宋鴻兵-20081128清華次貸危機(jī)與全球金融形勢課件

1、國際金融形勢分析國際金融形勢分析宏源證券宏源證券 宋鴻兵宋鴻兵2008年年11月月金融危機(jī)素描金融危機(jī)素描l 危機(jī)的性質(zhì)：美元危機(jī)危機(jī)的性質(zhì)：美元危機(jī)l 危機(jī)的核心：債務(wù)內(nèi)爆危機(jī)的核心：債務(wù)內(nèi)爆l 危機(jī)的根源：資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)危機(jī)的根源：資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)l 危機(jī)的溫床：低利率政策制造的信貸擴(kuò)張泡沫危機(jī)的溫床：低利率政策制造的信貸擴(kuò)張泡沫l 危機(jī)導(dǎo)火索：次貸問題危機(jī)導(dǎo)火索：次貸問題l 危機(jī)助燃劑：金融衍生品爆炸式增長危機(jī)助燃劑：金融衍生品爆炸式增長l 危機(jī)的拐點(diǎn)：信用違約危機(jī)的拐點(diǎn)：信用違約l 危機(jī)的癥結(jié)：資產(chǎn)價格的下跌危機(jī)的癥結(jié)：資產(chǎn)價格的下跌l 危機(jī)的程度

2、：金融體系巨大的解杠桿效應(yīng)危機(jī)的程度：金融體系巨大的解杠桿效應(yīng)l 危機(jī)的進(jìn)程：逐級坍塌危機(jī)的進(jìn)程：逐級坍塌l 危機(jī)的動向：危機(jī)的動向：2009年夏將進(jìn)一步惡化年夏將進(jìn)一步惡化危機(jī)的性質(zhì)：美元危機(jī)危機(jī)的性質(zhì)：美元危機(jī)貨幣體系起到社會財富的分配作用貨幣體系起到社會財富的分配作用合理的貨幣體系：獎勤罰懶合理的貨幣體系：獎勤罰懶不合理的貨幣體系：鼓勵投機(jī)，抑制財富創(chuàng)不合理的貨幣體系：鼓勵投機(jī)，抑制財富創(chuàng)造造“貨幣的命運(yùn)最終也將成為國家的命運(yùn)貨幣的命運(yùn)最終也將成為國家的命運(yùn)” - 弗蘭茲弗蘭茲.皮克皮克危機(jī)的形式：債務(wù)內(nèi)爆危機(jī)的形式：債務(wù)內(nèi)爆政府負(fù)債（美元）政府負(fù)債（美元）聯(lián)邦政府債務(wù)：聯(lián)邦政府債務(wù)：1

3、0 萬億萬億地方政府債務(wù)：地方政府債務(wù)： 2.2 萬億萬億社保金虧空額：社保金虧空額：13.6 萬億萬億醫(yī)療保險虧空：醫(yī)療保險虧空：85.6 萬億萬億聯(lián)邦雇員虧空：聯(lián)邦雇員虧空： 4 萬億萬億政府雇員醫(yī)保：政府雇員醫(yī)保： 2.7 萬億萬億-政府總負(fù)債：政府總負(fù)債： 118.1 萬億萬億私人和商業(yè)負(fù)債（美元）私人和商業(yè)負(fù)債（美元）房產(chǎn)按揭負(fù)債：房產(chǎn)按揭負(fù)債：13.8 萬億萬億商業(yè)機(jī)構(gòu)負(fù)債：商業(yè)機(jī)構(gòu)負(fù)債：10.1 萬億萬億金融機(jī)構(gòu)負(fù)債：金融機(jī)構(gòu)負(fù)債：15.8 萬億萬億其它：其它： 2.3 萬億萬億-私人商業(yè)總負(fù)債：私人商業(yè)總負(fù)債：42 萬億萬億政府與私人、商業(yè)總負(fù)債與潛政府與私人、商業(yè)總負(fù)債與潛在

4、虧空高達(dá)：在虧空高達(dá)：160.1萬億美元！萬億美元！危機(jī)的根源：資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增危機(jī)的根源：資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增n長模式不可持續(xù)長模式不可持續(xù)全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)嚴(yán)重失衡全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)嚴(yán)重失衡美國過度負(fù)債消費(fèi)美國過度負(fù)債消費(fèi)美國的儲蓄率美國的儲蓄率1984年為年為10.08%，1995年為年為4.6%，2004年為年為1.8%，2005年為年為-0.4，2006年為年為-1%，2007年為年為-1.7%，創(chuàng)下，創(chuàng)下1933年大蕭條時代以來的歷史年大蕭條時代以來的歷史最低紀(jì)錄。最低紀(jì)錄。全球化和美國資本市場的各種金融創(chuàng)新手段，使美國全球化和美國資本市場的各種金融創(chuàng)新手段，使美國得以吸納來自其它國家的儲

