負油價之夜后的油價展望

1、一、WTI 負油價之夜回顧3020100-10-20-30-40-50-60-7004/20 23:0004/20 23:3004/21 00:0004/21 00:3004/21 01:0004/21 01:3004/21 02:0004/21 02:3004/21 03:0004/21 03:3004/21 04:0004/21 04:3004/21 06:0004/21 06:3004/21 07:0004/21 07:3004/21 08:0004/21 08:3004/21 09:0004/21 09:3004/21 10:00WTI2005合約期價WTI05-06月間價差 WTI2

2、006合約期價50403020100-10-20-30-40-50202005202006202007202008202009202010202011202012202101202102202103202104202105202106202107202108202109202110202111202112WTI 遠期曲線結(jié)構(gòu)（美元/桶）04/2104/2004/172020年4月20日北京時間凌晨2點，WTI2005合約大幅下行后破零，成為史上首次負油價合約。至結(jié)算窗口2.30am，收于-37美元/桶，跌幅-56美元/桶。后半夜逐漸回升，至4月21日早間八點再度回正。除WTI2005合約 異動

3、外，其余價格表示相對正常。WTI2006合約下跌-4.6至20.4美元/桶， Brent2006合約跌1.8至26.21美元/桶。 WTI Midland、MARS、LLS 相對 WTI期貨升貼水上漲 42-45美元/桶，使現(xiàn)貨價格維持在5.7、9.2、11.7美元/桶。負油價是什么情況？資料來源：EIA 中信期貨研究部05000010000015000020000020032001200420022005WTI05合WTISGCMarsLLSWTI06合D5D4D3D2D1約Midland約-50-30-10102020/4/202020/4/17本次行情始于基本面驅(qū)動、由資金行為放大波動。

4、1)疫情導致美國油品需求減少大幅累庫，若維持目前速度累庫， 庫欣庫容一個月內(nèi)或?qū)⑻顫M。施壓近期WTI月差持續(xù)下行。2）4月21日為WTI2005合約的最后交易日。截至4月17日 持倉量仍然高達10萬手；為往期合約的5-6倍。3）多單持倉部分來自指數(shù)被動投資基金，無法參與交割必須最后兩 日完成展期，造成天然多單擁擠交易風險?？蓞⑴c交割客戶也因庫容緊張壓制接貨意愿。4）20日合約持倉減少8.5 萬手。如果按照55美元/桶結(jié)算價跌幅計算，多單累計損失約47億美元。5）近期市場波動風險巨大，希望國內(nèi)投資 者理性參與交易。WTI 期貨合約與現(xiàn)貨價格變化WTI 合約最后交易日前持倉變化30250000為什

5、么會出現(xiàn)負油價？資料來源：EIA 中信期貨研究部二、歐佩克減產(chǎn)效用展望減產(chǎn)協(xié)議歷經(jīng)曲折終達成2020/4/9 歐佩克與非歐佩克第九次非常規(guī)部長級會議達成初步共識，但需要以墨西哥同意為前提。初步達成共識：2020年5月1日至2020年6月30日將總產(chǎn)量下調(diào)1000萬桶/日；2020年7月1日至2020年12月31日總產(chǎn) 量下調(diào)800萬桶/日； 2021年1月1日至2022年4月30日將總產(chǎn)量下調(diào)600萬桶/日。沙特和俄羅斯的減產(chǎn)基數(shù)是1100 萬桶/日；其余國家基于2018年10月產(chǎn)量。2021年12月將討論是否延長協(xié)議。2020/4/10 G20能源部長會議，墨西哥仍未同意減產(chǎn)額度。會議未得出

6、明確減產(chǎn)結(jié)論。協(xié)議要求墨西哥減產(chǎn)40萬桶/日，墨西哥僅同意減產(chǎn)10萬桶/日。美國表示到年底產(chǎn)量可能減少200萬桶/日，但將通過市場化方式實現(xiàn)，未給出具體減產(chǎn)額度。2020/4/11 減產(chǎn)各方繼續(xù)斡旋，美國與墨西哥、沙特、俄羅斯多方通話。特朗普致電墨西哥總統(tǒng)，強調(diào)減產(chǎn)協(xié)議重要性，表示可以將美國減產(chǎn)量劃歸墨西哥。墨西哥通過年度產(chǎn)量套期保值將2020年賣出價格鎖定在約49萬桶/日，保份額有利于墨西哥最大化收益。2020/4/12 歐佩克與非歐佩克召開第十次非常規(guī)部長級會議，同意墨西哥維持10萬桶/日的減產(chǎn)量。減產(chǎn)協(xié)議最終修改為：2020年5月1日至6月30日將總產(chǎn)量下調(diào)970萬桶/日；2020年7月

