股權(quán)投資基金組織形式選擇

1、股權(quán)投資基金組織形式選擇：公司制或合伙制股權(quán)投資基金的組織形式主要有公司制、有限合伙制、信托制和契約制。在實(shí)踐中，有限合伙制和公司制最為常見，尤其以有限合伙制為多。在中國(guó)證券基金投資協(xié)會(huì)備案登記的兩萬(wàn)三千余家股權(quán)投資基金中，有限合伙制基金已經(jīng)成為市場(chǎng)主流。在選擇基金組織形式時(shí)通常考慮的因素包括：資金來(lái)源與結(jié)構(gòu)、基金管理方式、稅收與投資收益要求、收益分配形式以及操作程序等。公司制與有限合伙制基金在前述方面區(qū)別如下：一、資金來(lái)源與組織結(jié)構(gòu)（一）公司制基金公司制基金是指依據(jù)公司法設(shè)立，以有限責(zé)任公司或股份有限公司形式運(yùn)作的股權(quán)基金。在有限責(zé)任公司形勢(shì)下，投資人必須為普通股。而在股份公司形勢(shì)下，投資人

2、可以普通股股東或優(yōu)先股股東身份投資到基金中。圖 1 公司制基金組織架構(gòu)（二）有限合伙制基金有限合伙制基金是指依據(jù)合伙企業(yè)法設(shè)立，以有限合伙企業(yè)形式運(yùn)作的股權(quán)基金。在有限合伙制基金中，投資人為有限合伙人，對(duì)基金的債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任，管理人為普通合伙人，對(duì)基金的債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任；基金由普通合伙人管理，有限合伙人不參與基金管理；有限合伙人與普通合伙人之間通過(guò)合伙協(xié)議來(lái)規(guī)范雙方的關(guān)系和合伙企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的重大事項(xiàng)。圖 2 有限合伙制基金組織架構(gòu)（三）兩者區(qū)別公司制基金要求全部股東以出資額為限對(duì)基金承擔(dān)連帶責(zé)任，同股同權(quán)。此外，股份有限公司制基金可以發(fā)行優(yōu)先股，有限責(zé)任公司制基金只可以發(fā)行普通股。上述因

3、素不利于基金募集多元化社會(huì)資金。有限合伙制基金中，普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)有限責(zé)任。有限合伙制基金可以根據(jù)資金來(lái)源與性質(zhì)設(shè)置不同的層次，例如：優(yōu)先級(jí)有限合伙人、中間級(jí)有限合伙人、劣后級(jí)有限合伙人等，靈活約定各類有限合伙人的權(quán)利義務(wù)，滿足保險(xiǎn)、銀行、國(guó)有企業(yè)以及民營(yíng)企業(yè)等各類社會(huì)資金的相關(guān)要求。二、基金管理方式（一）公司制基金 公司制基金通過(guò)股東大會(huì)授權(quán)下的董事會(huì)及管理層對(duì)公司運(yùn)營(yíng)進(jìn)行決策管理，管理層下設(shè)業(yè)務(wù)部門和職能部門執(zhí)行具體業(yè)務(wù)。圖 3 公司制基金管理架構(gòu)（二）有限合伙制基金普通合伙人作為執(zhí)行事務(wù)合伙人，代表合伙企業(yè)執(zhí)行合伙

4、事務(wù)，普通合伙人也可以通過(guò)委托管理協(xié)議的方式，將投資管理職能委托給其他專業(yè)的投資管理機(jī)構(gòu)?；鹪O(shè)合伙人大會(huì)，全體合伙人可共同討論涉及合伙企業(yè)變更等事項(xiàng)，但不可參與基金投資決策?；鸬暮诵臎Q策機(jī)構(gòu)為投資決策委員會(huì)，通常設(shè)在實(shí)行管理職能的普通合伙人或獨(dú)立行使管理職能的管理機(jī)構(gòu)中。通常，基金也會(huì)設(shè)立顧問(wèn)委員會(huì)、風(fēng)控委員會(huì)、立項(xiàng)論證會(huì)等，為投資決策提供輔助支持。圖 4 有限合伙制基金管理架構(gòu)（三）兩者區(qū)別公司制基金由股東進(jìn)行管理決策。其中，在有限責(zé)任公司制下，所有股東都有權(quán)參與公司決策；在股份公司制下，普通股股東可對(duì)公司形式?jīng)Q策權(quán)，而優(yōu)先股股東只對(duì)特定事項(xiàng)擁有表決權(quán)，不能參與公司經(jīng)營(yíng)決策。普通股東之間

5、按出資份額或比例來(lái)分配管理權(quán)，保護(hù)主要股東在重大事項(xiàng)上的決定權(quán)，體現(xiàn)出“誰(shuí)出錢多，誰(shuí)聲音就大”的特點(diǎn)。此外，公司制基金需要另行組建基金管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行分析判斷，基金管理人可能會(huì)受到股東（投資人）和董事會(huì)的影響，投資人能更大程度的參與公司運(yùn)營(yíng)決策，從而導(dǎo)致投資決策效率較低。有限合伙制基金由普通合伙人執(zhí)行合伙事務(wù)、負(fù)責(zé)投資決策，有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對(duì)外代表有限合伙企業(yè)。有限合伙人將資金交給普通合伙人后，無(wú)權(quán)干涉普通合伙人的投資決策。此外，在有限合伙制基金下，普通合伙人獲得全部管理權(quán)，投資人和管理人之間的關(guān)系清晰，保障了基金管理的專業(yè)性，提高投資決策效率。三、稅收與投資收益要求（一）公司制基金