5、蓄來彌補(bǔ)自身儲蓄的不足。得以吸納來自其它國家的儲蓄來彌補(bǔ)自身儲蓄的不足。據(jù)統(tǒng)計，從據(jù)統(tǒng)計，從2000年至年至2007年上半年，美國通過資本市年上半年，美國通過資本市場共吸納外國儲蓄總額高達(dá)場共吸納外國儲蓄總額高達(dá)5萬億美元萬億美元 ?！胺慨a(chǎn)提款機(jī)房產(chǎn)提款機(jī)”：2003年以來，美國年以來，美國GDP增量中，高增量中，高達(dá)達(dá)2/3到到3/4的份額直接或間接與房地產(chǎn)高速發(fā)展相關(guān)的份額直接或間接與房地產(chǎn)高速發(fā)展相關(guān)資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)資產(chǎn)膨脹依賴型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)中國產(chǎn)能過剩中國產(chǎn)能過剩出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)增長模式不可持續(xù)金融危機(jī)的本質(zhì)：金融危機(jī)的本質(zhì)：虛擬經(jīng)

6、濟(jì)的財富分配失衡導(dǎo)致實體虛擬經(jīng)濟(jì)的財富分配失衡導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)無法持續(xù)有效運(yùn)作經(jīng)濟(jì)無法持續(xù)有效運(yùn)作危機(jī)的溫床：低利率政策制造的信貸擴(kuò)張泡沫危機(jī)的溫床：低利率政策制造的信貸擴(kuò)張泡沫危機(jī)的導(dǎo)火索：次貸危機(jī)危機(jī)的導(dǎo)火索：次貸危機(jī)危機(jī)的放大器：金融衍生品爆炸式增長創(chuàng)造的高倍杠桿危機(jī)的放大器：金融衍生品爆炸式增長創(chuàng)造的高倍杠桿危機(jī)的拐點(diǎn)：信用違約危機(jī)的拐點(diǎn)：信用違約危機(jī)的癥結(jié)：資產(chǎn)價格的下跌危機(jī)的癥結(jié)：資產(chǎn)價格的下跌危機(jī)的進(jìn)程：逐級坍塌危機(jī)的進(jìn)程：逐級坍塌金融危機(jī)的四個發(fā)展階段金融危機(jī)的四個發(fā)展階段正在發(fā)生的美國次貸危機(jī)只是美國全面?zhèn)鶆?wù)危機(jī)的引爆器，美正在發(fā)生的美國次貸危機(jī)只是美國全面?zhèn)鶆?wù)危機(jī)的引爆器，美國

7、債務(wù)高企這一結(jié)構(gòu)性矛盾即將導(dǎo)致全球金融危機(jī)爆發(fā)。危機(jī)國債務(wù)高企這一結(jié)構(gòu)性矛盾即將導(dǎo)致全球金融危機(jī)爆發(fā)。危機(jī)發(fā)展過程大致將經(jīng)歷四個發(fā)展階段：發(fā)展過程大致將經(jīng)歷四個發(fā)展階段：l 第一階段，次貸地震。美國次級房地產(chǎn)抵押貸款市場危機(jī)爆發(fā)，第一階段，次貸地震。美國次級房地產(chǎn)抵押貸款市場危機(jī)爆發(fā)，美國房地產(chǎn)業(yè)嚴(yán)重衰退；美國房地產(chǎn)業(yè)嚴(yán)重衰退；l 第二階段，違約海嘯。第二階段，違約海嘯。“兩房危機(jī)兩房危機(jī)”背后的信用違約危機(jī)，垃背后的信用違約危機(jī)，垃圾債券違約率急升，導(dǎo)致圾債券違約率急升，導(dǎo)致信用違約掉期（信用違約掉期（CDS）等金融衍生品等金融衍生品市場的危機(jī)；市場的危機(jī)；l 第三階段，利率火山。信貸全面緊

