金融行業(yè)閉環(huán)中國平安,保險業(yè)龍頭

1、金融行業(yè)閉環(huán)中國平安，保險業(yè)龍頭行業(yè)研究圖1%供需端改善，驅(qū)動我國保險業(yè)規(guī)模穩(wěn)步增長資料來源：中萬宏源研究圖12： 2011年以來壽粒深度和密度掙嫁提升有瞼密度(元認)有瞼深度(%. E )赍書卡期：年鼠缸 申方點器研化從需求端看，經(jīng)濟增長保持穩(wěn)健，居民可支配收入持續(xù)增長；人口老齡化程度加深，2011-2015 年老年撫養(yǎng)比進一步增長2.0個百分點至14.3%；從供給端看，保險代理人素質(zhì)提升，保險 公司不斷提升風(fēng)險保障水平，保障型產(chǎn)品供給趨于豐富。供需兩端多種因素良性共振驅(qū)動保 險深度持續(xù)提升。圖工r 2011，15年老年標(biāo)養(yǎng)比提高2介百分點 14.015%5006 2M7 30帕 2DOS

2、201fl Kill 2012 20li 2014 2D15B瞪以上人口 ( ISA)老年撫歌匕I%.有)費由卡瀛：國拿就引品.申方宗卷闿無2011-16年我國壽險深度提升1.0個百分點至3.0%，保險密度提升至1608.1元/人，壽險行業(yè)保費以18.0%的年復(fù)合增速增長至22234.6億元，占全球保費收入比例達10.0%，成為世 界第三大壽險市場。對標(biāo)國際市場，美國3.0%的保險深度和1.1萬元/人的保險密度、日本 7.1%的保險深度和1.8萬元/人的保險密度，我國壽險市場仍有較大提升空間。衰1:保險行業(yè)保費收入規(guī)撰及增速測算規(guī)模20152020E讀慎假設(shè)樂視假設(shè)名義GDP 1萬億元)74.

3、499.6保及樂度(%)3.0%3.5%5.0%行業(yè)保留(萬億元)2.23 55.0增速2011-20162Q16-2020E謎慎假設(shè)樂觀假祺券F示GDP增速(%)7.3%6.5%逋貨膨脹率(;1.3%1.0%用丈GDP增速(%)8.7%7.6%保隆翼展年增長(pel)1.00.30.7行業(yè)保費軋合增速(%)16.8%11.9%22.3%資料來源：Wind,國寮統(tǒng)訐局,保監(jiān)會，申萬宏源研究2014年國務(wù)院頒布“新國十條”提出2020年保險深度達到5%的目標(biāo)，對應(yīng)壽險深度約為 3.5%，壽險保費規(guī)模將達3.5萬億元，以此測算年復(fù)合增速為11.9%；在樂觀假設(shè)2020年壽 險深度可達5%條件下，2

4、020年我國保險行業(yè)保費規(guī)?？蛇_5.0萬億元，對應(yīng)復(fù)合增速可達 22.3%。B 13：市除行業(yè)保費集中度持健下滑，近期回升圖14；平安壽隆市場儕顛檎中有升資料來遍：椽強臺，申萬宏源研此捋料來通，喝整合，申萬宜漁球垃中國人有中日太保中國平安 新華保陵1Q0% -,君圜CR4看怛CRT我國壽險業(yè)集中度2011-2016年持續(xù)下行，2017年以來在保監(jiān)會嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境下壽險龍頭市 場份額逐步回升；2017年1月到10月，我國壽險業(yè)CR43提升3個百分點至44.9%，其中 平安壽險市占率為14.2%，近5年穩(wěn)中有升。公司簡介中國平安成立于1988年，從最初深圳范圍內(nèi)的產(chǎn)險業(yè)務(wù)拓展至全國，1994年進入人身

