第八章企業(yè)投融資決策及重組

1、精品文檔你我共享AAAAAA承付的代價。此處的資本是指 長期資本，包括股權(quán)用資費用和籌資費用 兩部分。w.jjse第八章企業(yè)投融資決策及重組 第一節(jié)籌資決策、資本成本（一）資本成本的概念（掌握）資本成本是企業(yè)籌資和使用資本而 資本和長期債權(quán)資本。（二）資本成本的內(nèi)容（掌握）資本成本從絕對量的構(gòu)成來看，包括1.1.用資費用籌資費用通常是在籌資時一次全部支付的，屬于固定性資本成本。（三）資本成本的屬性資本成本是企業(yè)的一種耗費，需由企業(yè)的收益補償。資本成本既包括貨幣的時間價值，又包括投資的風險價值。（四）資本成本率的計算1.1.個別資本成本率（掌握）個別資本成本率是 某一項籌資的用資費用與凈籌資額的

2、比率。用資費用是因使用資本而承擔的費用,2.2.籌資費用是資本成本的主要內(nèi)容，屬于變動性資本成本。精品文檔你我共享AAAAAA每年的用資費用(一般資本成本二籌資數(shù)額-籌資費用4K=K=-或 P(1F)丄個別盜本成本率的高a麻決于三個因*,即用僵費用、5S瓷費用薦翎L(1)畏期債權(quán)資本成本率冊測算丄長期借款資卓成本率的38算丄扶期借款資本成本的利鼠在銳前支付，具有減稅作用-IE - 2T)K1 一一長期惜款熒本成本率丄1 一一長期借款年利息頷1L 長期借款暮資額，即借款本金丄F】一一長期借款籌資費用率，即借款手續(xù)費率丄T 一一企業(yè)所常稅率丄企業(yè)借款籌資費用很少可以恕賂不計，因lie其計算公式可以

3、簡化冷2丄心(1 - qR1一一借款利息率丄【注意】如果借款合同中有補償性余額條款，則企業(yè)實際可以動用的資金數(shù)額會減少, 造成資本成本公式中分母降低，因此長期借款資本成本會提高。補償性余額是銀行要求借款人在銀行中保持按貸款限額或?qū)嶋H借用額一定百分比 為10%10%至 20%20%計算的最低存款余額。長期債券資本成本率的測算債券資本成本中的利息費用也在所得稅前列支，但發(fā)行債券的籌資費用一般較高。債券的籌資費用即發(fā)行費用，包括申請費、注冊費、印刷費和上市費以及推銷費等。在不考慮貨 幣時間價值時，債券資本成本率可按下列公式計算：KbKb債券資本成本率B B-債券籌資額，按發(fā)行價格確定FbFb債券籌資

4、費用率I I b b債券每年支付的利息（2 2）股權(quán)資本成本率的測算精品文檔你我共享AAAAAA股權(quán)資本包括普通股、優(yōu)先股、留用利潤。普通股資本成本率的測算普通股成本的測算有兩種主要思路:其一是用股利折現(xiàn)模型：即先估計普通股的 現(xiàn)值，再計算其 成本。如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利 D D元，其資本成本率的計算公式為:K=K= R R 普通股融資淨額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用4 4如果公司采用固定曙規(guī)利的政策，般利固定噌長率為G,G,則熒本成本率的計公式其二是盜本新址定價模型B B卩股票的蚩本成本為普通股投資的必要報酬率，而普通股 投資的必妾報酬率等于無風險報酬率加上饑險報酬率丄優(yōu)先

5、股資戀成本率的測算丄優(yōu)先股通常每年支付的般利相等，在持酸經(jīng)營假設(shè)下，可將優(yōu)先股的遙本成本視為求 永續(xù)年金現(xiàn)值，則優(yōu)先股盜本成本率的smsm公式為=I I留用利潤資本成本率的測算留用利潤資本成本率的測算方法與 普通股基本相同，只是 不考慮籌資費用。2.2.綜合資本成本率的測算（1 1）決定綜合資本成本率的因素（掌握）綜合資本成本率（加權(quán)平均資本成本率）是指一個企業(yè)全部長期資本的成本率，通常是以各種長期資本的比例為權(quán)重，對個別資本成本率進行加權(quán)平均測算。個別資本成本率和各種資本結(jié)構(gòu)兩個因素決定綜合資本成本率。在個別資本成本率一 定的情況下，企業(yè)綜合資本成本率的高低是由資本結(jié)構(gòu)所決定的。（2 2）綜

6、合資本成本率的測算方法（掌握）二、杠桿理論財務(wù)管理的杠桿效應(yīng)表現(xiàn)為： 由于特定費用（如固定成本或固定財務(wù)費用）的存在而導精品文檔你我共享AAAAAA由于單位經(jīng)營成本中固定成本尤苴是指利用營業(yè)杠桿而號致致的、當某一財務(wù)變量以較小的幅度變動時，另一相關(guān)財務(wù)變量以較大幅度變動。（一）營業(yè)杠桿（掌握）營業(yè)杠桿又稱經(jīng)營杠桿或營運杠桿， 是指在某一固定成本比重的作用下， 銷售量變動對 息稅前利潤產(chǎn)生的作用。運用營業(yè)杠桿可以獲得一定的營業(yè)杠桿利益， 同時也承受相應(yīng)的營 業(yè)風險。E.E.營業(yè)杠桿利益丄營業(yè)杠桿利益是指在擴大銷售額（營業(yè)額）的條件下， 相對降低，所帶來的増長程度更大的息稅前利潤.丄2 2 營業(yè)K

