第八章長期投資決策

1、第第1 1節(jié)節(jié) 投資概念及投資決策過程投資概念及投資決策過程一一 、投資概念、投資概念二、二、 投資決策過程投資決策過程一、投資概念一、投資概念 當前的一種支出，能在以后較長時間內帶當前的一種支出，能在以后較長時間內帶來效益。來效益。二、投資決策的特點二、投資決策的特點 1. 要計算貨幣的時間價值要計算貨幣的時間價值 2. 要考慮風險要考慮風險三、投資決策過程三、投資決策過程 1. 提出投資方案提出投資方案 2. 估計有關數(shù)據(jù)估計有關數(shù)據(jù) 3. 評估方案并擇優(yōu)評估方案并擇優(yōu) 4. 實施和監(jiān)控實施和監(jiān)控第第2 2節(jié)節(jié) 貨幣的時間價值貨幣的時間價值一、現(xiàn)值的計算一、現(xiàn)值的計算二、年金系列的總現(xiàn)值的

2、計算二、年金系列的總現(xiàn)值的計算一、現(xiàn)值的計算,1nnni nPVSSi現(xiàn)值系數(shù)PV為現(xiàn)金i為貼現(xiàn)率n為期數(shù)Sn為本利和例8- 1v李四在李四在8年后能收到年后能收到1 700元錢，假定資金市場上貼元錢，假定資金市場上貼現(xiàn)率為現(xiàn)率為8%，問這筆錢的現(xiàn)值是多少，問這筆錢的現(xiàn)值是多少? 解：已知Sn=1 700元，i=8%，n=8 代入式(81)，得 即8年后的1 700元，相當于現(xiàn)在的918.42元(現(xiàn)值)。 這個計算過程可見圖8-1。811918.42()(1 8%)1.851PV 700 700元二、年金系列的總現(xiàn)值的計算11ntttTPVRi例8-2v有人向大昌公司提供一個在今后有人向大昌公

3、司提供一個在今后5年內，該公司每年內，該公司每年能得到以下收益的機會（見表年能得到以下收益的機會（見表82）。年 份現(xiàn)金流量（元）12345400800500400300v如果貼現(xiàn)率為如果貼現(xiàn)率為9%，問公司為了獲得這一機，問公司為了獲得這一機會，現(xiàn)在最多愿意支付多少會，現(xiàn)在最多愿意支付多少?v解：這是一個不均勻的現(xiàn)金流系列，它的解：這是一個不均勻的現(xiàn)金流系列，它的總現(xiàn)值就是該公司現(xiàn)在最多愿意付出的價總現(xiàn)值就是該公司現(xiàn)在最多愿意付出的價值，它等于每年現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和。其計值，它等于每年現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和。其計算過程見表算過程見表8-3。表8-3年份年份現(xiàn)金流量（元）現(xiàn)金流量（元）（1）現(xiàn)值系數(shù)（

4、現(xiàn)值系數(shù)（9%，n）（2）現(xiàn)值（元）現(xiàn)值（元）（3）=（1）（2）123454008005004003000.9170.8420.7720.7080.650366.80673.60386.00283.20195.00總現(xiàn)值總現(xiàn)值=1 904.60v這一計算過程可見圖這一計算過程可見圖82。v如果每年的現(xiàn)金流量相等，那么：如果每年的現(xiàn)金流量相等，那么：,111nti ntTPVRRi總現(xiàn)值系數(shù)例8-3（P304）v假如希望在假如希望在3年內，每年年末能從銀行取出年內，每年年末能從銀行取出1 000元，元，年利率為年利率為4%。問：我現(xiàn)在存入的款額應為多少。問：我現(xiàn)在存入的款額應為多少? 解：從表

