基于事件研究法的企業(yè)并購績效及影響因素實證分析——以萬達集團并購傳奇影業(yè)為例(2018-03-12 21-12-27)(1)

1、基于事件研究法的企業(yè)并購績效及影響因素實證分析以萬達集團并購傳奇影業(yè)為例院 系： 專 業(yè)： 年 級： 學(xué)生姓名： 學(xué) 號： 導(dǎo)師及職稱： 2018年4月 An empirical analysis on the performance and influencing factors of enterprise merger and acquisition based on event research： a case study of the legendary mergers and acquisitions of Wanda GroupDepartment： Major： Grade： S

2、tudents Name： Student No.： 2Tutor： Finished by April， 2018畢業(yè)論文（設(shè)計）原創(chuàng)性聲明本人所呈交的畢業(yè)論文（設(shè)計）是我在導(dǎo)師的指導(dǎo)下進行的研究工作及取得的研究成果。據(jù)我所知，除文中已經(jīng)注明引用的內(nèi)容外，本論文（設(shè)計）不包含其他個人已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的研究成果。對本論文（設(shè)計）的研究做出重要貢獻的個人和集體，均已在文中作了明確說明并表示謝意。 作者簽名： 日期： 畢業(yè)論文（設(shè)計）授權(quán)使用說明本論文（設(shè)計）作者完全了解紅河學(xué)院有關(guān)保留、使用畢業(yè)論文（設(shè)計）的規(guī)定，學(xué)校有權(quán)保留論文（設(shè)計）并向相關(guān)部門送交論文（設(shè)計）的電子版和紙質(zhì)版。有權(quán)將論文（

3、設(shè)計）用于非贏利目的的少量復(fù)制并允許論文（設(shè)計）進入學(xué)校圖書館被查閱。學(xué)?？梢怨颊撐模ㄔO(shè)計）的全部或部分內(nèi)容。保密的論文（設(shè)計）在解密后適用本規(guī)定。 作者簽名： 指導(dǎo)教師簽名：日期： 日期： 紅河學(xué)院本科畢業(yè)論文 (設(shè)計)摘 要由于中國企業(yè)并購事件的增多，企業(yè)并購逐漸成為中國資本市場的重要問題，如何利用并購行為完成企業(yè)的發(fā)展，增強資本市場的微觀活力，逐漸得到了中國理論界和相關(guān)政府部門的重視。針對我國企業(yè)并購成功率低的現(xiàn)實，我通過比較中西方企業(yè)并購動機，結(jié)合本國國情，分析影響我國企業(yè)并購績效的因素，提出了提高企業(yè)并購績效的對策措施，希望為今后上市公司的并購提供借鑒，對從事企業(yè)并購實際操作與理論

4、研究的人士有所幫助。國內(nèi)外的理論和實踐反復(fù)證明，依托資本市場的上市公司并購是現(xiàn)代企業(yè)成長的必由之路，是實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級的有效途徑。研究中國上市公司的并購績效，找出影響并購成敗的各種因素并加以定量和定性分析，力求為中國上市公司的并購提供借鑒是我國經(jīng)濟學(xué)界所面臨的一個重要課題，具有重要的現(xiàn)實意義。關(guān)鍵詞：事件研究法；企業(yè)并購；并購績效ABSTRACTDue to the increasing number of mergers and acquisitions in China， mergers and acquisitions have become an important issue

5、in Chinas capital market. How to make full use of M &； A activities to complete the development of enterprises and enhance the vitality of the capital market has gradually received the attention of Chinese theorists and relevant government departments. In view of the low success rate of M &； a

6、 reality， I through the western enterprise merger motivation comparison， combined with national conditions， analysis of factors influencing the performance of mergers and acquisitions in China， put forward the measures to improve the performance of mergers and acquisitions， hoping to provide a refer

7、ence for future mergers and acquisitions of listed companies， for those engaged in the practical operation and theoretical research on mergers and acquisitions help. The theory and practice at home and abroad have repeatedly proved that the acquisition of listed companies based on capital market is

8、the only way for the growth of modern enterprises， and an effective way to achieve technological innovation and industrial upgrading. Studying the M &； a performance of Chinese listed companies， finding out all kinds of factors that influence the success or failure of mergers and acquisitions， an

9、d making quantitative and qualitative analysis， strive to provide reference for Chinese Listed Companies Mergers and acquisitions， which is an important topic facing the economic circles in China， and has important practical significance.Key words： event study method； enterprise merger and acquisiti

