規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)策劃：財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)分析(powerpoint 85頁(yè))

1、第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理第三節(jié)第三節(jié) 最佳資本結(jié)構(gòu)的確定最佳資本結(jié)構(gòu)的確定第一頁(yè)，共八十六頁(yè)。第一節(jié)第一節(jié) 資本資本(zbn)(zbn)成本成本 一、資本成本一、資本成本(chngbn)概述概述 二、個(gè)別資本成本的計(jì)算二、個(gè)別資本成本的計(jì)算 三、綜合資本成本的計(jì)算三、綜合資本成本的計(jì)算 四、邊際資本成本四、邊際資本成本第二頁(yè)，共八十六頁(yè)。一、資本成本一、資本成本(chngbn)(chngbn)概述概述（一）資本成本(chngbn)的含義資本(zbn)成本是指公司為籌集籌集和使用使用資本而付出的代價(jià)。 （籌資角度） 資金籌集費(fèi)資金占用費(fèi)（二）資本成本的作用 1

2、 1、是選擇資金來(lái)源，確定、是選擇資金來(lái)源，確定籌資籌資方案的重要依據(jù)；方案的重要依據(jù)； 2 2、是評(píng)價(jià)、是評(píng)價(jià)投資投資項(xiàng)目，決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)；項(xiàng)目，決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)； 3 3、是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的尺度。、是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的尺度。資本成本資本成本是投資者讓渡資金使用權(quán)所要求的必要收益率。（投資角度）第三頁(yè)，共八十六頁(yè)。（三）種類（三）種類(zhngli)(zhngli)個(gè)別資金成本個(gè)別資金成本 長(zhǎng)期(chngq)債券 長(zhǎng)期借款 優(yōu)先股 普通股 留存收益 加權(quán)平均資金成本加權(quán)平均資金成本邊際資金成本邊際資金成本4第四頁(yè)，共八十六頁(yè)。（四）、資本（四）、資本(zbn)(zbn)成本計(jì)

3、算模式成本計(jì)算模式 資本資本(zbn)(zbn)成本成本是指公司接受不同來(lái)源資本凈額資本凈額的現(xiàn)值與預(yù)計(jì)的未來(lái)資本流出量未來(lái)資本流出量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率或收益率折現(xiàn)率或收益率，它既是籌資者所付出的最低代價(jià)，也是投資者所要求的最低收益率。公司收到的全部資本(zbn)扣除各種籌資費(fèi)用后的剩余部分公司需要逐年支付的各種利息、股息和本金等1、資本成本一般表達(dá)式（理論公式）、資本成本一般表達(dá)式（理論公式）nnrCFrCFrCFrCFfP)1 ()1 ()1 (1)1 (3322102 2、資本成本的簡(jiǎn)化公式、資本成本的簡(jiǎn)化公式資本成本（率）資本成本（率） 年占用費(fèi)用年占用費(fèi)用/ /（籌集總額籌資費(fèi)用）（

4、籌集總額籌資費(fèi)用） 第五頁(yè)，共八十六頁(yè)。二、個(gè)別資本二、個(gè)別資本(zbn)(zbn)成本的計(jì)算成本的計(jì)算 （一)債券資本(zbn)成本 計(jì)算公式： 發(fā)行債券時(shí)收到的現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值與預(yù)期未來(lái)(wili)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率nttbttrBIfB10)1 ()1 ( 面值發(fā)行，且每年支付利息一次，到期一次還本公式轉(zhuǎn)化公式轉(zhuǎn)化nbnnttbtrBrTIfB)1 ()1 ()1 ()1 (10第六頁(yè)，共八十六頁(yè)。 【例例1 1】 為籌措項(xiàng)目資本(zbn)，某公司決定發(fā)行面值1 000元，票面利率12%，10年到期的公司債券，其籌資費(fèi)率為5%，所得稅稅率為35%，假設(shè)債券每年付息一次，到期一

5、次還本。 10101)1 (0001)1 (%)351 (%120001%)51 (0001bttbrrrb=8.56% 解析：Excel計(jì)算第七頁(yè)，共八十六頁(yè)。 債券期限很長(zhǎng)，且每年債券利息(lx)相同)1()1(0fBTIrb公式簡(jiǎn)化公式簡(jiǎn)化%21. 8%)51 (0001%)351 (%120001br第八頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （二）長(zhǎng)期借款資本(zbn)成本ndnttdtrDrTIfD)1 ()1 ()1 ()1 (010 理論(lln)公式： 簡(jiǎn)化(jinhu)公式：)1 ()1 (0fDTIrd第九頁(yè)，共八十六頁(yè)。 存在(cnzi)補(bǔ)償性余額時(shí)長(zhǎng)期借款成本的計(jì)算 銀行要求借款人從貸款總

6、額中留存(li cn)一部分以無(wú)息回存的方式作為擔(dān)保 【例例2】假設(shè)某公司向銀行借款100萬(wàn)元，期限10年，年利率為 6%，利息于每年年末支付，第10年末一次還本，所得稅稅率為35%，假設(shè)不考慮籌資費(fèi)。 %9 . 3100%)351 (%6100dr如果銀行要求公司保持10%的無(wú)息存款余額借款的資本成本： 實(shí)際借款資本成本：%33. 4%)101 (100%)351 (%6100dr%67. 6%)101 (100%6100實(shí)際貸款利率第十頁(yè)，共八十六頁(yè)。 (三）優(yōu)先股資本(zbn)成本)1 (0fPDrpp 計(jì)算公式: 優(yōu)先股是介于債券和普通股之間的一種混合(hnh)證券。 特點(diǎn)：股息定期支

7、付，但股息用稅后利潤(rùn)(lrn)支付，不能獲得因稅賦節(jié)余而產(chǎn)生的收益。例例3：某公司發(fā)行一批優(yōu)先股，面值：某公司發(fā)行一批優(yōu)先股，面值100元，發(fā)行價(jià)格為元，發(fā)行價(jià)格為120元，籌資費(fèi)率元，籌資費(fèi)率3%，每年股利率，每年股利率14%。計(jì)算這批優(yōu)先股的資本成本。計(jì)算這批優(yōu)先股的資本成本。第十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （四）普通股資本(zbn)成本普通股成本的確定方法有三種： 1. 現(xiàn)金流量法折現(xiàn)法 2. 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 3. 債券收益(shuy)加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法 從理論上說(shuō)，普通股成本可以被看作是為保持公司(n s)普通股市價(jià)不變，公司(n s)必須為股權(quán)投資者創(chuàng)造的最低收益率。第十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。 1.