7、 K險J J營業(yè)風險也稱經(jīng)營風險，是指與企業(yè)經(jīng)營相關(guān)的風險，息稅前利潤變動的R R險-丄營業(yè)杠桿對營業(yè)風險的影響最為綜合.由于營業(yè)杠桿的作用，當營業(yè)額下降時，息稅 前利潤的降低幅度高于營業(yè)總甑的降低幅虧營業(yè)杠桿度越高.經(jīng)營舷也越大；營業(yè)tttt ff度越低，經(jīng)營險也越小.丄乳營業(yè)杠桿系數(shù)丄營業(yè)杠桿系數(shù)（DOLDOL）, ,也稱營業(yè)杠桿程度，是息稅前利S S的變動率相當于銷售頓（營 業(yè)額）變動率的倍數(shù).丄5 AEBIT/EBITDOL =-4 4營業(yè)杠桿系數(shù)測算公式可變換如下；*DOy Q（P 切按鎮(zhèn)售裁量asas定的營業(yè)杠桿系S6S6Qp-r）-FDOL 尸-按銷售金SSSS爾定的營業(yè)杠桿系8

8、686S-C-F 4（二）財務(wù)杠桿（掌握）財務(wù)杠桿也稱融資杠桿，是指由于固定財務(wù)費用的存在，使權(quán)益資本凈利率（或每股利潤）的變動率大于息稅前利潤變動率的現(xiàn)象。1.1.財務(wù)杠桿利益財務(wù)杠桿利益，是指利用債務(wù)籌資（具有節(jié)稅功能）給企業(yè)所有者帶來的額外收益。在精品文檔你我共享AAAAAA資本結(jié)構(gòu)一定、債務(wù)利息保持不變的條件下，隨著息稅前利潤的增長，稅后利潤會以更快的 速度增加。與營業(yè)杠桿不同，營業(yè)杠桿影響息稅前利潤，財務(wù)杠桿影響稅后利潤。2.2.財務(wù)風險財務(wù)風險也稱融資風險或籌資風險，是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風險。由于財務(wù)杠桿的作用, 當息稅前利潤下降時，稅后利潤下降得更快，從而給企業(yè)帶來收益變動甚至導

9、致企業(yè)破產(chǎn)的 風險。財務(wù)杠桿對財務(wù)風險的影響最為綜合。3.3.財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù)（DFLDFL,是指普通股每股稅后利潤（EPSEPS變動率相當于息稅前利潤變 動率的倍數(shù)。其測算公式為：DFL=DFL= 弘T/EATT/EATLEBITEBIT *PFL_ AEPE/EPE LEBIT EBIT I變形式.筋廳-1 I總杠桿是指營業(yè)杠桿和財務(wù)a a桿聯(lián)合作用的結(jié)果，也稱聯(lián)合杠桿-i i總杠桿的意義是，普通每股稅后秫9 9變動率相當于舖售薫（營也Q變動率的倍St總杠桿系數(shù)（DHDH）是營業(yè)杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿系數(shù)的乘積.丄總杠桿系數(shù)=r業(yè)杠桿系S S IHIH務(wù)杠桿系敎：AEBIT/EBIT

10、EPS i EPE= =： ASfS NSBITi EBIT三、資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，其中重要的是負債資金的比率問題。（一）早期資本結(jié)構(gòu)理論（了解）1.1.凈收益觀點在公司的資本結(jié)構(gòu)中， 債權(quán)資本的比例越大， 公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。2.2.凈營業(yè)收益觀點在公司的資本結(jié)構(gòu)中，債權(quán)資本的多少，比例的高低，與公司的價值沒有關(guān)系。決定公司價值的真正因素，應(yīng)該是公司的凈營業(yè)收益。3.3.傳統(tǒng)觀點精品文檔你我共享AAAAAA公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無1111命題I I MMMM資本結(jié)構(gòu)理論的公司所得稅觀點:有債務(wù)公司的價值等于有相同風險但無債務(wù)

11、公司的價值加上債務(wù)的節(jié)稅利益。按照修正的MMMM資本結(jié)構(gòu)理論，公司債權(quán)比例與公司命題n n MMMM資本結(jié)構(gòu)理論的權(quán)衡理論觀點：按照這種觀點，增加債權(quán)資本對提高公司價值是有利的，但債權(quán)資本規(guī)模必須適度。 如果公司負債過度，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。（二） MMMM資本結(jié)構(gòu)理論（掌握）1.1.M M M M資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點MMMM資本結(jié)構(gòu)理論的基本結(jié)論：在符合該理論的假設(shè)之下，關(guān)。公司的價值取決于其實際資產(chǎn)，而不是其各類債權(quán)和股權(quán)的市場價值。補充資料：MMMM理論的基本假設(shè)為：1.1.企業(yè)的經(jīng)營風險是可衡量的，有相同經(jīng)營風險的企業(yè)即處于同一風險等級；2.2.現(xiàn)在和將來的投資

12、者對企業(yè)未來的息稅前利潤估計完全相同，即投資者 對企業(yè)未來收益和取得這些收益所面臨風險的預(yù)期是一致的；3.3.證券市場是完善的，沒有交易成本；4.4.投資者可同公司一樣以同等利率獲得借款；5.5.無論借債多少，公司及個人的負債均無風險，故負債利率為無風險利率；6.6.投資者預(yù)期的息稅前利潤不變，即假設(shè)企業(yè)的增長率為零，從而所有現(xiàn)金流量都是年金。7.7.無公司所得稅MMMM資本結(jié)構(gòu)理論得出的 重要命題有兩個：命題I I無論公司有無債權(quán)資本，其價值等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額（息稅前利 潤）按適合該公司風險等級的必要報酬率（綜合資本成本率）予以折現(xiàn)。手寫板圖示0802-01EBIT廠丁123命題n

