“宅家必備快手菜”疫情下年輕人如何做飯

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250014 一、方便、快捷，新宅家族訴求 5 HYPERLINK l _TOC_250013 二、多視角看中式復(fù)合調(diào)味料行業(yè) 7 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）偏可選消費(fèi)的復(fù)合調(diào)味品，怎么看待市場空間和集中度？ 7 HYPERLINK l _TOC_250011 1、中式復(fù)合調(diào)味料市場空間及測算 7 HYPERLINK l _TOC_250010 （二）火鍋底料：中式復(fù)合調(diào)味料代表 9 HYPERLINK l _TOC_250009 1、國內(nèi)火鍋調(diào)味料競爭格局 9 HYPERLINK l _TOC_250008 2、火鍋底料行業(yè)

2、各競爭對手解析 10 HYPERLINK l _TOC_250007 3、火鍋底料市場空間測算 10 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）國際對標(biāo)：復(fù)合調(diào)味料的集中度和成長性 11 HYPERLINK l _TOC_250005 三、其他受益行業(yè)：凈菜/半成品、方便食品 17 HYPERLINK l _TOC_250004 （一）自熱產(chǎn)品需求上升，方便速食高端化 17 HYPERLINK l _TOC_250003 1、自熱小火鍋市場空間及測算 17 HYPERLINK l _TOC_250002 2、懶人經(jīng)濟(jì)推動方便料理細(xì)分化和高端化 18 HYPERLINK l _TOC

3、_250001 （二）預(yù)制菜：餐企發(fā)力半成品預(yù)制菜，凈菜或成生鮮電商盈利點(diǎn) 20 HYPERLINK l _TOC_250000 四、風(fēng)險(xiǎn)提示 21圖表目錄圖表 1新寶股份“摩飛鍋”累計(jì)銷量及多功能配件 5圖表 2“摩飛鍋”在“下廚房”和“小紅書”菜譜 5圖表 3用餐需求拆分 5圖表 41 月 27 日 2 月 2 日線上小廚電銷售額同比 5圖表 51 月 12 日-2 月 11 日本地生活（美食菜譜）APP 使用設(shè)備增幅 6圖表 6下廚房烘焙教程 6圖表 72013-2022 年中國復(fù)合調(diào)味品市場規(guī)模 7圖表 8復(fù)合調(diào)味品銷售額占調(diào)味品行業(yè)比（2018） 7圖表 92015 和 2018 年

4、中國人均消費(fèi)中復(fù)合調(diào)味料支出示意圖 8圖表 10我國食品消費(fèi)及調(diào)味品分類數(shù)據(jù) 8圖表 11中國各線城市人口、調(diào)味品年花費(fèi)及調(diào)味品年均購買次數(shù)一覽表 9圖表 122015 年中國火鍋調(diào)味料市場前 5 大生產(chǎn)商 9圖表 132015 年中國火鍋底料市場前 5 大市場參與者 10圖表 14未來 8 年火鍋底料市場空間測算 11圖表 152018 年各國調(diào)味品行業(yè)集中度（CR3） 11圖表 16味好美營收及同比（百萬美元） 12圖表 17味好美凈利潤及同比（百萬美元） 12圖表 18味好美收盤價(jià)（美元） 12圖表 192017 年美國各調(diào)味料公司銷售額（百萬美元) 13圖表 202016 年美國調(diào)味品

5、行業(yè)CR5 為 32.5% 13圖表 21味好美不同業(yè)務(wù)營收占比 13圖表 22味好美不同業(yè)務(wù)營業(yè)利潤占比 13圖表 23日本醬油行業(yè)CR3 達(dá)到 48% 13圖表 24龜甲萬日本各業(yè)務(wù)銷售額占比 13圖表 25龜甲萬收盤價(jià)（日元） 14圖表 26龜甲萬營收及同比（十億日元） 14圖表 27龜甲萬凈利潤及同比（十億日元） 14圖表 282012 年和 2018 年龜甲萬銷售醬油規(guī)格占比 15圖表 29味之素營收及同比（十億日元） 15圖表 302018 年味之素各業(yè)務(wù)模塊營收占比 15圖表 312018 年味之素調(diào)味品業(yè)務(wù)各渠道營收占比 16圖表 32公司調(diào)味品業(yè)務(wù)在日本 2C 端各品類市占率

6、 16圖表 332018 年味之素速凍食品業(yè)務(wù)各渠道營收占比 16圖表 342018 年味之素國內(nèi)食品制造業(yè)務(wù)營收構(gòu)成 16圖表 35近期國內(nèi)外調(diào)味品公司市值及估值情況 16圖表 36部分方便速食天貓官方旗艦店價(jià)格 17圖表 37自熱小火鍋市場測算示意圖 18圖表 38拉面說宣傳圖及線上宣傳渠道 19圖表 39霸蠻線下銷售貨架及配料表 19圖表 40拉面說融資歷程 19圖表 41霸蠻融資歷程 19圖表 42海底撈半成品菜及烹飪方法 20圖表 43陶陶居線上平臺銷售的半成品方便菜 20圖表 44叮咚買菜，盒馬鮮生APP 中凈菜和半成品 21一、方便、快捷，新宅家族訴求新一代年輕人對于做飯的態(tài)度轉(zhuǎn)

7、變，下廚逐漸脫離單純的家務(wù)勞動認(rèn)知范疇，成為一種生活樂趣；然而快節(jié)奏生活壓縮了原有的下廚時(shí)間，簡單易操作，不需太多烹飪技巧的快手菜/預(yù)制菜/半成品菜頗受青睞；烹飪工具方面效率先行，新寶股份 2018 年 9 月推出摩飛多功能料理鍋，煎烤煮蒸炸一鍋多用，至今銷量突破 10 萬+；與美食博主日食記的多條合作視頻微博客戶端累積播放量達(dá) 2500 萬+，與下廚房，小紅書等內(nèi)容電商合作的美食教程評分和訪問量較高。圖表 1新寶股份“摩飛鍋”累計(jì)銷量及多功能配件圖表 2“摩飛鍋”在“下廚房”和“小紅書”菜譜資料來源：公司官網(wǎng)資料來源：下廚房 APP，小紅書 APP春節(jié)期間，疫情導(dǎo)致原本的餐廳堂食和外賣需求被