10、on； Performance of M & A目 錄摘 要IABSTRACTII一、緒論1（一）研究背景1（二）研究目的和意義11.研究目的12.研究意義1（三）研究內(nèi)容2（四）研究方法2二、文獻綜述3（一）國外研究綜述3（二）國內(nèi)研究綜述4三、企業(yè)并購績效的理論分析5（一）并購相關(guān)概念及分類51.并購概念52.并購的分類5（二）我國上市公司并購特點61.并購行業(yè)、并購目標地集中62.并購類型多樣化6（三）企業(yè)并購績效的影響因素分析61.政府干預(yù)對并購績效的影響分析62.公司治理對并購績效的影響分析73.產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)對并購績效的影響分析7四、上市公司并購績效實證分析8（一）研究設(shè)計81.數(shù)據(jù)的獲

11、取82.研究樣本的選擇8（二）萬達集團并購傳奇影業(yè)的績效實證分析81.樣本財務(wù)指標的相關(guān)性檢驗82.對樣本進行因子分析93.實證檢驗9五、結(jié)論和建議13（一）結(jié)論13（二）建議131.正確選擇并購的目標企業(yè)132.充分考慮多方面因素對并購績效的影響143.堅持以技術(shù)創(chuàng)新提高市場占有率14（三）研究展望14參考文獻15致謝1717一、緒論（一）研究背景自從我國開始實行改革開放以來，我國經(jīng)濟得到了快速發(fā)展，人們的生活越來越富足，同樣地，企業(yè)之間的競爭也日益激烈。只有不斷擴大自身規(guī)模、提升整體競爭力，企業(yè)才能獲得長足的發(fā)展，才能避免被市場競爭的洪流所沖離。除了通過公司業(yè)務(wù)的發(fā)展達到資本的積累和能力的

12、提升外，并購是現(xiàn)代大型企業(yè)成長歷程中不可或缺的重要手段之一1。美國學(xué)者喬治斯蒂伯格就曾在他寫過的一本書中說過：“某公司采用兼并其競爭者的手段而成為一個大公司，這是目前經(jīng)濟市場上普遍存在的一種現(xiàn)象”、“在當(dāng)今的美國資本市場里，很多公司都是通過并購進行一系列擴張而最終得以成長起來的，幾乎不存在能夠完全依靠自身擁有的內(nèi)部資本力量而成長起來的大公司?！笨梢?，并購早已經(jīng)在西方企業(yè)發(fā)展的過程中起到了重要作用。與此同時，隨著國內(nèi)并購活動的不斷增多，并購已經(jīng)是我國企業(yè)的重要的經(jīng)營活動之一，越來越頻繁地出現(xiàn)在資本市場中，得到了越來越多的關(guān)注。（二）研究目的和意義1.研究目的針對我國企業(yè)并購成功率低的現(xiàn)實，我通過

13、比較中西方企業(yè)并購動機，結(jié)合本國國情，分析影響我國企業(yè)并購績效的因素，提出了提高企業(yè)并購績效的對策措施，希望為今后上市公司的并購提供借鑒，對從事企業(yè)并購實際操作與理論研究的人士有所幫助2。國內(nèi)外的理論和實踐反復(fù)證明，依托資本市場的上市公司并購是現(xiàn)代企業(yè)成長的必由之路，是實現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級的有效途徑。研究中國上市公司的并購績效，找出影響并購成敗的各種因素并加以定量和定性分析，力求為中國上市公司的并購提供借鑒是我國經(jīng)濟學(xué)界所面臨的一個重要課題，具有重要的現(xiàn)實意義。2.研究意義第一，本文基于相關(guān)理論的研究解釋了企業(yè)實行并購的原因以及企業(yè)實行并購行為的源動力。這對相關(guān)政策措施的規(guī)范和制定奠定了理論

14、基礎(chǔ)和指導(dǎo)建議，對企業(yè)的并購行為如何達到高效、雙贏和社會資源最優(yōu)配置目的提供了良好的指導(dǎo)和督促作用。第二，中國的企業(yè)管理者不僅僅關(guān)注企業(yè)并購績效的提高，更關(guān)注如何選擇更高效合理的并購方式。本文構(gòu)建的模型系統(tǒng)地分析了并購績效及其存在的問題，更為科學(xué)的對并購績效進行衡量，并且基于績效影響因素的分析結(jié)論為企業(yè)管理者改善并購方法以及并購績效提供了一條捷徑，同時也為政府規(guī)范相應(yīng)制度起到一定的參考意義。第三，立法和監(jiān)管機構(gòu)同樣非常重視對企業(yè)并購績效的研究，對企業(yè)并購績效準確的定量和評價能為相關(guān)監(jiān)管機構(gòu)在政策制定和完善管理方法上提供參考。（三）研究內(nèi)容本文選擇了上市公司這一主體進行研究構(gòu)建綜合績效指標體系，