8、縮造成長期貸款利率飆升，第三階段，利率火山。信貸全面緊縮造成長期貸款利率飆升，觸發(fā)利率掉期（觸發(fā)利率掉期（IRS）市場危機(jī)。）市場危機(jī)。l 第四階段，美元冰河。全球美元資產(chǎn)出現(xiàn)信心危機(jī)造成美元的第四階段，美元冰河。全球美元資產(chǎn)出現(xiàn)信心危機(jī)造成美元的世界儲備貨幣地位動搖。世界儲備貨幣地位動搖。 2008年年6月月16日：提出次貸危機(jī)的四個階段判斷日：提出次貸危機(jī)的四個階段判斷危機(jī)第一階段：次貸地震（危機(jī)第一階段：次貸地震（2007年年2月月 2008年年5月）月）危機(jī)第二階段：信用違約海嘯危機(jī)第二階段：信用違約海嘯黑色星期五：黑色星期五：2008年年6月月6日美國股市暴跌近日美國股市暴跌近400

9、點(diǎn)，幅點(diǎn)，幅度超過度超過2007年年8月次貸爆發(fā)月次貸爆發(fā)從從2008年年6月月6日到日到6月月27日，日，15個交易日中美國股市暴個交易日中美國股市暴跌跌1200點(diǎn)，跌穿點(diǎn)，跌穿12000點(diǎn)點(diǎn)“鐵底鐵底”，跌幅近，跌幅近10% ！香港恒生指數(shù)：香港恒生指數(shù)：6月月2日到日到6月月27日，從日，從24831點(diǎn)暴跌到點(diǎn)暴跌到22042，總共下跌了，總共下跌了2789點(diǎn)，跌幅近點(diǎn)，跌幅近11%！ 上海股市從上海股市從6月月6日到日到6月月27日總共暴跌了日總共暴跌了711點(diǎn)，高達(dá)點(diǎn)，高達(dá)20%！德國指數(shù)：德國指數(shù)：6月暴跌月暴跌8.4%2008月月5月美國失業(yè)率創(chuàng)三年半以來的新高！月美國失業(yè)率創(chuàng)三

10、年半以來的新高！2007年年7月美國開始了銀行倒閉浪潮！月美國開始了銀行倒閉浪潮！l 11天擠提百億，天擠提百億， 7月月12日美國第二大房貸銀行日美國第二大房貸銀行IndyMac倒閉，這是美倒閉，這是美國歷史上破產(chǎn)的最大存貸款銀行及第二大被關(guān)閉的金融機(jī)構(gòu)。截至國歷史上破產(chǎn)的最大存貸款銀行及第二大被關(guān)閉的金融機(jī)構(gòu)。截至3月月31日，日，IndyMac資產(chǎn)總額為資產(chǎn)總額為320.1億美元。億美元。l 117家銀行瀕于破產(chǎn)家銀行瀕于破產(chǎn)l FDIC自有資本金嚴(yán)重不足自有資本金嚴(yán)重不足2008年年8月房利美與房地美的股票暴跌了月房利美與房地美的股票暴跌了80%！2008年年9月月7日兩房被政府托管：

11、美國有史以來最大的日兩房被政府托管：美國有史以來最大的金融拯救行動金融拯救行動兩房的前景：安樂死！兩房的前景：安樂死！ l房地產(chǎn)指數(shù)從房地產(chǎn)指數(shù)從2006年高點(diǎn)下跌年高點(diǎn)下跌20%，4萬億美元的房地產(chǎn)財富灰飛煙滅萬億美元的房地產(chǎn)財富灰飛煙滅l兩房債券違約率兩年飆升兩房債券違約率兩年飆升7倍倍l兩房以兩房以30-60倍的杠桿運(yùn)作，無法消化巨大的損失，破產(chǎn)只是時間問題倍的杠桿運(yùn)作，無法消化巨大的損失，破產(chǎn)只是時間問題l2008年第一季度銀行共沒收年第一季度銀行共沒收649,917 棟住房，比去年同期暴漲棟住房，比去年同期暴漲112%l2008年第二季度銀行共沒收年第二季度銀行共沒收739,714

12、棟住房，比去年同期暴漲棟住房，比去年同期暴漲121% l2008年第三季度銀行共沒收年第三季度銀行共沒收766,000 棟住房，比去年同期暴漲棟住房，比去年同期暴漲71% 。l2008年前三季度總共沒收年前三季度總共沒收215萬棟住房萬棟住房。l目前，目前，25戶房主就有一戶住房被銀行沒收戶房主就有一戶住房被銀行沒收l美國全部家庭中違約率已高達(dá)美國全部家庭中違約率已高達(dá)9%，創(chuàng)立國以來的最高紀(jì)錄，創(chuàng)立國以來的最高紀(jì)錄l1200萬家庭處于萬家庭處于“負(fù)資產(chǎn)負(fù)資產(chǎn)”狀態(tài)，占美國狀態(tài)，占美國5200萬有房家庭的萬有房家庭的23%。房價如果。房價如果繼續(xù)下跌繼續(xù)下跌10-15%，負(fù)資產(chǎn)家庭將突破，負(fù)資

