金融中介理論的演變和發(fā)展趨勢.DOC

金融中介理論的演變和新進(jìn)展劉宗華作者簡介: 劉宗華（1972-），男，復(fù)旦大學(xué)國際金融系2001級博士生，曾在金融研究、世界經(jīng)濟(jì)、財(cái)經(jīng)科學(xué)等刊物上發(fā)表論文多篇。聯(lián)系地址：200433 上海市武川路78弄121號402室。E-mail:; 魏海港 魏海港（1975-），男，復(fù)旦大學(xué)國際金融系2001級博士生。（復(fù)旦大學(xué)國際金融系 ）內(nèi)容摘要:在市場經(jīng)濟(jì)中，儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程是圍繞金融中介來展開的，金融中介是儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程的基礎(chǔ)性的制度安排。金融中介存在的基礎(chǔ)等問題一直是金融學(xué)領(lǐng)域關(guān)注的問題。金融中介發(fā)展到現(xiàn)在已突破了交易成本、信息不對稱的范式約束，開始強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)管理、參與成本和價(jià)值增加的影響，使金融中介理論從消極觀點(diǎn)（中介把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資）向積極觀點(diǎn)轉(zhuǎn)變（在轉(zhuǎn)換資產(chǎn)的過程中，中介為最終儲蓄者和投資者提供了增加值）。風(fēng)險(xiǎn)、不確定性、信息成本和交易費(fèi)用構(gòu)成了金融中介演化的客觀要求，而制度、法律和技術(shù)則構(gòu)成了中介演化的現(xiàn)實(shí)條件。關(guān)鍵詞：金融中介 交易成本 信息不對稱 參與成本 風(fēng)險(xiǎn)管理一、引言近年來在理論和實(shí)證方面的大量研究證明了金融、金融中介和經(jīng)濟(jì)增長存在密切的聯(lián)系。在市場經(jīng)濟(jì)中，儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程是圍繞金融中介來展開的，這使金融中介成了經(jīng)濟(jì)增長的中心。金融中介是從消費(fèi)者（儲蓄人）手中獲得資金并將它借給需要資金進(jìn)行投資的企業(yè)。從根本上來說，金融中介是儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程的基礎(chǔ)性的制度安排。然而，更為基礎(chǔ)性的比如為什么金融中介會存在、為什么金融中介這么普遍以及它們?nèi)绾巫兓冗@類金融中介理論問題受到的關(guān)注相對就較少。本文將回顧近年來對于金融中介所進(jìn)行的理論和實(shí)證研究。我們將集中討論金融中介（重點(diǎn)在銀行類金融中介）在儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程中的作用及金融中介存在的理論基礎(chǔ)。要討論金融中介問題，首先就得對金融中介的內(nèi)涵作出界定。Freixas Rochet(1997)認(rèn)為：金融中介是從事金融合同和證券買賣活動的專業(yè)經(jīng)濟(jì)部門。John Chant(1990)認(rèn)為金融中介的本質(zhì)就是在儲蓄投資轉(zhuǎn)化過程中，在最終借款人和最終貸款人之間插入一個(gè)第三方。也就是說，金融中介既從最終貸款人手中借錢，又貸放給最終借款人，既擁有對借款人的債權(quán)，也向貸款人發(fā)行債權(quán)，從而成為金融活動的一方當(dāng)事人。GurleyShaw(1956，1960)、Benston George（1976）、Fama(1980)指出金融中介（銀行、共同基金、保險(xiǎn)公司等）是對金融契約和證券進(jìn)行轉(zhuǎn)化的機(jī)構(gòu)。金融中介發(fā)行的金融債權(quán)對普通儲戶來說遠(yuǎn)遠(yuǎn)比直接由企業(yè)發(fā)行的債權(quán)更有吸引力。在充當(dāng)資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的媒介過程中，金融中介購買由企業(yè)發(fā)行的金融形式的權(quán)利股票、債券、和其他債權(quán)等所謂的一級證券，并以存款單和保險(xiǎn)單等形式向居民投資者和其他部門出售金融形式的所有權(quán)為購買這些企業(yè)證券籌集資金。金融中介的金融形式的權(quán)利可能被視為二級證券，因?yàn)檫@些資產(chǎn)以工商企業(yè)發(fā)行的一級證券為擔(dān)保，企業(yè)反過來利用籌集來的資金投資于不動產(chǎn)。在理想的無摩擦完全金融市場上，投資人和借款人都能夠很好地得到多樣化選擇和最佳的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)狀態(tài)。但是一旦交易技術(shù)中出現(xiàn)更小的不可分性和非凸性，則理想的多樣化狀態(tài)不復(fù)存在，就需要金融中介的參與了。因此，金融中介也可視作單個(gè)借貸者在交易技術(shù)中尋求規(guī)模經(jīng)濟(jì)的聯(lián)合，結(jié)果個(gè)體得到幾乎完美的多樣化選擇。從現(xiàn)實(shí)形態(tài)來看，金融中介主要包括銀行類中介（有的又把它稱為吸存類中介機(jī)構(gòu)，在以后的論述中，一般情況下對這兩種說法不加區(qū)分。它主要包括商業(yè)銀行、儲蓄機(jī)構(gòu)等存款機(jī)構(gòu)）、保險(xiǎn)公司、其他金融中介（包括證券公司和投資銀行、財(cái)務(wù)公司、共同基金和投資基金等）。在研究金融問題時(shí)，機(jī)構(gòu)、制度、法律是重要的。幾百年來，銀行體系一直受到法律和規(guī)則的影響，如果不理解由于法律和規(guī)則的影響而導(dǎo)致的不同國家不同時(shí)間銀行體系結(jié)構(gòu)的巨大變化，就很難在許多問題上取得進(jìn)展。最明顯的是銀行體系的產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)在世界上和歷史上的變化。這種變化現(xiàn)已開始被研究人員所關(guān)注，且有待于進(jìn)一步的工作。風(fēng)險(xiǎn)、不確定性、信息成本和交易費(fèi)用構(gòu)成了金融中介演化的客觀要求，而制度、法律和技術(shù)則構(gòu)成了中介演化的現(xiàn)實(shí)條件。二、金融中介理論演變階段的劃分John Chant(1990)將金融中介理論分為新論與舊論，“新論”主要是對信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)的平行發(fā)展做出的回應(yīng)。也就是說，隨著信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展，金融中介理論的研究以信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)作為分析工具?！