大秦鐵路研究報(bào)告

精選文庫大秦鐵路研究報(bào)告一、業(yè)務(wù)模式簡單大秦鐵路是以煤炭運(yùn)輸為主的綜合性鐵路運(yùn)，輸公司，是擔(dān)負(fù)我國“西煤東運(yùn)”戰(zhàn)略任務(wù)規(guī)模最大的煤炭運(yùn)輸企業(yè)，主要運(yùn)輸內(nèi)蒙古地區(qū)、山西省和陜西省的煤炭，大部分煤炭運(yùn)往秦皇島港和曹妃甸卸車。公司收購太原鐵路局運(yùn)輸主業(yè)相關(guān)資產(chǎn)及股權(quán)后，原太原鐵路局下屬的運(yùn)輸主業(yè)站段全部進(jìn)入上市公司。收購?fù)瓿珊螅惊?dú)立經(jīng)營大秦、同蒲、侯月等鐵路干線和口泉、寧苛、介西等鐵路支線的運(yùn)輸業(yè)務(wù)，獨(dú)立面向市場、獨(dú)立面對托運(yùn)人自主經(jīng)營鐵路貨物運(yùn)輸，客戶群和市場均不依賴控股股東太原鐵路局。大秦鐵路公司管轄大秦、北同蒲、南同蒲、侯月、石太、豐沙大、太焦、京原、侯西等9條鐵路干線，口泉、云岡、寧岢、平朔、忻河、蘭村、西山、介西、太嵐等9條鐵路支線，路網(wǎng)東起能源大港秦皇島，西至黃河禹門口，北到煤都大同，南至古跡風(fēng)陵渡，縱貫三晉南北，橫跨晉冀京津兩省兩市，線路營業(yè)里程2725公里。我國“西煤東運(yùn)”主要通過北、中、南三大鐵路運(yùn)輸通道完成，其中北通道主要由大秦、朔黃、豐沙大、京原等條鐵路組成，約承擔(dān)“西煤東運(yùn)”總運(yùn)量的55%，其中大秦鐵路和豐沙大線占到“西煤東運(yùn)”鐵路運(yùn)能總量的43.8%，大秦鐵路占全國煤炭鐵路運(yùn)量的16%。大秦線以2億噸的運(yùn)量成為北通道運(yùn)能最大的專用通道，是我國“西煤東運(yùn)”的主動(dòng)脈。另外，大秦鐵路公司持有朔黃公司41.16%的股權(quán)，中國神華能源股份有限公司作為第一大股東，持有朔黃公司52.72%的股份。朔黃公司主要負(fù)責(zé)運(yùn)營朔黃、黃萬鐵路，主要承擔(dān)神華股份下屬神府東勝煤田等煤炭基地的“西煤東運(yùn)”煤炭運(yùn)輸任務(wù)，其下轄朔黃鐵路于2001 年投入運(yùn)營，是我國“西煤東運(yùn)”第二大通道，其將陜北、內(nèi)蒙古西部和山西的大型煤炭基地與渤海出海口聯(lián)結(jié)起來，2007-2009 年朔黃鐵路貨物運(yùn)輸量分別為1.33 億噸、1.35 億噸和1.49 億噸。朔黃鐵路運(yùn)營里程594 公里，西起山西省神池縣境內(nèi)神池南站，與神朔線接軌，東至河北省境內(nèi)的黃驊港口車場，是繼大秦線之后我國又一條雙線電氣化重載鐵路。其中來自于神府東勝煤田的煤炭運(yùn)輸占朔黃公司總運(yùn)輸收入的95%左右，貨源具有充足的保障，運(yùn)量逐年穩(wěn)定增長，因此朔黃公司盈利水平相對于太原局運(yùn)輸主業(yè)資產(chǎn)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較小，收益穩(wěn)定。大秦鐵路所轄線路情況線路名稱 起終站 營業(yè)里程（公里） 級別 正線數(shù)目 牽引種類 鐵路干線： 大秦線 （注1）韓家?guī)X（不含）柳村南 658.00 I級 雙線 電氣化 豐沙大線 大同郭磊莊 155.50 I級 雙線 電氣化 南同蒲線 榆次風(fēng)陵渡 478.60 I級 雙線（注2） 內(nèi)燃 北同蒲線 大同太原北 335.50 I級 雙線（注3） 電氣化 京原線 原平靈丘 184.60 II級 單線 內(nèi)燃 太焦線 修文夏店 190.80 II級 單線 內(nèi)燃 侯月線 侯馬北嘉峰 150.60 I級 雙線 電氣化 侯西線 侯馬禹門口 76.10 II級 單線 內(nèi)燃 石太線 賽魚皇后園 123.90 I級 雙線 電氣化 鐵路支線： 口泉線 平旺口泉 9.80 I級 雙線 電氣化 寧岢線 寧武岢嵐 95.30 I級 單線 電氣化 太嵐線 太原北鎮(zhèn)城底 55.40 II級 單線 電氣化 西山線 太原北白家莊 23.60 III級 單線 電氣化/內(nèi)燃 蘭村線 汾河上蘭村 12.70 III級 單線 內(nèi)燃 忻河線 忻州河邊 39.70 III級 單線 內(nèi)燃 介西線 介休陽泉曲 46.90 II級 雙線（注4） 內(nèi)燃 樞紐線和聯(lián)絡(luò)線 87.60 合計(jì) 2724.60 二、業(yè)務(wù)具有一定的壟斷性，2015年之前鮮有競爭對手我國煤炭生產(chǎn)和消費(fèi)的區(qū)域不平衡性導(dǎo)致了目前的煤炭運(yùn)輸格局，具體的運(yùn)輸格局情況在之前的研究材料中已經(jīng)做了詳細(xì)介紹（見“煤炭運(yùn)輸格局”word文檔）。