖 3：24 家上市物管公司 2018 年整體收入構(gòu)成圖 4：24 家上市物管公司 2019 年整體收入構(gòu)成3.9%16.1%12.7%67.3%物業(yè)管理服務(wù)收入占比 業(yè)主增值服務(wù)收入占比 非業(yè)主增值服務(wù)收入占比其他收入占比6.4%17.0%14.1%62.5%物業(yè)管理服務(wù)

14、收入占比 業(yè)主增值服務(wù)收入占比 非業(yè)主增值服務(wù)收入占比其他收入占比數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院24 家上市物管公司 2019 年非業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì) 95.5 億元，同比增長(zhǎng) 52.6%，較 2018 年 75.9%的高增速下滑 23 個(gè)百分點(diǎn)，占總收入的比重為 17.0%，相較 2018年提升 0.9 個(gè)百分點(diǎn)。非業(yè)主增值服務(wù)的收入占比目前仍高于業(yè)主增值服務(wù)，但從發(fā)展空間和可持續(xù)性來看，我們更看好業(yè)主增值服務(wù)后續(xù)的發(fā)展。上市物管公司 2019 凈利潤(rùn) 71.3 億元，增速超 40%24 家上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)合計(jì) 71.3 億

15、元，平均值 3.0 億元，中位數(shù)1.4 億元，其中最大的是碧桂園服務(wù)，為 16.7 億元，最小的是和泓服務(wù)，為 1,379萬元。24 家上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)整體同比增速達(dá) 46.2%，增速平均值為 40.7%，中位數(shù) 29.7%。歸母凈利潤(rùn)增速基本與收入增速持平。24 家在統(tǒng)計(jì)的上市物管公司中 20 家歸母凈利潤(rùn)同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中增長(zhǎng)最快的是佳兆業(yè)美好，同比增速達(dá) 203.2%；另外有 4 家的 2019 年歸母凈利潤(rùn)發(fā)生了同比下降，其中下滑最大的是燁星集團(tuán)，為-29.9%。圖 5：上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)及同比增速2019年歸母凈利潤(rùn)（百萬元）2019年歸母凈利潤(rùn)

16、同比增速（右軸）180016001400120010008006004002000250%200%150%100%50%0%-50%碧 雅 彩 保桂 生 生 利園 活 活 物服 服 業(yè)務(wù) 務(wù)綠 中 藍(lán) 新 永城 海 光 城 升服 物 嘉 悅 生務(wù) 業(yè) 寶 服 活服 務(wù) 服務(wù) 務(wù)寶 佳 奧龍 兆 園商 業(yè) 健業(yè) 美 康好南 濱 中 新 時(shí)都 江 奧 大 代物 服 到 正 鄰業(yè) 務(wù) 家 里祈 鑫 興 銀福 苑 業(yè) 城生 服 物 生活 務(wù) 聯(lián) 活服 服務(wù) 務(wù)燁 浦 和星 江 泓集 中 服團(tuán) 國(guó) 務(wù)數(shù)據(jù)來源：各公司公告從歸母凈利潤(rùn)率來看，24 家上市物管公司 2019 年整體歸母凈利潤(rùn)率為 12.7%

17、，自 2016 年以來一直呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，體現(xiàn)出物管公司的規(guī)模效應(yīng)。2019 歸母凈利潤(rùn)率中最高的是雅生活服務(wù)，達(dá) 24.0%；最低的是浦江中國(guó)，為 3.7%。圖 6：上市物管公司 2016-19 年歸母凈利潤(rùn)率12.5%12.7%11.0%9.4%14%13%12%11%10%9%8%7%6%2016201720182019整體歸母凈利潤(rùn)率數(shù)據(jù)來源：公司公告，克而瑞證券研究院圖 7：上市物管公司 2019 年歸母凈利潤(rùn)率2019歸母凈利潤(rùn)率2019整體歸母凈利潤(rùn)率：12.7%30%25%20%15%10%5%0%雅 藍(lán) 祈 興生 光 福 業(yè)活 嘉 生 物服 寶 活 聯(lián)務(wù) 服 服務(wù) 務(wù)奧 碧 濱

18、園 桂 江健 園 服康 服 務(wù)務(wù)鑫 新 佳 彩苑 城 兆 生服 悅 業(yè) 活務(wù) 服 美務(wù) 好永 寶 新升 龍 大生 商 正活 業(yè)服務(wù)中 南 燁 時(shí) 保 中 綠海 都 星 代 利 奧 城物 物 集 鄰 物 到 服業(yè) 業(yè) 團(tuán) 里 業(yè) 家 務(wù)和 銀 浦泓 城 江服 生 中務(wù) 活 國(guó)服務(wù)數(shù)據(jù)來源：各公司公告3. 2019 年整體分紅比例達(dá) 36.7%24 家上市物管公司 2019 年分紅總計(jì) 26.1 億元，整體分紅比例為 36.7%。24 家上市物管公司中 21 家有分紅計(jì)劃，其中 15 家分紅比例超 30%，僅有 3 家未派息。相較市場(chǎng)而言，上市物管公司在分紅方面相對(duì)慷慨。圖 8：上市物管公司 20

19、19 年分紅總額及分紅比例2019年分紅（百萬人民幣）2019年分紅比例（右軸）7006005004003002001000140%120%100%80%60%40%20%0%興 濱 寶 新 藍(lán) 雅業(yè) 江 龍 城 光 生物 服 商 悅 嘉 活聯(lián) 務(wù) 業(yè) 服 寶 服務(wù) 服 務(wù)務(wù)新 奧 綠 佳 保 時(shí)大 園 城 兆 利 代正 健 服 業(yè) 物 鄰康 務(wù) 美 業(yè) 里好中 銀 南海 城 都物 生 物業(yè) 活 業(yè)服務(wù)永 鑫 彩 祈升 苑 生 福生 服 活 生活 務(wù) 活服 服務(wù) 務(wù)碧 中 浦 燁 和桂 奧 江 星 泓園 到 中 集 服服 家 國(guó) 團(tuán) 務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)來源：各公司公告ROE 呈下降趨勢(shì)，但仍處較高水平2