5、解：從表84中可以查到，貼現(xiàn)率為中可以查到，貼現(xiàn)率為4%，年數(shù)為，年數(shù)為3的總現(xiàn)值系數(shù)為的總現(xiàn)值系數(shù)為2.775，因此，這個年金系列的總現(xiàn)，因此，這個年金系列的總現(xiàn)值應為：值應為： TPV=1 0002.775=2 775（元）（元） 即現(xiàn)在存入銀行即現(xiàn)在存入銀行2 775元，就可在以后元，就可在以后3年中，每年年中，每年從銀行取出從銀行取出1 000元。元。第第3 3節(jié)節(jié) 現(xiàn)金流量的估計現(xiàn)金流量的估計一、估計現(xiàn)金流量的原則一、估計現(xiàn)金流量的原則二、現(xiàn)金流量的構成二、現(xiàn)金流量的構成三、凈現(xiàn)金投資量三、凈現(xiàn)金投資量四、凈現(xiàn)金效益量四、凈現(xiàn)金效益量五、方案的殘余價值五、方案的殘余價值一、估計現(xiàn)金流

6、量的原則1. 現(xiàn)金流量原則現(xiàn)金流量原則2. 增量原則增量原則（1）不考慮沉沒成本（2）要考慮機會成本（3）要考慮間接效益3. 稅后原則稅后原則二、現(xiàn)金流量的構成1. 凈現(xiàn)值投資量凈現(xiàn)值投資量2. 凈現(xiàn)金效益量凈現(xiàn)金效益量3. 方案的殘余價值方案的殘余價值三、凈現(xiàn)金投資量v指因決策引起的投資費用的增加量，包括：指因決策引起的投資費用的增加量，包括：1. 設施和設備的購買安裝費用設施和設備的購買安裝費用2. 利用舊設備的機會成本利用舊設備的機會成本3. 凈流動資產(chǎn)的增量凈流動資產(chǎn)的增量4. 扣除變賣舊設備的收入扣除變賣舊設備的收入5. 稅金的影響稅金的影響例8-5v假定新機器的買價為假定新機器的買

7、價為17 500元，運費為元，運費為800元，元，安裝費為安裝費為1 700元。如采用新機器，估計需要元。如采用新機器，估計需要追加流動資金追加流動資金2 500元元(包括庫存和應收賬款的包括庫存和應收賬款的增加增加)，操作人員的培訓費用為，操作人員的培訓費用為700元。假定元。假定根據(jù)稅法，培訓費用可按稅率減征企業(yè)所得根據(jù)稅法，培訓費用可按稅率減征企業(yè)所得稅稅(稅率為稅率為40%)。求凈現(xiàn)金投資量。求凈現(xiàn)金投資量。v解：買 價 17 500 運 費 800 安裝費 1 700 折舊的基數(shù) 20 000用于增加流動資金的投資 2 500 培訓費用 700 減去：稅（40%） 280稅后培訓費用

8、 （700-40%700） 420凈現(xiàn)金投資量 22 920（元）即新機器的凈現(xiàn)金投資量應估計為22 920元。例8-6v如果上例中的新機器是用來更新舊機器，而如果上例中的新機器是用來更新舊機器，而把舊機器出售。舊機器的賬面價值為把舊機器出售。舊機器的賬面價值為7 000元，元，但只能按但只能按5 000元價賣給舊設備商。假定根據(jù)元價賣給舊設備商。假定根據(jù)稅法，企業(yè)因變賣設備引起虧損，可以減免稅法，企業(yè)因變賣設備引起虧損，可以減免虧損額虧損額30%的所得稅。求凈的所得稅。求凈現(xiàn)金投資量?，F(xiàn)金投資量。解：上例中的凈現(xiàn)金投資量 22 920 出售舊機器收入 5 000 變賣虧損使稅金減少 (7 0

9、00-5 000)30% 600 稅后變賣舊機器收入 5 600 凈現(xiàn)金投資量 17 320（元） 所以，在這種情況下，新機器的凈現(xiàn)金投資量應估計為17 320元。四、凈現(xiàn)金效益量四、凈現(xiàn)金效益量v指投資方案在經(jīng)營期內每年以現(xiàn)金流量計算的效益量。指投資方案在經(jīng)營期內每年以現(xiàn)金流量計算的效益量。=凈現(xiàn)金效益量=銷售收入經(jīng)營費用的增 的增加量 加量（不含折舊）現(xiàn)金效益量的計算公式為 NCB=S-C S=C+D+P NCB=(C+D+P)-C 或 NCB=P+D 式中，NCB為凈現(xiàn)金效益量；S為銷售收入的增加量；C為經(jīng)營費用的增加量(不包括折舊)；P為利潤的增加量；D為折舊的增加量。 如果企業(yè)還要納

