中國金融之困惑.ppt

國際金融研究專題 第一講中國金融之困惑 一 引言中國的金融困惑有兩個(gè)表象 1 大量的儲(chǔ)蓄過剩 貿(mào)易順差 導(dǎo)致貨幣錯(cuò)配 這是因?yàn)橹袊且粋€(gè)不成熟的債權(quán)人 不能借出自己的貨幣 相反 國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)積累了大量的債權(quán) 2 許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都把儲(chǔ)蓄過剩歸咎于人民幣的低估 因此 從2005年以來 人民幣對(duì)美元以6 或更高的速度逐步升值 這樣一來 不僅吸引了熱錢的流入 而且抑制了中國的巨額貿(mào)易順差以私人資本的方式流出 盡管中國人民銀行為了消除外匯儲(chǔ)備積累做了大量努力 其通貨膨脹率還在不斷的攀升 過剩的流動(dòng)性不斷涌入全球經(jīng)濟(jì)中 正成為推動(dòng)全球通貨膨脹的力量 由于貨幣錯(cuò)配 強(qiáng)勢(shì)的人民幣不能減少中國的貿(mào)易順差 貨幣穩(wěn)定能使中國人民銀行重新獲得對(duì)貨幣的控制能力并抑制通貨膨脹 只有這樣 中國政府才能采取措施 通過減稅 增加社會(huì)開支 提高股息等方式來減少貿(mào)易 儲(chǔ)備 順差 但只要經(jīng)濟(jì)依然過熱 政府對(duì)這些措施就會(huì)猶豫 因?yàn)樗唐趦?nèi)就會(huì)引起通貨膨脹 二 異常的根源是什么 由于中國的貿(mào)易順差自2000年開始迅速螺旋式上升 其經(jīng)常帳戶余額在2007年升至3590億美元 約為當(dāng)年國內(nèi)產(chǎn)值的12 幾乎是美國外貿(mào)GDP 6 1 的一倍 只有當(dāng)中國的凈儲(chǔ)蓄 儲(chǔ)蓄減投資下降 這種現(xiàn)象才能在長(zhǎng)期得到解決 但是在短期內(nèi) 中國將面臨難題 由于來自美國的壓力 自2005年7月21日起 人民幣兌美元以每年6 的速度升值 這種升值預(yù)期將被保持甚至加快 自2004年以來 超過中國龐大經(jīng)常帳戶一倍以上的資金被用于官方的外匯儲(chǔ)備 中國的官方的外匯儲(chǔ)備與其它儲(chǔ)蓄過剩的大國如日本 德國有很大不同 日 德的外儲(chǔ)被長(zhǎng) 短期的私人資本流出所抵消 問題的根源在外行管制嗎 實(shí)際上自2007年起 中國已取消了對(duì)工業(yè)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的資本流出的管制 而且個(gè)人可以持外匯出國旅行 還可以自由地通過向國外投資來實(shí)現(xiàn)投資多元化 但是私人企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)都拒絕這樣做 同時(shí)國家外管局仍在努力阻止大量熱錢涌入 但是效果不佳 根源是什么 由于目前所有的外匯市場(chǎng)都預(yù)期人民幣兌美元將繼續(xù)升值 因此都不愿意持有美元資產(chǎn) 所以 在當(dāng)今國際金融體系中 關(guān)于 全球失衡 有兩種含義 一種是全球性的儲(chǔ)蓄 貿(mào)易 失衡 主要反映在美國的高額貿(mào)易逆差及中 德 日等和石油輸出國的貿(mào)易順差 另一種失衡是由中國對(duì)美國龐大的經(jīng)常帳戶余額導(dǎo)致的金融機(jī)構(gòu)的大規(guī)模失衡 由于中國的貿(mào)易順差不能通過私人資本等正常渠道流出 中央銀行積累了大量的外匯 其中相當(dāng)一部分投資于美國債 上述兩種失衡 以國家儲(chǔ)蓄與投資不平等最棘手 