13、 利用財務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權(quán)資本比例的上升而增加。所以公司的價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。2.2.M M M M資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點該觀點也有兩個重要命題:價值成正相關(guān)關(guān)系。隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風險 也會上升，由此會增加公司的額外成本（包括股本成本、破產(chǎn)成本或財務(wù)危機成本、代理成本的提高），降低公司的價值。因此，公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來的財務(wù)危機成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點。精品文檔你我共享AAAAAA隨著公司債權(quán)資本這種再選擇其他外部股權(quán)籌資，這種籌資順序企業(yè)應(yīng)當在資本結(jié)構(gòu)決策中，在財務(wù)風險 盡可能地

14、降低資本成本，以提高企業(yè)的凈利潤水平。（三）新的資本結(jié)構(gòu)理論（熟悉）1.1.代理成本理論代理成本理論指出，公司債務(wù)的違約風險是財務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)，的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升， 債權(quán)人會要求更高的利率。 這種代理成本最終由股東 承擔（即股權(quán)代理成本增加），公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導致股東價值的降低。 資本結(jié)構(gòu)的代理成本理論僅限于債務(wù)的代理成本。2.2.信號傳遞理論信號傳遞理論認為，公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來傳遞有關(guān)獲利能力和風險方面的消 息，以及公司如何看待股票市場的信息。公司價值被低估時會增加債權(quán)資本；反之，公司價值被高估時會增加股權(quán)資本。3.3.啄序理論該理論認為公司傾向于首先采

15、用內(nèi)部籌資，因而不會傳導任何可能對股價不利的信息; 如果需要外部籌資， 公司將先選擇債權(quán)籌資，的選擇也不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照啄序理論，不存在明顯的目標資本結(jié)構(gòu)。四、籌資決策方法（一）定性分析（熟悉）1.1. 企業(yè)財務(wù)目標的影響分析（1 1）利潤最大化目標的影響分析 在以利潤最大化作為企業(yè)財務(wù)目標的情況下，適當?shù)那闆r下合理地安排債權(quán)資本比例，（2 2）每股盈余最大化目標的影響分析 應(yīng)把企業(yè)的利潤和股東投入的資本聯(lián)系起來考察，用每股利潤來概括企業(yè)的財務(wù)目標，以避免利潤最大化目標的缺陷。（3 3）公司價值最大化目標的影響分析公司在資本結(jié)構(gòu)決策中以公司價值最大化為目標，應(yīng)當在適度財

16、務(wù)風險條件下合理確定債權(quán)資本比例，盡可能地提高公司的總價值。2.2. 投資者動機的影響分析債權(quán)投資者對企業(yè)投資的動機主要是在按期收回投資本金的條件下獲取一定的利息收 益。股權(quán)投資者的基本動機是在保證投資本金的基礎(chǔ)上獲得一定的股利收益并使投資價值不 斷增值。3.3. 債權(quán)人態(tài)度的影響分析如果企業(yè)過高地安排債務(wù)融資，貸款銀行未必會接受大額貸款的要求，或者只有在擔保抵押或較高利率的前提下才同意增加貸款。4.4. 經(jīng)營者行為的影響分析如果企業(yè)的經(jīng)營者不愿讓企業(yè)的控制權(quán)旁落他人，則可能盡量采用債務(wù)融資的方式來增加資本，而不發(fā)行新股增資。5.5. 企業(yè)財務(wù)狀況和發(fā)展能力的影響分析在其他因素相同的條件下，企

17、業(yè)的財務(wù)狀況和發(fā)展能力較差，則可以主要通過留存收益來補充資本；而企業(yè)的財務(wù)狀況和發(fā)展能力越強，越會更多地進行外部融資，傾向于使用更精品文檔你我共享AAAAAA每股利潤無差別點當企業(yè)的實際式（負債，優(yōu)先股）當企業(yè)的實際EBITEBIT大于每股利潤無差異點處的息稅前利潤時, 籌資較為有利。利用報酬固定型籌資方EBITEBIT小于每股利潤無差異點處的息稅前利潤時, 方式（普通股）籌資較為有利。五、公司上市籌資利用報酬非固定型籌資經(jīng)中國證多的債權(quán)資本。6.6. 稅收政策的影響分析通常企業(yè)所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。稅收政策對企業(yè)債權(quán)資本的安排產(chǎn)生 一種刺激作用。7.7. 資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)差別分析

18、（二）定量方法（掌握）企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策即確定最佳資本結(jié)構(gòu)。最佳資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在適度財務(wù)風險的條件下，使其預(yù)期的綜合資本成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。1.1. 資本成本比較法在適度財務(wù)風險的條件下， 測算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成 本率，并以此為標準相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法。2.2. 每股利潤分析法每股利潤分析法是利用每股利潤無差別點進行資本結(jié)構(gòu)決策的方法。 是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點。（醐T - G（1 - Q_ 卿丁- 厶）（1- C 測算公式如下:（一）公司上市動機（熟悉）1.1.可獲取巨大股權(quán)融資的平臺；2.2

19、.提高股權(quán)流動性；3.3.提高公司的并購活動能力；4.4.豐富員工激勵機制；5.5.提高公司估值水平；6.6.完善公司法人治理結(jié)構(gòu)；7.7.如境外上市，可滿 足公司對不同外匯資金的需求，提升公司國際形象和信譽，增加國際商業(yè)機會。（二）公司上市方式（熟悉）公司上市方式有自主上市和買殼上市兩種。自主上市是指企業(yè)依法改造為股份有限公司或依法新組建起股份有限公司后, 監(jiān)會核準，公開發(fā)行股票，從而成為上市公司的上市模式。優(yōu)點缺點1.1.改制和上市重組過程，能夠使公司獲得一個“產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責明確、政 企分開、管理科學”的平臺，并能夠優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、明確業(yè)務(wù)發(fā)展方 向，為公司日后健康發(fā)展打下良好基礎(chǔ)。1.

