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格雷厄姆1976年9月采訪：選取便宜股票的最簡(jiǎn)單的方法11-02-08 21:17:12 作者：未知 來(lái)源:新浪博客免責(zé)條款：本站發(fā)展的宗旨是成為價(jià)值投資者共同交流、共同學(xué)習(xí)、共同研究的專業(yè)價(jià)值投資平臺(tái)，凡依據(jù)這些文章資料和數(shù)據(jù)進(jìn)行操作所造成的一切后果請(qǐng)投資者自行承擔(dān)，均與本站無(wú)關(guān)。投資者應(yīng)負(fù)責(zé)獨(dú)立核實(shí)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性、時(shí)效性和完整性。 1、本杰明格雷厄姆：選取便宜股票的最簡(jiǎn)單的方法摘自醫(yī)學(xué)經(jīng)濟(jì)雜志1976年9月20日特別報(bào)道。版權(quán)所有。經(jīng)醫(yī)學(xué)經(jīng)濟(jì)雜志允許重印轉(zhuǎn)自價(jià)值再發(fā)現(xiàn)：走近投資大師本杰明格雷厄姆第337-347頁(yè) 你很難發(fā)現(xiàn)比本杰明格雷厄姆對(duì)于股票市場(chǎng)的知識(shí)更淵博，更了解股票真實(shí)價(jià)值的秘密的人。他被公認(rèn)為證券分析師們的師長(zhǎng)。這不僅僅是因?yàn)樗c人合著的證券分析成為證券行業(yè)的圣經(jīng)，而且因?yàn)樗x擇股票的業(yè)績(jī)成為華爾街的傳奇。 35歲時(shí)就成為百萬(wàn)富翁的本杰明格雷厄姆，退休以后居住在加利福尼亞。近年來(lái)，他致力于提煉出他運(yùn)用了將近50年的選股方法，并把這些方法總結(jié)為易于實(shí)行的原則?，F(xiàn)年82歲的本杰明格雷厄姆最近與投資顧問(wèn)詹姆斯B.雷合作，建立一個(gè)以這些原則作為基礎(chǔ)的基金。本杰明格雷厄姆相信應(yīng)用這些原則管理自己的投資的人能夠獲得15或更高的收益。 坐在拉霍亞臨海公寓的書房里，本杰明格雷厄姆向醫(yī)學(xué)經(jīng)濟(jì)（Medical Economics）的西海岸編輯巴特謝里登（Bart Sheridan）勾勒出他的投資方法的基本輪廓。高級(jí)助理編輯蘭頓麥卡特尼（Laton McCartney）列出了他們談話的要點(diǎn)。 問(wèn)：您能否告訴我們您是如何得出簡(jiǎn)化的格雷厄姆技巧的？ 答：哦，過(guò)去幾年，我一直在試著通過(guò)一些簡(jiǎn)單的標(biāo)準(zhǔn)找出選擇價(jià)值被低估的股票。我的研究表明通過(guò)這種方法找出的投資組合在長(zhǎng)期內(nèi)能夠獲得兩倍于道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的業(yè)績(jī)。研究時(shí)期長(zhǎng)達(dá)50年，不過(guò)在較短的時(shí)期內(nèi)，這種方法會(huì)更有效。這令我很感興趣，我覺(jué)得應(yīng)當(dāng)把它付諸實(shí)施。 問(wèn)：你是否運(yùn)用您的這種方法選擇成長(zhǎng)股？ 答：不。我認(rèn)為那些所謂的成長(zhǎng)股投資者或者一般的證券分析師，并不知道應(yīng)該對(duì)成長(zhǎng)股支付多少價(jià)錢，也不知道應(yīng)該購(gòu)買多少股票以獲得期望的收益，更不知道股票價(jià)格會(huì)怎樣變化。而這些都是基本的問(wèn)題。