15、通過事件研究法結(jié)合因子分析法分析命題中的上市公司并購績效，得到綜合績效得分，并進行實證檢驗，國內(nèi)學(xué)者對我國上市公司的并購績效的研究主要側(cè)重于并購總體績效的比較，而對影響因素的詳細分析則相對偏少。而本文的研究側(cè)重在影響因素的分析。（四）研究方法本文通過定性與定量結(jié)合，理論與實證結(jié)合的研究方式，考慮到我國資本市場的有效性問題，分析了事件研究法與因子分析法兩種方法，選擇了這兩種方法來研究我國上市公司并購前后績效的變化以及影響因素的影響關(guān)系，在研究過程中采用了因子分析與多元線性回歸等統(tǒng)計方法，力求使實證研究更能說明問題。二、文獻綜述（一）國外研究綜述目前，國外學(xué)者關(guān)于并購重組對被收購公司的市場績效影響

16、實證研究結(jié)論基本一致，即被并購公司超額收益顯著增加。例如，Jensenh和Ruback(1983)，Schwet、Bradley、Desai和Kim（1988），Jarrell、Brickley和 Netter（1988），Loughran和Vijh（1997）等研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的并購重組會給被收購公司帶來顯著的正收益，其平均超額收益率達到10%-30%。在企業(yè)并購績效影響因素方面，國外文獻也非常豐富。Agrawal等（1992）對1955-1987年間的765起并購活動進行研究，結(jié)果顯示并購發(fā)生后5年內(nèi)，多元化并購和相關(guān)行業(yè)并購的長期超額收益為負，但相關(guān)行業(yè)并購的損失要顯著超過多元化并購。Maq

17、uieier、Megginson和Nail（1998）以1963-1996年間的260起換股式并購為樣本進行實證研究，發(fā)現(xiàn)混合式并購導(dǎo)致企業(yè)股東財富損失，而企業(yè)使用橫向式或縱向式并購，會提高其協(xié)同效益和企業(yè)效率。Loughran和 Vijh（1997）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過現(xiàn)金支付并購，在 5 年內(nèi)有顯著的正超常收益，而股票支付并購的超常收益通常為負，結(jié)果表明企業(yè)通過現(xiàn)金支付的并購活動比股票支付的并購活動獲得更好的績效。Klein（2001）以企業(yè)的托賓 Q 值為企業(yè)并購績效的代理變量，對1966-1974年間發(fā)生并購的36家英國企業(yè)進行研究，結(jié)果表明企業(yè)規(guī)模對企業(yè)并購績效存在顯著的影響，而企業(yè)的

18、財務(wù)杠桿比例及其所屬行業(yè)特征對企業(yè)并購績效不存在顯著的影響。Mc Nichols和Stybben（2014）通過研究美國的上市公司發(fā)現(xiàn)，主并購公司的并購績效與被并購公司的會計質(zhì)量正相關(guān)，被并購公司的會計信息質(zhì)量越好，主并購公司的并購績效越好。Wangerin（2012）的研究發(fā)現(xiàn)，在并購中，被并購公司的會計信息對主并購公司非常重要，主并購公司可以減小支付過高并購溢價的可能性，從而有利于提高并購績效。（二）國內(nèi)研究綜述馮根福，吳林（2001）1994-1998年間國內(nèi)上市公司并購事件為樣本，綜合運用事件研究法和會計指標法計算公司并購長短期績效，并分析并購類型、股權(quán)集中度與并購績效關(guān)系。結(jié)論為：整

19、體看，并購績效呈現(xiàn)先升后降的變化規(guī)律，橫向并購短期市場反應(yīng)一般，長期企業(yè)績效穩(wěn)步上升，多元化并購短期巧可取得效益，但長期績效變化不顯著。短期內(nèi)，并購前一年公司第一大股東持股比例正向影響并購績效。戴格、于春晤（2004）對上交所上市公司巧99-2000年并購事件進行研究，分析各并購類型的超額累計收益率，結(jié)果表明，縱向并購市場反應(yīng)最好，其超額累計收益率最高。宋希亮（2008）時間跨度為10年（1998-2007）的換股并購公司為樣本，計算上市公司在(-30，30)，（-120，-30）兩個事件窗下的超額收益率，結(jié)果顯示只有短期內(nèi)的累計超額收益為正。張晶、張永安（2011）后股改時代的并購事件作為研

