利率驅(qū)動因素分析：四維度下看下半年利率怎 么走

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 生產(chǎn)角度 長期來看名義經(jīng)濟增長決定利率 4 HYPERLINK l _TOC_250016 前期利率主要反映通脹 4 HYPERLINK l _TOC_250015 利率驅(qū)動因素逐漸變?yōu)橥浽鲩L 4 HYPERLINK l _TOC_250014 金融角度 資金供需 5 HYPERLINK l _TOC_250013 資金供給基礎貨幣 5 HYPERLINK l _TOC_250012 資金需求社融 6 HYPERLINK l _TOC_250011 資金供需缺口社融- 7 HYPERLINK l _TOC_250010 配置價值 7

2、HYPERLINK l _TOC_250009 資產(chǎn)端與負債端間的利差 7 HYPERLINK l _TOC_250008 成本與收益 8 HYPERLINK l _TOC_250007 全球比價 8 HYPERLINK l _TOC_250006 中美利率 8 HYPERLINK l _TOC_250005 中債與美元指數(shù) 9 HYPERLINK l _TOC_250004 展望未來 10 HYPERLINK l _TOC_250003 名義增長上 I沖高緩落S經(jīng)濟增速慢下 10 HYPERLINK l _TOC_250002 貨幣供需上資金供求緊平衡，利率也將小范圍波動 10 HYPERL

3、INK l _TOC_250001 債券配置價值上資產(chǎn)端與負債端間的利差 HYPERLINK l _TOC_250000 全球比價上中債與美債及美元指數(shù) 12圖表目錄圖 ： 十年期國債收益率與 PI 4圖 ： “PPI工業(yè)增加值與十年期國債收益率 4圖 ： 資金供給 5圖 ： 基礎貨幣影響因素 5圖 ： 資金需求 6圖 ： 資金空轉(zhuǎn)或推動利率下降 6圖 ： 資金供需缺口與利率 7圖 ： 銀行資產(chǎn)負債端利差與長端利率 8圖 ： 成本收益利差與長端利率 8圖 1： 美國與中國長端利率走勢歷經(jīng)領先、同步、滯后三階段走勢 9圖 ： 中債和美元指數(shù) 9圖 1： 資金供需缺口與利率 圖 1： 銀行資產(chǎn)負債

4、端利差低 圖 1： 成本收益的角度上，當前利差仍低 生產(chǎn)角度 長期來看名義經(jīng)濟增長決定利率長期來看名義經(jīng)濟增決定利率名經(jīng)增決定本報資回引負債成。濟展快資本能回越，率也高反亦。經(jīng)濟增長可以拆分實經(jīng)濟增長與通脹為制業(yè)濟增受工業(yè)生產(chǎn)動著通可從P消部）和（生部）個度合。利率對經(jīng)濟的反映歷早期單純反映通脹“脹增長”的逐漸過渡。前期利率主要反映通脹2008年之前，十年國收益率與 PI更同步。圖：十年期國債收益率與 0000 CP當月同比中債國債到期收益:年月.0.0.0.0.0.0.0.0.0.02.00.04.00.0資料來源：W，利率驅(qū)動因素逐漸變?yōu)?通脹增長2008 年后，以“P工業(yè)增加值”衡量與年

5、國債收益率更為同。8 年，全球融機加國萬億激策景投資動工增值增長要重性益率動素漸“脹長“P工業(yè)增加值衡與年國收益更同。圖：“PPI工業(yè)增加值”與十年期國債收益率.0 工業(yè)增加:當同+P:全工業(yè):當同比 6工業(yè)增加:當同比中債國債期收率:年:月.05.04.03.02.0.01.00資料來源：W，金融角度 資金供需資金供給 基礎貨幣利率本質(zhì)是資金價，金價格取決于資金供與需求。廣義資金供給過 M2 量。2 可拆為貨幣貨乘。于幣乘數(shù)更多決實部的資需，金給落點在礎幣。圖：資金供給資料來源：基礎貨幣來看 4 年前主要影響因素是匯款，4 年之后主要是行公開市場操作。中入W，匯款續(xù)貢獻礎幣要長年后出對濟獻降

6、匯款流導基礎幣縮5“1”匯改匯款流性影逐減行開市操投流性動與重要增。圖：基礎貨幣影響因素 基礎貨幣余額外匯占款 基礎貨幣余額外匯占款0005000005000000000資料來源：W，資金需求 社融實體層面的融資需求主要來自投資端的房地產(chǎn)、制造業(yè)、基建。房地產(chǎn)、制造業(yè)基建對加桿門別是民門企部及政部占來地產(chǎn)相融占超房地投左工產(chǎn)具強的出（出其他資消是的最關(guān)的量。圖：資金需求資料來源：可以用社融代表實融需求體資求帶動率果金融機構(gòu)之的金轉(zhuǎn)而能推利下。圖：資金空轉(zhuǎn)或推動利率下降6.006.00 銀行總資產(chǎn)同比社會融資規(guī)模同比中債國債到期收益:年季4.04.004.03.02.003.00.002.0.0