13、產(chǎn)家庭將突破2000萬。更大規(guī)模的違約和房價下跌將萬。更大規(guī)模的違約和房價下跌將難以避免難以避免l如果房價下跌達(dá)到如果房價下跌達(dá)到30%，將超過，將超過1929年美國大衰退時期年美國大衰退時期l美國房地產(chǎn)下跌周期為美國房地產(chǎn)下跌周期為5-7年，美國房地產(chǎn)最早到年，美國房地產(chǎn)最早到2012年才能觸底，在此之前，年才能觸底，在此之前，美國經(jīng)濟(jì)難以復(fù)蘇美國經(jīng)濟(jì)難以復(fù)蘇兩房危機(jī)其實完全可以預(yù)料！兩房危機(jī)其實完全可以預(yù)料！錯誤的風(fēng)險對沖假設(shè)：錯誤的風(fēng)險對沖假設(shè)：l房價持續(xù)上漲、違約率穩(wěn)定、提前償付率不高、利率窄幅波動房價持續(xù)上漲、違約率穩(wěn)定、提前償付率不高、利率窄幅波動貨幣戰(zhàn)爭貨幣戰(zhàn)爭第第9章第章第5節(jié)

14、對兩房危機(jī)的預(yù)測節(jié)對兩房危機(jī)的預(yù)測l時間：時間：2005年夏天年夏天l“政府特許機(jī)構(gòu)(Government Sponsored Entity)在這里指美國政府特許授權(quán)的最大的兩家房地產(chǎn)貸款的公司房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）。這兩家公司負(fù)責(zé)建立美國房地產(chǎn)貸款的二級市場，其發(fā)行的以房地產(chǎn)為抵押品的債券（Mortgage Backed Securities）總額高達(dá)萬億美元。實際上美國銀行系統(tǒng)所發(fā)放的萬億美元的房地產(chǎn)貸款中的大部分，都轉(zhuǎn)賣給了這兩家公司。他們把這些長期的房地產(chǎn)按揭打成包，做成MBS債券，然后在華爾街出售給美國的金融機(jī)構(gòu)和亞洲的中央銀行。在他們所發(fā)行

15、的MBS債券和他們從銀行手中收購的房地產(chǎn)按揭貸款之間存在著一個利差，這就構(gòu)成了這兩家公司的利潤來源。據(jù)統(tǒng)計，美國有的銀行持有這兩家公司的債券的資金超過銀行資本的。9.7”l“作為承擔(dān)如此龐大債務(wù)的金融機(jī)構(gòu)本該小心謹(jǐn)慎規(guī)避風(fēng)險，其中最重要的策略就是使資產(chǎn)和債務(wù)的期限（Duration）吻合，否則利率波動的風(fēng)險將難以控制。其次，應(yīng)該避免以短期融資支持長期債務(wù)。傳統(tǒng)的保守方式就是發(fā)行長期可回收債券（Callable Bonds），使得資產(chǎn)和債務(wù)時限達(dá)到同步，同時鎖定利差，這樣就可以完全避免利率波動、按揭提前償還兩大風(fēng)險。但是，實際上這兩家公司卻主要使用長期固定債券和短期債券來進(jìn)行融資，其短期融資的規(guī)

16、模高達(dá)每周必須滾動（RollOver）億美元的短期債券,從而使他們自己暴露在高度風(fēng)險之下。 ”l“作為上市公司，房利美和房地美都是以追求利潤為導(dǎo)向，對他們而言，直接持有房地產(chǎn)按揭貸款更加有利可圖，在這種情況下，利率波動、按揭提前償還和信用風(fēng)險都將由他們自己承擔(dān)。當(dāng)美聯(lián)儲從年開始漫長的升息過程時，房利美和房地美卻開始大量吃進(jìn)并直接持有房地產(chǎn)按揭貸款，其總額到年底已高達(dá).萬億美元。”l“只是再美妙的幻覺終究是幻覺。當(dāng)GSE們繼續(xù)為狂歡節(jié)供應(yīng)酒精時，不知不覺間，他們的自有資本金已經(jīng)下降到極度危險的.的水平上。在背負(fù)著數(shù)萬億美元的沉重債務(wù)之下，在劇烈動蕩的國際市場之中，其資本量是如此之低，已經(jīng)到了足以