靶抡摗睂鹑谥薪樘峁┑母鞣N不同的轉(zhuǎn)形服務(wù)進(jìn)行了更細(xì)致的識別與分析；更深入地探尋金融中介如何運(yùn)用資源以博取有用信息、克服交易成本從而通過改變風(fēng)險(xiǎn)與收益的對比來實(shí)現(xiàn)這些轉(zhuǎn)形。新論中，又要涉及第一代和第二代金融發(fā)展理論的不同觀點(diǎn)。前者的代表Gurley & Shaw（1960）認(rèn)為，金融中介利用了借貸中規(guī)模經(jīng)濟(jì)的好處，他們以遠(yuǎn)低于大多數(shù)個(gè)人貸款者的單位成本進(jìn)行初級證券投資和管理。Benston George（1976）認(rèn)為存在交易成本、信息成本和不可分割性等摩擦的市場，是金融中介產(chǎn)生并存在的理由。后者的代表Boyd & Smith（1992）認(rèn)為信息獲取和交易監(jiān)督上的比較優(yōu)勢使金融中介得以形成；Bencivenga & Smith（1991）認(rèn)為當(dāng)事人隨機(jī)的流動性需要導(dǎo)致了金融中介的形成；Dutta & Kapur（1998）認(rèn)為當(dāng)事人的流動性偏好和流動性約束導(dǎo)致了金融中介的形成。事實(shí)上，金融中介發(fā)展到現(xiàn)在已突破了交易成本、信息不對稱的范式約束，開始強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)管理、參與成本和價(jià)值增加的影響，使金融中介理論從消極觀點(diǎn)（中介把儲蓄轉(zhuǎn)化為投資）向積極觀點(diǎn)轉(zhuǎn)變（在轉(zhuǎn)換資產(chǎn)的過程中，中介為最終儲蓄者和投資者提供了增加值）。關(guān)于這一點(diǎn)，后面有詳細(xì)的論述。 “舊論”將金融中介提供的服務(wù)等同于資產(chǎn)的轉(zhuǎn)形，金融中介向客戶發(fā)行債權(quán)，而這些債權(quán)與其自身持有的資產(chǎn)具有不同的特點(diǎn)。把金融中介視為被動的資產(chǎn)組合管理者，只能根據(jù)他們在市場上所面對的風(fēng)險(xiǎn)與收益情況完成組合的選擇。事實(shí)上，新論與舊論的區(qū)分不是很明確，因?yàn)槿魏我环N理論的形成與發(fā)展都是在以前理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，新舊之間很難截然分開。金融中介理論的發(fā)展也不例外。本文打算以金融中介理論發(fā)展的時(shí)間順序來展開論述。（一）古典的金融中介理論古典的金融中介理論包括相互對立的兩種理論即信用媒介論和信用創(chuàng)造論。早期對金融中介進(jìn)行研究的可能是亞當(dāng)斯密、大衛(wèi)李嘉圖、約翰穆勒等人的信用媒介論。其基本觀點(diǎn)是：1、貨幣只是簡單的交換媒介和一種便利交換的工具，這是信用媒介論的全部理論基礎(chǔ)；2、信用僅僅是轉(zhuǎn)移和再分配現(xiàn)有資本的一種工具，并不能創(chuàng)造出新的資本；3、銀行的作用在于媒介信用，而不是創(chuàng)造信用；4、銀行必須在首先接受存款的基礎(chǔ)上才能實(shí)施放款；5、銀行通過充當(dāng)信用媒介，發(fā)揮著轉(zhuǎn)移和再分配社會現(xiàn)實(shí)的資本，提高資本效益的作用。信用媒介論的出現(xiàn)是由當(dāng)時(shí)客觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)決定的，有它合理的成份。但是它排除了銀行超過其吸收的存款數(shù)量而進(jìn)行貸款的可能，這在紙幣流通條件下就不十分正確了。隨著資本主義經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，銀行在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著巨大的作用，它由普通的中介者變成萬能的壟斷者。面對這一現(xiàn)實(shí)，簡單樸素的信用媒介論無法解釋。于是信用創(chuàng)造論便應(yīng)運(yùn)而生。信用創(chuàng)造論的基本觀點(diǎn)是：銀行的功能在于為社會創(chuàng)造信用。銀行能夠超過它吸收的存款額進(jìn)行放款，而且能夠用放款的辦法創(chuàng)造存款。因此，銀行的資產(chǎn)業(yè)務(wù)優(yōu)先于負(fù)債業(yè)務(wù)，且資產(chǎn)業(yè)務(wù)決定負(fù)債業(yè)務(wù)。銀行通過信用創(chuàng)造，能為社會創(chuàng)造出新的資本，推動國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。信用創(chuàng)造說的先驅(qū)者是18世紀(jì)的約翰勞，主要代表人物是19世紀(jì)末的麥克魯?shù)潞?0世紀(jì)初的熊彼特和哈恩等人。信用創(chuàng)造論從技術(shù)上描述了銀行信用對貨幣流通的經(jīng)濟(jì)過程的影響，并且提出了信用制度下貨幣供應(yīng)方式和貨幣倍數(shù)擴(kuò)張的原理，這對中央銀行制度的完善和對貨幣量的調(diào)控提供了理論依據(jù)，對后來的經(jīng)濟(jì)學(xué)家深入研究貨幣信用起了很好的啟發(fā)作用。但是，信用創(chuàng)造論的“信用即財(cái)富、貨幣即資本”，“銀行無限創(chuàng)造信用”的觀點(diǎn)則是錯(cuò)誤的（周延軍，1992）。上述古典的金融中介理論實(shí)際上只是說明了銀行的部分職能，但是沒有論及銀行存在的原因，這可能是受當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境及認(rèn)識能力所限。（二）20世紀(jì)初葉至60年代的金融中介理論20世紀(jì)前期，對金融中介理論的研究進(jìn)展不大，一般的研究都是把金融中介作為既定的要素。當(dāng)然，也存在例外，F(xiàn)isher(1930 )發(fā)現(xiàn)，每個(gè)家庭都有一個(gè)跨時(shí)消費(fèi)效用函數(shù)，在缺乏外部交易的情況下，每個(gè)家庭的消費(fèi)效用函數(shù)將在兩個(gè)時(shí)期間效用的邊際替代率等于相同兩個(gè)時(shí)期間家庭內(nèi)部“生產(chǎn)”的邊際轉(zhuǎn)換率的那一點(diǎn)達(dá)到最佳。后來，人們對此做了引申并概括為Fisher分離定理。如果進(jìn)一步引入消費(fèi)者信貸，則會使家庭消費(fèi)儲蓄的個(gè)量和總量軌跡發(fā)生改變 ，且這種改變具有帕累托最優(yōu)改進(jìn)的性質(zhì) (Tobin,1987)。這個(gè)所謂的“內(nèi)部信貸市場”觀點(diǎn)實(shí)際上凸現(xiàn)了金融中介的功能 ，即消費(fèi)者信貸市場的存在會改變家庭的總效用和福利水平。Fisher的貢獻(xiàn)開啟了金融中介重要性的理論閘門，對后來經(jīng)濟(jì)學(xué)家產(chǎn)生了影響。然而，長期以來認(rèn)為金融中介對經(jīng)濟(jì)不產(chǎn)生影響的觀點(diǎn)一直存在，遠(yuǎn)有薩伊，近有Arrow(1953，1970)，Debreu（1959）、FriedmanSchwartz(1963)和真實(shí)經(jīng)濟(jì)周期模型的信奉者。