經(jīng)濟弱復(fù)蘇5月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)怎么看

1、5 月在疫情逐步受控、復(fù)產(chǎn)復(fù)工背景之下，經(jīng)濟呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，而 6 月將是存量政策與增量政策加速推進與銜接的時間窗口，疫后復(fù)工復(fù)產(chǎn)、貨幣財政政策聯(lián)動、寬信用推進以及市場信心恢復(fù)幾個關(guān)鍵因素，無疑是市場關(guān)注和博弈的重心。指標202105202106202107202202202203202204202205E202206E202207E工業(yè)增加值（當(dāng)月，%）12.85.0-7.8固定資產(chǎn)投資（累計，%）15.412.67.4社會消費品零售總額（當(dāng)月，%）12.4-3.5-11.1-9.5-8.0-3.0CPI（%）PPI（%）9.08.89.0進口（美元，當(dāng)月，%）52.23

2、7.328.310.60.00.02.02.27.4出口（美元，當(dāng)月，%）27.732.05.9新增信貸（億元)15000212001080012300313006454151002200013000新增社融（億元）19522370171075212289465669102270004300023000M2（%）9.29.710.510.810.911.45 月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)預(yù)測總結(jié)如下：表 1：5 月經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)預(yù)測，預(yù)測預(yù)計 5 月工業(yè)增加值當(dāng)月同比 2.2%首先從制造業(yè) PMI 看，5 月產(chǎn)需兩端均有回暖，但仍待進一步改善，且產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈依然面臨壓力、疫情對中小企業(yè)的沖

3、擊尚未消退：產(chǎn)需兩端均有回暖，但仍待進一步改善：5 月生產(chǎn)指數(shù)上行 5.3pct 至 49.7%，新訂單指數(shù)上行 5.6pct 至 48.2%，主因 5 月以來隨著疫情逐步受控、部分封控地區(qū)陸續(xù)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，制造業(yè)景氣度較 4 月有所回暖，但仍低于季節(jié)性水平，有待進一步改善。產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈依然面臨壓力：供貨商配送時間指數(shù)為 44.1%，較前值上行 6.9pct，反映近期疏通物流堵點政策有一定成效，但距離枯榮線還有不少距離，產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈依然面臨壓力。疫情對中小企業(yè)的沖擊尚未消退：5 月大型企業(yè) PMI 為 51%，重回枯榮線上；中小型企業(yè) PMI 雖有所回升，但均位于收縮區(qū)間，企業(yè)間 PMI 分化延續(xù)

4、，顯示疫情反復(fù)對中小企業(yè)沖擊仍在。其次從高頻數(shù)據(jù)觀察，生產(chǎn)端開工率總體穩(wěn)中有升，物流運輸亦有回暖：高爐開工率、焦化企業(yè)開工率、汽車輪胎開工率、PTA 開工率、整車運輸?shù)戎笜司尸F(xiàn)穩(wěn)步回暖態(tài)勢。綜合來看，5 月生產(chǎn)情況回暖幅度有限，但考慮到 4 月基數(shù)較低，預(yù)計 5 月工業(yè)增加值非季調(diào)環(huán)比將高于季節(jié)性水平為 9%左右，對應(yīng) 5 月當(dāng)月同比增速為 2.2%。展望未來，保鏈穩(wěn)鏈是提振工業(yè)經(jīng)濟的重中之重，隨著疫情受控、部分封控地區(qū)已開始復(fù)產(chǎn)復(fù)工、以及一系列聚焦產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈堵點卡點、保障其暢通穩(wěn)定的政策落實，工業(yè)生產(chǎn)將得到明顯修復(fù)，預(yù)計 6-7 月工業(yè)增加值當(dāng)月同比分別為 4.3%、 7.8%。圖 1：