7、1日至12月31日將總產(chǎn)量下 調(diào)770萬桶/日； 2021年1月1日至2022年4月30日將總產(chǎn)量下調(diào)580萬桶/日。沙特和俄羅斯的減產(chǎn)基數(shù)是1100萬桶/日；其余國家基于2018年10月產(chǎn)量。2021年12月將討論是否延長協(xié)議。歐佩克減產(chǎn)聯(lián)盟國家協(xié)議減產(chǎn)量資料來源：OPEC 中信期貨研究部減產(chǎn)聯(lián)盟國家總產(chǎn)量2020年3月4248萬桶/日2018年10月4378萬桶/日非歐佩克主產(chǎn)國預期自然減產(chǎn)量資料來源：EIA 中信期貨研究部10003000500070009000110001300010003000500070009000110001300016/0116/0416/0716/1017/0

8、117/0417/0717/1018/0118/0418/0718/1019/0119/0419/0719/1020/0120/0420/0720/1021/0121/04美國俄羅斯 中國尼日利亞沙特 阿聯(lián)酋 墨西哥伊拉克 科威特 挪威-250美國挪威巴西加拿大中國英國1月預計174353416414月預計-493818-9-60下調(diào)幅度-2242-17-25-10-2-200-150-100-50050100150200 加拿大巴西非歐佩克聯(lián)盟主產(chǎn)國 產(chǎn)量增幅預期（千桶/日）1月預計4月預計 下調(diào)幅度預期本次減產(chǎn)配額主要集中在歐佩克減產(chǎn)聯(lián)盟內(nèi)國家。聯(lián)盟外國家并未給出明確減產(chǎn)配額。美國表示將通

9、過市場力量對產(chǎn)量的自然調(diào)節(jié)實現(xiàn)減產(chǎn)。能源部長預計到年底美國產(chǎn)量將下降200萬桶/日。在未計入減產(chǎn)協(xié)議前提下， EIA 對2020年非歐佩克產(chǎn)量增幅預期相比1月已經(jīng)下調(diào) 277萬桶/日。2020年3月最后一周，美國原油產(chǎn)量已經(jīng)創(chuàng)下60萬桶/日降幅，是除了颶風時期外的最大單周降幅。全球主產(chǎn)國原油產(chǎn)量預計（千桶/日）沙特五月官價變化體現(xiàn)策略調(diào)整02000400060008000100002018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/06201

10、9/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/03美國中國沙特原油出口日本韓國印度埃及其他-6-3032015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/046 亞洲特輕沙特OSP官價變化亞洲輕質(zhì)亞洲中質(zhì)亞洲重質(zhì)-10-50510 2015/042015/072015/102016/0120

11、16/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/04美國特輕沙特OSP官價變化美國輕質(zhì)美國中質(zhì)美國重質(zhì)630-3-6-9-12-152015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/01202

12、0/04 歐洲特輕沙特OSP官價變化歐洲輕質(zhì)歐洲中質(zhì)歐洲重質(zhì)沙特五月出口官價史無前例連續(xù)兩次推遲至4月13日終于發(fā)布。對亞洲出口官價繼續(xù)下調(diào)。對亞洲出口占沙特總出口一半以上，市場份額之爭仍然延續(xù)。對美國出口官價小幅上調(diào)。三月沙特下調(diào)官價后，對美國出口量翻倍；本次上調(diào)后出口或?qū)⑿》芈?。對歐洲出口官價基本維持。沙特對歐洲出口增加，并補充在埃及等國庫存以備未來出口歐洲。資料來源：Bloomberg 中信期貨研究部供需平衡取決于疫情持續(xù)時間889398103108-10-505102018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2

