轉(zhuǎn)債RPS方法在轉(zhuǎn)債市場應(yīng)用

1、引言轉(zhuǎn)債 vs 股票，一直是投資者討論的話題。轉(zhuǎn)債的相關(guān)性和正股關(guān)聯(lián)度高嗎，為什么有時候還是會出現(xiàn)看不懂的偏離？買轉(zhuǎn)股溢價率高的轉(zhuǎn)債為什么不直接買股票？事實上，這些問題確實存在。尤其是偏股型轉(zhuǎn)債，偶爾給人一種沒有防御性還經(jīng)常股債雙殺的感覺。轉(zhuǎn)債的雙重屬性決定了各類影響因素較為復(fù)雜，也決定了研究方法的多樣性，本專題通過借鑒 A 股市場常用的 RPS 選股方法，運用類似指標尋找優(yōu)質(zhì)轉(zhuǎn)債標的和機會尚存的行業(yè)板塊。RPS 是什么？RPS 英文全稱 Relative Price Strength Rating，也稱 RS，即股價相對強度。簡單來說，RPS 或 RS 是個券的區(qū)間漲跌幅在整個市場排名的分位

2、值。舉例來說，300 支轉(zhuǎn)債中，近期漲幅排名第一位的 RPS 為 100，排名第三位的 RPS 為 99，以此類推。RPS 被提出并廣泛傳播是因為威廉歐奈爾，他的笑傲股市是眾多趨勢投資者的必讀書目，書中 CAN SLIM 選股法則對于實操有一定的指導(dǎo)意義。為什么將 RPS 運用在轉(zhuǎn)債市場上？首先，轉(zhuǎn)債在交易屬性上和股票類似，尤其是偏股型轉(zhuǎn)債能夠明顯看出交易量上的上升；其次，轉(zhuǎn)債市場的資金來源相對比較穩(wěn)定，持有者結(jié)構(gòu)也逐漸清晰，轉(zhuǎn)債市場的 RPS 能夠體現(xiàn)出持有人風險偏好的遷移。但是，轉(zhuǎn)債并不像 A 股市場有大量可選標的和較長存續(xù)時間，轉(zhuǎn)債目前存續(xù)數(shù)量僅為 300 多支，而且如果正股表現(xiàn)較好，轉(zhuǎn)

3、債很可能觸發(fā)強贖較快退市。所以我們通過三種路徑來借鑒使用 RPS 指標，一是存續(xù)可比轉(zhuǎn)債標的的 RPS 比較；二是通過轉(zhuǎn)債正股對 RPS 進行分析；三是從 RPS 來觀測行業(yè)或某個板塊的景氣情況，選擇板塊布局轉(zhuǎn)債。存續(xù)轉(zhuǎn)債的 RPS 比較通常 A 股市場中 RPS 觀測會剔除掉次新股，選擇上市一年以上的股票來看 250 天或 120 天的 RPS，對應(yīng)的基本上是一年或半年的區(qū)間表現(xiàn)。在轉(zhuǎn)債市場，我們也需要注意新上市轉(zhuǎn)債的剔除。此外，在觀測上需要較 A 股市場縮短觀測周期，例如，選擇存續(xù)超過 180 天的轉(zhuǎn)債來比較一下上市情況。由于已經(jīng)退市的轉(zhuǎn)債即使可以觀測也無法買入，故數(shù)據(jù)層面剔除了已經(jīng)退市的

4、轉(zhuǎn)債，通過存續(xù)轉(zhuǎn)債的 RPS 進行比較。圖 1：存續(xù)周期 180 天以上且各區(qū)間 RPS 指標85 的八支轉(zhuǎn)債證券代碼證券名稱漲跌幅(10)漲跌幅（20）漲跌幅(30)漲跌幅(60)漲跌幅(90)漲跌幅（180）2021/5/30RPS（10）2021/5/20RPS（20）2021/5/10RPS（30）2021/4/10RPS（60）2021/3/11RPS（90）2020/12/11RPS（180）110074.SH精達轉(zhuǎn)債5.9895.1218.0697.9135.27100.0035.7097.9139.0196.5231.1995.12128113.SZ比音轉(zhuǎn)債9.8998.951