5、制造業(yè) PMI：季節(jié)性比較（%）圖 2：制造業(yè) PMI 五大分項及其他指數(shù)（%）圖 3：不同類型企業(yè) PMI（%）圖 4：全國高爐開工率（%）圖 5：汽車全鋼胎開工率（%）圖 6：PTA 開工率（%）圖 7：焦化企業(yè)開工率（%）圖 8：中國公路物流運價指數(shù):整車運輸（點）預(yù)計 5 月固定資產(chǎn)投資累計同比 6.3%預(yù)計 5 月固定資產(chǎn)累計增速為 6.3%，其中：基建投資（統(tǒng)計局口徑）累計同比為 8.1%，制造業(yè)投資累計同比為 9.2%，地產(chǎn)投資累計同比-3.8%。預(yù)計 6-7月固定資產(chǎn)累計增速分別為 7.0%、7.4%。預(yù)計 5 月基建投資累計同比為 8.1%5 月基建景氣度仍高，主因 5 月專

6、項債加速發(fā)行，對基建形成支撐。從高頻數(shù)據(jù)看，特別是在中下旬疫情逐步受控后，基建投資加速回暖。預(yù)計 5 月基建投資（統(tǒng)計局口徑）累計同比為 8.1%。具體而言：5 月基建景氣度仍高。5 月建筑業(yè) PMI 為 52.2%，較前值下行 0.5pct，而土木工程 PMI 及新訂單指數(shù)分別為 62.7%和 59.1%，分別上行 1.7pct、6.8pct，反映 5 月基建持續(xù)發(fā)力，對建筑業(yè)形成支撐，而地產(chǎn)仍是拖累。主因 5 月專項債加速發(fā)行，對基建形成支撐。5 月專項債發(fā)行明顯提速，截至 5 月 31 日，發(fā)行進度達 57%，發(fā)行節(jié)奏前置，持平于 2020 年同期，對基建投資形成支撐。相關(guān)高頻數(shù)據(jù)顯示，

7、5 月中下旬疫情逐步受控后，基建投資加速回暖。從高頻數(shù)據(jù)看，5 月中上旬受疫情影響基建速度放緩，相關(guān)產(chǎn)品價格走弱；中下旬以來，隨著疫情受控，基建恢復(fù)發(fā)力，相關(guān)產(chǎn)品價格也有所回彈。綜合來看，預(yù)計 5 月基建投資（統(tǒng)計局口徑）累計同比為 8.1%。往后看，今年特別是 4 月以來，各項會議及政策表述均顯示當(dāng)下基建仍然是政策穩(wěn)增長的重要抓手。展望未來，在“確保今年新增專項債券在 6 月底前基本發(fā)行完畢，力爭在 8 月底前基本使用完畢”1 的要求下，基建投資資金將得到有效保證，疊加預(yù)算外城投融資的邊際改善，將共同推動基建投資增速繼續(xù)修復(fù)上行，預(yù)計 6-7 月基建投資累計同比為 7.3%、9.0%。1 H

8、YPERLINK http:/ h http:/ 9：建筑業(yè) PMI（%）圖 10：基建投資累計同比增速（%），注：2021 年為兩年復(fù)合增速圖 11：瀝青價格環(huán)比（%）圖 12：無氧銅桿價格環(huán)比（%）圖 13：地方專項債發(fā)行進度（%）圖 14：城投債發(fā)行與凈融資（周度，億元）預(yù)計 5 月制造業(yè)投資累計同比為 9.2%5 月內(nèi)外需均有回暖，企業(yè)投資動力有所增強，經(jīng)營預(yù)期有所好轉(zhuǎn)，留抵退稅政策對企業(yè)投資能力也有一定支撐。但另一方面，5 月寬信用效果仍然不佳，實體融資需求仍弱，疫情依然是主要制約因素。預(yù)計 5 月制造業(yè)投資累計同比為 9.2%，具體而言：5 月內(nèi)外需均有回暖，企業(yè)投資動力有所增強。

