第二十六章PPT課件

1、INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUSCopyright 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.McGraw-Hill/Irwin第二十六章對沖基金INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-2對沖基金與共同基金對沖基金對沖基金透明度透明度: 通常為有限責任合伙制，僅對其投資者提供少量關(guān)于組合投資構(gòu)成和投資策略的信息。投資人投資人：只有不到100個成熟的。投資策略投資策略: 非常靈活，基金致力于進行廣泛的投資。通常使用賣空、杠桿和期權(quán)。流動性流動性: 通常有

2、禁售期，要求撤資前提交通告。報酬結(jié)構(gòu)報酬結(jié)構(gòu): 管理費用通常是資產(chǎn)的 1-2% ，激勵費通常是20% 。共同基金共同基金透明度透明度: 定期向公眾披露投資組合成分的信息。投資人投資人：人數(shù)不受限制。投資策略投資策略: 在其計劃書中披露可預測的、穩(wěn)定的投資策略。限制使用賣空、杠桿和期權(quán)。流動性流動性: 通?？梢愿菀椎纳曩徆餐鸹蜈H回。報酬結(jié)構(gòu)報酬結(jié)構(gòu): 管理費用通常是資產(chǎn)的一個固定比率，通常是0.5%1.5%。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-3對沖基金策略 方向性 認定市場中一個版塊的表現(xiàn)會超過另一個版塊。 非方向性 發(fā)掘資產(chǎn)定價中暫時的偏差 購入一類

3、債券而售出另一類 努力達到市場中性 市場中性不是無風險套利，本質(zhì)為純賭局INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-4表 26.1 對沖基金類型INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-5表 26.1 對沖基金類型INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-6統(tǒng)計套利 使用定量系統(tǒng)來發(fā)現(xiàn)定價上的暫時偏差。 包括每天交易上百個證券，持有期很短暫。 配對交易: 將收益高度相關(guān)而一個公司的定價較另一個更為激進的股票進行配對。 數(shù)據(jù)挖掘以發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性規(guī)律。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCU

4、S26-7可攜阿爾法 投資于任何可以找到的地方。 對沖掉系統(tǒng)風險，從而將剝離出來。 通過購買股票并且通過出售指數(shù)期貨來消除市場敞口，從而使值降為0. 這種股票多頭-期貨空頭的策略可以使你得到一場純賭局，即市場中性頭寸。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-8純賭局例子 你管理一個120萬美元的組合。 你相信0 ，市場會下跌。 你針對上述錯誤定價建立一個純賭局。 組合收益是:()portfoliofMfrrrre INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-9純賭局例子 假設(shè)=1.2, =2%, 無風險利率=1%, 標準普爾500指數(shù)

5、 (S0) = 1,152. 你想抓住每月2% 的阿爾法，但你不想要股票的正帶來的收益，因為你預計大盤會下挫。 通過售出標準普爾期貨來對沖風險(標準普爾期貨合約乘數(shù)= $250)INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-10純賭局例子 1個月以后組合的價值是： 由期貨倉位帶來的收入 月末總價值INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-11圖26.1 純賭局，未對沖頭寸，對沖頭寸INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-12圖26.1 純賭局，未對沖頭寸，對沖頭寸INVESTMENTS | BODIE, K

6、ANE, MARCUS26-13對沖基金風格分析: 因素敞口 很多基金遵循方向性策略，基金做出單向的賭注。 方向性基金對其下注的因素有著明顯的。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-14對沖基金風格分析: 因素敞口INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-15對沖基金風格分析: 因素敞口INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-16對沖基金風格分析: 因素敞口 股票市場中性基金有不顯著的值。 賣空偏好基金對于標準普爾500指數(shù)有著顯著的負。 困境公司基金對于信用狀況存在明顯敞口。 全球宏觀形勢基金對強

7、勢美元有負。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-17流動性與對沖基金業(yè)績 跟其他機構(gòu)投資者相比，對沖基金更傾向于持有非流動性資產(chǎn)。 阿拉貢: 所謂的阿爾法并非來自于選股能力，而是流動性溢價。 Hasanhodzic和Lo: 對沖基金的收益率顯示出強烈的正相關(guān)性，顯示流動性問題。提高了夏普比率。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-18圖26.2 收益率序列相關(guān)較高的對沖基金INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-19對沖基金業(yè)績與生存偏差 回填偏差: 只有在其過去業(yè)績足夠好時，對沖基金才會主動

8、選擇，其基金報告才會進入數(shù)據(jù)庫。 生存偏差: 失敗的基金被自動剔除數(shù)據(jù)庫 對沖基金的損耗率高于共同基金的兩倍以上。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-20對沖基金業(yè)績和因素負荷變化 對沖基金是天生的投機主義者且很容易改變其風險屬性。 如果風險不為常數(shù)，那么由標準線性模型估計的就會有偏差。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-21圖26.4 完美市場擇時者的特征線INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-22圖 26.5 售出期權(quán)后的組合特征線INVESTMENTS | BODIE, KANE,

9、MARCUS26-23圖 26.6 對沖基金指數(shù)月收益率和標準普爾指數(shù)月收益率INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-24小結(jié) 準確的市場擇時能力具有非線性特征，它像是一個看漲期權(quán)，擇時能力在市場上揚時獲得更大的敏感性。 售出期權(quán)的基金在其下跌時比其上揚時具有更大的敏感度。 非線性特征表明許多對沖基金是潛在的期權(quán)出售者。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-25黑天鵝和對沖基金業(yè)績 納西姆塔勒布:許多對沖基金在絕大多數(shù)的時間里攫取名望和財富，但將投資者至于蒙受巨大損失的風險中。 例子:1987年10月的崩盤LTCM的教訓INVE

10、STMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-26對沖基金的費用結(jié)構(gòu) 資產(chǎn)2% 的管理費加上激勵費，激勵費等于投資組合利潤的20%。 激勵費是現(xiàn)有組合的有效的看漲期權(quán)：X =(組合價值)* (1 + 基準收益率) 如果資產(chǎn)組合的價值增加足夠多，管理者就能得到這筆費用，在資產(chǎn)下跌時也不會有損失。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-27圖26.7 作為看漲期權(quán)的激勵費INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-28對沖基金的基金 投資于一個或多個其他基金的基金。也被稱作聯(lián)接基金。 在基金之間進行分散化。 應(yīng)該提供盡職

11、調(diào)查以篩選具有投資價值的基金。 麥道夫丑聞表明在實際中并不能實現(xiàn)這一優(yōu)點。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-29對沖基金的基金 類期權(quán)性質(zhì)的補償對于對沖基金的基金的預期費用有著深遠的影響。 即使聯(lián)接基金的總業(yè)績表現(xiàn)不佳，對沖基金的基金仍對每一家戰(zhàn)勝基準的基金都支付激勵費。 這樣一來，分散化就會傷害投資者。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-30對沖基金的基金 將風險分散于多家基金 投資者應(yīng)該意識到聯(lián)接基金的杠桿作用往往很大 如果聯(lián)接基金投資的多家基金具有相似的投資風格，風險分散就成為泡影。INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS26-31例 26.5 聯(lián)接基金的激勵費一個聯(lián)接基金對3家對沖基金分別投資100萬美元假設(shè)管理費為0，基準收益率為0每家基金都可以收到總收益20%的激勵費 總組合的收益率是-5%仍需為每3美元的投資支付0.12美元的激勵費