13、2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4減產(chǎn)樂觀情形（2020Q3 需求恢復）全球庫存凈變化（左軸）全球總供應(yīng)（右軸） 全球總需求（右軸）889398103108-50510152018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4不減產(chǎn)基準情形（四月預計）全球庫存凈變化（左軸）全球總供應(yīng)（右軸） 全球總需求（右軸）889398103108-10-505102018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q

14、22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4減產(chǎn)中性情形（2020Q4 需求恢復）全球庫存凈變化（左軸）全球總供應(yīng)（右軸） 全球總需求（右軸）889398103-10-505102018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4減產(chǎn)悲觀情形（2021Q1 需求恢復）全球庫存凈變化（左軸）全球總供應(yīng)（右軸） 全球總需求（右軸）EIA四月供需平衡表預計2020年全球油品累庫390萬

15、桶/日，Q1/Q2/Q3/Q4 分別累庫 569/1137/7/-157萬桶/日。EIA預計疫情對需求影響主要影響集中在二季度，Q1/Q2/Q3/Q4 需求同比 -559/-1220/-274/-45萬桶/日。若計入減產(chǎn)對于供應(yīng)端的影響，樂觀/中性/悲觀情形下將于2020Q3/2020Q4/2021Q1恢復去庫?？傮w而言，二季度累庫壓力仍存，恢復去庫節(jié)奏取決于疫情發(fā)展對油品需求影響持續(xù)時間。資料來源：EIA 中信期貨研究部三、美國石油供需現(xiàn)狀0500010000150002000016000140001200010000800060004000200001991/091992/091993/0

16、91994/091995/091996/091997/091998/091999/092000/092001/092002/092003/092004/092005/092006/092007/092008/092009/092010/092011/092012/092013/092014/092015/092016/092017/092018/092019/09汽油美國成品油隱含需求（千桶/日）餾分油航煤總油品(右軸)需求：成品油需求降至有記錄以來最低值 由于疫情導致的隔離停工，美國成品油需求大降至有記錄以來最低位。主要降幅來自汽油和航煤，因日常出行 以及度假旅游等交通活動減少。柴油需求則相

17、對受到支撐，因貨物運輸以及遠程配送等運輸需求增加。 EIA預計2020年美國成品油/汽油/柴油/航煤需求分別減少6.5 /9 /5 /10 ，相當于 133/84/21/17萬桶/日。疫情爆發(fā) 隔離停工 需求減少 開工回落 原油累庫 產(chǎn)量下降 進口收縮數(shù)據(jù)來源：EIA 中信期貨研究部煉廠：利潤開工降至2008年以來最低值600080001000012000140001600018000200004540353025201510501991/091992/091993/091994/091995/091996/091997/091998/091999/092000/092001/092002/0

18、92003/092004/092005/092006/092007/092008/092009/092010/092011/092012/092013/092014/092015/092016/092017/092018/092019/09煉廠利潤（321 crack，美元/桶）煉廠原油加工量（右軸，千桶/日）疫情爆發(fā) 隔離停工 需求減少 開工回落 原油累庫 產(chǎn)量下降 進口收縮由于成品油需求下降導致煉廠綜合利潤大幅回落；其中汽油利潤降至接近為零，柴油利潤相對強勁。煉廠通過提高生產(chǎn)柴汽比，以及降低開工來緩解汽油需求回落和累庫壓力。EIA預計2020年美國煉廠原油加工量同比下降7 (116萬桶/日

19、)；開工率從一季度87 降至二季度75的三十年低位。美國煉廠利潤及原油加工量數(shù)據(jù)來源：EIA 中信期貨研究部庫存：原油庫存創(chuàng)有記錄以來最大單周增幅成品油需求下降導致煉廠利潤受損降低開工，從而減少原油加工需求導致累庫。原油庫存創(chuàng)歷史最高單周增幅。目前美國庫容使用率約72。汽油庫存接近上限，柴油庫存相對低位；原油庫存距2017年3月前高還有4014萬桶。EIA預計2020年全球/OECD/美國庫存增加125/390/24萬桶/日；主要累庫集中在二季度。02000004000006000008000001000000120000014000000100000200000300000400000500