20、4 家上市物管公司 2019 年 ROE 平均值為 24.1%，相較 2018 年下滑了 14 個(gè)百分點(diǎn)。2019 年 ROE 中位數(shù)為 21.5%，相較 2018 年下滑了 12 個(gè)百分點(diǎn)。其中 2019年 ROE 最高的是碧桂園服務(wù)，為 43.8%，最低的是浦江中國(guó)，為 7.8%。整體來看，上市物管公司 ROE 下滑趨勢(shì)明顯，主要是因?yàn)閮牲c(diǎn)：第一，2019 年 10家物管公司通過 IPO 上市；第二，2019 年物管公司對(duì)外投資增多，推高了投資支出，同時(shí)大多數(shù)收購(gòu)標(biāo)的在剛并表時(shí)盈利水平遜于收購(gòu)主體，這在一定程度上攤薄了整體回報(bào)率。我們預(yù)計(jì)隨著未來上市物管公司對(duì)投資標(biāo)運(yùn)營(yíng)效率的改善，整體 R

21、OE 水平有望提升。圖 9：2017-19 年上市物管公司 ROE 平均值49.5%38.4%24.1%60%50%40%30%20%10%0%20172018201924家上市物管公司ROE平均值數(shù)據(jù)來源：各公司公告圖 10：上市物管公司 2019 年 ROE50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2019年ROE2019ROE平均值：24.1%碧 中 銀 奧桂 海 城 園園 物 生 健服 業(yè) 活 康務(wù) 服務(wù)藍(lán) 新 燁 興光 城 星 業(yè)嘉 悅 集 物寶 服 團(tuán) 聯(lián)服 務(wù)務(wù)佳 祈 濱 永兆 福 江 升業(yè) 生 服 生美 活 務(wù) 活好 服 服務(wù) 務(wù)雅 新 鑫 寶生 大 苑 龍

22、活 正 服 商服 務(wù) 業(yè)務(wù)時(shí) 綠 南代 城 都鄰 服 物里 務(wù) 業(yè)中 保 彩 和 浦奧 利 生 泓 江到 物 活 服 中家 業(yè) 務(wù) 國(guó)數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院凈現(xiàn)金大幅增長(zhǎng)，物管公司現(xiàn)金充裕24 家上市物管公司 2019 年凈現(xiàn)金合計(jì) 346.1 億元，同比增長(zhǎng) 76.7%。2019 凈現(xiàn)金平均水平 14.4 億元，中位數(shù)為 6.7 億元。其中僅彩生活一家賬面為凈負(fù)債。相較 2018 年，24 家上市物管公司賬面凈現(xiàn)金同比增長(zhǎng) 76.7%，凈增額為 150.2 億元。這主要是因?yàn)?2019 年為 2014 年以來物管上市高峰期，共 10 家物管公司IPO，2 家物管公司增發(fā)，共募

23、集資金約 122.6 億元；此外，2019 年物管公司業(yè)績(jī)普遍亮眼，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流充裕也增厚了物管公司的賬面現(xiàn)金。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)受到疫情沖擊的大背景下，充足的現(xiàn)金更加凸顯了物管公司堅(jiān)實(shí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。圖 11：上市物管公司 2019 年凈負(fù)債情況一覽10000-1000-2000-3000-4000-5000-6000-7000-8000600%碧 雅 保 綠 中 新 永 寶 藍(lán) 時(shí) 彩 奧 佳 濱 鑫 興 浦 燁 和 祈 銀 中 新 南桂 生 利 城 海 城 升 龍 光 代 生 園 兆 江 苑 業(yè) 江 星 泓 福 城 奧 大 都園 活 物 服 物 悅 生 商 嘉 鄰 活 健 業(yè) 服 服 物 中 集 服

24、 生 生 到 正 物服 服 業(yè) 務(wù) 業(yè) 服 活 業(yè) 寶 里 康 美 務(wù) 務(wù) 聯(lián) 國(guó) 團(tuán) 務(wù) 活 活 家 業(yè)務(wù) 務(wù)務(wù) 服服務(wù)務(wù)好服 服務(wù) 務(wù)500%400%300%200%100%0%-100%-200%-300%-400%2019年凈負(fù)債（百萬元）2019年凈負(fù)債同比增速（右軸）數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院2019 年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)回顧截至2019 年底，所有上市物管公司合計(jì)在管面積22.8 億平方米，同比增長(zhǎng)28.8%。高于全國(guó)物管行業(yè)個(gè)位數(shù)的增速水平。上市物管公司合計(jì)市場(chǎng)份額從 2017 年的 5.3%，穩(wěn)步提高至 7.4%。其中有克而瑞百?gòu)?qiáng)房企背景的物管公司在管面積增速最顯著，均值達(dá)

25、到 42.4%，遠(yuǎn)高于其他類型物管公司。上市物管公司 2019 年每月每平方米物管收入中位數(shù)為 2.24 元。每平米業(yè)主增值服務(wù)收入平均水平為 6.1 元/平方米*年。隨著上市物管板塊的成熟，物管公司的發(fā)展策略開始發(fā)生分化：在管面積過億的大型物管公司開始注重向非住宅領(lǐng)域以及增值服務(wù)領(lǐng)域拓展；而中小物管公司更多追求通過并購(gòu)進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張。在管面積合計(jì)近 23 億平方米26 家上市物管公司 2019 年在管面積合計(jì)近 23 億平方米26 家上市物管公司 2019 年在管面積合計(jì) 22.8 億平方米，平均值 8,776 萬平方米，中位數(shù) 5,320 萬平方米。截至 2019 年底，在管面積最大的是彩生

