第7章資本成本和資本結(jié)構(gòu)ppt課件

1、第第4 4章章 資本構(gòu)造資本構(gòu)造第第1 1節(jié)節(jié) 資本構(gòu)造實際資本構(gòu)造實際第第2 2節(jié)節(jié) 資本本錢的測算資本本錢的測算第第3 3節(jié)節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險的衡量杠桿利益與風(fēng)險的衡量第第4 4節(jié)節(jié) 資本構(gòu)造決策分析資本構(gòu)造決策分析第第1 1節(jié)節(jié) 資本構(gòu)造實際資本構(gòu)造實際一、資本構(gòu)造的概念一、資本構(gòu)造的概念二、資本構(gòu)造的二、資本構(gòu)造的MMMM實際實際三、資本構(gòu)造的其他實際三、資本構(gòu)造的其他實際一、資本構(gòu)造的概念l資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。 l資本構(gòu)造有廣義和狹義之分。廣義的資本構(gòu)造是指企業(yè)全部資本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。l狹義的資本構(gòu)造是指企業(yè)各種長期資

2、本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期債務(wù)資本與長期股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。二、資本構(gòu)造的MM實際1.MM實際的假設(shè)前提1運營風(fēng)險可以用息前稅前利潤的方差來衡量，具有一樣運營風(fēng)險的公司稱為風(fēng)險同類homogeneous risk class。2投資者等市場參與者對公司未來的收益與風(fēng)險的預(yù)期是一樣的homogeneous expectations。3完美資本市場perfect capital markets，即在股票與債券進展買賣的市場中沒有買賣本錢，且個人與機構(gòu)投資者的借款利率與公司一樣。4借債無風(fēng)險。即公司或個人投資者的一切債務(wù)利率均為無風(fēng)險利率，與債務(wù)數(shù)量無關(guān)。5全部現(xiàn)金流是永續(xù)的。

3、即公司息前稅前利潤具有永續(xù)的零增長特征，以及債券也是永續(xù)的。2.無企業(yè)所得稅條件下的MM實際命題命題I I基本觀點企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)；企業(yè)加權(quán)平均資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。表達式相關(guān)結(jié)論1.有負(fù)債企業(yè)的價值VL無負(fù)債企業(yè)的價值VU。2.有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本經(jīng)營風(fēng)險等級相同的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本，即： 命題命題IIII基本觀點有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加。表達式相關(guān)結(jié)論(1)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 風(fēng)險溢價(2)風(fēng)險溢價與以市值計算的財務(wù)杠桿(債務(wù)/權(quán)益)成正比例。UeU0WACCLKEBITVKEBITVdUeUeUeLeK

4、KEDK風(fēng)險溢價KKUe0WACCKK圖1：無企業(yè)所得稅情況下的MM實際3.有企業(yè)所得稅條件下的MM實際命題命題I I基本觀點隨著企業(yè)負(fù)債比例提高，企業(yè)價值也隨之提高，在理論上全部融資來源于負(fù)債時，企業(yè)價值達到最大。表達式相關(guān)結(jié)論有負(fù)債企業(yè)的價值VL具有相同風(fēng)險等級的無負(fù)債企業(yè)的價值VU債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值。命題命題IIII基本觀點有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加。表達式相關(guān)結(jié)論(1)有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本 相同風(fēng)險等級的無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 以市值計算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險報酬(2)風(fēng)險報酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。DTVVULEDT1KKK風(fēng)險報酬K

5、KdUeUeUeLe圖2：有企業(yè)所得稅情況下的MM實際2022-1-31【例【例1 1】以下關(guān)于】以下關(guān)于MMMM實際的說法中，正確的有實際的說法中，正確的有( AB )( AB )A.A.在不思索企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)加權(quán)平均資本在不思索企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)加權(quán)平均資本本錢的高低與資本構(gòu)造無關(guān)，僅取決于企業(yè)運營風(fēng)險本錢的高低與資本構(gòu)造無關(guān)，僅取決于企業(yè)運營風(fēng)險的大小的大小B.B.在不思索企業(yè)所得稅的情況下，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益在不思索企業(yè)所得稅的情況下，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益本錢隨負(fù)債比例的添加而添加本錢隨負(fù)債比例的添加而添加C.C.在思索企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)加權(quán)平均資本本在思索企業(yè)所得稅的