在Arrow(1953，1970)，Debreu(1959)提出的包含銀行部門的一般均衡模型中，均衡時(shí)，銀行的利潤為0，且銀行的資產(chǎn)負(fù)債表的組成和規(guī)模對其他經(jīng)濟(jì)部門無任何影響，企業(yè)和家庭通過市場相互作用，金融中介不扮演任何角色。當(dāng)市場是完美的和完全的時(shí)候，資源配置達(dá)到帕累托效率，不存在可由中介改進(jìn)福利的余地。而且MM定理用到此處會得出資本結(jié)構(gòu)無關(guān)緊要的論斷，家庭能夠構(gòu)建資產(chǎn)組合以抵消中介持有的任何頭寸，中介不能創(chuàng)造價(jià)值（Fama，1980）。FriedmanSchwartz(1963)認(rèn)為由中央銀行控制的貨幣供給是最為關(guān)鍵的金融變量 ，這也就意味著 ，銀行在貨幣創(chuàng)造功能之外不會發(fā)揮其他功能 ，包括中介功能。ModiglianiMiller(1958)提出的所謂“定理”以及隨后發(fā)展起來的“真實(shí)商業(yè)周期模型”中 ，都可導(dǎo)出金融中介是多余的或者無關(guān)緊要的結(jié)論。上述的金融中介無關(guān)緊要的論斷明顯的與現(xiàn)實(shí)不符。歷史上，銀行和保險(xiǎn)公司在金融市場上已經(jīng)扮演了中心角色，即使在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初始階段，中介的發(fā)展也會導(dǎo)致金融市場本身的發(fā)展（Mckinnon，1973)。以后的研究者正是在對上述模型的前提進(jìn)行修正的情況下，認(rèn)為信息成本、交易成本、參與成本和風(fēng)險(xiǎn)管理等是金融中介存在的原因。（三）20世紀(jì)60年代以后的金融中介理論金融中介新論新金融中介理論利用信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)的最新成果，以降低金融交易成本為主線，對金融中介提供的各種服務(wù)進(jìn)行了深入的分析；探討了它們?nèi)绾卫米陨韮?yōu)勢克服不對稱信息、降低交易成本，從而以比市場更低的成本提供服務(wù)。GurleyShaw(1956，1960)、Benston George（1976）、Mishkin(1978，1984)以及隨后的許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家強(qiáng)調(diào)了交易成本的作用。Leland&Pyle(1977)、Diamond(1984)、 GaleHellwig(1985)、CampbellKracaw(1980)、BoydPrescott(1986)、Mishkin(1978，1984)等經(jīng)濟(jì)學(xué)家則強(qiáng)調(diào)金融中介在解決信息不對稱方面的作用。Merton(1989，1990，1993，1995)、MertonBodie(1993，1995)提出了金融中介的“功能觀”。AllenSantomero(1998)強(qiáng)調(diào)了風(fēng)險(xiǎn)管理和參與成本的重要性。ScholtensWensveen(2000)提出價(jià)值增加應(yīng)是金融中介理論的焦點(diǎn)。金融中介新論是本文余下部分的重點(diǎn)內(nèi)容。三、金融中介新論的主要內(nèi)容這一部分詳細(xì)論述20世紀(jì)60年代以來的金融中介理論的主要內(nèi)容及其發(fā)展過程。以影響中介形成與發(fā)展的主要因素為中線論述。（一）不確定性與金融中介跨期交易結(jié)果的不確定性可分為個(gè)人不確定性和社會不確定性，當(dāng)面向個(gè)人的不確定性在某種程度上結(jié)合起來，即從結(jié)果上表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)社會總體的不確定性時(shí)，社會不確定性就產(chǎn)生了。假定無論社會不確定性還是個(gè)人不確定性都是經(jīng)濟(jì)社會所固有的，從某種意義講，個(gè)人并不能通過其他資源的使用就減少這些成本。Bryant(1980)和Diamond & Dybvig(1983)研究了在個(gè)人面臨消費(fèi)不確定性時(shí)銀行類中介的作用。在他們的研究中，銀行負(fù)債是作為平滑消費(fèi)波動的機(jī)制而出現(xiàn)的，而不是執(zhí)行交易媒介的功能。銀行為家庭提供防范影響消費(fèi)需求（路徑）的意外流動性沖擊的保險(xiǎn)手段。Diamond & Dybvig(1983)模型（以下簡稱DD模型）的前提假設(shè)為：假定從投資機(jī)會中獲得的支付與消費(fèi)者的期望消費(fèi)路徑不一致，消費(fèi)者的消費(fèi)需求是隨機(jī)的。除非他們通過中介在一定程度上分散了消費(fèi)沖擊，否則滿足這些隨機(jī)消費(fèi)需求會要求消費(fèi)者提前結(jié)束投資。Diamond & Dybvig(1983，1985)模型認(rèn)為在投資者面對獨(dú)立流動性沖擊的經(jīng)濟(jì)中，金融中介提供的存款合同可改進(jìn)市場配置。而市場不能為防范流動性提供完全保險(xiǎn)，因而不能導(dǎo)致有效的資源配置。實(shí)際上，DD模型的金融中介為個(gè)人投資者提供了一種風(fēng)險(xiǎn)保障。投資者可以利用金融中介來提高自己在孤立狀態(tài)下備用投資的可能性。一方面，他可以避免投資機(jī)會中固有的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，可以避免消費(fèi)需要中固有的風(fēng)險(xiǎn)。在DD模型中，在沒有交易成本的情況下，投資者之間可直接訂立合約，以獲得與利用金融中介相同的投資結(jié)果。但是，由于道德風(fēng)險(xiǎn)的原因，這樣的私人合約會最終走向解體。Diamond & Dybvig假定活期存款是不能交易的，且沒有考慮其他證券市場。Jacklin(1987)和Haubrich & King(1990)也認(rèn)為金融中介的存在依賴于上述假定。Hellwig(1994)和von Thadden(1998)考察了在Diamond & Dybvig模型中加入其他條件時(shí)銀行的功能問題。為了回應(yīng)Jacklin(1987)、Haubrich & King(1990) 、Hellwig(1994)和von Thadden(1998)，Diamond（1997）發(fā)展了一個(gè)包含銀行和證券市場的模型，考慮了在市場上代理人有限參與的情況。文章的重點(diǎn)是關(guān)于銀行流動性的提供和市場深度的相互作用。代理人參與證券市場越多，銀行提供額外流動性的能力越弱。Allen & Gale(1997)考慮了金融中介的不同的平滑功能，也就是所提供的平滑跨代風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制。在迭代模型中，市場是不完全的，但是Allen & Gale指出，長期存在的金融中介是提供這種跨期平滑作用的制度機(jī)制。中介持有所有資產(chǎn)，為每一代人提供存款合約。在積累了大量儲備之后，中介為每一代人的存款提供獨(dú)立于真實(shí)紅利實(shí)現(xiàn)情況的不變收益。