8、在家做飯承接，生鮮電商銷售額同比增長 200%-300%，自熱小火鍋等方便速食各渠道終端均處于斷貨狀態(tài)，下廚房，日日煮等美食烘焙類應(yīng)用流量暴增，正月初三下廚房APP 由于登錄人數(shù)過多出現(xiàn)宕機(jī)；需要用到烤箱、煎烤機(jī)的西式烘焙類菜譜訪問量較高。奧維云網(wǎng)監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)期間/疫情爆發(fā)期間，破壁機(jī)、攪拌機(jī)、煎烤機(jī)、電烤箱等不需要上門安裝的西式廚房小家電線上銷售量表現(xiàn)優(yōu)異。圖表 3 用餐需求拆分圖表 4 1 月 27 日 2 月 2 日線上小廚電銷售額同比120% 餐廳堂食方便速食半成品 / 預(yù)制菜在家用餐用餐需求生鮮到家外賣到家94% 100%100%80%60%40%20%0%-3%5%-27%

9、-16% -15%21% 25%45%74%-20%-40% 資料來源： 整理資料來源：奧維云網(wǎng)， 春節(jié)過后，延遲復(fù)工和在家辦公繼續(xù)推動在家做飯習(xí)慣的養(yǎng)成，烘焙，甜品等步驟更標(biāo)準(zhǔn)、相對中式紅案更簡單易學(xué)的西式美食頗受青睞。據(jù)友盟數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，美食菜譜類 APP 自 1 月 26 日新增使用設(shè)備量大增，并在節(jié)后推遲復(fù)工和在家辦公時(shí)期有所持續(xù)。圖表 51 月 12 日-2 月 11 日本地生活（美食菜譜）APP 使用設(shè)備增幅600.00% 538%500.00%483%449%412%400.00% 299%300.00% 200.00%152%141%208%215%187%171%129%224%

10、95% 89% 84%126%100.00% -19%43%0.00%0% 10% 10% 12% 11% 7% -4% -5% 3% 0% -7% -9%1/121/131/141/151/161/171/181/191/201/211/221/231/241/251/261/271/281/291/301/312/12/22/32/42/52/62/72/82/92/102/11-100.00% 資料來源：友盟+全域數(shù)據(jù)， （注：%數(shù)據(jù)為，相比于 1 月 12 日新增設(shè)備量，即每日新增設(shè)備量增幅）圖表 6下廚房烘焙教程資料來源：下廚房 APP二、多視角看中式復(fù)合調(diào)味料行業(yè)西式烘焙、輕食因簡

11、單、標(biāo)準(zhǔn)、易上手而在年輕人中大肆流行，但中餐仍然為中國胃的居家必選；中式紅案講究火候和悟性，動輒“油少許”“鹽適量”，讓沒有下廚經(jīng)驗(yàn)的年輕人難以掌握。中式復(fù)合調(diào)味料是中式廚房烹飪的復(fù)合解決方案，操作簡單，一料多用，其中的代表品類火鍋底料正在逐漸脫離火鍋范疇，成為居家川菜類烹飪常備產(chǎn)品。酸菜魚、小龍蝦調(diào)味料等逐步成為中餐中較大的品類，水煮、麻婆、藤椒等用料較多、工序復(fù)雜的調(diào)味料也漸漸成為居家常備，口味不斷豐富，未來市場空間有望進(jìn)一步增長。疫情期間，除醫(yī)院和政府機(jī)關(guān)外，酒店、學(xué)校、國企等大 B 端食堂停工，小B 餐廳也大多歇業(yè)，復(fù)合調(diào)味料以家庭消費(fèi)為主。疫情培養(yǎng)了年輕人在家做飯習(xí)慣，加速了復(fù)合調(diào)味

12、料在C 端的滲透，預(yù)計(jì)未來年輕人下廚將更依賴于復(fù)合調(diào)味料。（一）偏可選消費(fèi)的復(fù)合調(diào)味品，怎么看待市場空間和集中度？當(dāng)前中國復(fù)合調(diào)味料市場滲透率低，未來有望持續(xù)增長。根據(jù)國際市場調(diào)研機(jī)構(gòu) Frost & Sullivan 數(shù)據(jù)，我國復(fù)合調(diào)味品的市場規(guī)模從 2013 年的 557 億元人民幣增長至 2017 年的 1,091 億元人民幣，年復(fù)合增長率為 15.83%。根據(jù) Frost & Sullivan 資料，2015 年美國、日本、英國、韓國等發(fā)達(dá)國家調(diào)味料銷售價(jià)值分別為 533、218、119、42億美元，且發(fā)達(dá)國家復(fù)合調(diào)味料在調(diào)味料市場中有較高的占比，美日分別為 50.5%、49.8%，而

13、我國復(fù)合調(diào)味料的占比僅為 18.2%（2015 年數(shù)據(jù)）。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2018 年我國復(fù)合調(diào)味料在調(diào)味料市場中的占比增長至 26%。圖表 72013-2022 年中國復(fù)合調(diào)味品市場規(guī)模圖表 8復(fù)合調(diào)味品銷售額占調(diào)味品行業(yè)比（2018）80% 73.35%65.97%59.32%25.97%70%60%50%40%30%20%10%0%中國日本韓國美國資料來源：Frost & Sullivan資料來源：Euromonitor，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院， 從人均消費(fèi)數(shù)據(jù)來看，中國調(diào)味料人均年度開支由 2010 年的 169.8 元增長至 2015 年的 300.5 元，增長 77%，預(yù)計(jì)2015