6、情況下，企業(yè)加權(quán)平均資本本錢的高低與資本構(gòu)造有關(guān)，隨負(fù)債比例的添加而添加錢的高低與資本構(gòu)造有關(guān)，隨負(fù)債比例的添加而添加D.D.一個有負(fù)債企業(yè)在有企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本一個有負(fù)債企業(yè)在有企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本本錢要比無企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本本錢高本錢要比無企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本本錢高三、資本構(gòu)造的其他實際1.權(quán)衡實際2.代理實際3.優(yōu)序融資實際1.權(quán)衡實際觀點強調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結(jié)構(gòu)。此時所確定的債務(wù)比率是債務(wù)抵稅收益的邊際價值等于增加的財務(wù)困境成本的現(xiàn)值。表達式VL=VU+PV（利息抵稅）-PV（財務(wù)困境成本）財務(wù)困

7、境成本（1）直接成本：企業(yè)因破產(chǎn)、進行清算或重組所發(fā)生的法律費用和管理費用等。（2）間接成本：企業(yè)資信狀況惡化以及持續(xù)經(jīng)營能力下降而導(dǎo)致的企業(yè)價值損失。2.2.代理實際代理實際觀點債務(wù)代理成本與收益的權(quán)衡。表達式VL=VU+PV（利息抵稅）-PV（財務(wù)困境成本）-PV（債務(wù)的代理成本）+PV（債務(wù)的代理收益）1代理本錢債務(wù)的代理本錢既可以表現(xiàn)為因過度投資使經(jīng)理和股東收益而發(fā)生債務(wù)人價值向股東轉(zhuǎn)移，也可以表現(xiàn)為因投資缺乏問題而發(fā)生股東為防止價值損失而放棄給債務(wù)人帶來的價值增值。 投資NPV0，投資過度 投資NPV0，投資缺乏2022-1-31項目項目過度投資問題過度投資問題投資不足問題投資不足問

8、題含義是指因企業(yè)采用不盈利項目或高風(fēng)險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。是指因企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權(quán)人利益受損并進而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。發(fā)生情形（1）當(dāng)企業(yè)經(jīng)理與股東之間存在利益沖突時，經(jīng)理的自利行為產(chǎn)生的過度投資問題；（2）當(dāng)企業(yè)股東與債權(quán)人之間存在利益沖突時，經(jīng)理代表股東利益采納成功率低甚至凈現(xiàn)值為負(fù)的高風(fēng)險項目產(chǎn)生的過度投資問題。發(fā)生在企業(yè)陷入財務(wù)困境且有比例較高的債務(wù)時（即企業(yè)具有風(fēng)險債務(wù)），股東如果預(yù)見采納新投資項目會以犧牲自身利益為代價補償了債權(quán)人，因股東與債權(quán)人之間存在著利益沖突，股東就缺乏積極性選擇該項目進行投資。2022-1-31項 目原

9、策略新策略成功失敗期望值資產(chǎn)價值901303080債務(wù)901003065股權(quán)O30015【例2】某公司有一筆100萬元年末到期的貸款。假設(shè)公司的戰(zhàn)略不變，年末的資產(chǎn)市值僅為90萬元，顯然公司將違約。公司經(jīng)理正在思索一項新戰(zhàn)略，這一戰(zhàn)略看似有出路，但仔細分析后，實踐充溢風(fēng)險。新戰(zhàn)略不需求預(yù)先投資，但勝利的能夠性只需50。假設(shè)勝利，公司的預(yù)期價值為80 (50l30+5030) 萬元，與原先90萬元的企業(yè)價值相比，減少了10萬元。雖然如此，公司經(jīng)理依然建議采用新戰(zhàn)略。 表1 兩種戰(zhàn)略下債務(wù)與股權(quán)的價值 單位：萬元2022-1-31【例3】投資要求初始投資10萬元，預(yù)期將產(chǎn)生50的無風(fēng)險報酬率。假設(shè)

10、當(dāng)前的無風(fēng)險利率為5，這項投資的凈現(xiàn)值明顯為正。問題是企業(yè)并無富余的剩余現(xiàn)金投資這一新工程。由于公司已墮入財務(wù)姿態(tài)，無法發(fā)行新股籌資，假設(shè)現(xiàn)有股東向企業(yè)提供所需求的l0萬元新資本，股東和債務(wù)人在年末的所得將如表所示。 表2 有新工程和無新工程時債務(wù)人和股東收到的支付 單位：萬元項 目無新項目有新項目 現(xiàn)有資產(chǎn)9090 新項目15公司的總價值90105債務(wù)90100股權(quán)052代理收益?zhèn)鶆?wù)的代理收益將有利于減少企業(yè)的價值損失或添加企業(yè)價值，詳細表現(xiàn)為債務(wù)人維護條款引入、對經(jīng)理提升企業(yè)業(yè)績的鼓勵措施以及對經(jīng)理隨意支配現(xiàn)金漂泊費企業(yè)資源的約束等。3.3.優(yōu)序融資實際優(yōu)序融資實際根本觀念：是當(dāng)企業(yè)存在融

