4第四講籌資管理

1、第四講 籌資管理學(xué)習(xí)目的與要求：通過本章的學(xué)習(xí)與研究，應(yīng)當明確各類長期資本來源的特性，深入理解經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿的原理，靈活利用杠桿效應(yīng)，優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)。1籌資管理的具體目標為： 以最小的本錢籌集到企業(yè)需要的資金量。財務(wù)管理的目標：實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。企業(yè)價值取決于企業(yè)的收益能力（總收入）和收益確實定程度（風險）。因此，在籌資環(huán)節(jié)，還需要通過控制和優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)（權(quán)益資金與負債資金的比例），到達企業(yè)綜合資金本錢最低，企業(yè)風險最小、企業(yè)價值最大。2籌資管理內(nèi)容：包括資金本錢控制與資金使用過程中的風險控制。企業(yè)的風險包括：經(jīng)營風險與財務(wù)風險；其中經(jīng)營風險主要是由于固定本錢的存在而產(chǎn)生；而財務(wù)風險

2、是由于負債資金的籌集，而形成了固定的財務(wù)費用（利息）的支付而產(chǎn)生的風險。風險的具體表現(xiàn)即為杠桿效應(yīng)的存在。3籌資決策的具體內(nèi)容確定籌資的數(shù)量；確定籌資的方式：債務(wù)籌資或股權(quán)籌資？確定債務(wù)或股權(quán)的種類；確定債務(wù)或股權(quán)的價值。4企業(yè)資金需要量預(yù)測銷售百分比預(yù)測方法：原理：銷售變動導(dǎo)致資產(chǎn)負債工程產(chǎn)生相應(yīng)的變動，從而使得企業(yè)資金需要量發(fā)生相應(yīng)的變動。增加資金需求的因素：企業(yè)資產(chǎn)的增加需求；新增加的零星開支；減少資金需求的因素：負債工程的自然增長；可以使用的折舊攤銷額；內(nèi)部留存收益。5籌資決策一、籌資渠道與方式二、資本本錢三、杠桿效應(yīng)四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化6一、籌資渠道與方式內(nèi)部籌集外部籌集公司內(nèi)部員工公司

3、留存收益法定公積金盈余公積金國家財政銀行及其他非銀行金融機構(gòu)外資民間資金（其他法人單位與個人）籌集資金的渠道籌集資金的方式吸收直接投資發(fā)行股票銀行借款商業(yè)信用發(fā)行債券融資租賃7（一）權(quán)益資金籌集渠道、方式，及其評價1.吸收直接投資2.發(fā)行股票3.內(nèi)部留存收益（二）負債資金籌集渠道、方式，及其評價1.銀行借款2.發(fā)行債券3.融資租賃4.商業(yè)信用8作業(yè)：1.某公司發(fā)行面值為1000元、期限為5年、每半年付息一次的債券。票面利率8%。要求：計算市場利率分別為6%、8%、10%時的市場價格。2.某企業(yè)發(fā)行面值為1000元、期限為3年、每年年末付息的債券，由于市場利率變化，企業(yè)決定以951.98元的價格

4、發(fā)行。票面利率8%。要求：計算當時的市場利率。9二、資本本錢1資本本錢的概念2資本本錢一般公式3個別資本本錢率4平均資本本錢率5增量資本本錢率（邊際資本本錢率）10資本本錢的概念 資本本錢包括資金籌集費和資金占用費兩局部。資金籌集費是指為取得資金的所有權(quán)或使用權(quán)而發(fā)生的支出，包括銀行借款的手續(xù)費、發(fā)行股票、債券需支付的廣告宣傳費、印刷費、代理發(fā)行費等；資金占用費則指資金使用過程中向資金所有者支付的費用。包括銀行借款利息、債券的利息、股票的股利等。11資本本錢的表示方法 資本本錢= 12資本本錢的作用資本本錢是選擇籌資方式，擬定籌資方案的依據(jù)。個別資本本錢主要用于比較各種籌資方式資本本錢的上下，

5、是確定籌資方式的重要依據(jù)。綜合資本本錢是公司進行資本結(jié)構(gòu)決策的根本依據(jù)。邊際資本本錢是公司追加籌資決策的依據(jù)。資本本錢是評價投資工程可行性的主要經(jīng)濟標準。（投資收益率應(yīng)該大于資金本錢率） 資本本錢是評價公司經(jīng)營成果的尺度。（經(jīng)營利潤率應(yīng)高于資金本錢率） 13資本本錢的計算模式長期債券本錢 債券利息=債券面值債券票面利率（1-所得稅稅率） 按照資本本錢計算的一般模式，按年付息到期一次還本的債券資本本錢應(yīng)為： 債券資本本錢= 14長期銀行借款本錢長期銀行借款需支付的借款利息和借款手續(xù)費是計算資本本錢的基礎(chǔ)，由于借款利息可在稅前列入本錢，這就抵減了公司的一局部所得稅，因此長期銀行借款資本本錢可比照債