26、活2，達(dá) 3.6 億平方米，最小的是興業(yè)物聯(lián)，為 240 萬平方米。26 家上市物管公司中，已有 7 家公司在管面積突破 1 億平方米，分別是彩生活、保利物業(yè)、碧桂園服務(wù)、雅生活服務(wù)、綠城服務(wù)、招商積余和中海物業(yè)。圖 12：上市物管公司 2019 年在管面積及同比增速2019年在管面積（百萬平方米）同比增速（右軸）400350300250200150100500彩 保 碧 雅 綠 招 中 藍(lán) 中 永 新 南 新 佳 時(shí) 銀 鑫 寶 奧 濱 華 祈 和 浦 燁 興生 利 桂 生 城 商 海 光 奧 升 大 都 城 兆 代 城 苑 龍 園 江 金 福 泓 江 星 業(yè)活 物 園 活 服 積 物 嘉

27、到 生 正 物 悅 業(yè) 鄰 生 服 商 健 服 國(guó) 生 服 中 集 物120%100%80%60%40%20%0%-20%業(yè) 服 服 務(wù) 余 業(yè) 寶 家 活業(yè) 服 美 里 活 務(wù) 業(yè) 康 務(wù) 際 活 務(wù) 國(guó) 團(tuán) 聯(lián)務(wù) 務(wù)服服務(wù)務(wù)務(wù) 好服資 服務(wù)本 務(wù)數(shù)據(jù)來源：各公司公告注：祈福生活服務(wù)、新大正、南都物業(yè)只披露合約面積，其在管面積數(shù)據(jù)為克而瑞證券預(yù)測(cè)值，浦江中國(guó)僅選取按面積收費(fèi)的在管面積。26 家上市物管公司 2019 年在管面積整體同比增長(zhǎng) 28.8%，凈增長(zhǎng) 5.1 億平方米。2019 年在管面積增速相較 2018 年 35.7%的增速略有下滑，主要是因?yàn)榛鶖?shù)越來越大。該增速仍高于行業(yè)個(gè)位數(shù)

28、的平均增速，推動(dòng)上市物管公司占全國(guó)物管行業(yè)在管面積的比例繼續(xù)提高，從 2017 年的 5.3%提升至 7.4%。從單個(gè)上市物管公司的在管面積增速來看，2019 年在管面積增速前兩名是時(shí)代鄰里和佳兆業(yè)美好，分別為 104.7%和 72.0%，它們 2019 年新增在管面積中來自并2 如果假設(shè)雅生活對(duì)中民物業(yè)成功收購(gòu)，則在管面積最大的為雅生活，我們估算其在管面積約 4.9 億平方米購(gòu)的比例分別為 70%和 83%?？梢姴①?gòu)對(duì)中型物管公司的規(guī)模擴(kuò)大效應(yīng)顯著。圖 13：2017-19 年上市物管公司在管面積同比增速及集中度40%35%30%25%20%15%10%5%0%2017201820198.0

29、%7.4%6.3%5.3%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%26家上市物管公司在管面積同比增速26家上市物管公司在管面積集中度（右軸）數(shù)據(jù)來源：各公司公告，中國(guó)物業(yè)管理協(xié)會(huì)，克而瑞證券研究院 注：2019 年全國(guó)物管面積為克而瑞證券預(yù)估值從在管面積中的物業(yè)類型來看，近年來住宅占比呈下降趨勢(shì)。數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市物管公司32019 年在管面積中住宅占比的平均值為 74.3%，相較 2016 年下降了 10 個(gè)百分點(diǎn)。上市物管公司在管面積中住宅占比自 2016 年以來逐年下降，這在一定程度上反映了上市物管公司之間的競(jìng)爭(zhēng)已逐漸從住宅拓展到非住領(lǐng)域。圖 14：數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市

30、物管公司 2016-19 年在管面積中住宅占比平均值84.3%81.9%78.4%74.3%90%85%80%75%70%65%60%55%50%2016201720182019上市物管公司在管面積中住宅占比平均值數(shù)據(jù)來源：各公司公告上市物管公司在管面積中第三方占比呈上升趨勢(shì)。數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市物管公司 42019 年在管面積中第三方占比的平均值為 50.6%，相較 2016 年提升了 23 個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為上市物管公司對(duì)關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司的依賴程度在逐漸下降，市場(chǎng)化程度愈來愈高。3 共 14 家，分別為雅生活服務(wù)、保利物業(yè)、綠城服務(wù)、永升生活服務(wù)、寶龍商業(yè)、時(shí)代鄰里、佳兆業(yè)美好、濱江服務(wù)、鑫苑服務(wù)

31、、燁星集團(tuán)、和泓服務(wù)、祈福生活服務(wù)、銀城生活服務(wù)和中奧到家4 共 15 家，分別為碧桂園服務(wù)、雅生活服務(wù)、保利物業(yè)、綠城服務(wù)、新城悅服務(wù)、永升生活服務(wù)、藍(lán)光嘉寶服務(wù)、時(shí)代鄰里、彩生活、奧園健康、佳兆業(yè)美好、濱江服務(wù)、燁星集團(tuán)和銀城生活服務(wù)圖 15：數(shù)據(jù)可統(tǒng)計(jì)的上市物管公司 2016-19 年在管面積中住宅占比平均值50.6%42.2%34.6%27.2%60%50%40%30%20%10%0%2016201720182019上市物管公司在管面積中第三方占比的平均值數(shù)據(jù)來源：各公司公告具有克而瑞百?gòu)?qiáng)房企背景的物管公司在管面積增速領(lǐng)先鑒于住宅和非住宅之間的可比性較差，故我們先將所有上市物管公司分為

32、住宅為主5和非住宅為主兩類?？紤]到住宅為主的物管公司通常有關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司，故再根據(jù)其關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2019 年克而瑞全口徑銷售金額排名是否在前 100 名劃分為有強(qiáng)地產(chǎn)背景6和無強(qiáng)地產(chǎn)背景兩類。綜上，我們將上市物管公司分為了三類：有強(qiáng)地產(chǎn)背景的住宅為主的物管公司（簡(jiǎn)稱“有強(qiáng)地產(chǎn)背景的公司”）、無強(qiáng)地產(chǎn)背景的住宅為主的物管公司（簡(jiǎn)稱“無強(qiáng)地產(chǎn)背景的公司”）、和非住宅為主的物管公司（簡(jiǎn)稱“非住為主的公司”）。三類公司各自包含的公司如表 1 所示。我們的研究結(jié)果表明，從 2019 年在管面積增速平均值來看，有強(qiáng)地產(chǎn)背景的公司非住為主的公司無強(qiáng)地產(chǎn)背景的公司，三者分別為 42.4%、24.6%、20.5

