證券投資決策培訓(xùn)(PPT 42頁(yè)).ppt

1、證券投資決策,第 3章,Copyright 2010 by the McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.,McGraw-Hill/Irwin,關(guān)鍵概念與技能,了解債券的重要特點(diǎn)和債券類型 掌握債券價(jià)值的構(gòu)成，理解為什么債券價(jià)值會(huì)波動(dòng) 知道債券的評(píng)級(jí)和它們的含義 理解通貨膨脹對(duì)利率的影響 理解利率的期限結(jié)構(gòu)和債券收益率的影響因素 理解股票價(jià)格為什么決定于未來(lái)股利和股利增長(zhǎng) 會(huì)用股利增長(zhǎng)模型計(jì)算股票價(jià)值 知道股票市場(chǎng)是如何運(yùn)作的,3.1 債券與債券估價(jià),債券是借款人和資金出借人就以下事項(xiàng)達(dá)成一致的一種法定協(xié)議： 面值 票面利率 利息的支付

2、方式 到期日 到期收益率（ yield to maturity）是指?jìng)谋匾袌?chǎng)利率。,Valuing a Level-Coupon Bond,r,.,基本原理： 金融證券的價(jià)值 = 其預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 因此，債券的價(jià)值是由其利息和本金的現(xiàn)值所決定的。 而利率與現(xiàn)值（例如債券的價(jià)值）是呈反向變動(dòng)的。,債券定價(jià)等式,VB= I (PVIFA i,n) + M(PVIF i,n),例：債券估價(jià),假定一種美國(guó)政府債券的票面利率為6.375%，將于2013年12月到期。 該債券的面值為$1 000 利息支付為半年一次（每年6月30日和12月31日） 按6.375% 的票面年利率，每期支付利息應(yīng)

3、為$31.875. 該債券在2014年1月1日前的現(xiàn)金流量規(guī)模和發(fā)生時(shí)間為：,例：債券估價(jià),2009年1月1日，投資者所要求的必要報(bào)酬率為5%。 則債券的當(dāng)前價(jià)值為：,VB= $31.875 PVIFA (.025,10) + $1 000 PVIF (.025,10) =$31.875 PVIFA (.025,10) + $1 000 PVIF (.025,10) =$278.97+$781.20=$1060.17,例：債券估價(jià),現(xiàn)在假定必要報(bào)酬率為11%。 債券價(jià)格會(huì)如何變化呢？,到期收益率（YTM）與債券估價(jià),800,1 000,1 100,1 200,1 300,0,0.01,0.02

4、,0.03,0.04,0.05,0.06,0.07,0.08,0.09,0.1,折現(xiàn)率,債券估價(jià),當(dāng)YTM 票面利率時(shí)，債券溢價(jià)交易,當(dāng)YTM = 票面利率時(shí)，債券平價(jià)交易.,當(dāng)YTM 票面利率時(shí)，債券折價(jià)交易,債券的概念,債券價(jià)格和市場(chǎng)利率是反向波動(dòng)的 當(dāng)票面利率 = YTM時(shí)，價(jià)格 = 面值 當(dāng)票面利率 YTM時(shí), 價(jià)格 面值(溢價(jià)債券) 當(dāng)票面利率 YTM, 價(jià)格 面值(折價(jià)債券),利率風(fēng)險(xiǎn),價(jià)格風(fēng)險(xiǎn) 指由于利率變動(dòng)而導(dǎo)致價(jià)格發(fā)生變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn) 長(zhǎng)期債券的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)比短期債券的更大 票面利率低的債券比票面利率高的債券具有更高的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn) 再投資風(fēng)險(xiǎn) 指將現(xiàn)金流量用于再投資時(shí)的不確定性風(fēng)險(xiǎn) 短期債

5、券的再投資風(fēng)險(xiǎn)比長(zhǎng)期債券的更大 票面利率高的債券比票面利率低的債券具有更高的再投資風(fēng)險(xiǎn),到期日與債券價(jià)格波動(dòng),假設(shè)兩種債券的其他條件相同，相對(duì)折現(xiàn)率的變動(dòng)，長(zhǎng)期債券價(jià)值的波動(dòng)水平更高。,到期日與債券價(jià)格波動(dòng),假設(shè)兩種債券的其他條件相同，相對(duì)折現(xiàn)率的變動(dòng)，長(zhǎng)期債券價(jià)值的波動(dòng)水平更高。,The price path of a bond,What would happen to the value of this bond (coupon interest rate 10%) if its required rate of return remained at 10%, or at 13%, or