10、所得稅，那么評價方案時所如果企業(yè)還要納所得稅，那么評價方案時所用的凈現(xiàn)金效益量應當是稅后效益量。即用的凈現(xiàn)金效益量應當是稅后效益量。即 NCB=P+D=P(1-t)+D或 NCB=(S-C-D)(1-t)+D 式中，NCB為稅后凈現(xiàn)金效益量；P為稅后利潤增加量；t為稅率。例8-7v某公司計劃購置一臺新機器，用來替換舊機器。某公司計劃購置一臺新機器，用來替換舊機器。新機器買價新機器買價13 000元，運費元，運費500元，安裝費元，安裝費1 500元，元，經(jīng)濟壽命預計為經(jīng)濟壽命預計為3年，每年折舊費年，每年折舊費=（13 000+500+1 500）3=5 000元。舊機器賬面價值為元。舊機器賬

11、面價值為6 000元，以后元，以后3年中，每年的折舊費為年中，每年的折舊費為2 000元。元。新機器替換舊機器后，預計第一、第二、第三年新機器替換舊機器后，預計第一、第二、第三年的銷售收入和經(jīng)營費用（不包括折舊）會發(fā)生下的銷售收入和經(jīng)營費用（不包括折舊）會發(fā)生下列變化（見表列變化（見表8-5）。）。表85第一年第一年第二年第二年第三年第三年銷售收入的變動（S）經(jīng)營費用的變動（C）+10 000 -5 000+7 000-4 000+4 000-3 000單位：元v求：新機器替換舊機器后，歷年的稅后凈現(xiàn)金效益量（假定稅率為50%）。 解：見表86。v可見，新機器替換舊機器的稅后凈現(xiàn)金效益量分別為

12、第一年9 000元，第二年7 000元，第三年5 000元。五、方案的殘余價值v指方案壽命結束之后，剩余資產(chǎn)的清算價值。第第4 4節(jié)節(jié) 資金成本的估計資金成本的估計一、債務成本的估計一、債務成本的估計二、權益資本成本的估計二、權益資本成本的估計 一、債務成本的估計一、債務成本的估計v稅后債務成本稅后債務成本=利息率利息率（1稅率）稅率）例8-8假定企業(yè)發(fā)行債券假定企業(yè)發(fā)行債券100 000元，利率為元，利率為12 %，該企業(yè)所得稅率為該企業(yè)所得稅率為40 %，那么稅后債務成本，那么稅后債務成本應為：應為： 稅后債務成本稅后債務成本=12 %（1-40 %）=7.2% 二、權益資本成本的估計二、

13、權益資本成本的估計 1、 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型1eDkgW1(1)ttteDWk1eDWkgv例8-9 假定某企業(yè)現(xiàn)在普通股的市場價格為每股假定某企業(yè)現(xiàn)在普通股的市場價格為每股20元，下一期的股利預期元，下一期的股利預期 為每股為每股1.6元，每元，每年股利增長率預期為年股利增長率預期為6 %，那么，該普通股，那么，該普通股的資金成本的資金成本 應為應為: ke=1.620+6 % =14 % 2、資本資產(chǎn)定價模型、資本資產(chǎn)定價模型例8-10 假如無風險利率（kf）為8 %，普通股的平均回報為11 %，某企業(yè) 的值為1.0（即企業(yè)的風險與市場平均風險相同），它的權益資本成本 就等于