11、資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次會選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資。【例4】甲公司設(shè)立于2019年12月31日，估計2019年年底投產(chǎn)。假定目前的證券市場屬于成熟市場，根據(jù)優(yōu)序融資實際的根本觀念，甲公司在確定2019年籌資順序時，該當(dāng)優(yōu)先思索的籌資方式是 B 。A.內(nèi)部籌資 B.發(fā)行債券 C.增發(fā)普通股票 D.增發(fā)優(yōu)先股票2022-1-31【例【例5 5】以下關(guān)于資本構(gòu)造實際的表述中，正確的有】以下關(guān)于資本構(gòu)造實際的表述中，正確的有(ABD)(ABD)A.A.根據(jù)根據(jù)MMMM實際，當(dāng)存在企業(yè)所得稅時，企業(yè)負(fù)債比例越高，實際，當(dāng)存在企業(yè)所得稅時，企業(yè)負(fù)債比例越高，企業(yè)價值越大企業(yè)價值越大B.B.根

12、據(jù)權(quán)衡實際，平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)姿態(tài)本根據(jù)權(quán)衡實際，平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)姿態(tài)本錢是確定最優(yōu)資本構(gòu)造的根底錢是確定最優(yōu)資本構(gòu)造的根底 C.C.根據(jù)代理實際，當(dāng)負(fù)債程度較高的企業(yè)墮入財務(wù)姿態(tài)時，根據(jù)代理實際，當(dāng)負(fù)債程度較高的企業(yè)墮入財務(wù)姿態(tài)時，股東通常會選擇投資凈現(xiàn)值為正的工程股東通常會選擇投資凈現(xiàn)值為正的工程D.D.根據(jù)優(yōu)序融資實際，當(dāng)存在外部融資需求時，企業(yè)傾向根據(jù)優(yōu)序融資實際，當(dāng)存在外部融資需求時，企業(yè)傾向于債務(wù)融資而不是股權(quán)融資于債務(wù)融資而不是股權(quán)融資第第2 2節(jié)節(jié) 資本本錢的測算資本本錢的測算一、資本本錢的概念內(nèi)容和種類二、公司資本本錢和工程資本本錢的區(qū)別三、資本本錢的作

13、用四、債務(wù)資本本錢率的測算五、股權(quán)資本本錢率的測算六、綜合資本本錢率的測算七、邊沿資本本錢率的測算一、資本本錢的概念內(nèi)容和種類1.資本本錢的概念資本本錢是企業(yè)籌集和運用資本而承付的代價。2.資本本錢的內(nèi)容包括用資費用和籌資費用兩部分。3.資本本錢的影響要素?zé)o風(fēng)險報酬率、運營風(fēng)險溢價和財務(wù)風(fēng)險溢價。4.資本本錢率的種類包括個別資本本錢率、綜合資本本錢率、邊沿資本本錢率。二、公司資本本錢和工程資本本錢的區(qū)別區(qū)別公司資本成本是投資人針對整個公司要求的報酬率，或者說是投資者對于企業(yè)全部資產(chǎn)要求的最低報酬率。項目資本成本是公司投資于資本支出項目所要求的最低報酬率。關(guān)系如果公司新的投資項目的風(fēng)險與企業(yè)現(xiàn)有

14、資產(chǎn)平均風(fēng)險相同，則項目資本成本等于公司資本成本；如果新的投資項目的風(fēng)險高于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險，則項目資本成本高于公司資本成本；如果新的投資項目的風(fēng)險低于企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險，則項目資本成本低于公司的資本成本。三、資本本錢的作用 資本本錢在企業(yè)籌資決策中的作用個別資本本錢率是企業(yè)選擇籌資方式的根據(jù)。 綜合資本本錢率是企業(yè)進展資本構(gòu)造決策的根據(jù)。 邊沿資本本錢率是比較選擇追加籌資方案的根據(jù)。 資本本錢在企業(yè)投資決策中的作用資本本錢是評價投資工程，比較投資方案和進展投資決策的經(jīng)濟規(guī)范。 資本本錢在企業(yè)運營決策中的作用資本本錢可以作為評價企業(yè)整個運營業(yè)績的基準(zhǔn)。 四、債務(wù)資本本錢率的測算1.個