這正是當(dāng)今中國金融之困惑 恢復(fù)平衡的前提是保持幣值的穩(wěn)定 因此我們關(guān)注的焦點(diǎn)是國際金融中介機(jī)構(gòu)失衡以及中國喪失貨幣控制權(quán)這個(gè)問題上 三 三種關(guān)于貨幣穩(wěn)定的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)誤區(qū)一 匯率會(huì)影響貿(mào)易平衡許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為 一國的凈貿(mào)易平衡可以通過操縱匯率水平來控制 然而 經(jīng)常帳戶盈余只能反映國內(nèi)凈儲(chǔ)蓄超過投資 因此 如何只通過債權(quán)國貨幣升值消除其過剩儲(chǔ)蓄答案既不明顯 也不明確 由于本幣升值使該國的生產(chǎn)成本提高 國內(nèi)的投資將下降 同時(shí)由于中國擁有巨額的外幣債權(quán) 主要是美元 美元兌人民幣貶值帶來的負(fù)的財(cái)富效應(yīng)會(huì)進(jìn)一步減少國內(nèi)開支 包括進(jìn)口 這種進(jìn)口的下降抵消了出口價(jià)格上升的作用 使凈貿(mào)易的變化變得微不足道 誤區(qū)二 匯率的持續(xù)升值降低了通脹率在中國 為了控制通貨膨脹 許多人提出了讓人民幣更快升值的建議 對(duì)于一個(gè)實(shí)行固定匯率的國家 在國內(nèi)外通脹已基本同步的情況下 轉(zhuǎn)變?yōu)橹鸩缴档膮R率政策的短期效應(yīng)就是高通脹 是否存在中國同意人民幣不斷升值的環(huán)境呢 顯然 如果在世界美元本位下中國繼續(xù)處于嚴(yán)重通貨膨脹狀態(tài) 中國人民銀行只能默許人民幣兌美元不斷升值 然而 無論是確保中國的短期的貨幣控制還是確保長(zhǎng)期內(nèi)價(jià)格水平與美國相協(xié)調(diào) 當(dāng)前的升值速度都太快了 誤區(qū)三 浮動(dòng)匯率將平衡外匯市場(chǎng)是什么原因?qū)е铝诉@種破壞自由浮動(dòng)情況呢 人民幣和其他發(fā)展中國家的貨幣一樣 不能廣泛地用于國際借貸 但中國資本市場(chǎng)的這一缺陷與其巨額的儲(chǔ)蓄相結(jié)合 因此中國的經(jīng)濟(jì)中不斷積累的是外國人持有的美元債權(quán) 而不是人民幣債權(quán) 浮動(dòng)且不斷升值的人民幣不會(huì)如預(yù)期的那樣減少中國的貿(mào)易盈余 美元會(huì)繼續(xù)涌入中國 另一方面 如果中國由于對(duì)外貿(mào)易接近平衡 而不是一個(gè)不成熟的債權(quán)國 就不會(huì)存在實(shí)質(zhì)性的內(nèi)部貨幣錯(cuò)配 四 實(shí)行可信的固定匯率制克服這三個(gè)關(guān)于匯率的誤區(qū)對(duì)穩(wěn)定中國的貨幣體系至關(guān)重要 對(duì)于像中國這樣一個(gè)處于美元本位邊緣的發(fā)展中國家來說 最好只作為國內(nèi)貨幣政策的一種補(bǔ)充 而不是一種貿(mào)易政策工具 中國應(yīng)重新制定人民幣兌美元的匯率 并不斷調(diào)整國內(nèi)貨幣政策以保持匯率穩(wěn)定 大致如1995 2004年間的情況 就中國而言 如果外國停止推動(dòng)人民幣升值 人民幣匯率就得以保持穩(wěn)定 然后 中國人民銀行自己可以重新設(shè)定人民幣對(duì)美元的匯率 以消除當(dāng)前人民幣持續(xù)升值的單向賭注 在任何情況下 中國人民銀行應(yīng)該重新控制國內(nèi)的貨幣供應(yīng)量 同時(shí)減少國內(nèi)銀行的準(zhǔn)保金需求 通貨膨