目前晉陜蒙寧地區(qū)的煤炭外運(yùn)鐵路圍繞山西境內(nèi)的大同、太原、侯馬樞紐形成了北、中、南三大運(yùn)輸通道。目前“西煤東運(yùn)”線路梳理出發(fā)地線路中轉(zhuǎn)目的地北通道蒙西集通線（內(nèi)蒙古集寧遼寧通遼）東北三省大準(zhǔn)線（鄂爾多斯市準(zhǔn)格爾旗山西大同）大同大秦線秦皇島京包線（包頭大同段）山西北部北同浦線（太原北大同）大同大秦線秦皇島豐沙大線秦皇島港、天津港陜北包神鐵路（陜西省神木縣內(nèi)蒙古包頭市）京包線（包頭大同段）大秦線秦皇島港神朔鐵路（陜西神木縣山西朔州市）北同浦線（大同太原北）大秦線秦皇島港朔黃線（山西朔州黃驊港）黃驊港、天津港中通道山西中部、東南部京原線（太原北京）北京秦皇島港、天津港石太線（太原-石家莊）德州濟(jì)南青島港太焦線（太原焦作）長治北-邯鄲-濟(jì)南青島港南通道山西中部、西南部侯月線（山西侯馬河南省濟(jì)源市）侯馬-月山-新鄉(xiāng)-荷澤-兗州日照港侯西線（山西侯馬陜西西安）隴海線連云港西康線（陜西西安陜西安康）安康寧西線（陜西西安江蘇南京）南京注：紅色實(shí)線為大秦鐵路原有線路，綠色實(shí)線為太原局主要資產(chǎn)和朔黃鐵路資產(chǎn)，桔色虛線為未來的主要煤運(yùn)通道。從“西煤東運(yùn)”的三大鐵路運(yùn)輸通道線路來看，大秦鐵路公司的主要鐵路干線線路和支線是“西煤東運(yùn)”的必經(jīng)之路。以2010年西煤東運(yùn)的運(yùn)能數(shù)據(jù)來看，大秦鐵路所轄線路運(yùn)能占比達(dá)到了83%（朔黃線按41.16%持股比例計(jì)算），因此可以說大秦鐵路在“西煤東運(yùn)”的業(yè)務(wù)中基本處于壟斷地位。近兩年西煤東運(yùn)鐵路運(yùn)能（單位：百萬噸）20092010 北通道運(yùn)能 666705 豐沙大 5060 集通 3640 大秦 400405 朔黃 180200 中通道運(yùn)能 128130 京原 2020 石太 9090 太焦 1820 南通道運(yùn)能 120120 候月 120120 合計(jì)運(yùn)能 914955從潛在的競爭對手而言，短期來看公路運(yùn)輸、新建鐵路分流大秦鐵路業(yè)務(wù)的主要力量。但是由于公路運(yùn)輸在競爭力方面和鐵路無法相比，所以短期而言新建鐵路的投入運(yùn)行可能對大秦鐵路的業(yè)務(wù)會產(chǎn)生一定的分流影響。事實(shí)上大秦鐵路北邊和南邊同時(shí)正在修建兩條新的鐵路，北邊鐵路線從包頭至唐山，南面鐵路線從山西呂梁至山東日照，與此同時(shí)，一條蒙西至華中的鐵路線也在規(guī)劃中。未來西煤東運(yùn)新增鐵路運(yùn)能鐵路 項(xiàng)目性質(zhì) 建成時(shí)間 當(dāng)前運(yùn)量（2010年）未來運(yùn)量（億噸）新增運(yùn)能（億噸） 包頭唐山 在建 2015年 022呂梁日照 在建 2014年 022 蒙西華中 規(guī)劃 2017年 022合計(jì)6在建和規(guī)劃中的3條鐵路將是未來大秦鐵路最有力的競爭者，只是在2015年前后它們才能夠參與到競爭中來，因此在此之前大秦鐵路的業(yè)務(wù)量的持續(xù)性是不成問題的，大秦鐵路的優(yōu)勢地位都難以發(fā)生大的變化。而且還有一個(gè)問題舊是新建鐵路如果執(zhí)行大秦鐵路的運(yùn)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的話，新鐵路是無法和大秦鐵路進(jìn)行競爭的。由于新建鐵路相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)很難獲得，這里引用中金公司的測算結(jié)果，其中兩條在建鐵路的運(yùn)量在1億噸的情況下是虧損的。（費(fèi)率參照大秦鐵路，每噸公里0.0871元）山西中南部通道（人民幣百萬元）1億噸運(yùn)量2億噸運(yùn)量鄂爾多斯-張家口-曹妃甸鐵路（人民幣百萬元）1億噸運(yùn)量2億噸運(yùn)量 營業(yè)收入 8,780 17,559 營業(yè)收入 7,127 14,254 -運(yùn)量（百萬噸） 100 200 -運(yùn)量（百萬噸） 100 200 -貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量（百萬噸公里） 100,800 201,600 -貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量（百萬噸公里） 81,824 163,648 -平均運(yùn)距（公里） 1,008 1,008 -平均運(yùn)距（公里） 818 818 -運(yùn)價(jià)（元 /噸公里） 0.087 0.087 -運(yùn)價(jià)（元 /噸公里） 0.087 0.087 營業(yè)成本 -5,036 -8,077 營業(yè)成本 -3,850 -6,501 -折舊（機(jī)車車輛） -969 -1,937 -折舊（機(jī)車車輛） -969 -1,937 -折舊（線路及其他） -1,996 -1,996 -折舊（線路及其他） -1,200 -1,200 -其他變動(dòng)成本 -2,072 -4,144 -其他變動(dòng)成本 -1,682 -3,364 % 收入 23.6% 23.6% % 收入 23.6% 23.6% 營業(yè)稅金及附加 -290 -579 營業(yè)稅金及附加 -235 -470 % 收入 3.3% 3.3% % 收入 3.3% 3.3% 管理費(fèi)用 -733 -1,467 管理費(fèi)用 -595 -1,191 % 收入 8.4% 8.4% % 收入 8.4% 8.4% 財(cái)務(wù)費(fèi)用 -2,882 -3,270 財(cái)務(wù)費(fèi)用 -2,882 -3,270 營業(yè)利潤 -162 4,166 營業(yè)利潤 -436 2,822 營業(yè)利潤率 -1.8% 23.7% 營業(yè)利潤率 -6.1% 19.8% 利潤總額 -162 4,167 利潤總額 -437 2,822 減：所得稅 - -1,042 減：所得稅 - -706 % 有效稅率 25.0% 25.0% % 有效稅率 25.0% 25.0% 凈利潤 -162 3,125 凈利潤 -437 2,117 凈利潤率 -1.8% 17.8% 凈利潤率 -6.1% 14.8% 資料來源：中金公司據(jù)相關(guān)資料，目前我國修建時(shí)速300公里以上的高速鐵路，每公里造價(jià)約1.5億元；時(shí)速200公里以上客運(yùn)專線每公里造價(jià)為6000萬1.5億元；時(shí)速160公里以上的雙線重載鐵路每公里造價(jià)為2600萬4500萬元；時(shí)速低于160公里單線鐵路為1000萬5000萬元；復(fù)線改造為1000萬3500萬元，且山區(qū)鐵路的修建成本最高可達(dá)平原地區(qū)的3倍。根據(jù)以上新建鐵路項(xiàng)目的里程和投資規(guī)模來計(jì)算的話（具體數(shù)據(jù)在附注材料里），保守估計(jì)每公里的造價(jià)都在7000萬元以上。 我們把大秦線和朔黃線兩條重要線路按照每公里7000萬元的標(biāo)準(zhǔn)，其他的采取雙線重載鐵路每公里造價(jià)3000萬（2600萬和4500萬元的平均數(shù)為3350萬）、單線鐵路造價(jià)采取保守的2000萬（1000萬和5000萬元的平均數(shù)為3000萬），最后計(jì)算大秦鐵路的總重置成本為1157億，和目前大秦鐵路的市值相當(dāng)，當(dāng)然這個(gè)估計(jì)是最為保守的數(shù)據(jù)。線路名稱 營業(yè)里程 （公里） 正線數(shù)目 牽引種類 每公里重置成本（萬）總重置成本（萬） 鐵路干線： 大秦線 （注1）658.00 雙線 電氣化 7000.00 4606000.00 豐沙大線 155.50 雙線 電氣化 3000.00 466500.00 南同蒲線 478.60 雙線（注2） 內(nèi)燃 3000.00 1435800.00 北同蒲線 335.50 雙線（注3） 電氣化 3000.00 1006500.00 京原線 184.60 單線 內(nèi)燃 2000.00 369200.00 太焦線 190.80 單線 內(nèi)燃 2000.00 381600.00 侯月線 150.60 雙線 電氣化 3000.00 451800.00 侯西線 76.10 單線 內(nèi)燃 2000.00 152200.00 朔黃線（41.16%）244.49 雙線 電氣化 7000.00 1711432.80 石太線 123.90 雙線 電氣化 3000.00 371700.00 鐵路支線： 口泉線 9.80 雙線 電氣化 3000.00 29400.00 寧岢線 95.30 單線 電氣化 2000.00 190600.00 太嵐線 55.40 單線 電氣化 2000.00 110800.00 西山線 23.60 單線 電氣化/內(nèi)燃 2000.00 47200.00 蘭村線 12.70 單線 內(nèi)燃 2000.00 25400.00 忻河線 39.70 單線 內(nèi)燃 2000.00 79400.00 介西線 46.90 雙線（注4） 內(nèi)燃 3000.00 140700.00 樞紐線和聯(lián)絡(luò)線 87.60 合計(jì) 2969.09 11576232.80 資料來源：大秦鐵路招股說明書；2011年大秦鐵路公開發(fā)行公司債券募集說明書附注資料：山西中南部煤炭外運(yùn)通道（呂梁日照）：該鐵路線從山西呂梁到山東日照港，目前正在修建，相關(guān)信息如下：山西中南部鐵路通道線路全長1260公里，西起山西興縣瓦塘站，穿越呂梁山、太岳山、太行山、沂蒙山，途經(jīng)山西、河南、山東3省12市，終點(diǎn)為山東省日照市，其中山西、河南、山東3省境內(nèi)分別為579公里、255公里和426公里。