證券其它相關(guān)論文-多方共贏地解決股權(quán)分置問題的原則和方法.doc

證券其它相關(guān)論文-多方共贏地解決股權(quán)分置問題的原則和方法我國(guó)證券市場(chǎng)為國(guó)有企業(yè)、金融市場(chǎng)改革和發(fā)展，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)發(fā)展，作出了重要貢獻(xiàn)；但其效益低下等一系列弊端存在也是不可否認(rèn)的事實(shí)。證券市場(chǎng)存在眾多弊端的根源主要是因?yàn)樯鲜泄敬嬖谥蓹?quán)分置，股權(quán)分置問題已經(jīng)嚴(yán)重地阻礙著我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，引發(fā)著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的低效率運(yùn)行。但如何來解決這個(gè)問題，長(zhǎng)期以來，都難以制定出系統(tǒng)性的、為管理層、投資者和上市公司市場(chǎng)各方能廣泛接受的股權(quán)分置改革實(shí)施方案。今年2月1日，國(guó)務(wù)院頒布了國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見，為我國(guó)證券市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展和改革開放提出了綱領(lǐng)性指導(dǎo)原則，也為具體解決股權(quán)分置問題提出了明確指導(dǎo)思想，本人據(jù)此分析了系統(tǒng)解決股權(quán)分置問題的具體原則和方法，設(shè)計(jì)了一個(gè)可以達(dá)到多方共贏的股權(quán)分置問題的解決方案，供有關(guān)部門和投資者參考和討論。一、解決股權(quán)分置應(yīng)該遵循的實(shí)施原則根據(jù)國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見中闡明我們?cè)谕七M(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的綱領(lǐng)原則和指導(dǎo)思想，結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展實(shí)踐，我們認(rèn)為在進(jìn)行解決股權(quán)分置方案設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)該堅(jiān)持以下八方面的具體原則：1、必須堅(jiān)持由國(guó)家制定政策來統(tǒng)一解決實(shí)施股權(quán)分置問題的原則，在認(rèn)識(shí)解決股權(quán)分置問題時(shí)，不應(yīng)把股權(quán)分置問題看成只是證券市場(chǎng)內(nèi)的問題，沿用“市場(chǎng)問題由市場(chǎng)來解決”的思維。上市公司股權(quán)改革是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革深入發(fā)展的重要組成部分，是繼續(xù)推進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的重大舉措，是黨的十六大三中全會(huì)提出的“股份制是公有制主要實(shí)現(xiàn)形式”重要思想的具體實(shí)施，同時(shí)證券市場(chǎng)經(jīng)過十余年的發(fā)展，上市公司的總資產(chǎn)已達(dá)5.5萬億元，達(dá)到了我國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值的近一半，證券市場(chǎng)的股權(quán)制度改革涉及到了國(guó)家利益和最廣大勞動(dòng)人民的根本利益，關(guān)系到國(guó)民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定健康發(fā)展，只有堅(jiān)持由國(guó)家制定政策來統(tǒng)一規(guī)劃和具體實(shí)施，股權(quán)分置問題才會(huì)得到科學(xué)合理公平迅速的解決。2、必須堅(jiān)持從有利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展大局出發(fā)和資本市場(chǎng)改革市場(chǎng)化的原則。國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展需要證券市場(chǎng)支持，發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)濟(jì)學(xué)理論分析表明，股權(quán)全流通是有效率的公正的股票市場(chǎng)的必要條件，實(shí)現(xiàn)股權(quán)的全流通應(yīng)該是解決股權(quán)分置的直接目標(biāo)。