20、究樣本，研究顯示現(xiàn)金支付、收購股權(quán)、橫向并購有利于提高并購績效，交易規(guī)模與績效成負相關(guān)關(guān)系。但是胡琳揚（2012）卻得出現(xiàn)金支付與并購績效呈負相關(guān)關(guān)系。陳興秀（2013）選取了2010年度我國證券市場所有上市公司發(fā)生的并購案例為研究對象，考察了并購行為對公司績效的影響。實證分析結(jié)果表明并購公告日前后公司整體的累計超額異常收益率為負，從而得出并購交易活動未給收購方帶來財富増值。魏長寬（2014）用會計研究法分析國內(nèi)某知名啤酒業(yè)上市公司并購績效，結(jié)果表明：2001年前，該企業(yè)并購是粗放的，并購未提高綜合績效；2001年后，企業(yè)注重質(zhì)量并賄，績效明顯提高。李紅混（2015）比較分析了云南省城投置業(yè)股

21、份有限公司2010年至2013年間的8次并購行為對公司績效的影響。實證結(jié)果表明，其中6起并購行為對公司短期營業(yè)績效發(fā)揮了積極的效應(yīng)，但在并購?fù)瓿珊蟮妮^長一段時間內(nèi)公司股東整體財富卻呈現(xiàn)出下降趨勢。三、企業(yè)并購績效的理論分析（一）并購相關(guān)概念及分類1.并購概念并購是指在當(dāng)代的企業(yè)制度下，一家企業(yè)或公司通過現(xiàn)金、證券或其他形式獲取其他企業(yè)或公司的部分或全部產(chǎn)權(quán)或資產(chǎn)，從而取得該企業(yè)或公司決策控制權(quán)的一種有價值的投資活動。2.并購的分類由于劃分依據(jù)不同，企業(yè)并購的分類方法有很多，本文將通過以下表格進行總結(jié)。表3.1 并購的分類劃分依據(jù)分類概念解釋行業(yè)相關(guān)性橫向并購?fù)袠I(yè)或相關(guān)行業(yè)并購縱向并購產(chǎn)業(yè)鏈上

22、下游行業(yè)并購混合并購不相干行業(yè)并購并購支付方式現(xiàn)金支付通過現(xiàn)金支付獲得目標公司控制權(quán)股權(quán)支付通過增發(fā)新股或換股控制目標公司資產(chǎn)置換自身一定資產(chǎn)與目標公司的優(yōu)良資產(chǎn)進行置換達到并購目的無償劃撥國家行政命令將一家國有企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)給另一家國有企業(yè)，無須任何支付混合支付以上幾種支付方式結(jié)合雙方參與并購交易情況直接并購也叫協(xié)議收購，主并企業(yè)直接并購目標企業(yè)間接并購也叫要約收購，主并企業(yè)高價收購目標企業(yè)股票獲得目標企業(yè)控制權(quán)是否包含關(guān)聯(lián)關(guān)系關(guān)聯(lián)并購關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的并購非關(guān)聯(lián)并購非關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的并購并購規(guī)模大小大型并購交易額在5億人民幣以上中型并購交易額在1億-5億人民幣之間小型并購交易額在1億人民幣之間并購

23、雙方態(tài)度善意并購并購雙方通過友好協(xié)商進行并購惡意并購并購方強行并購目標企業(yè)（二）我國上市公司并購特點1.并購行業(yè)、并購目標地集中由于我國上市公司的特點，加上并購動機的差異，我國國有企業(yè)大多為資源尋求型，而上市公司對外并購行業(yè)大多集中于傳統(tǒng)制造業(yè)，IT及半導(dǎo)體，其中IT和半導(dǎo)體，傳統(tǒng)制造業(yè)占對外并購的60%，占總并購數(shù)量的一半以上。值得注意的是我國對外并購能源只有8次，而金融危機爆發(fā)以后對外并購就達到了7次3。我國上市公司在對并購目標選擇時，大多選擇經(jīng)濟比較發(fā)達的口，美，歐等國家，我國最大的并購目標地為北美洲，其次為亞洲。從我國并購動機來看，北美洲和亞洲是我國主要出口市場，通過并購可以提高對其出