6、券來計算。長期借款資本本錢= 15優(yōu)先股本錢 優(yōu)先股是享有某些優(yōu)先權(quán)利的股票，優(yōu)先股籌資需支付籌資費用和優(yōu)先股股利。優(yōu)先股同時具有債券和普通股的一些特征，具體表現(xiàn)是：優(yōu)先股須定期按固定的股利率向持股人支付股利，但股利支付須在所得稅后進行，不具有所得稅的抵減作用。16優(yōu)先股資本本錢可按下式計算： Kp-優(yōu)先股資本本錢; Dp -優(yōu)先股年股利; P0 -優(yōu)先股發(fā)行價格。 f-優(yōu)先股籌資費率。17普通股本錢普通股是構(gòu)成股份公司原始資本和權(quán)益的主要成分，與優(yōu)先股不同，普通股的股利是不固定的，它將隨公司經(jīng)營狀況的變動而變動。普通股股東對公司剩余財產(chǎn)的求償權(quán)排在優(yōu)先股股東之后。因此，在有價證券投資中普通股

7、的風險最大，它的資本本錢也就最高。但鑒于普通股的特點，其資本本錢很難確定。 18折現(xiàn)現(xiàn)金流量法如果普通股股利以固定的增長率g遞增，則發(fā)行普通股的資本本錢為： Ks Ks-普通股資本本錢；D1-預(yù)期第一年股利額；Po-按發(fā)行價格確定的普通股籌資數(shù)額； g -普通股股利年增長率。19留存收益本錢 假定對股息不征稅，公司使用留存收益的最低本錢和普通股資本本錢大體相同，不同之處在于留存收益屬內(nèi)部資金，不必花費籌資費用。其計算公式為： 20時間上的比較： 長期資金本錢短期資金本錢資金權(quán)屬上的比較： 權(quán)益資金本錢負債資金本錢權(quán)益資金內(nèi)部： 普通股票優(yōu)先股票留存收益負債資金內(nèi)部： 融資租賃債券銀行借款 商業(yè)

8、信用21加權(quán)平均資本本錢和邊際資本本錢加權(quán)平均資本本錢 Kw= 式中：Kw-加權(quán)平均資本本錢； Wj-第j種籌資方式籌集的資本占籌資總額的 比重； Kj-第j種籌資方式的資本本錢； n-公司籌資方式的種類數(shù)。 22從以上公式可以看出，計算加權(quán)平均資本本錢除了要計算個別資本本錢外，還需確定各種籌資方式籌集的資本占全部資本的比重，即權(quán)數(shù)。具體確定方法有三種：賬面價值法 此法依據(jù)公司的賬面價值來確定權(quán)數(shù)。其賬面數(shù)據(jù)來自于公司賬簿和資產(chǎn)負債表。 市場價值法 這種方法以債券、股票的現(xiàn)行市場價值為依據(jù)來確定權(quán)數(shù)。其計算數(shù)據(jù)來自于證券市場中債券和股票的交易價格。目標價值法 這種方法是以債券、股票的預(yù)計目標市

9、場價值為權(quán)數(shù)，來計算加權(quán)平均資本本錢。其數(shù)據(jù)是由有關(guān)財務(wù)人員根據(jù)公司未來籌資的要求和公司債券、股票在證券市場上的變動趨勢預(yù)測得出的。23三、杠桿效應(yīng)（一）本錢分類（二）利潤分類（三）杠桿效應(yīng)24（一）本錢分類1按本錢性態(tài)分類：變動本錢與固定本錢變動本錢：隨業(yè)務(wù)量的變動而發(fā)生正比例變動的本錢；固定本錢：總額不受業(yè)務(wù)量的變動影響而保持不變的本錢；2按本錢性質(zhì)分類：經(jīng)營本錢與資本本錢經(jīng)營本錢：在經(jīng)營管理中的產(chǎn)生的直接本錢；資本本錢：由于資金的利用產(chǎn)生的本錢（包括權(quán)益資金和負債資金）；25（二）利潤分類1邊際奉獻與邊際奉獻率：2息稅前利潤（EBIT）與總資產(chǎn)報酬率3凈利潤與權(quán)益報酬率：261邊際奉獻與