這就是為什么我覺(jué)得無(wú)法應(yīng)用成長(zhǎng)股那套理論來(lái)獲得合理的、可靠的收益。 問(wèn)：那么傳統(tǒng)的運(yùn)用公司的計(jì)劃盈利或市場(chǎng)份額來(lái)衡量股價(jià)的方法好不好呢？ 答：那些在理論上是重要的，不過(guò)它們?cè)跊Q定為某種股票支付多少價(jià)格以及何時(shí)應(yīng)當(dāng)出售方面的實(shí)踐意義很小。惟一能夠確定的是有時(shí)很多股票定價(jià)過(guò)高，而有時(shí)它們定價(jià)過(guò)低。我所做的調(diào)查研究表明對(duì)于一個(gè)廣泛分散的投資組合來(lái)說(shuō)，能夠預(yù)先知道合乎邏輯的買點(diǎn)與賣點(diǎn)，而不必費(fèi)心去衡量影響特定公司或行業(yè)的前景的基本因素。 問(wèn)：那種不考慮基本因素的思維方式，會(huì)被今天的許多分析師視為異端邪說(shuō)。 答：也許是這樣的。但我的研究成果表明那種思維方式是有用的。需要采取的第一絕對(duì)規(guī)則是必須買那些股價(jià)低于所值的股票。第二，必須買很多種股票以便使這種方法能夠奏效。最后，必須確定一個(gè)賣出點(diǎn)。 問(wèn)：一個(gè)醫(yī)生或者像我一樣的普通投資者，能作到這些嗎？ 答：肯定能。 問(wèn)：那我應(yīng)該如何開(kāi)始呢？ 答：列出一張盡可能詳盡的單子包括所有目前價(jià)格不高于過(guò)去12個(gè)月盈利的7倍的普通股。只要查閱華爾街日?qǐng)?bào)或其他主要日?qǐng)?bào)的股票行情表所列的市盈率即可。 問(wèn)：為什么市盈率應(yīng)該是8倍，而不是比方說(shuō)，9倍或者5倍呢？ 答：決定在給定時(shí)刻出多少錢來(lái)購(gòu)買股票的方法之一是看看債券的收益率是多少。如果債券的收益率較高，你想以低價(jià)買股票，因此尋求相對(duì)較低的市盈率。如果債券收益率下降，你會(huì)愿意為購(gòu)買股票支付較高的價(jià)格，因此接受較高的市盈率。作為對(duì)股票定價(jià)的經(jīng)驗(yàn)法則，我只選擇那些盈利-價(jià)格比率（也就是市盈率的倒數(shù)）至少是目前最好的公司債券（3A級(jí)別）的平均收益的兩倍。 問(wèn)：舉個(gè)例子好嗎？ 答：好的。只要把債券的收益乘以2，再用100去除。最近的AAA債券的平均收益大約是7。乘以2，得到14，用100除14，結(jié)果大約是7倍。所以運(yùn)用我的系統(tǒng)建立投資組合，今天為某支股票支付的最高價(jià)格是其盈利的七倍。如果某支股票的市盈率超過(guò)7倍，就不該把它包括在投資組合中。 問(wèn)：如果AAA債券的收益下降到，比方說(shuō)，6倍呢？ 答：那么能夠接受的市盈率就會(huì)上升。6乘以2等于12，用100去除，因此最高市盈率是8。不過(guò)，我個(gè)人認(rèn)為，千萬(wàn)不要買市盈率超過(guò)10倍的股票，不管債券收益降低到了什么程度。 問(wèn)：好的。那么，現(xiàn)在根據(jù)您的公式，只能購(gòu)買市盈率在7倍以下的股票。就這一個(gè)條件嗎？ 答：噢，這種方法提供了選出一個(gè)比較好的投資組合的基礎(chǔ)，不過(guò)應(yīng)用另一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，能做得更好。你應(yīng)當(dāng)選擇這樣的投資組合，其中的股票不僅滿足市盈率條件，而且該公司的財(cái)務(wù)狀況令人滿意。 問(wèn)：怎樣才能判斷這一點(diǎn)呢？ 