【人民幣國際化的背景和路徑研究】人民幣國際化推進路徑

1、【人民而國際化的背景和路徑研究】人民幣國際化推進路徑【摘要】近期人民幣國際化引起越來越多的關注,人民幣 國際化面臨國際金融危機、國際債務危機和經(jīng)濟停滯等外部因 素,影響到人民幣國際化的進程.結(jié)合日元國際化的經(jīng)驗教 訓,文章提出了人民幣國際化的路徑,包括幣值穩(wěn)定、匯率形 成機制改革和國內(nèi)金融體系改革等.【關鍵詞】人民幣；國際化；路徑近期,人民幣“走出去的新聞頻頻見諸報端,引人關 注.先是央行發(fā)布的?中國人民銀行關于明確跨境人民幣業(yè)務 相關問題的通知?稱,外商直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務人民幣 FDD已進入試點階段.繼而國務院副總理李克強出訪香港時宣 布,中央將支持香港開展成為離岸人民幣中央,允許人民幣

2、合 格境外機構(gòu)投資者RQFH投資境內(nèi)證券市場.隨后不久,香 港證監(jiān)會署理行政總裁張灼華表示,香港的監(jiān)管平臺已準備就 緒,目前已具備審批和治理人民幣合格境外機構(gòu)投資者RQFII額度下零售基金產(chǎn)品的水平.尼日利亞央行與中國人 民銀行簽訂諒解備忘錄后宣布,尼日利亞方案將5%10%的外 匯儲藏轉(zhuǎn)換成人民幣.這些跡象說明,由中國政府主導的人民第1 頁共11 頁 幣國際化進程正在提速.人民幣國際化面臨什么樣的國際環(huán) 境,在當前的國際金融背景下如何實施人民幣的國際化,成為 一個重要的課題.一、人民幣國際化面臨的國際背景人民幣國際化面臨的外部環(huán)境,包括金融危機、債務危 機、經(jīng)濟停滯.歐美興旺國家剛剛經(jīng)歷了美國

3、次貸危機引發(fā)的 金融危機,金融危機加劇了債務負擔,在經(jīng)濟停滯的背景下形 成了債務危機,進一步拖累經(jīng)濟增長.1.金融危機.“全球 金融危機,其實更多是“興旺國家的危機.興旺國家的金融 市場開放程度高,危機爆發(fā)后的連鎖效應涉及到這些國家.與 次貸相關的產(chǎn)品的投資人,也主要是興旺國家的投資機構(gòu).相 對來說,開展中國家的金融市場開展程度低、開放程度低,受 到的影響也較小.開展中國家的金融機構(gòu)有一定的投資損失, 但是相對來說不大.受出口下降的影響,開展中國家在2022年 年底至2022年年初普遍經(jīng)歷了經(jīng)濟低迷或者短暫的蕭條,但是 危機過后,大約從2022年下半年,普遍經(jīng)歷了快速的反轉(zhuǎn).2. 債務危機.2

4、022年8月初爆發(fā)的美國債務危機,使得人們意識 到債務問題已經(jīng)滲透到興旺經(jīng)濟體的每一個角落,包括美國.“債務危機這個詞,本來是和開展中國家聯(lián)系在一起的,前 面似乎常常有“拉美兩個字.2022年9月希臘債務危機的爆 發(fā)還沒有引起人們足夠的重視,認為只是歐洲經(jīng)濟共同體內(nèi)部第2 頁共11 頁 協(xié)調(diào)不當,財政紀律沒有好好遵守導致.而2022年8月初美國 爆發(fā)的債務危機,應該讓人們意識到,債務危機不管國家大 小,經(jīng)濟強弱都會發(fā)生.3.經(jīng)濟停滯.興旺國家的經(jīng)濟增長面 臨的問題主要有兩個：一是金融危機使得居民的財富大幅縮 水,因此消費動力缺乏,而消費在興旺國家經(jīng)濟中占大約三分 之二的比重,消費增長對于興旺國