上述分析主要是針對個(gè)人的消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)所引起的不確定性。投資不確定性會引起風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者進(jìn)行多樣化投資，而金融中介可以減少個(gè)人持有多樣化組合的成本。這在下一部分會詳細(xì)分析。（二）交易成本與金融中介交易成本曾經(jīng)是解釋金融中介存在的一個(gè)主要因素，正如Benston George（1976）)所述：“這一行業(yè)（指金融中介業(yè)）存在的原因在于交易成本”。交易成本包括貨幣交易成本、搜尋成本、監(jiān)督和審計(jì)成本等。其中搜尋成本、監(jiān)督和審計(jì)成本放在信息與金融中介部分介紹。新金融中介理論的先驅(qū)格利和肖及其后繼者Benston George（1976）和Fama(1980)認(rèn)為，由于金融資產(chǎn)交易技術(shù)中的不可分性和非凸性，阿羅德布魯范式中理想的無磨擦的完全信息金融市場已不再存在，因而就需要金融中介參與金融交易；金融中介可視為單個(gè)借貸者在交易中克服交易成本、尋求規(guī)模經(jīng)濟(jì)的聯(lián)合，并指出金融中介存在的原因在于交易成本，提出了金融中介理論中的交易成本思路，從而開創(chuàng)了新金融中介理論。金融中介降低交易成本的主要方法是利用技術(shù)上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)。也可以這樣說，規(guī)模經(jīng)濟(jì)和（或）范圍經(jīng)濟(jì)起源于交易成本。若存在與任何金融資產(chǎn)交易相關(guān)的固定交易成本，那么，和直接融資情況下借貸雙方一對一的交易相比，通過金融中介的交易就可以利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低交易成本。之所以有規(guī)模經(jīng)濟(jì)存在，是因?yàn)樵诮鹑谑袌錾?，?dāng)交易量增加時(shí)，一項(xiàng)交易的總成本增加得很少。從整個(gè)社會的儲蓄投資過程看 ，中介手段有助于提高儲蓄和投資水平以及在各種可能的投資機(jī)會之間更有效地分配稀缺的儲蓄 ，這被稱之為金融中介的“分配技術(shù)”。同時(shí) ，金融中介還可通過協(xié)調(diào)借貸雙方不同的金融需求而進(jìn)一步降低金融交易的成本 ，并且依靠中介過程創(chuàng)造出各種受到借貸雙方歡迎的新型金融資產(chǎn) ，這被稱之為“中介技術(shù)”（孫杰，1998；張杰2001）Klein(1973)認(rèn)為多樣化成本是出現(xiàn)金融中介的必要條件，并且注意到這“提供了一種聚合資財(cái)?shù)慕?jīng)濟(jì)刺激，而中介機(jī)構(gòu)則是如此聚合資財(cái)?shù)暮虾踹壿嫷墓ぞ摺?。Kane & Buser(1979)研究了美國商業(yè)銀行持有證券的多樣化程度。金融中介的規(guī)模經(jīng)濟(jì)還表現(xiàn)在它能更好地開發(fā)專門技術(shù)來降低交易成本?；ブ?、銀行和其他金融中介開發(fā)了計(jì)算機(jī)專門技術(shù)，使之能以極低的成本提供多種便利的服務(wù)。另一類型的規(guī)模經(jīng)濟(jì)與流動性保險(xiǎn)相關(guān)。按照大數(shù)法則，大的投資者聯(lián)合將能夠投資于流動性弱但收益性高的證券，并且保持足夠流動性以滿足單個(gè)投資者的需要。這一討論并非僅僅適用于銀行業(yè)，對保險(xiǎn)活動或存貨管理同樣有效。FreixasRochet(1997）認(rèn)為范圍經(jīng)濟(jì)主要涉及支付和存款服務(wù)之間，無論在經(jīng)驗(yàn)還是理論層次上，范圍經(jīng)濟(jì)并不易準(zhǔn)確陳述。Anthony Saunders(1997)指出金融中介形成的產(chǎn)品間成本協(xié)同節(jié)約的能力為范圍經(jīng)濟(jì)。比如說，計(jì)算機(jī)化可以使有關(guān)客戶和他們需求的重要信息得以儲存和共同使用。技術(shù)使得金融機(jī)構(gòu)共同使用自己的資源投入（如資本和勞動力），以較低的成本（所謂較低的價(jià)格是與這些金融服務(wù)產(chǎn)品各自獨(dú)立生產(chǎn)時(shí)相比）生產(chǎn)出一系列金融服務(wù)產(chǎn)品。80年代以來有大量文獻(xiàn)考察了不同金融服務(wù)行業(yè)中的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)。關(guān)于銀行，除了最小規(guī)模的銀行外，許多早期的研究都沒能發(fā)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)（Benston et al.，1983；Berger et al .，1987；Gilligan & Smirlock，1984；Gilligan，Smirlock & Marshall，1984；Kolari & Zardkoohi，1987；Lawrence，1989；Lawrence & Shay，1986）。最近，由于數(shù)據(jù)的完善和測量技術(shù)的提高，人們發(fā)現(xiàn)規(guī)模在$1億到$50億之間的銀行存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)（Mester，1990；Noulas et al.，1990；Shaffer，1988；Hunter et al.，1990）。關(guān)于范圍經(jīng)濟(jì)，不論是在存款、貸款及以其他傳統(tǒng)銀行產(chǎn)品業(yè)務(wù)中找證據(jù)，還是從表內(nèi)與表外業(yè)務(wù)中找證據(jù)，有關(guān)成本互補(bǔ)的證據(jù)最多只是很弱。對非銀行金融業(yè)的研究相對較少，幾乎都說明規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)不存在(Mester，1987；Lecompte & Smith，1990；Fields & Murphy，1989；Grace & Timme，1992；Goldberg et al.，1991）（上述關(guān)于規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的實(shí)證來自于Anthony Saunders,1997）。（三）信息不對稱與金融中介運(yùn)用信息不對稱來解釋金融中介的存在，是20世紀(jì)70年代金融中介理論的熱點(diǎn)。我們通常認(rèn)為關(guān)于信息不對稱問題的文獻(xiàn)可追溯到Leland & Pyle(1977)或更早到Akerlof(1970)。但Stiger(1967)把這一問題追溯到Keynes(1936)的關(guān)于借款者的風(fēng)險(xiǎn)和貸款者的風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別。在回顧了Keynes關(guān)于諸如獲得借款人的知識和監(jiān)督他們在貸款期間的行為的“信息成本”的分析之后，Stiger得出一個(gè)經(jīng)典的定義：“信息成本是指從無知到無所不知轉(zhuǎn)變的成本，而很少有交易者能夠負(fù)擔(dān)全過程的成本”。