14、： ke=0.08+1.0（0.11-0.08）=11% 如果該企業(yè)的值為2.0，它的資本成本就會高得多，即： ke=0.08+2.0（0.11-0.08）=14% 有關的金融服務機構通常要根據(jù)經(jīng)驗數(shù)據(jù)定期對公開上市的公司的值作出估計并予公布 。()efmfkkkk 3、加權平均資金成本的計算、加權平均資金成本的計算ka= （美種資金來源在全部資金中所占比重每種資金來源的成本） ka=pd kd + pe ke 在例88和例89中，假定該企業(yè)的最優(yōu)資本結構是債務40%，權益資本60%，那么，該企業(yè)的綜合資金成本ka為： ka =7%40% +14%60%=11.2% 第第5 5節(jié)節(jié) 投資方案的

15、評價方法投資方案的評價方法一、返本期法一、返本期法二、凈現(xiàn)值法二、凈現(xiàn)值法三、內部回報率法三、內部回報率法四、凈現(xiàn)值法和內部回報率的比較四、凈現(xiàn)值法和內部回報率的比較一、返本期法v公式：返本期公式：返本期=凈現(xiàn)金投資量凈現(xiàn)金投資量每年的凈現(xiàn)金每年的凈現(xiàn)金效益量效益量v決策規(guī)則：決策規(guī)則：返本期返本期標準返本期，方案不可接受標準返本期，方案不可接受例 8-11 假如某投資方案的凈現(xiàn)金投資量為假如某投資方案的凈現(xiàn)金投資量為15 000元。第一元。第一年的凈現(xiàn)金效益為年的凈現(xiàn)金效益為9 000元，第二年為元，第二年為7 000元，第元，第三年為三年為5 000元。問它的返本期是多少元。問它的返本期是

16、多少? 解：解：9 000+7 000=16 000（元），（元），16 00015 000 所以不到兩年就可以收回全部投資。所以不到兩年就可以收回全部投資。v優(yōu)缺點：優(yōu)缺點：優(yōu)點是簡便，但有嚴重 缺點：1. 不考慮貨幣的時間價值不考慮貨幣的時間價值。表8 7（P316）2. 不考慮返本期完了之后的凈現(xiàn)金效益不考慮返本期完了之后的凈現(xiàn)金效益表88第一年第二年第三年方案方案15 000 5 00010 00010 000 5 00015 000第一年第二年第三年方案方案7 5007 5007 5007 500 07 500二、凈現(xiàn)值法v公式：凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值=凈現(xiàn)金效益凈現(xiàn)金效益凈現(xiàn)金投資凈現(xiàn)金投資

17、量的總現(xiàn)值量的總現(xiàn)值或 NPV=v決策規(guī)則：決策規(guī)則： NPV 0，方案可接受，方案可接受 NPV 1 000，所以應選方案，所以應選方案 A。v2、凈現(xiàn)值年金化法、凈現(xiàn)值年金化法 （比較年金大?。ū容^年金大?。┠杲鹉杲?總現(xiàn)值總現(xiàn)值 /總現(xiàn)值系數(shù)（總現(xiàn)值系數(shù)（i，n） 方案方案 A的凈現(xiàn)值年金的凈現(xiàn)值年金= 1 000/1.736=576.0（元）（元） 方案方案 B的凈現(xiàn)值年金的凈現(xiàn)值年金= 1 000/4.355=229.6（元）（元） 由于由于576.0229.6，所以方案，所以方案 A優(yōu)于方案優(yōu)于方案B。 三、是否更新設備三、是否更新設備v例 8-16 假設新設備的買價為假設新設備

18、的買價為84 00084 000元，運費為元，運費為2 0002 000元，安裝費為元，安裝費為5 0005 000元，元，經(jīng)濟壽命為經(jīng)濟壽命為1010年；年；1010年后的殘值為年后的殘值為1 5001 500元，清理費用為元，清理費用為500500元；使用時元；使用時每年可比舊設備節(jié)約原料每年可比舊設備節(jié)約原料2 0002 000元，人工元，人工2 5002 500元，每年因質優(yōu)價高可增元，每年因質優(yōu)價高可增加銷售收入加銷售收入3 5003 500元。舊設備的賬面價值為元。舊設備的賬面價值為32 00032 000元，剩余壽命為元，剩余壽命為4 4年，年，4 4年后殘值與清理費用相等；目前