24、口量和規(guī)避貿(mào)易壁壘，同時亞洲的日本，北美洲的美國技術(shù)水平比較高通過并購可以獲得我國現(xiàn)階段缺乏的高新技術(shù)。其次，我國并購歷史比較短，缺少相關(guān)的并購經(jīng)驗，而發(fā)達國家的市場完善且法律法規(guī)健全可以很好彌補上市公司經(jīng)驗的缺失4。2.并購類型多樣化在2008年爆發(fā)的金融危機以前我國橫向并購為主，即以并購生產(chǎn)銷售相同或者類似的企業(yè)為主。如聯(lián)想并購IBM的PC業(yè)務(wù)，這種并購的優(yōu)點是可以獲得技術(shù)，降低成本，開拓市場5。但是金融危機以后，我國的并購類型逐漸多樣化，如比亞迪汽車收購日本的汽車模具廠，這表明我國上市公司由以前的單純的海外擴張發(fā)展為現(xiàn)在的對上下游資源的整合，以實現(xiàn)自身的發(fā)展。（三）企業(yè)并購績效的影響因素

25、分析1.政府干預(yù)對并購績效的影響分析中國制造業(yè)企業(yè)國有控股公司眾多，政府出于經(jīng)濟政策、財政稅收等因素的考慮經(jīng)常干預(yù)企業(yè)并購6。在市場經(jīng)濟條件下，市場應(yīng)該成為資源配置的主導(dǎo)力量，并購應(yīng)該是企業(yè)追求自身利益最大化的主動行為，因此政府應(yīng)該遵循市場規(guī)律，主要扮演監(jiān)管者的角色，對企業(yè)并購行為進行規(guī)范引導(dǎo)，減少對并購決策的直接參與，給企業(yè)更多的主動權(quán)。2.公司治理對并購績效的影響分析目前有兩種理論可以用來解釋并購雙方之間的行業(yè)相關(guān)性與并購績效之間的關(guān)系，即組織理論和效率理論。從組織理論的角度來看，相關(guān)并購可以實現(xiàn)并購雙方管理能力的轉(zhuǎn)移，使整個企業(yè)組織管理更加高效，從而有利于提高績效；但非相關(guān)并購也存在一些

26、優(yōu)點，比如可以促進企業(yè)的多元化發(fā)展，降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險。從效率理論的角度來看，如果發(fā)生并購的兩家企業(yè)處于同一性質(zhì)的行業(yè)內(nèi)或類似性質(zhì)的行業(yè)內(nèi)，則極易產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)，最終達到降低生產(chǎn)與經(jīng)營成本的目的；而非相關(guān)并購由于企業(yè)間所處的行業(yè)不同，所以在并購整合階段可能效率較低7。綜上，從理論上可以看出，如果并購行業(yè)相關(guān)度高的話，產(chǎn)生良好績效可能性越大。但隨著并購的類型越來越豐富以及企業(yè)并購的實踐越來越成熟，即使是相關(guān)性不高的企業(yè)之間的并購，也能產(chǎn)生獲得好的收益。3.產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)對并購績效的影響分析企業(yè)不是完成并購后就萬事大吉了，接下來更為重要的是進行并購雙方之間的整合工作，這一環(huán)節(jié)直接決定了這次并購的成功與

27、否。如果并購企業(yè)之間做不到深度融合，就會導(dǎo)致雙方的管理體系出現(xiàn)混亂，最終影響到企業(yè)的經(jīng)營。因此，企業(yè)要清晰認識并購后整合可能存在的風(fēng)險，積極采取有效措施進行應(yīng)對，不斷提高并購整合的質(zhì)量和速度8。只要做好并購整合工作，相信一定會大大提高企業(yè)業(yè)績。在衡量并購整合與企業(yè)績效關(guān)系時，可以考察企業(yè)成本費用減少、市場份額增加以及財務(wù)、人力、營銷方案等資源的共享程度等指標。四、上市公司并購績效實證分析（一）研究設(shè)計1.數(shù)據(jù)的獲取本文選用的數(shù)據(jù)來源于wind數(shù)據(jù)庫、國泰安數(shù)據(jù)庫、公司年報、巨潮資訊網(wǎng)和霍夫斯坦特官網(wǎng)。在樣本選取時，本文主要從wind數(shù)據(jù)庫進行樣本篩選，同時整理和參考了從巨潮資訊網(wǎng)所獲取的各公司