20、0006000001991/091992/091993/091994/091995/091996/091997/091998/091999/092000/092001/092002/092003/092004/092005/092006/092007/092008/092009/092010/092011/092012/092013/092014/092015/092016/092017/092018/092019/09原油美國油品庫存（千桶）汽油餾分油總油品(右軸)疫情爆發(fā) 隔離停工 需求減少 開工回落 原油累庫 產(chǎn)量下降 進口收縮數(shù)據(jù)來源：EIA 中信期貨研究部供應(yīng)：原油產(chǎn)量創(chuàng)除颶風外最大

21、單周降幅根據(jù)EIA估算當油價低于45美元/桶時，美國產(chǎn)量將會開始下降。通常從油價到產(chǎn)量變化有近六個月的滯后時間， 但是目前油價的急劇下跌可能會導致產(chǎn)量加快下行，目前已經(jīng)有多家油企逐漸宣布削減資本開支和鉆探活動。EIA 預計2020、2021年美國原油產(chǎn)量將同比 -50、+70萬桶/日；此前一月預計2020年增產(chǎn)100萬桶/日。-1500-1000-500050010001500020004000600080001000012000140001991/091992/091993/091994/091995/091996/091997/091998/091999/092000/092001/092

22、002/092003/092004/092005/092006/092007/092008/092009/092010/092011/092012/092013/092014/092015/092016/092017/092018/092019/09美國原油產(chǎn)量（千桶/日）周變化原油產(chǎn)量颶風颶風 哈維&桑迪 巴里颶風 艾薩克颶風 艾克颶風 卡特琳娜疫情爆發(fā) 隔離停工 需求減少 開工回落 原油累庫 產(chǎn)量下降 進口收縮數(shù)據(jù)來源：EIA 中信期貨研究部疫情爆發(fā) 隔離停工 需求減少 開工回落 原油累庫 產(chǎn)量下降 進口收縮貿(mào)易：原油進口繼續(xù)下降至三十年低位海外疫情導致全球油品供需過剩，美國原油進出口需求

23、雙雙下降。進口減少主要來自加拿大，貿(mào)易利潤低位使 加拿大減少對美國出口；而三月沙特對美出口則大幅增加。出口套利窗口關(guān)閉使美國原油出口高位回落。EIA預計2020年下半年由于國內(nèi)供應(yīng)減少，美國將重回原油及成品油凈進口國。1000080006000400020000120001970/011972/011974/011976/011978/011980/011982/011984/011986/011988/011990/011992/011994/011996/011998/012000/012002/012004/012006/012008/012010/012012/012014/01201

24、6/012018/012020/01美國原油進出口（千桶/日）進口出口數(shù)據(jù)來源：EIA 中信期貨研究部四、全球疫情進展跟蹤全球: 疫情進入高峰平臺期4000035000300002500020000150001000050000D1D4 D7 D10 D13D16 D19 D22 D25 D28 D31 D34 D37 D40 D43 D46 D49 D52 D55 中國 美國西班牙 英國德國 伊朗意大利 法國 日本截至2020年4月20日，全球累計確診病例 2331873人，死亡率6.95 ，感染率0.03 。美國病例占全球三分之一。 英國、意大利、法國、西班牙死亡率均超過10。全球新增病例

25、逐漸趨穩(wěn)。美國仍處高峰，歐洲增速下滑。俄羅 斯、巴西、印度、沙特等新興市場全面爆發(fā)。確診病例超過1000例(D1)后新增確診數(shù)資料來源：WHO 中信期貨研究部0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01/2001/2702/0302/1002/1702/2403/0203/0903/1603/2303/3004/0604/13全球主要疫情國家占比變化美國意大利西班牙德國法國英國中國其他0%2%4%6%8%10%12%14%03/0103/0403/0703/1003/1303/1603/1903/2203/2503/2803/3104/0304/0604/0904/1

26、2全球主要疫情國家死亡率變化西班牙 美國 法國意大利英國 中國德國其他美國:目前全球疫情最嚴重國家截至2020年4月15日，全球新冠肺炎確診病例206萬人。其中美國占30，是全球疫情最嚴重國家。截至2020年4月15日，全球新冠肺炎平均死亡率6。美國死亡率升至4.2 ，與中國基本持平。資料來源：WHO 中信期貨研究部TX 2.4 03/13NY 32 03/07NJ 10 03/09WA 2 02/29CA 4 03/06CO 1.2 03/10LA 3.6 03/11FL 3.4 03/05GA 2.2 03/12IL 3.6 03/09MI 4.303/10PA 4 03/06TN 0.9