5、4.0896.8614.0994.4326.4794.7730.4795.1240.1896.52128111.SZ中礦轉(zhuǎn)債2.4986.0622.4198.6131.8699.6584.7798.9574.8398.95107.3399.30128097.SZ奧佳轉(zhuǎn)債9.6998.6123.0099.3020.8096.1711.8387.4639.1296.8640.1496.17128095.SZ恩捷轉(zhuǎn)債3.3589.9015.5697.2131.5399.3048.2398.6146.3798.2656.8998.26113559.SH永創(chuàng)轉(zhuǎn)債10.0999.3025.6999.653

6、0.0898.6132.2196.5245.2797.5643.4697.21113537.SH文燦轉(zhuǎn)債14.1899.6531.93100.0030.6898.9533.5197.2145.5397.9113.8887.46113534.SH鼎勝轉(zhuǎn)債17.46100.0022.9798.9524.6997.5629.5395.8229.2394.4314.1087.80數(shù)據(jù)來源：Wind，備注：數(shù)據(jù)日期截至 2021 年 6 月 9 日歐奈爾 CAN SLIM 原則中的 L 在原文中是 Leader or laggard，不漲就落后是 RPS 傳達出來的相對理念，事實上，每個十倍股都是從領(lǐng)漲

7、市場開始的。強者恒強格局下領(lǐng)漲股的投資價值更突出。根據(jù)歐奈爾的統(tǒng)計，在 1953年至 1993 年間，表現(xiàn)最好的股票在其大漲前的平均 RPS 值為 87。雖然依賴統(tǒng)計數(shù)據(jù)得出的數(shù)值在轉(zhuǎn)債市場中未必能適用，但是 RPS 指標是一個相對概念，在類比的市場中通過相對強弱來輔助判斷，我們根據(jù) RPS 大于 85，篩選出 2021 年上半年轉(zhuǎn)債市場表現(xiàn)最突出的個券。圖 2：篩選 RPS 大于 85 的各個轉(zhuǎn)債在不同區(qū)間 RPS 排序2020/12/112021/2/92021/3/112021/4/102021/5/102021/5/202021/5/30中礦轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債

8、鼎勝轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債永創(chuàng)轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債精達轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債文燦轉(zhuǎn)債恩捷轉(zhuǎn)債鼎勝轉(zhuǎn)債奧佳轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債比音轉(zhuǎn)債中礦轉(zhuǎn)債數(shù)據(jù)來源：Wind，備注：數(shù)據(jù)日期截至 2021 年 6 月 9 日通過對不同區(qū)間的梳理，我們能看出來例如鼎勝轉(zhuǎn)債、文燦轉(zhuǎn)債短期的RPS 是在持續(xù)強化的，而例如中礦轉(zhuǎn)債、恩捷轉(zhuǎn)債，中長期的 RPS 更

9、為強勁，不同階段的 RPS 邊際變化也能輔助決策。所以我們通過時序數(shù)據(jù)畫出各個標的 RPS 的曲線，通過可視化效果看轉(zhuǎn)債的 RPS 變化情況。圖 3：精達轉(zhuǎn)債 RPS 舉例分析圖 4：鼎勝轉(zhuǎn)債 RPS 舉例分析RPS30RPS60精達轉(zhuǎn)債收盤價（右軸）162.07RPS抬升RPS RPS103002502001501005002020/12/312021/1/312021/2/282021/3/312021/4/302021/5/31元180160140120100806040200RPS RPS10RPS30RPS60鼎勝轉(zhuǎn)債收盤價（右軸）129.7830025020015010050020