20、1.改制、建制、上市重組、待批、 輔導等過程繁雜，需要時間較長， 費用較高。2.2.改制、建制、上市重組通常發(fā)生在企業(yè)內(nèi)部或關(guān)聯(lián)企業(yè)，整合起來相對 容易。2.2.自主上市門檻較高。3.3.在公開發(fā)行股票上市環(huán)節(jié)會籌集到大量資金，并獲得大量的溢價收入。3.3.整個公司的保密性差。精品文檔你我共享AAAAAA然后利用現(xiàn)金流出量及現(xiàn)金凈流4.4.上市過程不存在大量現(xiàn)金流支出，因為不存在購買其他企業(yè)股權(quán)的行為。5.5.大股東的控股比例通常較高，容易實現(xiàn)絕對控股。所謂買“殼”上市是指非上市公司通過并購上市公司的股份來取得上市地位,反向收購方式注入自己的相關(guān)資產(chǎn)，最后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成

21、為上市公司。優(yōu)點缺點1.1.速度快。1.1.整合難度大，特別是人事整合和文化整合。2.2.不需經(jīng)過改制、待批、輔導等過程，程序 相對簡單。2.2.不能同時實現(xiàn)籌資功能。3.3.保密性好于直接上市。3.3.通常有大量現(xiàn)金流流出4.4.有巨大的廣告效應(yīng)。4.4.由于實施絕對控股難度大，成本高，入主后通常 只能達到相對控股。5.5.借虧損公司的“殼”可合理避稅。5.5.可能面臨“反收購”等一些變數(shù)。6.6.可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移或擴張（產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè) 擴張）的實施途經(jīng)。（三）公司上市地的選擇（熟悉）公司可選擇在境內(nèi)上市，也可選擇在境外上市。境外上市的好處體現(xiàn)在:1.1.有利于打造國際化公司。2.2.有利于改

22、善公司經(jīng)營機制和公司治理。3.3.有利于實施股票期權(quán)。4.4.上市核準過程透明，上市與否、時間安排清楚。5.5. 融資額大，沒有相應(yīng)再融資約束。6.6. 能夠籌集外幣。第二節(jié)投資決策補充資料:現(xiàn)金流量中的現(xiàn)金，不是我們通常所理解的手持現(xiàn)金，而是指企業(yè)的庫存現(xiàn)金和銀行存款，還包括現(xiàn)金等價物，即企業(yè)持有的期限短、流動性強、容易轉(zhuǎn)換為已知金額現(xiàn)金、價值 變動風險很小的投資等。包括現(xiàn)金、可以隨時用于支付的銀行存款和其他貨幣資金?，F(xiàn)金流量即指企業(yè)一定時期的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物的流入和流出的數(shù)量。、現(xiàn)金流量的內(nèi)容及估算（一）現(xiàn)金流量的定義（掌握）投資中的現(xiàn)金流量是指一定時間內(nèi)由投資引起各項現(xiàn)金流入量、精品文檔

23、你我共享AAAAAA量的統(tǒng)稱。通常按項目期間，將現(xiàn)金流量分為初始現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和終結(jié)現(xiàn)金流量。精品文檔你我共享AAAAAA入。（4 4）初始現(xiàn)金流量= =固定資產(chǎn)投資+ +流動資產(chǎn)投資+ +其他投資費用- -原有固定資產(chǎn)的變價收KCF1KCF1 WCFzWCFzA4八 NCFnNCFn5 5年。項目固定資產(chǎn)1.1.初始現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量是指開始投資時發(fā)生的現(xiàn)金流量，包括: 固定資產(chǎn)投資；流動資產(chǎn)投資；其他投資費用；原有固定資產(chǎn)的變價收入。2.2.營業(yè)現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金流量是指投資項目投入使用后，在其壽命周期內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營所帶來的現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量。一般按年度進行計算。每年凈現(xiàn)金流量（

24、NCFNCF = =每年營業(yè)收入- -付現(xiàn)成本- -所得稅每年凈現(xiàn)金流量（NCFNCF = =凈利+ +折舊3.3.終結(jié)現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量是指投資項目完結(jié)時所發(fā)生的現(xiàn)金流量，包括:（1 1）固定資產(chǎn)的殘值收入或變價收入；（2 2）原來墊支在各種流動資產(chǎn)上的資金的收回;（3 3）停止使用的土地的變價收入等。=- -終結(jié)現(xiàn)金流量0 12初始現(xiàn) 金流S（二）現(xiàn)金流量的估算舉例【例7 7】S S公司準備上一個新產(chǎn)品的生產(chǎn)項目，項目的經(jīng)濟壽命為投資：廠房為9696萬元，購置設(shè)備為 6464萬元，流動資金凈增加額為 4040萬元。采用直線法折舊，無殘值。項目終結(jié)時建筑物按 3030萬售出。項目建成投產(chǎn)后

25、，預(yù)計年銷售額增加320320萬元，每年固定成本（不包括折舊）增加6262萬元，變動成本總額增加192192萬元。設(shè)稅率為33%33%。 試計算現(xiàn)金流量。根據(jù)已知條件:初始現(xiàn)金流量為：96+64+40=20096+64+40=200 （萬元）營業(yè)現(xiàn)金流量為:精品文檔你我共享AAAAAA只有增量現(xiàn)金流量才是與計算簡便，但這一指標沒有考慮資金的時間價值，沒有每年的折舊為（96+64-3096+64-30） /5=26/5=26萬元稅后利潤 + + 折舊=320=320- - (62+192+2662+192+26) X( 1-33%1-33%) +26=52.8+26=52.8 (萬元)終結(jié)現(xiàn)金流