6、at 7% until maturity?,計(jì)算到期收益率,到期收益率是隱含在當(dāng)前債券價(jià)格中的利率。 如果沒(méi)有專門的財(cái)務(wù)計(jì)算器，求解到期收益率需要用到試算測(cè)誤法，類似于求解年金問(wèn)題中的 r。,每年計(jì)息時(shí)的YTM,假定有一種15年期、年息10%的債券，面值$1 000，目前價(jià)格為 $928.09。 該債券的到期收益率比10%高還是低？ 可求出YTM = 11%。,每半年計(jì)息時(shí)的YTM,假定有一種年息10%、每半年付息一次，面值$1 000、20年期，現(xiàn)在的交易價(jià)格為 $1 197.93。 該債券的到期收益率比10%高還是低？ 每半年的利息支付應(yīng)為多少？ 一共涉及多少個(gè)計(jì)息期？ 利率為 4% (這

7、是否就是YTM?) YTM = 4%2 = 8%,債券定價(jià)理論,無(wú)論票面利率為多少，只要風(fēng)險(xiǎn)（及到期日）相似，債券的到期收益率就很接近。 如果知道一種債券的價(jià)格，就可估算其YTM，然后用該YTM信息來(lái)為其他債券估價(jià)。 這種方法還推廣應(yīng)用于對(duì)債券之外的其他資產(chǎn)進(jìn)行估價(jià)。,零息券,不進(jìn)行定期的利息支付 (票面利率為 0%) 全部的到期收益率來(lái)自購(gòu)買價(jià)格與債券面值之差 不可能以高于面值的價(jià)格出售 有時(shí)被稱為零息券，高折價(jià)券或原始折價(jià)發(fā)行券（OIDs） 一些短期國(guó)庫(kù)券就是典型的零息券例子,純貼現(xiàn)債券,純貼現(xiàn)債券估價(jià)時(shí)所需的信息如下： 到期時(shí)間(T) = 到期的日期 今天的日期 面值 (F) 折現(xiàn)率 (

8、r),純貼現(xiàn)債券在0時(shí)刻的現(xiàn)值為：,例：純貼現(xiàn)債券,有一種15年期、面值為 $1 000的零息券，在市場(chǎng)利率為12%的條件下，該債券的價(jià)值為：,3.2 政府債券與公司債券,國(guó)庫(kù)券 是一種聯(lián)邦政府債務(wù) 短期國(guó)庫(kù)券（T-bills）是一種到期日短于1年的純貼現(xiàn)債券 中期國(guó)庫(kù)券（T-notes）是一種到期日在110年之間的帶息債券 長(zhǎng)期國(guó)庫(kù)券（T-bonds）是一種到期時(shí)間在10年以上的帶息債券 市政債券（Municipal Securities） 是一種由州政府或當(dāng)?shù)卣l(fā)行的債務(wù) 具有不同的違約風(fēng)險(xiǎn)，可按類似于公司債的辦法進(jìn)行評(píng)級(jí) 投資這類債券的利息可免聯(lián)邦稅,公司債券,相對(duì)政府債券來(lái)說(shuō)，公司

9、債券的違約風(fēng)險(xiǎn)更大 由于違約風(fēng)險(xiǎn)增加了，公司債券往往會(huì)承諾給投資者更高的期望報(bào)酬率（TTM）,債券評(píng)級(jí) 投資級(jí),高等級(jí) 穆迪（Moody）的 Aaa 和標(biāo)準(zhǔn)普爾（ S&P） AAA ，支付能力特別強(qiáng) Moody的Aa 和 S&P的AA ，支付能力強(qiáng) 中等級(jí) Moody的 A和S&P的A ，支付能力強(qiáng)，但隨環(huán)境改變可能會(huì)受到影響 Moody的 Baa和S&P的BBB ，支付能力比較強(qiáng)，但若環(huán)境發(fā)生不利改變，會(huì)影響公司的支付能力,債券評(píng)級(jí) 投機(jī)級(jí),低等級(jí) Moody的 Ba 和 B S&P的 BB 和 B 就支付能力來(lái)說(shuō)被認(rèn)為是投機(jī)級(jí)別的。 很低等級(jí) Moody的 C S&P的 C 和 D 償債能

10、力高度不確定，而且，在多數(shù)情況下，可能已經(jīng)有應(yīng)付未付的本金和利息累積，已經(jīng)出現(xiàn)違約跡象了。,3.3 債券市場(chǎng),通常由經(jīng)紀(jì)商通過(guò)電子網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行場(chǎng)外交易(Over-the-Counter) 每天都有大量的債券交易，但是相對(duì)債券總量來(lái)說(shuō)，每天真正交易的債券卻只占所有債券的一小部分 特定債券的實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)很難取得，特別是小公司債券和市政債券的 但國(guó)庫(kù)券例外,國(guó)庫(kù)券的報(bào)價(jià),8 Nov 25 132:23132:24-125.14 該債券的票面利率是多少？ 該債券什么時(shí)候到期？ 該債券的購(gòu)買價(jià)格（ bid price）是多少？這個(gè)價(jià)格的意思是什么？ 該債券的出售價(jià)格（ask price）是多少？這個(gè)價(jià)格的意思是