8、 現(xiàn)金流量法折現(xiàn)法)1 ()1 ()1 ()1 ()1 (2210StStSSrDrDrDrDfP 理論(lln)公式： 固定增長(zhǎng)股固定增長(zhǎng)股 （增長(zhǎng)率增長(zhǎng)率g ） gfPDrs)1 (01 零增長(zhǎng)股零增長(zhǎng)股)1 (01fPDrs 股票價(jià)格等于預(yù)期收益資本化的現(xiàn)值，其中折算(sh sun)現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率折現(xiàn)率即為普通股的資本成本。第十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。 【例例4】假設(shè)(jish)BBC公司流通在外的普通股股數(shù)為650 萬(wàn)股，每股面值10元,目前每股市場(chǎng)價(jià)格11.625元，去年股利支付額為每股0.2125元，預(yù)計(jì)以后每年按15%增長(zhǎng)，籌資費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的6%。 解析：普通股的資本成本： %2

9、4.17%15%)61 (625.1115. 12125. 0sr第十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。 2. 資本資產(chǎn)(zchn)定價(jià)模式 【例例5】現(xiàn)仍以BBC公司為例，假設(shè)目前短期國(guó)債利率為5.7%；歷史數(shù)據(jù)分析表明，在過(guò)去的5年里,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)在6%8%之間變動(dòng)，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)分析,在此以8%作為(zuwi)計(jì)算依據(jù)；根據(jù)過(guò)去5年BBC股票收益率與市場(chǎng)收益率的回歸分析，BBC股票的系數(shù)為1.13。 解析：BBC股票投資的必要收益率： %74.14%813. 1%7 . 5BBCr第十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。 值的估計(jì)：值的估計(jì)： 尋找一家或多家與公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相似的公司間接地計(jì)算值。 注意：注意：如果替代公司和計(jì)算

10、公司的財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債資本/股權(quán)資本）不同(b tn)，需要采用一定的方法調(diào)整或修正替代公司的系數(shù)。 將替代公司的值調(diào)整到無(wú)負(fù)債時(shí)的值， 根據(jù)計(jì)算公司的負(fù)債比率確定計(jì)算公司的值。 評(píng)價(jià)： 資本資產(chǎn)定價(jià)模型在理論上比較嚴(yán)密，但這一模型的假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)不完全相符合。首先，該模型只考慮了股票市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也就是相當(dāng)于假設(shè)普通股的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)只有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而低估了普通股資本成本。 其次，由于將系數(shù)定義為股市平均風(fēng)險(xiǎn)的倍數(shù)，并用它來(lái)計(jì)算個(gè)別股票風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償相對(duì)于股市平均風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)谋稊?shù)，實(shí)際上是假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)與收益成線性關(guān)系，而這是缺乏邏輯依據(jù)的。 最后，模型中所需要的各項(xiàng)資料特別是風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)有時(shí)很難取得，如果在估計(jì)時(shí)

11、誤差較大(jio d)，最后的計(jì)算將可能毫無(wú)意義。 第十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。 3.債券(zhiqun)收益加風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率法普通股的資本成本在公司債券投資收益率的基礎(chǔ)上加上一定的風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)溢價(jià) RPrrbs 評(píng)價(jià)： 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：不需要(xyo)計(jì)算系數(shù)，且長(zhǎng)期債券收益率的確定比較簡(jiǎn)單，如果長(zhǎng)期債券是公開(kāi)發(fā)行的，公司可以通過(guò)證券市場(chǎng)或投資銀行等中介機(jī)構(gòu)獲得。 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較難確定，如果風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)長(zhǎng)期保持不變或變化是在一個(gè)較穩(wěn)定的范圍內(nèi)，那么，平均的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就可以用于估算現(xiàn)在和未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)溢酬大約在4%6%之間 第十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。三、綜合三、綜合(zngh)(zngh)資

12、本成本資本成本 （一）綜合資本(zbn)成本 綜合（加權(quán)平均）資本成本是以各種不同資本來(lái)源的資本成本為基數(shù)，以各種不同資本來(lái)源占資本總額的比重(bzhng)為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。 計(jì)算公式： 含義：njjjrwWACC1權(quán)數(shù)的確定方法： 賬面價(jià)值法 市場(chǎng)價(jià)值法第十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。 賬面價(jià)值法 以各類資本(zbn)的賬面價(jià)值賬面價(jià)值為基礎(chǔ)，計(jì)算各類資本占總資本的比重，并以此為權(quán)數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。（二）賬面(zhn min)價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值反映公司(n s)發(fā)行證券時(shí)的原始出售價(jià)格 市場(chǎng)價(jià)值法 以各類資本來(lái)源的市場(chǎng)價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)計(jì)算各類資本的市場(chǎng)價(jià)值占總資本市場(chǎng)價(jià)值的比重，并以此為權(quán)

13、數(shù)計(jì)算全部資本的加權(quán)平均成本。反映證券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格 目標(biāo)價(jià)值法 目標(biāo)價(jià)值基礎(chǔ)是根據(jù)各種長(zhǎng)期資金（股票、債券等）的未來(lái)目標(biāo)市場(chǎng)目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值價(jià)值來(lái)確定各自所占的比例。 第十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。評(píng) 價(jià) 賬面價(jià)值法 優(yōu)點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：數(shù)據(jù)易于(yy)取得，計(jì)算結(jié)果穩(wěn)定，適合分析過(guò)去的籌資成本。 缺點(diǎn)缺點(diǎn)：若債券和股票的市場(chǎng)價(jià)值已脫離賬面價(jià)值，據(jù)此計(jì)算的加權(quán)平均資本成本，不能正確地反映實(shí)際的資本成本水平。 市場(chǎng)價(jià)值法 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)：能真實(shí)反映當(dāng)前實(shí)際資本成本水平(shupng)，有利于企業(yè)現(xiàn)實(shí)的籌資決策。 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)：市價(jià)隨時(shí)變動(dòng)，數(shù)據(jù)不易取得。第二十頁(yè)，共八十六頁(yè)?！纠考僭O(shè)MBI公司發(fā)行新股籌資100 00