26、量為：30+40=7030+40=70 (萬元)【注意】估算投資方案的現(xiàn)金流量應(yīng)遵循的最基本的原則是: 項目相關(guān)的現(xiàn)金流量。二、項目投資決策評價指標（一）非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標（熟悉）非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標是指不考慮資金時間價值的各種指標。1.1.投資回收期投資回收期（PPPP是指回收初始投資所需要的時間，一般以年為單位。 投資回收期計算方法：（1 1）如果每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量（ NCFNCF相等，則計算公式為:投資回收期遲霉了（2 2）如果每年的NCFNCF不相等，那么要根據(jù)每年年末尚未收回的投資額 計算回收期。根據(jù)例7 7計算該項目投資回收期年份0 01 12 23 34 45 5每年凈現(xiàn)金流量(

27、200200)52.852.852.852.852.852.852.852.852.852.8年末尚未收回的資金147.2147.294.494.441.641.6投資回收期 = =3+41.6/52.83+41.6/52.8 = = 3.793.79年投資回收期法的概念容易理解, 考慮回收期滿后的現(xiàn)金流量狀況。7070精品文檔你我共享AAAAAA并且考慮了投資項目整個壽命期內(nèi)的報酬情況，但計算方法比較復雜?，F(xiàn)值：是未來的現(xiàn)金收入或支出的現(xiàn)在價值?，F(xiàn)值用系數(shù)用P/FP/F表示。（P/FP/F，10%10% 5 5）表示在年利息率為 值是多少。PVPV （ PresentPresent Valu

28、eValue ）10%10%勺情況下，5 5年后得到表示。現(xiàn)值1 1元錢的現(xiàn)(P/A(P/A ,10%10%2.2.平均報酬率 平均報酬率（ARRARR是投資項目壽命周期內(nèi) 平均的年投資報酬率。其計算公式為:平均報酬率（ARR） =采用平均報酬率時，應(yīng)事先確定:一個企業(yè)要求達到冊平均報酬率（必要平均報酬率） 融行貝有高于必要平均報旨率的方案才能入選-4 4在有多個方案的互斥卻中-則選用平均報率諼高的右嘉.4 4每年現(xiàn)值系數(shù)=燔蠶二補充資料:貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標是指考慮了資金的時間價值，并將未來各年的現(xiàn)金流量統(tǒng)一折算為現(xiàn)值再進行分析評價的指標。 這類指標計算精確、 全面，年金：在一定時期內(nèi)每期金額相

29、等的現(xiàn)金流量。年金現(xiàn)值系數(shù)用 P/AP/A表示。5 5）表示在年利率為10%10%勺情況下，5 5年內(nèi)每年得到1 1元錢的現(xiàn)值是多少。（二）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標（掌握）精品文檔你我共享AAAAAAFlFl*U U-3 3E E -3 3E E-1 1 -J JC CFzFzi0 012123 3P PFXFX (P/F,(P/F, 1,1, n)n) =P=P貼1.1.凈現(xiàn)值（1 1）凈現(xiàn)值的計算公式凈現(xiàn)值（NPVNPV是指投資項目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，按資本成本或企業(yè)要求達到的 報酬率折算為現(xiàn)值，減去初始投資以后的余額。其計算公式為：F F（A A）精品文檔你我共享AAAAAAI 1 fI0

30、0 1212r r. 5 5RM _cU+界凈現(xiàn)值為正者則采納。NCF1NCF1了解降現(xiàn)值計算的另外一種肓法.丄(2)(2) 凈現(xiàn)值的計算過程第一步：計算每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量。第二步：計算未來報酬的總現(xiàn)值。將每年的營業(yè)凈現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值。將終結(jié)現(xiàn)金流量折算為現(xiàn)值。計算未來報酬的總現(xiàn)值。第三步：計算凈現(xiàn)值。凈現(xiàn)值= =未來報酬的總現(xiàn)值- -初始投資(3)(3) 凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則在只有一個備選方案的采納與否決策中，在有多個備選方案的互斥選擇決策中，選用凈現(xiàn)值是正值中的最大者 。(教材這個說 法有點問題：一般來講，凈現(xiàn)值指標不能直接用于初始投資額不同的項目比較。2.2.內(nèi)部報酬率(1)(1) 計

31、算公式內(nèi)部報酬率(IRRIRR)是使投資項目的凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率。內(nèi)部報酬率實際上反映了 投資項目的真實報酬。計算公式:NCF5NCF5KCF1KCF1 NCF2NCF2精品文檔你我共享AAAAAA采用插值法計算出該投內(nèi)部報酬率的計算歩驟丄如果每年的KCFKCF相等i i第一步，計算年金現(xiàn)值系數(shù)PA.PA.每年現(xiàn)值系數(shù)遅蠶f第二步，查年金現(xiàn)值系數(shù)表，在相同的期數(shù)內(nèi)，找出與上述年金現(xiàn)值系數(shù)相鄰的較大和 較小的兩個貼現(xiàn)率。第三步，根據(jù)上述兩個鄰近的貼現(xiàn)率和已求得的年金現(xiàn)值系數(shù), 資方案的內(nèi)部報酬率?，F(xiàn)現(xiàn)金流量指標有凈現(xiàn)值、內(nèi)部報酬率和獲利指數(shù)。如果每年的NCFNCF不相等第一步，先預(yù)估一個貼現(xiàn)率