答：你可以用多種辦法進(jìn)行檢驗(yàn)，不過(guò)我最喜歡用下面的這個(gè)簡(jiǎn)單的法則：一個(gè)公司應(yīng)當(dāng)擁有兩倍于它所欠下的。檢驗(yàn)這一點(diǎn)的簡(jiǎn)便方法是看所有者權(quán)益對(duì)總資產(chǎn)的比率，如果該比率在50以上，這家公司的財(cái)務(wù)狀況就稱得上是穩(wěn)健的。 問(wèn)：什么是“所有者權(quán)益”？ 答：簡(jiǎn)單說(shuō)，就是公司的凈值，當(dāng)你把負(fù)債從資產(chǎn)中扣除以后得到的數(shù)額。 問(wèn)：是否需要一個(gè)會(huì)計(jì)來(lái)為我計(jì)算呢？ 答：用不著。從公司的年報(bào)中，你可以很容易地得到總資產(chǎn)和所有者權(quán)益的數(shù)字，或者，可以讓你的經(jīng)紀(jì)人為你提供這些數(shù)字。 問(wèn)：您能給我舉個(gè)運(yùn)用該法則的例子嗎？ 答：比方說(shuō)，一家公司的所有者權(quán)益是3000萬(wàn)美元，總資產(chǎn)是5000萬(wàn)美元，所有者權(quán)益對(duì)總資產(chǎn)的比率是60。既然該比率超過(guò)了50，這家公司通過(guò)了測(cè)試。 問(wèn)：那么現(xiàn)在有沒(méi)有滿足這項(xiàng)條件而市盈率又低于7倍的呢？ 答：有的。雖然不像1973年和1974年股市大跌時(shí)那么多了，但還有不少。 問(wèn)：一旦我完成了選擇的過(guò)程，確定了要購(gòu)買的股票，我怎樣來(lái)建立投資組合呢？ 答：從統(tǒng)計(jì)上來(lái)說(shuō)，買的股票家數(shù)越多，獲利的機(jī)會(huì)也就越大。包含30家股票的投資組合可能是比較理想的最少數(shù)目了。如果資本有限，你可以進(jìn)行“零股交易”，買賣少于100股的股票。 問(wèn)：這些股票我應(yīng)該持有多長(zhǎng)時(shí)間呢？ 答：首先你應(yīng)當(dāng)確定一個(gè)利潤(rùn)目標(biāo)。超過(guò)成本50的目標(biāo)已經(jīng)相當(dāng)不錯(cuò)了。 問(wèn)：您的意思是我應(yīng)當(dāng)把目標(biāo)定在所買的每一支股票上利潤(rùn)都是50？ 答：是的。只要股票上漲了50，賣掉它。 問(wèn)：那么如果達(dá)不到50的目標(biāo)呢？ 答：你必須預(yù)先限制你的持股期限。我的研究結(jié)果表明兩到三年是最恰當(dāng)?shù)?。因此我推薦下面的法則：從購(gòu)買時(shí)算起的第二年年底之前還沒(méi)有達(dá)到目標(biāo)價(jià)位，無(wú)論當(dāng)時(shí)價(jià)格高或低，都把它拋掉。比方說(shuō)，如果你在1976年9月買的股票，你應(yīng)該在1978年年底之前把它拋掉。問(wèn)：我應(yīng)當(dāng)怎樣處理賣股票得到的現(xiàn)金呢？是否應(yīng)再投資于滿足選股條件的其他股票？答：在通常情況下，是的，不過(guò)應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境隨機(jī)應(yīng)變。如果出現(xiàn)像1974年那樣的大跌，當(dāng)你發(fā)現(xiàn)許多好公司的股票市盈率非常低時(shí)，你應(yīng)當(dāng)充分利用這種時(shí)機(jī)，把你準(zhǔn)備投資的資金的75用于購(gòu)買普通股。相反地，當(dāng)市場(chǎng)整體上價(jià)格過(guò)高時(shí)，你很難發(fā)現(xiàn)符合條件的股票進(jìn)行再投資。