14、0元，發(fā)行價(jià)格為每股10元，發(fā)行股數(shù)10000股；同時(shí)發(fā)行債券(zhiqun)籌資100 000元，每張債券發(fā)行價(jià)值為1 000元，共發(fā)行債券100張。假設(shè)股票和債券發(fā)行半年后，MBI公司的股票價(jià)格上升到每股12元，由于利率上升導(dǎo)致債券價(jià)格下跌到850元。證券價(jià)格的市場(chǎng)變化并不影響其賬面價(jià)值。不同時(shí)期各種證券的賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值及其資本結(jié)構(gòu)如下表所示。 MBI公司(n s)不同價(jià)值基礎(chǔ)的資本結(jié)構(gòu) 單位：%證券初始資本結(jié)構(gòu)發(fā)行半年后資本結(jié)構(gòu)賬面價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值賬面價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值普通股50505058.5債券50505041.5=（1210 000）/（1210 000+8501 000)=（8501

15、000）/（1210 000+8501 000)第二十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。四、邊際資本(zbn)成本 邊際資本成本是在多次籌措資本時(shí)，取得最后一筆籌資的成本。它實(shí)質(zhì)是新增資本的加權(quán)平均成本不是已經(jīng)不是已經(jīng)(y jing)(y jing)籌籌集的資金的成本集的資金的成本。 計(jì)算公式：的來(lái)源構(gòu)成追加該種資本的資本成本追加某種籌資本成本邊際資追加籌資的資本(zbn)結(jié)構(gòu) 影響邊際資本成本的因素 各種資本來(lái)源的資本成本 （即個(gè)別資本成本） 目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 第二十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。 個(gè)別資本(zbn)成本和資本(zbn)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)對(duì)邊際資本(zbn)成本的影響情 況個(gè)別資本成本資本結(jié)構(gòu)邊際資本成本（1）（2

16、）（3）保持不變保持不變 變變 動(dòng)動(dòng)保持不變變 動(dòng)保持不變保持不變與增資前相同 變 動(dòng) 變變 動(dòng)動(dòng) 實(shí)際上，企業(yè)的籌資總額越大，資金供應(yīng)者要求的報(bào)酬率就越高，這就會(huì)使不同追加籌資總額范圍內(nèi)的邊際資本成本不斷不斷(bdun)(bdun)上升上升。如何計(jì)算如何計(jì)算邊際資本成本邊際資本成本第二十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。 邊際資本成本的計(jì)算程序（資本結(jié)構(gòu)保持不變，個(gè)別(gbi)資本成本變動(dòng)） 確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)假定追加籌資的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)(qy)原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)保持一致。 確定各種籌資方式的資本(zbn)成本 【例例】 假設(shè)某公司目前的資本結(jié)構(gòu)較為理想，即債務(wù)資本占40%，股權(quán)資本占60%( 通過(guò)發(fā)行

17、普通股股票取得)，根據(jù)測(cè)算，在不同的籌資規(guī)模條件下，有關(guān)資本成本的資料如表2所示，據(jù)此計(jì)算不同籌資規(guī)模條件下的資本成本。 第二十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。 表2 籌資規(guī)模與資本(zbn)成本預(yù)測(cè)資本來(lái)源資本結(jié)構(gòu)籌資規(guī)模（元）資本成本債 券 普通股40% 60%100 000以內(nèi)（含100 000）100 000200 000200 000以上150 000以內(nèi)（含150 000）150 000 600 000600 000以上 5% 6% 8% 10% 12% 14%第二十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。 確定不同籌資規(guī)模條件(tiojin)下不同籌資方式的個(gè)別資本成本的籌資總額分界籌資總額分界點(diǎn)點(diǎn) 的既定比重該項(xiàng)

18、資本在資本結(jié)構(gòu)中項(xiàng)新資本的限額某一特定成本籌措的該籌資總額分界點(diǎn) 根據(jù)公式計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)，第二十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。資本來(lái)源籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn)（元）總籌資規(guī)?？偦I資規(guī)模（元）資本成本債券 100 000/0.4=250 000200 000/0.4=500 000250 000以內(nèi)（含250 000）250 000500 000500 000以上5%6%8%普通股150 000/0.6=250 000600 000/0.6=1 000 000250 000以內(nèi)（含250 000）250 0001000 000 1 000 000以上10%12%14% 表3 籌資總額(zng )分界

19、點(diǎn)及資本成本第二十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。表4 不同籌資總額的邊際(binj)資本成本籌資總額范圍資本來(lái)源資本結(jié)構(gòu)資本成本邊際資本成本250000以內(nèi)（含250000）債券股票40%60%5%10%40%5% + 60%10% = 8%250000500000債券股票40%60%6%12%40%6% + 60%12% = 9.6%5000001000000債券股票40%60%8%12%40%8% + 60%12% = 10.4%1000000以上債券股票40%60%8%14%40%8% + 60%14% = 11.6%第二十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理(n n yun l)(n

20、n yun l) 一、一、 杠杠原理的基礎(chǔ)杠杠原理的基礎(chǔ) 二、二、 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿 三、三、 財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)(ciw)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)(ciw)杠桿杠桿 四、四、 復(fù)合杠桿復(fù)合杠桿第二十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。一、杠桿原理一、杠桿原理(n n yun l)的基礎(chǔ)的基礎(chǔ)(一一)、成本習(xí)性分析、成本習(xí)性分析1、成本習(xí)性：成本總額、成本習(xí)性：成本總額(zng )與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。存關(guān)系。2、種類、種類（1）固定成本：不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)）固定成本：不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng) （2）變動(dòng)成本：隨業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng)）變動(dòng)成本：隨業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng) （3）

21、混合成本：隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)，但不成正比例）混合成本：隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)，但不成正比例第三十頁(yè)，共八十六頁(yè)。(1). 固定成本 定義：固定成本是指其總額在一定期間和一定業(yè)務(wù)范圍內(nèi)，不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響而保持固定不變的成本。 例如：行政管理人員的工資、辦公費(fèi)、財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)費(fèi)、不動(dòng)產(chǎn)稅、固定資產(chǎn)折舊費(fèi)、職工教育培訓(xùn)費(fèi)。 例：某產(chǎn)品(chnpn)生產(chǎn)，月折舊費(fèi)為6000元。預(yù)計(jì)(yj)產(chǎn)量1000件2000件3000件月折舊費(fèi)6000元6000元6000元單位(dnwi)產(chǎn)品折舊費(fèi)6元3元2元第三十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。 特點(diǎn)： （1）從總額來(lái)看，固定資產(chǎn)總額不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)(bindng)的影響，保持相對(duì)固定； （2）