17、讓格林斯潘失眠的程度。想起當(dāng)年“長期資本管理基金”在世界上號稱“最懂經(jīng)濟(jì)”的大師指導(dǎo)下和擁有最完備最復(fù)雜的風(fēng)險對沖模型，一個俄羅斯債務(wù)危機(jī)就使這個國際仰慕的完美對沖基金頃刻之間灰飛煙滅。高度依賴金融衍生工具的GSE對沖策略，究竟能不能抗得住意想不到的突發(fā)事件呢？”2007年年2月月24日：房利美日：房利美 - 美國金融業(yè)的泰坦尼克，撞美國金融業(yè)的泰坦尼克，撞上了次級貸款市場的冰山上了次級貸款市場的冰山 2007年年5月對兩房債券再度預(yù)警月對兩房債券再度預(yù)警2008年年7月對兩房的前景第三次預(yù)警：兩房要出事！月對兩房的前景第三次預(yù)警：兩房要出事！第二階段危機(jī)的新特點(diǎn)：信用違約掉期（）第二階段危機(jī)

18、的新特點(diǎn)：信用違約掉期（）金融資產(chǎn)出現(xiàn)信用違約的保險合同金融資產(chǎn)出現(xiàn)信用違約的保險合同年摩根大通首創(chuàng)的一種金融衍生產(chǎn)品年摩根大通首創(chuàng)的一種金融衍生產(chǎn)品規(guī)模萬億美元規(guī)模萬億美元致命問題：致命問題：沒有中央清算系統(tǒng)，沒有中央清算系統(tǒng)，沒有集中交易的報價系統(tǒng)，沒有集中交易的報價系統(tǒng)，沒有準(zhǔn)備金保證要求，沒有準(zhǔn)備金保證要求，沒有風(fēng)險對家監(jiān)控沒有風(fēng)險對家監(jiān)控貝爾斯登、兩房、雷曼兄弟、的失敗均與市場密切相關(guān)！貝爾斯登、兩房、雷曼兄弟、的失敗均與市場密切相關(guān)！兩房兩房5年的年的CDS歷史曲線歷史曲線5大投行消失的順序大投行消失的順序破產(chǎn)前的華盛頓互惠銀行破產(chǎn)前的華盛頓互惠銀行危機(jī)預(yù)測：的下半場海嘯危機(jī)預(yù)測：

19、的下半場海嘯企業(yè)債中的垃圾債違約率將暴漲企業(yè)債中的垃圾債違約率將暴漲美國企業(yè)債違約歷史數(shù)據(jù)美國企業(yè)債違約歷史數(shù)據(jù)垃圾債券違約率預(yù)測：垃圾債券違約率預(yù)測：2007年年12月的月的2.68%將暴漲將暴漲300%到到500%，2009年年9月可能超過月可能超過12%CDS總量：總量：62萬億美元（萬億美元（2008年年3月）月）62萬億美元的萬億美元的CDS中中30%是是“危險的賭博危險的賭博”海嘯的下一波：年中商業(yè)銀行可能崩潰海嘯的下一波：年中商業(yè)銀行可能崩潰美國各銀行可能被迫將美國各銀行可能被迫將5萬億美元重新計入資產(chǎn)負(fù)債表萬億美元重新計入資產(chǎn)負(fù)債表 CDS海嘯的沖擊將是次貸危機(jī)的三倍！海嘯的沖

20、擊將是次貸危機(jī)的三倍！l大銀行占持有量的大銀行占持有量的 ，它們的風(fēng)險對家就是完全不靠譜，它們的風(fēng)險對家就是完全不靠譜的數(shù)千家對沖基金。當(dāng)企業(yè)垃圾債違約率在未來的數(shù)千家對沖基金。當(dāng)企業(yè)垃圾債違約率在未來6個月內(nèi)狂漲個月內(nèi)狂漲%-%時，豪賭垃圾債時，豪賭垃圾債CDS的賭徒們將面臨巨額虧損，的賭徒們將面臨巨額虧損，5大銀行將可能被拖大銀行將可能被拖下水。下水。lCDS危機(jī)下半場將在危機(jī)下半場將在2008年年10月到月到2009年夏之間第二次嚴(yán)重沖擊全球金融年夏之間第二次嚴(yán)重沖擊全球金融體系體系l62萬億美元的市場將造成萬億美元的損失，規(guī)模是次貸萬億美元的市場將造成萬億美元的損失，規(guī)模是次貸危機(jī)的倍

