國外公司治理模式趨勢啟示論文

1、國外公司治理模式趨勢啟示論文 摘要：英美股權(quán)主導(dǎo)型治理模式和德日債權(quán)主導(dǎo)型治理模式具有不同的資本結(jié)構(gòu)特征。在這兩種公司治理模式演進(jìn)中，不同公司治理模式之間相互學(xué)習(xí)、吸收和借鑒，使不同的治理模式出現(xiàn)一定程度的趨近。同時，公司治理模式具有與其整體制度環(huán)境之間的適應(yīng)性，從而在較長時期內(nèi)，不同治理模式在演進(jìn)過程中將保持一定的差異性。公司治理模式演進(jìn)中表現(xiàn)出的新趨勢，對完善我國公司治理機(jī)制提供了有益啟示。 關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；公司治理模式；演進(jìn)趨勢 公司治理模式有多種不同的劃分方法，如，LLSV(1998)按照傳統(tǒng)法律體系，將全球公司治理模式分為盎格魯一撒克遜模式(包括美國、英國及前英殖民地)、法國模式(

2、包括法國、西班牙、葡萄牙殖民地影響范圍)、德國模式(包括中歐和日本)和斯堪的納維亞模式(主要包括北歐國家)四種類型。Mayer(2000)按照控制權(quán)的不同將公司治理分為外部控制模式(股權(quán)分散，存在大量機(jī)構(gòu)投資者)和網(wǎng)狀控制模式(股權(quán)集中，內(nèi)部人控制)兩種類型。Coffee(2000)將公司治理分為股權(quán)分散模式和股權(quán)集中模式兩種類型。我國學(xué)者李維安(2002)從資本結(jié)構(gòu)角度，把公司治理分為英美股權(quán)主導(dǎo)型和德日債權(quán)主導(dǎo)型兩種模式。盡管不同學(xué)者的分類方法及結(jié)果存在差異，但大體上都分為英美模式和德日模式兩種較為典型的公司治理類型。本文從資本結(jié)構(gòu)角度，對英美公司治理模式和德日公司治理模式的演進(jìn)過程及趨勢

3、進(jìn)行分析，并從中得出一些啟示。 一、兩種公司治理模式在資本結(jié)構(gòu)上的主要特征 英美公司的特征。英美公司在融資結(jié)構(gòu)上，表現(xiàn)為直接融資比例高、股本所占比重大；在資本所有權(quán)結(jié)構(gòu)上，公司的股權(quán)較分散、個人持有股份的比例較高。英美兩國公司資本結(jié)構(gòu)的特點，表明其外源融資中主要依靠證券市場進(jìn)行直接融資，間接融資比例低，使銀行對公司的影響力較小，銀行在公司治理中的作用十分有限。同時，高度分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司治理也產(chǎn)生了重大影響：一方面，眾多持股的個人小股東由于在企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中的地位微不足道，便會產(chǎn)生“搭便車”傾向。而且，由于機(jī)構(gòu)投資者并不是真正的所有者，而僅僅是投資于該基金的受益人的代理人。因此，它們所關(guān)心的

4、主要是公司付給他們股利的高低，對企業(yè)經(jīng)營的好壞則很少關(guān)注。另一方面，在這種股權(quán)結(jié)構(gòu)下，容易造成經(jīng)營者經(jīng)營行為的短期化。迫于股票市場的壓力，經(jīng)營者主要目標(biāo)集中在股東利益最大化上，把公司近期利潤的實現(xiàn)作為最主要的經(jīng)營目標(biāo)，這就使其失去了制定長期經(jīng)營目標(biāo)的動力，使英美公司在長期規(guī)劃和基礎(chǔ)研究開發(fā)方面的投資明顯低于德日公司。而對經(jīng)營者監(jiān)督的失控，必然出現(xiàn)內(nèi)部人控制問題，即經(jīng)營者的執(zhí)行權(quán)超越了董事會的決定權(quán)，因而經(jīng)營者由于過多地追求自身利益而損害股東利益。2001年，安然、施樂、世界通訊、默克制藥等一系列上市公司財務(wù)丑聞相繼曝光，使我們看到這種公司治理模式存在的內(nèi)部人控制及信息披露、內(nèi)幕交易等方面的問題