3、必須堅(jiān)持國(guó)家利益至上的原則，股權(quán)分置改革不是要讓國(guó)有資產(chǎn)在證券市場(chǎng)的退出或減持，而是要盤活國(guó)有資產(chǎn)，使國(guó)有資產(chǎn)得到保值增值，同時(shí)也能繼續(xù)保持國(guó)家對(duì)部分國(guó)民經(jīng)濟(jì)重要行業(yè)上市公司的控制和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)。4、在堅(jiān)持國(guó)家利益至上原則的前提下，在進(jìn)行股權(quán)改革方案實(shí)施時(shí)要尊重歷史，立足現(xiàn)實(shí)，有利未來，最終實(shí)現(xiàn)相關(guān)利益主體多方共贏的目標(biāo)。5、證券市場(chǎng)股權(quán)制度改革是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)程中的一次國(guó)家利益再分配，不只涉及到了上市公司流通股東和非流通股東的利益，還涉及到了國(guó)家及廣大原有國(guó)企職工的利益，所以代表國(guó)家和廣大職工直接利益的國(guó)家社?；饝?yīng)該要在這次利益調(diào)整中享有相應(yīng)的權(quán)益。6、尊重市場(chǎng)規(guī)律，目前市場(chǎng)中各利益主體擁有的現(xiàn)實(shí)利益是經(jīng)過市場(chǎng)機(jī)制形成的。都有它們現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)，在確認(rèn)他們的利益和進(jìn)行股權(quán)全流通改造時(shí)，應(yīng)該尊重和保證他們的現(xiàn)有利益。7、保證股權(quán)改革中證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，保持上市公司及其管理層穩(wěn)步過度。8、保證股權(quán)改革方案的系統(tǒng)性、科學(xué)性、可操作性和簡(jiǎn)捷性，保證改革成本的最小化和收益的可能最大化。二、對(duì)股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體及其利益的分析與確認(rèn)在提出和實(shí)施具體的解決方案之前，我們首先應(yīng)該要對(duì)股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體及其應(yīng)該現(xiàn)有利益進(jìn)行分析與確認(rèn)。股權(quán)分置改革的相關(guān)利益主體除了現(xiàn)有市場(chǎng)的流通股東和非流通股東，應(yīng)該還有代表國(guó)家和全民利益的國(guó)家社?；?，其依據(jù)是：證券市場(chǎng)和上市公司是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的產(chǎn)物，國(guó)有企業(yè)及其職工支撐著我們國(guó)家近幾十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，國(guó)家和企業(yè)及職工的利益是緊密相聯(lián)的，國(guó)家財(cái)富屬于全民所有，在改革前，企業(yè)不僅要支付職工工資，還要負(fù)擔(dān)職工的醫(yī)療養(yǎng)老等社會(huì)保障義務(wù)，可以說，現(xiàn)有的上市公司不僅有現(xiàn)有股東們的投入，還更有國(guó)家和廣大職工的多方面長(zhǎng)期投入，在經(jīng)濟(jì)體制改革逐步深化后，企業(yè)對(duì)原有廣大國(guó)企職工應(yīng)盡的社會(huì)保障義務(wù)已經(jīng)改由國(guó)家社?；饋沓袚?dān)。這次股權(quán)分置改革其實(shí)質(zhì)就是國(guó)家利益的再分配，所以社?；饝?yīng)該要在這次利益分配中享有相應(yīng)的權(quán)益，我們建議由非流通股轉(zhuǎn)化為流通股時(shí)產(chǎn)生的溢價(jià)應(yīng)該歸屬社?；鹚?。所以這次解決股權(quán)分置問題應(yīng)該涉及到流通股東、非流通股東和社會(huì)保障基金三個(gè)利益主體。對(duì)于各個(gè)主體現(xiàn)有利益的確認(rèn)，我們的分析如下：1、當(dāng)前每個(gè)投資者每一時(shí)刻所擁有的股票市值就是他的現(xiàn)有利益，因?yàn)檫@個(gè)市值是投資者根據(jù)市場(chǎng)原則自主決策的結(jié)果，投資者本人對(duì)這個(gè)結(jié)果負(fù)完全責(zé)任，這個(gè)現(xiàn)有利益應(yīng)該在股權(quán)改革前后得到確認(rèn)和保護(hù)。但由于股票市值都是隨時(shí)變化的，根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)年換手率兩倍左右的事實(shí)，我們建議用投資者持有股票的半年平均市值來代表他的現(xiàn)有利益。