企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)實(shí)務(wù)結(jié)業(yè)試題

1、中評(píng)協(xié)2009年度第三期遠(yuǎn)程教育培訓(xùn)班試卷參考答案一、計(jì)算題（10分）某企業(yè)2008年現(xiàn)金余額為86萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入1481萬(wàn)元；2009年現(xiàn)金余額 為38萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入1524萬(wàn)元。經(jīng)過(guò)與管理層討論得知，2008年的貨幣持有 量是非正常的，2009年的貨幣持有量代表正常需要的數(shù)量。如果 2010年預(yù)測(cè)營(yíng) 業(yè)收入為1800萬(wàn)元，請(qǐng)估算2010年12月31日的必備現(xiàn)金規(guī)模大約是多少？38/1524=2.49%1800*2.49%=44.82（萬(wàn)元）或者：1800*（38/1524）= 44.88（萬(wàn) 元）二、簡(jiǎn)答題（每題20分，共40分）1 在企業(yè)價(jià)值的收益法評(píng)估中，如何理解要保持預(yù)期收益流口徑與

2、折現(xiàn)率“口徑”一致性？年收益流答：根據(jù)折現(xiàn)率的定義：折現(xiàn)率r產(chǎn)生收益流資產(chǎn)的價(jià)值我們?cè)谶M(jìn)行企業(yè)價(jià)值收益法評(píng)估時(shí)需要未來(lái)預(yù)測(cè)的“年收益流”的口徑與 折現(xiàn)率定義中的分子一年收益流一致，具體可以按以下幾個(gè)方面理解：1）如果預(yù)期收益預(yù)測(cè)口徑為利潤(rùn)口徑；則折現(xiàn)率也應(yīng)該是利潤(rùn)口徑折現(xiàn)率；2）如果預(yù)期收益預(yù)測(cè)口徑為現(xiàn)金流口徑； 則折現(xiàn)率也應(yīng)該是現(xiàn)金流口徑折現(xiàn)率；3）如果預(yù)期收益預(yù)測(cè)口徑為稅前（稅后）收益流口徑；則折現(xiàn)率應(yīng)該相應(yīng)采用 稅前（或者稅后）的折現(xiàn)率；4）如果預(yù)期收益預(yù)測(cè)口徑為全投資（股權(quán)）收益流口徑；則折現(xiàn)率應(yīng)該相應(yīng)采用全投資（股權(quán)）收益口徑；2 什么是企業(yè)價(jià)值收益法評(píng)估采用的“期中”折現(xiàn)和“期末”

3、折現(xiàn)？如何 應(yīng)用“期中”和“期末”折現(xiàn)？答：所謂期末折現(xiàn)就是假設(shè)所有的收益流均在每期的期終收到，期末折現(xiàn)系數(shù)計(jì)算公式如下：1折現(xiàn)系數(shù)k一t（1 r）所謂期中折現(xiàn)就是假設(shè)所有的收益流在一個(gè)期間內(nèi)均勻收到，就是假設(shè)所有的收益流在整個(gè)期間均勻流入企業(yè)，期中折現(xiàn)系數(shù)計(jì)算公式如下：1折現(xiàn)系數(shù)kR5(1 r)我們?nèi)粘＿M(jìn)行的企業(yè)價(jià)值收益法評(píng)估最主要的是兩種類型的收益流，經(jīng)營(yíng)收益流和分紅收益流；經(jīng)營(yíng)收益流是企業(yè)經(jīng)營(yíng)收益形成的收益流，應(yīng)該可以被認(rèn)為是均勻分布在 整個(gè)年度期間的，因此應(yīng)該符合“期中”折現(xiàn)條件的，因此采用經(jīng)營(yíng)收益流進(jìn)行 收益法評(píng)估時(shí)應(yīng)該采用“期中”折現(xiàn)模式；分紅收益流是企業(yè)給股東以分紅派息的方式所形

4、成的收益流，該種收益流通常在年末實(shí)現(xiàn)，因此該種收益流通常適用“期末”折現(xiàn)的方式；三、論述題(每題25分，共50分)1.什么是企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，在確定被評(píng)估企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)時(shí)一般 如何確定？答：所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是對(duì)股權(quán)所有者來(lái)說(shuō)可以獲利最大的資本結(jié)構(gòu)。由于存在財(cái)務(wù)杠桿的因素，因此對(duì)于一個(gè)企業(yè)一般利用一下財(cái)務(wù)杠桿可以有效地提 高企業(yè)股權(quán)所有者的收益，但財(cái)務(wù)杠桿存在一定規(guī)模，不可能無(wú)限制擴(kuò)大，當(dāng)企 業(yè)財(cái)務(wù)杠桿達(dá)到一定程度后，由于債權(quán)投資者風(fēng)險(xiǎn)加大，因此債權(quán)投資者就會(huì)要 求更大的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，因此反而會(huì)降低股權(quán)所有者的收益，因此理論上說(shuō)存在一個(gè) 能使股權(quán)所有者收益最大的資本結(jié)構(gòu)，我們將其稱為最優(yōu)資本