新的文獻(xiàn)通過確認(rèn)融資過程中獲得信息資源的困難，把以信息成本為基礎(chǔ)的金融中介理論導(dǎo)向一個(gè)更加基礎(chǔ)的水平。所謂的信息不對稱是指交易的一方對交易的另一方不充分了解的現(xiàn)象。例如，對于貸款項(xiàng)目的潛在收益和風(fēng)險(xiǎn)，借款者通常比貸款者了解得更多一些。信息不對稱會導(dǎo)致逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題,兩者都會導(dǎo)致金融市場失靈。解決逆向選擇問題的一個(gè)辦法是讓私人來生產(chǎn)和銷售信息。也就是一小部分人生產(chǎn)信息而成為知情者，然后把信息出售給不知情者。然而，這引入了“可信度問題”(reliability problem)，Hirshleifer(1971)首先指出了這一問題：即不可能使信息生產(chǎn)者可信地保證他事實(shí)上生產(chǎn)了有價(jià)值的信息。一個(gè)相關(guān)的問題涉及信息的再出售。如果信息生產(chǎn)者可信地生產(chǎn)了有價(jià)值的信息，然后賣給另一代理人，但沒有辦法阻止第二個(gè)代理人把該信息賣給第三方，以致第四方等。換句話說，信息的購買者在不必減少自己對信息的使用的情況下把它賣給別人或與人共享。這是所謂的“剽竊問題”(appropriability problem)。信息生產(chǎn)者不能完全得到信息生產(chǎn)的回報(bào)，這使得信息生產(chǎn)不經(jīng)濟(jì)（見Grossman & Stiglitz(1980)）。信息生產(chǎn)中的再出售和剽竊問題激發(fā)了金融中介的產(chǎn)生。Leland&Pyle(1977)首次提出中介可以克服可信度問題。中介通過將它自己的財(cái)富投資在資產(chǎn)中以可信地生產(chǎn)信息，這表明它所生產(chǎn)的信息是有價(jià)值的。Leland& Pyle建議金融中介通過發(fā)行證券和將收益投資到證券組合中使得中介成為私人知情者，這樣能有效地解決信息生產(chǎn)中的可信度和剽竊問題。從其委托監(jiān)督模型出發(fā)，Diamond(1984)從Leland& Pyle(1977)模型得出相對于企業(yè)主的成本來說，分散化可降低中介的顯示成本。在Leland& Pyle(1977)之后，許多文獻(xiàn)尤其著名的是Campbll & Kracaw(1980)也探討金融中介存在以生產(chǎn)潛在投資的信息，這些信息在資本市場上不能有效的生產(chǎn)出來。然而，最完整的論述代理人聯(lián)盟能夠生產(chǎn)潛在投資的事前信息的是Boyd & Prescott(1986)。在Boyd & Prescott(1986)模型中，代理人可以評價(jià)他自己的項(xiàng)目，然后向投資者發(fā)行承諾支付特定回報(bào)的證券?；蛘撸砣寺?lián)盟可以提供給投資者一個(gè)組合回報(bào)。金融中介就是這樣的代理人聯(lián)盟，它可以評價(jià)項(xiàng)目，投資到必定會產(chǎn)生高回報(bào)的項(xiàng)目，從項(xiàng)目組合中分享回報(bào)。金融中介(尤其是銀行)之所以能從信息生產(chǎn)中獲利，一個(gè)重要的因素是它們主要發(fā)放私人貸款，而不是購買在公開市場上交易的證券，這避免了“搭便車問題”。從交易成本的角度看，逆向選擇導(dǎo)致的成本為：在貸款之前，貸款人在逆向選擇環(huán)境下對合適的投資項(xiàng)目和借款人進(jìn)行搜尋和核實(shí)投資項(xiàng)目預(yù)期收益的成本，即搜尋成本和核實(shí)成本。Chan(1983)建立了一個(gè)模型 ，認(rèn)為金融中介的優(yōu)勢是能將搜尋投資機(jī)會的成本分散于眾多投資者之間 ，因?yàn)樵诓淮嬖诮鹑谥薪榈膱龊?，每個(gè)投資者都要獨(dú)立支付一筆搜尋成本 ，而金融中介則可以在不同投資項(xiàng)目之間進(jìn)行廣泛的搜尋 ，一旦找到了某個(gè)有效益的項(xiàng)目 ，還可與其他投資者一同分享。即金融中介在項(xiàng)目搜尋方面存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)。核實(shí)成本是對投資效益進(jìn)行評估的成本 ，要進(jìn)行評估就要采取措施 ，就要花一筆費(fèi)用。核實(shí)成本的效果是落實(shí)所取得投資效益 ，投資效益是“不能輕易地在投資者中間分享的”。意思是投資效益不容易直接分配給各個(gè)投資者 ，要分配給各個(gè)投資者 ，只能通過金融媒介體。金融媒介體之所以有存在的必要 ，就在于投資效益的一部分能夠讓自己的客戶分享。Broecker(1990)研究了逆向選擇環(huán)境下進(jìn)行的項(xiàng)目篩選問題。解決道德風(fēng)險(xiǎn)的辦法是增加監(jiān)督，而監(jiān)督是有成本的，如果由大量的小的貸款人直接監(jiān)督借款人，成本會很高，而且同樣會產(chǎn)生“搭便車問題”。而銀行監(jiān)督則具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)，所以把它委托給一個(gè)特定的機(jī)構(gòu)銀行是有效率的。銀行相對于其他金融中介的另一個(gè)優(yōu)勢是：由于企業(yè)通常在銀行開戶，銀行就可以直接得到重要的信息，銀行就可以通過觀察企業(yè)的存款和取款來評定企業(yè)的金融狀況（Irena Grosfeld ，1997）。Diamond(1984)首次對金融中介的存在作了一致性的解釋。Diamond模型中的金融中介“監(jiān)督”借款人。Hellwig(1991)對此進(jìn)行了研究。Holmstrom & Triole(1993)研究了在項(xiàng)目實(shí)施期間防止借款人的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。Townsend(1979) ，Gale & Hellwig(1985) ，Krasa & Villamil(1992）提出了處罰或?qū)徲?jì)違約借款者的問題。Winton(1995a)提出了另外一個(gè)問題，即銀行資本的作用問題，他指出銀行資本是完成委托監(jiān)督功能的另一機(jī)制。同時(shí)，中介貸款時(shí)所解決的任何能夠增加價(jià)值的問題同樣也是借款給金融中介的一方面臨的問題。在Diamond模型中，中介代表借款給中介的投資者監(jiān)督借款人。但是貸款給中介的貸款人自己不得不直接監(jiān)督中介。這個(gè)所謂的監(jiān)督監(jiān)督者的問題如何解決？Diamond(1984)是第一個(gè)認(rèn)識到并解決這一問題的人（Gorton & Winton ，2002）。更準(zhǔn)確地說，“監(jiān)督監(jiān)督人”的問題是指：如果監(jiān)督中介的成本低于貸款人直接貸款給借款人的成本和所導(dǎo)致的監(jiān)督成本，則借款給中介會減少監(jiān)督成本。Diamond的基本結(jié)論顯示，隨著中介規(guī)模的增大，如果中介按所承諾的監(jiān)督借款人，它就會按承諾的支付存款人。如果不是這樣，中介會遭受非金錢的懲罰即破產(chǎn)或聲譽(yù)損失。