5、，從而引發(fā)了人們對長期追崇的英美“完美治理模式”的深層次思考。 德日公司的特征。與英美公司明顯不同的是，德國和日本公司在融資結(jié)構(gòu)上，主要是通過金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資，銀行債權(quán)比重高，在資本所有權(quán)結(jié)構(gòu)上，公司股權(quán)比較集中，且以銀行和公司法人持股為主。從德國和日本兩國公司資本結(jié)構(gòu)特征看，銀行借款是主要資金來源，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高，銀行對企業(yè)的決策影響力大。特定的融資結(jié)構(gòu)必然影響公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此，在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，德日公司形成以銀行和法人持股(或法人相互持股)且股權(quán)較集中的特點。這種債權(quán)主導(dǎo)型公司治理模式的弊端主要有兩方面：一是由于個人持股比例小，且法人之間相互持股，股票流動性小，造成股票市場疲軟，缺乏外

6、部資本市場的壓力，使公司的內(nèi)部監(jiān)督流于形式。二是銀行與企業(yè)高度依存，企業(yè)負(fù)債率過高，往往易導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，不利于銀行和企業(yè)的發(fā)展，這也被認(rèn)為是日本“泡沫經(jīng)濟(jì)”形成的重要原因。尤其是1997年的東南亞金融危機(jī)，更暴露這種制度安排的缺陷。 二、兩種公司治理模式的演進(jìn)趨勢 (一)英美公司治理模式的演進(jìn)趨勢。首先，從企業(yè)融資結(jié)構(gòu)看，為防止公司被敵意并購，減少市場風(fēng)險，美國企業(yè)開始大量回購公司股票，通過債券市場籌集資本，使企業(yè)融資結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為內(nèi)部融資占主導(dǎo)地位。從20世紀(jì)80年代到90年代，美國企業(yè)內(nèi)部融資、債務(wù)融資、新股發(fā)行的平均比例由65、32、3變化為77、36、13。其次，從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)看，伴隨著企

7、業(yè)融資結(jié)構(gòu)變遷，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)也發(fā)生很大變化，明顯的特征是各種機(jī)構(gòu)投資者所占的比重越來越大。到20世紀(jì)90年代末，美國機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)占企業(yè)總資產(chǎn)比例已由80年代的339提高到近50?？毓杀壤纳仙淖兞斯究刂茩?quán)的結(jié)構(gòu)，一些機(jī)構(gòu)投資者已行動起來積極介入公司治理，迫使那些經(jīng)營乏術(shù)、管理無方的高層經(jīng)理下臺。機(jī)構(gòu)投資者在積極行使控制權(quán)的同時，由于它們通常持股比例較大，交易成本較高，當(dāng)公司經(jīng)營出現(xiàn)問題時，很難及時退出。因而，從長期來看，其安定性也有增強(qiáng)的趨勢，這也被稱為機(jī)構(gòu)投資者在美國公司治理中的“覺醒”。 資本結(jié)構(gòu)的新變化，使英美公司治理的演進(jìn)趨勢表現(xiàn)出一些新特點：(1)放松銀行對持有公司股票的限制。

8、由于銀行的雙重身份能夠在公司治理中發(fā)揮證券市場所不能很好承擔(dān)的“相機(jī)治理”的監(jiān)督作用，因此，自20世紀(jì)90年代以來，英美開始重視銀行的作用，并逐漸放松對銀行的限制。如，90年代以來，美國的政治法律和社會意識逐漸默許金融機(jī)構(gòu)和投資者的權(quán)力增長。不少州還積極修改法規(guī)，放松投資限制，以招來有實力的大公司進(jìn)駐。1995年美國解除禁令，鼓勵銀行從事證券經(jīng)營，限制金融機(jī)構(gòu)持股不超過5的規(guī)定也出現(xiàn)松動趨勢。1999年11月，美國宣布實施金融業(yè)金融服務(wù)現(xiàn)代化法案，使銀行的能量得到進(jìn)一步釋放，銀行開始以股東和債權(quán)人的雙重身份在公司治理中發(fā)揮“相機(jī)治理”作用。同時，美國對非銀行金融機(jī)構(gòu)的管制也日漸放松，1992年