10、20/12/312021/1/312021/2/282021/3/312021/4/302021/5/31元140120100806040200數(shù)據(jù)來源：Wind，通達信，數(shù)據(jù)來源：Wind，通達信，2021 年 RPS 表現(xiàn)最為強勁的幾只轉(zhuǎn)債中，恩捷轉(zhuǎn)債、文燦轉(zhuǎn)債較多都已轉(zhuǎn)股，債券余額相對較小，所以我們舉例分析尚未大規(guī)模轉(zhuǎn)股的精達轉(zhuǎn)債和鼎勝轉(zhuǎn)債。精達轉(zhuǎn)債和鼎勝轉(zhuǎn)債都出現(xiàn)了 RPS 在近期迅速抬升的跡象，在整個轉(zhuǎn)債市場中表現(xiàn)相對強勢，我們通過公司的情況分析標的領(lǐng)漲的原因。精達轉(zhuǎn)債于 2020 年 8 月上市，發(fā)行主體精達股份是國內(nèi)電磁線制造領(lǐng)域的細分龍頭。精達股份的市值剛過百億，因為電磁線是一

11、個相對小的制造領(lǐng)域，但是下游的需求場景非常廣泛。圖 5：精達股份的營收來源圖 6：鼎勝新財各類成本的銷售百分比億元 5.535.786.384.6317.3920.8420.0720.084.0114.1484.4187.6686.6685.2558.44140120100806040200漆包線汽車、電子線裸銅線特種導(dǎo)體銅桿2016-12-312017-12-312018-12-312019-12-312020-12-31%100989694929088868482營業(yè)成本管理費用稅金及附加研發(fā)費用銷售費用財務(wù)費用2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-1

12、2-31 2020-12-31 2021-03-31數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，公司產(chǎn)品的主要供給于下游家用電器、各類電機儀器等，主要產(chǎn)品漆包線市占率穩(wěn)定在 12%以上，除了穩(wěn)定的基本盤之外，公司在汽車電子線和特種導(dǎo)體領(lǐng)域開啟了第二成長曲線。汽車電子線不同于原來的漆包線，出于效率、能耗各方面的考慮，現(xiàn)在新能源車上裝配的是扁線電機，扁線不同于原來的漆包線，在工藝上有更高的要求，公司在扁線領(lǐng)域發(fā)力較早，已經(jīng)是特斯拉 Model Y 的核心供應(yīng)商。而貢獻營收增長的特種導(dǎo)體，下游是軍工、航天和 5G 相關(guān)的使用場景。下游需求的成長使得公司第二、第三增長曲線不斷釋放。公司的規(guī)模優(yōu)勢、未來新能

13、源和軍工等下游的增長空間以及穩(wěn)定的市占率，都催化了公司上半年的突出漲幅。此外，由于公司較小，所以彈性相對更大。鼎勝轉(zhuǎn)債上市更早，于 2019 年 4 月上市。鼎勝轉(zhuǎn)債的發(fā)行主體鼎勝新財是是國內(nèi)鋁箔行業(yè)龍頭，2020 年公司在空調(diào)箔和電池箔行業(yè)市占率分別達到 35和 60。但是，疫情影響疊加上游原材料價格的波動，公司 2020 年出現(xiàn)了 0.15億元的虧損。2021 年一季度，鼎勝新財?shù)臓I業(yè)成本占比出現(xiàn)了較為明顯的下降，整體費用率呈現(xiàn)明顯的邊際改善。鼎勝的下游主要是空調(diào)、電動車，在電池箔領(lǐng)域的主要客戶是寧德時代和比亞迪。2021 年尤其是第二季度，我們明顯能感受到新能源板塊景氣度提升所帶來的影響