5、結(jié)構(gòu)。企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)一般隨行業(yè)的不同而不同， 一般認(rèn)為資金密集性行業(yè)最優(yōu) 資本結(jié)構(gòu)D/E相對(duì)高一點(diǎn)；反之，技術(shù)密集性或高科技企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)D/E相對(duì)低一點(diǎn)?？傊?，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)一般認(rèn)為是由市場(chǎng)調(diào)節(jié)的。在評(píng)估實(shí)際操作實(shí)務(wù)中，如果我們認(rèn)為市場(chǎng)調(diào)節(jié)是有效的，則可以采用對(duì)比 公司實(shí)際的資本結(jié)構(gòu)作為對(duì)比公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)， 估算最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)目前一般 參考對(duì)比公司資本結(jié)構(gòu)估算。但在采用最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)作為被評(píng)估企業(yè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)時(shí)通常需要關(guān)注一個(gè) 問(wèn)題，就是我們通常是在評(píng)估企業(yè)控股權(quán)價(jià)值時(shí)考慮采用最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，在評(píng)估少數(shù)股權(quán)價(jià)值時(shí)一般不采用最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，這是因?yàn)樵u(píng)估控股權(quán)價(jià)值時(shí)我們可以 合理認(rèn)為由于控股股東

6、具有控制能力，因此可以將企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換為最優(yōu)資 本結(jié)構(gòu)，我們采用最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)估算是合理的； 但對(duì)于少數(shù)股權(quán)由于少數(shù)股東沒(méi) 有能力轉(zhuǎn)換資本結(jié)構(gòu)，因此一般僅能采用被評(píng)估企業(yè)的現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)， 也就是在 評(píng)估少數(shù)股權(quán)價(jià)值時(shí)一般采用疊代的方式估算被評(píng)估企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)。2.采用收益法評(píng)估得出的結(jié)論，在何種情況下代表具有流通性/缺少流通性 的價(jià)值？在何種情況下代表具有控股股權(quán)/少數(shù)股權(quán)狀態(tài)下的價(jià)值？答：收益現(xiàn)值法的基本理論公式為：C1C2C3V01 R (1R)2(1R)3或：n/CiVnV0i 1 (1R)i(1R)n6乂(1 R)n(1 R)n1）從收益法的基本公式看出，收益法評(píng)估結(jié)論流通性/缺

7、少流通性狀態(tài)應(yīng)該由上述基本公式中的分母折現(xiàn)率所決定。企業(yè)股權(quán)的流通性對(duì)價(jià)值的影響主要體現(xiàn)在具有流通性的股權(quán)，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，承擔(dān)相對(duì)較小的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此，在投資理論上，流通性股權(quán)的期望投資 回報(bào)率與缺少流通性股權(quán)相比要低。收益法中風(fēng)險(xiǎn)因素主要反映在分母中的折現(xiàn) 率，因此收益現(xiàn)值法評(píng)估結(jié)論是否代表股權(quán)流通屬性價(jià)值主要取決于折現(xiàn)率的估 算方法。如果折現(xiàn)率的確定方式是通過(guò)股權(quán)可流通的上市公司的期望投資回報(bào)率（采用CAPM模型）估算的，也就是說(shuō)評(píng)估采用的折現(xiàn)率是代表股權(quán)流通性的 上市公司股權(quán)期望投資回報(bào)率，由于折現(xiàn)率中的投資風(fēng)險(xiǎn)因素代表的是上市公司 投資風(fēng)險(xiǎn)因素，因此評(píng)估結(jié)論應(yīng)該是具有流通屬性的價(jià)值， 否則就是缺少流通屬 性的價(jià)值。2）從收益現(xiàn)值法的基本公式看出，收益現(xiàn)值法評(píng)估結(jié)論控股狀態(tài)/少數(shù)股權(quán)狀態(tài)應(yīng)該由上述基本公式中的分子預(yù)期收益流所決定我們?cè)谶M(jìn)行收益現(xiàn)值法評(píng)估時(shí)，最經(jīng)常選用的收益流是現(xiàn)金流，目前評(píng)估界 認(rèn)可兩種不同狀態(tài)的現(xiàn)金流，第一種被稱為經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，也就是企業(yè)經(jīng)營(yíng)獲得的 現(xiàn)金流；第二種現(xiàn)金流是分紅現(xiàn)金流，也就是企業(yè)分紅形成的現(xiàn)金流第一種現(xiàn)金流實(shí)際上是將每年經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)所獲得的現(xiàn)金扣除維持經(jīng)營(yíng)活動(dòng)需要增加的現(xiàn)金后全部作為投資者或股東可以自由支配的現(xiàn)金。上述情況實(shí)際上只有控股股東才具有上述權(quán)利，也就是