如果貸款的回報(bào)是相互隨機(jī)獨(dú)立的，KrasaVillanil(1992)應(yīng)用大偏差定理表明：只要存款人的監(jiān)督成本不隨銀行規(guī)模成指數(shù)增長，對大銀行充分監(jiān)督的期望成本趨于0。其他的關(guān)于銀行類中介的理論觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了長期承諾關(guān)系的優(yōu)點(diǎn)。認(rèn)為銀行會通過建立長期承諾機(jī)制來減少投資者、經(jīng)營者和雇員之間的道德風(fēng)險(xiǎn)（ShleiferSummers ，1988;Mayer ，1988 ，F(xiàn)ranksMayer ，1990; Irena Grosfeld ，1997）。（四）金融中介的功能觀對于金融中介有兩種不同的分析方法，一種方法視現(xiàn)存的金融中介為給定，認(rèn)為公共政策的目標(biāo)就是幫助現(xiàn)有的機(jī)構(gòu)生存和興旺，把這種分析方法簡稱為機(jī)構(gòu)觀；另一種分析方法則不同，視金融中介運(yùn)作的功能為給定，并探索運(yùn)作這些功能的最佳機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)，這種方法稱為功能觀。JensenMeckling(1976) ，Leland&Pyle(1977) ， GreembaumHiggins(1983) ，DiamondDybvig(1986) ，Black(1985) ，Williamson(1985 ，1988)，Brennan(1993) ，Cossin(1993) ， Pierce(1991) 和ScholesWolfson(1992) 都不同程度的論述了金融中介的功能，但系統(tǒng)的論述金融中介的功能并把它提升到金融中介的功能觀層次的是Bodie Merton（1993，2000）、Merton Bodie（1993，1995）和Merton(1995）的分析。金融中介功能觀大大地拓展了金融中介理論的視野，從而把金融中介理論的研究推向了一個(gè)新的水平。金融中介功能觀的核心內(nèi)容可表述為：金融功能比金融機(jī)構(gòu)更穩(wěn)定，亦即在地域和時(shí)間跨度上變化較小；機(jī)構(gòu)的形式隨功能而變化，即機(jī)構(gòu)之間的創(chuàng)新和競爭最終會導(dǎo)致金融系統(tǒng)執(zhí)行各項(xiàng)職能的效率的提高。而且功能觀首先要問金融體系需要行使哪些經(jīng)濟(jì)功能，然后去尋求一種最好的組織機(jī)構(gòu)，而一種組織機(jī)構(gòu)是否最好，則又進(jìn)一步取決于時(shí)機(jī)和現(xiàn)有的技術(shù)（Merton，1995；博迪，2000）。當(dāng)然，這里關(guān)注的焦點(diǎn)并不在于金融中介功能的具體內(nèi)容，而是金融機(jī)構(gòu)的動態(tài)變化。Merton（1995）承認(rèn)，近年來，金融體系結(jié)構(gòu)（Ross(1989)把金融機(jī)構(gòu)分為透明的各類證券市場、半透明的各類非銀行金融機(jī)構(gòu)以及不透明的傳統(tǒng)金融中介如商業(yè)銀行與保險(xiǎn)公司）發(fā)生變化的部分原因是由于新設(shè)計(jì)證券的大量涌現(xiàn)，計(jì)算機(jī)和電訊技術(shù)的進(jìn)步也使得不同證券的大宗交易得以順利完成，部分原因是由于金融理論的重要進(jìn)步，所有這些都大大地降低了金融交易的成本。結(jié)果，導(dǎo)致金融市場交易量大幅提高，從而替代了金融中介的某些職能。中介與市場在金融產(chǎn)品的提供上是競爭的，而技術(shù)進(jìn)步與交易成本的持續(xù)下降加劇了這種競爭的強(qiáng)度。Finnerty(1988,1992)對金融產(chǎn)品創(chuàng)新的大量事件的考察表明，最初由中介提供的金融產(chǎn)品最終都走向了市場，這種范式隱含著：金融中介（特別是非透明中介如銀行）正在被金融市場的制度性安排所替代。上述觀點(diǎn)對于金融中介總體來說是不成立的，中介除了提供定制的產(chǎn)品和服務(wù)的明顯功能以外，還具有重要的創(chuàng)造與檢驗(yàn)新產(chǎn)品的潛在功能。Merton根據(jù)金融產(chǎn)品的性質(zhì)對金融市場與金融中介作了具體“分工”。相比之下，金融市場傾向于交易標(biāo)準(zhǔn)化的或者說成熟的金融產(chǎn)品，這種金融產(chǎn)品能服務(wù)于大量的消費(fèi)者，并在定價(jià)時(shí)能被交易所充分理解；而金融中介則更適合于量小的新金融產(chǎn)品，這些新產(chǎn)品一般而言是高度定做的，只針對那些具有特殊金融需求的消費(fèi)者，因此信息也是完全不對稱的。中介和和市場是一個(gè)動態(tài)的過程，中介通過創(chuàng)造出構(gòu)成新市場基礎(chǔ)的產(chǎn)品和加大市場上已有產(chǎn)品的交易量來幫助市場成長。反過來，市場通過降低生產(chǎn)產(chǎn)品的成本幫助中介創(chuàng)造新的更加個(gè)性化的產(chǎn)品。當(dāng)我們靜態(tài)地審視某一特殊產(chǎn)品的活動時(shí)，中介和市場的確是兩個(gè)相互競爭的制度。然而當(dāng)我們動態(tài)地看待金融系統(tǒng)的演進(jìn)時(shí)，兩者又恰恰是互補(bǔ)性的制度，在功能的發(fā)揮上彼此加強(qiáng)、相互促進(jìn)。從這種意義上講，Merton對金融中介理論的貢獻(xiàn)是真正具有建設(shè)性的，甚至是革命性的。功能需求的穩(wěn)定性使OldfieldSantomero(1997)認(rèn)為金融服務(wù)，如發(fā)行、配置、支付、及融資，比提供服務(wù)的機(jī)構(gòu)和滿足客戶要求所提供的特定產(chǎn)品都要穩(wěn)定。Eichberger & Harper（1997）也為我們理解中介與市場的關(guān)系提供了新的視角。在他們看來，金融制度發(fā)展的特征實(shí)際上就是金融中介與金融市場之間持續(xù)的競爭，金融制度演進(jìn)的歷史也就成為人們試圖調(diào)和金融制度和金融市場競爭性關(guān)系的歷史。（五）風(fēng)險(xiǎn)管理、參與成本和金融中介AllenSantomero (1998)認(rèn)為現(xiàn)有的文獻(xiàn)過分強(qiáng)調(diào)了中介在減少交易成本和信息不對稱方面的作用。他們指出，中介是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的推進(jìn)器和處理日益復(fù)雜的金融工具及市場難題的推進(jìn)器（Facilitators）。同時(shí)指出，為參與金融活動提供便利是金融中介的一項(xiàng)重要服務(wù)。減少參與成本（即學(xué)習(xí)有效利用市場并日復(fù)一日地參與到這個(gè)市場中來的成本。）對理解已在金融市場發(fā)生了的變化是事關(guān)重要的。Merton(1989)增加了金融部門的另外一個(gè)功能。他認(rèn)為金融中介具有在不同參與者之間分配風(fēng)險(xiǎn)的能力。在這里，金融中介的主要增值能力在于它們具有以最低成本有效地分配風(fēng)險(xiǎn)的功能。