7、2.01.0.01.0.00.0.00.0資料來源：W，資金供需缺口 社融2歷史數(shù)據(jù)來看，資的需缺口（社融M）確利率走勢正相關(guān)，先利率 6個月左右社融求看對幣需把2作幣總給社融2反了會貨供需口可跟與測債利的向。圖：資金供需缺口與利率 社融：滯后 社融：滯后個月中債國債到期收益率:年7.06.05.04.03.02.01.0051205120602060406060608061006120702070407060708071007120802080408060808081008120902090409060908091009120002000400060008001000120102010401

8、06010801101.02.0資料來源：W，配置價值資產(chǎn)端與負債端間的利差幾次熊市結(jié)束都包資負債端利差較高。從3 熊市征看1年2013年8年市束中短票收資端理收負端間的利均高偏的差意著置值出也意著融構(gòu)模備我擴張條。圖：銀行資產(chǎn)負債端利差與長端利率資料來源：W，成本與收益成本收益利差較高代債券配置價值較高。以0 期債益代融機構(gòu)成本并以貸款加權(quán)平均利率代表金融機構(gòu)收益，兩者利差越高說明配置價值越高下圖以現(xiàn)差高應配價越，端率越。圖：成本收益利差與長端利率 中債國債到期收益率: 中債國債到期收益率:年貸款加權(quán)平均利率國債收益率：逆序.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0資料來源：W，.6.5.4.

9、3.2.10全球比價中美利率長期來看排除匯率中美不同的經(jīng)濟周后所反映的中美利才決定境外資金長期配置國利債的根本。美國與中國長端利走歷經(jīng)領先、同步、后階段走勢。在28前美債利率對中債利率有領先用，28 年金融危機，中債、美債利率走勢步性高，1、014年點幾同出，016后，債對債勢先。圖1：美國與中國長端利率走勢歷經(jīng)領先、同步、滯后三階段走勢中債國債到期收益率:年美國中債國債到期收益率:年美國國債收益率:年.0.0.0.0.0.0資料來源：W，中債與美元指數(shù)長期來看券收益率化反映經(jīng)濟基本面響制的變化與元數(shù)相性也高反了國其他濟經(jīng)基面情況美指走其主要經(jīng)體對強。圖1：中債和美元指數(shù) 美元指數(shù)中債國債到期

10、收益率:年資料來源：W，5.04.04.03.03.02.02.0展望未來從生產(chǎn)角度金融度配置價值及全球比四維度來看預計下年率窄間震蕩?；久婢S度上看PI沖高緩落 S經(jīng)濟增速慢下名義長角下年P(guān) 同比速慢落以色代的外需口黑色表國產(chǎn)受來， PPI三度維高回落度限。從資金的供需關(guān)系看社融M2 所反映缺口定領先于利率走近 6 個月，利率將繼續(xù)窄幅橫盤融2比口續(xù)反貨的供緊相應的率較猶，在當位橫。債券配置價值還不顯不論中期據(jù)益（資端理收（負債端間利。是款加平利與0 期國收率表成收益來看配價均明。全球比價角度上看中周期中債利率有望一走高美國r與對中債利有定下力但不成要弱元周下中周上中債利率望一走。名義增長上

11、 PI沖高緩落 S經(jīng)濟增速慢下PPI 沖高緩落 S 經(jīng)濟速慢下。從名義增視，下半年 P 同比增速緩慢落以有色代表的海外需缺口及黑色代表國產(chǎn)能受限來看PI三季度仍持高位，回落幅度限。經(jīng)濟增長小幅回落下年 P 同比增速緩慢落出有高維到34季度全將經(jīng)提強支費弱補償消難現(xiàn)對濟的拖累持到4度幣政何轉(zhuǎn)基在中央經(jīng)恢度時合意的于出（產(chǎn)建周退難預期獻制業(yè)續(xù)暖）等主經(jīng)變的斷們?yōu)?季為要點濟長落債利率有小向的能具可參報口韌的拐在降補償性”費期通脹在 3季度仍有可能續(xù)沖高或開始落但度有限色表海供需缺口國3季仍政補掣供恢的件下難超期復黑色代表鋼定完由內(nèi)主年國粗量同壓仍動PI上行風險而日價始力，破0 元口油銅將同通高提供

12、支撐對率行到擾。貨幣供需上 資金供求緊平衡，利率也將小范圍波動資金的供需角度上融M2差值領先于率近6個月來看下半年利較為猶豫將在當前位置窄動其社融規(guī)代了實經(jīng)對貨的需求， 2 代整經(jīng)體的總給社2 缺口續(xù)平反貨的供求緊平，應利也為猶，在前置盤。圖1：資金供需缺口與利率 社融：滯后 社融：滯后個月中債國債到期收益率:年7.06.05.04.03.02.01.005120512060206040606060806100612070207040706070807100712080208040806080808100812090209040906090809100912000200040006000800100012010201040106010801101.02.0資料來源：W，債券配置價值上 資產(chǎn)端與負債端間的利差銀行資產(chǎn)負債端利低債券配置價值不明。圖1：銀行資產(chǎn)負債端利差低資料來源：W，中短期票據(jù)收益（資端和理財收益（負端間的利差低債券置值不明顯。圖1：成本收益的角度上，當前利差仍低 中債國債到期收益率: