建材行業(yè)2021年報(bào)及2022一季報(bào)總結(jié)

1、1.2021H2 建材基本面承壓，板塊 2022Q1 獲小幅增持2021H1，我國(guó)基建投資及地產(chǎn)投資在 2020 年同期的低基數(shù)上實(shí)現(xiàn)較好增速，但2021H2 起，隨著地產(chǎn)調(diào)控、能耗管控的升級(jí)，施工類需求受到較大影響，建材行業(yè) 整體需求較為疲軟。同時(shí)，由于多數(shù)原材料成本 2021 年及 2022Q1 同比上漲幅度較大，行業(yè)整體毛利率承壓，多數(shù)建材企業(yè)盈利壓力增大。此外，由于部分地產(chǎn)企業(yè)出現(xiàn)流 動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，多數(shù)消費(fèi)建材企業(yè) 2021 年計(jì)提減值幅度同比顯著提升，進(jìn)一步侵蝕建材 企業(yè)利潤(rùn)。此外，很多細(xì)分行業(yè)內(nèi)部不同企業(yè)表現(xiàn)進(jìn)一步分化，渠道布局好議價(jià)力強(qiáng) 的企業(yè) 2021-2022Q1 仍然展現(xiàn)了較強(qiáng)

2、的收入、利潤(rùn)韌性。房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比( )50403020100-10-20固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比( )403020100-10-20-30圖 1房地產(chǎn)開發(fā)投資增速圖 2基建投資增速2022-022021-112021-082021-052021-022020-112020-082020-052020-022019-112019-082019-052019-022018-112018-082018-052018-022022-022021-112021-082021-052021-022020-112020-082020-052020-022019-1120

3、19-082019-052019-022018-112018-082018-052018-02盡管行業(yè)整體 2021 年及 2022Q1 業(yè)績(jī)承壓，但板塊 2022Q1 獲得小幅增持。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)，2022Q1，行業(yè)整體機(jī)構(gòu)重倉持股市值 406 億元，占重倉持股總市值 1.26，環(huán)比 2021Q4 提升 0.08 個(gè)百分點(diǎn)，2021Q3 低點(diǎn)后持續(xù)上行，但目前建材板塊相較于 A 股整體仍然處于低配。我們判斷 2022Q1，機(jī)構(gòu)增持板塊的原因主要是：1）板塊相較 于 2021Q2 的股價(jià)高點(diǎn)回調(diào)較為充分，部分重點(diǎn)企業(yè)估值已回到合理位置，2）市場(chǎng)對(duì) 于后續(xù)地產(chǎn)調(diào)控放松以及穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力仍有預(yù)期

4、。圖 32022Q1 機(jī)構(gòu)小幅增持建材板塊1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22建材板塊持股總市值（億元）271238327303412387328434406持股總市值（億元）13,75717,41622,35829,53731,26635,90335,31336,93632,291占比（%）1.971.371.461.031.321.080.931.181.26建材總市值占全A總市值比重（%）1.521.441.521.431.541.391.371.521.48超配比例（%）0.45(0.07)(0.06)(0.41)(0.22)(0.31)(0.44)

5、(0.35)(0.22)2.水泥：2021Q4 及 2022Q1 盈利承壓，板塊 2022Q1 獲增持2021 年水泥產(chǎn)量 23.63 億噸，同比-1.2，呈現(xiàn)高位持穩(wěn)態(tài)勢(shì)，但 2021Q4 起由 于能耗管控及施工需求疲軟，水泥需求開始明顯承壓，10-12 月單月需求增速- 17.11，-18.61，-11.14。2022Q1，由于地產(chǎn)需求疲軟，且疫情管控影響需求，前三月水泥累計(jì)產(chǎn)量 3.87 億噸，同比下降 12.10。在疲軟需求下，水泥價(jià)格上漲乏力，盡管 2021Q4 因?yàn)槟芎墓芸叵鳒p供給，水泥價(jià)格大幅上漲，但隨后又迅速回落，2022 年春節(jié)后小旺季，由于施工需求較弱，水泥行業(yè)整體呈現(xiàn)“旺

6、季不旺”態(tài)勢(shì)。圖 4 全國(guó)高標(biāo)水泥均價(jià)圖 5 全國(guó)水泥平均庫存(元/噸) 高標(biāo)水泥均價(jià)6506005505004504003503002502021/072021/052021/032021/012020/112020/092020/072020/052020/032020/01200(%) 全國(guó)水泥平均庫存807570656055504540352022/052022/032022/012021/112021/092021/072021/052021/032021/012020/112020/092020/072020/052020/032020/012019/112019/092019/0

7、72019/052019/032019/012022/052022/032022/012021/112021/0930行業(yè)盈利承壓。2021 年，樣本重點(diǎn)水泥企業(yè)合計(jì)收入 4666.9 億元，同比+53.8，對(duì)應(yīng) 2021Q4 收入 1346.8 億元，同比+50.4；2022Q1，水泥企業(yè)收入 746.3 億元，同比+33.2。收入同比增長(zhǎng)的主要原因是 1）2021Q4 水泥價(jià)格較高，2）天山股份合并中建材旗下水泥企業(yè)，口徑改變。如果細(xì)分公司來看，多數(shù)企業(yè) 2021Q4-2022Q1 出貨同比下滑幅度較大，但 2021Q4 由于價(jià)格高位，收入端總體能夠同比持平，相關(guān)壓力 在 2022Q1 體

8、現(xiàn)。2021 年樣本水泥企業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 621.3 億元，同比+15.4，扣非歸母凈利潤(rùn) 517.1 億元，同比+1.1，對(duì)應(yīng) 2021Q4 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 179.3 億元，同比+21.3，扣非歸母凈利潤(rùn) 179.2 億元，同比+27.2，2022Q1，樣本水泥企業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 69.5 億元，同比-8.8，扣非歸母凈利潤(rùn) 64.2 億元，同比-9.2；體現(xiàn)自 2021Q4 以來，由于需求疲軟，成本高位，水泥企業(yè)的盈利壓力較大。圖 6水泥板塊樣本企業(yè)年度收入圖 7水泥板塊樣本企業(yè)季度收入)樣本水泥企業(yè)收入同比增速(億元(%)(億元)(%)5,0004,5004,0003,5003,00

9、02,5002,0001,5001,00050006050403020100(10)(20)20212020201920182017201620152014201320122011201020092008(30)2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000140樣本水泥企業(yè)收入120100806040200(20)3Q214Q201Q202Q193Q184Q171Q172Q163Q154Q141Q142Q133Q124Q111Q112Q103Q094Q081Q08(40)圖 8水泥板塊樣本企業(yè)年度歸母凈利潤(rùn)圖 9水泥板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)(億元)(

10、%)(億元)(%)6005004003002001000400樣本水泥企業(yè)歸母凈利潤(rùn)350300250200150100500(50)(100 )20212020201920182017201620152014201320122011201020092008(150 )250200150100500(50)500樣本水泥企業(yè)歸母凈利潤(rùn)4003002001000(100 )(200 )(300 )3Q214Q201Q202Q193Q184Q171Q172Q163Q154Q141Q142Q133Q124Q111Q112Q103Q094Q081Q08(400 )(500 )外加劑行業(yè) 2021 年收

11、入穩(wěn)定增長(zhǎng)，盈利分化。我們選取蘇博特、壘知集團(tuán)、紅墻股份作為外加劑行業(yè)樣本企業(yè)。盡管水泥行業(yè)需求較為疲軟，但同為混凝土產(chǎn)業(yè)鏈的外加劑行業(yè)集中度提升趨勢(shì)仍然較為確定。2021 年，板塊實(shí)現(xiàn)收入 109.9 億元，同比+24.1，對(duì)應(yīng) 2021Q4 收入 30.45 億元，同比+2.9，在地產(chǎn)至暗時(shí)刻行業(yè)頭部企業(yè)收入仍然實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。2022Q1，由于地產(chǎn)慣性下行，且疫情管控影響需求，板塊收入17.9 億元，同比-8.7。圖 10外加劑板塊樣本企業(yè)年度收入圖 11外加劑板塊樣本企業(yè)季度收入(億元)(%)(億元)(%)1201008060402004535板塊收入同比增速4030352530252020

12、1515101055202100100板塊收入同比增速806040200(20)1Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q1920202019201820172016(40)由于環(huán)氧乙烷價(jià)格上升，同時(shí)部分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，價(jià)格承壓，板塊凈利潤(rùn)承壓， 2021 年，外加劑板塊凈利潤(rùn) 9.17 億元，同比-3.9，2022Q1，板塊凈利潤(rùn) 1.45 億元，同比-18.0，板塊內(nèi)部盈利情況分化。蘇博特 2021 年及 2022Q1 均是唯一取得凈利潤(rùn) 增長(zhǎng)的企業(yè)，主要因?yàn)椋?）渠道及產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，重點(diǎn)工程客戶多，價(jià)格壓力相對(duì) 較小，2）2020

13、年來推進(jìn)智慧生產(chǎn)，降本增效成果顯著，且全國(guó)化布局推進(jìn)后，運(yùn)輸 成本有所降低。圖 12外加劑板塊樣本企業(yè)年度歸母凈利潤(rùn)圖 13外加劑板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)元)板塊歸母凈利潤(rùn)(億(%)(億元)(%)12604105038403302620241012012021202020192018201720160(10)060板塊歸母凈利潤(rùn)50403020100(10)(20)1Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q19(30)圖 14蘇博特 2021 年單位制造成本下降圖 15蘇博特 2021 年銷售、管理研發(fā)費(fèi)用率下降(元/噸) 2,000

14、1,5001,000500單位人工及制造成本（元/噸）(%) 35銷售+管理+研發(fā)費(fèi)用率3025201510單位其他原材料成本（元/噸）單位環(huán)氧乙烷成本（元/噸）52021202020192018201720162015201400201 2 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8 201 9 202 0 202 1備注：?jiǎn)挝辉剂铣杀景凑展九兜牟少弮r(jià)估算水泥板塊 2022Q1 獲機(jī)構(gòu)增持，外加劑小幅減持。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)測(cè)算，2022Q1水泥行業(yè)重倉持股占流通股比例平均值 1.08，相較于 2021Q4 的 0.62明顯上升，其中海螺水泥、上峰水泥、華

15、潤(rùn)水泥以及中建材系企業(yè)獲得增持幅度相對(duì)較大。我們判斷主要原因是：1）穩(wěn)增長(zhǎng)主線下，市場(chǎng)對(duì)于華東、華南等供需格局相對(duì)較好的地區(qū)全年景氣度仍然持樂觀態(tài)度，2）中建材水泥平臺(tái)整合，未來總體競(jìng)爭(zhēng)力或進(jìn)一步提升。同為混凝土產(chǎn)業(yè)鏈的外加劑行業(yè) 2022Q1 獲機(jī)構(gòu)小幅減持，判斷主要原因是 2021Q4 至今已積累了一定反彈幅度，部分機(jī)構(gòu)獲利了結(jié)。圖 16 2022Q1 機(jī)構(gòu)小幅增持水泥板塊（重倉持股占流通市值比重，后同）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222233.HK西部水泥-0.26-601992.SH金隅集團(tuán)0.200.130.230.210.160.170.14

16、0.280.49600585.SH海螺水泥3.081.171.550.360.690.360.951.702.31000401.SZ冀東水泥6.913.642.371.762.442.292.483.613.14600801.SH華新水泥4.612.084.000.221.280.172.551.311.603323.HK中國(guó)建材2.033.842.861.410.040.010.170.080.59000877.SZ天山股份3.183.602.412.290.290.070.950.820.80002233.SZ塔牌集團(tuán)2.070.150.470.110.120.020.180.450.62

17、600720.SH祁連山1.142.640.26-0.20-0.010.06600449.SH寧夏建材0.840.250.28-0.00-0.012.950914.HK海螺水泥0.070.01-0.000.00-0.130.100.59000672.SZ上峰水泥0.250.180.100.100.170.090.240.221.72000789.SZ萬年青0.000.170.480.030.21-0.03-0.031313.HK華潤(rùn)水泥控股0.030.030.010.000.110.000.050.040.25圖 172022Q1 機(jī)構(gòu)小幅減持外加劑板塊1Q202Q203Q204Q201Q21

18、2Q213Q214Q211Q22603916.SH蘇博特7.636.896.853.522.732.350.314.733.83002398.SZ壘知集團(tuán)4.4311.210.512.811.710.556.476.937.003. 玻璃：行業(yè)盈利歷史新高，但 2021Q4 起業(yè)績(jī)承壓2021 年，玻璃行業(yè)價(jià)格呈現(xiàn)前高后低趨勢(shì)。2021H1，由于 2020 年疫情積壓的需求集中釋放，建筑白玻價(jià)格由年初的 2350 元/噸左右一度上升至 8 月 3150 元/噸左右的歷史高位，但隨著 2021Q4 施工需求迅速下降，白玻價(jià)格年底迅速回落至 2150 元/噸左右。2022Q1，由于需求繼續(xù)疲軟，且

19、庫存高企，玻璃價(jià)格承壓，截止 5 月 7 日，全國(guó)建筑白玻均價(jià) 2050 元/噸左右，相比于年初有所回落，疊加原料純堿價(jià)格大幅上漲，因此 2021Q4 及 2022Q1，行業(yè)盈利出現(xiàn)下滑。圖 18 全國(guó)浮法玻璃均價(jià)圖 19 中國(guó)浮法玻璃樣本企業(yè)庫存(元/噸) 全國(guó)玻璃均價(jià)3,5003,0002,5002,0001,5001,0005002022/042022/012021/102021/072021/042021/012020/102020/072020/042020/012019/102019/072019/042019/012018/102018/072018/042018/012017/

20、102017/072017/042017/010(百萬重箱) 浮法玻璃周度樣本企業(yè)庫存10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0002022/032022/012021/112021/092021/072021/052021/032021/012020/112020/092020/072020/052020/032020/012019/112019/092019/072019/052019/032019/010我們選取旗濱集團(tuán)、金晶科技、南玻 A 三家 A 股上市企業(yè)作為樣本。2021 年，樣本企業(yè)實(shí)現(xiàn)收入 351.2 億元，同比+39.

21、4，歸母凈利潤(rùn) 70.7 億元，同比+141.8，對(duì)應(yīng) 2021Q4 板塊收入 90.2 億元，同比+16.3，歸母凈利潤(rùn) 6.5 億元，同比-19.3； 2022Q1，板塊收入 76.3 億元，同比+3.1，歸母凈利潤(rùn) 10.5 億元，同比-41.6。樣本企業(yè)表現(xiàn)整體與玻璃行業(yè)景氣度變化一致。圖 20玻璃板塊樣本企業(yè)年度收入圖 21玻璃板塊樣本企業(yè)季度收入(億元)(%)(億元)(%)40035030025020015010050045100板塊收入同比增速409035803070602550204015301020510202100100板塊收入同比增速806040200(20)1Q224Q

22、213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q1920202019201820172016(40)圖 22玻璃板塊樣本企業(yè)年度歸母凈利潤(rùn)圖 23玻璃板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)(億元)(%)(億元)(%)板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速801603070140251206010020508040601530401020200510(20)1Q204Q193Q192Q191Q192021202020192018201720160(40)0600板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速50040030020010001Q224Q213Q212Q211Q21(100 )4Q203Q202

23、Q20旗濱集團(tuán) 2022Q1 獲小幅增持。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，旗濱集團(tuán) 2022Q1 機(jī)構(gòu)重倉持股占流通市值比例 5.13，環(huán)比 2021Q4 提升 0.77 個(gè)百分點(diǎn)，其余玻璃企業(yè)機(jī)構(gòu)重倉持股環(huán)比基本平穩(wěn)或略降。我們判斷機(jī)構(gòu) 2022Q1 增持旗濱集團(tuán)的主要原因是：1）對(duì)于 2022H2 竣工端的恢復(fù)總體持樂觀態(tài)度，2）公司光伏玻璃擴(kuò)張規(guī)劃較為強(qiáng)勁，未來有望進(jìn)入光伏玻璃行業(yè)第一梯隊(duì)，打開成長(zhǎng)空間。圖 242022Q1 機(jī)構(gòu)增持旗濱集團(tuán)1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22600586.SH金晶科技-0.370.76-000012.SZ南玻A-0.39-

24、0.300.182.433.489.289.04601636.SH旗濱集團(tuán)4.055.444.773.896.617.683.104.365.130868.HK信義玻璃0.020.020.090.060.690.870.040.000.004. 玻纖：行業(yè)盈利歷史新高，電子紗價(jià)格深度回調(diào)2021 年及 2022Q1，玻纖行業(yè)整體維持高景氣，受益于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)及出口增長(zhǎng)，行業(yè)需求保持良好增長(zhǎng)，根據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，全年玻纖產(chǎn)量 601 萬噸，同比+12.1，走量 產(chǎn)品無堿 tex2400 直接纏繞紗價(jià)格維持 6100-6300 元/噸高位，使得全年均價(jià)同比大 幅提升。盡管電子紗價(jià)格 2021 年 12