14、。這兩只轉(zhuǎn)債近期的高增長一是來源于下游需求和景氣度的快速提升，另一方面也能明顯看出細分龍頭仍具備自己領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢。轉(zhuǎn)債正股 RPS 分析在轉(zhuǎn)債市場直接運用 RPS 觀測的方法存在一些短板，比如存續(xù)時間不一致較難比較、可類比數(shù)據(jù)相對較少、部分規(guī)模小的轉(zhuǎn)債容易被炒作等問題。但是發(fā)行轉(zhuǎn)債的正股，由于發(fā)行門檻限制，一般上市時間都超過三年，具備可比空間，所以運用 RPS 方法更有效的路徑可能是觀測正股的RPS，通過正股對轉(zhuǎn)債的影響來尋找標的。在存續(xù)轉(zhuǎn)債對應(yīng)滬深公募的 377 個（截至 2021 年 6 月 9 日）正股標的中，我們進行了各區(qū)間 RPS 大于 85 的篩選，最終篩選出轉(zhuǎn)債正股的領(lǐng)漲標的如

15、下：圖 7：轉(zhuǎn)債對應(yīng)正股的 RPS 篩選，各區(qū)間 RPS85證券代碼證券名稱漲跌幅(10)漲跌幅（20）漲跌幅(30)漲跌幅（90）漲跌幅（180）2021/5/30RPS（10）2021/5/20RPS（20）2021/5/10RPS（30）2021/3/11RPS（90）2020/12/11RPS（180）300587.SZ天鐵股份9.5690.7217.6091.5122.8093.3739.2990.9826.7587.53603822.SH嘉澳環(huán)保38.3699.7333.3898.1443.9398.6753.1196.2922.4985.15603538.SH美諾華32.4099

16、.4726.1396.0217.8887.5351.6395.7639.0893.37603876.SH鼎勝新材40.54100.0046.5899.7349.5799.2064.0997.3538.0192.57603901.SH永創(chuàng)智能10.9392.8429.1297.6132.9096.2968.7998.1480.4498.67300040.SZ九洲集團14.9796.4226.4196.4221.6392.1837.2089.7933.9890.58601633.SH長城汽車9.1289.9216.3790.4528.3694.4330.4987.2765.9697.0800261

17、4.SZ奧佳華12.5994.1624.3495.2324.1893.9047.3194.6947.9895.49數(shù)據(jù)來源：Wind，備注：數(shù)據(jù)日期截至 2021 年 6 月 9 日通過對正股RPS 的觀測，能夠發(fā)現(xiàn)有部分標的與上一部分根據(jù)轉(zhuǎn)債 RPS篩選得出的結(jié)論相同，這印證了轉(zhuǎn)債和正股的聯(lián)動，比如鼎勝轉(zhuǎn)債和永創(chuàng)轉(zhuǎn)債等。而未重合的部分，一部分是由于轉(zhuǎn)債發(fā)行不足 180 天而未被納入上一部分的篩選。所以，通過正股觀測 RPS 的方式有效彌補了因為轉(zhuǎn)債上市時間較短且不可比的問題。當然，也發(fā)現(xiàn)了正股和轉(zhuǎn)債偏離度甚高的嘉澳轉(zhuǎn)債，該轉(zhuǎn)債存續(xù)規(guī)模較小，2021 年 3 月份，嘉澳轉(zhuǎn)債在正股沒有大幅波動情

18、況下陡然上漲，個中緣由不言自明。圖 8：正股 RPS 篩選結(jié)果比較，該方法能發(fā)掘近期上市的強勢轉(zhuǎn)債標的證券代碼證券名稱對應(yīng)轉(zhuǎn)債名稱上市日期發(fā)行規(guī)模與轉(zhuǎn)債RPS產(chǎn)生差異原因300587.SZ天鐵股份天鐵轉(zhuǎn)債2020/4/173.99上市時間晚，未納入統(tǒng)計603822.SH嘉澳環(huán)保嘉澳轉(zhuǎn)債2017/11/271.85轉(zhuǎn)債偏離度603538.SH美諾華美諾轉(zhuǎn)債2021/2/45.20上市時間晚，未納入統(tǒng)計603876.SH鼎勝新材鼎勝轉(zhuǎn)債2019/4/3012.54重合603901.SH永創(chuàng)智能永創(chuàng)轉(zhuǎn)債2020/1/105.12重合300040.SZ九洲集團九洲轉(zhuǎn)22021/1/85.00上市時間晚