10、邊際奉獻率：反映產(chǎn)品盈利業(yè)績和盈利能力邊際奉獻（Tcm）：產(chǎn)品銷售收入總額減去相應(yīng)的變動本錢總額后的差額。邊際奉獻=銷售收入變動本錢總額 =銷售量（銷售單價單位變動本錢） =銷售量單位邊際奉獻 =息稅前利潤+固定本錢總額邊際奉獻率=邊際奉獻/銷售收入272息稅前利潤（EBIT）與總資產(chǎn)報酬率：反映企業(yè)盈利業(yè)績和盈利能力又稱為毛利：=銷售收入銷售本錢銷售本錢包括變動本錢總額和固定本錢總額?？傎Y產(chǎn)報酬率=息稅前利潤/投資總額283凈利潤與權(quán)益報酬率：反映股東投資盈利業(yè)績和盈利能力又稱為稅后利潤=息稅前利潤財務(wù)費用（利息）、銷售費用和管理費用所得稅權(quán)益報酬率=凈利潤/權(quán)益資金總額29內(nèi)部留存（包括法

11、定公積金、法定公益金、盈余公積金）優(yōu)先股股利普通股股東收益銷售收入變動成本邊際貢獻銷售毛利（息稅前利潤）固定成本銷售凈利（息稅后利潤）費用（包括財務(wù)費用、管理費用和銷售費用）所得稅30（三）杠桿效應(yīng)1經(jīng)營杠桿：計算式，產(chǎn)生原因，經(jīng)濟意義2財務(wù)杠桿：計算式，產(chǎn)生原因，經(jīng)濟意義3綜合杠桿：計算式，財務(wù)作用31杠桿本是物理學(xué)用語，意指在力的作用下繞固定支點轉(zhuǎn)動的桿。改變支點和力點間的距離，可以產(chǎn)生大小不同的力矩，這就是杠桿作用。經(jīng)濟學(xué)中所說的杠桿是無形的，反映的是不同經(jīng)濟變量之間的經(jīng)濟關(guān)系。常見的有經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿。 32經(jīng)營杠桿系數(shù)及其意義DOL=息稅前利潤變動率/銷售量變動率=基期邊

12、際奉獻/基期息稅前利潤=(基期息稅前利潤+固定本錢總額)/基期息稅前利潤意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定本錢的存在，而導(dǎo)致息稅前利潤變動比率大于銷售量的變動比率。內(nèi)含規(guī)模效益的存在。33理解經(jīng)營杠桿系數(shù)應(yīng)注意以下幾點：在影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的四個因素中，銷售量和銷售價格與經(jīng)營杠桿系數(shù)大小呈反方向變化，而單位變動本錢和固定本錢與經(jīng)營杠桿系數(shù)大小呈同方向變化。我們研究DOL的主要興趣，是在某一固定本錢水平下，如何通過控制銷售規(guī)模來控制DOL。企業(yè)一般可以通過增加銷售金額、降低單位產(chǎn)品變動本錢、減低固定本錢比重等措施使經(jīng)營杠桿率下降，降低經(jīng)營風險。 34財務(wù)杠桿系數(shù)及其意義DFL=普通股每股收益變動率

13、/息稅前利潤變動率=息稅前利潤/息稅前利潤-債務(wù)利息-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定的財務(wù)費用的存在，而導(dǎo)致普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動比率。35簡單地來說，財務(wù)杠桿操作是借別人的錢，來幫自己賺錢的一種方式。我們可以舉個例子來說明：36假設(shè)現(xiàn)在有一項投資，需要10萬元的資本，預(yù)估會有30%的報酬率，如果我們?nèi)慷际且宰杂匈Y金來投資，那么這10萬元的自有資金報酬率就是30%。但是如果我們只拿出6萬元，另外4萬元是利用借貸的方式，借款年利率15%，雖然外表的報酬率也是30%，但是因為我們真正拿出來的只有6萬元，因此這6萬元自有資金真正的報酬率，是將賺到的