這條鐵路設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)為國鐵級、雙線電氣化，設(shè)計(jì)時(shí)速120公里，設(shè)計(jì)年運(yùn)能力2億噸/年，客車15對/日。項(xiàng)目總投資998億元，建設(shè)工期為4年半，預(yù)計(jì)2014年竣工。山西中南部鐵路通道地處華北地區(qū)南部，將在山西呂梁市與太(太原)中(中衛(wèi))銀(銀川)鐵路相連，東至山東沿海港口，形成一條新的煤炭能源運(yùn)輸動(dòng)脈，也是中國東西向路網(wǎng)干線鐵路之一。設(shè)計(jì)運(yùn)量2.6 億噸，其中近期1.5 億噸，中期2 億噸。包頭唐山鐵路線：從內(nèi)蒙包頭到集寧再到河北張家口，再從張家口到唐山的鐵路同步在修建，相關(guān)信息如下：新建張家口至唐山鐵路線，起自集寧至張家口鐵路的孔家莊站，經(jīng)河北省張家口市、唐山市，終于曹妃店北站，正線全長525公里，總投資400億元，建設(shè)工期4年半。線路技術(shù)等級為國鐵級、雙線電氣化。內(nèi)蒙古自治區(qū)發(fā)改委的消息說，張家口至唐山鐵路的建設(shè)，將連通正在建設(shè)的集寧至張家口鐵路、集寧至包頭鐵路三四線和擬建的準(zhǔn)格爾至張家口新線、正藍(lán)旗至張家口鐵路，形成內(nèi)蒙古西部和東部地區(qū)煤炭外運(yùn)下海新通道。蒙西華中鐵路：該項(xiàng)目起于內(nèi)蒙古浩勒報(bào)吉（東勝至鄂托克前旗之間），經(jīng)烏審旗后進(jìn)入陜西省靖邊、延安北、韓城北，經(jīng)山西運(yùn)城、河南三門峽、湖北襄樊、湖南岳陽后止于江西吉安，全長約1860公里，總投資約1598億元。該鐵路擬按照以煤炭為主、大能力、跨區(qū)域運(yùn)輸通道建設(shè)，采用國鐵級、雙線、電氣化標(biāo)準(zhǔn)。建成后滿足遠(yuǎn)期年貨運(yùn)2億噸、日開行客車20對的能力。三、盈利模式清晰，運(yùn)能和運(yùn)價(jià)決定公司營收增長。大秦鐵路的盈利模式比較清晰，影響該公司收入的兩大因素，一是運(yùn)能，二是運(yùn)價(jià)。1、目前運(yùn)能不能滿足市場需求，但是鐵路整體運(yùn)能的供給存在一定的瓶頸，大秦鐵路運(yùn)能還有提升空間。供給方面，大秦鐵路的主要貨源來自內(nèi)蒙古、山西和陜西，根據(jù)國家煤礦安全監(jiān)察局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010年三省煤炭年產(chǎn)量分別達(dá)到7.9 億噸、7.4 億噸和3.6 億噸，占2010年我國原煤產(chǎn)量的58.33%。隨著山西和內(nèi)蒙古煤炭整合的結(jié)束，煤炭產(chǎn)能將會有所增加。從需求端分析，華北、華東、華南、地區(qū)的煤炭需求缺口則主要通過西煤東運(yùn)和國外進(jìn)口兩種途徑來滿足。2010年，華北、華東和華南的需求缺口分別為4.6、3.9、2.0億噸，合計(jì)10.5億噸，而2010年我國煤炭進(jìn)口總量也僅為1.66億噸，假設(shè)進(jìn)口煤炭全部被以上三地區(qū)消化，需求缺口依然高達(dá)近9億噸，這需要西煤東運(yùn)來解決。而大秦鐵路2010年的煤炭運(yùn)輸量為5.6億噸。因此，目前來看華北、華東以及華南三地的煤炭需求缺口依然要依靠西煤東運(yùn)，而且在2014年之前，現(xiàn)有西煤東運(yùn)線路運(yùn)能擴(kuò)張能力將非常有限，西煤東運(yùn)中面臨的鐵路運(yùn)力不足問題仍然是最主要的瓶頸，也就是說在新建鐵路未能投入運(yùn)行帶來新增運(yùn)能之前，大秦鐵路是難以滿足市場對于西煤東運(yùn)的需求的，唯一的辦法就是提升自身的運(yùn)能，運(yùn)能的提升隨之帶來的就是業(yè)務(wù)量的提升和營業(yè)收入的增長。在2010年的年報(bào)中，公司管理為提高貨運(yùn)能力提出了如下策略：“著力提升大秦線運(yùn)輸組織水平，加快推進(jìn)貨車車型統(tǒng)一，優(yōu)化機(jī)輛檢修模式，加速機(jī)車車輛周轉(zhuǎn)。