15、別資本本錢率的測算原理2.長期借款資本本錢率的測算3.長期債券資本本錢率的測算1.個別資本本錢率的測算原理根本公式根本公式式中，式中，K K表示資本本錢率，以百分率表示；表示資本本錢率，以百分率表示；D D表表示用資費用額；示用資費用額；P P表示籌資額；表示籌資額；f f表示籌資費用表示籌資費用額；額；F F表示籌資費用率，即籌資費用額與籌資表示籌資費用率，即籌資費用額與籌資額的比率。額的比率。fPDK)1 (FPDK2.長期借款資本本錢率的測算公式公式KlKl表示長期借款資本本錢率；表示長期借款資本本錢率；I I表示長期借款表示長期借款年利息額；年利息額；L L表示長期借款籌資額，即借款本

16、表示長期借款籌資額，即借款本金；金；F F表示長期借款籌資費用融資率，即借款表示長期借款籌資費用融資率，即借款手續(xù)費率；手續(xù)費率；T T表示所得稅稅率。表示所得稅稅率。 Rl Rl表示借款利表示借款利息率。息率。)1 ()1 (FLTIKl)1 (TRKll例4-1：ABC公司欲從銀行獲得一筆長期借款1000萬元，手續(xù)費0.1%，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢率為：例4-2：根據(jù)例4-1資料但不思索借款手續(xù)費，那么這筆借款的資本本錢率為：在借款合同附加補償性余額條款的情況下，企業(yè)可動用的借款籌資額應(yīng)扣除補償性余額，這時借款的實踐利率

17、和資本本錢率將會上升。在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超越一次時，借款實踐利率也會高于名義利率，從而資本本錢率上升。這時，借款資本本錢率的測算公式為：式中，M借款結(jié)息次數(shù)。例4-3：ABC公司欲借款1000萬元，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補償性余額20%。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢率為：例4-4：ABC公司借款1000萬元，年利率5%，期限3年，每季結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本本錢率為：3.長期債券資本本錢率的測算 在不思索貨幣時間價值時，債券資本本錢率可按以下公式測算：式中，Kb表示債券資本本錢率；B表示債券籌資額，按發(fā)行價

18、錢確定；Fb表示債券籌資費用率。)1 ()1 (bbbFBTIK例4-5：ABC 公司擬等價發(fā)行面值1000元，期限5年，票面利率8%的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)行費用為發(fā)行價錢的5%；公司所得稅稅率為25%。那么該批債券的資本本錢率為：在上例中的債券系以等價發(fā)行，假設(shè)按溢價100元發(fā)行，那么其資本本錢率為：假設(shè)按折價50元發(fā)行，那么其資本本錢率為：在思索貨幣時間價值時，公司債券的稅前資本本錢率也就是債券持有人的投資必要報酬率，再乘以1-T折算為稅后的資本本錢率。測算過程如下。第一步，先測算債券的稅前資本本錢率，測算公式為：式中， P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價錢(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費用；I表示

19、債券年利息額；Pn表示債券面額或到期值；Rb表示債券投資的必要報酬率，即債券的稅前資本本錢率；t表示債券期限。第二步，測算債券的稅后資本本錢率，測算公式為：例4-6：XYZ公司預(yù)備以溢價150元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費用16元。公司所得稅稅率為25%。那么該債券的資本本錢率為：四、股權(quán)資本本錢率的測算1.普通股資本本錢率的測算2.優(yōu)先股資本本錢率的測算3.留存收益資本本錢率的測算1.普通股資本本錢率的測算l股利折現(xiàn)模型股利折現(xiàn)模型l式中，式中，PcPc表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價錢扣表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價錢扣除發(fā)行費用；除

20、發(fā)行費用；DtDt表示普通股第表示普通股第t t年的股利；年的股利；KcKc表示普通股投資必要報酬率，即普通股資本本表示普通股投資必要報酬率，即普通股資本本錢率。錢率。l假設(shè)公司實行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金假設(shè)公司實行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利股利D D元，那么資本本錢率可按左側(cè)公式測算：元，那么資本本錢率可按左側(cè)公式測算：l假設(shè)公司實行固定增長股利的政策，股利固定假設(shè)公司實行固定增長股利的政策，股利固定增長率為增長率為G G，那么資本本錢率需按右側(cè)公式測，那么資本本錢率需按右側(cè)公式測算：算：1)1(ttcKcDtP例4-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價錢12元/股，每股發(fā)行費

21、用1元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本本錢率測算為：例4-8：XYZ公司預(yù)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價錢15元，發(fā)行費用1.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年股利增長4%。其資本本錢率測算為：1.普通股資本本錢率的測算資本資產(chǎn)定價模型資本資產(chǎn)定價模型普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率。上風(fēng)險報酬率。 式中，式中，RfRf表示無風(fēng)險報酬率；表示無風(fēng)險報酬率；RmRm表示市場報酬表示市場報酬率；率；ii表示第表示第i i種股票的貝塔系數(shù)。種股票的貝塔系數(shù)。例例6-96-9：知某股票的：知某股票的值為值為1.51.5，