2、在確認(rèn)非流通股的利益時(shí)，我們從價(jià)格和價(jià)值兩方面來分析：首先，商品的價(jià)格就是它的交換價(jià)值，在非流通股允許進(jìn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓或法院拍賣及銀行抵押貸款時(shí)，非流通股為供求雙方所接受的標(biāo)準(zhǔn)就是每股凈資產(chǎn)值。這點(diǎn)可以從部分歷史統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)得到證明，根據(jù)中證報(bào)信息數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計(jì)資料顯示，從2002年6月23日至2002年12月20日，根據(jù)已明確公告轉(zhuǎn)讓價(jià)格和轉(zhuǎn)讓股數(shù)的67家公司96起轉(zhuǎn)讓結(jié)果統(tǒng)計(jì)，轉(zhuǎn)讓平均價(jià)格為2.516元/股。而這些公司2002年三季度加權(quán)平均凈資產(chǎn)值為2.36元/股。所以非流通股的現(xiàn)有價(jià)格就是它的每股凈資產(chǎn)值附近，這是市場(chǎng)規(guī)律的選擇結(jié)果，這個(gè)價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該得到非流通股東和市場(chǎng)各方的尊重和確認(rèn)。其次，從股票是具有某種權(quán)益的屬性看，在我國(guó)證券市場(chǎng)中，非流通股東在上市公司中是基本絕對(duì)控股的，據(jù)2004年中報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)據(jù)，我國(guó)上市公司的資產(chǎn)總額約5.5萬億元，全部流通股東凈資產(chǎn)不到萬億元，而非流通股占到總股本的2/3，也就是說現(xiàn)在的非流通股具有可以絕對(duì)控制和支配達(dá)到其價(jià)格約倍資產(chǎn)的權(quán)益，考慮到這個(gè)現(xiàn)實(shí)權(quán)益，非流通股在轉(zhuǎn)換為流通股時(shí)，應(yīng)該要在其每股凈資產(chǎn)值上有適當(dāng)?shù)囊鐑r(jià)。考慮到這個(gè)溢價(jià)并不是非流通股東創(chuàng)造的，而是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革過程中生產(chǎn)資料公有制表現(xiàn)形式轉(zhuǎn)化為股份制而產(chǎn)生的價(jià)值，所以這個(gè)溢價(jià)不能歸屬非流通股東所有，而應(yīng)該要?dú)w屬國(guó)家所有。3、我們建議把全部上市公司非流通股轉(zhuǎn)化為流通股產(chǎn)生的溢價(jià)利益劃歸國(guó)家社?；鹚校魍ㄒ鐑r(jià)總值可統(tǒng)一規(guī)定為非流通股東的凈資產(chǎn)值的某一固定比例數(shù)，根據(jù)目前市場(chǎng)中非流通股的實(shí)際價(jià)值及市場(chǎng)的可接受程度和實(shí)施全流通后的市場(chǎng)利益格局，我們建議統(tǒng)一規(guī)定這個(gè)數(shù)值為50%。三、股權(quán)分置解決方案內(nèi)容及方法根據(jù)以上原則及分析，我們?cè)O(shè)計(jì)的股權(quán)分置解決方案表述為：由國(guó)家制定政策規(guī)定，各個(gè)上市公司須按統(tǒng)一的原則和方法同時(shí)進(jìn)行股權(quán)全流通改造，各個(gè)上市公司把非流通股轉(zhuǎn)換為流通股時(shí)產(chǎn)生的溢價(jià)利益（或者說是二次創(chuàng)業(yè)收益）劃歸國(guó)家社保基金所有，然后在上市公司不改變總股本情況下，按照流通股東和非流通股東的現(xiàn)有利益總值和社?；鸬囊鐑r(jià)利益格局按比例重新調(diào)整股本結(jié)構(gòu)，根據(jù)流通股東獲增的總股本數(shù)為依據(jù)對(duì)現(xiàn)有股價(jià)進(jìn)行相應(yīng)除權(quán)，全部上市公司即時(shí)按相應(yīng)的除權(quán)價(jià)實(shí)現(xiàn)股權(quán)全流通改造，在三至五年時(shí)間內(nèi)，原非流通股東持有的股票分期分批上市流通。具體的方法和程序表述為：1、由國(guó)家制定政策規(guī)定，在上市公司實(shí)施股權(quán)全流通時(shí)，把非流通股轉(zhuǎn)化為流通股時(shí)產(chǎn)生的流通溢價(jià)歸屬國(guó)家社保基金所有，流通溢價(jià)總值可統(tǒng)一規(guī)定為非流通股東凈資產(chǎn)值的一定百分比例，這個(gè)比例建議設(shè)定為50%。2、在不改變現(xiàn)有上市公司總股本和各個(gè)主體利益總值的前提下，利用現(xiàn)有流通股東的半年平均流通市值、最新報(bào)表中非流通股所占有的凈資產(chǎn)值和社?