22、從單位成本來(lái)看，單位固定成本隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)呈反向變化。 圖示：產(chǎn)量(chnling)（千件）產(chǎn)量(chnling)（千件）固定成本（千元）0 2 4 6 8642 y=a0 2 4 6642單位固定成本（元）Y=a/x第三十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。(2). 變動(dòng)(bindng)成本 定義： 變動(dòng)成本是在一定期間和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)，其總額隨著業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的成本。 例如：直接材料、直接人工、推銷傭金等。 例：某產(chǎn)品生產(chǎn)(shngchn)，單位產(chǎn)品材料成本為10元。預(yù)計(jì)(yj)產(chǎn)量1000件2000件3000件材料費(fèi)10000元20000元30000元單位產(chǎn)品材料費(fèi)10元10元10元第三十

23、三頁(yè)，共八十六頁(yè)。 特點(diǎn)： （1）從總額來(lái)看，變動(dòng)成本總額隨著業(yè)務(wù)量的增減變動(dòng)成正比例變動(dòng)； （2）從單位(dnwi)成本來(lái)看，單位(dnwi)變動(dòng)成本則不受業(yè)務(wù)量變動(dòng)的影響，保持相對(duì)固定。 圖示：產(chǎn)量(chnling)（千件）產(chǎn)量(chnling)（千件）變動(dòng)成本（萬(wàn)元）0 2 4 6 812840 2 4 615105單位變動(dòng)成本元）Y=bxY=b第三十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。混合成本 變動(dòng)成本和固定成本分解分類半變動(dòng)成本半固定成本延期變動(dòng)成本n(3).混合成本(chngbn)：成本(chngbn)總額隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成正比。第三十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。銷售收入總成本固定成本保本(bo bn

24、)點(diǎn)bxaX(業(yè)務(wù)銷售量)0Y收入、成本總成本=固定成本+單位變動(dòng)(bindng)成本業(yè)務(wù)量 Y=a+bXn4.總成本習(xí)性(xxng)模型第三十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。（二）邊際（二）邊際(binj)貢獻(xiàn)貢獻(xiàn)M=px-bx =(p-b)x =mx 其中：其中：p、x、b、m分別表示單位銷售價(jià)格、分別表示單位銷售價(jià)格、業(yè)務(wù)量、單位變動(dòng)成本業(yè)務(wù)量、單位變動(dòng)成本(chngbn)、單位邊際貢、單位邊際貢獻(xiàn)獻(xiàn)37第三十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。（三）息稅前利潤(rùn)（三）息稅前利潤(rùn)(lrn) EBIT=px-bx-a =(p-b)x-a =M-a 其中其中(qzhng)：p、x、b、m同上面的含同上面的含義一樣；義一樣；a

25、表示固定成本表示固定成本38第三十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （四）普通股每股收益（四）普通股每股收益(shuy)(shuy)及其計(jì)及其計(jì)算算 普通股每股收益是指一定時(shí)期企業(yè)為普通股普通股每股收益是指一定時(shí)期企業(yè)為普通股股東所創(chuàng)造的收益。普通每股收益的計(jì)算公式為：股東所創(chuàng)造的收益。普通每股收益的計(jì)算公式為： 式中：式中：EPSEPS普通股每股收益；普通股每股收益； I I債務(wù)債務(wù)(zhiw)(zhiw)利息；利息； T T所得稅稅率；所得稅稅率； D D優(yōu)先股股利；優(yōu)先股股利； N N普通股股數(shù)。普通股股數(shù)。 NDTIEBITEPS)1)(第三十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。2/19/202240第四十頁(yè)，共八十

26、六頁(yè)。二、經(jīng)營(yíng)(jngyng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿 （一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于商品經(jīng)營(yíng)上的原因(yunyn)給公司的收益(指息稅前收益)或收益率帶來(lái)的不確定性。 影響(yngxing)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 產(chǎn)品需求變動(dòng) 產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng) 產(chǎn)品成本變動(dòng) 第四十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （二）經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿（QEBITQEBIT） 經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿反映銷售量與息稅前收益之間的關(guān)系(gun x)，主要用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)息稅前收益的影響。1、經(jīng)營(yíng)杠桿、經(jīng)營(yíng)杠桿(gnggn)的含義的含義FMCQFVPQEBIT)()(第四十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。 QEBIT2 2、經(jīng)

27、營(yíng)杠桿、經(jīng)營(yíng)杠桿(gnggn)(gnggn)產(chǎn)生的原因產(chǎn)生的原因 當(dāng)銷售量變動(dòng)時(shí)，雖然不會(huì)改變固定成本總額，但會(huì)降低或提高單位產(chǎn)品的固定成本，從而提高或降低單位產(chǎn)品利潤(rùn)，使息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于銷售量變動(dòng)率。 經(jīng)營(yíng)杠桿是由于與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的經(jīng)營(yíng)杠桿是由于與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)的固定生產(chǎn)成本固定生產(chǎn)成本而產(chǎn)生的而產(chǎn)生的第四十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理(n n yun l)(n n yun l)3 3、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)(bindng)(bindng)大于產(chǎn)銷量變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。大

28、于產(chǎn)銷量變動(dòng)的杠桿效應(yīng)。P=10元元 V=6元元 x=50 000 F=100 000元元EBIT=（10 6）50 000100 000=100 000元元若若x=100 000EBIT=（10 6 ）100 000 100 000=300 000元元由于固定成本在一定條件下不變產(chǎn)銷由于固定成本在一定條件下不變產(chǎn)銷量較小的變動(dòng)量較小的變動(dòng)(bindng)息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)更大的變動(dòng)更大的變動(dòng)第四十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。4 4、經(jīng)營(yíng)、經(jīng)營(yíng)(jngyng)(jngyng)杠桿的計(jì)量杠桿的計(jì)量QQEBITEBITDOL/ 理論計(jì)算公式：經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿(gnggn)系數(shù)（系數(shù)（DOL） 息稅前收益變

29、動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù) 簡(jiǎn)化計(jì)算公式：EBITVPQFVPQVPQDOL)()()(清晰地反映出不同銷售水平上的經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿系數(shù)第四十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。 【例例】ACC公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，現(xiàn)行銷售量為20 000件，銷售單價(jià)(已扣除稅金)5元，單位變動(dòng)成本3元，固定成本總額20 000元，息稅前收益為20 000元。 假設(shè)銷售單價(jià)及成本水平保持不變，當(dāng)銷售量為20 000件時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)(xsh)可計(jì)算如下： )(2000200004000020) 35(00020) 35(00020倍DOL第四十六頁(yè)，共八十六頁(yè)?！纠考僭O(shè)單價(jià)(dnji)為50元，單位變動(dòng)成本為25元，固