5、家的經(jīng)濟增長有著至關重要 的作用；二是缺乏明顯的經(jīng)濟增長點.美國在20世紀90年代 的經(jīng)濟增長靠的是以個人電腦和互聯(lián)網(wǎng)為代表的新技術產(chǎn)業(yè), 2000年代的增長靠的是房地產(chǎn)行業(yè).而目前,新的經(jīng)濟增長的 支柱產(chǎn)業(yè)尚不明朗,經(jīng)濟增長也就缺乏突破口.在這樣的國際 環(huán)境下,需要防范的是未來一段時間內(nèi)全球經(jīng)濟金融一體化的 趨勢是否會放緩.可能發(fā)生的一種情形是興旺國家繼續(xù)開放資 本自由流動,并競相超發(fā)貨幣,開展中國家那么關閉短期資本流 動的大門,把資本的洪水拒于國門之外.實際上,金融危機爆 發(fā)以來,許多亞洲和拉美國家,包括韓國、印度尼西亞、馬來 西亞、泰國、印度、巴西、秘魯,已經(jīng)采取了一些限制短期資 本流入

6、的舉措.二、國外貨幣國際化的實踐日元國際化的過程為中國提供了經(jīng)驗教訓.從20世紀70 年代后期,日本經(jīng)濟異軍突起,成為國際貨幣積極組織的第八 條款國,從而開始了日元的國際化進程之路陳衛(wèi)東和李建第3 頁共11 頁 軍,2022o進入20世紀80年代,日本的經(jīng)濟地位不斷上升, 成為當時僅次于美國的第二大經(jīng)濟體.從日元的可自由兌換, 到開放資本工程,日元國際化進入了快速開展階段.1980年12 月,日本大藏省公布了新的?外匯法?,實現(xiàn)了日元的可自由兌 換.緊隨其后,日本加速了金融自由化改革.1984年對外匯交 易的兩個規(guī)那么作了修訂,第一個是外幣期貨交易中的“實際需 求原那么,也就是說,任何人都可以

7、進行外匯期貨交易,而不 受任何實體貿(mào)易的限制.第二個是“外幣換為日元原那么,企 業(yè)可以自由將外幣換成日元,也可以將在歐洲日元市場上籌集 的資本全部帶回日本.此后,日本政府又在東京創(chuàng)設離岸金融 市場,開放境外金融市場這些改革舉措為日元在國際市場上的 自由流通創(chuàng)造了條件,有力推動了日元的國際化.這一進程一 直開展至1997年亞洲金融危機的爆發(fā).1997年亞洲金融危機 后,歐元的誕生給日元帶來了巨大的壓力,同時日本經(jīng)濟泡沫 的破滅大大影響了日本的經(jīng)濟實力,日本轉(zhuǎn)而追尋以區(qū)域金融 合作為根底的日元國際化新戰(zhàn)略.2000年5月,東盟十國與 中、日、韓三國合作10+3就建立雙邊貨幣互換機制達成了 共識.至

8、此,“日元亞洲化戰(zhàn)略正式形成.盡管日元的國際 化已經(jīng)推行了 30多年,但是在全球范圍內(nèi),日元并沒有能夠?qū)?現(xiàn)其結(jié)算貨幣、儲藏貨幣、交易貨幣的國際化功能.日本過去 30多年一直持續(xù)進行的日元國際化之所以成效不顯著,在目前第4 頁共11 頁 全球儲藏貨幣中占比非常低,一個很重要的因素就是日本是貿(mào) 易順差國,無法通過貿(mào)易赤字的形式對外輸出貨幣,而只能通 過金融資本渠道進行貨幣輸出.因此,日本在對外貿(mào)易中顯著 的特點便是“單向的國際化“.另外日本推行日元國際化,主 要建立在其出口優(yōu)勢的根底上,但是本地金融市場并未得到發(fā) 展.在資本工程迅速開放的過程中,日本國內(nèi)的金融改革滯 后,如日本對債券市場的管制直

9、到1995年前后才放松,這使得 以銀行為主導的金融體系沒有改變,從而未能給國際化的貨幣 提供一個價值儲藏的渠道.日元的國際化進程直接導致了兩個 空心化一一企業(yè)資金流出,居民投資國際化.對于本地市場來 說,造成了消費和就業(yè)的低迷,影響了本地市場經(jīng)濟的開展和 日本經(jīng)濟實力,并對日元的國際地位產(chǎn)生了影響孫海霞和斯 琴圖雅,2022o日本采用的也是貿(mào)易結(jié)算加上離岸市場資本工程開放 的模式,結(jié)果是日元在外匯儲藏和貿(mào)易結(jié)算中的份額都很少, 日元成了投機日元升值的工具.在日本資產(chǎn)泡沫破滅,日本實 行低息政策以后,日元又成為“套息交易的載體,在實體貿(mào) 易結(jié)算和外匯儲藏中的份額很少,且進入新世紀以來呈下降趨 勢