實(shí)施挖潛提效戰(zhàn)略，增加重載列車開行對數(shù)，壓縮列車線條，2 萬噸、1.5 萬噸平均追蹤間隔時(shí)間壓縮至13 分鐘以內(nèi)，萬噸列車壓縮至10 分鐘以內(nèi)?！备鶕?jù)往年的運(yùn)行數(shù)據(jù)，我們可以看出一些趨勢。大秦線運(yùn)營數(shù)據(jù)累計(jì)完成（萬噸）日均運(yùn)量（萬噸）日均開行重車（列）其中：2萬噸列車1.5萬噸列車單元萬噸列車組合列車2008年34025.50 93.20 85.80 29.80 0.00 16.40 39.60 2009年33016.90 90.50 90.00 45.00 0.00 8.00 37.00 2010年40504.00 110.97 88.30 48.70 4.80 9.30 25.50 貨車周轉(zhuǎn)時(shí)間（天）貨車靜載重（噸）2008年2.2373.92009年2.1274.52010年1.9370.8資料來源：大秦鐵路2008、2009年年報(bào)；2011年大秦鐵路公開發(fā)行公司債券募集說明書即使在不考慮對現(xiàn)有鐵路進(jìn)行擴(kuò)能改造的情況下，大秦鐵路目前依然可以通過提高重載列車的比例來提升運(yùn)力。2008年至2010年3年間，大秦鐵路通過提高2萬噸列車的發(fā)車頻率，壓縮單元萬噸列車和組合列車的發(fā)車頻率，使得日均運(yùn)能從2008年的93.20萬噸提高到110萬噸。2010年，大秦鐵路還新增了1.5萬噸列車。因此，通過提高2 萬噸和1.5 萬噸列車的發(fā)車頻率，大秦鐵路運(yùn)能依然有提升的空間，不過提升幅度不會很大。另外在貨車周轉(zhuǎn)時(shí)間和貨車凈載重的效率也在不斷提升，（2010年貨車凈載重下降是因?yàn)榇笄罔F路收購太原鐵路局主要資產(chǎn)），當(dāng)然未來能否繼續(xù)提升不能確定。如果對現(xiàn)有鐵路進(jìn)行擴(kuò)能改造，也能提升運(yùn)能，但是時(shí)間周期相對長一些，而且需要大量的資本支出，改造的效益難以預(yù)測。2、國內(nèi)運(yùn)價(jià)受政策管制，普通貨物運(yùn)價(jià)基本處于逐年上調(diào)的趨勢，煤炭運(yùn)價(jià)受制于政策。我國鐵路運(yùn)輸收費(fèi)主要包括運(yùn)價(jià)（包括運(yùn)營價(jià)格和鐵路建設(shè)基金）和雜費(fèi)。運(yùn)營價(jià)格包括旅客票價(jià)和貨物、包裹、行李運(yùn)價(jià)，資費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由發(fā)改委與鐵道部擬訂，報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)。國家鐵路基本上執(zhí)行全路統(tǒng)一運(yùn)價(jià)，但在特定線路實(shí)行特定運(yùn)價(jià)，特定運(yùn)價(jià)包括臨時(shí)運(yùn)營線實(shí)行的臨管運(yùn)價(jià)及部分特定運(yùn)輸產(chǎn)品實(shí)行的特殊運(yùn)價(jià)，均需要鐵道部提出建議，報(bào)國務(wù)院批準(zhǔn)。鐵路建設(shè)基金是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，從貨物運(yùn)費(fèi)中提取出來專門用于鐵路建設(shè)的政府性基金，由企業(yè)向客戶收取后，上繳鐵道部統(tǒng)一用于國家鐵路建設(shè)。雜費(fèi)為與旅客、貨物運(yùn)輸服務(wù)相關(guān)的費(fèi)用，如取送車費(fèi)、貨物暫存費(fèi)等，資費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由鐵道部規(guī)定。地方鐵路的運(yùn)價(jià)和雜費(fèi)由地方政府審批，合資鐵路運(yùn)價(jià)，國家鐵路控股的由發(fā)改委審批，地方控股的由地方政府審批。（1）大秦鐵路貨物運(yùn)輸業(yè)務(wù)的收費(fèi)方式和價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)本公司向客戶收取的貨物運(yùn)輸費(fèi)用包括三部分：鐵路貨物營運(yùn)收入、鐵路建設(shè)基金和貨運(yùn)雜費(fèi)收入。其中鐵路貨物營運(yùn)收入、貨運(yùn)雜費(fèi)收入為本公司的主營業(yè)務(wù)收入；鐵路建設(shè)基金是政府性基金，由本公司收取后統(tǒng)一上繳鐵道部，不屬于本公司的收入。