30、定成本總額為100 000元，不同銷售水平下的EBIT和DOL 見(jiàn)表5。表5不同銷售水平下的經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿系數(shù)銷售量（件）（Q）息稅前收益（元）（EBIT）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL） 0 1 000 2 000 3 000 4 000 5 000 6 000 7 000 8 00010 000 -100 000- 75 000- 50 000- 25 000 0 25 000 50 000 75 000 100 000 150 0000.00- 0.33- 1.00- 3.00無(wú)窮大無(wú)窮大 5.00 3.00 2.33 2.00 1.67盈虧(yngku)平衡點(diǎn)第四十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。

31、圖10- 2 不同銷售水平下的經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿系數(shù)第四十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。 影響經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的因素分析 影響經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的四個(gè)因素：銷售量、單位價(jià)格(jig)、單位變動(dòng)成本、固定成本總額。影響DOL的四個(gè)因素 與DOL的變化方向與EBIT的變化方向 銷售量（Q）反方向同方向 單位價(jià)格（P） 單位變動(dòng)成本（V）同方向反方向 固定成本（F）經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng)(jngyng)杠桿系數(shù)（杠桿系數(shù)（DOL）越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。）越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大。 第四十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的來(lái)源，它只是衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大小的量化指標(biāo)。事實(shí)上，是銷售和成本水平的變動(dòng)，引起了息稅前收益的變化，

32、而經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)只不過(guò)是放大了EBIT的變化，也就是(jish)放大了公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)僅被看作是對(duì)“潛在風(fēng)險(xiǎn)”的衡量，這種潛在風(fēng)險(xiǎn)只有在銷售和成本水平變動(dòng)的條件下才會(huì)被“激活”。特別特別(tbi)提示提示第五十頁(yè)，共八十六頁(yè)。三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)與財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)(ciw)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指舉債經(jīng)營(yíng)給公司(n s)未來(lái)收益帶來(lái)的不確定性。 影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 資本供求變化 利率水平變化 獲利能力變化 資本結(jié)構(gòu)變化 第五十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （二）財(cái)務(wù)(ciw)杠桿（ EBIT EPSEBIT EPS） 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿反映

33、息稅前收益與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前收益變動(dòng)對(duì)普通股每股收益變動(dòng)的影響(yngxing)程度。 財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)(ciw)杠桿的含義杠桿的含義NDTIEBITEPS)1)(第五十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。EPS EBIT 財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)(ciw)(ciw)杠桿產(chǎn)生的原因杠桿產(chǎn)生的原因 在公司資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，公司從息稅前利潤(rùn)中支付的固定籌資成本是相對(duì)固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)發(fā)生增減變動(dòng)時(shí)，每1元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的固定資本成本就會(huì)相應(yīng)地減少或增加，從而給普通股股東帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)杠桿利益或損失。 財(cái)務(wù)杠桿是由于財(cái)務(wù)杠桿是由于固定籌資成本固定籌資成本的存在而產(chǎn)生的的存在而產(chǎn)生的第五十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。 財(cái)

34、務(wù)財(cái)務(wù)(ciw)(ciw)杠桿的計(jì)量杠桿的計(jì)量財(cái)務(wù)財(cái)務(wù)(ciw)杠桿系數(shù)（杠桿系數(shù)（DFL） 指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前收益變動(dòng)率的倍數(shù) EBITEBITEPSEPSDFL/ 理論計(jì)算公式： 簡(jiǎn)化計(jì)算公式：)1/(TDIEBITEBITDFL第五十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。 【例例】某公司為擬建項(xiàng)目籌措(chucu)資本1 000萬(wàn)元，現(xiàn)有三個(gè)籌資方案： A：全部發(fā)行普通股籌資； B：發(fā)行普通股籌資500萬(wàn)元，發(fā)行債券籌資500萬(wàn)元； C：發(fā)行普通股籌資200萬(wàn)元，發(fā)行債券籌資800萬(wàn)元。 假設(shè)該公司當(dāng)前普通股每股市價(jià)50 元，不考慮證券籌資費(fèi)用；該項(xiàng)目預(yù)計(jì)息稅前收益為200萬(wàn)元，借入資本利率

35、為8%，所得稅稅率為30%， 三個(gè)方案的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和普通股每股收益如下表所示。第五十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。 【例例】假設(shè)息稅前利潤(rùn)從200萬(wàn)元降到150萬(wàn)元，即降低25%， 則三個(gè)方案的每股收益(shuy)分別為： A：每股收益=7(125%1)=5.25，降低率為25% B：每股收益=11.2(125%1.25)=7.7，降低率為31.25% C：每股收益=23.75(125%1.47)=15.02，降低率為36.75%第五十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。表 不同籌資方案財(cái)務(wù)(ciw)杠桿系數(shù) 項(xiàng) 目A方案B方案 C方案 資本總額（萬(wàn)元）其中：普通股（萬(wàn)元）公司債券（萬(wàn)元）息稅前收益（萬(wàn)元）利息（8%）稅

36、前收益（萬(wàn)元）所得稅（30%）稅后收益（萬(wàn)元）普通股股數(shù)（萬(wàn)股）每股收益（元/股）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 1 000 1 000 0 200 0 200 60 140 20 7 1 1 000 500 500 200 40 160 48 112 10 11.2 1.25 1 000 200 800 200 64 136 41 95 4 23.75 1.47第五十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。四、公司總風(fēng)險(xiǎn)(fngxin)與總杠桿 （一）總風(fēng)險(xiǎn)(fngxin) 公司(n s)總風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之和 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（二）總杠桿 總杠桿總杠桿反映銷售量與每股收益之間的關(guān)系，用于衡量銷售量變動(dòng)對(duì)普通股

37、每股收益變動(dòng)的影響程度。NDTIFVPQEPS)1()( 總杠桿的含義總杠桿的含義第五十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。 總杠桿總杠桿(gnggn)(gnggn)產(chǎn)生的原因產(chǎn)生的原因EBIT總杠桿總杠桿EPSQ 由于存在固定生產(chǎn)成本固定生產(chǎn)成本，產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)，使息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于銷售量的變動(dòng)率； 由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用固定財(cái)務(wù)費(fèi)用，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，使公司每股收益的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率。 銷售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)，這就是總杠桿效應(yīng)。 總杠桿是由于同時(shí)存在總杠桿是由于同時(shí)存在固定生產(chǎn)成本固定生產(chǎn)成本和和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用固定財(cái)務(wù)費(fèi)用而產(chǎn)生的而產(chǎn)生的第五十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。 總杠桿總杠