10、.日元國際化的努力,應該說是不成功的.日本的教訓,至 少說明開放未必可以促進改革.回憶歷史,只有英鎊和美元曾經(jīng)在黃金的幫助下成為根底第5 頁共11 頁 性的國際貨幣,在布雷頓森林體系解體以后,美元的根底地位 沒有改變,馬克、英鎊、歐元、日元等重要貨幣都僅僅是對美 元的有限補充,加元、澳元、瑞士法郎等小國貨幣雖然能自由 兌換但不占國際貨幣的主角.人民幣國際化的目標,應該也定 位于在國際貨幣體系中占有一定份額.三、人民幣國際化的路徑人民幣國際化的實質(zhì),是人民幣在國際貿(mào)易和投資中被廣 泛使用,倘假設實現(xiàn),那么對我國有兩大好處.一是降低交易成 本,自然躲避貿(mào)易中的匯率風險,促進對外貿(mào)易；二是成為國 際

11、間投資和外匯儲藏的標的,取得鑄幣收入.因此,積極推動 人民幣的國際化,是中國的長遠目標,但不是一朝一夕可以解 決的,需要在以下方面努力：一保持人民幣幣值穩(wěn)定人民幣國際化本身不是目的,而是促進貿(mào)易和投資活動的 手段.人民幣國際化進程,取決于人民幣國際化能夠帶來的貿(mào) 易和投資便利,而幣值穩(wěn)定,是實現(xiàn)這些便利的根底.幣值穩(wěn) 定是交易媒介的首要要求,幣值不穩(wěn)定,就難以完成價值尺 度、支付手段、交易媒介的功能.幣值穩(wěn)定同樣是投資職能的 根底.一種觀點認為投資不一定要求幣值穩(wěn)定.比方,現(xiàn)在一 些國外投資者持有人民幣,就是為了在人民幣升值后賣出獲 利.這也是一種投資,國際貨幣投資包括利用不同貨幣之間幣第6

12、頁共11 頁 值的變化獲利.但是這里面隱含的問題是,人民幣不能總是保 持一個升值預期,這樣意味著人民幣總是低估,代價太大,那 么升值預期消退以后,人家還會不會持有人民幣？會不會拋售 獲利了結(jié)？人民幣重新回流國內(nèi)？假設繼續(xù)以人民幣為投資介 質(zhì),那么一定是人民幣資產(chǎn)如債券,股票,直接投資等可 以提供穩(wěn)定的收益,而不單單是幣值的上升.在長期內(nèi),幣值 單邊上升是不可能的,保持相對穩(wěn)定才是根底性國際貨幣的首 要特征.幣值穩(wěn)定的含義有兩個,一是對外幣值穩(wěn)定,即匯率穩(wěn) 定；二是對內(nèi)幣值穩(wěn)定,即穩(wěn)定且較低的通貨膨脹水平.對外 與對內(nèi)這兩方面的幣值穩(wěn)定是聯(lián)系在一起的,會互相影響.夯 實幣值穩(wěn)定的根底,一方面要實

13、現(xiàn)人民幣的對外幣值穩(wěn)定,人 民幣匯率不能有顯著的升值或者貶值趨勢；另一方面要實現(xiàn)對 內(nèi)幣值穩(wěn)定,尋找長期穩(wěn)定通貨膨脹的政策機制,把通貨膨脹 穩(wěn)定在較低的水平,不能有大起大落戴金平,2022o 2022 年以來,人民幣對美元匯率從1美元兌8.27人民幣元上升到1 美元兌6. 35人民幣元,升值約30%,且依然存在強烈的升值預 期.人民幣升值的根源在于,1990年以來的改革開放促進了我 國的技術進步,特別是貿(mào)易部門的技術進步,這一技術進步是 人民幣升值的客觀根底.另一方面,從1997年亞洲金融危機直 到2022年7月21日匯率改革啟動,人民幣匯率一直盯住美元第7 頁共11 頁 沒有調(diào)整,累積了升值

14、壓力.而且,2022年以來沒有處于貶值 的趨勢當中,導致盯住美元的人民幣跟隨貶值,進一步增加了 人民幣的升值壓力.這一壓力在2022年7月21日匯改以后才 開始慢慢釋放,而且在金融危機爆發(fā)以后還停止了一段時間. 剩下的就是通貨膨脹目標制.我國的貨幣政策操作中,一直把 限制通貨膨脹作為最重要的政策目標,也已經(jīng)具備了一些“通 貨膨脹目標制的特征.在通貨膨脹率升高以后,我們往往采 取緊縮性政策,包括提升存款準備金率和提升存貸款利率,對 抗通脹.但是,嚴格的通貨膨脹目標制,遠非如此簡單,還要 包括：1.保證物價穩(wěn)定的制度性承諾和安排；2.公開透明的貨 幣政策策略,包括在政策方案與目標方面增強與公眾和市