22、市場報酬率為，市場報酬率為10%10%，無風(fēng)險報酬率為，無風(fēng)險報酬率為6%6%。該股票的資本本錢。該股票的資本本錢率測算為：率測算為：)(FmFcRRRK1.普通股資本本錢率的測算債券投資報酬率加股票投資風(fēng)險報酬率債券投資報酬率加股票投資風(fēng)險報酬率股票投資的必要報酬率可以在債券利率的根底股票投資的必要報酬率可以在債券利率的根底上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險報酬率。上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險報酬率。例例4-104-10：XYZXYZ公司已發(fā)行債券的投資報酬率為公司已發(fā)行債券的投資報酬率為8%8%?，F(xiàn)預(yù)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高?，F(xiàn)預(yù)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債券的投資風(fēng)險報

23、酬率為于債券的投資風(fēng)險報酬率為4%4%。那么該股票的。那么該股票的必要報酬率即資本本錢率為：必要報酬率即資本本錢率為： 8%+4%=12% 8%+4%=12% 2.優(yōu)先股資本本錢率的測算 公式公式式中，式中，KpKp表示優(yōu)先股資本本錢率；表示優(yōu)先股資本本錢率；DpDp表示優(yōu)先表示優(yōu)先股每股年股利；股每股年股利；PpPp表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)行價錢扣除發(fā)行費用。行價錢扣除發(fā)行費用。例例4-114-11：ABC ABC 公司預(yù)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股公司預(yù)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價錢發(fā)行價錢5 5元，發(fā)行費用元，發(fā)行費用0.20.2元，估計年股利元，估計年股利0.50.5

24、元。其資本本錢率測算如下：元。其資本本錢率測算如下：pppPDK3.留存收益資本本錢率的測算留存收益能否有資本本錢？留存收益能否有資本本錢？也有資本本錢，不過是一種時機資本本錢。也有資本本錢，不過是一種時機資本本錢。該當(dāng)如何測算留存收益的資本本錢？該當(dāng)如何測算留存收益的資本本錢？ 與普通股根本一樣，只是不思索籌資費用。與普通股根本一樣，只是不思索籌資費用。非股份制企業(yè)股權(quán)資本本錢率的測算非股份制企業(yè)股權(quán)資本本錢率的測算投入資本籌資協(xié)議有的商定了固定的利潤分配投入資本籌資協(xié)議有的商定了固定的利潤分配比例，這類似于優(yōu)先股，但不同于普通股；比例，這類似于優(yōu)先股，但不同于普通股；投入資本及保管盈余不能

25、在證券市場上買賣，投入資本及保管盈余不能在證券市場上買賣，無法構(gòu)成公平的買賣價錢，因此也就難以估計無法構(gòu)成公平的買賣價錢，因此也就難以估計其投資的必要報酬率。其投資的必要報酬率。五、綜合資本本錢率的測算 1.1.綜合資本本錢率的決議要素綜合資本本錢率的決議要素個別資本本錢率、各種長期資本比例個別資本本錢率、各種長期資本比例2.2.公式：公式：3.3.綜合資本本錢率中資本價值根底的選擇綜合資本本錢率中資本價值根底的選擇賬面價值根底賬面價值根底市場價值根底市場價值根底目的價值根底目的價值根底niiiwKWK1例4-12：ABC公司現(xiàn)有長期資本總額10000萬元，其中長期借款2000萬元，長期債券3

26、500 萬元，優(yōu)先股1000萬元，普通股3000萬元，保管盈余500萬元；各種長期資本本錢率分別為4%，6%，10%，14%和13%。該公司綜合資本本錢率可按如下兩步測算。第一步，計算各種長期資本的比例。 長期借款資本比例=2000/10000=0.20或20% 長期債券資本比例=3500/10000=0.35或35% 優(yōu)先股資本比例=1000/10000=0.10或10% 普通股資本比例=3000/10000=0.30或30% 保管盈余資本比例=500/10000=0.05或5%第二步，測算綜合資本本錢率Kw=4%0.20+6%0.35+10%0.10+14%0.30+13%0.05=8.7