9、5 月 PMI 新訂單上行 5.6pct至48.2%，進口指數(shù)上行2.2pct 至45.1%，新出口訂單指數(shù)上行4.6pct 至46.2%，需求回暖對企業(yè)投資形成向上拉動。此外留抵退稅政策對企業(yè)投資能力也有一定支撐。注意到內(nèi)外需相關(guān)指數(shù)均位于枯榮線下，顯示國內(nèi)疫情走勢仍是制造業(yè)投資修復(fù)的主要制約因素。企業(yè)經(jīng)營預(yù)期有所好轉(zhuǎn)?；仡?4 月制造業(yè)投資累計同比增速 12.2%，較前值 下行 3.4pct，主因還是在于疫情反復(fù)下產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈受阻，導(dǎo)致企業(yè)盈利和經(jīng)營 預(yù)期所受約束仍不小。進入 5 月，PMI 生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)上行 0.6pct 至 53.9%，顯示企業(yè)預(yù)期隨著疫情受控而有所好轉(zhuǎn)。寬信用

10、效果不佳，中小企業(yè)資金本開支意愿仍不足。5 月票據(jù)利率繼續(xù)下行，反映實體融資需求不足，寬信用傳導(dǎo)進程仍不順暢。主因疫情沖擊對實體影響尚未消退，疊加要素短缺、原材料等生產(chǎn)成本上漲，企業(yè)尤其是中小微企業(yè)經(jīng)營困難增多，資本開支意愿仍然不足，5 月不同規(guī)模企業(yè) PMI 繼續(xù)分化也印證了這一點。綜合來看，5 月制造業(yè)投資增速或繼續(xù)回落，但整體仍有一定支撐，考慮到 2021 年基數(shù)較高，預(yù)計今年 5 月累計同比增速為 9.2%。往后看，在疫情平穩(wěn)、增量政策加以提振、著力打通制造業(yè)物流瓶頸之下，制造業(yè)投資增速將得到修復(fù)，預(yù)計 6-7 月制造業(yè)累計同比分別達到 6.2%、6.7%。圖 15：PMI 新訂單、新

11、出口及進口指數(shù)（%）圖 16：PMI 企業(yè)預(yù)期經(jīng)營指數(shù)（%）圖 17：主要原材料購進價格與出廠價格指數(shù)（%）圖 18：票據(jù)利率（%）預(yù)計 5 月地產(chǎn)投資累計同比增速為-3.8%5 月房企投資意愿仍不足，商品房銷售情況略有好轉(zhuǎn)，但與歷史同期相比依然相去甚遠。預(yù)計 5 月地產(chǎn)投資增速仍相對低迷，累計同比增速為-3.8%：房企投資意愿仍不足。4 月數(shù)據(jù)顯示房地產(chǎn)投資延續(xù)走弱，5 月拿地情況依然較差，顯示房企投資動力較弱。商品房銷售情況略有好轉(zhuǎn)，但與歷史同期相比仍相去甚遠。5 月 LPR 單邊調(diào)降疊加首套房貸款利率下限下調(diào)，商品房成交情況有所回暖，成交面積環(huán)比上升 1.9%，顯示政策引導(dǎo)有一定成效。但

12、同比仍大幅下降 49.8%，顯著弱于歷史同期。結(jié)合 4 月住房貸款延續(xù)同比大幅少增來看，5 月居民購房意愿或延續(xù)趨弱。歷史觀察，地產(chǎn)政策密集出臺后，房地產(chǎn)銷售與投資通常會有較為明顯的改善。但當(dāng)下而言，疫情沖擊之下居民購房意愿和能力都受到影響，壓制地產(chǎn)投資修復(fù)， 存量政策刺激效果及增量政策出臺情況尚待觀察。綜合判斷 5 月地產(chǎn)投資增速仍 相對低迷，預(yù)計累計同比增速為-3.8%。展望未來，后續(xù)的增量政策或更需著眼于提升居民的加杠桿能力，對應(yīng)需要有 PSL 或房地產(chǎn)專項再貸款等工具的出臺。總結(jié)來看，因城施策下，房地產(chǎn)投資的邊際變化依然可以期待，預(yù)計 6-7 月地產(chǎn)投資累計同比分別為-2.2%、2.6