32、，并按此計算凈現(xiàn)值。如果計算出的凈現(xiàn)值為正數(shù)，則表示預(yù)估的貼現(xiàn)率小于該項目的實際內(nèi)部報酬率，應(yīng)提高貼現(xiàn)率。反之，降低貼現(xiàn)率。 通過反復測算，找到凈現(xiàn)值由正到負并且比較接近于零的兩個貼現(xiàn)率。第二步，根據(jù)上述兩個相鄰的貼現(xiàn)率再來用插值法，計算出方案的實際內(nèi)部報酬率。（3 3）內(nèi)部報酬率的決策規(guī)則在只有一個備選方案的采納與否決策中，如果計算出的內(nèi)部報酬率大于或等于企業(yè)的資精品文檔你我共享AAAAAA本成本或必要報酬率就采納；反之，則拒絕。在有多個備選方案的互斥選擇決策中，應(yīng)選用內(nèi)部報酬率超過資本成本或必要報酬率最多的投資項目。必要報酬率是指準確反映期望未來現(xiàn)金流量風險的報酬。也可以將其稱為人們愿意進

33、行投資（購買資產(chǎn)）所必須賺得的最低報酬率。實際報酬率是在特定時期實際賺得的報酬率。（4 4）內(nèi)部報酬率法的優(yōu)缺點內(nèi)部報酬率考慮了資金的時間價值，反映了投資項目的真實報酬率，且概念易于理解。 但計算過程比較復雜。3.3.獲利指數(shù)（1 1）獲利指數(shù)的計算公式獲利指數(shù)又稱為利潤指數(shù)（P PI I）,是投資項目未來報酬的總現(xiàn)值與初始投資額的現(xiàn)值之比。DT_未來報酬的總現(xiàn)值 取 _初始投資額凈現(xiàn)值法計算出的凈現(xiàn)值大于零的投資方案，說明其未來報酬的總現(xiàn)值大于初始投資 額，因此其獲利指數(shù)肯定大于（2 2） 獲利指數(shù)的計算步驟第一步，計算未來報酬的總現(xiàn)值。第二步，計算獲利指數(shù)。（3 3） 獲利指數(shù)法的決策規(guī)則

34、只有一個備選方案的采納與否決策中，在有多個備選方案的互斥選擇決策中，1 1。獲利指數(shù)大于或者等于 1 1，就采納。反之則拒絕。選用獲利指數(shù)大于 1 1最多的投資項目。（三）項目投資決策評價指標的運用在進行投資決策時，主要使用的是貼現(xiàn)指標。 在互斥選擇決策中，使用三個貼現(xiàn)指標時, 當選擇結(jié)論不一致時， 在無資本限量的情況下，以凈現(xiàn)值法為選擇標準。第三節(jié)企業(yè)重組、企業(yè)重組的含義、方式（熟悉）精品文檔你我共享AAAAAA精品文檔你我共享AAAAAA而合理的重組模式和重組方式選擇以獲得廣義的企業(yè)重組，包括企業(yè)的所有權(quán)、資產(chǎn)、負債、人員、業(yè)務(wù)等要素的重新組合和配 置。狹義的企業(yè)重組是指企業(yè)以資本保值增值

35、為目標，運用資產(chǎn)重組、負債重組和產(chǎn)權(quán)重 組方式，優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、負債結(jié)構(gòu)和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，以充分利用現(xiàn)有資源，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置。企業(yè)重組可采取原續(xù)型企業(yè)重組模式、并購型企業(yè)重組模式和分立型企業(yè)重組模式。業(yè)重組的關(guān)鍵在于選擇合理的企業(yè)重組模式和重組方式, 標準是創(chuàng)造企業(yè)價值，實現(xiàn)資本增值。二、幾種主要的重組方式（一）收購與兼并1.1.企業(yè)兼并與企業(yè)收購的含義（掌握） 兼并和收購是企業(yè)外部擴展的主要形式。企業(yè)兼并是指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并使其他企業(yè)失去法人資格的一種經(jīng)濟行 為。企業(yè)收購是指一個企業(yè)用現(xiàn)金、有價證券等方式購買另一家企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán), 對該企業(yè)控制權(quán)的一種經(jīng)濟行為。2.2.企業(yè)兼并

36、與企業(yè)收購的區(qū)別兼并收購被兼并企業(yè)喪失法人資格被收購企業(yè)的法人地位仍可繼續(xù)存在兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)債權(quán)債務(wù)的承擔者，是資 產(chǎn)和債權(quán)、債務(wù)的一同轉(zhuǎn)讓收購企業(yè)是被收購企業(yè)新的所有者，以收購出資的股本為限承擔被收購企業(yè)的風險多發(fā)生在被兼并企業(yè)財務(wù)狀況不佳、生產(chǎn)經(jīng)營停滯或半停滯之時收購則一般發(fā)生在被收購企業(yè)正常經(jīng)營的情況下盡管兼并與收購存在著許多差異，但兩者更有著許多聯(lián)系， 尤其是兩者所涉及的財務(wù)問題并無差異。因此在以下討論中，將二者混用，統(tǒng)稱“企業(yè)并購”。 兼并也稱吸收合并，吸收合并與新設(shè)合并統(tǒng)稱為合并。精品文檔你我共享AAAAAA+J縱向并購可混合并購是處于不相關(guān)行業(yè)的企業(yè)所進行的并購?；旌喜①?/p>

37、可以通過多元化投資，降低并購企業(yè)以承A-A-；、帖吸收合并偉握）B B - -ArAr.0新設(shè)合開B B隊企業(yè)芥購的類型（熟悉）4 4C1C1）按卿彷的業(yè)務(wù)換來劃分，分刪向并購，橫向并購、S S合并購.縱向并購-橫向芥購縱向并購是處于同類產(chǎn)品且不同產(chǎn)銷階段的兩個或多個企業(yè)所進行的并購。以加強企業(yè)對銷售和采購的控制，以穩(wěn)定生產(chǎn)經(jīng)營活動和節(jié)約交易成本。橫向并購是處于同一行業(yè)的兩個或多個企業(yè)所進行的并購。橫向并購可以消除重復設(shè)施，提供系列產(chǎn)品，有效地實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營。企業(yè)的經(jīng)營風險。（2 2）按并購雙方是否友好協(xié)商來劃分，分為善意并購、敵意并購兩種。善意并購有利于降低并購風險和額外支出，但不得不犧牲并購