27、5%六、邊沿資本本錢率的測算1.邊沿資本本錢率的測算原理邊沿資本本錢率是指企業(yè)追加籌資的資本本錢率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的本錢。2.邊沿資本本錢率的計算確定目的資本構(gòu)造 測算各種資本的本錢率 測算籌資總額分界點 測算邊沿資本本錢率 例4-16：XYZ公司現(xiàn)有長期資本總額1000萬元，其目的資本構(gòu)造比例為：長期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保管盈余)0.75?，F(xiàn)擬追加資本300萬元，仍按此資本構(gòu)造籌資。經(jīng)測算，個別資本本錢率分別為：長期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%， 普通股權(quán)益 14.80%。該公司追加籌資的邊沿資本本錢率測算如表4-5所示。例4-17：ABC

28、公司目前擁有長期資本100萬元。其中，長期債務(wù)20萬元，優(yōu)先股5萬元，普通股 (含保管盈余) 75萬元。為了順應(yīng)追加投資的需求，公司預(yù)備籌措新資。試測算建立追加籌資的邊沿資本本錢率規(guī)劃。第一步，確定目的資本構(gòu)造。第二步，測算各種資本的本錢率。測算結(jié)果見表4-6。第三步，測算籌資總額分界點。其測算公式為：BPj=TFj / Wj。式中，BPj表示籌資總額分界點；TFj表示第j種資本的本錢率分界點；Wj表示目的資本構(gòu)造中第j種資本的比例。該公司的追加籌資總額范圍的測算結(jié)果如表6-7所示。第四步，測算邊沿資本本錢率。第第3 3節(jié)節(jié) 杠桿利益與風(fēng)險的衡量杠桿利益與風(fēng)險的衡量一、運營杠桿利益與風(fēng)險一、運

29、營杠桿利益與風(fēng)險二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險三、復(fù)合杠桿利益與風(fēng)險三、復(fù)合杠桿利益與風(fēng)險一、運營杠桿利益與風(fēng)險1.運營杠桿的原理2.運營杠桿系數(shù)的測算3.影響運營杠桿利益與風(fēng)險的其他要素1.運營杠桿的原理運營杠桿的概念運營杠桿的概念從上述公式可知，在單價從上述公式可知，在單價p p和單位變動本錢和單位變動本錢v v不變不變的情況下，由于存在固定本錢的情況下，由于存在固定本錢F F，隨著銷量，隨著銷量Q Q的增的增長，會使息稅前利潤更快速地增長；反之，亦然長，會使息稅前利潤更快速地增長；反之，亦然。由此，構(gòu)成了運營杠桿。由此，構(gòu)成了運營杠桿。運營杠桿利益分析運營杠桿利益分析運營風(fēng)

30、險分析運營風(fēng)險分析例4-18：XYZ公司在營業(yè)總額為2400萬元-3000萬元以內(nèi)，固定本錢總額為800萬元，變動本錢率為60%。公司207-209年的營業(yè)總額分別為2400萬元、2600萬元和3000萬元?，F(xiàn)測算其運營杠桿利益，如表4-9所示。由于XYZ公司有效地利用了運營杠桿，獲得了較高的運營杠桿利益，即息稅前利潤的增長幅度高于營業(yè)總額的增長幅度。例4-19：假定XYZ公司207-209年的營業(yè)總額分別為3000萬元、2600萬元和2400萬元，每年的固定本錢都是800萬元，變動本錢率為60%。下面以表6-11測算其運營風(fēng)險。由于XYZ公司沒有有效地利用運營杠桿，從而導(dǎo)致了運營風(fēng)險，即息稅

31、前利潤的降低幅度高于營業(yè)總額的降低幅度。2.運營杠桿系數(shù)的測算SSEBITEBITDOL/FvpQvpQDOLQ)()(FCSCSDOLs運營杠桿系數(shù)是指企業(yè)營業(yè)利潤的變動率相當(dāng)于營業(yè)額變動率的倍數(shù)。它反映著運營杠桿的作用程度。為了反映運營杠桿的作用程度，估計運營杠桿利益的大小，評價營業(yè)風(fēng)險的高低，需求測算運營杠桿系數(shù)?！纠}1】根據(jù)以下條件，計算銷量為10000件時的運營杠桿系數(shù)?！敬鸢浮宽椖炕陬A(yù)計期單價（P）10元/件10元/件單位變動成本（V）5元/件5元/件銷量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元例4-20：XYZ 公司的產(chǎn)品銷量40000件，單位產(chǎn)品售價1