25、月以來由于供需惡化大幅松動(dòng)，但由于頭部玻纖 企業(yè)產(chǎn)能爬坡，因此 2022Q1 利潤(rùn)同比仍然穩(wěn)定增長(zhǎng)。圖 25 華東重點(diǎn)企業(yè)無堿 tex2400 直接紗出廠價(jià)圖 26 華東重點(diǎn)企業(yè) G75 電子紗出廠價(jià)(元/噸) 華東重點(diǎn)企業(yè)無堿2400tex出廠價(jià)7,0006,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002,5002022/042022/012021/102021/072021/042021/012020/102020/072020/042020/012019/102019/072019/042019/012018/102018/072018/042018/01

26、2017/102017/072017/042017/012,000(元/噸) 華東重點(diǎn)企業(yè)G75電子紗出廠價(jià)18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002022/042022/012021/102021/072021/042021/012020/102020/072020/042020/012019/102019/072019/042019/012018/102018/072018/042018/012017/102017/072017/042017/010我們選取中國(guó)巨石、山東玻纖、中材科技、長(zhǎng)海股份四家企業(yè)作為玻纖行業(yè)樣本企業(yè)。202

27、1 年，樣本企業(yè)收入 452.6 億元，同比+31.5，歸母凈利潤(rùn) 105.2 億元，同比+114.2，對(duì)應(yīng) 2021Q4 收入 128.9 億元，同比+19.6，歸母凈利潤(rùn) 27.0 億元，同比+50.3；2022Q1，板塊收入 113.8 億元，同比+23.3，歸母凈利潤(rùn) 29.8 億元，同比+56.7。2021-2022Q1 板塊收入、利潤(rùn)高增也體現(xiàn)了行業(yè)的高景氣。圖 27玻纖板塊樣本企業(yè)年度收入圖 28玻纖板塊樣本企業(yè)季度收入(億元)(%)(億元)(%)500450400350300250200150100502017201603514060板塊收入同比增速板塊收入同比增速301205

28、025100402080301560201040520101Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q192021202000020192018圖 29玻纖板塊樣本企業(yè)年度歸母凈利潤(rùn)圖 30玻纖板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)(億元)(%)(億元)(%)12010080604020012035板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速1003025802060154010205020210250板塊歸母凈利潤(rùn)2001501005001Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q19202020192018201

29、72016(50)中國(guó)巨石、中材科技機(jī)構(gòu)減倉，長(zhǎng)海股份 2022Q1 獲增持。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)， 2022Q1，在主要玻纖企業(yè)中，機(jī)構(gòu)減倉中國(guó)巨石、中材科技，加倉長(zhǎng)海股份。我們判斷機(jī)構(gòu)減倉行業(yè)龍頭主要因?yàn)殡娮蛹喚皻舛认禄?，以及前期粗紗漲價(jià)后趨勢(shì)放緩；市場(chǎng)擔(dān)心 2022 年公司業(yè)績(jī)?cè)鏊儆袎毫Γ龀珠L(zhǎng)海股份的原因判斷是出于公司產(chǎn)能擴(kuò)張及降成本邏輯，2022 年預(yù)計(jì)開始逐漸釋放業(yè)績(jī)彈性。圖 312022Q1 機(jī)構(gòu)增持長(zhǎng)海股份1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22600176.SH中國(guó)巨石2.262.235.977.005.254.405.584.302.943

30、00196.SZ長(zhǎng)海股份-0.170.896.753.035.394.112.585.75002080.SZ中材科技5.175.681.843.252.821.973.793.280.91603601.SH再升科技0.991.161.952.907.024.204.685.376.55605006.SH山東玻纖-0.20-0.020.075. 消費(fèi)建材：收入總體保持增長(zhǎng)，板塊內(nèi)業(yè)績(jī)分化在行業(yè)集中度仍然保持提升的背景下，消費(fèi)建材 2021 年收入整體仍然保持了較 為穩(wěn)定的增長(zhǎng)，2022Q1 受地產(chǎn)持續(xù)下行及疫情管控影響，收入增速有所放緩。2021 年由于原材料價(jià)格同比漲幅較大，以及部分地產(chǎn)企業(yè)出