21、以上。危機(jī)的倍以上。l2008年年10月的月的CDS風(fēng)暴共有三次沖擊波：風(fēng)暴共有三次沖擊波：1.10月月6日（星期一）的兩房日（星期一）的兩房CDS交割日，金額高達(dá)交割日，金額高達(dá)5000億美元，億美元，如果恢復(fù)率是如果恢復(fù)率是90%，直接損失也將高達(dá)，直接損失也將高達(dá)500億美元。美股幾乎崩盤，億美元。美股幾乎崩盤，盤中一度暴跌盤中一度暴跌800點(diǎn)。點(diǎn)。2.10月月10日（星期五）雷曼兄弟公司日（星期五）雷曼兄弟公司CDS交割日，其債券票面僅剩交割日，其債券票面僅剩15-19美分，損失將相當(dāng)嚴(yán)重美分，損失將相當(dāng)嚴(yán)重3.10月月23日（星期四）華盛頓互惠銀行日（星期四）華盛頓互惠銀行CDS交割

22、日交割日4.這就是為什么美聯(lián)儲這就是為什么美聯(lián)儲10月月6日宣布將在年底之前緊急提供高達(dá)日宣布將在年底之前緊急提供高達(dá)9000億美元的流動性的原因。財政部的億美元的流動性的原因。財政部的7000億救市計劃尚需億救市計劃尚需6周左右才周左右才能開始運(yùn)作，緩不濟(jì)急。能開始運(yùn)作，緩不濟(jì)急。5月月27日博客：信用違約掉期（）危機(jī)很可能在未來的半年日博客：信用違約掉期（）危機(jī)很可能在未來的半年內(nèi)橫掃世界金融市場，從而導(dǎo)致次貸危機(jī)劇烈升級內(nèi)橫掃世界金融市場，從而導(dǎo)致次貸危機(jī)劇烈升級 2008年年9月月8日日CDS幾乎造成世界金融市場崩盤幾乎造成世界金融市場崩盤l 9月月7日星期日，房利美、房地美被美國政府

23、托管，成為美國有史以來日星期日，房利美、房地美被美國政府托管，成為美國有史以來最大的金融拯救行動。最大的金融拯救行動。應(yīng)該發(fā)生卻沒有發(fā)生的應(yīng)該發(fā)生卻沒有發(fā)生的l 月日星期一，政府的托管行為提前觸發(fā)了信用違約掉期的月日星期一，政府的托管行為提前觸發(fā)了信用違約掉期的“違約違約事件事件”條件，那些豪賭兩房不會發(fā)生違約的金融機(jī)構(gòu)在月日將立條件，那些豪賭兩房不會發(fā)生違約的金融機(jī)構(gòu)在月日將立刻面臨高達(dá)萬億美元違約支付金額?？堂媾R高達(dá)萬億美元違約支付金額。l 9月月11日星期四，這些必然失敗的支付將產(chǎn)生龐大的信用違約掉期更日星期四，這些必然失敗的支付將產(chǎn)生龐大的信用違約掉期更大范圍的擴(kuò)散，違約總額將達(dá)到大范

24、圍的擴(kuò)散，違約總額將達(dá)到10萬億美元萬億美元 l 9月月12日星期五，違約總額將達(dá)到日星期五，違約總額將達(dá)到20萬億美元萬億美元 l 9月月13日星期六，世界上的幾乎所有金融機(jī)構(gòu)都不復(fù)存在了日星期六，世界上的幾乎所有金融機(jī)構(gòu)都不復(fù)存在了2008年年9月世界金融市場兩度面臨崩盤月世界金融市場兩度面臨崩盤是什么原因使我們躲過了世界金融市場的滅頂之災(zāi)？是什么原因使我們躲過了世界金融市場的滅頂之災(zāi)？l 政府接管兩房政府接管兩房l 美國政府是用國家信用來置換兩房債券的信用美國政府是用國家信用來置換兩房債券的信用 l 其實質(zhì)就是以美國國債出現(xiàn)違約的可能去替代兩房債券出現(xiàn)違約的可其實質(zhì)就是以美國國債出現(xiàn)違約