38、桿(gnggn)(gnggn)的計(jì)量的計(jì)量總杠桿總杠桿(gnggn)系數(shù)（系數(shù)（DTL） 指普通股每股收益變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的倍數(shù) 理論計(jì)算公式：QQEPSEPSDTL/ 簡(jiǎn)化計(jì)算公式：)1/()(TDIEBITVPQDTL第六十頁(yè)，共八十六頁(yè)。公司(n s)總風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總杠桿系數(shù)（總杠桿系數(shù)（DTL）越大，公司）越大，公司(n s)總風(fēng)險(xiǎn)越大。總風(fēng)險(xiǎn)越大。 控制程度(chngd)相對(duì)大于對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的控制控制難度較大思考：杠桿原理和資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系第六十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。假設(shè)現(xiàn)在有一項(xiàng)投資，需要假設(shè)現(xiàn)在有一項(xiàng)投資，需要1010萬(wàn)元的資本，預(yù)估會(huì)有萬(wàn)元的資本，預(yù)估會(huì)有30%30%的

39、報(bào)酬率的報(bào)酬率，如果我們?nèi)恳宰杂匈Y金來(lái)投資，那么這，如果我們?nèi)恳宰杂匈Y金來(lái)投資，那么這1010萬(wàn)元的自有資金報(bào)酬率就萬(wàn)元的自有資金報(bào)酬率就是是30%.30%.但是，如果只拿出但是，如果只拿出6 6萬(wàn)元，另外萬(wàn)元，另外4 4萬(wàn)元是利用借貸獲得的，借款年萬(wàn)元是利用借貸獲得的，借款年利率為利率為15%15%，雖然表面的報(bào)酬率也是，雖然表面的報(bào)酬率也是30%30%，但是因?yàn)?，但是因?yàn)?yn wi)(yn wi)我們真正拿出我們真正拿出來(lái)的只有來(lái)的只有6 6萬(wàn)元，因此這萬(wàn)元，因此這6 6萬(wàn)元自有資金真正的報(bào)酬率，是將要賺到的萬(wàn)元自有資金真正的報(bào)酬率，是將要賺到的3 3萬(wàn)元萬(wàn)元（10000010000

40、030%30%），扣除負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用），扣除負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用60006000元（元（400004000015%15%）之后所）之后所得，這樣財(cái)務(wù)杠桿操作的報(bào)酬率高達(dá)得，這樣財(cái)務(wù)杠桿操作的報(bào)酬率高達(dá)40%40%（24000/6000024000/60000100%100%）。）。第六十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。由此得出如下結(jié)論和啟示：（由此得出如下結(jié)論和啟示：（1 1）負(fù)債）負(fù)債(f zhi)(f zhi)是財(cái)務(wù)杠桿的根本，是財(cái)務(wù)杠桿的根本，財(cái)務(wù)杠桿效用源于企業(yè)的負(fù)債財(cái)務(wù)杠桿效用源于企業(yè)的負(fù)債(f zhi)(f zhi)經(jīng)營(yíng)；（經(jīng)營(yíng)；（2 2）在一定條件下）在一定條件下，自有資金愈少，財(cái)務(wù)杠桿操作的空間愈

41、大。利用財(cái)務(wù)杠桿操作，自有資金愈少，財(cái)務(wù)杠桿操作的空間愈大。利用財(cái)務(wù)杠桿操作，看起來(lái)獲利率很高，但是必須操作得當(dāng)。如果判斷錯(cuò)誤，投資，看起來(lái)獲利率很高，但是必須操作得當(dāng)。如果判斷錯(cuò)誤，投資報(bào)酬率沒(méi)有預(yù)期得高，甚至是負(fù)的時(shí)候，再加上需要負(fù)擔(dān)的借貸報(bào)酬率沒(méi)有預(yù)期得高，甚至是負(fù)的時(shí)候，再加上需要負(fù)擔(dān)的借貸利息，就變成反財(cái)務(wù)杠桿操作，反而損失慘重。利息，就變成反財(cái)務(wù)杠桿操作，反而損失慘重。第六十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。所謂財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)所謂財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)(xioyng)(xioyng)是指負(fù)債籌資經(jīng)營(yíng)對(duì)所有者收益的影響。負(fù)債經(jīng)是指負(fù)債籌資經(jīng)營(yíng)對(duì)所有者收益的影響。負(fù)債經(jīng)營(yíng)后，企業(yè)所能獲得的利潤(rùn)就是：營(yíng)后，企業(yè)所能

42、獲得的利潤(rùn)就是：資本收益企業(yè)投資收益率資本收益企業(yè)投資收益率總資本負(fù)債利息率總資本負(fù)債利息率債務(wù)資本債務(wù)資本企業(yè)投資收益率企業(yè)投資收益率（權(quán)益資本債務(wù)資本）負(fù)債利息率（權(quán)益資本債務(wù)資本）負(fù)債利息率債務(wù)資本債務(wù)資本企業(yè)投資收益率企業(yè)投資收益率權(quán)益資本（企業(yè)投資收益率負(fù)債利息率）權(quán)益資本（企業(yè)投資收益率負(fù)債利息率）債債務(wù)資本務(wù)資本 （此處的企業(yè)投資收益率率息稅前利潤(rùn)（此處的企業(yè)投資收益率率息稅前利潤(rùn)資本總額，所以即息稅前利潤(rùn)資本總額，所以即息稅前利潤(rùn)率）率）因而可得整個(gè)公司權(quán)益資本收益率的計(jì)算公式為因而可得整個(gè)公司權(quán)益資本收益率的計(jì)算公式為權(quán)益資本收益率權(quán)益資本收益率= =企業(yè)投資收益率企業(yè)投資收

43、益率( (企業(yè)投資收益率負(fù)債利率企業(yè)投資收益率負(fù)債利率) )債債務(wù)資本權(quán)益資本務(wù)資本權(quán)益資本 第六十四頁(yè)，共八十六頁(yè)?？梢?jiàn)，只要企業(yè)投資收益率大于負(fù)債利率，財(cái)務(wù)杠桿作用使得資本收益由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)而可見(jiàn)，只要企業(yè)投資收益率大于負(fù)債利率，財(cái)務(wù)杠桿作用使得資本收益由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)而絕對(duì)值增加，從而使得權(quán)益資本收益率大于企業(yè)投資收益率，且產(chǎn)權(quán)比率（債務(wù)資本絕對(duì)值增加，從而使得權(quán)益資本收益率大于企業(yè)投資收益率，且產(chǎn)權(quán)比率（債務(wù)資本權(quán)益資本）越高，財(cái)務(wù)杠桿利益越大，所以財(cái)務(wù)杠桿利益的實(shí)質(zhì)便是由于企業(yè)投資收益權(quán)益資本）越高，財(cái)務(wù)杠桿利益越大，所以財(cái)務(wù)杠桿利益的實(shí)質(zhì)便是由于企業(yè)投資收益率大于負(fù)債利率，由負(fù)債所取得的