金融中介可以通過動態(tài)交易戰(zhàn)略創(chuàng)造大量的合成資產(chǎn)。其業(yè)務(wù)日漸集中于風(fēng)險(xiǎn)的交易和各種金融合約風(fēng)險(xiǎn)的捆綁和拆分。20世紀(jì)70年代以來，許多傳統(tǒng)的金融市場擴(kuò)大了，新的金融市場產(chǎn)生了，交易成本也降低了，信息變得便宜和容易得到，但卻沒有伴隨著中介的減少。反而，金融市場廣度與深度的擴(kuò)展卻是中介和企業(yè)增加運(yùn)用這些金融工具的結(jié)果，也就是說，金融市場的擴(kuò)大并沒有使人們對金融中介的依賴程度降低，反而，個(gè)人參與金融市場的方式急劇轉(zhuǎn)向通過各種中介。因此，傳統(tǒng)的以交易成本和信息不對稱為基礎(chǔ)的金融中介理論對此現(xiàn)象的解釋就存在問題。針對銀行等金融中介業(yè)務(wù)的變化，AllenSantomero (1998)在歸納銀行新業(yè)務(wù)后認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)管理已經(jīng)成為銀行和其他金融中介的主要業(yè)務(wù)。ScholtensWensveen(2000)則認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)管理從誕生起就是銀行的核心業(yè)務(wù)，銀行總是持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)并管理它。而隨著銀行新業(yè)務(wù)的拓展和衍生金融工具的出現(xiàn)，這一職能大大加強(qiáng)了。管理風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)在是，而且一直是金融中介的生計(jì)所在。依靠在信息生成和處理上的專業(yè)化以及分散個(gè)體信貸和期間風(fēng)險(xiǎn)，中介一直能夠吸收風(fēng)險(xiǎn)。針對金融中介職能的變化，AllenSantomero(1998)認(rèn)為，原有的金融中介理論視野過于狹窄，需要用風(fēng)險(xiǎn)管理和參與成本來解釋現(xiàn)代金融中介的存在。他們認(rèn)為，在傳統(tǒng)的以銀行業(yè)為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)中，金融市場的作用并不顯著，銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的辦法是將風(fēng)險(xiǎn)跨期平滑化：在資金充裕的時(shí)候吸收大量短期流動性資產(chǎn)，而在資金短缺時(shí)用它們作為流動性風(fēng)險(xiǎn)的緩沖劑。但是，近20年來，金融市場的發(fā)展對銀行業(yè)形成的沖擊，使這種風(fēng)險(xiǎn)管理辦法難以為繼了。因?yàn)榻鹑谑袌鼋o投資者提供比銀行利息高得多的回報(bào)，因而使資金從銀行流入金融市場。為了生存，銀行不得不對其風(fēng)險(xiǎn)管理辦法動手術(shù)：銀行等金融中介繞開分業(yè)經(jīng)營的限制，開拓新業(yè)務(wù)，進(jìn)入新市場，進(jìn)行金融創(chuàng)新，推出新的金融產(chǎn)品，向“全能銀行”轉(zhuǎn)變。這樣，與傳統(tǒng)的信貸業(yè)務(wù)比例下降相伴隨，銀行開始在金融市場中扮演著進(jìn)行資產(chǎn)交易和風(fēng)險(xiǎn)管理代理人的角色。參與成本可以解釋銀行的職能轉(zhuǎn)變。所謂參與成本有兩方面的含義：一是指花在參與風(fēng)險(xiǎn)管理和決策上的時(shí)間。Allen Santomero(1998)指出，最近20年來，隨著人們特別是專業(yè)人士的單位時(shí)間收入的提高，他們花在風(fēng)險(xiǎn)管理和決策上的時(shí)間的機(jī)會成本大大增加了；二是指由于金融創(chuàng)新，金融工具越來越復(fù)雜，使得非金融從業(yè)人員了解金融風(fēng)險(xiǎn)交易和風(fēng)險(xiǎn)管理的難度也大大增加了。投資者學(xué)習(xí)某種金融工具需要花費(fèi)固定成本，既然如此，雖然交易成本與信息成本可能已經(jīng)大為下降，但由于伴隨著上述固定成本，投資者的最佳選擇仍然是只持有有限的資產(chǎn)（Brennan，1975），King Leape（1984）提供了相應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。這兩方面的原因，使得個(gè)人參與金融資產(chǎn)交易和風(fēng)險(xiǎn)管理的成本大大增加。而金融中介作為專業(yè)機(jī)構(gòu)，可以利用其專業(yè)優(yōu)勢，代理人們進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)交易和管理，從而大大減少參與成本。在這里，金融中介的職能主要是代理金融資產(chǎn)交易和風(fēng)險(xiǎn)管理，已不同于傳統(tǒng)的吸收存款和發(fā)放貸款的職能了。（六）價(jià)值增加、客戶導(dǎo)向與金融中介Scholtens & Wensveen（2000）基本同意Allen Santomero（1998）的觀點(diǎn)，但是認(rèn)為他們的分析并不全面。盡管市場不斷向完美市場逼近，信息價(jià)格不斷下降，但不對稱信息和交易成本仍然是中介起作用的重要因素。Scholtens & Wensveen（2000）認(rèn)為參與成本并不能很好地解釋金融業(yè)近年來發(fā)生的一些巨大變化，諸如共同基金的發(fā)展和金融衍生工具的廣泛使用。在他們看來，這些金融產(chǎn)品迅速發(fā)展的關(guān)鍵仍然是風(fēng)險(xiǎn)而不是參與成本，金融中介理論必須拓展其目前的研究邊界。應(yīng)當(dāng)放棄靜態(tài)的完美市場范式，采用更為動態(tài)的概念，金融中介理論應(yīng)當(dāng)包括金融創(chuàng)新的動態(tài)過程和在此基礎(chǔ)上的市場差異化。金融中介不是居于最終儲蓄者和投資者之間充當(dāng)“代理人”，以減少像不對稱信息和參與成本之類的市場非完美性，而是一個(gè)獨(dú)立行事的市場主體。它能夠創(chuàng)造金融產(chǎn)品，并通過轉(zhuǎn)換財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、期限、規(guī)模、地點(diǎn)和流動性而為客戶提供增加值。因此價(jià)值增值是現(xiàn)代金融中介發(fā)展的主要驅(qū)動力，從而理應(yīng)成為金融中介理論的核心。當(dāng)然，價(jià)值增值是通過降低人們的參與成本和擴(kuò)展金融服務(wù)來實(shí)現(xiàn)的。基于此，Scholtens & Wensveen的這種所謂的補(bǔ)充理論（amended theory）自然強(qiáng)調(diào)金融中介的顧客導(dǎo)向而不是信息不對稱。也就是說，金融中介本身就是向顧客出售金融服務(wù)并從中獲利的，而傳統(tǒng)理論所謂的節(jié)約交易成本、消除信息不對稱以及參與成本等則屬于上述過程的伴隨效應(yīng)（by-effect）?？