企業(yè)管理--管理者收購(gòu)（PPT 31頁(yè)）

1、第四章管理者收購(gòu)1一、概念管理者收購(gòu)MBO, Management Buy-out又稱：經(jīng)理層收購(gòu)/經(jīng)理層融資收購(gòu)指一家公司的管理層利用借貸所融通的資金購(gòu)買本公司，從而改變公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組本公司的目的并獲得預(yù)期收益的一種收購(gòu)行為。2二、背景1980s以后，西方國(guó)家公司分拆：母公司把事業(yè)部或子公司出售給現(xiàn)任管理層；民營(yíng)公司被現(xiàn)任管理層收購(gòu)；民營(yíng)化：國(guó)有企業(yè)被現(xiàn)任管理層收購(gòu)；美國(guó)：公眾持股公司由管理層進(jìn)行收購(gòu)，轉(zhuǎn)為非上市公司（Going Private）；MBO 反映了西方國(guó)家在公司治理結(jié)構(gòu)領(lǐng)域的變革，即所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的合一，企業(yè)家職能的回歸和復(fù)合。3英國(guó)199

2、3，公司分拆大致與收購(gòu)持平1987-1994，MBO/MBI占全部收購(gòu)10%左右。4英國(guó)，1993/94，MBO來(lái)源5中國(guó)：國(guó)有企業(yè)改制：通過(guò)MBO，解決產(chǎn)權(quán)不清晰，所有者缺位問(wèn)題；解決國(guó)企的激勵(lì)問(wèn)題；國(guó)有資本的退出方式之一；民營(yíng)企業(yè)：較少見首例上市公司MBO：粵美的，20006三、管理層收購(gòu)的動(dòng)機(jī)Wright 等，1991，MBO動(dòng)機(jī)按重要性排序：有機(jī)會(huì)管理自己的企業(yè)；長(zhǎng)期忠誠(chéng)于公司；較好的財(cái)務(wù)收益；有機(jī)會(huì)開發(fā)自己的才能；擺脫總部的約束；擔(dān)心自己成為多余的人（防御敵意收購(gòu)）；出現(xiàn)預(yù)期收購(gòu)之后，擔(dān)心出現(xiàn)新所有者。7四、MBO 要點(diǎn)收購(gòu)者：公司管理層融資：LBOMBO之后的套現(xiàn)變形收購(gòu)方式81、

3、收購(gòu)者來(lái)自公司管理層管理層熟悉企業(yè)情況MBO之后管理層身兼所有者、經(jīng)營(yíng)者兩種角色，所有權(quán)和控制權(quán)實(shí)現(xiàn)再結(jié)合，減少代理成本自由現(xiàn)金流量減少，減少了代理成本管理層持股增加，激勵(lì)增強(qiáng)私有所有權(quán)下決策效率更高，而且無(wú)須進(jìn)行信息披露促進(jìn)人力資本投資92、融資結(jié)構(gòu)：特殊的LBO管理層收購(gòu)資金依賴于向銀行和其它專門機(jī)構(gòu)（風(fēng)險(xiǎn)投資公司VC ）等融資 融資結(jié)構(gòu)股權(quán)融資：管理層股權(quán)、機(jī)構(gòu)股權(quán)債權(quán)融資：優(yōu)先債、次級(jí)債、賣方融資10股權(quán)：管理層提供小部分股權(quán)VC（風(fēng)險(xiǎn)資本）等機(jī)構(gòu)提供其余股權(quán)11借款：優(yōu)先債：優(yōu)先還本付息，短期貸款次級(jí)債（中間層借款）：償還次序居中，無(wú)擔(dān)保，風(fēng)險(xiǎn)大如優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、認(rèn)

4、股權(quán)證等賣方融資：貸款票據(jù)、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換證券12案例：DRG公司MBO融資安排DRG石料公司，1991年管理層為收購(gòu)DRG, 成立L.S.控股公司資金需求如下：支付給賣方的價(jià)款 2070萬(wàn)流動(dòng)資金 165萬(wàn)費(fèi)用 100萬(wàn) 合 計(jì) 2335萬(wàn)13資金來(lái)源：143、MBO之后：重組、套現(xiàn)變現(xiàn)方式：發(fā)行證券：再上市出售第二次MBO股票回購(gòu)破產(chǎn)接管：MBO失敗選擇合適時(shí)機(jī)：使管理層、投資者利益最大化。154、MBO的變形：管理層購(gòu)入MBI（Management Buy-in）由外來(lái)管理者進(jìn)行的MBOBIMBO (Buy-in MBO，MBI+MBO） 購(gòu)入的管理層收購(gòu)（內(nèi)外結(jié)合 ）CHIMBO（Ch

5、airman-in MBO） 管理層總裁收購(gòu)ESOP: 員工持股計(jì)劃165、收購(gòu)方式通過(guò)“殼”公司進(jìn)行收購(gòu)資產(chǎn)目標(biāo)公司資產(chǎn)出售后成為空殼；股東分紅或轉(zhuǎn)為投資公司再將投資所得分配收購(gòu)股份目標(biāo)公司股東將所持股份和所有者權(quán)益售予收購(gòu)集團(tuán)17五、操作程序盡職調(diào)查：MBO側(cè)重于可行性分析組建管理團(tuán)隊(duì)：引入外部專家設(shè)計(jì)激勵(lì)體系：股權(quán)認(rèn)購(gòu)、股票期權(quán)設(shè)立收購(gòu)公司“殼”公司選聘中介機(jī)構(gòu)：財(cái)務(wù)顧問(wèn)、投資銀行： 設(shè)計(jì)收購(gòu)方案，融資渠道，引入戰(zhàn)略投資者會(huì)計(jì)師：審計(jì)，合理價(jià)格律師18（續(xù)上頁(yè)）融資安排收購(gòu)重整：戰(zhàn)略調(diào)整、削減成本、增加利潤(rùn)套現(xiàn)：（再）上市，出售等19案例：馬林遜鄧尼公司MBO 股權(quán)激勵(lì)機(jī)制安排1985年