14、 至 2020 年繼續(xù)實(shí)現(xiàn) 56%的高增長達(dá)到 469 元。其中，中國復(fù)合調(diào)味料人均年度開支由 2010 年的 26.5 元增至2015 年的 54.6 元，復(fù)合增長率為 15.6%，預(yù)計(jì) 2015 至 2020 年實(shí)現(xiàn) 93%的增長達(dá)到 105.4 元。雖然增長顯著，但中國與其他主要發(fā)達(dá)國家仍存在較大差距，例如 2015 年美國、日本的復(fù)合調(diào)味料人均年度開支分別為 83.3、85.3 美元（折合人民幣 537 元、555 元），是中國的 10 倍。1、 中式復(fù)合調(diào)味料市場空間及測算國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2018 年全國社零中的餐飲收入按人均口徑計(jì)算約為 3,061 元/人，全國居民人均消費(fèi)支出

15、中食品煙酒消費(fèi)為 5,631 元，其中剔除占比 13%的煙酒和飲料兩個(gè)子分類，2018 年居民人均食品&飲食消費(fèi)為 4,899 元（平均約 14 元/人/天），這相當(dāng)于人均在家烹飪就餐的消費(fèi)金額?？梢娢覈壳霸诩揖筒秃屯獬鼍筒偷谋壤蠹s為 62%和 38%。隨著我國人均 GDP 的增加和生活節(jié)奏的加快，在外就餐占比從 2001 年的 18%不斷攀升，經(jīng)我們測算的 38%比例數(shù)據(jù)較符合我國目前的實(shí)際情況。根據(jù) Frost & Sullivan 研究，2015 年中國調(diào)味料人均年度開支 300.4 元，其中復(fù)合調(diào)味料人均年度開支為 54.6 元，且中式復(fù)合調(diào)味料人均年度開支為 8.4 元。以 20

16、15 年人均在家烹飪就餐消費(fèi) 4,189 元為基數(shù)，調(diào)味品消費(fèi)占比僅 7.2%，其中復(fù)合調(diào)味料占比 1.3%，再其中，中式復(fù)合調(diào)味料占比僅 0.2%。根據(jù) Frost & Sullivan 給出的調(diào)味品市場數(shù)據(jù)， 2018 年中式復(fù)合調(diào)味料在在家食品消費(fèi)中的占比提升至 0.3%。預(yù)計(jì) 2020 年中國人均年度復(fù)合調(diào)味料支出能達(dá)到105.40 元人民幣，國內(nèi)復(fù)合調(diào)味料市場發(fā)展空間巨大。當(dāng)年輕一代成為我國主力消費(fèi)群體，快節(jié)奏的生活以及烹飪經(jīng)驗(yàn)的不足，復(fù)合調(diào)味料因操作簡單，烹飪時(shí)間短頗受青睞，未來產(chǎn)品質(zhì)量的提升，品類和口味的創(chuàng)新將不斷刺激市場需求。Frost & Sullivan 預(yù)計(jì) 2016 至

17、 2021 年中國中式復(fù)合調(diào)位料市場規(guī)模復(fù)合增長率為 16.5%，超過復(fù)合調(diào)味料整體 14.2%的復(fù)合增長率。因此我們預(yù)計(jì)中式復(fù)合調(diào)味品在在家就餐中的滲透度 2021 年將達(dá)到 0.6%。圖表 9 2015 和 2018 年中國人均消費(fèi)中復(fù)合調(diào)味料支出示意圖資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，F(xiàn)rost & Sullivan， 國家統(tǒng)計(jì)局食品消費(fèi)數(shù)據(jù)2013201420152016201720182019E2020E2021E總?cè)丝冢ㄈf人）136,072136,782137,462138,271139,008139,538140,005136,761134,026YOY1%0%1%1%0%0%-1%-2%社

18、零年度餐飲收入（億元）25,39227,86032,31035,79939,64442,71646,72149,82453,311人均餐飲消費(fèi)支出（元）1,8662,0372,3502,5892,8523,06133373,6433,978YOY9%15%10%10%7%9%8%7%全國居民食品消費(fèi)規(guī)模在家就餐（剔除煙酒，億元）48,98353,47957,58462,28765,16468,35971,05973,16374,568人均在家食品消費(fèi)支出（剔除煙酒、飲料，元）3,6003,9104,1894,5054,6884,8995,1445,3505,564YOY9%7%8%4%5%5%

19、4%4%Frost & Sullivan 調(diào)味品數(shù)據(jù)201320142015201620172018E2019E2020E2021E調(diào)味料市場規(guī)模（億元）4,1304,5394,9885,4826,0256,6132015-2020 年復(fù)合增速 9.9%9.9%9.9%9.9%9.9%9.9%9.9%圖表 10我國食品消費(fèi)及調(diào)味品分類數(shù)據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局食品消費(fèi)數(shù)據(jù)2013201420152016201720182019E2020E2021E復(fù)合調(diào)味料市場規(guī)模（億元）5576547518619881133130014912015-2020 年復(fù)合增速 14.7%17%15%14.7%14.7%14.

20、7%14.7%14.7%中式復(fù)合調(diào)味料規(guī)模（億元）1231441681962302692015-2020 年復(fù)合增速 16.9%16.9%16.9%16.9%16.9%16.9%資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，F(xiàn)rost & Sullivan， (注：表中總?cè)丝冢ㄈf人），社零年度餐飲收入（億元），人均餐飲消費(fèi)支出（元）數(shù)據(jù)均為國家統(tǒng)計(jì)局最新披露 2019 年數(shù)據(jù))總體來看，居民對復(fù)合調(diào)味料的消費(fèi)支出大幅增加、消費(fèi)次數(shù)更加頻繁。從不同線級城市的消費(fèi)角度來看，三、四、五線城市相較于一、二線城市的調(diào)味品消費(fèi)能力更有潛力。據(jù) Frost & Sullivan 調(diào)查，四個(gè)一線城市復(fù)合調(diào)味品年均花費(fèi) 239 元，較

21、兩年前增長 20%，年購買次數(shù) 16 次，較兩年前增長 12%；二線城市復(fù)合調(diào)味品年花費(fèi) 174 元，較兩年前增長 26%，購買次數(shù) 13 次，較兩年前增長 9%；三線城市調(diào)味品年花費(fèi) 138 元，較兩年前增長 34%，年購買次數(shù) 11 次，較兩年前增長 15%。四五線城市復(fù)合調(diào)味品年花費(fèi) 125 元，較兩年前增長 20%，年購買次數(shù) 11 次，較兩年前增長 16%。圖表 11中國各線城市人口、調(diào)味品年花費(fèi)及調(diào)味品年均購買次數(shù)一覽表類別一線城市二線城市三線城市四五線城市人口1700 萬城市家庭3400 萬城市家庭5200 萬城市家庭5900 萬城市家庭調(diào)味品年花費(fèi)239 元174 元138 元

22、125 元調(diào)味品年購買次數(shù)16 次13 次11 次11 次資料來源：Frost & Sullivan， （二）火鍋底料：中式復(fù)合調(diào)味料代表1、 國內(nèi)火鍋調(diào)味料競爭格局火鍋調(diào)味料，是復(fù)合調(diào)味料里最被大眾接受的品類。中國火鍋調(diào)味料（包括底料和蘸料）市場一直競爭激烈，市場較為分散。根據(jù) Frost & Sullivan 數(shù)據(jù)，2015 年火鍋調(diào)味料五大市場參與者約占市場份額的 29.6%，其中僅火鍋底料的 CR5 比整體火鍋調(diào)味料稍高為 30.9%，前五分別為紅九九、頤海國際（海底撈）、天味、德莊、紅太陽。在火鍋底料行業(yè)中，中高端火鍋底料市場相對集中，2015 年三大市場參與者為頤海國際、德莊及小肥

23、羊，CR3 達(dá)到 51.1%。圖表 122015 年中國火鍋調(diào)味料市場前 5 大生產(chǎn)商火鍋調(diào)味料生產(chǎn)商銷售價(jià)值（人民幣十億元）占火鍋調(diào)味料市場的市場份額紅九九1.167.5%頤海國際1.056.8%紅太陽0.976.3%天味0.875.7%德莊0.523.4%五大生產(chǎn)商4.5629.6%總計(jì)15.4100%資料來源：公司公告， 圖表 132015 年中國火鍋底料市場前 5 大市場參與者紅九九9.20%頤海國際7.90%天味7.00%德莊4.10%其他紅太陽69.10%2.70%資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，F(xiàn)rost & Sullivan， 2、 火鍋底料行業(yè)各競爭對手解析除了中高端市場分類外，我們認(rèn)

24、為還能從區(qū)域口味和品牌的企業(yè)背景來劃分。按區(qū)域性劃分，目前火鍋底料市場基本能分為顯著的北方蒙料和南方川料兩個(gè)派系：北方蒙料：小肥羊、內(nèi)蒙古草原紅太陽、大牧汗、草原阿媽等。南方川料：海底撈、紅九九、天味、德莊等。雖然北方系品牌也會生產(chǎn)研發(fā)辣湯火鍋底料，川料系也會生產(chǎn)番茄、菌湯以及清湯底料，但由于消費(fèi)者認(rèn)知等因素，在麻辣口味上北方系品牌對川料品牌造成直接沖擊，相反川料系品牌不斷研發(fā)生產(chǎn)的各種口味清淡或者較為綜合的底料產(chǎn)品可能會分流非辣味底料市場。目前市場上的火鍋底料仍以南方川料為絕對主導(dǎo)，北方系底料由于受眾有限，市場占比還較小，2015 年火鍋底料品牌僅有紅太陽進(jìn)入Top5，市場占有率 2.7%。

25、按企業(yè)背景劃分，火鍋底料市場還能劃分為餐飲品牌和食品加工品牌：餐飲品牌：以海底撈為典型代表，早年通常是以餐飲門店為起點(diǎn)實(shí)現(xiàn)品牌樹立，在快速復(fù)制拓張的需求下不斷向上游延伸，通過建立中央廚房、底料生產(chǎn)線來實(shí)現(xiàn)底料口味的標(biāo)準(zhǔn)化，隨后將底料產(chǎn)品進(jìn)一步商業(yè)化實(shí)現(xiàn)對外銷售。目前這些品牌的餐飲門店和底料銷售業(yè)務(wù)通常同時(shí)進(jìn)行，但除了海底撈外，其他餐飲品牌門店仍處于區(qū)域發(fā)展階段（尤其是重慶本地品牌），尚未拓展到全國。例如小龍坎、德莊、橋頭、秦媽、王家渡等。食品加工品牌：以天味為代表，沒有經(jīng)營任何餐飲門店而完全以食品加工業(yè)起家，以底料口味打出自身品牌。由于是食品生產(chǎn)企業(yè)出身，其經(jīng)銷商體系建立得較早，且較為完善，渠

26、道更加下沉。與食品快消類品牌相比，部分品牌因品牌力有限，難以實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域擴(kuò)張，僅在特定區(qū)域形成一定品牌效應(yīng)，例如紅九九、周君記、秋霞等。綜上分析，就頤海國際而言，主要競爭對手在區(qū)域上看仍是南方川料系品牌。從企業(yè)背景的角度進(jìn)行橫向比較，頤海國際享受了海底撈在火鍋行業(yè)中全國性龍頭地位的品牌紅利，在餐飲品牌中除了小龍坎由于采取加盟模式實(shí)現(xiàn)了快速全國擴(kuò)張（2018 年合作門店達(dá)到 823 家，營業(yè)門店突破 710 家），其他的餐飲品牌多是區(qū)域直營為主，尚未實(shí)現(xiàn)全國化擴(kuò)張。以餐飲業(yè)態(tài)為主、食品加工業(yè)務(wù)為輔的模式對頤海的競爭威脅并不大。3、 火鍋底料市場空間測算2017 年我國餐飲市場總體規(guī)模達(dá) 4.27