5、險市 場；1995-2005年，集團依次新增信托、證券、期貨、銀行、養(yǎng)老險、健康險等業(yè)務(wù)；2006 年集團并購深圳商業(yè)銀行，2011年控股深發(fā)展，商業(yè)銀行業(yè)務(wù)不斷壯大，逐漸形成以壽險 銀行為核心的綜合金融架構(gòu)；2012年成立陸金所，進一步開拓互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)板塊。經(jīng)營分析國11：新業(yè)賽階值視撰度同M漕迷 g %）用12：塞業(yè)界橋值好通折弁國13： NBV Md增In持欹革升圖14： NBV的蠟構(gòu)1科來源；公司華推，招商直等意科來源；合同外批，招商證卷NBV增長符合預(yù)期。2017年公司NBV674億，同比增長33%,符合市場此前預(yù)期，且保持同 業(yè)領(lǐng)先地位。NBV=FYP*NBVMargin,拆分N

6、BV增長的量價因素，我們分析發(fā)現(xiàn)，2017年公 司NBV的增長主要來源于量（新單保費）的增長。NBVMargin39.3%，較去年同期僅增長 1.8個百分點,主要原因在于公司采取均衡的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。結(jié)構(gòu)方面,長期保障型產(chǎn)品占比逐漸提高。長期保障型業(yè)務(wù)NBV469億，占比高達70%，因此長期保障型（平安福等）增長才 是NBV規(guī)模擴大的關(guān)鍵因素。雷15:聚困規(guī)模及增速(他、%圖1機 壽隆EM尚模及增逑(化、%)200日？00910102011 如12北13黑142。1以。162口17強科耒券:wind,拒甫證毋資料來篁：wind,拒存證券10,000七國EV 同比2DO3 2009 2010 2011

7、2012 201120M 2015 2016 20176WC5.0004懿1.COO10%率險EU同比圖17:原保*杭模設(shè)增速【北、%)S 18:除保熏腳構(gòu)百分比柱拱圖擊科東源；wind.樹尚史需瓷科或源：wind.皆用證稅AM0司仙7一-mi! 耕浸新產(chǎn)章希君研4cL明30.0%20.0%1cLeI耗100將20Ofi 2009 2010 2011 2D12 2013 2DU 州 15 2016 2fll7廈償?shù)弁刃聠伪ＨA 線斯條的圖19:新單保華規(guī)模及埔選5 %)困2M撕隼保費占串(%)內(nèi)含價值在中報基礎(chǔ)上再超預(yù)期。2017年平安EV8252億，同比增長29%，超出市場預(yù)期， 絕對規(guī)模同

8、樣領(lǐng)跑行業(yè)。內(nèi)含價值超預(yù)期的原因在于營運偏差、投資偏差、及分散效應(yīng)：三 者分別貢獻426億、252億、和207億，三者合計貢獻14個百分點的EV增速，超預(yù)期。分 結(jié)構(gòu)來看，壽險內(nèi)含價值4964億，較年初增長38%，遠遠高于集團EV增速，比重高達60%。2OCOLoco、xI l l TH I T TA 006 2009 201010111012 2013 2014 2015 2016 201 ?20%2M3 2CA9 2010 2011 2012 201J 2。8 2D15 2015 Z017折羊保費50002009- 20tfl 2011 1012 3013 2014 2015 2016 2

9、0172009 2010 2011 2022 MB 3014 2015 2口 16 2017究科我原：wind,招可讓岳禮抖未比二3Md.柳州證稱甭料來講：urind,他甫出.摹資料來淬;附nd,總商證券2017年公司壽險模原保費規(guī)模3886億，同比增長33.4%。原保費規(guī)模的持續(xù)增長，一方面 得益于公司銷售隊伍的強大，在6月份全面暫?？旆诞a(chǎn)品后仍錄得不錯成績；另一方面歸功 于公司過往的轉(zhuǎn)型力度，加強期交產(chǎn)品的比重，續(xù)期正成為原保費增長的重要力量。2017 年新單規(guī)模保費1807億，同比增長27%，占比為38%，較去年同期持平。IH21:小險果理忌保普及靖逮(億、)圖22:銀保聚道總保整屋塘速