13、%。圖 19：地產(chǎn)投資分項當(dāng)月同比（%）圖 20：百大城市成交土地占地面積同比及溢價率（%）注：2021 年為兩年復(fù)合增速圖 21：30 大城市商品房成交面積（萬平方米）圖 22：地產(chǎn)債發(fā)行與凈融資（周度，億元）注：橫軸表示當(dāng)周周末預(yù)計 5 月社會消費品零售額當(dāng)月同比-9.5%5 月疫情及物流運輸情況均有好轉(zhuǎn)，預(yù)計線上、線下消費小幅反彈，汽車等商品零售也得到提振，但服務(wù)業(yè)景氣度仍低于季節(jié)性水平，預(yù)計 5 月消費情況小幅轉(zhuǎn)暖，社會消費品零售額當(dāng)月同比-9.5%。具體而言：分消費場景看，線上、線下消費略有好轉(zhuǎn)。4 月疫情多點散發(fā)，物流運輸受阻，無論線上還是線下消費均受較大沖擊。5 月以來，物流運輸

14、情況有所好轉(zhuǎn)，地鐵客運量環(huán)比回升，線上及線下消費預(yù)計均于 4 月低點小幅反彈。分消費類型看，接觸型消費方面，5 月服務(wù)業(yè) PMI 上行 7.1pct 至 47.1%，業(yè)務(wù)活動預(yù)期指數(shù)上行2.2pct 至55.2%，5 月服務(wù)業(yè)隨著疫情逐步受控而快速修復(fù)，但景氣度仍低于往年同期水平。商品消費方面，政策端提振消費訴求較強，例如針對汽車等國民經(jīng)濟支柱性產(chǎn)業(yè)，持續(xù)加大新能源汽車推廣應(yīng)用力度，5 月中旬后汽車的銷量環(huán)比轉(zhuǎn)正，扭轉(zhuǎn)下滑態(tài)勢，政策擴內(nèi)需訴求下 5 月消費情況預(yù)計轉(zhuǎn)暖。綜合判斷，5 月消費情況將好于 4 月，但回暖幅度有限，社會消費品零售額當(dāng)月同比-9.5%。展望未來，國務(wù)院公布扎實穩(wěn)住經(jīng)濟一

15、攬子政策措施中再次強調(diào)“穩(wěn)定增加汽車、家電等大宗消費”，財政部明確從 6 月 1 日起階段性減征部分乘用車購置稅，新一輪新能源汽車下鄉(xiāng)等一系列促消費舉措陸續(xù)出臺落地，疫情受控之下消費有望將企穩(wěn)回升，預(yù)計 6-7 月當(dāng)月同比分別為-8.0%、-3.0%。圖 23：全國新增病例（例）圖 24：線上線下零售當(dāng)月同比（%）圖 25：地鐵客運量及同環(huán)比（萬人，%）圖 26：服務(wù)業(yè) PMI 季節(jié)性（%）圖 27：義烏中國小商品總價格指數(shù)環(huán)比（%）圖 28：乘用車銷量環(huán)比（%）預(yù)計 4 月CPI 同比 2.1%，PPI 同比 6.2%預(yù)計 4 月 CPI 同比 2.1%月豬肉繼續(xù)走高，原油價格再度上行，但出