32、000元，銷售總額4000萬元，固定本錢總額為800萬元，單位產(chǎn)品變動本錢為600元，變動本錢率為60%，變動本錢總額為2400萬元。其運營杠桿系數(shù)為：DOL=2普通而言，企業(yè)的運營杠桿系數(shù)越大，運營杠桿利益和運營風(fēng)險就越高；企業(yè)的運營杠桿系數(shù)越小，運營杠桿利益和運營風(fēng)險就越低。3.影響運營杠桿利益與風(fēng)險的其他要素產(chǎn)品銷量的變動產(chǎn)品售價的變動單位產(chǎn)品變動本錢的變動固定本錢總額的變動在上例中，假定產(chǎn)品銷售數(shù)量由40000件變?yōu)?2000件，其他要素不變，那么營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷售單價由1000元變?yōu)?100元，其他條件不變， 那么營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋杭俣ㄗ儎颖惧X率由60%升至65%，其

33、他條件不變，那么營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋杭俣óa(chǎn)品銷售總額由4000萬元增至5000萬元，同時固定本錢總額由800萬元增至950萬元，變動本錢率仍為60%。這時，XYZ公司的營業(yè)杠桿系數(shù)會變?yōu)椋憾?、財?wù)杠桿利益與風(fēng)險1.財務(wù)杠桿原理2.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算3.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他要素1、財務(wù)杠桿原理財務(wù)杠桿的概念財務(wù)杠桿的概念財務(wù)杠桿，亦稱籌資杠桿，是指企業(yè)在籌資活財務(wù)杠桿，亦稱籌資杠桿，是指企業(yè)在籌資活動中對資本本錢固定的債務(wù)資本的利用。動中對資本本錢固定的債務(wù)資本的利用。財務(wù)杠桿利益分析財務(wù)杠桿利益分析財務(wù)風(fēng)險分析財務(wù)風(fēng)險分析財務(wù)杠桿利益分析亦稱融資杠桿利益，是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個財務(wù)杠

34、桿而給權(quán)益資本帶來的額外收益。例4-21：XYZ公司207-209年的息稅前利潤分別為160萬元、240萬元和400萬元，每年的債務(wù)利息為150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司財務(wù)杠桿利益的測算如表4-12所示。財務(wù)風(fēng)險分析亦稱籌資風(fēng)險，是指企業(yè)運營活動中與籌資有關(guān)的風(fēng)險，尤其是指在籌資活動中利用財務(wù)杠桿能夠?qū)е缕髽I(yè)權(quán)益資本一切者收益下降的風(fēng)險，甚至能夠?qū)е缕髽I(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險。例4-22：假定XYZ公司207-209年的息稅前利潤分別為400萬元、240萬元和160萬元，每年的債務(wù)利息都是150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司財務(wù)風(fēng)險的測算如表4-13所示。2.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算 EBIT

35、EBITEATEATDFL/EBITEBITEPSEPSDFL/IEBITEBITDFL財務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，它反映了財務(wù)杠桿的作用程度。為了反映財務(wù)杠桿的作用程度，估計財務(wù)杠桿利益的大小，評價財務(wù)風(fēng)險的高低，需求測算財務(wù)杠桿系數(shù)。例4-22：ABC公司全部長期資本為7500萬元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤為800萬元。其財務(wù)杠桿系數(shù)測算如下：普通而言，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越高；財務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越低。3.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他要素l資本規(guī)模

36、的變動l資本構(gòu)造的變動l債務(wù)利率的變動l息稅前利潤的變動在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬元變?yōu)?000萬元，其他要素堅持不變，那么財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠?，假定債?wù)資本比例變?yōu)?0.5，其他要素堅持不變，那么財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠校俣ㄆ渌夭蛔?，只需債?wù)利率發(fā)生了變動，由8%降至7%， 那么財務(wù)杠桿系數(shù)變動為：在上例中，假定息稅前利潤由800萬元增至1000萬元，在其他要素不變的情況下，財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋喝?、結(jié)合杠桿利益與風(fēng)險 l1.1.結(jié)合杠桿原理結(jié)合杠桿原理l亦稱總杠桿，是指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的綜合。亦稱總杠桿，是指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的綜合。 l2.2.結(jié)合杠桿系數(shù)的測算結(jié)合杠

37、桿系數(shù)的測算l例例4-234-23：ABCABC公司的營業(yè)杠桿系數(shù)為公司的營業(yè)杠桿系數(shù)為 2 2，財務(wù)，財務(wù)杠桿系數(shù)為杠桿系數(shù)為1.51.5。該公司的結(jié)合杠桿系數(shù)測算。該公司的結(jié)合杠桿系數(shù)測算為：為：l DCL=2 DCL=21.5=31.5=3DFLDOLDTLDCL)(或QQEPSEPS/SSEPSEPS/第第4 4節(jié)節(jié) 資本構(gòu)造決策分析資本構(gòu)造決策分析一、資本構(gòu)造的含義一、資本構(gòu)造的含義二、最正確資本構(gòu)造確實定二、最正確資本構(gòu)造確實定一、資本構(gòu)造的含義l資本構(gòu)造是指企業(yè)各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系，是企業(yè)一定時期籌資組合的結(jié)果。 l資本構(gòu)造有廣義和狹義之分。廣義的資本構(gòu)造是指企業(yè)全部資