11、什么？ 該債券價(jià)格相對(duì)前一交易日的變動(dòng)幅度有多大？ 按賣家出價(jià)來(lái)計(jì)算，債券的收益率為多少？,3.4 通貨膨脹與利率,真實(shí)利率，指購(gòu)買力的變動(dòng)。 名義利率，指報(bào)價(jià)利率的變動(dòng)，即包含了購(gòu)買力變動(dòng)的影響，也包括通貨膨脹的影響。 事前名義利率等于我們想得到的真實(shí)報(bào)酬率加上對(duì)預(yù)計(jì)通貨膨脹率的調(diào)整。,真實(shí)利率與名義利率,(1 + R) = (1 + r)(1 + h) 式中，R是名義利率；r是真實(shí)利率；h是預(yù)期通貨膨脹率。 也可概算如下： R = r + h,通脹掛勾債券,大部分的政府債券都有通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn) 不過(guò)，通脹保值債券 (treasury inflation-protected securities

12、，TIPS ) 通過(guò)承諾真實(shí)而不是名義的支付來(lái)抵消通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的影響,3.5 普通股的現(xiàn)值,任何資產(chǎn)的價(jià)值都是其預(yù)計(jì)未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。 股東可得到的現(xiàn)金流量有： 股利 資本收益（未來(lái)的賣價(jià)） 不同類型股票的估值： 零增長(zhǎng) 固定增長(zhǎng) 非常規(guī)增長(zhǎng),第1種情形: 零增長(zhǎng),假定股利永遠(yuǎn)都保持目前的水平,由于未來(lái)現(xiàn)金流量為常數(shù)，零增長(zhǎng)股票的價(jià)值就是年金的現(xiàn)值:,第2種情形: 固定增長(zhǎng),由于未來(lái)現(xiàn)金流量按固定比率持續(xù)增長(zhǎng)，固定增長(zhǎng)股票的價(jià)值就是增長(zhǎng)年金的現(xiàn)值：,假定股利將以一固定比率g持續(xù)增長(zhǎng)下去，則：,.,.,.,固定增長(zhǎng)的例題,假定比格D公司最近一期支付的股利為每股$0.50。預(yù)計(jì)該公司的股利每年能

13、增長(zhǎng)2%。 如果市場(chǎng)對(duì)這類風(fēng)險(xiǎn)程度的資產(chǎn)所要求的報(bào)酬率為15%，該股票的出售價(jià)格應(yīng)當(dāng)為多少？ P0 = 0.50(1+0.02) / (0.15 - 0.02) = $3.92,第3種情形: 非常規(guī)增長(zhǎng),假定在可預(yù)見(jiàn)到的將來(lái)股利會(huì)先按不同的比率增長(zhǎng)，然后從此按某個(gè)固定比率增長(zhǎng)。 要為非常規(guī)增長(zhǎng)的股票估值，我們需要： 估計(jì)在可預(yù)見(jiàn)到的未來(lái)期間的股利； 估算當(dāng)股票變?yōu)槌?shù)增長(zhǎng)類型后的未來(lái)股票價(jià)值（第2種情形）； 按適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率計(jì)算估計(jì)未來(lái)股利和未來(lái)股票價(jià)格的現(xiàn)值之和。,第3種情形: 非常規(guī)增長(zhǎng),將這兩個(gè)值合計(jì)起來(lái)：,或者也可以用現(xiàn)金流量圖來(lái)進(jìn)行計(jì)算。,例：非常規(guī)增長(zhǎng)股票,一種普通股剛剛支付的股利為每股 $2，預(yù)計(jì)在未來(lái)3年內(nèi)股利可按8%增長(zhǎng)，然后轉(zhuǎn)為按4%的比率固定增長(zhǎng)。 如果折現(xiàn)率為12%，這只股票的價(jià)值是多少？,用公式求解,用現(xiàn)金流量圖求解,0 1 234,0 1 2 3,從第4年開始固定增長(zhǎng)這一概念可按時(shí)期3時(shí)開始的增長(zhǎng)年金來(lái)進(jìn)行估值。,用股利增長(zhǎng)模型來(lái)求解 R,已知股利增長(zhǎng)模型為：,整理，求解R：,3.6 股票市場(chǎng),交易商(dealers)與經(jīng)紀(jì)商(brokers) 紐約證券交易所 (NYSE) 是全球最大的股票市場(chǎng) 注冊(cè)持有人(License Holders, 以前稱“會(huì)員”） 可在交易層進(jìn)行買賣 傭金經(jīng)紀(jì)商（commission brokers） 專業(yè)會(huì)員（