31、現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)致使板塊整體計(jì) 提減值同比大幅增加，使得消費(fèi)建材整體業(yè)績(jī)?cè)鏊俨患笆杖朐鏊?。在各?xì)分板塊內(nèi)部，各家企業(yè)收入、業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化加劇，渠道結(jié)構(gòu)多元化，議價(jià)能力強(qiáng)的頭部企業(yè)，2021 年及 2022Q1 收入和利潤(rùn)端的表現(xiàn)明顯優(yōu)于其余梯隊(duì)企業(yè)。5.1. 防水：東方雨虹渠道拓展見效，逆境下展現(xiàn)韌性我們選取東方雨虹、科順股份、凱倫股份作為防水板塊的樣本企業(yè)。2021 年， 防水板塊實(shí)現(xiàn)收入 422.9 億元，同比+41.1，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 49.5 億元，同比+8.5，2022Q1，防水板塊實(shí)現(xiàn)收入 83.7 億元，同比+14.9，歸母凈利潤(rùn) 4.25 億元，同比-17.95。圖 32防水板塊樣本

32、企業(yè)季度收入圖 33防水板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)(億元)(%)(億元)(%)14012010080604020012018板塊收入同比增速161001480121060840642021Q2200200板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速1501005001Q224Q213Q212Q211Q214Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q19(50)4Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q19板塊利潤(rùn)率壓力增大。2021 年及 2022Q1，由于瀝青價(jià)格總體處于高位，盡管防水企業(yè)執(zhí)行了一定漲價(jià)，因此防水板塊毛利率呈現(xiàn)較大壓力，2021 年

33、，板塊整體毛利率同比下降 7.4 個(gè)百分點(diǎn)左右至 30.14，2022Q1，板塊毛利率環(huán)比 2021Q4 繼續(xù)環(huán)比下滑 1.4 個(gè)百分點(diǎn)至 27.46，毛利率下滑是板塊利潤(rùn)增速明顯低于收入的主要原因，此外，科順股份與凱倫股份分別計(jì)提信用減值損失 2.5/2.5 億元，合計(jì)同比增加 4 億元以上，使得板塊利潤(rùn)進(jìn)一步承壓。（此外 2022Q1，疫情也影響了需求，對(duì)成本端也造成了一定的不利影響）。圖 34 2021-2022Q1 防水樣本企業(yè)毛利率承壓(%)板塊毛利率454035302520151Q1 9 2Q1 9 3Q1 9 4Q1 9 1Q2 0 2Q2 0 3Q2 0 4Q2 0 1Q2 1

34、 2Q2 1 3Q2 1 4Q2 1 1Q2 2東方雨虹渠道拓展效果顯著，逆境下顯韌性。分公司來看，東方雨虹 2021 年收入+47，利潤(rùn)+24.1，是 2021 年收入利潤(rùn)增速最高的公司（考慮到本身基數(shù)最高，更加不易），也是 2022Q1 唯一取得凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的防水企業(yè)，主要?dú)w功于 1）2021 年公司的一體化渠道改革，防水加強(qiáng)對(duì)于過往空白市場(chǎng)的彌補(bǔ)，涂料加強(qiáng)與防水的渠道協(xié)同，民建端新增網(wǎng)點(diǎn)收入同比增長(zhǎng) 93，進(jìn)一步增強(qiáng)渠道韌性，以及 2）對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)客戶的提早規(guī)避，使得公司 2021 年計(jì)提減值損失同比沒有明顯上升。表 1 雨虹前五大客戶增速明顯慢于公司整體增速，體現(xiàn)主要增量來自過往相對(duì)薄弱市場(chǎng)

35、和客戶（單位：百萬元）20202021同比客戶一1,159客戶一1,1872.4%客戶二924客戶二1,17026.6%客戶三732客戶三95530.4%客戶四599客戶四75425.8%客戶五403客戶五45512.9%圖 35東方雨虹 2021 年產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù)5.2. 涂料：2021 下行壓力增大，企業(yè)加強(qiáng)小B 及 C 端拓展我們選取三棵樹、亞士創(chuàng)能作為建筑涂料樣本行業(yè)。2021 年，受地產(chǎn)需求及資金鏈緊張，且原材料價(jià)格大幅上漲影響，涂料企業(yè)業(yè)績(jī)壓力較大。2021 年，板塊實(shí)現(xiàn)收入 161.4 億元，同比+37.9，其中 Q4 收入 45.6 億元，同比+4.95，增速大幅下行；板塊凈虧損