38、企業(yè)的部分利益，以換取被并購企業(yè)的合作。并購企業(yè)可以通過獲取委托投票權(quán)和收購被并購企業(yè)的股票的方式進行敵意并購。（3 3）按照并購的支付方式來劃分，分為承擔債務(wù)式并購、現(xiàn)金購買式并購、股權(quán)交易 式并購三種。承擔債務(wù)式并購，即在被并購企業(yè)資不抵債或資產(chǎn)與債務(wù)相等的情況下，擔被并購企業(yè)全部或部分債務(wù)為條件，取得被并購企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。采用這種并購方式，可以減少并購企業(yè)在并購中的現(xiàn)金支出，但有可能影響并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)金購買式并購，即并購企業(yè)用現(xiàn)金購買被并購企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)（股票）。采用這種并購方式，將會加大并購企業(yè)在并購中的現(xiàn)金支出，但一般不會影響并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。股權(quán)交易式并購，即

39、并購企業(yè)用其股權(quán)換取被并購企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)。采用股權(quán)交易式并購雖然可以減少并購企業(yè)的現(xiàn)金支出，但要稀釋并購企業(yè)的原股東股權(quán)。精品文檔你我共享AAAAAA杠桿并購是并購企業(yè)利用被并購企業(yè)資產(chǎn)的經(jīng)營收入,來支付并購價款或作為此種支付收購要約的發(fā)出一般在在持有對方于市價的價格受讓所有愿意賣出的股票。二級市場并購：在二級市場上收購目標企業(yè)發(fā)且在并購前尚未達到規(guī)企業(yè)并購應(yīng)該分析的成本項目有并購完成成本（并購價款和并購費用）、整合與營運成（4 4）按涉及被并購企業(yè)的范圍來劃分，分為整體并購、部分并購兩種。（5 5）按照是否利用被并購企業(yè)本身資產(chǎn)來支付并購資金劃分，分為杠桿并購、非杠桿 并購兩種。的擔保。非

40、杠桿并購是并購企業(yè)不用被并購企業(yè)自有資金及營運所得來支付或擔保并購價格的 并購方式。（6 6）按并購的實現(xiàn)方式劃分，分為協(xié)議并購、要約并購、二級市場并購三種。協(xié)議收購：并購公司不通過證券交易所，直接與目標公司取得聯(lián)系，通過談判、協(xié)商達 成共同協(xié)議，據(jù)以實現(xiàn)目標公司股權(quán)轉(zhuǎn)移的收購方式。要約收購：通過公開向全體股東發(fā)出要約，達到控制目標公司的目的。其最大的特點是在所有股東平等獲取信息的基礎(chǔ)上由股東自主作出選擇。企業(yè)一定比例股份之后，例如我國是30%30%要約收購的價格往往要高于市價，以一個顯著高行在外的股份。4.4.并購動機（掌握）（1 1）謀求管理協(xié)同效應(yīng)。（2 2）謀求經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)：獲得經(jīng)濟互

41、補性經(jīng)濟和規(guī)模經(jīng)濟獲取經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的一個重要前提是產(chǎn)業(yè)中的確存在規(guī)模經(jīng)濟, 模經(jīng)濟。（3 3）謀求財務(wù)協(xié)同效應(yīng)財務(wù)能力提高（償債能力提高、資本成本下降）；合理避稅；預(yù)期效應(yīng)。（4 4）實現(xiàn)戰(zhàn)略重組，開展多元化經(jīng)營。（5 5）獲得特殊資產(chǎn)。土地、知識產(chǎn)權(quán)、管理隊伍、研發(fā)等（6 6）降低代理成本。另外，跨國并購還可能具有其他多種特殊的動因，如企業(yè)增長、技術(shù)、產(chǎn)品優(yōu)勢與產(chǎn)品 差異等。5.5.并購的財務(wù)分析（掌握）（1 1）并購成本效益分析是否進行并購決策首先決定于并購的成本與效益。本、并購機會成本。（熟悉每種成本的內(nèi)容）狹義的并購成本僅僅指并購完成成本。并購收益分析中一般用狹義概念。并購收益是指并購

42、后新公司的價值超過并購前各公司價值之和的差額。精品文檔你我共享AAAAAA標準分立與換股分立和解散式如果SXSX）, ,表示并購在財務(wù)方面具兗協(xié)同效應(yīng)n n丄在一股情況下，并購污將以高于被芥購方價值9595價格PbPb作溝交易價，以促便被并購方股東出售R R股票，尸=珂稱為并購溢價.對于并購方來說，并購凈收益（NSNS）等于并購收益減去并購溢價.并購費用的差頷丄NS=S-P-FiNS=S-P-Fi（2 2）企業(yè)并購的風險分析營運風險（達不到營運目標）；信息風險（信息不對稱，對目標企業(yè)未能全面了解）；融資風險（并購所需資金）；反收購風險；法律風險；體制風險（政府行為影響）。（二）分立1.1.公司