；鹚鶓?yīng)有的流通溢價(jià)總值按比例重新調(diào)整上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和重新劃分股份總數(shù)，調(diào)整后的股權(quán)性質(zhì)全部轉(zhuǎn)化為流通股權(quán)，各個(gè)主體根據(jù)所劃分到的流通股總數(shù)按原有股東持股比例再劃分給具體的原有股東。3、根據(jù)流通股東在調(diào)整股權(quán)前后的總市值不變及所獲得增加的股份數(shù)，計(jì)算上市公司二級(jí)市場(chǎng)原有價(jià)格的除權(quán)系數(shù)，即時(shí)對(duì)全部上市公司股價(jià)進(jìn)行統(tǒng)一除權(quán)，除權(quán)后的價(jià)格即為上市公司全部股份的統(tǒng)一流通價(jià)格。4、為了防止由解決股權(quán)分置問題造成的可流通股票增量過大而造成的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)壓力，對(duì)于已經(jīng)完成改造的非流通股東持有的股票和社?；鸪钟械墓善睂?shí)施一定期限的鎖定期，用三至五年的時(shí)間分期分批在二級(jí)市場(chǎng)全部實(shí)現(xiàn)全流通，具體辦法可參照解決轉(zhuǎn)配股流通上市的方式。5、新股發(fā)行全部按可全流通股權(quán)性質(zhì)進(jìn)行發(fā)行，原始股東把發(fā)行股票所獲得的股東權(quán)益增值的50%轉(zhuǎn)化為相應(yīng)股權(quán)劃拔給社?；鹚?，原始股東和社保基金的股票鎖定三年不流通，三年期滿后，按當(dāng)時(shí)市價(jià)進(jìn)行流通。此項(xiàng)政策可執(zhí)行三至五年時(shí)間。6、有兩類公司應(yīng)該要區(qū)別處理，一種情況是上市公司半年平均股價(jià)比每股凈資產(chǎn)高不到50%時(shí)，假設(shè)這個(gè)比例為A%，（07、職工股和B股及H股不參與股權(quán)調(diào)整，它們的股份數(shù)和股東權(quán)益不改變。我們根據(jù)分析家軟件提供的市場(chǎng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2004年6月28日，滬深兩市全部上市公司總資產(chǎn)55066.55億元，股東權(quán)益為(不計(jì)少數(shù)股東權(quán)益)17644.18億元，A股共眾股東權(quán)益5489.99億，非流通股的股東權(quán)益12152.93億元，國(guó)家股東權(quán)益8053.69億元，發(fā)起人法人股東權(quán)益2932.96億元，一般法人股東權(quán)益1166.28億元，總市值42468.13億元，流通市值11711.38億元，A股加權(quán)平均股價(jià)6.31元，加權(quán)平均每股凈資產(chǎn)2.62元，2003年每股加權(quán)平均收益為0.216元，市場(chǎng)股本數(shù)據(jù)如下表：根據(jù)以上市場(chǎng)數(shù)據(jù)，我們?cè)O(shè)定一代表性的公司A：總股本1億股，其中流通股3000萬股，國(guó)家股4500萬，法人股2500萬，每股凈資產(chǎn)2.71元，每股收益0.216元，在上證指數(shù)1385點(diǎn)的6月28日現(xiàn)價(jià)為6.31元，其半年均價(jià)為7元代表性A公司的股權(quán)分置解決方法和步驟為：1、A公司現(xiàn)有半年平均流通市值=7*3000萬=21000萬元非流通股的股東權(quán)益=2.62*(4500+2500)=18340萬元社?；鹨鐑r(jià)收益=18340*50%=9170萬元2、調(diào)整后原流通股東總股份數(shù)=10000*21000/(21000+18340+9170)=4329萬股調(diào)整后原非流通股東總股份數(shù)=10000*18340/（21000+18340+9170）=3781萬股社保基金股份數(shù)=10000*9170/（21000+18340+9170）=1890萬股3、現(xiàn)有股票流通價(jià)格除權(quán)系數(shù)=4329/3000=1.443股權(quán)調(diào)整為全流通后的統(tǒng)一起點(diǎn)價(jià)格=6.31/1.443=4.37元四、方案評(píng)估1、該方案完成了股權(quán)分置制度改革，實(shí)現(xiàn)了股權(quán)的全流通，消除了股權(quán)分置存在所產(chǎn)生的各種制度弊端，為我國(guó)證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展和改革開放創(chuàng)立了良好的基礎(chǔ)制度。2、該方案實(shí)施并沒有讓國(guó)有資產(chǎn)完全退出證券市場(chǎng)，而是盤活了國(guó)有資產(chǎn)，使大量的不可流通的國(guó)有股獲得了流通性，國(guó)有資產(chǎn)得到了保值增值，國(guó)有股東由原來的絕對(duì)控股地位變成了相對(duì)控股地位，仍然保持了國(guó)家對(duì)上市公司這個(gè)重要資源的控制和領(lǐng)導(dǎo)權(quán)。