10、 g %)根癌堇道總保你 月出20001000-40K用2亂 力整梨造新單保彈姐橫雙城速,化二先）申科柒瓊：wind.據(jù)有證季S 24：個險新單俅密3思淅單比聿%）個險渠道保費比重日益提高，銀保日漸衰微。一方面，2017年個險渠道總保費4049億，同比增長29%，占公司規(guī)模保費比重85%，而銀保、團體等合計占比僅15%，公司渠道結(jié)構(gòu)明 顯優(yōu)于同業(yè)。，另一方面，個險渠道新單保費1367億，同比增長34.5%，高于公司總新單增 速，且占比高達76%。渠道結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化的動力來源于代理人隊伍量質(zhì)齊齊提升。 25：代理人規(guī)模域同比增速（萬、%）強料朱冰：wind,持存證事四26三代理人產(chǎn)胞及增速無、)-

11、軾理A產(chǎn)胞同出地KOH咻4Hm0T 20%&,WD - -1-X-B- - - _ - -5 -1 2 3=iimilfl；：2008200920102011201220132014201520162017資料朱涯:： wind.把甫證尋E27：代理人收入度增速（無、%黃上-朱;尊二wind,物商法也國3蛻 全國域碓人均工資水平（元）黃料來源:wind,抬南證爭2017年平安代理人規(guī)模139萬，較去年增長25%，連續(xù)多年維持高速增長態(tài)勢。展望未來5 年，公司每年仍將保持15%的增長，為公司壽險業(yè)務(wù)的持續(xù)增長提供基礎(chǔ)。代理人產(chǎn)能8373 元，同比增長7%。規(guī)模不斷增長的背景下，產(chǎn)能仍舊保持增長趨

12、勢，表明公司隊伍建設(shè)與 時俱進，素質(zhì)不斷提高。代理人收入高達6250元/月，同比4%，考慮到部分代理人“冬眠”， 活動代理人收入將顯著高于此平均水平，而全國人均工資5630元，收入持續(xù)增長且超越全 國平均工資水平，是公司持續(xù)吸引新生力量加入代理人隊伍的最重要基礎(chǔ)。困30;平安福規(guī)埃及墻速（億、%）四29：箕斑悚康段機模雙增速（化* %）2008 2009 2010 2011 2012 20132014 2015 2016 2017普料米源：wind.視尚M卑平安福就瞋耳化250BO%ifrFiS： wind,招西江.篆期楹產(chǎn)品戰(zhàn)攆原保費方面，2017年公司長期健康險規(guī)模662億，同比增長50%

13、，占比提升至14%，繼續(xù) 維持高速增長態(tài)勢。新單保費方面，長期保障型產(chǎn)品規(guī)模534億，同比增長17%，占比提高 至31%；保障型產(chǎn)品的NBVMargin顯著高于其他險種，如長期保障型NBVMargin87.6%,而 短期理財型僅15.6%,差別顯而易見。圉TI：期赧產(chǎn)品規(guī)模及同比增迎 %）貴界來源;：wind,招更證景2017年期繳規(guī)模1453億，占新單比重91%，其中個險渠道期繳占比94%，連銀保渠道期繳 占比也高達59%。期繳產(chǎn)品占比逐年攀升,為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流,同時在新單承壓的特 殊情況下，期繳比重高的保險公司原保費增速明顯表現(xiàn)更優(yōu)，如2018年1-2月份平安、太 保、新華原保費增長

14、20%、20%、8%，而國壽下降19%。公司總保費有望繼續(xù)實現(xiàn)兩位數(shù)的 增長?？偙ＹM=新單+續(xù)期=新單+（上一年續(xù)期+上一年新單）*繼續(xù)率，測算2018年原保費 規(guī)模6085億，同比增速27%周33：財他利潤妮模及同比增速（億、%）；：產(chǎn)時.：；wind,招商 iE#資書梟規(guī)：wind，招為星條2017年產(chǎn)險承保利潤71億，同比增加14%。公司綜合成本率始終處于行業(yè)領(lǐng)先地位，2017 年，公司綜合成本率96.2%，環(huán)比僅增長0.3個百分點，超出市場預(yù)期。綜合成本率優(yōu)于行 業(yè)的原因在于賠付率顯著低于同業(yè)，而出色的賠付率源自于其嚴(yán)謹(jǐn)?shù)暮吮Ｄ芰?，而其強大?品牌又有效對沖核保帶來的軟性負面壓力。國3