16、行受限，預(yù)計影響不大。同時菜果價格均有所回落、實體終端消費需求仍偏弱，預(yù)計 5 月 CPI 同比為 2.1%，具體來看：5 月豬肉繼續(xù)走高，豬糧比價止跌回升，這一方面源于今年中央多次展開儲備凍豬肉招標加以調(diào)控，另一方面，從能繁母豬存欄同比增減（通常領(lǐng)先豬肉價格 10個月）來看，供需格局變化下豬肉價格拐點或已出現(xiàn)。菜果價格均有所回落。4 月因疫情封控物流受阻，食品供應(yīng)短缺而囤貨需求較高，進入 5 月上述問題得到一定緩解，保供穩(wěn)價政策下鮮菜鮮果價格回落。原油價格再度上行，但出行受限，預(yù)計影響不大。5 月布倫特原油價格環(huán)比上行 8.5%至 113.4 美元/桶，主要受到 5 月以來歐盟公布對俄石油禁

17、運計劃及市場對供應(yīng)擔(dān)憂的影響，但 5 月出行需求仍受一定限制，因而預(yù)計油價上漲對 CPI 交通分項的推動作用不大。實體終端消費需求仍弱。4 月 CPI 環(huán)比高于季節(jié)性水平，主因疫情封控下食品類價格因供需缺口擴大而普遍上漲，同時核心 CPI 環(huán)比仍低于季節(jié)性，顯示疫情下實體終端消費需求較弱，而如前所述，5 月改善幅度預(yù)計也有限。綜合判斷，預(yù)計 5 月 CPI 仍在溫和區(qū)間，同比為 2.1%，翹尾因素影響 0.8 個百分點，新漲價因素影響 1.2 個百分點。往后看，豬肉價格企穩(wěn)回升，供需平衡下原油價格預(yù)計繼續(xù)上行壓力較小，后續(xù) CPI 或?qū)睾蜕蠞q，預(yù)計 6-7 月 CPI 同比分別為 2.4%、

18、2.5%。圖 29：豬糧比價（倍）圖 30：能繁母豬存欄變化率及豬肉均價（%，元/千克）圖 31：鮮菜均價（元/千克）圖 32：鮮果均價（元/千克）預(yù)計 5 月PPI 同比為 6.2%5 月 PMI 主要原材料購進價格指數(shù)、出廠價格指數(shù)均下行，國內(nèi)工業(yè)品價格窄幅波動，國際能源價格仍處高位，綜合判斷 5 月 PPI 漲幅繼續(xù)收窄，預(yù)計 5 月 PPI 同比為 6.2%。具體而言：從 PMI 來看，5 月主要原材料購進價格指數(shù)下行 8.4pct 至 55.8%，出廠價格指數(shù)下行 4.9pct 至 49.5%，年內(nèi)首次跌至枯榮線下，預(yù)計 5 月 PPI 漲幅繼續(xù)收窄。高頻數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)方面，5 月南

19、華工業(yè)品指數(shù)總體窄幅震蕩，國內(nèi)保供穩(wěn)價政策成效顯現(xiàn)，但指數(shù)水平仍處高位。國際方面，5 月原油價格上行，天然氣價格有所回落，但仍處于較高水平。綜合判斷 5 月 PPI 漲幅繼續(xù)收窄，預(yù)計 5 月 PPI 同比為 6.2%，翹尾因素影響 4.0 個百分點，新漲價因素影響 2.0 個百分點。往后看，國內(nèi)保供穩(wěn)價政策下，預(yù)計國內(nèi)工業(yè)品價格保持平穩(wěn)；國際能源價格則關(guān)注地緣政治局勢對國際能源等大宗商品價格的影響，警惕輸入性通脹。央行 2022 年第一季度貨幣政策執(zhí)行報告指出，年內(nèi)來看總體將在合理區(qū)間內(nèi)運行，預(yù)計 6-7 月 PPI 同比分別為 5.9%、5.6%。圖 33：PMI 主要原材料購進價格和出廠