19、，未納入統(tǒng)計601633.SH長城汽車長汽轉(zhuǎn)債35.00上市時間晚，未納入統(tǒng)計002614.SZ奧佳華奧佳轉(zhuǎn)債2020/3/1812.00重合數(shù)據(jù)來源：Wind，備注：數(shù)據(jù)日期截至 2021 年 6 月 9 日從正股 RPS 篩選的標的來看，大部分 RPS 選出的正股確實具備相對較好的資質(zhì)，比如天鐵股份是軌交減振降噪領(lǐng)域龍頭企業(yè)，下游需求非常穩(wěn)定，且公司在不斷擴大產(chǎn)能。美諾華是集原料藥、制劑和 CDMO 為一體的醫(yī)藥制造企業(yè)，雖然現(xiàn)在規(guī)模并不算大，但是近期與默沙東達成了動保十年戰(zhàn)略協(xié)議,未來公司 CDMO 的發(fā)展將會有快速成長。九洲集團雖然曾經(jīng)關(guān)注度較低，但是 2020 年業(yè)績突出，凈利潤增長

20、近 40%，公司經(jīng)營穩(wěn)健，近年在快速充電、清潔能源等領(lǐng)域都加大布局，轉(zhuǎn)債供給上較為充分，且已經(jīng)公告不提前贖回早期發(fā)行的轉(zhuǎn)債。本篇專題我們已經(jīng)看到了近期領(lǐng)漲的部分轉(zhuǎn)債很多都涉及新能源板塊，而長汽轉(zhuǎn)債是受益較為明顯的標的，公司自身實力很強。根據(jù)長安汽車公布的 5 月銷量，累計銷售 102.78 萬輛,同比增長 61.46;較 2019 年同期增長 50.36，而 5 月國內(nèi)乘用車的銷量出現(xiàn)下滑，長安汽車銷量逆勢增長。公司近年來始終在發(fā)力自有品牌，各個階層品牌戰(zhàn)略清晰，在格局上也不斷突破，協(xié)同華為和寧德時代打造智能電動網(wǎng)聯(lián)汽車平臺 CHN。雖然在原材料和芯片供給上仍存在不確定性，但是公司的發(fā)展格局已

21、經(jīng)逐步顯現(xiàn)，建議關(guān)注即將上市的長汽轉(zhuǎn)債。領(lǐng)漲板塊的投資機會RPS 的統(tǒng)計方法不僅能運用于個券，也適用于板塊，我們能夠通過對行業(yè) RPS 的觀測，尋找出領(lǐng)漲市場的行業(yè)板塊，再依此尋找轉(zhuǎn)債標的。由于板塊相對數(shù)量較少，在 RPS 的觀測數(shù)值上相應(yīng)做出調(diào)整，時間周 期上也會縮短，因為行業(yè)輪動的時間周期相對個股而言會更加明顯迅速。圖 9：對板塊 RPS 的篩選，RPS 為 75 以上標黃板塊名稱RPS（10）RPS（20）RPS（30）RPS（60）RPS（180）采掘100.0082.1453.57100.0085.71化工96.4396.4378.5789.2989.29通信92.86100.008

22、9.2960.717.14綜合89.2978.5767.8671.4371.43國防軍工85.7192.86100.0075.0035.71汽車82.1471.4392.8682.1460.71電子78.5789.2982.1464.2939.29計算機75.0085.7185.7167.8625.00醫(yī)藥生物42.8625.0075.0085.7175.00電氣設(shè)備39.2953.5764.2996.4382.14鋼鐵32.143.573.5717.8692.86有色金屬25.0021.4325.0078.5796.43食品飲料21.4375.0096.4392.8678.57休閑服務(wù)3.5