15、6：產(chǎn)險保費結(jié)構(gòu)a 35：產(chǎn)隆赧模保重及同比增速（把、%）工檢張鉀 同H7D.m 60.0 &O.OIN 40.0 30.0% U曷 wm 0.0H120%解裨松耕耕耕期拿0扒動車柄除非機動車精隆100%80%60%40%20%0%20Q8 2009 201Q 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017費科來評:Wind.捆而也行資料來源；wind,皆有證源平安產(chǎn)險規(guī)模保費2159.84億，同比增長21.4%，遠高于行業(yè)的8個百分點。平安財保費市 占率20.5%，較16年的19.2%上升1.3個百分點，是產(chǎn)險三巨頭中唯一市占率持續(xù)提升的公 司。車險保費1705億，同比

16、增長15%；非機動車輛保險是驅(qū)動產(chǎn)險增速明顯快于行業(yè)的核 心因素，全年實現(xiàn)保費389億，同比大增59%，其中主因保證保險規(guī)模由上年同期的81億 大漲至近近200億，推動非機動車險高歌猛進。34：平安粗行收入和冷利溯及其埴速StBl（+HZ7tJ豌鬧（十日元）撕同出庫強1,右哧南同比增速（九石J音帆東猊：公司公告，申萬宏濕研意用35：手蜚信托收入和凈利澗雙耳增速資料來源：公司通告，中方宏跪研競平安銀行積極推動零售銀行轉(zhuǎn)型，2016年末AUM達7976億元，較年初增長19.%；同時推 進業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整、發(fā)展中間業(yè)務(wù)。平安信托以“財富管理、資產(chǎn)管理和私募投行”為三大核 心業(yè)務(wù)，截至2017上半年末活躍

17、財富客戶數(shù)達6.6萬，較年初增長24.7%。2M%,料來源：出可公務(wù).中萬宏滋場究奇科來源:交司辦告，中萬度蠹射究平安信托（-HZte 平靖行由點（% ,51平支證巖清感,石）苣收（十名元回收同比唔電甥.右1平交加亍（+1SS） 平安SE弄1+12元 平安WE啃遞4男.髀闞（十日元）；麗艮同比培迪乂 .右）平安證券旗下有子公司平安期貨、平安財智、平安證券（香港）、平安磐海資本，公司依托集團互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)推進互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，2016年“平安證券” APP月活達434萬排名全 行業(yè)第二。41：隔會所平臺用戶數(shù)量平穩(wěn)增裝（萬名）注冊用戶敝投簾用戶對灑冰3雕用戶教國42:陸金所各火外交曷丈稗健增我（萬

18、億元）麗管理機科問殳同新堂蹦黃料是凝二小司會告.中方宏源所打赍科米券；公司公牛.甲方宏稀E斤定近年來平臺旗下產(chǎn)品陸金所用戶數(shù)量增長，帶動業(yè)務(wù)持續(xù)高增。截至2017上半年末，陸金 所平臺注冊用戶達3123萬人，較年初增長10.0%；其中投資用戶數(shù)為897萬人，為2014年 的25.6倍。各項業(yè)務(wù)交易規(guī)模持續(xù)增長，2017上半年財富管理、機構(gòu)間交易及新增貸款規(guī) 模為1.1萬億、3.7萬億及0.2萬億元，同比增速分別為65.0%、45.4%和163.9%。財務(wù)分析理陵夙犍康險業(yè)務(wù)財科誄陛立壽般行史*怙把Jfc拆證,述萍平安17年實現(xiàn)歸母凈利潤890.88億，同比+43%，超出市場預(yù)期。利潤增速較前三