在這種時(shí)候，你應(yīng)當(dāng)把少于25的資金投資于股票，其他的投資于美國(guó)政府債券。 問(wèn)：運(yùn)用您的策略，我能得到怎樣的收益呢？ 答：顯然，你不可能在每支股票上都獲得50的收益。如果你預(yù)定持有一支股票的期限滿了，你必須賣掉它，所獲的收益會(huì)減少甚至可能虧損。不過(guò)，在長(zhǎng)期中，加上紅利并減去傭金，你能得到一年平均15以上的總的投資回報(bào)?？傮w而言，紅利的數(shù)額會(huì)超過(guò)傭金的。 問(wèn)：這是您根據(jù)您的研究在50多年里獲得的回報(bào)嗎？ 答：是的。這項(xiàng)結(jié)果對(duì)于較短的連續(xù)性的期限，比方說(shuō)5年來(lái)說(shuō)也是如此。我認(rèn)為更短的期限很難證明這一策略的正確性。比如說(shuō)，在1973年到1974年的股市大跌中投資者在賬面上是虧錢了，但如果他堅(jiān)持運(yùn)用這一策略，他在1975年到1976年能夠恢復(fù)過(guò)來(lái)，在整個(gè)5年期中，仍然能夠得到15的平均回報(bào)。如果那種情況重現(xiàn)的話，投資者應(yīng)當(dāng)有所準(zhǔn)備，安然度過(guò)股市下跌的時(shí)期。 問(wèn)：現(xiàn)在道瓊斯指數(shù)大約1000點(diǎn)，許多股票達(dá)到了5年來(lái)的最高價(jià)位，是否有可能出現(xiàn)像60年代末70年代初在股票定價(jià)過(guò)高后出現(xiàn)的那種大跌？ 答：我并不相信我或者任何其他人在預(yù)言市場(chǎng)將要發(fā)生的事情上具有什么特殊力量，但我確信，如果價(jià)格水平高得很危險(xiǎn)，市場(chǎng)進(jìn)行大的修正的概率的確很大。在我進(jìn)行的測(cè)試中，有很多定價(jià)過(guò)高的時(shí)期，價(jià)格具有吸引力的股票很少，這證明了一項(xiàng)警告，市場(chǎng)價(jià)格整體而言的確是太高了。 問(wèn)：您能否對(duì)如何運(yùn)用您的方法總結(jié)一下要點(diǎn)所在呢？ 答：投資者在長(zhǎng)期中堅(jiān)持運(yùn)用這些簡(jiǎn)單的標(biāo)準(zhǔn)需要有耐心，這樣統(tǒng)計(jì)概率才會(huì)是有利的。 廉價(jià)股票的樣本 下列股票滿足本杰明格雷厄姆在文中所推薦的選擇股票的標(biāo)準(zhǔn)-市盈率在7倍以下，并且股本對(duì)資產(chǎn)的比率在50以上。所有這些股票都是在紐約證券交易所上市的（請(qǐng)看表13-1）。 表13-1廉價(jià)股票的樣本公司名稱股東持股(百萬(wàn)美元)總資產(chǎn)(百萬(wàn)美元)股本-資產(chǎn)比率()市盈率(1976年8月16日)當(dāng)前價(jià)格(1976年8月16日)糖業(yè)聯(lián)合公司9212077336.875阿蒙普克-匹茲堡公司506577710阿姆斯達(dá)公司23044152644.25藍(lán)色貝爾公司16430254539.875聯(lián)邦公司8112465425.625聯(lián)邦紙業(yè)公75戈登珠寶公司8614755510.75格朗特威爾公司8011769413.75哈斯科公司20635858622.875赫戴羅工業(yè)公司12619066616.125霍頓米弗林公司548762612休斯-哈切爾公司26475467簡(jiǎn)任公司406562518.25喬治森（爾利M）公司7812264537雷恩布瑞斯特公司7613755611.75里斯里菲公司31625068麥克科德公司486871616密歇根真空管公司426565620.50穆瑞俄亥俄公司4778