27、萬億，按 8%年增速預(yù)計(jì) 2021 年餐飲市場（外出就餐）整體規(guī)模約為 5.8 萬億。假設(shè)其中 25%為火鍋類（火鍋+冒菜+串串+香鍋等）的餐飲需求，則火鍋類市場需求約為 1.45 萬億。我國餐飲企業(yè)的食材成本通常占收入的 35%左右，假設(shè)火鍋類餐飲的食材中 15%為底料，可以得到火鍋類餐飲的底料市場整體需求為 763 億，即若所有火鍋餐廳都使用工廠生產(chǎn)產(chǎn)品，則火鍋調(diào)味料潛在規(guī)模 2021 年可達(dá)到 763 億規(guī)模。我們預(yù)測底料工業(yè)化產(chǎn)品在火鍋餐飲行業(yè)的滲透率約為 50%，即火鍋調(diào)料產(chǎn)品的市場規(guī)模為 374 億元。圖表 14未來 8 年火鍋底料市場空間測算火鍋底料市場空間測算201620172

28、0182019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E餐飲市場（外出就餐）規(guī)模/萬億3.964.274.614.985.385.816.276.787.327.98.53yoy8%8%8%8%8%8%8%8%8%8%火鍋類餐飲占比25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%25%火鍋餐飲市場規(guī)模/萬億0.991.071.151.251.351.451.571.701.831.982.13食材成本占比35%35%35%35%35%35%35%35%35%35%35%底料在食材中占比15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%火

29、鍋底料市場規(guī)模/億51556060565470676382389096110371120工業(yè)化產(chǎn)品滲透率41.5%43.0%44.5%46.0%47.5%49.0%50.5%52.0%53.5%55.0%56.5%火鍋底料（工業(yè)化產(chǎn)品)市場規(guī)模/億214241269301335374416463514570633資料來源：Frost & Sullivan， 測算（三）國際對標(biāo)：復(fù)合調(diào)味料的集中度和成長性我國調(diào)味品行業(yè)目前集中度較低。以海天為例，海天味業(yè)目前是全球市值最大的調(diào)味品公司，但在國內(nèi)調(diào)味品行業(yè)市占率為 7.1%，在醬油細(xì)分市場市占率僅為 17%（CR5 為 30%左右，截至 2017

30、年），日本醬油行業(yè)龍頭企業(yè)龜甲萬市占率為 30%（CR5 為 60%左右），對標(biāo)海外，發(fā)達(dá)國家 CR 集中度較高；2B 和 2C 都分別有大公司。圖表 152018 年各國調(diào)味品行業(yè)集中度（CR3）35%30%32.8%16.1%13.4%14.1%25%20%15%10%5%0%韓國日本美國中國資料來源：Euromonitor， 味好美（McCormick & Company）公司 1889 年創(chuàng)立于美國馬里蘭州巴爾的摩市，主要生產(chǎn)各類香辛料，菜品調(diào)味料和調(diào)味醬等，現(xiàn)如今，麥當(dāng)勞、肯德基、必勝客、星巴克、漢堡王等快餐連鎖巨頭企業(yè)都是味好美的全球合作伙伴。業(yè)務(wù)模塊分為 2C（Consumer

31、Segment）和 2B（Flavor Solutions Segment）， 2017 年公司以超過 40 億美元收購利潔時(shí)集團(tuán)（Reckitt Benckiser Group Plc）的食品業(yè)務(wù)，包括 Frenchs 的芥末醬和Franks 的 Red-hot 醬料，對業(yè)績提振作用明顯，營收凈利大幅增長。圖表 16味好美營收及同比（百萬美元）圖表 17味好美凈利潤及同比（百萬美元）6,0005,0004,0003,0002,0001,00003697.64014.2營收YOY5408.9 5347.44834.14123.4 4243.2 4296.3 4411.514%12%10%8%6

32、%4%2%0%-2%1,0009008007006005004003002001000凈利潤YOY 933.4702.7472.3 477.4374.2 407.8 389.0437.9401.6120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%1973/2/211975/2/211977/2/211979/2/211981/2/211983/2/211985/2/211987/2/211989/2/211991/2/211993/2/211995/2/211997/2/211999/2/212001/2/212003/2/212005/2/212007/2/212009/2/212

33、011/2/212013/2/212015/2/212017/2/212019/2/212011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 200180160140120100806040200上市以來，公司股價(jià)持續(xù)增長且復(fù)合收益穩(wěn)定，近 10 年復(fù)合收益率達(dá)到 12%。圖表 18味好美收盤價(jià)（美元）資料來源：彭博， 2017 年公司在全美各調(diào)味料公司中銷售額排名第二，僅次于卡夫亨氏。目前業(yè)務(wù)收入 2C 占比較高，2019 年

34、2C 業(yè)務(wù)營收為 32.70 億美元，占比為 61.15%；2B 業(yè)務(wù)營收為 20.78 億美元，占比為 38.85%。圖表 192017 年美國各調(diào)味料公司銷售額（百萬美元)圖表 202016 年美國調(diào)味品行業(yè) CR5 為 32.5%Strauss Group LtdConAgra BrandsPinnacle Foods IncClorox Co Mizkan Group CropPepsiCo Inc Unilever Group Campbell Soup CoMcCormick & CoKraft Heinz Co571.1586.6591.4685.7717.5904.61,044