14、3萬元（10000030%）扣掉負擔的利息費用6000元（4000015%）之后，再除出來的，所以這樣財務(wù)杠桿操作的報酬率高達40%（2400060000100%=40%）。依此類推，我們可以知道自有資金愈少，財務(wù)杠桿操作的效益愈高。37雖然利用財務(wù)杠桿操作，看起來獲利率很不錯，但這必須操作得當，但是如果判斷錯誤，投資報酬率沒有預(yù)期的高，甚至是負的時候，再加上需要負擔的借貸利息，就變成反財務(wù)杠桿操作，反而損失沉重。因此，財務(wù)杠桿操作，雖然在投資上常被利用，但仍是一種較高風險的投資策略，投資人若個性保守，或不能承擔虧損的后果，就盡量少利用為好。38綜合杠桿系數(shù)及其意義DTL=普通股每股收益變動率

15、/銷售額變動率=普通股每股收益變動率/銷售量變動率=基期邊際奉獻/基期息稅前利潤-債務(wù)利息-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定本錢和固定的財務(wù)費用的存在，而導(dǎo)致普通股每股收益變動率大于銷售量變動率的比率。39營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿可以按多種方式組合以得到一個理想的總杠桿水平和企業(yè)總風險水平。但實際工作中財務(wù)杠桿往往可以選擇，而營業(yè)杠桿卻不同。因此，企業(yè)往往是在確定的營業(yè)杠桿下，通過調(diào)節(jié)財務(wù)杠桿來調(diào)節(jié)企業(yè)的總風險水平。 40四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化（一）資本結(jié)構(gòu)管理的意義（二）資本本錢比較法（三）普通股每股利潤比較法（四）EPS無差異點法（五）資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法41資本結(jié)構(gòu)是企

16、業(yè)籌資決策的核心問題。 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。廣義資本結(jié)構(gòu)：長期+短期 狹義資本結(jié)構(gòu)：長期，主要是債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例關(guān)系。 42（一）資本結(jié)構(gòu)管理的意義1降低公司資本本錢2利用財務(wù)杠桿效應(yīng)3合理控制公司財務(wù)風險43最正確資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時期使其綜合資本本錢最低而企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。它應(yīng)作為企業(yè)的目標資本結(jié)構(gòu)。用于衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否最正確的標準：綜合資金本錢最低；股價最高，在正常情況下，股價上下主要取決于每股利潤的多少；財務(wù)風險小，能確保企業(yè)長短期經(jīng)營和開展的需要。 44（二）資本本錢比較法原理：本錢角度資金本錢最小這種方法是通過計算和比較企業(yè)各種可能的籌

17、資組合方案的綜合資本本錢，選擇綜合資本本錢最低的方案。該種方法側(cè)重于從投資人的角度對資本結(jié)構(gòu)進行選擇。 45在一般情況下，企業(yè)增加債券的發(fā)行量，可以降低資金本錢，提高資金效益，但過多發(fā)行會增加企業(yè)風險，從而導(dǎo)致普通股股票市場價格下跌，反而使綜合資金本錢上升。所以最廉價的資金來源未必是最經(jīng)濟的資金來源。 46某企業(yè)擬籌資2000萬元，有三個方案可供選擇，有關(guān)資料如表：問：應(yīng)該選擇哪種籌資方案（企業(yè)所得稅率為25%）？方案銀行借款發(fā)行債券發(fā)行股票金額（萬元）利率（%）金額（萬元）利率（%）金額（萬元）利率（%）A5001050013100018B400960014100019C3008700151

18、0001947（三）普通股每股利潤比較法企業(yè)價值表達在股東財富（股東收益）最大化。通過比較不同籌資方案的普通股每股利潤，就是選擇能夠?qū)崿F(xiàn)較大的普通股每股利潤的籌資方案。普通股每股利潤=（利潤-利息-所得稅-優(yōu)先股利）/普通股股份數(shù)EPS=（EBIT-I-T-E）/NEPS：普通股每股利潤；EBIT：息稅前利潤；I：債務(wù)利息；T：所得稅；E：優(yōu)先股股利；N：普通股股份數(shù)48原理：通過選擇能夠提高公司EPS（每股收益）的籌資方案，到達企業(yè)價值最大化（股東財富最大化）的目標。主要用于不同資金結(jié)構(gòu)的籌資方案的比較。EPS=（EBIT-I-T-E）/N =（EBIT-I）（1-t）-E /N所以EPS與EBIT之間有很大的相關(guān)性?。ㄋ模?EPS無差異點法49每股收益無差異點是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時的息稅前利潤點（或銷售額點）。這種方法是先計算每股收益無差異點，然后根據(jù)預(yù)計息稅前利潤與每股收益無差異點的關(guān)系來判斷企業(yè)是采用債務(wù)資本籌資方式還是采用自有資本籌資方式。當息稅前利潤小于每股利潤無差異點時，應(yīng)該采用自有