25、的可能去替代兩房債券出現(xiàn)違約的可能能 l 作為美元的發(fā)行者，美國永遠(yuǎn)可以開動印鈔機(jī)去償還以本幣支付的國作為美元的發(fā)行者，美國永遠(yuǎn)可以開動印鈔機(jī)去償還以本幣支付的國債，從而使美國國債出現(xiàn)違約的可能性幾乎為零。這樣一來，兩房的債，從而使美國國債出現(xiàn)違約的可能性幾乎為零。這樣一來，兩房的債券違約的可能性大大地降低了債券違約的可能性大大地降低了 l 美國政府的直接干預(yù)挽救了本來應(yīng)該已經(jīng)崩盤的萬億美元的信用美國政府的直接干預(yù)挽救了本來應(yīng)該已經(jīng)崩盤的萬億美元的信用違約掉期市場。全世界的金融市場其實已經(jīng)不知不覺地在鬼門關(guān)前夢違約掉期市場。全世界的金融市場其實已經(jīng)不知不覺地在鬼門關(guān)前夢游了一回。游了一回。 9

26、月月18日，美國股市再度幾乎崩盤！日，美國股市再度幾乎崩盤！貝爾斯登死于貝爾斯登死于“謀殺謀殺”慢動作回放貝爾斯登破產(chǎn)過程慢動作回放貝爾斯登破產(chǎn)過程l 3月月10日星期一，華爾街關(guān)于貝爾斯登現(xiàn)金枯竭的謠言四起。貝爾斯登日星期一，華爾街關(guān)于貝爾斯登現(xiàn)金枯竭的謠言四起。貝爾斯登債券的債券的CDS從從450基點(diǎn)暴漲到基點(diǎn)暴漲到600基點(diǎn)。正常值為基點(diǎn)。正常值為25基點(diǎn)?；c(diǎn)。l 3月月11日星期二，美聯(lián)儲第一次推出日星期二，美聯(lián)儲第一次推出2000億美元的緊急貸款用于購買億美元的緊急貸款用于購買正在急劇貶值的金融機(jī)構(gòu)抵押債券。正在急劇貶值的金融機(jī)構(gòu)抵押債券。l 3月月11日，有人用看空期權(quán)（日，有人

27、用看空期權(quán)（PUT）以）以30美元價格狂賣美元價格狂賣570萬貝爾斯登萬貝爾斯登股票，同時更以股票，同時更以25美元看空期權(quán)賣出美元看空期權(quán)賣出165000股，期限僅為股，期限僅為9天！而當(dāng)天！而當(dāng)日貝爾斯登收盤價為日貝爾斯登收盤價為62.97美元！此人動用資金美元！此人動用資金170萬美元。兩天之內(nèi)，萬美元。兩天之內(nèi)，看空期權(quán)持有量暴漲了看空期權(quán)持有量暴漲了107倍！貝爾斯登遭遇強(qiáng)大的倍！貝爾斯登遭遇強(qiáng)大的“裸做空裸做空”l 很明顯，此人斷定貝爾斯登必然暴跌。兩種可能：很明顯，此人斷定貝爾斯登必然暴跌。兩種可能：1。此人有絕對可靠。此人有絕對可靠的信息或絕對的把握；的信息或絕對的把握；2。此

28、人經(jīng)神分裂。此人經(jīng)神分裂。l 3月月12日星期三，貝爾斯登遭遇擠兌，現(xiàn)金基本耗盡，股票跌到日星期三，貝爾斯登遭遇擠兌，現(xiàn)金基本耗盡，股票跌到57美美元。元。l 3月月14日星期五，貝爾斯登日星期五，貝爾斯登CDS升到升到680-755基點(diǎn)。下午，基點(diǎn)。下午，CDS突然沖突然沖高到高到850基點(diǎn)。貝爾斯登遭遇基點(diǎn)。貝爾斯登遭遇“破產(chǎn)裸空破產(chǎn)裸空”，看空期權(quán)以，看空期權(quán)以5美元狂賣股美元狂賣股票，數(shù)量高達(dá)票，數(shù)量高達(dá)63萬股，交割期萬股，交割期3月月22日，貝爾斯登當(dāng)日暴跌日，貝爾斯登當(dāng)日暴跌47%，收，收于于30美元。美元。l 僅僅兩天，貝爾斯登的股票就從僅僅兩天，貝爾斯登的股票就從57美元暴跌