15、場的 交流；3.央行達成通脹目標的可置信性.在這些方面,改良的 空間依然很大.2022年7月,通貨膨脹又上升到6.5%的水平, 8月雖然降低了 0.3%,但還是遠超過能夠容忍的溫和通脹的程 度.短短兩年間通脹出現(xiàn)大起大落,說明現(xiàn)行的貨幣政策機制 無法保證穩(wěn)定的低通貨膨脹.二匯率形成機制的改革企業(yè)的成長、金融市場的發(fā)育和人民幣國際化是一個并行 的進程.這個進程中,需要宏觀經(jīng)濟治理當局放松人民幣流出 和流入的管制,允許企業(yè)在貿(mào)易和投資當中使用人民幣,不要 阻礙自發(fā)的、合理的人民幣國際化進程.所以,允許企業(yè)在貿(mào)第8 頁共11 頁 易結(jié)算當中使用人民幣的政策本身沒有問題.問題是,匯率政 策改革嚴重滯后

16、,貿(mào)易結(jié)算中使用人民幣的政策試驗發(fā)生了扭 曲.由于貨幣當局還在不斷大規(guī)模地干預外匯市場,人民幣一 直保持單邊升值預期,人民幣貿(mào)易結(jié)算不僅給貨幣當局帶來了 嚴重的損失,而且促成了人民幣國際化的虛假繁榮.應該盡快結(jié)束基于套利動機的人民幣外流.為此,要么加 快人民幣匯改,形成有彈性的、雙邊波動的人民幣匯率形成機 制,要么放緩或者停止人民幣進口貿(mào)易結(jié)算.比擬而言,前者 是進步,更加可取.加快人民幣匯率形成機制改革,消除人民幣單邊升值預 期,我們將會看到：1.中國企業(yè)消除了對外投資中的匯率損失 顧慮,企業(yè)加快走出去步伐,人民幣也將跟著中國企業(yè)一道走 出國境；2.投機資本減少,宏觀經(jīng)濟治理當局面臨更有利的

17、政 策環(huán)境,宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定和人民幣幣值穩(wěn)定得到更大保證,國際 社會對人民幣的中長期價值更有信心；3.人民幣自由兌換和進 一步的資本工程開放松綁,國際社會對人民幣資產(chǎn)的投資需求 得到滿足；4.套利動機驅(qū)動下的人民幣外流下降,但是出口貿(mào) 易結(jié)算中更多使用人民幣.如此,才是可持續(xù)的、能帶來長遠 利益的人民幣國際化.三開展香港成為人民幣離岸市場或影子市場的地位就像當年美國走向全球化的過程中出現(xiàn)了歐洲美元和石油第9 頁共11 頁 美元,應把香港作為海外人民幣市場的一個目標來做.相應 地,在香港除了制造人民幣資產(chǎn)外,還可以允許亞洲地區(qū)乃至 全球人民幣在香港市場回流,比方香港可以發(fā)行人民幣債券, 組建一個人民

18、幣股票市場,允許大陸企業(yè)到香港直接用人民幣 發(fā)行股票.影子市場的好處,一是形成人民幣國際市場標桿, 二是成為內(nèi)地人民幣治理市場化開展的引導方向和參照系統(tǒng).四國內(nèi)金融機構(gòu)的改革中國金融體系的改革是滯后于經(jīng)濟改革的,有很多例證, 如金融市場化程度、“走出去戰(zhàn)略、市場配置資源的作用 等,在金融領域里還存在相當多的管制.很多時候我們假設市 場失靈所以進行市場干預,但有時候該相信市場的時候卻沒有 相信,所以某種程度上管制還是偏多.金融改革滯后當然有其 原因,改革前期,如1994年以前,國務院出臺金融體制改革決 定之前是把金融業(yè)當作實體經(jīng)濟改革的支撐、效勞于經(jīng)濟體制 改革的.當時國有銀行背了很多國企改革的包袱,這些包袱其 實是整個經(jīng)濟體制改革的本錢和代價,由金融部門來承當,最 后由國