a鐵路貨物營運(yùn)收入營運(yùn)收入的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)：貨物營運(yùn)收入=基價(jià)1收入+基價(jià)2收入（或煤炭特殊運(yùn)價(jià)收入）+電氣化附加費(fèi)收入?；鶅r(jià)1收入按噸數(shù)計(jì)價(jià)，基價(jià)2收入（或煤炭特殊運(yùn)價(jià)收入）和電氣化附加費(fèi)收入按運(yùn)輸噸公里計(jì)價(jià)。目前，大秦鐵路按以下收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)取得貨物營運(yùn)收入：大秦鐵路煤炭營運(yùn)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)注：發(fā)送站和到達(dá)站均在大秦線、豐沙大線本線、京原線本線的煤炭不收取基價(jià)1;大秦線、豐沙大線、京原線運(yùn)輸煤炭不適用基價(jià)2； 除大秦線、豐沙大線、京原線外，其他線路均不適用煤炭特殊運(yùn)價(jià)。資料來源：2011年大秦鐵路公開發(fā)行公司債券募集說明書根據(jù)煤炭運(yùn)營收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，大秦線、豐沙大線以及京原線營運(yùn)收入=煤炭特殊運(yùn)價(jià)收入+電氣化附加費(fèi)收入=0.0871元/噸公里；根據(jù)中國神華招股說明書的資料，大秦鐵路持股41.16%的朔黃鐵路的煤炭運(yùn)價(jià)是0.12元/每公里。大秦鐵路非煤炭貨物營運(yùn)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)資料來源：鐵道部 貨物單位重量的運(yùn)費(fèi)計(jì)算辦法如下：整車貨物每噸運(yùn)價(jià)基價(jià)1基價(jià)2x運(yùn)價(jià)公里零擔(dān)貨物每10于克運(yùn)價(jià)基價(jià)1+ 基價(jià)2x運(yùn)價(jià)公里集裝箱貨物每箱運(yùn)價(jià)基價(jià)1+基價(jià)2x運(yùn)價(jià)公里國務(wù)院已批準(zhǔn)大秦鐵路可實(shí)行運(yùn)價(jià)浮動(dòng)機(jī)制，具體浮動(dòng)辦法、浮動(dòng)幅度、浮動(dòng)運(yùn)價(jià)報(bào)發(fā)改委批準(zhǔn)，不過目前為止大秦鐵路還尚未向發(fā)改委申請實(shí)行運(yùn)價(jià)浮動(dòng)機(jī)制。b鐵路建設(shè)基金本公司根據(jù)國家的規(guī)定，對運(yùn)輸?shù)牟糠重浳铮ㄈ缑禾?、焦炭、水泥、非金屬礦石及鋼鐵等）收取鐵路建設(shè)基金，按0.033 元/噸公里計(jì)費(fèi)。鐵路建設(shè)基金收入不歸本公司所有，需統(tǒng)一上繳國家。c貨運(yùn)雜費(fèi)收入本公司向客戶收取的貨運(yùn)雜費(fèi)全部作為本公司的貨運(yùn)雜費(fèi)收入。本公司根據(jù)客戶需求向其提供取送車、貨物暫存等服務(wù)，并根據(jù)鐵道部有關(guān)規(guī)定向客戶收取費(fèi)用。（2）、大秦鐵路客運(yùn)業(yè)務(wù)的收費(fèi)方式和標(biāo)準(zhǔn)鐵路旅客運(yùn)輸由開行擔(dān)當(dāng)列車的鐵路運(yùn)輸企業(yè)作為承運(yùn)方一次獲取全部旅客票價(jià)收入。鐵路旅客運(yùn)輸向旅客收取的資費(fèi)主要包括鐵路客運(yùn)運(yùn)價(jià)和客運(yùn)雜費(fèi)。a客運(yùn)運(yùn)價(jià)客運(yùn)運(yùn)價(jià)即旅客票價(jià)，其標(biāo)準(zhǔn)由國家批準(zhǔn)。在國家基本客運(yùn)運(yùn)價(jià)基礎(chǔ)上，鐵路運(yùn)輸企業(yè)可以根據(jù)其提供的快速、空調(diào)等附加服務(wù)以及不同季節(jié)收取一定幅度的浮動(dòng)運(yùn)價(jià)。b客運(yùn)雜費(fèi)客運(yùn)雜費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由鐵道部批準(zhǔn)，包括列車補(bǔ)票費(fèi)、行李打包、裝卸費(fèi)、攜帶物品暫存、搬運(yùn)費(fèi)等承運(yùn)企業(yè)為旅客運(yùn)輸提供延伸服務(wù)而收取的費(fèi)用。（3）鐵路運(yùn)價(jià)的調(diào)整雖然鐵路運(yùn)價(jià)受到國家政策管制，但是相關(guān)部門每年也會對運(yùn)價(jià)進(jìn)行調(diào)整，從2002年至今，普貨運(yùn)輸價(jià)格每年都會有不同程度的提升，不過幅度在不同年份會有所區(qū)別，整體上呈上漲趨勢。