35、.51,328.11,900.5McCormick& Co Inc 24%Kraft HeinzCo 35%PepsiCo Inc11%Unilever Group 13%Campbell Soup Co 17%2,735.301,0002,0003,000資料來源：Statista， 資料來源：彭博， 圖表 21味好美不同業(yè)務(wù)營收占比圖表 22味好美不同業(yè)務(wù)營業(yè)利潤占比消費(fèi)者(%)工業(yè)(%)7062.41消費(fèi)者(%)工業(yè)(%)9084.7738.4538.6637.5938.8538.6638.5638.1261.5561.8861.346050403061.4461.3461.1579.9

36、477.98807060504074.3074.7072.3527.6569.1230.882010020132014201520162017201820193020.0620100201322.02201425.70201525.302016201715.2320182019資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 日本著名調(diào)味品公司龜甲萬（Kikkoman）創(chuàng)立于 1917 年，總部位于日本千葉縣野田市，其主要產(chǎn)品及服務(wù)包括醬油、食物調(diào)味料及香料、味淋、燒酒及清酒、果汁及其他飲料、藥物與餐廳管理服務(wù)等。公司在日本醬油行業(yè)市占12%SHOUDA6%YASAMA其他52%龜甲萬30%食品34

37、%醬油29%飲料29%酒8%率達(dá)到 30%，占據(jù)絕對龍頭地位。日本國內(nèi)銷售收入以食品，醬油，飲料為主。公司最出名的是“萬字醬油”產(chǎn)品。圖表 23日本醬油行業(yè) CR3 達(dá)到 48%圖表 24龜甲萬日本各業(yè)務(wù)銷售額占比資料來源：調(diào)味品協(xié)會， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 龜甲萬上市后股價(jià)穩(wěn)定持續(xù)上升，近 10 年股價(jià)復(fù)合收益率達(dá)到 13.27%，上市以來復(fù)合收益達(dá)到 9%。800070006000500040003000200010000圖表 25龜甲萬收盤價(jià)（日元）2009/1/52009/6/52009/11/52010/4/52010/9/52011/2/52011/7/52011/12/52012

38、/5/52012/10/52013/3/52013/8/52014/1/52014/6/52014/11/52015/4/52015/9/52016/2/52016/7/52016/12/52017/5/52017/10/52018/3/52018/8/52019/1/52019/6/52019/11/5資料來源：彭博， 公司在傳統(tǒng)日式醬油的基礎(chǔ)上配合人們生活習(xí)慣的改變和消費(fèi)升級趨勢推出多種口味復(fù)合調(diào)味醬汁，鞏固了醬油行業(yè)龍頭地位，并且于 1962 年開始拓展制酒業(yè)務(wù)，1963 年開始拓展番茄制品業(yè)務(wù)，2004 年開始拓展豆乳業(yè)務(wù)。公司設(shè)有“龜甲萬博物館”網(wǎng)站，宣傳醬油文化，詳細(xì)介紹了日本醬油

39、行業(yè)的歷史和龜甲萬醬油的制作方法。目前營收凈利保持穩(wěn)定增長。2018 年公司營收為 4306 億日元，同比增長 7.07%；凈利潤為 238.5 億日元，同比增長 0.17%。圖表 26 龜甲萬營收及同比（十億日元）圖表 27 龜甲萬凈利潤及同比（十億日元）營收YOY凈利潤YOY500 12%30 35%450400350300408.37402.17430.6371.34343.1710%8%6%2520 23.8123.85 30%19.9625%15.3820%2504%1512.562002%15%150100500%-2%10510%5%0-4%00%2014201520162017

40、201820142015201620172018資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 從公司醬油銷售規(guī)格來看，大于 2L 的醬油產(chǎn)品（多用于餐飲及工業(yè)）銷售規(guī)模占比由 2012 年的 52.8%提升至 2018年的 54.8%，表明公司 2B 業(yè)務(wù)收入占比過半且穩(wěn)定增長；2012 年-2018 年，1L-2L 醬油銷售規(guī)模有所下降，小于 1L醬油銷售規(guī)模明顯提升。圖表 282012 年和 2018 年龜甲萬銷售醬油規(guī)格占比2012201860% 50%52.80%54.80%40%30%20%10%10.80%7.80%22.50%.90%16.40%1321.00%0%大于2L1.8L

41、 / 2L1L小于1L資料來源：公司財(cái)報(bào)， 味之素的（Ajinomoto）主要產(chǎn)品包括食品事業(yè)（調(diào)味料，加工食品，冷凍食品等），氨基酸事業(yè)，生命支持和醫(yī)藥健康事業(yè)等。公司成立于 1909 年，為日本味精行業(yè)龍頭，以發(fā)明味精及制造各式增味劑著稱，1909 年，公司推出世界上首款味精產(chǎn)品 AJI-NO-MOTO，1960 年開始，公司逐步拓展業(yè)務(wù)范圍至速凍食品和醫(yī)學(xué)營養(yǎng)等，并從產(chǎn)品出口轉(zhuǎn)為海外生產(chǎn)。1990-2010 年間，公司致力于氨基酸技術(shù)和相關(guān)產(chǎn)品研究開發(fā)，逐漸成長為全球性食品制造龍頭。 2018 財(cái)年公司營收為 1.13 萬億日元，同比增長 1.14%；歸母凈利潤為 297 億日元，同比下

42、降 50%，利潤下滑是因?yàn)楣菊w費(fèi)用上升。目前公司海外食品制造業(yè)務(wù)營收占比最高，為 43%，日本食品制造業(yè)務(wù)營收占比為 33%，醫(yī)藥健康和生命支持業(yè)務(wù)營收占比分別為 12%和 10%。海外食品制造43%日本食品制造33%醫(yī)藥健康12%其他2%生命支持10%圖表 29味之素營收及同比（十億日元）圖表 302018 年味之素各業(yè)務(wù)模塊營收占比營收YOY115010901150 1130102097095095010101,400 15%1,2001,00080060040020010%5%0%-5%02010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018-10%