23、77.1460.7128.57100.00數(shù)據(jù)來源：Wind，備注：數(shù)據(jù)日期截至 2021 年 6 月 9 日，行業(yè)選取申萬一級2021 年上半年，上游采掘化工等周期性行業(yè)行情較為突出，化工行業(yè)在上半年尤其明顯，對應(yīng)轉(zhuǎn)債領(lǐng)域，前文提及的嘉澳轉(zhuǎn)債、恩捷轉(zhuǎn)債等領(lǐng)漲轉(zhuǎn)債均屬于化工行業(yè)。此外，隨著造車新勢力的蓬勃發(fā)展，汽車板塊在近期也呈現(xiàn)出領(lǐng)漲態(tài)勢，文燦轉(zhuǎn)債、長汽轉(zhuǎn)債（待上市）均屬于汽車板塊。軍工板塊從 RPS 來看最近有上行趨勢，但是能否出現(xiàn) RPS 持續(xù)較高的領(lǐng)漲情況仍需要持續(xù)跟蹤，近期預(yù)付款的陸續(xù)會落地形成了短期驅(qū)動。現(xiàn)存軍工轉(zhuǎn)債共有 9 支，其中 4 支為定向轉(zhuǎn)債，另外 5 支中 4 只為存續(xù)

24、標的，三角轉(zhuǎn)債于今日上市。圖 10：國防軍工板塊 RPS圖 11：毛利率較高的轉(zhuǎn)債軍工標的對比SRPS板塊10 RPS板塊60國防軍工指數(shù)（右軸）RPS板塊20RP3002502001501005002020/12/312021/1/312021/2/282021/3/312021/4/302021/5/31元20005018004516004014003512003010002580020600154001052000三角防務(wù)毛利率火炬電子毛利率46.0844.66三角防務(wù)ROE火炬電子ROE44.6144.6337.3234.6231.7131.5125.9825.2917.3811.17

25、12.5712.959.7710.6311.5612.2411.065.352016年2017年2018年2019年2020年數(shù)據(jù)來源：Wind，通達信，數(shù)據(jù)來源：Wind，三角轉(zhuǎn)債是整個軍工轉(zhuǎn)債供應(yīng)中較好的標的，在盈利水平和 ROE 上都相對出色。公司是一家研制生產(chǎn)航空航天、船舶等恒業(yè)鍛件的高新技術(shù)企業(yè)，公司 生產(chǎn)的特種合金鍛件，主要用于制造飛機機身結(jié)構(gòu)件及航空發(fā)動機盤件。而同為軍工轉(zhuǎn)債供給的火炬電子，主要專業(yè)從事陶瓷電容器研發(fā)、生產(chǎn)，其產(chǎn)品運用在航空航天、通訊、電力、汽車等高端領(lǐng)域，是國內(nèi)首家能生產(chǎn)宇航級電容器的企業(yè)?；鹁骐娮拥?ROE 逐漸高于三角防務(wù)的原因是周轉(zhuǎn)更快、杠桿略高，而三角轉(zhuǎn)債的凈利率更高。軍工類轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價率在 8%-12%左右，在轉(zhuǎn)債市場中并不算高，從配置角度而言仍有意義。圖 12：鋼鐵板塊上半年周期行情圖 13：醫(yī)美概念在持續(xù)上漲后的回調(diào)SRPS板塊10 RPS板塊60鋼鐵板塊指數(shù)（右軸）RPS板塊20RP3002502001501005002020/12/312021/1/312021/2/282021/3/312021/4/302021/5/31元120010008006004002000RPSRPS板塊10 RPS板塊60醫(yī)美概念指數(shù)（右軸）RPS板塊203002502001501005002020/12/312021