20、價格指數(shù)（%）圖 34：南華工業(yè)品指數(shù)（點）圖 35：原油價格（美元/桶）圖 36：天然氣價格環(huán)比（%）預(yù)計 5 月出口同比 6.9%，進口同比 2.0%預(yù)計 5 月出口金額同比為 6.9%5 月我國出口景氣度回暖，但程度有限，海外需求總體有所回落，可比國家出口增速有所分化，也一定程度印證海外需求擴張放緩。預(yù)計 5 月出口金額（按美元計，下同）同比為 6.9%。具體來看：5 月我國出口景氣度回暖。5 月新出口訂單指數(shù)為 46.2%，較前值上行 4.6pct，但仍低于季節(jié)性水平，國內(nèi)疫情反復(fù)仍是主要制約因素，部分出口訂單或被取消。從相關(guān)高頻數(shù)據(jù)看，出口景氣度回暖程度有限。5 月出口集裝箱運價指數(shù)

21、同比延續(xù)下滑，下滑速度略有放緩。海外需求總體有所回落。4 月日本、歐洲制造業(yè) PMI 均有所下滑，美國制造業(yè) PMI 小幅抬升?？杀葒页隹谠鏊儆兴只惨欢ǔ潭扔∽C海外需求擴張放緩。越南、韓國當(dāng)月出口金額同比分別變動-13.2pct、6.9pct 至 17.2%、24.1%，走勢有所分化，但總體增速仍保持高位?？偨Y(jié)來看，5 月出口將好于 4 當(dāng)月，但在國內(nèi)疫情影響尚未消退、外需減弱的情形下，回暖幅度較為有限，預(yù)計 5 月出口金額同比為 6.9%。隨著疫情平穩(wěn)，疊加政策穩(wěn)增長訴求，我國出口韌性將得到修復(fù)，例如關(guān)于財險行業(yè)扎實推動穩(wěn)經(jīng)濟各項政策落地見效的通知要求各財險公司加大促進外貿(mào)出口相關(guān)業(yè)

22、務(wù)的支持力度，有助于實現(xiàn)外貿(mào)企業(yè)保訂單穩(wěn)出口，展望未來，我國出口景氣度將延續(xù)回暖，預(yù)計 6-7 月出口金額同比為 3.3%、5.9%。圖 37：PMI 新出口訂單指數(shù)（%）圖 38：出口集裝箱運價指數(shù)同比（%）圖 39：可比國家出口金額同比（%）圖 40：海外制造業(yè) PMI（%）預(yù)計 5 月進口金額同比為 2.0%5 月國內(nèi)疫情受控，復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏加快，進口需求增加，而價格因素對進口增速影響總體有限，預(yù)計 5 月進口情況小幅回暖，進口金額當(dāng)月同比為 2.0%，貿(mào)易順差為 571 億美元。國內(nèi)進口景氣度回暖，5 月 PMI 進口指數(shù)為 45.1%，較前值上行 2.2pct，但仍低于季節(jié)性水平，此外

23、生產(chǎn)指數(shù)亦顯示隨著疫情受控、復(fù)產(chǎn)復(fù)工，生產(chǎn)端開工情況回暖，故 5 月進口情況將好于 4 月。主要進口產(chǎn)品價格走勢延續(xù)分化，5 月原油價格回彈上行至高位震蕩，而鐵礦石價格由升轉(zhuǎn)降，銅價也進一步回落，綜合來看價格變動對進口金額增速影響或有限。綜合判斷，預(yù)計 5 月進口情況小幅回暖，進口金額當(dāng)月同比為 2.0%，對應(yīng)貿(mào)易順差為 571 億美元。往后看，隨著國內(nèi)生產(chǎn)需求恢復(fù)，進口金額或呈現(xiàn)環(huán)比回升，結(jié)合季節(jié)性判斷6-7 月進口同比分別為 2.2%、7.4%。圖 41：PMI 進口指數(shù)季節(jié)性（%）圖 42：進口金額環(huán)比（按美元計，%）圖 43：鐵礦石價格及當(dāng)月同比（元/噸，%）圖 44：銅價及當(dāng)月同比（