19、季度17% 的增速，再提26個百分點，四季度單季度實現(xiàn)227億，同比暴漲287%。業(yè)績加速上升的主 要原因在于：資本市場藍籌結(jié)構(gòu)性牛市、會計準(zhǔn)則變更影響。此外，值得注意的是股息分 紅1.5元，同比翻番。壽險貢獻利潤的半壁江山。困3:權(quán)資收展提模及同比學(xué)速憶、%)國G 即17年10年購國債收盤隼C%).93tMIJs mr/UJEB hn3 zu喜 二亶 Eel mH! n凸 Mzrro/Ea 三M/若 KLfEq/Eo 料來源：聞口明 招南證第資料來源：wind,總商i正泰圖5: 2017年上證帶泰圖6: ZQ17年恒生相救二含31 詈至 HE q芭L a2 in qvr4 mu 二青之 qi

20、m登料朱源：wind.邢種正第2017年利率持續(xù)刷新高點，新增類固收資產(chǎn)受益良多；滬深300指數(shù)全年漲幅22%，同時 大盤藍籌結(jié)構(gòu)型行情輪番上演；滬港通、深港通通車加大保險公司對港股市場的配置，恒生 指數(shù)全年漲幅36%，公司把握住2017年港股大牛市行情，權(quán)益投資回報率喜人，共同推動 公司投資收益大幅提升。圖43T上市保限公司總投蠻敗就李圖44：上市保隆公司停投資收選率2010 2011 2012 2013 2044 2015 2016 2017ZD1O 20112D12 2D13 七0 1& 2015 2016 2017青科於調(diào):wind,利新證券骨科表能：wind.招商證春國舟 新華201

21、7年公司凈投資收益率5.8%，同比下降0.2個百分點；總投資收益率6%，同比提升0.7個百分點，遠超同業(yè)。投資端的大幅度改善得益于公司正確的投資策略，提高權(quán)益類和債券 類資產(chǎn)配置，同時主要投資藍籌股，精準(zhǔn)的把握市場風(fēng)格和利率走勢。值得注意的是，公司 凈資產(chǎn)增長 23%，表明公司部分浮盈并未進入利潤表，真實投資收益率將會更高。表4:中國平安資產(chǎn)配置占比2017年12月31日2016年12月31日變動（口ps）固比收益類投資58,5%73.4%(490)定期存款6翻10.3%(3.70)債豢投資43 一尚45,4%070)增浮計劃投資5.尚6.8%(1 10)理財產(chǎn)品投資8.0%6.2%1.80其

22、他固定妝益類投資4別4.7%(0 20)權(quán)益投資23.7%18.2%5,50股票11.16.8%4 30杈簸型基金1.4%L5%CO. LO)股權(quán)投資4.03.5%0 50優(yōu)先股3.2%3,7%(0.50)借摹型基金U.5%0翻CO. 10)理財產(chǎn)品投資3.52.1%1.40投赍性物業(yè)現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物及其他2 0% 5B%2.2%6.2%(0.20)(0.40)總投賁資產(chǎn)（人民幣百萬元）2/149,4742,004,780資料未源！ wind,招商證攀2017年定期存款配置比例持續(xù)下降至6.6%；現(xiàn)金類投資同樣下降至5.8%，較去年末下降了 0.4個百分點；另一方面，加大收益率較高、彈性較大的

23、權(quán)益類投資，上升5.5個百分點至 23.7%,有效的把握住A個股藍籌結(jié)構(gòu)性行情和港股大牛市；非標(biāo)類投資占比13.7%,提高 0.7個百分點。中國平安 e0131866.98 -0.05/-0.09% TOC o 1-5 h z 2017.12,3120.722016.12,3117.362015.12,3117 122014.12,3118.302013.12.3116.40加枳凈資產(chǎn)收笛率1監(jiān)：2012.12,3113.302011.12,3116.002010.12,3117.302009.12.3113.502008.12,310.71耳而全瞬把 單位：R中葉爭利座1同比釁車行業(yè)平均扣3E凈利間同比1583.76%20001100026.8% 12.25%L%41.05% 30.33% 37.43殞 145%44-9%0-194.53%20 2Xi7 0JO0 20092010 3DU 20L220133D14 SJ15 2016 3D1T公司凈資產(chǎn)收益率逐年增加，只有2008年因為金融危機造成突降。這些說明公司運營能力 增加，效率提升，投資更加穩(wěn)健。長期平均凈利潤增長20%左右，與凈資產(chǎn)收益