28、年報。在確定樣本的同時，本文在wind數(shù)據(jù)庫中獲取了與公司基本情況和并購有關(guān)的數(shù)據(jù)。之后，本文從國泰安數(shù)據(jù)庫中獲取了研究所需的財務(wù)數(shù)據(jù)，如營業(yè)收入增長率等。文化差異的數(shù)值來源于霍夫斯坦特的官網(wǎng)。2.研究樣本的選擇本文總的研究區(qū)間跨度為11年，即并購前5年(t-5，t-4，t-3，t-2，t-1)，并購當(dāng)年(t)及并購?fù)瓿珊?年(t+1，t+2，t+3，t+4，t+5)。但是，個別公司由于上市時間晚，時間跨度達不到并購前5年的時間，而由于其能跨越并購前和并購后的研究區(qū)間，本文就保留了這樣的樣本。（二）萬達集團并購傳奇影業(yè)的績效實證分析1.樣本財務(wù)指標的相關(guān)性檢驗進行多元回歸前，本文對所選解釋變量

29、進行相關(guān)性分析，具體結(jié)果見表4.1。由該表可知，營業(yè)收入增長率與文化差異指數(shù)存在較大的負相關(guān)，負相關(guān)系數(shù)為-0.3202。除此之外，其余變量的相關(guān)系數(shù)較小，相關(guān)性較低，所以各解釋變量間相對獨立，不存在嚴重的多重共線性，可以直接進行多元線性回歸分析9。表4.1 解釋變量間相關(guān)性分析SgrowSOBGCDSgrow1SO-0.13201(0.5031)BG-0.04680.20261(0.8129)(0.3011)CD-0.3202*0.04880.18241(0.0966)(0.8050)(0.3528)注：括號里為對應(yīng)的P值，*、*、*所對應(yīng)顯著性水平依次為0.1，0.05，0.012.對樣本

30、進行因子分析為了有助于公司提高跨國并購績效，本文使用多元線性回歸模型分析影響績效提升程度的因素。該回歸模型的被解釋變量為并購事件發(fā)生前后樣本公司績效的提升程度，由超效率DEA模型計算得到，解釋變量的數(shù)據(jù)為跨國并購前一年的相關(guān)數(shù)據(jù)10。本文首先對所選取的樣本公司的所有被解釋變量和解釋變量進行描述性統(tǒng)計以了解各變量的分布。具體的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表4.2所示。表4.2 變量的描述性統(tǒng)計分析指標名稱NMeanStd.MinMax被解釋變量y-y010.03620.1387-0.14140.5015y1-y010.11460.1510-0.15100.3735y2-y010.12010.2078-0.2

31、6180.8400y3-y010.17910.2147-0.07830.9260y4-y010.16980.2148-0.15100.7929y5-y010.09970.1713-0.21790.5151解釋變量Sgrow10.25950.2603-0.26390.9349SO10.71430.460001BG10.67861.362306CD10.21500.06720.10700.2891從描述性統(tǒng)計結(jié)果看，并購后初期隨著年份的增加，當(dāng)年績效與并購前績效的差值的均值和標準差均越來越大。尤其是并購后第三年，差值的均值增幅尤其明顯，然而標準差增幅較小。然而，從并購后第4年開始，該差值卻開始下降

32、，第4年到第5年的下降尤為明顯。由此說明，并購績效在并購事件后的前期有一個穩(wěn)定的增加，然而這種優(yōu)勢卻在慢慢地消失。在所選取的樣本公司中，營業(yè)收入增長率均值為0.2595，表明所有樣本公司的營業(yè)收入增長情況較好。3.實證檢驗通過表4.6的回歸結(jié)果看出，本文前五個模型的整體擬合度較好，調(diào)整后的R2值分別為0.5080，0.4132，0.4995，0.3和0.3189，且前四個模型都在1%的顯著性水平下通過了F檢驗，第五個模型在5%的顯著性水平下通過了F檢驗。但是第六個模型沒有通過F檢驗，說明本文選取的各解釋變量在并購后第五年的影響消失，可能是跨國并購交易所帶來的績效變化已經(jīng)穩(wěn)定。從整體上觀察回歸結(jié)

33、果，可以得出各解釋變量對中國跨國并購績效提升程度的作用時間有所不同，其影響的顯著性存在著時間差異，具體的分析如下。企業(yè)成長性方面，從并購當(dāng)年、并購后第一年、并購后第二年、并購后第四年相對于并購前一年的績效差值來看，營業(yè)收入增長率分別在1%，10%，1%和1%的顯著性水平下通過了檢驗，其影響系數(shù)分別為0.2672，0.1676，0.3941和0.3181，符號與預(yù)期假設(shè)判定一致，說明營業(yè)收入增長率越高，企業(yè)成長性越好，增長速度越快，從而使得企業(yè)跨國并購績效越好。雖然并購后第三年相對于并購前一年的績效差值來看，營業(yè)收入增長率沒有通過顯著性檢驗，但是仍與績效變化正相關(guān)。所以綜上分析，營業(yè)收入增長率對