一般在通脹壓力的較大的年份，運(yùn)價(jià)上調(diào)幅度較小，如2007年、2011年。普貨價(jià)格歷年調(diào)整從大秦鐵路2010年業(yè)務(wù)量數(shù)據(jù)來看，大秦鐵路完全貨物周轉(zhuǎn)量3299億噸公里，其中煤炭周轉(zhuǎn)量2864億噸公里，非煤炭貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量435億噸公里，非煤炭貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量占比為13.47%，普通貨運(yùn)運(yùn)價(jià)上調(diào)對大秦鐵路整體營業(yè)收入的增幅影響十分有限，因此煤炭運(yùn)價(jià)的上調(diào)才是影響營收的關(guān)鍵因素。由于煤炭運(yùn)輸?shù)奶厥庑裕?003年至今，大秦鐵路主要線路的煤炭特殊運(yùn)價(jià)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一直未作調(diào)整，而電氣附加費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)則是自1999年以來就從未變動(dòng)，大秦鐵路營業(yè)收入的增加基本都是依靠運(yùn)能的提升來實(shí)現(xiàn)的。近些年工業(yè)用電價(jià)格、燃油價(jià)格以及人工費(fèi)用漲幅較大，鐵路部門的成本壓力也越來越大，從鐵道部門目前的財(cái)務(wù)狀況來看，上調(diào)運(yùn)價(jià)的動(dòng)力是存在的。由于受政策管制，大秦鐵路線路的運(yùn)價(jià)水平一直是低于其他鐵路的，以大秦鐵路收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，目前新建鐵路在運(yùn)輸量達(dá)不到一定規(guī)模之前是很難實(shí)現(xiàn)盈利的，因此鐵路部門放開價(jià)格管制之后，運(yùn)價(jià)應(yīng)該還有提高的空間，但是這取決于政策。大秦鐵路業(yè)務(wù)完成量 2010年 2009年（同口徑） 比上年同期增減 旅客發(fā)送量（萬人） 5,445 5,026 8.3% 貨物發(fā)送量 47,635 40,755 16.9% 其中：煤炭 40,094 33,702 19.0% 貨物到達(dá)量 32,531 30,558 6.5% 其中：煤炭 27,181 24,876 9.3% 貨物運(yùn)輸量 73,443 64,734 13.5% 其中：煤炭 56,050 47,455 18.1% 貨物周轉(zhuǎn)量（億噸公里） 3,299 2,720 21.3% 其中：煤炭 2,864 2,314 23.8% 大秦線運(yùn)輸量 40,504 33,017 22.7% 資料來源：2011年大秦鐵路公開發(fā)行公司債券募集說明書四、估值相對于全球鐵路公司存在足夠的折價(jià)空間鐵路可比公司估值表（2011-10-24）公司 幣種 股價(jià) 市值 (USD m) 市盈率 (X) 凈資產(chǎn)收益率 (%) 現(xiàn)金分紅收益率 (%) 2010 2011E 2012E 20102011E2012E20102011E2012E A股鐵路上市公司 大秦鐵路 * CNY 7.68 17,907 11.0 9.1 8.5 18.5 17.0 16.5 4.6 4.6 4.6 H股鐵路上市公司 廣深鐵路 * HKD 2.58 3,400 10.5 8.6 7.6 6.1 6.9 7.5 4.1 4.9 5.4 國際鐵路上市公司 亞洲 地鐵公司 HKD 25.05 18,628 11.9 14.7 17.4 10.8 8.0 6.3 2.4 2.7 2.8 East Japan Railway JPY 4,615 24,238 24.0 13.7 15.9 4.2 7.3 6.5 2.4 2.4 2.4 Central Japan Railway JPY 670,000 18,914 9.9 10.6 10.0 11.6 10.7 10.2 1.3 1.3 1.3 West Japan Railway JPY 3,315 8,705 18.3 16.8 17.8 5.2 5.6 5.2 2.4 2.4 2.5 Hankyu Holdings JPY 332 5,542 23.2 19.9 17.2 3.8 4.5 5.1 1.5 1.5 1.5 Container Corp of India INR 988 2,569 14.6 15.2 14.0 19.0 19.0 17.4 1.6 1.9 1.8 SMRT Corp SGD 1.83 2,186 