36、 9.6 億元，同比大幅轉(zhuǎn)虧。2022Q1，板塊實(shí)現(xiàn)收入 21.9 億元，同比+4.9，凈虧損 0.77 億元。圖 36涂料板塊樣本企業(yè)季度收入圖 37涂料板塊樣本企業(yè)季度歸母凈利潤(rùn)(億元)(%)(億元)(%)板塊收入同比增速6025050200401503010020501001Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q194Q183Q182Q181Q180-5050(5)(10)(15)2000板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速10001Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q190-10

37、00-2000-3000-40002021 年成本及減值壓力增大，涂料企業(yè)漲價(jià)對(duì)沖壓力。由于鈦白粉、助劑等原材料價(jià)格 2021 年漲幅較大，板塊毛利率承壓，2021 年板塊毛利率同比下降 8 個(gè)百分點(diǎn)左右至 25.45，同時(shí)兩家企業(yè)均計(jì)提大規(guī)模減值，因此板塊 2021 年大幅虧損。 2021Q4，由于成本壓力，涂料行業(yè)開始漲價(jià)，加上原材料價(jià)格小幅回落，因此 Q1 板塊毛利率環(huán)比上升 3.5 個(gè)百分點(diǎn)至 27.8，板塊 2022Q1 虧損 0.77 億元，考慮到 2022Q1 原材料成本總體仍然較高，且疫情影響整體規(guī)模效應(yīng)，Q1 的虧損幅度總體仍屬于可控。圖 38 2021-2022Q1 涂料樣

38、本企業(yè)毛利率承壓( )板塊毛利率504030201001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22涂料企業(yè)增強(qiáng)小 B 端及 C 端拓展，成效初顯。由于大 B 端風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，2021年起，兩家涂料企業(yè)開始加強(qiáng)小 B 端及 C 端的拓展。三棵樹 2021 年小 B 經(jīng)銷商由 2020 年底的 5000 家左右增加至 14848 家，C 端持續(xù)渠道下沉，2021 年，能夠較好代表公司零售端的家裝墻面漆銷量同比增長(zhǎng) 100左右，同時(shí)價(jià)格同比有所提升，體現(xiàn)了公司良好的價(jià)格傳導(dǎo)能力；2022Q1，公司家裝墻面漆銷量同比增長(zhǎng) 88.9至 7.6

39、萬噸左右。而由于小 B 端拓展，公司工程墻面漆銷量在大B 需求承壓的背景下仍同比增長(zhǎng) 37/7.2。亞士創(chuàng)能 2021 年起深化“大招商、大開發(fā)”策略，年末經(jīng)銷商數(shù)量為17,580 家，比 2020 年底增長(zhǎng)約 110。圖 39 2021 年三棵樹 C 端增長(zhǎng)迅速圖 40 三棵樹季度涂料售價(jià)(噸)500,000400,000300,000工程墻面漆家裝墻面漆(元/噸) 工程墻面漆價(jià)格家裝墻面漆價(jià)格10,2008,2006,200200,0004,200100,0002,2001Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q191Q224Q21

40、3Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q1902005.3. 五金：成本壓力增大，但品類拓展強(qiáng)勢(shì)，規(guī)模效應(yīng)仍在2021 年，堅(jiān)朗五金實(shí)現(xiàn)收入 88.07 億元，同比+30.7，歸母凈利潤(rùn) 8.89 億元，同比+8.83；對(duì)應(yīng) Q4 收入 28.41 億元，同比+28.11，歸母凈利潤(rùn) 1.85 億元，同比- 49.49。2022Q1，公司收入 12.92 億元，同比+3.93，歸母凈利潤(rùn)-0.89 億元，同比-309.57。圖 41堅(jiān)朗五金收入圖 42堅(jiān)朗五金歸母凈利潤(rùn)(百萬元)(%)(百萬元)(%)10,0008,0006,0004,0002,00