24、美元/噸，%）預(yù)計 5 月新增信貸 1.5 萬億元，新增社融 2.7 萬億元，M2 同比 10.8%預(yù)計 5 月新增信貸為 1.5 萬億元綜合判斷，5 月新增信貸為 15100 億元，其中：企業(yè)短貸 2000 億元，票據(jù)融資 1500 億元，企業(yè)中長貸 6000 億元，居民短貸 1600 億元，居民中長貸 4000億元。具體來看：票據(jù)融資和企業(yè)短貸或仍為主要支撐。4 月新增信貸斷崖式下跌，票據(jù)融資仍為主要支撐，企業(yè)短貸中規(guī)中矩。5 月票據(jù)利率總體走低，反映寬信用傳導(dǎo)仍不順暢，銀行票據(jù)沖量行為或仍延續(xù)，預(yù)計表內(nèi)票據(jù)融資繼續(xù)對表外票據(jù)融資形成一定壓制；企業(yè)短貸預(yù)計處于季節(jié)性水平。企業(yè)中長貸預(yù)計小幅

25、改善。4 月企業(yè)中長期貸款增加 2652 億元，同比少增 3953 億元，主要癥結(jié)在于地產(chǎn)，房企投資意愿仍弱；疫情擾動下，基建和制造業(yè)融資需求也有所放緩。5 月而言，寬信用政策發(fā)力下，企業(yè)中長貸預(yù)計有所回升，但畢竟 5 月疫情影響仍在，且 2021 年基數(shù)較高，預(yù)計 5 月企業(yè)中長貸同比改善幅度有限，亦可能繼續(xù)同比少增。居民短貸預(yù)計繼續(xù)同比少增。疫情沖擊之下，當(dāng)前就業(yè)形勢較為嚴峻，雖有組合式穩(wěn)就業(yè)保民生政策，但政策效果存在一定時滯，因此總體來看，5 月居民收入及消費意愿或?qū)⒀永m(xù)走弱，預(yù)計 5 月居民短貸將繼續(xù)呈現(xiàn)同比少增態(tài)勢。居民中長貸預(yù)計仍同比少增。4 月住房貸款減少 605 億元，同比少增

26、 4022 億元，主因房地產(chǎn)銷售市場景氣度仍低。5 月首套房貸利率下限下調(diào)，同時 5 年期 LPR 大幅下調(diào) 15BP，政策穩(wěn)地產(chǎn)、寬信用意圖明顯。高頻數(shù)據(jù)來看，5 月商品房銷售情況小幅回暖，但還未呈現(xiàn)實質(zhì)性改善，預(yù)計 5 月居民中長貸或繼續(xù)同比少增。圖 45：新增信貸季節(jié)性（億元）圖 46：表內(nèi)外新增票據(jù)（億元）預(yù)計 5 月新增社融預(yù)計為 2.7 萬億，社融存量同比增速為 10.5%4 月新增社融預(yù)計為 2.74 萬億，社融存量同比增速為 10.5%，其中：新增信貸 1.51 萬億，新增政府債凈融資 1.2 萬億元，新增企業(yè)債凈融資 1000 億元，非標三項-2200 億元，其他融資 150

27、0 億元。具體來看：（1）政府債：5 月國債凈融資額約為 2384 億元，地方債凈融資額約為 9639億元，政府債凈融資合計為 12000 億元左右。企業(yè)債：5 月整體流動性環(huán)境仍然較為寬裕，預(yù)計 5 月企業(yè)債融資基本持平于季節(jié)性，為 1000 億元左右。非標三項：實體融資需求仍弱，預(yù)計表外票據(jù)融資繼續(xù)弱于季節(jié)性水平；委托貸款表現(xiàn)或相對平穩(wěn)；信托貸款仍受監(jiān)管，但今年地產(chǎn)政策邊際放松之下，信 托貸款壓降力度或有一定減弱，且去年基數(shù)較低，預(yù)計數(shù)據(jù)上看繼續(xù)呈現(xiàn)同比多增，綜合來看，預(yù)計 5 月非標三項共計新增-2200 億元，同比多增 429 億元。其他融資：含股票融資等，結(jié)合季節(jié)性水平測算 5 月新