33、%。由此可見，關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司的強(qiáng)弱與物管公司的管理規(guī)模增速存在一定正相關(guān)性。關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司的銷售面積和增速是物管公司未來管理規(guī)模增長(zhǎng)的基本保障。上市物管公司關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2017-19 年的銷售面積排名前 5 的物管公司分別是碧桂園服務(wù)、保利物業(yè)、中海物業(yè)、新城悅服務(wù)、永升生活服務(wù)；關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2017-19 年復(fù)合增速前 5 的物管公司分別是新城悅服務(wù)、奧園健康、招商積余、碧桂園服務(wù)、永升生活服務(wù)。這些公司在管面積 2017-19 年的年化增速不低于 35%，均屬于有強(qiáng)地產(chǎn)背景的公司。5 住宅為主的定義是物管收入中住宅占比50%的公司，反之則屬于非住宅為主的公司。部分公司未披露住宅物管收入，克

34、而瑞證券根據(jù)歷史情況及跟上市公司溝通結(jié)果進(jìn)行估算6 有強(qiáng)地產(chǎn)背景的定義是住宅為主的上市物管企業(yè)其關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司在克而瑞 2019 全口徑銷售金額排名前 100 名的公司類型物管公司關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司克而瑞 2019全口徑銷售金額排名2019 在管面積 yoy關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司2017-19 年銷售面積（百萬平）關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司2017-19 年銷售面積復(fù)合增速住宅為主的物管公司有強(qiáng)地產(chǎn)背景的碧桂園服務(wù)保利物業(yè) 中海物業(yè) 新城悅服務(wù)永升生活服務(wù)招商積余綠城服務(wù) 雅生活服務(wù)奧園健康 佳兆業(yè)美好濱江服務(wù)藍(lán)光嘉寶服務(wù)時(shí)代鄰里彩生活平均值中位數(shù)碧桂園 保利發(fā)展中海地產(chǎn)新城控股旭輝集團(tuán)招商蛇口綠城中國(guó)雅居樂 奧園集團(tuán)佳兆業(yè)

35、 濱江集團(tuán)藍(lán)光發(fā)展時(shí)代中國(guó)花樣年15781520242627293133467552.1%50.6%7.5%40.4%61.9%24.9%24.6%69.4%44.6%72.0%24.1%18.3%104.7%-1.0%42.4%42.5%147.6181.3260.7951.7227.8625.6726.6624.2525.0411.267.4425.0711.97.8238.1725.3741.7%18.0%13.4%61.9%38.1%43.2%11.4%10.0%61.3%29.1%33.2%34.1%37.7%29.6%33.0%33.6%無強(qiáng)地產(chǎn)背景的鑫苑服務(wù)銀城生活服務(wù)燁星集團(tuán)和

36、泓服務(wù)祈福生活服務(wù)中奧到家南都物業(yè)平均值中位數(shù)鑫苑中國(guó)銀城國(guó)際鴻坤集團(tuán)和泓置地祈福集團(tuán)無無102119123-28.2%68.6%7.5%4.7%10.4%14.8%9.3%20.5%10.4%6.351.63-3.993.996.3%-6.3%6.3%表 1：上市物管公司在管面積同比增速和關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司 2017-19 年銷售情況寶龍商業(yè)寶龍地產(chǎn)5711.5%8.1555.3%興業(yè)物聯(lián)正商地產(chǎn)6548.6%-非住宅為主的浦江中國(guó)無-20.9%-物管公司新大正無-17.4%-平均值24.6%-中位數(shù)19.2%-數(shù)據(jù)來源：各公司公告，各關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司公告，CRIC，克而瑞證券研究院圖 16：關(guān)聯(lián)地產(chǎn)

37、公司 2017-19 年銷售面積及復(fù)合增速關(guān)聯(lián)房企2017-19年銷售面積（百萬平方米）2017-19年銷售面積復(fù)合增速16014012010080604020070%60%50%40%30%20%10%0%碧保中桂利海新永綠城升城招藍(lán)奧商光園雅時(shí)佳生代兆彩濱鑫生江苑園物物悅生服積嘉健活鄰業(yè)活服服服業(yè)業(yè)服活務(wù)余寶康服里美務(wù)務(wù)務(wù)務(wù)服服務(wù)好務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)來源：關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司的公司公告，CRIC，克而瑞證券研究院每月每平米物管收入鑒于上市物管公司平均物管費(fèi)口徑有所不同，我們采用每月每平米物管收入來觀察上市物管公司收費(fèi)水平的高低。從絕對(duì)值來看，物管收入最高的是寶龍商業(yè)，為 9.9元/平方米*月，因?yàn)檫@是寶龍商

38、業(yè)的商業(yè)物業(yè)的平均物管收入，商業(yè)的物管費(fèi)單價(jià)遠(yuǎn)高于住宅。最低的是祈福生活服務(wù)，為 0.7 元/平方米*月，主要是因?yàn)槠砀Ｉ罘?wù)管理的小區(qū)建造日期較早且定位不高。上市物管公司 2019 年每月每平方米物管收入中位數(shù)為 2.32 元。圖 17：上市物管公司 2019 年每月每平方米物管收入2019年每月每平方米物管收入（元）121086420寶興濱龍業(yè)江商物服業(yè)聯(lián)務(wù)中 綠 招 永 時(shí)海 城 商 升 代物 服 積 生 鄰業(yè) 務(wù) 余 活 里服務(wù)奧 燁 銀 佳 碧園 星 城 兆 桂健 集 生 業(yè) 園康 團(tuán) 活 美 服服 好 務(wù)務(wù)中藍(lán)鑫彩祈奧光苑生福到嘉服活生家寶務(wù)活服服務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞

39、證券研究院注：寶龍商業(yè)的為商業(yè)物業(yè)的平均物管收入增值服務(wù)發(fā)展速度快，收入占比穩(wěn)步提升當(dāng)前增值服務(wù)業(yè)務(wù)種類繁多，包括家政服務(wù)、拎包入住、定制家裝、房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)、園區(qū)空間服務(wù)、社區(qū)零售、前期規(guī)劃及咨詢服務(wù)、交付前檢驗(yàn)服務(wù)、車位及尾盤銷售服務(wù)、案場(chǎng)協(xié)銷服務(wù)等等。根據(jù)是否與業(yè)主的資產(chǎn)和生活相關(guān)，將上述各類服務(wù)分為業(yè)主和非業(yè)主兩類。我們一直認(rèn)為，業(yè)主增值服務(wù)更能體現(xiàn)物管公司的服務(wù)能力。從增速來看，業(yè)主增值服務(wù)近兩年發(fā)展迅猛。上市物管公司 2019 年業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì) 79.4 億元，同比增長(zhǎng) 61.0%，比 2018 年 53.4%的高增速還提升了 7.6 個(gè)百分點(diǎn)，也高于上市物管公司的收入增速。

40、從收入占比來看，業(yè)主增值服務(wù)在物管公司的收入構(gòu)成中，占比較小但呈明顯提升趨勢(shì)。上市物管公司 2019 年業(yè)主增值服務(wù)收入之和占總收入之和的比例為 14.1%，自 2016 年以來一直穩(wěn)步提升。增值服務(wù)具體業(yè)務(wù)表 2：增值服務(wù)分類業(yè)主增值服務(wù)非業(yè)主增值服務(wù)數(shù)據(jù)來源：克而瑞證券研究院家政服務(wù)拎包入住定制家裝房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)服務(wù)園區(qū)空間服務(wù) 社區(qū)零售前期規(guī)劃及咨詢服務(wù)交付前檢驗(yàn)服務(wù)車位及尾盤銷售服務(wù)案場(chǎng)協(xié)銷服務(wù)圖 18：上市物管公司業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì)及同比增速圖 19：上市物管公司業(yè)主增值服務(wù)占總收入的比例9000800070006000500040003000200010000201620172018

41、2019業(yè)主增值服務(wù)收入合計(jì)（百萬元）同比增速（右軸）70%61.0%53.4%46.3%60%50%40%30%20%10%0%15%14%13%12%11%10%9%8%7%6%14.1%12.7%11.6%10.7%2016201720182019業(yè)主增值服務(wù)收入/總收入數(shù)據(jù)來源：各公司公告數(shù)據(jù)來源：各公司公告為進(jìn)一步比較上市物管公司之間業(yè)主增值服務(wù)能力，我們用業(yè)主增值服務(wù)收入/住宅在管面積這一指標(biāo)來衡量。2019 年業(yè)主增值服務(wù)收入/住宅在管面積的前 5 名分別是祈福生活服務(wù)、綠城服務(wù)、永升生活服務(wù)、和泓服務(wù)、保利物業(yè)，對(duì)應(yīng)的每年每平方米住宅在管面積產(chǎn)生的業(yè)主增值服務(wù)收入分別為 52.

42、9 元、11.5 元、9.2 元、8.6元和 8.3 元。上市公司 2019 年業(yè)主增值服務(wù)收入/住宅在管面積的中位數(shù)是 6.1 元/平方米*年。從同比增速來看，2019 年的前 5 名為保利物業(yè)、永升生活服務(wù)、碧桂園服務(wù)、中海物業(yè)和南都物業(yè)，增速分別為 54.2%、51.7%、40.9%、34.8%和 24.5%。在全國(guó)性物管公司中，業(yè)主增值服務(wù)收入/住宅在管面積最高的是綠城服務(wù)，這與我 們?cè)谛袠I(yè)中的觀察結(jié)果也是一致的。此外，社區(qū)零售是最典型的業(yè)主增值服務(wù)，從 社區(qū)零售收入/住宅在管面積這一指標(biāo)來看，綠城服務(wù)在頭部物管公司中也是領(lǐng)先者。圖 20：上市物管公司 2019 業(yè)主增值服務(wù)/住宅在管

43、面積（元/平方米*年）2019業(yè)主增值服務(wù)/住宅在管面積（元/平方米*年）同比增速（右軸）6050403020100祈 綠 永 和 保福 城 升 泓 利生 服 生 服 物活 務(wù) 活 務(wù) 業(yè)服 服務(wù) 務(wù)奧 佳 銀 藍(lán)園 兆 城 光健 業(yè) 生 嘉康 美 活 寶好 服 服務(wù) 務(wù)濱 中 時(shí) 燁 新 雅 碧 鑫江 奧 代 星 城 生 桂 苑服 到 鄰 集 悅 活 園 服務(wù) 家 里 團(tuán) 服 服 服 務(wù)務(wù) 務(wù) 務(wù)中 南 彩海 都 生物 物 活業(yè) 業(yè)60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院注：1）部分公司住宅在管面積未披露，為克而瑞證券預(yù)估值；2）同比增速

44、剔除了新城悅服務(wù)和中奧到家兩個(gè)異常值圖 21：部分上市物管公司的社區(qū)零售收入/住宅在管面積（元/平方米*年）3.20.90.93.53.02.52.01.51.00.50.0綠城服務(wù)中海物業(yè)保利物業(yè)社區(qū)零售/住宅在管面積（元/平方米*年）數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院4. 未來發(fā)展策略匯總隨著物管行業(yè)的不斷發(fā)展，上市物管公司采取的發(fā)展策略開始分化。在管面積過億的大型物管公司開始注重向非住宅領(lǐng)域以及增值服務(wù)領(lǐng)域進(jìn)行拓展，通過雄厚的資金實(shí)力實(shí)現(xiàn)多元化的發(fā)展。其中最具代表性的是碧桂園服務(wù)，其在 2019 年成功推進(jìn)了三供一業(yè)的物管多元化策略，在 2020 年收購(gòu)了文津國(guó)際保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限公司，擬