27、 03/12IN 1.3 03/09VA 0.9 03/12NC 0.8 03/10SC 0.6 03/13MD 1.4 03/12DE 03/12CT 203/10MA 4 03/10VT 03/13ME 03/15NH 03/13WV 03/16OH 1.1 03/09KY 03/0603/1203/1303/1303/1303/1303/1303/1303/1103/1203/0703/0803/1103/1203/1503/1303/1203/0903/1103/1403/13格式說明： 各州縮寫 NY確診病例占全美比例 3203/1103/1203/10宣布進入緊急狀態(tài)日期 03/0

28、7紅色為最嚴重地區(qū) 深藍為較嚴重地區(qū) 藍色為次嚴重地區(qū) 灰色為不嚴重地區(qū)美國:五十州已全部進入緊急狀態(tài)截至2020年3月15日，美國五十州全部宣布緊急狀態(tài)。除個別疫情不嚴重地區(qū)，多數(shù)州均已頒發(fā)居家隔離令。華盛頓最早宣布緊急狀態(tài)，紐約確診人數(shù)最多。東部疫情最嚴重，中西部感染率最低。資料來源：CDC 中信期貨研究部紐約新澤西密歇根馬薩諸塞加利福尼亞賓夕法尼亞 路易斯安那 伊利諾伊佛羅里達德克薩斯佐治亞康涅狄格華盛頓合計病例占比32.310.34.34.14.03.93.63.43.42.42.22.01.978人口占比5.72.62.92.011.53.71.43.76.38.53.11.02.2

29、55GDP占比7.72.92.42.714.03.61.24.04.98.42.71.32.758感染率0.90.70.20.30.10.20.40.20.10.00.10.30.1死亡率4.83.85.83.02.82.44.03.52.32.03.54.34.8馬里蘭印第安納科羅拉多俄亥俄田納西弗吉尼亞北卡羅來納密蘇里亞利桑那阿拉巴馬威斯康星南卡羅來納內(nèi)華達合計病例占比1.41.31.21.10.90.90.80.70.70.60.60.60.511人口占比1.82.01.73.42.02.53.11.82.11.41.71.50.926GDP占比1.91.71.73.11.72.52.6

30、1.51.61.01.51.10.823感染率0.10.10.10.10.10.10.00.10.10.10.10.10.1死亡率2.74.44.04.02.12.62.02.82.82.94.32.54.0密西西比羅得島猶他俄克拉何馬肯塔基懷俄明愛荷華特拉華俄勒岡明尼蘇達愛達荷新墨西哥堪薩斯合計病例占比0.50.40.40.30.30.00.30.30.30.30.30.20.24人口占比0.90.30.91.21.30.20.90.31.21.60.50.60.811GDP占比0.50.30.80.91.00.20.90.31.11.70.40.50.89感染率0.10.20.10.00.

31、00.00.00.20.00.00.10.10.0死亡率3.52.40.85.05.10.02.32.23.54.51.91.54.3阿肯色新罕布什爾佛蒙特內(nèi)布拉斯加南達科他緬因西弗吉尼亞夏威夷蒙大拿北達科他懷俄明合計病例占比0.20.20.10.10.10.10.10.10.10.10.01人口占比0.90.40.20.60.30.40.50.40.30.20.24GDP占比0.60.40.20.60.20.30.30.40.20.30.24感染率0.00.10.10.00.10.00.00.00.00.00.0死亡率2.02.53.52.41.03.11.01.61.62.40.0美國:經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)疫情較為嚴重美國疫情主要集中在經(jīng)濟發(fā)達和人口密集地區(qū)。貧困和人口稀少區(qū)域感染率較低。確診人數(shù)前十大州占美國總病例數(shù)70，占美國GDP總量50。紐約和新澤西占全美病例超過40 。資料來源：CDC 中信期貨研究部歐洲：疫情高峰逐漸減退資料來源：WHO 中信期貨研究部新興市場：全面爆發(fā)資料來源：WHO 中信期貨研究部五、國際油價后市展望30%40%50%60%70%80%90%100%110%01/2301/3002/0602/1302/2002/2703/0503/1203/1903/260