34、于企業(yè)跨國并購績效提升的促進作用在并購初期就影響顯著并持續(xù)影響，研究假設(shè)H1成立。表4.3 多元線性回歸分析結(jié)果模型一模型二模型三模型四模型五模型六回歸方法因變量OLSOLSWLSWLSWLSOLSy-y0y1-y0y2-y0y3-y0y4-y0y5-y0Constant0.1690*0.3386*0.13610.3566*0.23760.2211（2.08）（3.51）（1.42）（3.27）（1.69）（1.57）Sgrow0.2672*0.1676*0.3941*0.15970.3181*0.1158（3.49）（1.84）（4.56）（1.54）（3.08）（0.87）SO-0.056

35、5-0.0638-0.0863-0.1571*-0.0814-0.9962（-1.35）（-1.28）（-1.27）（-2.04）（-0.99）（-1.37）BG0.01730.0335*0.0602*0.04760.019560.0252（1.21）（1.98）（2.30）（1.64）（0.65）（1.02）CD-0.8069*-1.1383*-0.4563-0.6775*-0.5342-0.4526（-2.70）（-3.20）（-1.46）（-2.01）（-1.11）（-0.87）N111111R20.58090.50010.57370.40370.41980.1732R20.50800.

36、41320.49950.30000.31890.0294F7.97*5.75*7.74*3.89*4.16*1.20MeanVIF1.11.11.11.11.11.1原OLS的同方差同方差異方差異方差異方差同方差White檢驗17.817.5219.9521.9122.2118.69Xk2（P）（0.1651）（0.1765）（0.0966）（0.0567）（0.0522）（0.1929）注：*、*、*所對應(yīng)顯著性水平依次為0.1，0.05，0.01，括號里為對應(yīng)的t值?？毓晒蓶|屬性方面，從并購當(dāng)年、并購后第一年、并購后第二年、并購后第四年相對于并購前一年的績效差值來看，是否國有控股對跨國并購

37、績效提升程度是負向影響關(guān)系，其影響系數(shù)分別為-0.0565、-0.0638、-0.0863和-0.0804，符號與預(yù)期假設(shè)判定一致，但未能通過顯著性檢驗，不具有統(tǒng)計學(xué)上的意義。但是并購后第三年相對于并購前一年的績效差值看，是否國有控股通過了10%的顯著性檢驗，且負向影響系數(shù)為-0.1571，說明國有控股的問題在一定程度上還是會削弱企業(yè)跨國并購績效，其作用主要在并購后期顯現(xiàn)出來，所以仍需要關(guān)注國有控股股東帶來的弊端。所以綜上分析，可以在一定程度上驗證研究假設(shè)H2。從并購后第一年、并購后第二年相對于并購前一年的績效差值來看，國際化并購經(jīng)驗分別通過10%和5%的顯著性檢驗，且相關(guān)系數(shù)為正，符號與預(yù)期

38、假設(shè)判定一致，說明擁有跨國并購經(jīng)驗的企業(yè)可能更快識別并購中發(fā)生的各種隱性問題，降低由此而帶來的諸多風(fēng)險，從而顯著提升績效。雖然從并購當(dāng)年、并購后第三年、并購后第四年相對于并購前一年的績效差值來看，國際化并購經(jīng)驗沒有通過顯著性檢驗，但是仍與績效變化正相關(guān)。所以，國際化并購經(jīng)驗帶來的顯著影響在并購后的一兩年內(nèi)顯現(xiàn)出來，研究假設(shè)H3在一定程度上得以驗證。從并購當(dāng)年、并購后第一年、并購后第三年相對于并購前一年的績效差值來看，文化差異分別通過了5%，1%和10%的顯著性檢驗，其影響系數(shù)分別為-0.8069、-1.1383、-0.6775，符號與預(yù)期假設(shè)判定一致，說明文化差異對我國跨國并購績效的影響是非常