45、在社區(qū)金融等領(lǐng)域進(jìn)行探索。中小物管公司更多追求規(guī)模的擴(kuò)張。其中，收并購(gòu)仍是最快速獲取在管面積的手段。我們注意到，當(dāng)前對(duì)物管公司的并購(gòu)篩選標(biāo)準(zhǔn)有所提高，并購(gòu)方更注重標(biāo)的在特定領(lǐng)域的資質(zhì)、以及和關(guān)聯(lián)集團(tuán)的協(xié)同效應(yīng)。永升生活服務(wù)收購(gòu)青島雅園以及奧園健康近期收購(gòu)樂生活是這類策略的典型代表。上市物管公司發(fā)展策略物業(yè)管理服務(wù)增值服務(wù)管理規(guī)模擴(kuò)張管理物業(yè)的業(yè)態(tài)地域布局表 3：上市物管公司未來發(fā)展策略匯總碧桂園服務(wù)2020 年新增在管面積不少于 9,000 萬平方米，主要以承接關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司和并購(gòu)為主，市場(chǎng)外拓能力也會(huì)加強(qiáng)，外拓任務(wù)由專門團(tuán)隊(duì)拓展改為將指標(biāo)下放到區(qū)域公司并入中民物業(yè)后，管理業(yè)態(tài)方面目前仍以住宅為

46、主，同時(shí)進(jìn)入三供一業(yè)等非住領(lǐng)域，看好城市服 務(wù)、老舊小區(qū)改造等公建領(lǐng)域地域上已基本實(shí)現(xiàn)全域布局提供一站式社區(qū)生活場(chǎng)景全周期服務(wù)，打造規(guī)?；姆?wù)體系繼續(xù)深挖掘社區(qū)增值服雅生活服務(wù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)，在管面積將超過 5 億方多項(xiàng)舉措并進(jìn)，包括市住宅，非住宅等全業(yè)態(tài)全國(guó)化布局從物管收入來看，目前仍以住宅為主，從在管面積務(wù)潛力，進(jìn)一步提升社區(qū)增值服務(wù)的滲透率和服務(wù)粘性重點(diǎn)打造匹配業(yè)主需求保利物業(yè)綠城服務(wù)場(chǎng)化外拓、與中小開發(fā)商聯(lián)盟2020 年新增在管面積不少于 9,500 萬平方米,13%-15%是存量物業(yè)，物管板塊收入增長(zhǎng) 20-25%前期在管面積以關(guān)聯(lián)地產(chǎn)公司為主，后續(xù)將加來看，公共物業(yè)已接近一半

47、，未來會(huì)加速布局公共服務(wù)當(dāng)前仍是住宅為主，后續(xù)會(huì)加大非住宅物業(yè)的拓展（商寫&產(chǎn)業(yè)園）全國(guó)化布局目前在管面積中超過 2/3 位于華東地區(qū)的增值服務(wù)，會(huì)繼續(xù)拓展新業(yè)務(wù)未來文教板塊會(huì)選用輕資產(chǎn)輸出模式，長(zhǎng)期會(huì)逐漸淘汰周期性、盈利性差的增值業(yè)務(wù)業(yè)主增值和非業(yè)主增值中海物業(yè)強(qiáng)外拓力度，預(yù)計(jì) 2020年外拓面積不低于 2019年以住宅為主全國(guó)化布局都會(huì)探索一些新業(yè)務(wù)新城悅服務(wù)永升生活服務(wù)雙輪驅(qū)動(dòng)，來自新城集團(tuán)的支持與外拓并重2020 年底達(dá)到 1.8 億方合約面積，0.9 億方在管面積。四輪驅(qū)動(dòng)：旭輝集團(tuán)、收并購(gòu)、外 拓、戰(zhàn)略合作2020 年預(yù)計(jì)開業(yè) 14 家商場(chǎng)；寶龍地產(chǎn)計(jì)劃貢獻(xiàn)寶龍商業(yè) 10 個(gè)項(xiàng)追求

48、多樣化的業(yè)態(tài)，包括住宅、寫字樓、綜合體、工廠、公園、產(chǎn)業(yè)園等 實(shí)現(xiàn)住宅與非住宅均衡結(jié)構(gòu)發(fā)展，目前在管面積中還是住宅為主，追求多樣化的業(yè)態(tài)，包括辦公大 樓、商場(chǎng)、學(xué)校、政府樓宇、高速公路服務(wù)站、軌道交通及輪渡碼頭等長(zhǎng)三角為主，輻射環(huán)渤海、中西部、珠三角等地區(qū)東部地區(qū)為主，輻射北部地區(qū)、中南地區(qū)、西部地區(qū)和東北地區(qū)繼續(xù)發(fā)展社區(qū)增值服務(wù)，提升收入占比堅(jiān)持“有所為、有所不為”，推行符合當(dāng)前階段公司現(xiàn)狀的產(chǎn)品和服務(wù)著重探索商業(yè)地產(chǎn)管理領(lǐng)域的增值服務(wù)和探 索，公司開發(fā)了業(yè)務(wù)管理系統(tǒng) “PM 系寶龍商業(yè)目，對(duì)應(yīng)大約 80 萬方面積，市場(chǎng)外拓（輕資產(chǎn)輸出）30 萬方，收并購(gòu) 50 萬方零售業(yè)態(tài)為主聚焦長(zhǎng)三角地