44、一部分利潤(rùn)轉(zhuǎn)化給了權(quán)益資本，從而使得權(quán)益資本收率大于負(fù)債利率，由負(fù)債所取得的一部分利潤(rùn)轉(zhuǎn)化給了權(quán)益資本，從而使得權(quán)益資本收益率上升。而若是企業(yè)投資收益率等于或小于負(fù)債利率，那么負(fù)債所產(chǎn)生的利潤(rùn)只能或益率上升。而若是企業(yè)投資收益率等于或小于負(fù)債利率，那么負(fù)債所產(chǎn)生的利潤(rùn)只能或者不足以彌補(bǔ)者不足以彌補(bǔ)(mb)(mb)負(fù)債所需的利息，甚至利用利用權(quán)益資本所取得的利潤(rùn)都不足以彌補(bǔ)負(fù)債所需的利息，甚至利用利用權(quán)益資本所取得的利潤(rùn)都不足以彌補(bǔ)(mb)(mb)利息，而不得不以減少權(quán)益資本來(lái)償債，這便是財(cái)務(wù)杠桿損失的本質(zhì)所在。利息，而不得不以減少權(quán)益資本來(lái)償債，這便是財(cái)務(wù)杠桿損失的本質(zhì)所在。第六十五頁(yè)，共八十

45、六頁(yè)。第三節(jié) 最佳資本結(jié)構(gòu)(jigu)的確定 一、資本結(jié)構(gòu)(jigu)的概念 二、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定第六十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。資金來(lái)源長(zhǎng)期資金來(lái)源短期資金來(lái)源內(nèi)部融資外部融資折舊留存收益股票長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股股權(quán)資本公司債券銀行借款 債務(wù) 資本資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 一、資本結(jié)構(gòu)(jigu)的概念 資本結(jié)構(gòu)是指公司長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。普通股第六十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。 （二）資本結(jié)構(gòu)(jigu)表示方法 杠桿比率 長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益之間的比例(bl)關(guān)系 負(fù)債比率(bl) 長(zhǎng)期負(fù)債與公司價(jià)值之間的比例關(guān)系第六十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。二最佳資本結(jié)構(gòu)(jigu)（一）衡量標(biāo)準(zhǔn) 綜合資本成本率最低綜合資本成本率

46、最低 公司市場(chǎng)價(jià)值最大公司市場(chǎng)價(jià)值最大 （二）（二）確定最佳融資結(jié)構(gòu)的方法 1、比較資本成本法初始融資結(jié)構(gòu)決策追加融資結(jié)構(gòu)決策2、每股凈利分析法（每股收益無(wú)差別點(diǎn)法）3、比較公司價(jià)值法第六十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。2、每股收益(shuy)無(wú)差別點(diǎn)法綜述判斷資本結(jié)構(gòu)合理(hl)與否，一般方法是以分析每股收益的變化來(lái)衡量。能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理(hl)的，反之則不夠合理(hl)。因?yàn)檫@種方法要確定每股收益的無(wú)差別點(diǎn)，所以叫每股收益無(wú)差別點(diǎn)法。1、每股收益的無(wú)差別點(diǎn)：指每股收益不受融資方式影響的銷售水平?？梢苑治雠袛嘣谑裁礃拥匿N售水平下適于采用何種資本結(jié)構(gòu)。 2、分析：在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上，無(wú)論是

47、采用負(fù)債融資，還是采用權(quán)益融資，每股收益都是相等的。當(dāng)EPS1=EPS2時(shí)，使等式成立的銷售額S為每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售額。第七十頁(yè)，共八十六頁(yè)。判斷判斷(pndun)(pndun)條件條件( (使使EPSEPS最大最大) ) EPS = (1-t) ( EBIT-I) / nEPS = (1-t) ( EBIT-I) / n 代表代表EBIT-EPSEBIT-EPS平面上的一條直線。平面上的一條直線。DFLDFL越大，斜率越大。越大，斜率越大。 對(duì)于任意兩個(gè)方案，可以對(duì)于任意兩個(gè)方案，可以(ky)(ky)在在EBIT-EPSEBIT-EPS平面上求得兩個(gè)方案對(duì)應(yīng)平面上求得兩個(gè)方案對(duì)應(yīng)EPSE

48、PS曲線的交點(diǎn)，即無(wú)差異點(diǎn)曲線的交點(diǎn)，即無(wú)差異點(diǎn)EBITEBIT* *。 EBITEBITEBITEBIT* *, ,杠桿大的方案優(yōu)杠桿大的方案優(yōu)第七十一頁(yè)，共八十六頁(yè)。 EPSEBITABEBIT* 0第七十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。 每股凈利分析法每股凈利分析法例714：某公司已發(fā)行了l 000萬(wàn)股面額為10元的普通股(N1)。公司為了擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，需再融資10 000萬(wàn)元，現(xiàn)有(xin yu)兩種方案可供選擇：一是再發(fā)行1 000萬(wàn)股普通股(N2)，每股發(fā)行價(jià)10元；二是發(fā)行票面利率為10的10 000萬(wàn)元債券。公司所得稅稅率為33，假定息稅前盈利為5 000萬(wàn)元。解：發(fā)行股票方案的每股收益

49、元 發(fā)行債券方案的每股收益 2.68元息稅前盈利： EBIT2 000萬(wàn)元 675. 110001000%)331 (5000)1 (21NNTEBIT1000%)331 (%)10100005000()1)(1NTIEBIT1000%)331 (%)1010000(10001000%)331 ()1)()1 (121EBITEBITNTIEBITNNTEBIT第七十三頁(yè)，共八十六頁(yè)。 平衡點(diǎn)處每股收益 元可見(jiàn)，當(dāng)公司預(yù)計(jì)息稅前盈利為2 000萬(wàn)元時(shí)，兩種融資(rn z)方式無(wú)優(yōu)劣之分，它們的每股凈利均為0.67元。當(dāng)息稅前盈利為5 000萬(wàn)元時(shí)，應(yīng)采取發(fā)行債券的融資方式，此時(shí)債券的每股凈利為