38、本的各種構(gòu)成及其比例關(guān)系。l狹義的資本構(gòu)造是指企業(yè)各種長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期債務(wù)資本與長期股權(quán)資本之間的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。二、最正確資本構(gòu)造確實定1.每股收益無差別點法2.資本本錢比較法3.公司價值比較法每股收益無差別點法1.每股收益無差別點法的含義所謂每股收益無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股收益相等時的息稅前利潤點，亦稱息稅前利潤平衡點，有時亦稱籌資無差別點。2.每股收益分析的公式測算法2211)1)()1)(NTIEBITNTIEBIT案例l某公司目前擁有長期資本8500萬元，其中資本構(gòu)造為：長期負(fù)債1000萬元，普通股7500萬元，普通股股數(shù)為1000萬

39、股?，F(xiàn)方案追加籌資1500萬元，有兩種籌資方式供選擇：1增發(fā)普通股300萬股；2添加負(fù)債。知目前每年債務(wù)利息額為90萬元，假設(shè)添加負(fù)債籌資，每年利息額會添加到270萬元。所得稅率為25%。計算每股利潤無差別點是多少？1000%)251)(270(3001000%)251)(90(EBITEBIT870EBIT資本本錢比較法1.資本本錢比較法的含義資本本錢比較法是計算不同資本構(gòu)造或者籌資方案的加權(quán)平均資本本錢，并根據(jù)加權(quán)平均資本本錢的高地來確定最正確資本構(gòu)造的方法。在進展融資決策時，普通選擇加權(quán)平均資金本錢最低的方案較好。2.解題時需求留意的地方對于發(fā)行普通股，永遠以最新的市場價錢作為計算資金本

40、錢的根底；對于發(fā)行債券，對于不同利率的債券，應(yīng)分別計算資金本錢和比重。3.解題思緒計算各備選方案中各類資金的比重和各類資金的資金本錢；計算各方案的；選擇最正確方案，最小者。公司價值比較法1.公司價值比較法的含義公司價值比較法是在充分反映公司財務(wù)風(fēng)險的前提下，以公司價值的大小為規(guī)范，經(jīng)過測算確定公司最正確資本構(gòu)造的方法。2.公司價值的測算公司價值等于其未來凈收益或現(xiàn)金流量按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的價值，即公司未來凈收益的折現(xiàn)值。公司價值是其股票的現(xiàn)行市場價值。公司價值等于其長期債務(wù)和股票的折現(xiàn)價值之和。 KEATV SBV3.公司資本本錢率的測算3.公司最正確資本構(gòu)造確實定測算了公司的總價值和綜合資本

41、本錢率之后，應(yīng)以公司價值最大化為規(guī)范比較確定公司的最正確資本構(gòu)造。)()1)(VSKTVBKKSBW例4-29：ABC公司現(xiàn)有全部長期資本均為普通股資本，無長期債務(wù)資本和優(yōu)先股資本，賬面價值20000 萬元。公司以為這種資本構(gòu)造不合理，沒有發(fā)揚財務(wù)杠桿的作用，預(yù)備舉借長期債務(wù)購回部分普通股予以調(diào)整。公司估計息稅前利潤為5000萬元，假定公司所得稅稅率為33%。經(jīng)測算，目前的長期債務(wù)年利率和普通股資本本錢率如表4-21所示。表4-21 ABC公司在不同長期債務(wù)規(guī)模下的債務(wù)年利率和普通股資本本錢率測算表在表4-21中，當(dāng)B=2000萬元，=1.25，RF=10%，RM=14%時 KS=10%+1.

42、25(14%-10%)=15.0%其他同理計算。根據(jù)表4-21的資料，運用前述公司價值和公司資本本錢率的測算方法，可以測算在不同長期債務(wù)規(guī)模下的公司價值和公司資本本錢率，如表4-22所示，可據(jù)以比較確定公司的最正確資本構(gòu)造。表4-22 ABC公司在不同長期債務(wù)規(guī)模下的公司價值資本本錢率測算表 在表4-22中，當(dāng)B=2000萬元，KB=10%， KS=15.0% 以及EBIT=5000萬元時，有 S=(5000200010%)(133%)15.0%=21440(萬元) V=2000+21440=23440(萬元) KS=10%200023440(1-33%)+15.0%2144023440=14.29%其他同理計算。2022-1-31【練習(xí)】某公司【練習(xí)】某