17.3 17.4 17.9 20.5 19.8 19.5 4.6 4.6 4.5 平均值 17.0 15.5 15.7 10.7 10.7 10.0 2.3 2.4 2.4 中值 17.3 15.2 17.2 10.8 8.0 6.5 2.4 2.4 2.4 北美洲 Union Pacific USD 96.96 46,839 17.4 14.8 12.5 16.1 17.0 18.6 1.4 1.9 2.1 Norfolk Southern USD 70.9 24,657 17.5 13.9 12.4 14.2 16.5 16.6 2.0 2.3 2.5 CSX Corp USD 21.86 23,943 16.0 13.0 11.3 17.9 21.0 22.2 1.5 2.1 2.3 Canadian National Railway CAD 75.04 33,322 16.6 15.8 14.1 18.7 19.4 19.1 1.4 1.7 1.9 Canadian Pacific Railway CAD 58.78 9,895 15.2 18.1 13.4 13.7 11.0 12.5 1.8 1.9 2.0 平均值 16.5 15.1 12.7 16.1 17.0 17.8 1.6 2.0 2.2 中值 16.6 14.8 12.5 16.1 17.0 18.6 1.5 1.9 2.1 全球鐵路平均值 16.6 14.9 13.7 12.7 12.9 13.1 2.2 2.5 2.6 全球鐵路中值 16.3 14.8 13.7 14.0 13.6 14.5 1.9 2.2 2.3 從市盈率、凈資產(chǎn)收益率以及現(xiàn)金分紅收益率比較，大秦鐵路都具有足夠的優(yōu)勢。大秦鐵路2011年預(yù)期市盈率只有9.1倍，而2011年全球鐵路平均預(yù)期市盈率則是14.9倍，因此從估值上大秦鐵路存在較大的折價(jià)空間。五、財(cái)務(wù)分析2004年至2010年，大秦鐵路的營業(yè)收入和凈利潤都保持平穩(wěn)增長，不過公司的銷售毛利率和凈利率水平卻不斷下滑。通過分析公司主要成本項(xiàng)目占營業(yè)收入的比重，可以看出公司毛利率水平的下降主要是因?yàn)槿藛T費(fèi)用、客運(yùn)服務(wù)費(fèi)用和供熱供暖費(fèi)用的占比增幅較大，這三項(xiàng)成本在2009年出現(xiàn)大幅增加，不過在2010年三項(xiàng)費(fèi)用占比趨穩(wěn)。另外從幾項(xiàng)占比較大的成本項(xiàng)目來看，材料、電力及燃料、折舊基本維持在穩(wěn)定的水平，雖然近年來電力及燃料價(jià)格漲幅較大，但是該項(xiàng)目占營收比并沒有出現(xiàn)大幅上升，這說明公司有一定的成本控制能力。而公司凈利率水平的下滑則主要是因?yàn)樨?cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加導(dǎo)致的，2009年公司為購買HXD型機(jī)車及C80B型專用貨車，于2009 年12 月10 日和2009 年12 月23 日分別完成第一期75 億元5 年期和第二期60 億元3 年期發(fā)行，票面利率分別為4.79%和4.18%。2010年公司在收購太原鐵路局主業(yè)資產(chǎn)時(shí)向銀行借款112億元，另外公司在2011年8月份還發(fā)行了40億元2年期公司債用來償還即將到期的短期銀行貸款，同時(shí)公司還將繼續(xù)發(fā)行40億元2年期公司債用來償還短期貸款。截止到2011年9月30日，大秦鐵路的資產(chǎn)負(fù)債率為36.11%，短期借款為19.5億元，應(yīng)付債券為174.52億元，已獲利息倍數(shù)為14.66，因此償債能力不存在問題。未來如果無大的資本支出，財(cái)務(wù)費(fèi)用將會保持穩(wěn)定。大秦鐵路2010年主營業(yè)務(wù)收入項(xiàng)目名稱營業(yè)收入（萬元）營業(yè)利潤（萬元）毛利率（%）占主營業(yè)務(wù)收入比（%）鐵路運(yùn)輸行業(yè)(行業(yè)) 4082629.721790474.5743.8697.17貨運(yùn)收入(產(chǎn)品) 3221390.07 - -76.67客運(yùn)收入(產(chǎn)品) 442754.17 - -10.54其他收入(產(chǎn)品) 418485.48 - -9.96合計(jì)(產(chǎn)品) 4082629.72 - -97.172004年至2010年?duì)I業(yè)收入和凈利潤2004-12-312005-12-312006-12-312007-12-312008-12-312009-12-312010-12-31營業(yè)收入(萬元)720609.86 1311267.94 16