9、美國證券交易委員會放松委托投票權(quán)制度中有關(guān)股東之間聯(lián)系的信息披露的法律限制，允許股東之間直接聯(lián)系，允許股東就公司治理結(jié)構(gòu)提供有約束性的建議。英國在1997年對金融體系進(jìn)行全面改革，撤消英格蘭銀行監(jiān)督商業(yè)銀行職責(zé)。(2)發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的作用，實現(xiàn)對管理層的積極監(jiān)管。20世紀(jì)90年代以來，隨著機(jī)構(gòu)投資者的“覺醒”，美國機(jī)構(gòu)投資者獲得快速發(fā)展，擁有的資產(chǎn)急劇增多，他們不再信奉投資的“華爾街準(zhǔn)則”，而是與公司發(fā)展長期合作的關(guān)系，充當(dāng)“耐心”投資者。一旦對公司的經(jīng)營業(yè)績或公司治理不滿，他們采取不斷向公司施壓的方法，與公司的管理層和決策層進(jìn)行有效溝通，并要求公司提供更為真實詳細(xì)的信息。在極端情況下，他們還

10、有可能與管理層展開代理權(quán)爭奪戰(zhàn)，干預(yù)公司的經(jīng)理人選以體現(xiàn)他們的意志。從20世紀(jì)90年代初迫使世界知名跨國公司如IBM、通用和西屋電器等更換最高首腦，到2001年揭發(fā)世界通訊等大公司的財務(wù)丑聞，機(jī)構(gòu)投資者在公司治理領(lǐng)域發(fā)揮越來越重要的作用，成為公司治理的一支重要力量。(3)實行股權(quán)激勵機(jī)制，增強(qiáng)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)安定性。進(jìn)入20世紀(jì)80年代后，由于股東越來越分散，美國的企業(yè)兼并浪潮日益風(fēng)行，許多公司因擔(dān)心被兼并開始實施員工持股計劃，結(jié)果導(dǎo)致公司資本結(jié)構(gòu)的重大變化。目前，美國大公司中有超過一半實施了員工持股計劃，用于員工激勵計劃的股票平均占股票總數(shù)的8，企業(yè)生產(chǎn)能力年均增長率在078以上。在計算機(jī)類公司

11、中，這一比例高達(dá)16。著名的微軟公司給予員工的股票期權(quán)占該公司流通股的439，英特爾公司為143。員工持股和經(jīng)營者持股范圍及規(guī)模的擴(kuò)大，不僅調(diào)動了人力資本所有者的積極性，也使公司內(nèi)部股權(quán)占有了一定的比例，增強(qiáng)了公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的安定性。(二)德日公司治理模式的演進(jìn)趨勢。在資本結(jié)構(gòu)的變化上，德日公司的融資結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化、分散化的新特點。如，日本企業(yè)內(nèi)部融資比例由377(1970年1974年)上升到595(1985年1988年)，外部融資中銀行貸款比例不斷下降，由1978年的602下降到1990年的23，權(quán)益資本比重不斷上升，由1980年的368上升到1990年的564。企業(yè)融資結(jié)構(gòu)多元化決定企業(yè)股權(quán)

12、結(jié)構(gòu)多元化，20世紀(jì)90年代以來，日本企業(yè)的股權(quán)集中度有所下降，機(jī)構(gòu)投資者所占比重有所上升，尤其外國人持股比例有顯著提高，由1980年的4提高到1996年的96，1999年達(dá)到124。 德日公司治理模式在資本結(jié)構(gòu)調(diào)整上的動向，使德日公司治理演進(jìn)中出現(xiàn)新的趨勢，主要有：(1)恢復(fù)個人股東在公司治理中的權(quán)益，加速證券市場的發(fā)展。隨著公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化和個人股東所占份額的不斷增加，為保證個人股東的利益，適應(yīng)“外部監(jiān)控”力量不斷增強(qiáng)的需要，日本在1993年修改了股東代表訴訟制度，規(guī)定訴訟費(fèi)用與損害賠償索取額無關(guān)，結(jié)果使大公司的董事作為被告的訴訟案件增多，出現(xiàn)大規(guī)模的股民運(yùn)動。在1997年導(dǎo)入了本公司

13、股票購入權(quán)制度，即公司給予董事和職工能以預(yù)先確定的價格購買本公司股票的權(quán)利，并可通過股票市場來獲得報酬。同時，為促進(jìn)證券市場的健康發(fā)展，德日兩國對有關(guān)股份公司法律作了多次重大修改，進(jìn)一步放寬或取消對證券市場的限制。如，日本在1996年11月，制定了徹底改革現(xiàn)行金融體系的計劃，其中證券市場監(jiān)管體制的改革是這一計劃的核心內(nèi)容。如，實行股票交易手續(xù)費(fèi)完全自由化，取消了有價證券的交易稅，廢除對養(yǎng)老基金、保險公司及投資信托業(yè)務(wù)等資產(chǎn)運(yùn)用的限制。(2)減少法人交叉持股的數(shù)額。公司交叉持股在過去數(shù)十年對德日企業(yè)的發(fā)展與壯大起了積極的促進(jìn)作用，但隨著市場競爭的加劇和近年來兩國經(jīng)濟(jì)的衰退，公司之間的交叉持股正在