29、到美元暴跌到3美元！美元！貝爾斯登死于貝爾斯登死于“謀殺謀殺”l 3月月15日和日和16日，美聯(lián)儲和摩根大通緊急磋商收購貝爾斯登日，美聯(lián)儲和摩根大通緊急磋商收購貝爾斯登l 原因：貝爾斯登是原因：貝爾斯登是CDS的重要玩家！它的倒閉將立刻拖垮眾多銀行機(jī)的重要玩家！它的倒閉將立刻拖垮眾多銀行機(jī)構(gòu)。構(gòu)。l 3月月17日，貝爾斯登被收購。日，貝爾斯登被收購。CDS 降到降到280。賣方躲過一場大。賣方躲過一場大難。難。l 摩根大通自己就是摩根大通自己就是CDS的最大玩家的最大玩家7.9萬億美元，花旗是老二萬億美元，花旗是老二3.2萬億萬億美元，摩根大通實際上是美元，摩根大通實際上是CDS市場的主要做市

30、商！市場的主要做市商！l 高盛和大摩是投行中的高盛和大摩是投行中的CDS重量級玩家，具體數(shù)字不詳。重量級玩家，具體數(shù)字不詳。l 對沖基金生產(chǎn)了對沖基金生產(chǎn)了31%的的CDS合約，這些資產(chǎn)不需要預(yù)留準(zhǔn)備金。合約，這些資產(chǎn)不需要預(yù)留準(zhǔn)備金。l 美聯(lián)儲資助收購行為不是拯救貝爾斯登，而是在拯救摩根大通！美聯(lián)儲資助收購行為不是拯救貝爾斯登，而是在拯救摩根大通！l 貝爾斯登本質(zhì)上看是一個的擔(dān)保方，它在擔(dān)保等方面虧貝爾斯登本質(zhì)上看是一個的擔(dān)保方，它在擔(dān)保等方面虧損慘重，從而資不抵債而破產(chǎn)。但同時它又幫摩根大通損慘重，從而資不抵債而破產(chǎn)。但同時它又幫摩根大通“隱藏隱藏”了巨了巨額信用風(fēng)險，它如果倒閉，摩根大通

31、的巨大風(fēng)險將被暴露，如果沒有額信用風(fēng)險，它如果倒閉，摩根大通的巨大風(fēng)險將被暴露，如果沒有足夠的準(zhǔn)備金，摩根大通也將陷入資不抵債的危險境地。足夠的準(zhǔn)備金，摩根大通也將陷入資不抵債的危險境地。l 記?。耗Ω笸ㄊ敲缆?lián)儲最重要的紐約美聯(lián)儲銀行最大的股東，它要記住：摩根大通是美聯(lián)儲最重要的紐約美聯(lián)儲銀行最大的股東，它要破產(chǎn)相當(dāng)于中央銀行可能破產(chǎn)！破產(chǎn)相當(dāng)于中央銀行可能破產(chǎn)！l 追蹤看空期權(quán)的線索。這就是金融作案現(xiàn)場的追蹤看空期權(quán)的線索。這就是金融作案現(xiàn)場的DNA。l 最后最后“法醫(yī)法醫(yī)”鑒定：貝爾斯登死于謀殺！鑒定：貝爾斯登死于謀殺！AIG的的CDS損失損失l AIG金融產(chǎn)品部門專注于金融產(chǎn)品部門專注

32、于CDS市場，總額高達(dá)億美元。市場，總額高達(dá)億美元。財政部億美元很快賠光，又投入億，總共支出財政部億美元很快賠光，又投入億，總共支出億賠付金額。億賠付金額。l 2007年年AIG損失了損失了115億美元在億美元在CDO的的CDS擔(dān)保上擔(dān)保上l 2008年上半年，年上半年，AIG減記減記380億美元資產(chǎn)，其中億美元資產(chǎn)，其中200億美元源億美元源自自CDS，占全部損失的，占全部損失的52.6%l 截至截至6月月30日，日，AIG金融產(chǎn)品部門為超過金融產(chǎn)品部門為超過4,460億美元的信用資億美元的信用資產(chǎn)提供了信用違約掉期，這些資產(chǎn)其中包括抵押貸款證券、公產(chǎn)提供了信用違約掉期，這些資產(chǎn)其中包括抵押貸款證券、公司貸款和復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品司貸款和復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品 l 2008年年9月月6日，美國政府緊急救助日，美國政府緊急救助850億貸款，說明在億貸款，說明在7、8月月間，間，AIG出現(xiàn)了異乎尋常的巨額虧損，一個合理的解釋就是出現(xiàn)了異乎尋常的巨額虧損，一個合理的解釋就是CDS重創(chuàng)了重創(chuàng)了AIG。l AIG主要主要CDS擔(dān)保對象仍然是摩根大通。擔(dān)保對象仍然是摩根大通。l 一個規(guī)律是：只要即將破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)的一個規(guī)律是：只要即將破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)的CDS擔(dān)保著摩