6、，MBO的融資如下：（單位：英鎊）管理層股權(quán)：1普通股=1英鎊 120萬(wàn)機(jī)構(gòu)股權(quán)：CRPO可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先普通股 600萬(wàn)累積可贖回優(yōu)先股 1560萬(wàn)先償定期貸款+短期貸款+擔(dān)保費(fèi) 7050萬(wàn) 合 計(jì) 9330萬(wàn)20至1988年的3年時(shí)間，如果合并利潤(rùn)少于1360萬(wàn)，那么CRPO的轉(zhuǎn)換條件是：CRPO持有者將擁有83.3%股權(quán)如果合并利潤(rùn)是2600萬(wàn)，則CRPO持有者的股權(quán)將為65%管理層股權(quán)所占份額與實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)相關(guān)聯(lián)： 當(dāng)利潤(rùn)由1360萬(wàn) 2600萬(wàn)， 則股權(quán)：16.7% 35%21六、案例：四通集團(tuán)的經(jīng)理層融資收購(gòu)221、四通大事記1984.5.16，中科院7名工程師辭職創(chuàng)辦四通。1986，

7、第一代四通打字機(jī)問(wèn)世，四通開始建立全國(guó)銷售網(wǎng)絡(luò)。1987，四通開始籌劃股份制改革，以“部分清晰存量”為核心的方案被迫擱淺。1989，首任董事長(zhǎng)萬(wàn)潤(rùn)南提出“良性分割”方案（即10名董事不分所有權(quán)只分割資產(chǎn)支配權(quán)，萬(wàn)占50%，其他人占50%），未獲通過(guò)。1989.7.29，萬(wàn)潤(rùn)南出走，四通董事會(huì)罷免其董事長(zhǎng)一職。231990，段永基全面執(zhí)掌四通。1992.6.11，“倒段（永基）”事件未遂，幾位董事和副總裁離開四通，成立“NEW STONE”。1993.7.13，四通作為“中國(guó)高科技企業(yè)第一股”在香港上市，一舉融資3.2億港元。1998初，四通董事會(huì)批準(zhǔn)成立“重組改制領(lǐng)導(dǎo)小組”，提出“經(jīng)理層融資收

8、購(gòu)方案”。1999.5.13，“北京四通投資有限公司”（即“新四通”注冊(cè)成立，四通集團(tuán)總裁段永基任董事長(zhǎng)，楊鴻儒任總裁。242、“四通”管理層融資收購(gòu)方案1998年初，成立“重組改制領(lǐng)導(dǎo)小組”，段永基任組長(zhǎng)。聘請(qǐng)中國(guó)證券市場(chǎng)研究設(shè)計(jì)中心擔(dān)任顧問(wèn)和融資協(xié)調(diào)人。19986，改制專家組提出新操作思路：存量資產(chǎn)不可分，改制只能另辟蹊徑，引進(jìn)MBO模式，采取購(gòu)買方式。方案定位：凍結(jié)存量，界定增量，依法行事，著眼發(fā)展。主要特征：在我國(guó)現(xiàn)行政策、法律框架下引進(jìn)MBO方式，同時(shí)進(jìn)行產(chǎn)權(quán)重組、業(yè)務(wù)重組、機(jī)制重組，為重振IT業(yè)務(wù)提供組織平臺(tái)。25宗旨：第一，逐步鏟除產(chǎn)權(quán)不清的痼疾，讓所有者真正到位，形成企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)

9、展的深層次激勵(lì)和最終約束。第二，建立科學(xué)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，實(shí)行規(guī)范化管理，為管理層年輕化奠定基礎(chǔ)，并向現(xiàn)代企業(yè)制度邁出關(guān)鍵的一步。第三，通過(guò)資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)重組，使集團(tuán)甩掉歷史包袱，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力，獲得更大的發(fā)展。263、“四通”管理層收購(gòu)的操作程序第一步，重組改制 1999/5/6，四通集團(tuán)職工持股會(huì)成立，616名職工出資5100萬(wàn)組成；沈國(guó)鈞、段永基持股均超過(guò)7%。企業(yè)核心管理層實(shí)際擁有的職工持股會(huì)股份過(guò)半，通過(guò)職工持股會(huì)取得對(duì)“新四通”的絕對(duì)控制權(quán)。1999/5/13，北京四通投資有限公司（“新四通”）成立。產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)：職工持股會(huì)投資5100萬(wàn)，四通集團(tuán)4900萬(wàn)。27 新四通的首選收購(gòu)目標(biāo)：香港四通，其主營(yíng)業(yè)務(wù)是電子分銷；并將逐步收購(gòu)原四通集團(tuán)的其他業(yè)務(wù)。第二步，私募擴(kuò)股；第三步，在海內(nèi)外上市。284、管理層收購(gòu)之后新的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)下的管理努力按照現(xiàn)代化企業(yè)運(yùn)行規(guī)律，尤其是高新技術(shù)企業(yè)的特點(diǎn)管理企業(yè)。精簡(jiǎn)管理機(jī)構(gòu)、完成新老交替。重振IT業(yè)務(wù)，信息產(chǎn)品和信息技術(shù)的應(yīng)用和服務(wù)將成為“新四通