6、 公司制基金最為人所詬病的問(wèn)題即雙重征稅。公司的投資收益在繳納25%的企業(yè)所得稅后，分配給個(gè)人投資者時(shí)還需按20%的稅率繳納個(gè)人所得稅，個(gè)人投資者最終的總稅負(fù)為40%；分配給機(jī)構(gòu)投資者后機(jī)構(gòu)投資者將其匯總到當(dāng)年利潤(rùn)中再次繳納15%-25%不等（具體稅率取決于投資人是否享受稅收優(yōu)惠）的所得稅，機(jī)構(gòu)投資者的最終總稅負(fù)為36%-44%。（二）有限合伙制基金 有限合伙制基金為單層稅制，實(shí)行“先分后稅”，由合伙人按各自適用的稅率分別計(jì)算繳納所得稅。因此，機(jī)構(gòu)投資者最終稅負(fù)為15%-25%（具體稅率取決于投資者自身是否享受稅收優(yōu)惠），個(gè)人投資者最終稅負(fù)為20%-35%（具體稅率取決于累進(jìn)制個(gè)稅）。稅收待遇

7、與投資人的利益直接相關(guān)，是投資人和管理人選擇基金模式的重要考量因素。在稅收制度上，有限合伙制基金顯著優(yōu)于公司制基金，為社會(huì)投資者提高投資收益帶來(lái)巨大優(yōu)勢(shì)，從而更有助于吸引社會(huì)投資者、特別是提供較大規(guī)模較長(zhǎng)期限資金的機(jī)構(gòu)投資者，從而更有利于實(shí)現(xiàn)財(cái)政杠桿的放大效應(yīng)。四、收益分配（一）公司制基金公司制基金按出資比例在股東之間分配收益，分配制度難以準(zhǔn)確反映和合理體現(xiàn)基金發(fā)起及管理人的投資和管理技能創(chuàng)造的特殊價(jià)值。此外，公司制基金必須先彌補(bǔ)虧損和提取法定公積金后才可以分配利潤(rùn)，法定公積金累計(jì)達(dá)到公司注冊(cè)資本的50%以上方可不再提取，制約了公司制基金的分紅能力。（二）有限合伙制基金有限合伙制基金的收益分配

8、和業(yè)績(jī)激勵(lì)通過(guò)合伙協(xié)議的約定來(lái)確定。合伙協(xié)議具有開放性，不受出資比例的束縛，便于投資人和管理人自主、理性設(shè)計(jì)分配方式。此外，有限合伙制基金不需要留存利潤(rùn)，其投資收益可以根據(jù)合伙協(xié)議的約定隨時(shí)向投資人分配，提高了投資人的內(nèi)部收益率。五、操作程序（一）公司制基金公司制基金由股東進(jìn)行管理決策。其中，在有限責(zé)任公司制下，所有股東都有權(quán)參與公司決策；在股份公司制下，普通股股東可對(duì)公司形式?jīng)Q策權(quán)，而優(yōu)先股股東只對(duì)特定事項(xiàng)擁有表決權(quán)，不能參與公司經(jīng)營(yíng)決策。普通股東之間按出資份額或比例來(lái)分配管理權(quán)。此外，公司制基金管理人由董事會(huì)選擇，容易受到股東（投資人）和董事會(huì)的影響，導(dǎo)致投資決策效率較低。公司制基金每一次

9、增加、減少投資人，或者每一次增加出資、現(xiàn)金分配，都需要到工商部門辦理工商變更手續(xù)。此外，公司制基金對(duì)股東的收益分配僅通過(guò)分紅方式，當(dāng)基金因投資退出取得現(xiàn)金進(jìn)行投資者分配時(shí)，超越分紅權(quán)對(duì)應(yīng)的收益，只能履行減資手續(xù)。涉及沖減實(shí)收資本的，依然要履行登報(bào)通知債權(quán)人并辦理工商變更等一系列手續(xù)，否則未經(jīng)法定程序?qū)⒊鲑Y抽回的行為認(rèn)定為股東抽逃資金。此外，公司制基金的股東若涉及國(guó)有企業(yè)，那么基金在投資決策及退出時(shí)須對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。然而，資產(chǎn)評(píng)估并不適用于所有的投資標(biāo)的，對(duì)基金專業(yè)化的投資決策以及擇時(shí)退出等操作程序產(chǎn)生影響，不利于管理人實(shí)現(xiàn)基金價(jià)值最大化。（二）有限合伙制基金有限合伙制基金由普通合伙人執(zhí)行合伙事務(wù)、負(fù)責(zé)投資決策，有限合伙人不執(zhí)行合伙事務(wù)，不得對(duì)外代表有限合伙企業(yè)。有限合伙人將資金交給普通合伙人后，無(wú)權(quán)干涉普通合伙人的投資決策。此外，在有限合伙制基金下，普通合伙人獲得全部管理權(quán)，投資人和管理人之間的關(guān)系清晰，保障了基金管理的專業(yè)性，提高投資決策效率。有限合伙制基金采用承諾出資制，項(xiàng)目退出收回成本并對(duì)合伙人分配時(shí)，可以依照合伙協(xié)議靈活約定取