39、大的，驗證了并購市場上的“七七定律”，也就是說70%的企業(yè)發(fā)生的并購所產(chǎn)生的商業(yè)價值低于預(yù)期，而其中由于文化整合失敗這個原因就占了70%，文化整合在整個跨國并購活動中占有重要的地位，文化沖突對一個企業(yè)帶來的整合風(fēng)險是巨大的。雖然從并購后第二年、并購后第四年相對于并購前一年的績效差值來看，文化差異沒有通過顯著性檢驗，但是仍與績效變化負相關(guān)。所以綜上分析，文化差異對于企業(yè)跨國并購績效的提升作用在并購初期就影響顯著并持續(xù)影響，研究假設(shè)H4成立。五、結(jié)論和建議（一）結(jié)論第一，并購前5年的總體績效水平相對較低，而并購當(dāng)年績效有輕微的上升，但沒有超過并購前的最高績效均值。并購后第一年有較大幅度的上升，開始

40、超越并購前的最高值，之后第二年增速有所放緩，可能是因為正經(jīng)歷并購后的一個磨合時期，直至并購后第三年達到最高峰。而后的績效值開始有所下滑，卻仍然高于并購前的水平，這說明并購帶來的效果正趨于平穩(wěn)。第二，通過Wilcoxon符號秩和檢驗對樣本公司在各年份兩兩做差異性檢驗，本文驗證了并購的確可以顯著提升公司的績效值。并購后第一年對比并購當(dāng)年的績效變化是顯著的，而并購后第二年對比前一年的變化不太明顯，而之后的第三年對比之后的第二年，其變化又是明顯的。整體而言，并購當(dāng)年與并購前5年的績效均值之間的差異并不明顯，但將并購后的5年績效均值與并購當(dāng)年、并購前5年相比，其差異均是明顯的。第三，通過建立多元回歸模型

41、，本文發(fā)現(xiàn)各解釋變量對并購績效提升程度的作用時間有所不同，其影響的顯著性存在著時間差異。衡量企業(yè)成長性的營業(yè)收入增長率與并購績效顯著正相關(guān)，主要從并購早期就開始顯現(xiàn)這種促進作用并持續(xù)影響；并購經(jīng)驗與并購績效顯著正相關(guān)的關(guān)系在并購后的一兩年內(nèi)顯現(xiàn)出來。而從并購后第五年相對于并購前第一年的績效差值來看，各解釋變量都無法通過顯著性檢驗，可能是并購績效已經(jīng)趨于穩(wěn)定，各解釋變量的影響已經(jīng)消失。（二）建議1.正確選擇并購的目標企業(yè)企業(yè)開展一項并購活動，它的目的不外乎是擴大自身業(yè)務(wù)范圍、降低生產(chǎn)成本、增加市場份額、提高競爭力等，因此，適當(dāng)?shù)牟①從繕耸遣①彸晒Φ闹匾疤?1。萬達集團根據(jù)自身整體狀況和市場需求

42、，全面分析內(nèi)外部環(huán)境，選擇并購傳奇影業(yè)是因為傳奇影業(yè)擁有運營國際知名品牌的優(yōu)秀團隊和豐富經(jīng)驗，對萬達集團今后走入高端領(lǐng)域、進軍國際市場大有幫助，這是萬達集團并購傳奇影業(yè)成功的先決條件。因此，企業(yè)在并購時最終掘下誰的OK鍵，要考慮自身的業(yè)務(wù)特色和公司的整體發(fā)展目標12。2.充分考慮多方面因素對并購績效的影響企業(yè)并購的動機、并購雙方之間的行業(yè)相關(guān)程度、價款的支付方式和并購的一系列整合工作等因素都會對并購績效產(chǎn)生一定的影響，如果企業(yè)在實施并購行為時沒有關(guān)注到相關(guān)因素，則可能會導(dǎo)致降低并購業(yè)績的后果13。所以在整個實施的過程中，企業(yè)要充分考慮能夠影響并購績效的各種因素，比如并購雙方的行業(yè)相關(guān)性、并購款的支付方式、企業(yè)自身所處的行業(yè)周期等等，盡量做到避免造成并購價值損毀。3.堅持以技術(shù)創(chuàng)新提高市場占有率技術(shù)創(chuàng)新是對企業(yè)而言，就像一個促進它不斷前行的發(fā)動機，是企業(yè)市場份額的有力保障14。所以，企業(yè)要時刻保持發(fā)動機的有效運轉(zhuǎn)，促進企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。首先，企業(yè)在完成并購的同時，也要注重技術(shù)創(chuàng)新，加大資金投入力度；其次，人才儲備是技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)鍵，企業(yè)要積極吸引優(yōu)秀人才，通過培訓(xùn)和學(xué)習(xí)等方式不斷提高技術(shù)人員的綜合素質(zhì)15。（三）研究展望由于企業(yè)的并購活動具有其復(fù)雜性和多變性，因此基于我國