43、分立的含義及種類（掌握）公司分立，即一家公司依照法律規(guī)定、行政命令或公司自行決策，分解為兩家或兩家以 上的相互獨立的新公司，或?qū)⒐灸巢块T資產(chǎn)或子公司的股權(quán)出售的行為。公司分立主要有標準分立、出售和分拆三種形式。（1 1）標準分立一個母公司將其在某子公司中所擁有的股份，按母公司股東在母公司中的持股比例分配給現(xiàn)有母公司的股東，從而在法律上和組織上將子公司的經(jīng)營從母公司的經(jīng)營中分離出去。這會形成一個與母公司有著相同股東和持股結(jié)構(gòu)的新公司。分立略有不同。（2 2）出售出售是指將公司的某一部分股權(quán)或資產(chǎn)出售給其他企業(yè)。（3 3）分拆精品文檔你我共享AAAAAA分拆也稱持股分立，是將公司的一部分分立為一

44、個獨立的新公司的同時,以新公司的名義對外發(fā)行股票，而 原公司仍持有新公司的部分股票。分立與分拆的不同之處在于： 標準分立后的公司相互之間完全獨立, 持股關(guān)系；分拆持股一一原公司與新公司之間存在著持股甚至控股關(guān)系， 有股權(quán)聯(lián)系的集團企業(yè)。公司間沒有控股和新老公司形成一個2.2.公司分立的動機（熟悉）（1 1）適應(yīng)戰(zhàn)略調(diào)整的需要。減輕負擔的需要籌集資金的需要(4(4)清晰主業(yè)的需要(6(6)可能化解內(nèi)部競爭性沖突的需要。有利于投資者和分析師評估公司價值，從而有利于母公司和獨立出來的子公司的 價值提高的需要。（7 7）反并購的需要。（8 8）處置并購后的資產(chǎn)的需要。3.3.公司分立不同手段的優(yōu)缺點比

45、較（熟悉）（1 1）標準分立的優(yōu)缺點優(yōu)點：各個獨立的公司會全力以赴發(fā)揮各自優(yōu)勢，發(fā)展各自的主業(yè)，無需本著“一盤棋”的思想服從全局利益；使管理者比在一個較大公司的一個部門工作時有更大的自主權(quán)、責任和利益，從而會激發(fā)他們經(jīng)營的積極性；有助于提升該公司的股價；減少處理內(nèi)部問題的時間、人力、資金消耗；標準分立后的各公司會有更大的資本運作空間，公司可以通過并購、 聯(lián)合尋求更快發(fā)展。問題：隨著股權(quán)分割的完成， 龐大的規(guī)模和產(chǎn)品多樣化所創(chuàng)造的企業(yè)優(yōu)勢將消失； 導致企業(yè)的動蕩和沖突；不會產(chǎn)生現(xiàn)金流；標準分立后，各公司之間合作的基礎(chǔ)將變得衰弱, 在共同面對同一市場時，彼此間的競爭將不可避免。（2 2）出售的優(yōu)缺

46、點優(yōu)點：出售不涉及公司股本變動， 也不涉及大量現(xiàn)金流出，不會面臨股東與債權(quán)人的壓力，可以直接獲得現(xiàn)金或等量的證券收入；會計處理最為簡單； 過程簡單且不會造成企業(yè)內(nèi)部動蕩和沖突；可以直接產(chǎn)生利潤； 通過出售，企業(yè)可以把不良投資徹底處理掉，也可以把一項優(yōu)良投資在合適的時機變現(xiàn)，這是其他分立手段所不能實現(xiàn)的。問題：出售產(chǎn)生利潤，企業(yè)須交納所得稅；出售的易于操作性，使得企業(yè)輕易選擇這種 手段，而后反省時發(fā)現(xiàn)，企業(yè)很可能是在不合適的時機，以不合適的價格賣出了本不該賣出 的資產(chǎn)。（3 3）分拆的優(yōu)缺點優(yōu)點：母公司會分享到分立后的子公司的發(fā)展成果；被拆分出去的公司會有一個更好地發(fā)展；減輕母公司的資金壓力；有

47、利于壓縮母公司的層階結(jié)構(gòu)，使企業(yè)更靈活地面對挑戰(zhàn)。問題：由于母公司對分拆上市的子公司有控股地位，使得母公司對子公司的經(jīng)營活動會精品文檔你我共享AAAAAA降低債務(wù)比率，提高確定目標企目前國際上通行的資產(chǎn)評估價值標有不少干預(yù)和影響，從而不利于子公司發(fā)展。（三）資產(chǎn)置換與資產(chǎn)注入資產(chǎn)注入與資產(chǎn)置換往往發(fā)生在關(guān)聯(lián)公司或即將成為關(guān)聯(lián)公司之間。資產(chǎn)注入是指交易雙方中的一方將公司賬面上的資產(chǎn)，按評估價或協(xié)議價注入對方公 司。資產(chǎn)置換是指交易者雙方（有時可由多方）按某種約定價格在某一時期內(nèi)相互交換資產(chǎn)的交易。（四）債轉(zhuǎn)股與以股抵債債轉(zhuǎn)股與以股抵債可視為債務(wù)重組行為。債轉(zhuǎn)股是指將企業(yè)的債務(wù)資本轉(zhuǎn)成權(quán)益資本、出資者身份由債權(quán)人轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)人。了解 債轉(zhuǎn)股的積極意義。1.1. 使債務(wù)企業(yè)擺脫破產(chǎn)，并卸下沉重的債務(wù)負擔，減少利息支出, 營利能力，從而使債務(wù)企業(yè)經(jīng)營者獲得再次創(chuàng)業(yè)的機會；2.2. 使債權(quán)人獲得收回全額投資的機會；3.3. 使新股東（由于購買債權(quán)而變?yōu)楣蓹?quán)人的股東）可以在企業(yè)狀況好轉(zhuǎn)時，通過上市、 轉(zhuǎn)讓或回購形式收回投資；4.4. 為更多的人提供就業(yè)機會，穩(wěn)定社會秩序；5.5. 使原債權(quán)人解脫賴賬困擾，提高資產(chǎn)質(zhì)量，改善運營狀況；6