19、出售可得年后殘值與清理費用相等；目前出售可得40 00040 000元。使用新設備后元。使用新設備后6 6年年每年的稅后凈現(xiàn)金效益量為每年的稅后凈現(xiàn)金效益量為18 00018 000元。資金成本為元。資金成本為10 %10 %，所得稅率為，所得稅率為 40 %40 %。問：是否應該用這個新設備來替換舊設備。問：是否應該用這個新設備來替換舊設備? ? 解：假如用新設備更換舊設備： 凈現(xiàn)金投資量 =（84 000+2 000+5 000）-40 000=51 000（元）（舊設備的賬面價值32 000元是沉沒成本。） 前4年每年折舊的增加量=（84 000+2 000+5 000）-（1 500-

20、500）/ 10-32 000/4=1 000（元） 前4年因設備更新引起的稅后凈現(xiàn)金效益量（NCB）為： NCB =（S -C-D）（1- t）+D =（3 500+4 500-1 000）（1-0.4）+ 1 000 =5 200（元） 第10年末殘值的增加量=1 500-500=1 000（元）v根據(jù)以上的現(xiàn)金流量，可計算因設備更新引起的凈現(xiàn)值如下: NPV = -51 000+5 200總現(xiàn)值系數(shù)（10 %，4）+18 000總現(xiàn)值系數(shù)（10 %，6）現(xiàn)值系數(shù)（10 %，4）+1 000現(xiàn)值系數(shù)（10 %，10）= -51 000+5 2003.170+18 000 4.3550.68

21、3+1 0000.386=19 410（元） 19 4100，所以更新的方案是可行的。 四、企業(yè)兼并的動機1、用兼并方法擴大生產(chǎn)規(guī)模，速度快、風險、用兼并方法擴大生產(chǎn)規(guī)模，速度快、風險小、天投資方便小、天投資方便2、能該殺你也組織結構、能該殺你也組織結構3、減少企業(yè)風險、減少企業(yè)風險4、改進管理、改進管理5、生產(chǎn)要素可以互補和共享、生產(chǎn)要素可以互補和共享五、怎樣確定企業(yè)兼并的價格1、怎樣確定收購方可以接受的最高價格最高價格應等于收購方因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量的增加兩的總現(xiàn)值。例817v假定企業(yè)A打算收購企業(yè)B，預期收購后，企業(yè)A每年的現(xiàn)金流量將出現(xiàn)以下變化(見表814)。 假定收購企業(yè)假定收購

22、企業(yè)B既不增加，也不減少企業(yè)既不增加，也不減少企業(yè)A原來的原來的風險程度，企業(yè)風險程度，企業(yè)A的平均加權資金成本的平均加權資金成本15%，在，在兼并后仍然適用。問：企業(yè)兼并后仍然適用。問：企業(yè)A可以接受的最高價可以接受的最高價格應是多少格應是多少? 解：確定企業(yè)解：確定企業(yè)A可以接受的最高價格就是計算這種可以接受的最高價格就是計算這種收購預期會給企業(yè)收購預期會給企業(yè)A增加多少價值。這個價值應增加多少價值。這個價值應等于因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量增加量的總現(xiàn)值。等于因兼并引起的稅后現(xiàn)金流量增加量的總現(xiàn)值。具體計算如下：具體計算如下：v通過查表8-1和表8-4，可得： 總現(xiàn)值=1403.352+1503.3520.497+140 3.3520.247+803.3520.123+20 3.3520.061=469.28+249.89+115.91+ 32.98+4.09=872.15（萬元） 所以，8 721 500元是企業(yè)A可以接受的最高收購價格。假如企業(yè)B原來負債5 000 000 元，被收購后，這筆負債將轉 移給企業(yè)A， 在這種情況下，企業(yè)A愿意出的