3、有效擠掉原有股票市場(chǎng)泡沫，整體市場(chǎng)的平均市盈率和凈價(jià)比達(dá)到與國(guó)際接軌的具有投資價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，把我國(guó)證券市場(chǎng)改造成為能吸引外資和國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄資金的富有價(jià)值的投資市場(chǎng)，可望讓股票市場(chǎng)真正成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的發(fā)動(dòng)機(jī)和晴雨表。4、保障了市場(chǎng)各方的現(xiàn)有直接利益，實(shí)現(xiàn)了多方共贏的目標(biāo)。首先，從國(guó)家利益方面看，國(guó)家能與時(shí)俱進(jìn)地對(duì)影響資本市場(chǎng)發(fā)展的股權(quán)分置問題進(jìn)行改革，得到了基礎(chǔ)制度合理并能有效地配置資源推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)發(fā)展的證券市場(chǎng)，代表國(guó)家利益的社?；皤@得了近6000億元的金融資產(chǎn)，近8000億的國(guó)有股東權(quán)益資產(chǎn)獲得了獲得保值和流動(dòng)性；從非流通股東方面看，原有不能自由轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)成為了可自由兌現(xiàn)的金融資產(chǎn)，獲得了資產(chǎn)的流動(dòng)性，而且能以凈資產(chǎn)值流通變現(xiàn)，不算歷年的分紅，非流通股東的歷史投資收益接近其投資額的一倍，這個(gè)創(chuàng)業(yè)投資收益是應(yīng)該會(huì)得到滿足的；從流通股東方面看，整體獲得了近1500億元的股東權(quán)益補(bǔ)償，增加了對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)管理的權(quán)益，另外現(xiàn)有流通股票價(jià)值總值不受損失，又由于對(duì)現(xiàn)有股票價(jià)格的進(jìn)行了除權(quán)降低處理，減少了股價(jià)的泡沫成份，減少了現(xiàn)有利益再受下跌損害的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。5、方案實(shí)施不需要場(chǎng)外接盤資金，對(duì)市場(chǎng)總體的股票供求相對(duì)平衡不產(chǎn)生激烈沖擊。避免了如采用減持、配售、縮擴(kuò)股辦法處理股權(quán)分置問題所產(chǎn)生的種種不足。6、股權(quán)分置實(shí)施后，原有非流通大股東變成了機(jī)構(gòu)投資者，實(shí)現(xiàn)了我國(guó)證券市場(chǎng)由散戶投資者轉(zhuǎn)化為機(jī)構(gòu)投資者為主體的結(jié)構(gòu)變革。7、非流通全部轉(zhuǎn)化流通股后，所有股東平等地成為股價(jià)變化的受益者或風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者，上市公司市值成為公司的真正資產(chǎn)，大股東的利益直接與市值變化及公眾投資者的利益聯(lián)系起來，保護(hù)廣大投資者的利益直接由公司大股東來首先連帶承擔(dān)，減輕了政府在市場(chǎng)中的負(fù)擔(dān)，還原證券市場(chǎng)優(yōu)化社會(huì)資源配置的本色，可望有效改變我國(guó)證券市場(chǎng)“政策市”的色彩。8、該方案保證上市公司總股本不變，非流通股東由絕對(duì)控股變?yōu)橄鄬?duì)控股，保持了上市公司經(jīng)營(yíng)管理和領(lǐng)導(dǎo)層的穩(wěn)定性和連續(xù)性，實(shí)現(xiàn)了證券市場(chǎng)和上市公司的漸進(jìn)改革和平穩(wěn)過度。9、全流通改造后股票流通價(jià)格的除權(quán)降低，將可有效抑制A股新股高溢價(jià)發(fā)行，同時(shí)也減少了目前市場(chǎng)中A股與B股和H股的價(jià)差，為以后推行“同股同價(jià)”的發(fā)行制度及A股和B股、H股市場(chǎng)統(tǒng)一創(chuàng)造了條件。10、該方案原則合理，思路清晰，技術(shù)簡(jiǎn)潔，可操作性強(qiáng)，使用簡(jiǎn)單的方法和程序可解決股權(quán)分置的全部問題，達(dá)到了使用最小成本完成改革目標(biāo)的目的。五、建議與討論1、目前我國(guó)上市公司總資產(chǎn)已達(dá)5萬多億元，資本市場(chǎng)總值已占據(jù)國(guó)民生產(chǎn)總值的近一半，資本市場(chǎng)的改革開放和穩(wěn)定發(fā)展已經(jīng)