41、00401,000營(yíng)業(yè)收入同比增速3580030256002015400102005202100200歸母凈利潤(rùn)同比增速150100500202120202019201820172020201920182017201620152014201320122011-50201620152014201320122011品類拓展強(qiáng)勁。2021 年家居類業(yè)務(wù)收入 14.83 億元，同比+53.48，其中海貝斯智能鎖收入 4.6 億元，同比+17.46，凈利潤(rùn) 0.91 億元，同比+51.20，凈利率 19.8，同比顯著提升，體現(xiàn)公司新品牌盈利能力隨著規(guī)模效應(yīng)、渠道優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品集成優(yōu)勢(shì)逐漸提升。此外，其他建筑

42、五金類產(chǎn)品收入 17.60 億元，同比+86.9，一站式服務(wù)能力繼續(xù)增強(qiáng)。表 2 海貝斯收入利潤(rùn)穩(wěn)定增長(zhǎng)（單位：萬元）2015201620172018201920202021海貝斯收入5,98010,52511,25816,13719,60539,13945,974同比%76.0%7.0%43.3%21.5%99.6%17.5%海貝斯凈利潤(rùn)306406790531,0356,0299,116同比%32.7%94.6%-93.3%1846.0%482.3%51.2%成本壓力增大。2021 年，公司毛利率 35.24，同比-4.0 個(gè)百分點(diǎn)，2022Q1，毛利率 28.8，同比下降 7.4 個(gè)百分

43、點(diǎn)左右，主要有三個(gè)原因：1）2021 年起金屬材料價(jià)格上漲幅度較大，2）2022Q1，疫情影響發(fā)貨，規(guī)模效應(yīng)減弱，單位成本及單位三費(fèi)上升，3）新導(dǎo)入的品類毛利率相較于成熟產(chǎn)品，仍然偏低。圖 43堅(jiān)朗五金毛利率 2021-2022Q1 承壓(%)公司毛利率5045403530251Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q1920規(guī)模效應(yīng)仍然良好。2021 年，公司銷售人員 6518 人，同比增加 1150 人左右，人均創(chuàng)收 57.84 萬元，仍然呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，三費(fèi)率而言，2021 年期間費(fèi)用率為 20.40，同比-2.0 個(gè)百分點(diǎn)左右，體

44、現(xiàn)隨著新品類、新場(chǎng)景的導(dǎo)入，公司規(guī)模效應(yīng)整體仍在深化。2021 年，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù) 72.27 天，同比下降 15 天左右，同樣體現(xiàn)公司新品類逐漸形成規(guī)模效應(yīng)，運(yùn)輸周轉(zhuǎn)的效率有所提升。圖 44人均創(chuàng)收穩(wěn)定提升圖 45存貨周轉(zhuǎn)率提升人均創(chuàng)收（萬元）(萬元) 706050403020102015201420130(x)654321202120200存貨周轉(zhuǎn)率201520162017201820192020202120192018201720165.4. 管材：業(yè)績(jī)整體承壓，銷量增速分化，偉星新材展現(xiàn)議價(jià)能力我們選取偉星新材、公元股份、雄塑科技、納川股份四家企業(yè)作為塑料管材企業(yè)樣本。2021 年，

45、板塊收入 183.0 億元，同比+21.2，歸母凈利潤(rùn) 18.0 億元，同比-18.9；2022Q1 板塊收入 32.7 億元，同比+5.8，歸母凈利潤(rùn) 1.4 億元，同比-38.5。圖 46塑料管材板塊收入圖 47塑料管材板塊歸母凈利潤(rùn)(億元)(%)(億元)(%)板塊收入同比增速7080106060850404062030420010-2024Q193Q192Q191Q191Q224Q213Q212Q211Q214Q203Q202Q201Q204Q193Q192Q191Q190-400100板塊歸母凈利潤(rùn)同比增速806040200-20-401Q224Q213Q212Q211Q214Q20-603Q202Q201Q20原材料成本上升，板塊盈利能力整體承壓。2021 年，板塊毛利率 25.6，同比下降 5.4 個(gè)百分點(diǎn)，2022Q1，由于企業(yè)仍在部分使用 2021Q4 高價(jià)位原料，因此板塊毛利率環(huán)比繼續(xù)下降 2.9 個(gè)百分點(diǎn)至 21.8。由于管材企業(yè)房地產(chǎn)端很多銷