傊@種補(bǔ)充理論與傳統(tǒng)理論相比，后者強(qiáng)調(diào)成本，而前者則強(qiáng)調(diào)價(jià)值；后者強(qiáng)調(diào)信息不對稱，而前者強(qiáng)調(diào)顧客導(dǎo)向（張杰2001）。四、結(jié)論和啟示在金融理論中，對金融中介的存在性的解釋是最基礎(chǔ)的部分，然而相對來說，這也是受到較少關(guān)注的領(lǐng)域，在發(fā)展中國家尤其如此。大部分經(jīng)濟(jì)、金融學(xué)家都是把金融中介作為既定的組織?，F(xiàn)有的金融中介理論是伴隨著金融業(yè)的實(shí)踐而發(fā)展的。金融中介理論的發(fā)展，體現(xiàn)出這樣一個(gè)過程：即不斷地向新古典的完全競爭模型中加入現(xiàn)實(shí)因素。首先是以金融中介技術(shù)上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)來解釋金融中介的存在；但隨著金融交易技術(shù)進(jìn)步，這種解釋的說服力明顯下降。于是，新金融中介理論開始尋求更基本的原因。借助于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易成本經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展，交易成本一度成為新金融中介理論的核心概念。但是，隨著近十多年來金融中介職能的轉(zhuǎn)變，人們開始尋求交易成本之外的其他原因，典型的如風(fēng)險(xiǎn)管理和參與成本。風(fēng)險(xiǎn)、不確定性、信息成本和交易費(fèi)用構(gòu)成了金融中介演化的客觀要求，而制度、法律和技術(shù)則構(gòu)成了中介演化的現(xiàn)實(shí)條件。所有這些也構(gòu)成了金融中介理論的主要內(nèi)容。從金融中介理論本身來說，一方面，金融中介理論尤其是金融中介新論發(fā)展的時(shí)間不長，無論是古典理論，還是新論中的不確定性、風(fēng)險(xiǎn)、交易成本、信息不對稱、參與成本都只是部分的解釋了金融中介的存在性；另一方面，現(xiàn)有的金融中介理論都是以成熟的市場經(jīng)濟(jì)體制為前提的，雖然這些理論到后來尤其是Scholtens & Wensveen（2000）和Merton（1995）那里已經(jīng)開始注重演進(jìn)與結(jié)構(gòu)變化的所謂動態(tài)視角，但也只是一種十分有限的擴(kuò)展，或者說只是把原來分割和靜態(tài)的市場與中介的關(guān)系加以整合，從總體上講，仍然是以市場體制作為背景和條件的。而沒有考慮到不發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)/轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的制度背景。McKinnon（1993）和張杰（1998）作了初步的嘗試。張杰（2001）認(rèn)為合理解釋轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)條件下金融中介的理論和假說一定是一種更為一般的理論，而不是更為特殊的理論范式。這同時(shí)意味著，金融中介理論將在解釋轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)金融中介問題的過程中獲得創(chuàng)新與發(fā)展的新機(jī)遇。對于金融中介的正確認(rèn)識也有助于政府的管制。如果像新金融中介理論所分析的那樣，金融中介的職能不僅僅是資產(chǎn)轉(zhuǎn)型的話，那么對金融中介的管制以及管制方法就應(yīng)當(dāng)有所改變。比如說，在金融中介系統(tǒng)中，產(chǎn)品創(chuàng)新和金融基礎(chǔ)設(shè)施演進(jìn)之間的沖突難以避免，政府行為能夠減輕金融產(chǎn)品和金融基礎(chǔ)設(shè)施之間的沖突，中介也可能加重它們之間的沖突，關(guān)鍵在于政府的管制政策。Merton 、Bodie等人認(rèn)為在快速變化的時(shí)代，與機(jī)構(gòu)觀相比，金融系統(tǒng)的功能應(yīng)更有用，更便于政府的金融管制。這是因?yàn)椋旱谝?，功能觀把注意力集中在預(yù)測未來將最有效發(fā)揮中介功能的機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)上。依據(jù)這樣的預(yù)測，政府能夠制定必要的政策以促進(jìn)機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)的必要變化，而不是試圖維護(hù)和保留現(xiàn)存的機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)。第二，隨著交易技術(shù)的發(fā)展和交易成本的降低，金融中介的產(chǎn)品和服務(wù)的界限日益模糊。但是從功能角度看，產(chǎn)品和服務(wù)則是相對穩(wěn)定的。第三，功能管制還會減少機(jī)構(gòu)致力于“管制套利”的機(jī)會。第四，由于功能管制不要求管制或管制主體的同時(shí)修正，因而功能管制便于推進(jìn)機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)的必要變革。對商業(yè)銀行來說，只有從功能觀點(diǎn)出發(fā)進(jìn)行不斷的創(chuàng)新，尋找能夠充分發(fā)揮自己比較優(yōu)勢的產(chǎn)品和業(yè)務(wù)，才能生存下去。金融中介的功能觀對我國金融理論研究、金融改革、金融市場發(fā)展等都具有很強(qiáng)的借鑒意義。博迪（Bodie，2000）認(rèn)為，中國可以跨越一步，即拋開傳統(tǒng)的中介體系，利用最廉價(jià)的技術(shù)建立一個(gè)配置資本的整體框架。他進(jìn)一步表明，我們必須拋棄銀行，不要試圖設(shè)置一個(gè)已經(jīng)證明是十分脆弱的體系，改革的重點(diǎn)是建立提供金融功能的機(jī)制，而不必模仿西方國家，一一建立西方國家已有的各種金融機(jī)構(gòu)（廖理，2000）。而默頓（Merton，2000）也曾表態(tài)，博迪的上述觀點(diǎn)基本上可以代表他的看法，同時(shí)認(rèn)為，如果中國直接采用最先進(jìn)的金融技術(shù)去設(shè)計(jì)自己的金融體系，而非單純效仿現(xiàn)有的金融體系，它就能實(shí)現(xiàn)一個(gè)飛躍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過現(xiàn)有體系的效率。然而，一國金融機(jī)構(gòu)和金融體系都是隨著時(shí)間而逐漸演變形成的，都有其存在的經(jīng)濟(jì)社會環(huán)境，而不理解這一點(diǎn)就會犯類似“大躍進(jìn)”的錯(cuò)誤。所以對上述觀點(diǎn)，我們不敢茍同。因此，必須以中介理論為指導(dǎo)，結(jié)合我國實(shí)情并適當(dāng)借鑒其他國家的經(jīng)驗(yàn)來設(shè)計(jì)金融政策。參考文獻(xiàn):l 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