49、區(qū)統(tǒng)”，并通過“寶龍滴滴卡”手機(jī)應(yīng)用程序、 “寶龍悠悠” 、“寶龍商+”微信小程序及 AMP 系統(tǒng)將消費(fèi)者、用戶及業(yè)主有效連接藍(lán)光嘉寶服務(wù)以拓展規(guī)模為主。預(yù)計(jì)2020 年合約面積達(dá)到以住宅為核心推廣“1+1+N”策略，即鞏固西南優(yōu)多元化社區(qū)增值服務(wù)組合時(shí)代鄰里彩生活 奧園健康2.1 億方，2021 年合約面積達(dá)到 3.6 億方未來兩年的目標(biāo)是管理規(guī)模超過 1 億平方米，手段以并購(gòu)為主偏向保守，不再通過并購(gòu)擴(kuò)張?jiān)诠芤?guī)模。以復(fù)盤現(xiàn)有在管面積為主。收購(gòu)樂生活服務(wù)后，2020 年在管面積將超過4500 萬方定位是合型服務(wù)商，除了住宅以外，商業(yè)、醫(yī)院、學(xué)校等業(yè)態(tài)也會(huì)去布局定位中低端住宅物業(yè)住宅為主住宅為

50、主，涵蓋商用物勢(shì)，戰(zhàn)略聚焦華 東，布局高價(jià)值區(qū)域及省會(huì)城市扎根大灣區(qū)，未來想進(jìn)入華東、華中等經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高的區(qū)域。目前在大灣區(qū)之外已經(jīng)在廣西、四川、浙江、湖北等市場(chǎng)有所拓展 除新疆、西藏、甘肅、青海、臺(tái)灣 外，其他城市均有布局華南地區(qū)（廣東 省、廣西）為主，輻射全國(guó)粵港澳大灣區(qū)、長(zhǎng)深耕細(xì)化增值服務(wù)和其他專業(yè)服務(wù)擬精細(xì)化深耕增值服 務(wù)，會(huì)退出一些自己不熟悉的重資產(chǎn)領(lǐng)域，例如，彩住宅特色商業(yè)運(yùn)營(yíng)服務(wù)、健康服務(wù)。未來將融合物管、商運(yùn)、大健康三大業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)和資源秉承“資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)專家、佳兆業(yè)美好2020 年在管面積將超過6200 萬方濱江服務(wù)鑫苑服務(wù)全委+并購(gòu)+合作經(jīng)營(yíng)+小股操盤業(yè)、寫字樓、表演場(chǎng)地、體育館、

51、政府建筑物、公共設(shè)施及工業(yè)園等住宅為主，后續(xù)會(huì)探索諸如城市改造、國(guó)企改制、三供一業(yè)改革、城市公共服務(wù)等新的發(fā)力點(diǎn)三角地區(qū)為主，輻射環(huán)渤海、華西、華中區(qū)域聚焦杭州，深耕長(zhǎng)三角，輻射華東，關(guān)注粵港澳及中西部。提高當(dāng)?shù)厥姓悸?，提升?guī)模經(jīng)濟(jì)總部+華中、環(huán)渤海、長(zhǎng)三角、珠三角、西南五大核心區(qū)域美好生活助手”定位，繼續(xù)圍繞“人、房、車、財(cái)”展開服務(wù)圍繞業(yè)主社區(qū)生活需 求，布局上下游及周邊服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈，在長(zhǎng)租公寓、社區(qū)教育、工程專業(yè)服務(wù)、文化服務(wù)等板塊業(yè)務(wù)全面落地開展興業(yè)物聯(lián)定位非住宅物業(yè)，以商業(yè)業(yè)態(tài)為主浦江中國(guó)非住宅為主燁星集團(tuán)住宅為主上海為主，輻射天津、安徽、浙江、江蘇、河南、福 建、湖北、湖南等基本沒有

52、 ToC 的增值服務(wù)祈福生活服務(wù)住宅為主和泓服務(wù)并購(gòu)為主住宅為主華北和西南為主銀城生活服務(wù)市場(chǎng)外拓能力較強(qiáng)，以二手盤為主住宅為主，通過并購(gòu)南京當(dāng)?shù)蒯t(yī)院物管龍頭進(jìn)軍醫(yī)院物業(yè)管理領(lǐng)域以南京為大本營(yíng)，向江蘇和長(zhǎng)三角輻射，目標(biāo)是成為區(qū)域龍頭中奧到家定位中低端住宅物業(yè)招商積余住宅和非住宅對(duì)半分，其中非住宅以公建為主公共物業(yè)、學(xué)校、商住、全域布局，1/3 在深圳區(qū)域深耕重慶，同時(shí)進(jìn)新大正市場(chǎng)拓展為主航空、辦公物業(yè)五大業(yè)態(tài)齊頭并進(jìn)行全國(guó)化市場(chǎng)拓展南都物業(yè)住宅和非住宅對(duì)半分，其中非住宅以商寫為主數(shù)據(jù)來源：各公司公告，業(yè)績(jī)交流會(huì)，克而瑞證券研究院60%以上在浙江，目前已經(jīng)覆蓋 16 個(gè)省，2019 年集中開發(fā)長(zhǎng)

53、三角及鄭州、西安地區(qū)；未來會(huì)重點(diǎn)城市市場(chǎng)深耕長(zhǎng)三角布局全國(guó)市場(chǎng)2020 年預(yù)測(cè)我們預(yù)計(jì) 26 家上市物管公司的 2020 年收入合計(jì)約 876.7 億元人民幣，同比增速 37.6%；歸母凈利潤(rùn)合計(jì)約 99.5 億元人民幣，同比增速 33.5%?？傮w來看，我們認(rèn)為 2020 年上市物管公司的業(yè)績(jī)?nèi)詫⒖焖僭鲩L(zhǎng)。相比 2019 年我們預(yù)測(cè)上市物管公司總體 2020 年收入和凈利潤(rùn)增速略有下降，這主要由于物管公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)基數(shù)在 2019 年的顯著提高所致。我們預(yù)計(jì)當(dāng)前已經(jīng)上市的 26 家物管公司 2020 年在管面積合計(jì)約 28.6 億平方米，同比增速 25.5%。圖 22：上市物管公司 2020 年

54、收入預(yù)測(cè)40.7%87,66734.4%37.6%100000900008000070000600005000040000300002000010000020162017201820192020E上市物管公司收入合計(jì)（百萬元）同比增速（右軸）42%40%38%36%34%32%30%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院注：2016-18 年為除了招商積余、華金國(guó)際資本之外的 24 家上市物管公司收入之和，2019-20 年為目前已上市的所有物管公司收入之和，其中招商積余和華金國(guó)際資本僅包括物業(yè)管理板塊的收入，為克而瑞證券預(yù)測(cè)值圖 23：上市物管公司 2020 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)57.3%60.