14、減少，銀行和工商業(yè)公司彼此都拋售了對方的部分股票，正在對持股結(jié)構(gòu)進(jìn)行重組。根據(jù)改革方案，日本有些上市公司將在公司董事會中設(shè)立若干委員會，主要包括選舉委員會、報酬委員會和監(jiān)察委員會，分管董事會提名、公司管理層薪酬和審計。方案還規(guī)定，董事會中半數(shù)的成員要由公司外部的人員擔(dān)任；提高外國股東在企業(yè)中的控股比例及在董事會中的人員數(shù)量；擴(kuò)大外國股東在企業(yè)中的管理范圍等。(3)重視機(jī)構(gòu)投資者的作用。目前，日本的生命保險、投資信托公司、養(yǎng)老金信托公司等機(jī)構(gòu)投資者在整個上市公司中持股比率約為291。在法人相互持股受到比較嚴(yán)格限制后，機(jī)構(gòu)投資者作為惟一的替代者，其持股份額將會進(jìn)一步提高，在未來并非沒有可能和美國一

15、樣達(dá)到50。隨著日本進(jìn)入老齡化社會，以年金基金為中心的機(jī)構(gòu)投資者在股票市場上的份額將會不斷增大。機(jī)構(gòu)投資者將代替法人相互持股的股東地位，在日本的公司治理結(jié)構(gòu)中發(fā)揮越來越重要的股東作用。 三、結(jié)論及啟示 通過對兩種公司治理模式演進(jìn)趨勢的分析，可得出以下結(jié)論：一是在全球化背景下，不同公司治理模式之間相互學(xué)習(xí)、吸收和借鑒，使不同的治理模式出現(xiàn)一定程度的趨近。如，美國國公司放松對銀行持股比例的限制，強(qiáng)化機(jī)構(gòu)投資者對公司治理的參與；德國和日本資本市場不斷發(fā)展，開始引入英美模式的獨立董事制度，重視機(jī)構(gòu)投資者的作用，等等，都表明這種趨近的演進(jìn)趨勢。公司治理的這種演進(jìn)趨勢，是與經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展的深度和廣度緊密聯(lián)

16、系在一起的。尤其是隨著資本流動、股權(quán)及金融全球化的深入發(fā)展，在激烈的制度競爭推動下，可以預(yù)見，公司治理模式不斷趨近的演進(jìn)趨勢將更加顯著。二是公司治理模式具有與整體制度環(huán)境(包括政治、經(jīng)濟(jì)、文化、法律傳統(tǒng)等)之間的適應(yīng)性，從而在較長時期內(nèi)，不同治理模式在演進(jìn)過程中將保持一定的差異性。從本質(zhì)上講，任何制度安排，包括公司治理制度的安排，都是特定國家的政治、經(jīng)濟(jì)、歷史、文化、法律等環(huán)境因素的產(chǎn)物。事實上，英美模式和德日模式的形成及制度特征，正契合了英美和德日國家在政治、經(jīng)濟(jì)、文化、法律等方面的制度差異。英美模式和德日模式在演進(jìn)中雖然表現(xiàn)出趨近趨勢，但這并不會因此而消除兩種治理模式間的差異。正如比較制度學(xué)派指出的，由于制度形成背景的長期性和制度的復(fù)雜性，初始制度安排對公司治理的演進(jìn)過程必然產(chǎn)生重大影響，尤其是在一個完整的制度體系中，各相關(guān)制度之間的一致性和互補(bǔ)性，將形成制度之間的多重均衡(青木昌彥，1999)。 公司治理模式演進(jìn)中表現(xiàn)出的新趨勢，對完善我國公司治理機(jī)制提供了有益的啟示。一方面，在經(jīng)濟(jì)全球化不斷深化的背景下，要加快資本市場、金融體制和國有企業(yè)改革，加快培育公司控制權(quán)市場，積極引進(jìn)期權(quán)和股權(quán)等長期激勵手段，完善QFII(合格的