28、增規(guī)模約為 1500億元。展望未來，政策端穩(wěn)增長寬信用的訴求很明確，政策合理下寬信用成色會進一步增強，結(jié)合季節(jié)性水平加以判斷，預(yù)計 6-7 月新增信貸分別為 2.2 萬億元、1.3萬億元；6-7 月新增社融分別為 4.3 萬億元、2.3 萬億元；對應(yīng)社融存量同比增速分別為 10.6%、11.0%。6.3 預(yù)計 5 月M2 同比 10.8%，M1 同比 11.4%M2 增速方面，按照上述判斷，5 月社融增速上行、財政支出力度進一步加大，預(yù)計 5 月 M2 同比上行 3pct 至 10.8%，6-7 月 M2 增速繼續(xù)上行至 10.9%、 11.4%左右。但 5 月經(jīng)濟內(nèi)生動能仍偏弱，這從 5 月

29、 PMI 數(shù)據(jù)也可看出，預(yù)計資金活性仍偏低，5 月 M2-M1 剪刀差將進一步擴大，M1 上行 2pct 至 5.2%，剪刀差上行 2pct 至 5.6%。圖 47：社融增速及 M2 增速（%）圖 48：M1、M2 增速及剪刀差（%）小結(jié)根據(jù)我們的預(yù)測，5 月經(jīng)濟總體呈現(xiàn)弱復(fù)蘇，好的一面在于：工業(yè)產(chǎn)需兩端回暖、基建托底經(jīng)濟、制造業(yè)投資仍有韌性、消費低位反彈、貿(mào)易景氣度回升。對應(yīng)可以確認 4 月為經(jīng)濟底，市場預(yù)期也將得到提振?；蛴械膯栴}則在于：地產(chǎn)投資仍相對低迷、地產(chǎn)需求仍未呈現(xiàn)實質(zhì)性改善、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈依然面臨壓力、疫情對中小企業(yè)的沖擊尚未消退、服務(wù)業(yè)景氣度仍低于季節(jié)性水平、輸入性通脹壓力仍需警

30、惕、出口韌性或邊際趨弱，寬信用或仍不能得到確認。在疫情防控逐步推進下，5 月經(jīng)濟總體呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，對應(yīng)可以確認 4 月為經(jīng)濟底，然未來經(jīng)濟環(huán)比動能以及社融信用修復(fù)的斜率是關(guān)鍵。6 月將是存量政策與增量政策加速推進與銜接的時間窗口，預(yù)計貨幣政策將繼續(xù)配合寬財政以寬信用，因此疫情防控、政策聯(lián)動、寬信用進程仍然是市場關(guān)注和博弈的重心，月內(nèi)流動性保持合理寬裕較為確定，長端暫或仍處于窄幅震蕩，未來破局的關(guān)鍵信號在于寬信用的成色以及增量政策工具的出臺。圖 49：社融存量同比增速及預(yù)測（%）預(yù)測風(fēng)險提示1、政策不確定性：貨幣政策、財政政策超預(yù)期變化；2、基本面超預(yù)期：疫情發(fā)展、經(jīng)濟基本面超預(yù)期變化；3、地緣政治沖突升級：地緣政治沖突發(fā)展態(tài)勢存在不確定性，或?qū)⒓觿〗鹑谑袌鰟邮帯２鍒D目錄圖 1：制造業(yè) PMI：季節(jié)性比較（%） 4圖 2：制造業(yè) PMI 五大分項及其他指數(shù)（%） 4圖 3：不同類型企業(yè) PMI（%）