55、8%9,95033.5%12000100008000600040002000020162017201820192020E上市物管公司歸母凈利潤(rùn)合計(jì)（百萬元）同比增速（右軸）70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院注：2016-18 年為除了招商積余、華金國(guó)際資本之外的 24 家上市物管公司歸母凈利潤(rùn)之和，2019-20 年為目前已上市的所有物管公司歸母凈利潤(rùn)之和，其中招商積余和華金國(guó)際資本僅包括物業(yè)管理板塊的歸母凈利潤(rùn)，為克而瑞證券預(yù)測(cè)值圖 24：上市物管公司 2020 年在管面積預(yù)測(cè)350030002500200015001000500020162

56、017201820192020E上市物管公司在管面積合計(jì)（百萬平方米）同比增速（右軸）40%2,86425.5%35%30%25%20%15%10%5%0%數(shù)據(jù)來源：各公司公告，克而瑞證券研究院 注：主體為當(dāng)前已上市的 26 家上市物管公司市場(chǎng)表現(xiàn)截至 2020 年 5 月 13 日，A 股加港股的上市物管公司總市值合計(jì)約 3,335 億元人民幣，相較 2019 年底增長(zhǎng)了 41.0%。2020 年年初至今，物管板塊股價(jià)漲幅平均值為 22.4%，而恒生指數(shù)同期下跌了 14.4%。從 PE 來看，市場(chǎng)繼續(xù)給予上市物管公司慷慨的估值，目前物管股平均估值水平為 40.1 倍 2019 年 PE 和

57、30.3 倍2020 年 PE。此外，市場(chǎng)對(duì)不同類型的物管公司給予的估值已有所分化，具有克而瑞百?gòu)?qiáng)房企背景的物管公司平均估值明顯高于其他類型物管公司，前者 2020 年平均 PE 為 33.5 倍，約是后者的 3 倍。上市物管公司的交易活躍度也明顯提升，以港股物業(yè)公司為例，2020 年 5 月 13 日換手率平均值為 0.31%，高于恒生指數(shù)的 0.21%。物業(yè)股的強(qiáng)勁表現(xiàn)進(jìn)一步推動(dòng)了行業(yè)的收并購(gòu)。2020 年年初至今，有 2 家物管公司 IPO 上市，1 家公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，1 家公司增發(fā)，共計(jì)融資約 49.8億元，約是 2019 年同期的 2 倍。我們預(yù)計(jì)隨著物業(yè)公司基本面繼續(xù)向好，物管板的

58、窗口期在 2020 年繼續(xù)打開，全年將至少有 10 家公司上市。上市物管板塊總市值較 2019 年增長(zhǎng)逾 50%截至 2020 年 5 月 13 日，A 股加港股的上市物管公司總市值合計(jì)約 3,638 億元人民幣，相較 2019 年底增長(zhǎng)了 53.8%。上市物管公司市值平均值為 140 億元，中位值為 52 億元。上市物管公司中市值最大的是碧桂園服務(wù)，為 920 億元，最小的是中奧到家，為 4.3 億元。圖 25：上市物管公司市值情況總市值（m Rmb）1000009000080000700006000050000400003000020000100000碧 雅 保 招 綠 中 永 新 寶 藍(lán)

59、 新 時(shí) 奧 彩 佳 南 濱 華 鑫 銀 浦 祈 和 燁 興 中桂 生 利 商 城 海 升 城 龍 光 大 代 園 生 兆 都 江 金 苑 城 江 福 泓 星 業(yè) 奧園 活 物 積 服 物 生 悅 商 嘉 正 鄰 健 活 業(yè) 物 服 國(guó) 服 生 中 生 服 集 物 到服 服 業(yè) 余 務(wù) 業(yè) 活 服 業(yè) 寶里 康美 業(yè) 務(wù) 際 務(wù) 活 國(guó) 活 務(wù) 團(tuán) 聯(lián) 家務(wù) 務(wù)服 務(wù)服務(wù)務(wù)好資服服本務(wù)務(wù)數(shù)據(jù)來源：Wind，克而瑞證券研究院 注：1）數(shù)據(jù)截至 2020 年 5 月 13 日；2）匯率采用 1 港元=0.9 元人民幣物管板塊 2020 年年初至今股價(jià)表現(xiàn)好于大盤2020 年年初至今，物管板塊股價(jià)漲

60、幅平均值為 33.6%，而恒生指數(shù)相較年初跌了14.2%。從個(gè)股表現(xiàn)來看，26 家上市物管公司中，股價(jià)相較年初有 19 家上漲，7 家下跌。其中表現(xiàn)最好的永升生活服務(wù)，年初至今股價(jià)已經(jīng)翻番。我們認(rèn)為疫情期間物管行業(yè)的重要性得到政府、社會(huì)和業(yè)主們的廣泛認(rèn)同，這對(duì)優(yōu)質(zhì)物管公司的收繳率提升會(huì)有直接促進(jìn)作用。對(duì)物管公司業(yè)績(jī)的信心也較好反映在物管板塊優(yōu)秀的股價(jià)表現(xiàn)上。圖 26：2020 年年初至今上市物管公司股價(jià)漲跌幅160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%年初至今股價(jià)漲跌幅永 中 保 新 鑫 濱 時(shí) 雅 招 佳 奧 銀 寶 碧 新 綠 南 和 中 祈 藍(lán) 燁 彩 浦