43、資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 味之素的調(diào)味品業(yè)務(wù)以家庭渠道為主，2018 年家庭用產(chǎn)品營收占比為 54%，餐飲及工業(yè)用產(chǎn)品營收占比為 46%。公司目前在日本鮮味調(diào)味品，復(fù)合調(diào)味品，清燉肉湯等業(yè)務(wù)板塊市占率都較為可觀。餐飲及工業(yè)用產(chǎn)品家庭用產(chǎn)品46%54%圖表 312018 年味之素調(diào)味品業(yè)務(wù)各渠道營收占比圖表 32公司調(diào)味品業(yè)務(wù)在日本 2C 端各品類市占率2017財(cái)年市占率2018財(cái)年市占率90%90%81% 81%58% 57%38% 38%30% 31%26% 26%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%鮮味調(diào)味品 復(fù)合調(diào)味品 定制調(diào)味品 清燉肉湯

44、羹湯蛋黃醬資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 目前公司在日本國內(nèi)食品制造業(yè)務(wù)主要由調(diào)味品，加工食品，冷凍食品和咖啡產(chǎn)品構(gòu)成。目前公司速凍食品業(yè)務(wù)在日本市占率第一，以家庭渠道銷售為主。其 Gyoza 速凍品牌在日本國內(nèi)市占率高達(dá) 48%，位居首位。2018 年，速凍食品業(yè)務(wù)家庭渠道營收占比為 61%，餐飲及工業(yè)渠道營收占比為 39%。圖表 33 2018 年味之素速凍食品業(yè)務(wù)各渠道營收占比 圖表 34 2018 年味之素國內(nèi)食品制造業(yè)務(wù)營收構(gòu)成餐飲和工業(yè)用產(chǎn)品 39%家庭用產(chǎn)品 61%調(diào)味品和加工食品51%冷凍食品26%咖啡產(chǎn)品23%資料來源：公司財(cái)報(bào)， 資料來源：公司財(cái)報(bào)， 圖表 35

45、近期國內(nèi)外調(diào)味品公司市值及估值情況資料來源：彭博， 三、其他受益行業(yè)：凈菜/半成品、方便食品（一）自熱產(chǎn)品需求上升，方便速食高端化自熱火鍋 / 自熱米飯等方便速食兼具麻辣鮮香的口味和操作簡單的特點(diǎn)，同時(shí)因易儲耐耗，性價(jià)比高，葷素搭配足以滿足一餐需要而廣受歡迎。春節(jié)期間，受疫情影響，在家用餐需求增加，引發(fā)小火鍋囤貨熱潮，春節(jié)期間到二月初各銷售終端均斷貨，預(yù)計(jì)一季度自熱小火鍋訂單增量超預(yù)期。類比疫情期間自嗨鍋銷售情況，各渠道終端均脫銷，線上平臺雖能下單但基本都為預(yù)售，據(jù)蘇寧大數(shù)據(jù)顯示，僅 2 月 10 日至 2 月 13 日，蘇寧平臺自嗨鍋銷量同比增長370.27%；據(jù)每日優(yōu)鮮 2020.01.2

46、3 - 2020.02.23 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自嗨鍋銷量環(huán)比增長 12 倍。我們認(rèn)為，自熱小火鍋耐儲存，易耗，性價(jià)比高，口味豐富，葷素搭配可滿足一餐需要，使用操作簡單，只需要常溫水即可，預(yù)期疫情過后自熱小火鍋等方便類食品將作為居家常備，需求保持穩(wěn)定上升。相比普通泡面等傳統(tǒng)方便速食，自熱類單品價(jià)格平均在 30 元以上，拉面說，螺獅粉，康師傅速達(dá)面等高級方便料理單品價(jià)格在 12-22 元不等。圖表 36部分方便速食天貓官方旗艦店價(jià)格資料來源：公司官網(wǎng)， 1、 自熱小火鍋市場空間及測算自熱小火鍋升維降維雙向搶占市場，前景廣闊。自熱小火鍋也稱方便火鍋，2015 年問世，2016 下半年在微商渠道初現(xiàn)端倪

47、，17 年 3 月春季糖酒會開始進(jìn)入快速發(fā)展期。自熱小火鍋拓展了火鍋食用的場景，滿足人們在不同場景都想吃上火鍋的需求：自熱小火鍋滿足了一部分“偶爾吃好一點(diǎn)”的消費(fèi)升級需求，如住校學(xué)生，跟團(tuán)游中老年人，郊游家庭等，具有替代部分方便面的屬性。從品類上自熱技術(shù)能彌補(bǔ)火鍋難以外賣的不足，相較于部分外送火鍋的價(jià)格而言更具性價(jià)比且操作更為簡單，均價(jià)低于外賣平均 45 元的客單價(jià)，因而從品類講對外賣存在一定替代。降維滿足部分火鍋便捷性需求，解決部分消費(fèi)者或單身人群“懶于出門”“一人食”的火鍋需求。因此我們從這兩方面對自熱小火鍋市場空間進(jìn)行測算：替代方便面的升級需求（升維）：方便面目前市場空間為 500 億元

48、，考慮高單價(jià)的盒裝產(chǎn)品適用范圍更廣，假設(shè)產(chǎn)品均價(jià) 4 元/包，則消費(fèi)頻次為 125 億次。由于自熱小火鍋和方便面客單價(jià)差異較大，因此我們假設(shè)自熱小火鍋對方便面是銷量的替代而非銷售額的替代，即替代了 1%的方便面消費(fèi)頻次，則自熱小火鍋替代的消費(fèi)頻次為1.25 億次，以自熱小火鍋 30 元的產(chǎn)品均價(jià)算，此部分替代方便面的升級需求市場為 38 億元。替代部分外賣的類火鍋品類：根據(jù)艾瑞數(shù)據(jù)，2018 年我國外賣市場市場規(guī)模達(dá)到 5,192 億元，外賣客單價(jià)大約為 45 元。由于和自熱小火鍋 30 元的客單價(jià)存在差異，我們依然假設(shè)自熱小火鍋對外賣是銷量的替代而非銷售額的替代，并假設(shè)每單外賣合理的用餐人數(shù)