50、2.68元，比發(fā)行股票的每股凈利1. 675元高出1.005元。67. 010001000%)331 (2000)1 (21NNTEBIT因此因此(ync)，當(dāng)預(yù)計(jì)市場(chǎng)狀況好，銷售額大，企業(yè)每股凈利超，當(dāng)預(yù)計(jì)市場(chǎng)狀況好，銷售額大，企業(yè)每股凈利超過(guò)平衡點(diǎn)每股凈利時(shí)，應(yīng)采取債務(wù)融資方式；相反，當(dāng)預(yù)測(cè)過(guò)平衡點(diǎn)每股凈利時(shí)，應(yīng)采取債務(wù)融資方式；相反，當(dāng)預(yù)測(cè)企業(yè)每股凈利低于平衡點(diǎn)每股凈利時(shí)，則應(yīng)采取權(quán)益融資方企業(yè)每股凈利低于平衡點(diǎn)每股凈利時(shí)，則應(yīng)采取權(quán)益融資方式。式。第七十四頁(yè)，共八十六頁(yè)。3、比較(bjio)公司價(jià)值法（總價(jià)值分析法） 企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的衡量標(biāo)準(zhǔn)就是能夠使資本成本最低同時(shí)企業(yè)價(jià)值最大。從

51、本質(zhì)上看，資本結(jié)構(gòu)企業(yè)價(jià)值分析法就是按照這一思路，通過(guò)(tnggu)綜合考慮資本成本與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系來(lái)選擇最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法。 第七十五頁(yè)，共八十六頁(yè)。 企業(yè)的價(jià)值V可以用下式表示：式中： B負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值 S權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值 為了(wi le)簡(jiǎn)化計(jì)算，假設(shè)債務(wù)的面值等于其市場(chǎng)價(jià)值。而股票的市場(chǎng)價(jià)值則依據(jù)下式計(jì)算：SBVSKT1I-EBITS）（）（第七十六頁(yè)，共八十六頁(yè)。 普通股的成本(chngbn)KS可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型來(lái)計(jì)算： 企業(yè)的資本成本，采用加權(quán)平均資本成本來(lái)計(jì)算： )RR(RRKFMFSSSBBWWKWKKVSKVB)T-(1IS第七十七頁(yè)，共八十六頁(yè)。 新港公司預(yù)期的息稅前

52、利潤(rùn)為500萬(wàn)元，資本全部由普通股資本構(gòu)成，股票的賬面價(jià)值(jizh)為2000萬(wàn)元，企業(yè)適用的所得稅稅率為25%。公司管理層認(rèn)為目前企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不夠合理，擬采用發(fā)行債券回購(gòu)股票的方法予以調(diào)整。目前市場(chǎng)上債務(wù)和權(quán)益資本的成本如下： 第七十八頁(yè)，共八十六頁(yè)。表1債務(wù)與權(quán)益資本(zbn)成本 )%R(F)%R(M無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率(ll)股票市場(chǎng)組合(zh)的期望收益率債券的市場(chǎng)價(jià)值B（百萬(wàn)元）債券利率（%）股票的系數(shù)權(quán)益資本成本（KS）%001.2101212.402101.3101212.604101.4101212.806111.6101213.208121.8101213.6010132.110

53、1214.20第七十九頁(yè)，共八十六頁(yè)。表2公司價(jià)值(jizh)與資本成本 債券的市場(chǎng)債券的市場(chǎng)價(jià)值價(jià)值B（百萬(wàn)元）（百萬(wàn)元）股票的市場(chǎng)股票的市場(chǎng)價(jià)值價(jià)值S（百萬(wàn)元）（百萬(wàn)元）公司的市場(chǎng)公司的市場(chǎng)價(jià)值價(jià)值V（百萬(wàn)元）（百萬(wàn)元）債券占全債券占全部資本的部資本的比重（比重（%）股票占全股票占全部資本的部資本的比重（比重（%）債券資債券資本成本本成本（%）權(quán)益資權(quán)益資本成本本成本（%）加權(quán)平均加權(quán)平均資本成本資本成本030.2430.240100012.4012.40228.5730.576.5493.467.512.6012.27426.9530.9512.9287.087.512.8012.126

54、24.6630.6619.5780.438.2513.2012.23822.2830.2826.4273.58913.6012.381019.5429.5433.8566.159.7514.2012.69第八十頁(yè)，共八十六頁(yè)。本章本章(bn zhn)(bn zhn)作業(yè)題：作業(yè)題： 1 1、長(zhǎng)城公司目前有、長(zhǎng)城公司目前有A A、B B、C C、D D、E E、F F五個(gè)五個(gè)可供選擇的投資項(xiàng)目可供選擇的投資項(xiàng)目(xingm)(xingm)，五個(gè)項(xiàng)目，五個(gè)項(xiàng)目(xingm)(xingm)各自的投資金各自的投資金額額及投資報(bào)酬率如下：及投資報(bào)酬率如下： 項(xiàng)目項(xiàng)目 投資報(bào)酬率投資報(bào)酬率/%/%投資額投

55、資額/ /萬(wàn)元萬(wàn)元A A20.520.5200200B B1818300300C C2323300300D D2525600600E E1616400400第八十一頁(yè)，共八十六頁(yè)?；I資方式籌資方式籌資金額籌資金額/ /萬(wàn)元萬(wàn)元資本成本資本成本/%/%銀行借款銀行借款0-1500-150150-300150-300300300以上以上121214141818發(fā)行股票發(fā)行股票0-2100-210210-560210-560560-840560-840840840以上以上1616191922222525該企業(yè)采用銀行借款和發(fā)行普通股兩種方式籌集資金，該企業(yè)采用銀行借款和發(fā)行普通股兩種方式籌集資金，兩者比例兩者比例(bl)(bl)為為30%30%和和70%70%，兩種籌資方式的資金，兩種籌資方式的資金成本如下：成本如下： 根據(jù)以上資料做投資及籌資決策分析，確定根據(jù)以上資料做投資及籌資決策分析，確定可行可行(kxng)(kxng)方案方案第八十二頁(yè)，共八十六頁(yè)。 2. 2.某企業(yè)某企業(yè)2004年資產(chǎn)總額是年資產(chǎn)總額是1000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率是40%，負(fù)債的平均利息率是，負(fù)債的平均利息率是5%，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是，實(shí)現(xiàn)的銷售收入是1000萬(wàn)元，變動(dòng)成本率萬(wàn)元，變動(dòng)成本率30%，固定成本和財(cái)務(wù)費(fèi)用