49、為 1.5 人，且外賣 2%的銷量能被替代，則自熱小火鍋替代外賣的需求規(guī)模大約為 100 億元。替代傳統(tǒng)堂食火鍋的便捷性需求（降維）：傳統(tǒng)火鍋目前市場空間 4000 億元，假設(shè)對其替代 1%，即 40 億元的替代規(guī)模。由此可大致算出自熱小火鍋整體市場空間約 180 億的規(guī)模。就目前而言，18 年頤海國際該品類收入 4.45 億元，假設(shè)頤海未來在自熱小火鍋市場的市占率能達(dá)到為 3%（由于自熱小火鍋行業(yè)快速發(fā)展，市占率略低于成熟的火鍋底料市場 6.8%的市占率）。目前行業(yè)尚未成熟，仍在快速發(fā)展，下沉空間較大，未來市場前景廣闊。圖表 37 自熱小火鍋市場測算示意圖方便面市場空間500億元，產(chǎn)品均價(jià)4

50、元/包，消費(fèi)頻次為125億次。假設(shè)替代1%的消費(fèi)頻次，自熱 小火鍋消費(fèi)頻次1.25億次，以 30元均價(jià)算，替代規(guī)模38億元。外賣外賣市場市場規(guī)模5192億元，外賣客單價(jià)大約為45元，每單外賣合理的用餐人數(shù)為1.5人。假設(shè)替代2%的外賣銷量，替代規(guī)模約100億元。火鍋堂食傳統(tǒng)火鍋目前市場空間4000億元，假設(shè)對其替代1%，即40億元的替代規(guī)模。自熱小火鍋38+100+40=178億規(guī)模資料來源： 測算2、 懶人經(jīng)濟(jì)推動方便料理細(xì)分化和高端化一些受眾廣，市場教育基本完成的品類出現(xiàn)了中高端品牌，比如主打日式拉面的拉面說，主打湖南米粉的霸蠻，李子柒，螺霸王，好歡螺售賣的螺獅粉等。這些品牌相比于普通泡面

51、等傳統(tǒng)方便速食更加精致，食材講究，味道盡力還原堂食，符合快節(jié)奏城市生活和“宅”經(jīng)濟(jì)，適合一人食，烹飪步驟簡單易操作，配料齊全只需開火煮；價(jià)格與傳統(tǒng)方便面拉開差距，定位中高端；初期發(fā)力線上渠道，以淘寶京東等電商平臺或小紅書等內(nèi)容電商為主，后期逐漸在線下便利店或商超鋪貨。高端方便料理通過食材升級，技術(shù)升級（自嗨鍋采用凍干技術(shù)更好的還原了食物本身口感），品類拓展（意大利面，重慶小面，紅油面皮等），口味創(chuàng)新（雪碧味拌面）刺激需求，打破了人們對于方便食品不健康的傳統(tǒng)印象。疫情期間，螺獅粉品類熱度上升，微博話題“螺獅粉還不發(fā)貨”共有 541 萬閱讀量，各電商平臺螺獅粉銷量創(chuàng)新高，李子柒旗艦店螺獅粉（3 袋

52、裝）月銷量 100 萬+，好歡螺旗艦店螺獅粉（3 袋裝）月銷量 45 萬+，佳味螺旗艦店螺獅粉（3 袋裝）月銷量 10 萬+。圖表 38拉面說宣傳圖及線上宣傳渠道圖表 39霸蠻線下銷售貨架及配料表資料來源：公司官網(wǎng)資料來源：草根調(diào)研，公司官網(wǎng)拉面說創(chuàng)立于 2016 年，屬于中高端拉面品牌，主打日式速食拉面，營造“家里的拉面館”，線上渠道單包價(jià)格在16.9-19.9 元。烹飪步驟簡單，配料齊全，用時(shí)短，適合上班族在家烹飪，采用半干生鮮面，相比傳統(tǒng)泡面保質(zhì)期更短，僅 60 天。銷售渠道從線上起家，逐步推廣至線下。以內(nèi)容營銷建立品牌知名度，除了淘寶京東等電商平臺，也與“下廚房”“日日煮”等內(nèi)容電商以

53、及知名度較高的美食博主合作推廣；2018 年 11 月入駐盒馬。圖表 40拉面說融資歷程序號日期融資輪次金額投資方12019-12-27B 輪金額未知SIG 海納亞洲創(chuàng)投基金等22018-11-23A+輪金額未知紫?；?；真格基金等32018-03-27A 輪1000 萬人民幣嘉程資本42017-11-27天使輪數(shù)百萬人民幣挑戰(zhàn)者資本資料來源：天眼查， 霸蠻創(chuàng)立于 2014 年，原名伏牛堂，成立之初以經(jīng)營線下實(shí)體門店為主，2016 年推出速煮系列牛肉粉，開始快速發(fā)展食品零售業(yè)務(wù)，目前餐飲 + 零售相結(jié)合，線下在北京擁有 63 家直營門店，其他銷售渠道包括外賣，電商平臺（每日優(yōu)鮮，淘寶，京東等），便利店，商超等。圖表 41 霸蠻融資歷程序號日期融資輪次金額投資方12018-04-08B 輪數(shù)千萬人民幣（估值：5 億人民幣）森馬投資 ；分享投資22015-12-29A+ 輪1700 萬人民幣北京大學(xué)創(chuàng)業(yè)營現(xiàn)代服務(wù)業(yè)基金 ；豐厚資本 ；分享投資32015-07-06A 輪數(shù)千萬人民幣青驄資本 ；愛佑慈善基金會理事長王兵 ；分享投資42014-08-09天使輪數(shù)百萬人民幣IDG 資本；真格基金52014-05-01種子輪近百萬人民幣險(xiǎn)峰長青資料來源：天眼查， 李子柒 2016 年開始在美拍上傳視頻，以古